某咨询报告大全-把握中国资本市场的机遇

机密把握中国资本市场的机遇西南证券2001年12月此报告仅供客户内部使用。未经麦肯锡公司的书面许可，其它任何机构不得擅自传阅、引用或复制。研讨会文件目录市场概述市场现状市场演变趋势对西南证券的启示中国的市值与其他国家的对比市值-2000年末

10亿美元香港美国英国新加坡马来西亚菲律宾泰国中国印尼市值/GDP-2000年末人均GDP（美元）台湾韩国美国日本英国法国德国瑞士加拿大意大利丹麦香港中国15,134 * 流通股只占33%资料来源：FIBV;中国证监会;EIU;香港证交所交易量的历史增长，1993-2001 *

包括上证和深证的A、B股交易额 ** 根据2001年前10个月的数据推算的全年数 *** 2001年10月末的数据资料来源:中国证监会;FIBV交易总额*10亿美元93-00年递增率=50%流通股的市值10亿美元93-00年递增率=52%波动比率百分比平均=478x*****E十大亚洲市场和重要国际市场的对比指标市值**(10亿美元)波动率,2000(百分比)2000的交易额(10亿美元)主要市场纽约证交所(美国) * 包括上证与深证的A、B股交易 ** 至2000年12月31日 *** 在中国流通股只占全部市值的33%资料来源:文献检索;BNPParibasPeregrine纳斯达克(美国)日本香港中国*台湾新加坡韩国吉隆坡泰国雅加达菲律宾亚洲主要股票市场的业绩，1992-1995

资料来源：EIU;Datastream股票市场指数100=1992年指数中国的股票市场因何表现不佳？1992年–邓小平南巡之后，在政府深化改革的决心驱动下，股市走势攀高，使股市处于相对的高起点1993年中期–为抑制经济过热现象，开始采取紧缩银根政策1994年9月~1996年1月，加大打击不规范市场行为的力度香港恒生指数道•琼斯工业指数新加坡海峡时报指数雅加达综合指数台湾加权指数上海股票交易所综合指数曼谷S.E.T.亚洲主要股市的业绩表现，1995-2000

资料来源: EIU;Datastream香港恒生指数上海股票交易所中国股市之所以遥遥领先，原因在于：GDP增长率高达8.8%(1995–2000年之间的年递增率)大量的国内投机行为以及缺乏替代性投资产品造成了股票价值膨胀，市盈率由1995年的16倍上升到2000年的50倍以上股票市场指数100=1995年指数道•琼斯工业指数新加坡海峡时报指数雅加达综合指数曼谷S.E.T.台湾加权指数大陆证交所和香港证交所股票的市盈率

* 剔除了H股和红筹股 资料来源:

中国证监会、中国人民银行、香港证交所中国:A股中国:B股香港*香港:H股香港:红筹股负高市盈率的关键驱动因素个人投资者占主导地位2000年的交易额中，个人投资者占到80%大量的家庭储蓄转入一个规模较小且流通股比例很低的股市（2/3的股票是非流通国有股和法人股）有限的投资产品选择由于人民币不可兑换，大多数国内投资者的投资只局限于国内股市原先的配额制度限制了年发行量，使国内股市规模相对较小投机心态由于对风险认识不足，信息质量差，造成了大量的股市投机行为违规操纵股价的行为2001年2月26日B股市场向国内投资者开放之后，推动了B股市盈率的上升2001年5月9日2000年中国上市公司与美国上市公司的业绩对比百分比 *在纽约证交所上市的公司 资料来源:Compustat;小组分析中国股市销售增长(95-2000)平均股本回报率(2000年)2000年市盈率为54亏损企业比率(2000年)美国股市*

销售增长(95-2000)平均股本回报率(2000年)2000年市盈率为30亏损企业比率(2000年)投机！目录1.市场概述2.市场现状 2.1发行者2.2投资者2.3渠道2.4竞争2.5经济效益3.市场演变趋势4.对西南证券的启示当前市市场状状况（（1/2））总结国内发发行和和海外外发行行在股股票发发行的的历史史上平平分秋秋色历史上上海外外发行行数额额非常常不稳稳定，，占当当年发发行总总额的的比例例在10-70%之之间波波动中国的的股票票发行行主要要是IPO（初次上上市发发行）），而而在成成熟市市场（（包括括成熟熟的亚亚洲市市场））则主主要是是增发发和配配股(中中国50-60%IPO相对于于美国国的20-30%））资料来来源:文文献检检索国内80%的IPO和二级级市场场股票票交易易的投投资者者是个个人投投资者者，而而在成成熟市市场，，机构构投资资者几几乎控控制了了全部部IPO和50%以以上的的股票票交易易中国零零售投投资者者的投投资期期限比比美国国短4倍（（中国国2.2个个月相相对于于美国国的10个个月））机构投资资者由于于法规限限制（如如2001年9月之前前没有开开发式基基金）和和对企业业投资者者交易活活动的限限制而未未能壮大大股票交易易的市场场份额的的增长一一直是由由营业部部数目推推动的中国的营营业部角角色与成成熟市场场有很大大不同（（成熟市市场中营营业部是是为获取取客户，，而在中中国则为为获取客客户和客客户服务务）发行人投资者渠道当前市场场状况（（2/2）总结承销业务务–市市场竞竞争激烈烈，且由由大券商商控制主承销许许可证的的数量在在2000年中中增加了了87%IPO业务的获获得正在在由过去去靠政府府关系向向更多的的靠深入入的客户户关系转转变小证券公公司难以以在IPO业务上发发展，承承销市场场正迅速速整合经纪业务务–所所有业业者都有有丰厚利利润的市市场，但但开始整整合证券经纪纪业务在在慢慢地地整合，，但是与与国际标标准相比比仍很分分散过去一直直严格管管制的交交易手续续费和自自营交易易机会使使小的证证券公司司也保持持赢利资料来源源:文文献检索索承销业务务–利利润率率比国际际标准高高10-20%中国的股股票发行行市场的的收入在在过去7年（93-00）每每年增长长39%，但是是非常不不稳定由于人力力成本低低，政府府保护和和稳定的的手续费费水平，，股票发发行的利利润率比比国际标标准高经纪业务务–利利润率率比国际际标准高高一倍，，但利润润来源有有限股票经纪纪业务的的利润增增长是由由佣金带带动的股票经纪纪的佣金金水平和和利润率率都比国国际标准准高自营交易易收入占占总收入入很大一一部分，，但这一一比例在在下降竞争经济效益中国股票票发行总总量10亿美美元* 根据据2001年上上半年发发行量推推算出的的年平均均统计数数字**包包括B、H、、N股和红筹筹股资料来源源：中中国证监监会;文文献研研究4.12.112.463.019.8海外发行行国内发行行26.7199319941995199619971998199920002001*1.26.61.61.40.77.718.5总计中国与美美国市场场股票发发行种类类对比*10亿美美元；百百分比199819992000US**2000100%=US$配股、增增发及其其他初次发行行9.410.818.4284* 仅指指A股**纽纽约证交交所资料来源源：中国国证监会会;FIBV目前，中中国投资资银行业业务的竞竞争主要要在于争争取新客客户的能能力随着配股股和增发发的发展展，客户户关系管管理将更更加重要要47%43457253575528目录1.市市场概述述2.市市场现状状2.1发发行者者2.2投投资者者2.3渠渠道2.4竞竞争2.5经经济效效益3.市市场演变变趋势4.对对西南证证券的启启示中国和美美国投资资行为比比较中国美国投资者投资理念念投资时间间以个人投投资者为为主个人投资资者在一一级市场场和二级级市场上上都占有有80%以上的的份额以机构投投资者为为主一级市场场机构投投资者占占98%二级市场场机构投投资者超超过50%从一级市市场和二二级市场场大幅差差价中套套利上市公司司基本效效益强劲劲增长带带动了长长期的股股票投资资收益注重短线线-上市市交易开开始就马马上抛出出平均股票票持有时时间只有有2.2个月中长线平均股票票持有时时间为10个月月资料来源源:麦麦肯锡分分析2000年初次次发行上上市投资资者群体体分类百分比机构投资资者个人投资资者中国美国中国的机机构投资资者共同基金金企业上市公司司非上市国国企私企80-9010-20%>98*<2* 包括括一些通通过领先先投行的的私人银银行部认认购的超超高价值值的个人人投资者者资料来源源:文文献研研究美国的机机构投资资者共同基金金，如Fidelity,Putnam,JardineFlemings保险公司司信托养老金2000年按投投资者类类型划分分的交易易额比例例百分比；；10亿亿美元* 官方方数据显显示，机机构投资资者只占占交易额额的不到到10%。事实实上，一一些个人人投资者者的帐户户是由机机构控制制的，因因为公司司不允许许从事股股票投机机，在抛抛出股票票之前必必须持有有3个月月以上资料来源源:中中国证监监会、文文献研究究99.7>80<20*0.3%机构投资资者378个人投资资者股票帐户户数量中国2000个人资金金投资的的选择有有限(存存款帐户户或保险险保单)大量的股股票投机机传统的机机构投资资者极少少，即：：没有养养老金基基金，2001年9月月之前无无开放式式基金，，对保险险公司的的投资和和对企业业的股票票交易活活动都有有限制100%=5800万香港2000美国200051494258交易额个人投资资者占主主导的原原因中国的个个人投资资者怀有有短线交交易的投投机心态态可能存在在对股市市有朝一一日可能能崩溃的的担忧法规规定定中国的的共同基基金购进进的股票票的50%至少少保留6个月方方能出售售平均持股股时间，，2000年年* 《中中国经济济日报》》对个人人投资者者的调查查结果加加权平均均值**上上证对中中国基金金市场调调查结果果的加权权平均资料来源源:文献献检索、、小组分分析关键驱动动因素中国的个个人投资资者中国的共共同基金金美国的个个人投资资者月中国机构构投资者者概览，，2000年年资料来源源:中中国证监监会；文文献检索索对机构投投资者的的限制养老金不不能投资资于股市市2001年9月月之前没没有开放放式基金金只允许保保险公司司通过共共同基金金将不超超过15%的资资产投资资于股市市不允许企企业客户户从事股股票投机机，在抛抛出股票票之前必必须持有有3个月月以上不允许国国外投资资者从事事A股交易现状交易额总共不到到交易额额的20%，共共同基金金占总交交易量的的7%私募基金金仍然未未公开合合法化，，但占了了交易额额的很大大一部分分主要的机机构投资资者包括括企业私募基金金共同基金金目录1.市市场概述述2.市市场现状状2.1发发行者者2.2投投资者者2.3渠渠道2.4竞竞争2.5经经济效效益3.市市场演变变趋势4.对对西南证证券的启启示01234567050100150200券商的市市场份额额与营业业部的数数目之间间的关系系(2000年年）资料来源源:文献献研究市场份额额百分比零售网点点/营业业部的数数量证券公司司银河申银万国国国泰君安安海通华夏南方广发广东兴业福建闽发发长城西南证券券国信大鹏国通中信华泰光大联合天同证券营业业部在中中国市场场的作用用资料来源源:文献献研究股民为什什么要去去营业部部？开立股票票交易帐帐户下单从券商处处获得购购买股票票的信息息咨询与其他投投资者交交流信息息/小道道消息在电脑终终端上观观看股价价走势图图表(市市场走势势、K线分析)与其他股股民在一一起打发发时间(许多短短线交易易者并无无其它正正式工作作)告示板股市信息息客户服务务社交娱乐乐传播小道道消息投资者培培训传播小道道消息交易不同渠道道的作用用资料来源源:文献献研究美国的嘉嘉信中国的证证券经纪纪公司客户获取客户服务以开设街街区营业业部的方方式获取取客户，，一旦达达到预定定的客户户争取目目标，即即关闭这这些营业业部营业部对对于获取取客户起起着关键键的作用用。营业业部数量量直接影影响到证证券公司司的市场场份额通过激励励手段(例如，，将网上上交易的的手续费费调整到到低于电电话中心心人工支支持交易易的费用用)，积积极地将将客户转转移到低低成本交交易渠道道营业部作作为主要要的交易易/服务务渠道而而为广大大投资者者广泛采采用，在在各个营营业部，，他们可可以从券券商处获获得信息息和咨询询，也可可以与其其他股民民交流信信息与心心得体会会目录1.市市场概述述2.市市场现状状2.1发发行者者2.2投投资者者2.3渠渠道2.4竞竞争2.5经经济效益3.市场场演变趋势势4.对西西南证券的的启示按承销执照照类型划分分的证券公公司的数目目2000国内证券公司国外证券公司A股、B股、H股主承销A股主承销A股承销B股、H股主承销和和经纪B股、H股主承销1999资料来源：：2000年和2001年《《中国证券券和期货统统计年鉴》》发放的新执执照国内上市承承销业务市市场份额前5家100%=10.8前6-10家其他18.68.8*64.7***199920002001上半年美国200010亿美元，百百分比*只包括A股**上市新股发发行总量***新股筹资总总额资料来源：： 文献研研究；项目目小组分析析香港20004.2**名称承销额(百万美元元）1.南南方证券2.国国泰君安4.海海通证券5.光光大证券6.国国信证券7.中中金公司8.华华夏证券9.西西南证券10.联合合证券3.中中信证券2000年年承销业务务排名榜2,3591,9231,4981,4981,4969488157477291,829证券经纪业业务市场份份额分布10亿美元元，百分比比3%前10家其他100%=305券商数量*交易量**199819992000* 包括证证券公司和和信托投资资公司的证证券部** 包括括A股和基金资料来源：：中国证监监会2000年年排名榜占交易额的的市场份额额(百分比)1.2.3.4.5.6.7.8.9.10.银河证券国泰君安申银万国南方证券海通证券华夏证券广发证券天同证券广东证券联合证券6.35.85.04.74.53.82.62.51.61.6202306751国内经纪公公司的关键键成功因素素关键成功因因素成功者的特特点营业部网络在选择的某某些地区建建立广泛的的营业部网网络大多数营业业部规模很很大，配备备装修精良良的大户室室，选址也也十分便利利经纪公司有有当地政府府参股当地政府保护实例国泰君安有有118个个营业部，，主要分布布在大上海海地区天同证券的的50个营营业部中，，有40个个分布在山山东省，目目前天同在在山东证券券交易市场场的份额占占80%以以上西南证券的的大股东之之一是重庆庆市政府原因在中国，营营业部是获获取客户和和为客户服服务的主要要渠道鼓励在本地地区建立广广泛的营业业部网络限制当地的的竞争，防防止被收购购资料来源：：文献检索索目录1.市场场概述2.市场场现状2.1发发行者2.2投投资者2.3渠渠道2.4竞竞争2.5经经济效益3.市场场演变趋势势4.对西西南证券的的启示中国股票发发行和股票票交易市场场的利润，，1998-2001* 按2001年上上半年发行行量推算的的全年数**按按2001年前10个月的交交易量推算算的全年数数资料来源：：麦肯锡锡分析国内发行海外发行股票发行利利润百万美元；；百分比199819992000104105691741387316220%802001E*100%=38516股票交易利利润10亿美元元1998199920002001E**中国股票发发行市场的的利润，1993-2001百万美元；；百分比* 按2001年上上半年发行行量推算的的年平均数数资料来源：： 麦肯锡锡分析199319941995200019961997199819995940196724110415151669313862802042584654356535652080国内发行海外发行87131752001*100%=百万美元；百百分比* 按上半年年结果推算的的全年数字资料来源：项项目小组分析析19931994199520001996199719981999140105461686242453711,37274264456762436645248415929712476国内发行海外发行84164032001*1999年，亚洲承销销收入中大约约有25%是是在中国100%=中国证券发行行市场的收入入*，1993-2001中国的发行承承销费用法规证监会将国内内发行承销费费用规定在150~300个基点之之间海外上市承销销费用基本与与国内发行承承销费用一致致,但稍稍偏偏高,因为其其交易往往更更加复杂，而而海外上市的的主承销商大大部分是象高高盛、摩根斯斯坦利和BNP这样的国外知知名的投行2000年平平均发行承销销费用新股发行配售资料来源：访谈；文献研究国内上市海外上市亚洲平均水平平美国基准国内上市海外上市亚洲平均水平平美国基准占承销手续费费收入的百分分比国内发行国际参照标准准**美国国投资银行的的全球业务利利润率资料来源：访访谈关键驱动因素与亚洲平均水平一致的合理的承销手续费与国际水平相比，人员成本低廉证监会对许可证发放的限制对市场进入起到保护作用40-5030-40股票发行的利利润率中国股票经纪纪业的利润，，1998-200110亿美元*根据据2001年年前10个月月的数据推算算的全年数资料来源：小小组分析经纪业务总收收入利润率百分比利润199820001999手续费收入自营交易收入入x+01E19982000199901E19982000199901E19982000199901E*19982000199901E*交易额10亿美元中国的交易手手续费收入，，1993-2001*根据据2001年年前10个月月的数据推算算的全年数资料来源：中中国证监会;FIBV;文献检索；访访谈；小组分分析19931994199519961997199819992000手续费收入10亿美元手续费基点X机构个人01E1993199419951996199719981999200001E*1993199419951996199719981999200001E手续费对比基点证监会规定手手续费为35个基点虽然技术上不不合法，最近近几年券商一一直采用返款款的做法，以以吸引和保留留机构投资者者，因此机构构投资者手续续费降至15个基点中国2000年个人投资者机构投资者中国1993年香港2000年美国2000年资料来源：文文献研究、访访谈自营交易收入入占手续费收收入的百分比比，1998-2000* 申银万国国和南方的平平均值** 国泰君君安、申银万万国、广发和和中信证券的的平均值*** 全国国平均值资料来源：文文献检索；访访谈1998*1999**2000***关键驱动因素素丰厚的收益主主要来自于首首发股在上市市后的即刻抛抛售证券公司利用用客户的资金金进行自营交交易的做法相相当普遍为了强化对自自营交易的监监管，证监会会目前正严打打挪用客户资资金的做法，，只有注册资资金在5亿人人民币以上的的证券公司才才允许进行自自营交易百分比股票经纪业务务的经营利润润率占收入的百分分比* 上市证券券公司的平均均值资料来源：访访谈；文献检检索中国1998-2000中国高利润率率的关键驱动动因素市场兴旺，交交易额高（上上证指数在1998-2000年上涨了80%)一级市场和二二级市场之间间的套利机会会带来了大量量的自营交易易利润手续费高中国的员工成成本低60-7016香港*,1999美国零售经纪纪业平均,19993928亚洲平均*,19991.市场概述2.市场现现状3.市场演变趋势势3.1宏观和法规不不连贯性3.2发行者3.3投资者3.4对经济效益的的影响4.对西南南证券的启示示目录市场变化概述述及其对中国国券商的影响响关键变化宏观环境和法法规变化––人民币可可兑换，加入入世贸组织及及法规的不连连续性将改变变投资者行为为和竞争格局局发行者–股股票发行从从配额制变为为专家评审制制，将来可能能改为注册制制投资者–机机构投资者者的重要性将将增加竞争–外外资进入、市市场疲软及行行业集中将加加剧竞争经济效益––证券业暴暴利时代将一一去不复返竞争性质的改改变在一级市场上上的业务获取取将从政府关关系驱动转变变为客户关系系驱动需高质量的服服务（如研究究）来满足更更加成熟的机机构投资者的的需求经济效益性质质的改变利润率将下降降利润来源将发发生重大变化化对西南证券的的启示资料来源:文文献研究；；麦肯锡分析析关键的宏观和和法规变化可可能产生的影影响关键的变化对市场的影响响资本帐户人民币可兑换在目前的市场场盈率水平上上，有限的外外资参与和资资本大规模外外流可能造成成近期的市场场崩溃在目前的基础础设施与透明明度状况下，，即使在合理理的市场盈率率水平上，也也仅会存在一一定的外资参参与加入WTO保留最具吸引引力的细分客客户群（即：：机构投资者者和前4％的的散户）将日日趋困难，因因为国外证券券公司将与处处于有利地位位的中国证券券公司组成合合资公司，从从而加剧竞争争法规不连贯性上市审批流程程：从“专家家评审”到““注册”制大大简化放松松上市流程推动发行的高高增长率定价机制：从从半固定市盈盈率到市场定定价随着一一级市市场和和二级级市场场之间间套利利机会会的消消失，，证券券公司司将蒙蒙受大大幅度度的收收入降降低证券公公司必必须大大大提提升自自己的的技能能以开开发新新业务务证监会会加强强执法法力度度市场增增长在在短期期可能能趋缓缓，但但可通通过吸吸引机机构和和国外外投资资者得得到刺刺激对利用用客户户资金金进行行自营营交易易的打打击将将使证证券公公司利利润下下降手续费费可能能放开开将进一一步激激发价价格和和规模模上的的竞争争小公司司只有有通过过合并并或集集中在在某个个特定定的专专门机机会市市场并并能收收取溢溢价，，才有有可能能盈利利市场转转型短期内内放慢慢国有有股减减持的的进度度，但但在长长期会会继续续减低低国有有非流流通股股的比比例中国股股市的的转型型将会会是一一个平平稳但但缓慢慢的过过程潜在的的商业业银行行的进进入将进一一步加加剧竞竞争，，尤其其是在在分销销领域域WTO带来了了什么么资料来来源：：文献献研究究中介机机构参股不不超过过33%的的合资资投行行在加加入WTO后的三三年内内可以以承销销A、B、H股加入时时（2001年年12月11日日）参股不不超过过33%的的合资资投行行可从从事A股交易易和跨跨境B股交易易机构投投资者者允许成成立外外资参参股不不超过过33%的的合资资基金金管理理公司司允许基基金管管理公公司中中的外外资参参股达达49%加入之前投资银银行业业务成立合合资投投行需需经过过个案案审批批；中中金公公司是是唯一一一家家获准准从事事国内内和海海外上上市的的合资资投行行，很很大原原因也也在于于政府府的强强大后后盾国外投投行还还不允允许从从事国国内上上市承承销，，中银银国际际除外外（中中国银银行在在香港港的投投资银银行））不允许许国外外机构构参与与经纪业业务有执照照的国国外证证券公公司可可以从从事跨跨境B股交易易合格的的国外外证券券公司司可以以在中中国开开办代代表处处，开开展海海外业业务的的联络络活动动2004年12月后后国外公公司在在中国国的活活动国外公公司所所开展展的业业务国外公公司目目前正正在进进行的的合资资商谈谈大多国国际领领先的的投行行在中中国均均开设设有代代表处处，例例如：：高盛盛、美美林、、德意意志银银行摩根斯斯坦利利与中中国建建设银银行建建立了了合资资企业业(中中金公公司)提供服服务在中国国的机构经纪业业务承销业业务有的公公司为为中国国企业业提供供顾问问/咨咨询服服务，，开展展市场场调研研、开开发客客户资料来来源：：文献献研究究现已有有22家国国外公公司获获得了了B股经纪纪业务务牌照照已有19家家国外外公司司获得得了B股和H股的承承销执执照高盛是是1997年中中国移移动上上市的的主承承销商商之一一摩根斯斯坦利利是2000年年中国国联通通上市市的主主承销销商美林目目前正正与中中国银银行洽洽谈合合资项项目瑞士信信贷正正在与与国内内券商商商谈谈合资资事宜宜KleinworthBenson与国泰泰君安安谈判判合资资基金金管理理公司司富林明明与华华安进进行合合资谈谈判Invesco与鹏华华基金金合作作汇丰资资产管管理公公司（（香港港）与与南方方基金金合作作Schroders投资管管理（（香港港）与与华夏夏基金金合作作海通证证券与与富通通在基基金管管理业业务上上的合合作申银万万国与与NationalMutualInsurance在商谈谈基金金管理理合作作等等……近期的的国有有股减减持政政策变变动及及市场场反应应上证指指数政府宣宣布，，上市市时发发行股股票所所获得得的资资金中中，拿拿出10％％作为为新的的养老老基金金资料来来源:上上海证证券交交易所所2206七月新闻界界对国国有股股售价价的公公正性性及市市场转转型的的速度度展开开了激激烈的的讨论论国内A股市场场连续续6个个交易易日滑滑坡，，指数数下跌跌到21个个月以以来的的最低低点，，因此此，证证监会会宣布布10月22日日暂停停国有有股减减持方方案八月九月十月2001年年11月5日1520(Oct.22)中国市市场今今后发发展的的方向向––可可能的的情景景资料来来源：：上海海证交交所统统计中国大大陆的的发展展目标标不到5年5至10年开放速速度成功水水平低高情景2：在在转型型中摸摸索（（例：：日本本）银行无力力管理不不良资产产，实际际已处于于破产境境地国内投资资者难于于在海外外投资银行当地地存款的的少量流流失并不不会为当当地银行行造成重重大的流流动性危危机企业成功功上市有有困难，，限制了了股市的的发展业绩优异异的国企企和私企企的融资资来源““枯竭””由于缺乏乏对国内内企业进进行重组组的压力力，使国国外投资资者的利利率较低低社会部门门相对稳稳定情景3：：动荡不不稳的转转型（例例：韩国国、墨西西哥）其它可替替代的投投资形式式造成本本地存款款客户群群的流失失，使银银行流动动性下降降，并导导致“无无力偿付付”的风风险股市“泡泡沫”破破灭国内融资资市场的的缺乏使使企业转转而寻求求短期国国外融资资，造成成了中期期的流动动性不足足问题银行无法法减轻不不良贷款款的负担担经济发展展的不确确定性使使国外投投资者的的兴趣降降低汇率处于于严峻的的压力之之下经济压力力引发了了社会部部门的动动荡情景4:快速而而平衡的的转型(例：波波兰，但但没有与与中国具具明确可可比性的的国外实实例)对资本帐帐户控制制的放宽宽并不会会造成国国内资金金的大量量外流银行金融融领域适适度的流流动性和和稳定性性有助于于银行减减少不良良贷款的的负担汇率仍保保持相对对稳定,防止了了货币的的波动性性国外、国内的的需求刺刺激了股股市市值值和交易易量的上上升真正有效效益的公公司获得得新的资资金来源源，实力力增强社会团体体的蓬勃勃发展情景1：：平稳但但是缓慢慢的转型型（例：：智利、、新加坡坡）递进的变变化使银银行部门门能在不不影响现现实经济济的稳定定性的同同时通过过销售来来降低不不良贷款款的压力力、提高高偿付能能力对资本帐帐户控制制的逐步步放宽可可保持国国外投资资者的高高兴趣国内投资资者在保保持流动动性的国国内银行行内留有有大量的的储蓄存存款股市实现现“软着着陆”企业可获获得更广广泛的融融资，有有助于其其发展壮壮大社会各部部门的稳稳定没有大国国实现了了平稳转转型的例例子1.市场概述述2.市市场现状状3.市场演变变趋势3.1宏观和法法规不连连贯性3.2发行者3.3投资者3.4对经济效效益的影影响4.对对西南证证券的启启示目录未来的变变化发行者大型国企企的上市市和增发发将随着着中国政政府通过过出售国国有股来来填补养养老金缺缺口的做做法而逐逐步增长长配额的取消将将推动中小盘盘股上市活动动的大幅增加加投资者在今后5年中中，个人金融融资产的增加加将足以承担担新股发行所所需的资金量量随着上市发行行的定价更多多地由市场决决定，新股发发行的巨额收收益将一去不不复返机构投资者的的重要性将增增加人民币可兑换换之后，国内内投资者可能能增加在海外外的投资竞争由于自营交易易利润将大幅幅下降，除非非开发新的业业务，否则券券商的整体利利润将大幅下下降国内证券公司司必须提高各各自的技能，，以应对国际际竞争和发行行业务性质的的变化人员成本将上上升到接近发发达市场的水水平资料来源：文文献研究中国公共养老老金基金的余余额十亿美元养老金支出养老金收入-110年终养老金余余额2001200220032004200520062007200820092010为了了填填补补不不断断扩扩大大的的缺缺口口，，中中国国政政府府可可通通过过下下列列方方式式出出售售国国有有股股将未未上上市市的的国国企企上上市市上市市国国企企中中的的国国有有股股的的流流通通估计计资料料来来源源：：文文献献研研究究；；项项目目小小组组分分析析2000年底底前前500家家公公司司中中的的上上市市公公司司100%=非上上市市公公司司（（大大部部分分是是国国企企））上市市公公司司百分分比比6946436美国国中国国500500资料料来来源源：：中中国国证证监监会会;文献献研研究究各行行业业前前10家家公公司司*中中上上市市公公司司的的百百分分比比，，2001年6月月电器器消消费费品品个人人电电脑脑钢铁铁电信信自由由竞竞争争的的行行业业集体体所所有有制制***和和私私有有制制企企业业战略略行行业业部部门门大型型国国企企非上上市市100%=战略略性性行行业业多多由由大大部部分分未未上上市市的的大大型型国国企企主主导导一度度封封闭闭的的电电信信和和金金融融服服务务这这类类战战略略行行业业部部门门也也准准备备放放开开政府府于于2000年年开开始始商商业业银银行行上上市市，，如如中中国国民民生生银银行行，，作作为为加加入入WTO之前前重重组组金金融融体体系系的的工工作作的的一一部部分分中国国移移动动和和中中国国联联通通在在香香港港和和纽纽约约上上市市1010101010101010饮料料**公用用事事业业航空空银行行上市市*按按1999年年收收入入排排名名**包包括括烈烈性性酒酒和和啤啤酒酒***集体体所所有有制制生生产产企企业业包包括括由由乡乡镇镇企企业业、、城城镇镇和和区区县县办办企企业业资料料来来源源：：中中国国证证监监会会;文献献研研究究政府府计计划划减减少少非非流流通通股股的的数数量量资料料来来源源：：文文献献研研究究;项项目目小小组组分分析析2000流通通股股20052005-2008非流流通通股股非流流通通股股的的比比例例百分分比比2001年年6月月推推出出试试验验性性计计划划国企企股股上上市市和和增增发发所所筹筹资资金金中中的的10％％将将用用于于国国有有股股减减持持国有有股股以以市市场场价价出出售售收入入将将归归入入社社会会保保障障基基金金2001年年10月月23日日暂暂停停，，原原因因是是：：市场的负负面反应应–上上证指指数从2001年6月月的2245点点下跌到到2001年10月22日的的1514点国有股减减持的定定价机制制存在争争议，即即非流通通国有股股以流通通股的市市价出售售出售国有有股填补补养老金金缺口的的有效性性资料来源源：文献献研究10亿美美元非流通股股的市场场价值2005年的养养老金缺缺口非流通股股的市场场价值的的4％对国民经经济的贡贡献与银银行融资资的对比比企业数目目1%大企业*中小企业业9940607030总产值筹集的银银行贷款款百分比* 市值值超过10亿美美元资料来源源：中中国证监监会;文文献研研究推动中小小企业上上市的变变化历史状况况目前的变变化未来由于配额额主要给给相对大大型的国国企，因因此中小小企业上上市机会会有限受有限的的退出方方案限制制，几乎乎没有其其它的融融资手段段（例如如：风险险投资））由配额制制向专家家评审制制的转变变为中小小型企业业的上市市打开了了通途深圳二板板市场在在未来的的推出可可能带来来新的上上市浪潮潮，尤其其是以中中小企业业为主的的高科技技行业注册制的的建立将将大大简简化中小小企业的的上市流流程五年内中中盘股*发行测测算* 企业业市值低低于10亿美元元资料来源源：文文献研究究;项项目小组组分析2005年中型型企业数数量2005年中型型企业的的市值100%=今后五年年内500-1000家中盘盘股企业业的发行行量达1400亿美元元假设名义GDP保持8.67％％的年递递增率市值占名名义GDP的百分比比由2001年年的42％上升升到2005年年的60％国内股发发行的增增长保持持与市值值的同等等增长速速度假定2005年年大盘股股和中盘盘股发行行量的比比例为40％比比60％％~21,000US$5900亿非上市公公司上市公司司新发行现有1.市场概述述2.市市场现状状3.市场演变变趋势3.1宏观和法法规不连连贯性3.2发行者3.3投资者3.4对经济效效益的影影响4.对对西南证证券的启启示目录影响投资资者行为为的几个个因素散户强劲的经经济增长长势头将将继续推推动个人人资产的的大幅增增长通过共同同基金和和养老金金形式的的持股比比例将扩扩大，但但直接的的股票投投资变化化不会很很大随着收入入的增长长，将出出现有着着不同需需求的不不同的细细分客户户群机构投资资者在有有利的法法规举措措推动下下将迅猛猛增长保险公司司将获准准有更多多的资产产可用于于股票投投资开放式共共同基金金将迅速速扩展合格的国国外机构构投资者者即将推推出以及及中国加加入WTO都将扩大大国外投投资者的的参与机构投资者个人金融融资产增增长的预预测* 假定定所有发发行的国国内股都都由国内内个人投投资者买买进资料来源源:文文献研究究；项目目小组分分析10亿美美元；百百分比20002001E2002E2003E2004E2005E国内发行行个人金融融资产*股票投资资1,2591,4211,6041,8102,0422,30510.6%10.610.710.911.111.388.788.989.189.389.489.4台湾目前前=17%不同定价价机制下下的上市市收益*中国(现现在)国际基准准**第一个交交易日交易后30天百分比*指指交交易价格格与IPO定价之间间的差异异与IPO定价之比比**包包括约70-80笔美美国2000年年的发行行案例资料来源源：文献献研究;麦肯肯锡数据据库改革措施施激发机机构投资资者的发发展状大大国内机构投资者举措放宽对保保险公司司可用于于股本投投资的资资产比例例限额允许养老老金直接接进入股股市2001年9月月推出了了开放式式基金，，并将继继续扩大大规模。。证监会会预计，，总发行行量在中中期将达达到24亿美元元国外机构投资者探讨“合合格的国国外机构构投资者者（QFII）方案”，，为国外外机构投投资者提提供有限限制的进进入A股市场场的机机会中国正正式加加入WTO时将允允许建建立合合资基基金管管理公公司资料来来源：：文件件检索索；项项目小小组分分析机构投投资者者的重重要性性将大大大提提高，，到2005年年有望望占到到30%的的市场场份额额机构投投资者者的重重要性性增加加10亿亿美元元示意性性2000年年机构构投资资者的的交易易额假定保保险公公司将将在股股市的的投资资扩大大一倍倍的交交易额额假定个个人投投资者者将共共同基基金的的投资资从2000年年的不不到1%提提高到到9%的交交易额额2005年年机构构投资资者的的交易易额关键假假设2005年年总交交易额额将达达到1.043-1.739万亿亿美元元保险公公司的的资产产将从从410亿亿美元元增长长到630亿美美元个人资资产总总量在在2005年将将达到到2.305万万亿美美元机构投投资者者股票票持有有时间间为9个月月，与与目前前水平平一致致到2005年占占到总总交易易额的的30%左左右1.市市场场概述述2.市市场场现状状3.市市场场演变变趋势势3.1宏宏观和和法规规不连连贯性性3.2发发行者者3.3投投资者者3.4对经济济效益益的影影响4.对对西西南证证券的的启示示目录中国股股票发发行市市场预预测10亿亿美元元；百百分比比关键假假设国内市市场市市值占占GDP的百分分比海外发发行国内发发行2432534246505560资料来来源：：项目目小组组分析析基本情情况2432534250586880乐观情情况乐观情情况基本情情况由于几几桩大大规模模海外外上市市(如如中石石油)而猛猛增199819992000200120022003200420057822%59413070891135.441.949.658.778.361.648.438.163.019.818.512.4英国200054.3上市发发行量量名义GDP保持8.67％％的年年递增增率市值占占名义义GDP的百分分比由由2001年的的42％上上升到到2005年的的60％国内股股发行行的增增长保保持与与市值值的同同等增增长速速度总发行行量中中国内内与海海外发发行的的比例例保持持在历历史平平均水水平(1993~2001年)：国国内50％％，国国外50％％由于2001～～2005年间间人民民币仍仍不可可兑换换，海海外发发行市市场将将继续续保持持大规规模100％=美美元元发行承承销费费预测测，2001年年～2005年年百分比比*7桩交交易的的平均均值资料来来源:文文献研研究；；访谈谈国内发发行上市/增发发配股现在2001海外发发行上市/增发发配股未来2005没有什什么预预计变变化，，原因因如下下：随着交交易更更加复复杂，，某些些交易易的发发行承承销费费将上上涨随着竞竞争的的加剧剧，简简单交交易的的发行行承销销费将将下降降海外上上市仍仍将由由老牌牌公司司把持持，他他们将将收取取溢价价亚洲平平均水水平＝＝100～～200个个基点点*国内综综合性性证券券公司司收入入来源源分类类现在美国基基准**交易手手续费费自营交交易利差承销达到这这一水水平需需采取取不同同的手手段，，如：：债券交交易衍生产产品交交易外汇交交易其它**包包括投投资理理财、、资产产管理理和直直接投投资收收入**美美林林与高高盛2000年年数据据资料来来源:公公司司年报报40-5025-3510-2010-150-1010-1520-30~515-2035-45要达到到这一一水平平必需需扩展展开放式式共同同基金金的发发行资产管管理业业务人员成成本不不断上上涨*中中国有有17名CFAs(注册证证券分分析师师)；；美国国有35,000––40,000名CFAs资料来来源:文文献献研究究；访访谈；；项目目小组组分析析一流投投行人人才的的成本本指数国内公公司要要想成成功需需赢得得国际际型人人才人员成成本占占收入入的百百分比比百分比比国外投投资者者要求求按国国际方方式开开展交交易承承揽和和定价价国外竞竞争对对手将将凭借借其技技能丰丰富的的人才才资源源来竞竞争同同一桩桩交易易在中国国，定定价和和发售售方式式的改改变要要求国国际化化标准准和投投行技技能2000年年CFA*/交易数数目中国美国中国美国中国2000中国2005美国200020~3040>500.0540变动股票换换手率率将下下降手续费费将下下调自营交交易的的收入入将在在2000年的的水平平上进进一步步下降降利润率率将下下降经济效效益变变化背背后的的主要要驱动动因素素原因投机式的的短线交交易心态态将有所所改变可交易的的总市值值将扩大大手续费可可能放松松管制新公司进进入可能能造成更更激烈的的竞争打击利用用客户资资金进行行自营交交易的行行为一级市场场和二级级市场之之间套利利的机会会减少服务客户户的费用用提高，，例如：：研究成成本，客客户获获取成本本和人员员成本将将增加中国股票票经纪业业利润预预测2.41.9199899200001E02E03E04E2005E利润十亿美元元经纪收入入十亿美元元199899200001E02E03E04E2005E利润率百分比73主要假设设利润率将将由2001年年的50%降至至2005年的的20%，相当当于当前前美国*的水平平和亚洲洲**经经纪业平平均水平平2.14.01.92.12.22.22.01.71.51.261625043352820199899200001E02E03E04E05E5.06.37.99.9x* 1999年年**2000年资料来源源:文文献研究究、小组组分析计算得来来乐观情况况基本情况况中国股票票经纪业业务收入入预测资料来源源:文文献研究究、小组组分析交易额10亿美美元手续费基点经纪业务务收入10亿美美元自营交易易收入10亿美元1.31.61.92.3佣金收入10亿美元7.76.04.73.7x+个人投资者的的手续费在2005年将将降至25个个基点(目前前英国的水平平)，机构投投资者的手续续费将保持在在15个基点点个人交易额在在总交易额中中的比例将由由2000年年的80%下下降到2005年的70%主要假设199899200001E02E03E04E05E199899200001E02E03E04E05E199899200001E02E03E04E05E6759211,2671,7392005年自自营交易收入入占佣金收入入的比例将降降至30%，，相当于美国国1998年年经纪业的平平均水平5.06.37.99.9199899200001E02E03E04E05E199899200001E02E03E04E05E计算得来x2乐观情况基本情况中国股票交易易额的预测2023067514806759211,2671,7395947138641,043199899200001E02E03E04E2005E交易额10亿美元29323335425057604071%686765585043199899200001E02E03E04E2005E市值10亿美元，，百分比199899200001E02E03E04E2005E换手率百分比236320582506610715844994291308386270265260255250233201174150主要要假假设设2000年年至至2005年年间间，，名名义义GDP预计计增增长长幅幅度度为为每每年年8.6%市值值占占GDP的百百分分比比将将从从2001年年的的42%上上升升到到2005年年的的60%2005年年换换手手率率将将下下降降到到如如下下水水平平最高高点点相相当当台台湾湾目目前前的的水水平平*，，即即250%最低低点点相相当当于于目目前前亚亚洲洲平平均均水水平平**，，即即150%非流流通通股股流通通股股x*至至1999年年止止**至至2000年年止止资料料来来源源:文文献献研研究究、、小小组组分分析析乐观观情情况况基本本情情况况目录录市场场概概述述市场场现现状状市场场演演变变趋趋势势对西西南南证证券券的的启启示示正象象其其它它中中小小型型券券商商一一样样，，西西南南证证券券正正面面临临着着艰艰难难的的选选择择明确确并并实实施施一一个个可可持持续续发发展展的的业业务务模模式式或现在在出出售售！！…但但是是……西南南证证券券需需要要巨巨大大的的投投资资来来建建立立技技能能，，以以适适应应市市场场环环境境与与竞竞争争性性质质的的巨巨变变需要要建建立立新新的的技技能能以以服服务务发发行行者者，，例例如如：：建立立交交易易承承揽揽、、承承做做、、上上市市配配售售技技能能建立立和和管管理理强强有有力力的的企企业业客客户户关关系系需要要建建立立新新的的技技能能以以服服务务投投资资者者，，例例如如：：研究究能能力力营销销和和销销售售技技能能…但是是…由于三三个结结构性性因素素的影影响，，西南南证券券的经经济效效益正正在受受到威威胁由于法法规的的改变变，传传统的的收入入来源源将消消失经济效效益越越来越越取决决于规规模不存在在西南南证券券易于于发掘掘的专专门机机会市市场（（除了了地域域之外外）目前正正在发发生的的变化化为中中小型型券商商创造造了一一个独独一无无二的的重新新界定定业务务的机机会资料来来源:麦麦肯锡锡分析析西南证证券必必须适适应市市场环环境的的巨变变西南证证券现现有业业务模模式中中需解解决的的问题题如何将将基于于与中中央/省政政府关关系的的发行行业务