中国国债协会赴英国、荷兰考察工作总结

1、PAGE PAGE 9丹麦、瑞瑞典政府府债券市市场考察察总结按照财政政部批准准的20004年年度外事事工作计计划，中中国国债债协会于于20004年110月113日23日日组团赴赴丹麦和和瑞典进进行国债债市场考考察。本本次培训训团团长长由中国国国债协协会副秘秘书长李李大春同同志担任任，团员员由中央央国债登登记结算算公司、证交所所、商业业银行、证券公公司等部部分会员员单位的的领导和和主要工工作人员员组成。考察团先先后走访访了丹麦麦财政部部、中央央银行（Dannmarrks Nattionnalbbankk）、哥哥本哈根根证券交交易所；瑞典财财政部、中央银银行（RRikssbannkenn）、国国债

2、管理理局（SSweddishh Naatioonall Deebt Offficee, SSNDOO）、斯斯德哥尔尔摩证券券交易所所等政府府部门和和机构，了解了了丹麦、瑞典两两国的政政府债券券管理体体制及政政府债券券市场的的发展情情况。两两国在政政府债券券市场管管理方面面有很多多经验值值得我们们学习借借鉴，现现将考察察收获汇汇报如下下：丹麦、瑞瑞典地处处北欧，均为目目前世界界上人均均GDPP最高的的国家之之一。220033年丹麦麦GDPP为1338700亿丹麦麦克朗，瑞典GGDP为为243390亿亿瑞典克克朗。自自20世世纪900年代中中期开始始，两国国的债务务负担率率（政府府债务余余额占GG

3、DP的的比率）都逐渐渐呈下降降趋势。20003年，丹麦政政府债务务负担率率接近440%，国债利利息支出出占GDDP的比比率约为为2%。截至220044年100月，瑞瑞典政府府债务余余额1223800亿瑞典典克朗，债务负负担率约约为500%。一、两国国政府债债券市场场概况（一）丹丹麦1、丹麦麦政府债债务管理理框架丹麦政府府债务管管理的法法律基础础是19993年年通过的的中央央政府筹筹资法案案（AAct on thee auuthooritty tto rraisse lloanns oon bbehaalf of the cenntraal ggoveernmmentt (119933)）。此外

4、，丹麦政政府筹资资依据筹资规规则（Thee fuundiing rulle (norrm)），即：国内的的筹资需需求通过过发行政政府债券券来满足足；外债债的偿还还要与新新的外债债发行相相匹配。丹麦的中中央银行行不属于于政府机机构序列列，而是是直属议议会领导导，对议议会负责责。所以以，在宏宏观经济济管理和和货币政政策的制制定和实实施等方方面有相相对较大大的自主主权。119911年以前前，丹麦的的政府债债务管理理由财政政部和央央行共同同负责，但由于于职能分分工不清清，遭到到国民的的批评。由于央央行相比比财政部部接触市市场更近近，对市市场机构构的运作作更为了了解，专专业管理理人员配配备更加加充足等等

5、原因，因此自119911年起，央行开开始在政政府债务务管理领领域唱主主角。目目前，央央行代理理财政部部主管政政府债务务的部门门为政府府债务管管理司（Govvernnmennt DDebtt Maanaggemeent Offficee）。央央行和财财政部每每季定期期召开联联席会议议，商讨重重大战略略发展问问题，具具体的市市场操作作由央行行执行。丹麦政府府债务管管理的首首要目标标为：在在充分考考虑风险险和筹资资战略的的基础上上，努力力实现在在长期内内以低成成本筹资资。次要要目标包包括：促促进国内内资本市市场功能能发展和和完善，以及保保证政府府能够在在长期内内成功融融资。2、丹麦麦的政府府债券市市

6、场丹麦于220033年111月正式式启用MMTS交交易平台台。MTTS是目目前欧盟盟国家批批发销售售政府基基准债券券的主流流系统，被绝大大多数欧欧盟国家家所采用用。MTTS属于于一级交交易商间间的市场场系统，而一级级交易商同同客户间间的市场场主要通通过BoondVVisiion、Traadewweb和和Blooombbergg等交易易平台进进行交易易。丹麦麦政府债债券的零零售交易易占交易易总量的的份额很很小，主主要在哥哥本哈根根证券交交易所进进行。MTS市市场内采采用一级级交易商商（做市市商）制制度，银银行机构构通过与与央行签签订协议议成为一一级交易易商。在在拥有承承销政府府债券的的权利的的同

7、时，一级交交易商需需履行对对剩余期期限在113月以以上的政政府债券券进行持持续双边边报价的的义务（做市商商义务），以提提供市场场的流动动性。目目前，丹丹麦的MMTS市市场内有有13家家一级交交易商。3、丹麦麦央行的的市场行行为及风风险管理理央行的市市场行为为主要包包括：政政府债券券的发行行、买回回（Buuy bbackks）等等操作。中长期政政府债券券（期限限主要为为2、55、100年）主主要通过过随卖式式（水龙龙头式）（Taap IIssuue）方方式直接接通过二二级市场场发行。央行在在MTSS市场内内通过电电脑系统统把愿意意出售的的价格向向市场公公开，一一级交易易商自己己选择合合适的价价格

8、成交交（见图图一）。短期政政府债券券（trreassuryy biillss）(期期限通常常为312个个月)则则每月通通过拍卖卖方式发发行。图一：220044年央行行采用随随卖式发发行方式式的实际际操作情情况（以以10年年期政府府债券为为例）央行实施施买回操操作有利利于平衡衡政府一一定时期期内的财财政需求求。而且且，在发发行新债债时，买买回操作作能够放放出资金金，为市市场提供供一定的的流动性性。对于于剩余期期限在113月以以上的政政府债券券，央行行在MTTS市场场内选择择一级交交易商所所报出的的最优价价格实施施买回操操作；对对于剩余余期限在在13月月以内的的政府债债券，一一级交易易商没有有双边

9、报报价义务务，央行行则通过过拍卖方方式买回回。丹麦政府府债券市市场的风风险主要要包括：利率风风险，汇汇率风险险，互换换交易中中的信用用风险，由于人人为、系系统、内内部及外外部等因因素造成成的运作作风险等等等。对于利率率风险的的管理，央行主主要是通通过发行行、买回回、互换换等操作作方式实实现成本本和风险险的平衡衡；对于于汇率风风险的管管理，目目前丹麦麦克朗同同欧元直直接挂钩钩，基本本保持与与欧元固固定比率率的联合合浮动。丹麦政政府的外外汇贮备备中，欧欧元占据据主导地地位；对对于互换换交易中中的信用用风险管管理，央央行通过过选择具具有高信信用评级级的和尽尽可能多多的交易易对手来来控制和和分散风风险

10、。每每个交易易对手都都被赋予予一个信信用额度度，当交交易规模模超过信信用上限限时，央央行即要要求对手手提供抵抵押担保保。实际际操作中中，交易易双方均均遵守国际掉掉期与衍衍生工具具协会（ISDDA）主主协议及信信用支持持附件具体条条款的规规定；对对于运作作风险的的管理，央行政政府债务务管理司司把工作作分为前前台、中中台和后后台三个个部分。前台负负责政府府债券的的市场运运作，中中台负责责研究制制定有关关政府债债务的政政策、筹筹资战略略及风险险管理措措施等等等，后台台负责清清算和登登记，中中台是整整个部门门的核心心。央行行的市场场操作主主要采用用已被市市场熟知知的、标标准化的的金融工工具及手手段。通

11、过实施施有效的的风险管管理措施施，丹麦麦政府的的内、外外债国际际评级逐逐步提高高。目前前，穆迪迪（Mooodyy）对丹丹麦政府府内、外外债的评评级均为为Aaaa，标准准普尔（Staandaard & PPoorr）均为为AAAA。（二）瑞瑞典1、瑞典典政府债债务管理理框架瑞典政府府债务管管理体制制的变革革发生在在19998年，政府债债务市场场的管理理权限由由中央银银行移交交至国债债管理局局（thhe SSweddishh Naatioonall Deebt Offficee）。国国债管理理局属于于政府序序列中一一个独立立的权力力机构，业务上上受财政政部的指指导。国国债管理理局的三三个主要要职能

12、为为：中央央政府债债务管理理、国库库现金管管理、政政府债务务担保。与丹麦麦相似，瑞典的的中央银银行也不不属于政政府机构构序列，而是议议会领导导下的一一个独立立的权力力机构。目前，央行已已从政府府债券管管理领域域淡出，只是每每年对国国债管理理局提交交的年度筹筹资预案案发表意意见。 瑞典政政府债务务管理的的总体目目标是通通过议会会立法形形式确立立的，即即：在充充分考虑虑风险和和货币政政策需要要的前提提下，实实现长期期筹资成成本的最最小化。在总体体目标框框架内，国债管管理局每每年负责责起草年年度筹资资预案，在征求求了央行行的意见见后，报报财政部部提交政政府内阁阁最终审审定、执执行。财财政部每每年对国

13、国债管理理局上一一年度政政府债务务管理的的执行情情况进行行评估，并将评评估结果果提交政政府内阁阁和国会会审定。2、瑞典典国债管管理局的的政府债债务管理理策略目前，瑞瑞典政府府债务总总额中普普通债券券（Noominnal bonnds）占599.6%，与通通胀指数数挂钩债债券（IInfllatiion-linnkedd boondss）占114.66%，外外债占225.88%。在在政府债债务管理理总体目目标框架架内，国国债管理理局通过过将内债债、外债债，普通通债券、与通胀胀指数挂挂钩债券券以及各各种不同同期限的的债券进进行有效效地分配配，以实实现成本本和风险险的平衡衡。国债债管理局局的具体体策略

14、为为：（11）由于于外债存存在汇率率风险，所以要要逐渐降降低外债债份额。国债管管理局计计划每年年降低外外债2550亿瑞瑞典克朗朗，长期期目标是是降低到到15%的比例例。在额额外需要要外汇时时，也可可通过先先发行内内债，然然后做货货币互换换交易，掉换成成所需外外汇。（2）逐逐渐增加加与通胀胀指数挂挂钩债券券的份额额，国债债管理局局的长期期目标是是提高到到20%的比例例，但这这主要取取决于市市场的发发展和需需要。（3）普普通债券券的长期期目标是是达到665%的的比例（见图二二）。此此外，国国债管理理局计划划将普通通债券和和外债的的平均到到期年限限控制在在2.77年以内内，与通通胀指数数挂钩债债券的

15、发发行期限限可以较较长。图二：瑞瑞典国债债管理局局的政府府债务管管理策略略目前情况 长期目标3、瑞典典的政府府债券市市场瑞典的政政府债券券市场未未引入MMTS系系统，而而是采用用本国独独立的系系统。国国内政府府债券主主要通过过招标拍拍卖的方方式发行行，一级级交易商通通过与国国债管理理局签订订协议参参与投标标。政府府债券的的交易主主要在场场外市场场进行，方式包包括：电电话交易易、电子子交易和和委托经经纪商代代理等等等。国债管理理局的市市场操作作策略为为：通过过发行大大量的、流动性性强的基基准债券券促进市市场的发发展。主主要发行行的券种种包括：普通债债券、与与通胀指指数挂钩钩债券和和短期债债券（T

16、T-biillss）。普普通债券券的发行行量反映映了长期期资金需需求；短短期债券券的发行行量反映映了季节节性资金金需求；与通胀胀指数挂挂钩债券券的发行行量依据据市场需需求状况况而定。政府债债券的发发行通常常每两周周一次，均通过过拍卖方方式向一一级交易易商发行行，目前前共有77家一级级交易商参参与投标标。根据据市场需需要，国国债管理理局随时时通过与与一级交交易商进进行回购购交易，为市场场提供流流动性，防止市市场价格格扭曲。在一个个功能完完善的回回购市场场的支持持下，瑞瑞典的普普通债券券市场尽尽管规模模不大，但流动动性很强强。国债管理理局追求求一种公公开、透透明且可可以预期期的市场场筹资策策略。每

17、每年二月月、六月月、十一一月份国国债管理理局编制制政府府筹资：预测与与分析，用以以向社会会公开政政府近期期的筹资资需求和和筹资方方式，更更多更详详细的市市场信息息则通过过网站及及时向社社会发布布。二、值得得我国学学习借鉴鉴的经验验：1、国债债市场的的管理应应有健全全的法律律基础作作为监管管的依据据，丹麦麦、瑞典典两国有有关政府府债券管管理的法法律法规规就较为为健全。目前，我国在在国债管管理方面面的法律律法规建建设相对对滞后，现有的的国库券券管理条条例是119922年颁布布的，已已不适应应市场发发展的需需要。建建议国家家加紧进进行相关关法律法法规的制制定和修修改工作作，并及及早出台台国债管管理的

18、基基本大法法国债债法。2、目前前，我国国国债市市场处于于多头管管理的格格局，财财政部、人民银银行、证证监会等等部门均均参与国国债市场场的管理理。多头头管理的的弊端是是容易造造成监管管的重复复和空白白区域，出现问问题又往往往难以以协调。丹麦、瑞典两两国明确确指定一一家机构构管理政政府债券券市场的的经验值值得借鉴鉴，建议议我国指派派或组建建专门机机构对国国债市场场进行统统一管理理，以提提高监管管效率，负起全全责。3、政府府筹资不不应单一一追求短短期筹资资成本的的最小化化，否则则会累计计引发很很多不良良后果，这已被被很多历历史经验验所验证证。丹麦麦、瑞典典两国政政府筹资资时在充充分考虑虑风险和和筹资战战略的基基础上，追求在在长期内内能够以以低成本本成功筹筹资的目目标，同同时兼顾顾促进国国内资本本市场功功能发展展和完善善，值得得我们借借鉴。4、丹麦麦、瑞典典两国政政府之所所以能够够在政府府债券市市场上较较为轻松松地发行行和运作作，不仅仅得益于于高效、透明的的市场基基础设施施，更重重要的原原因在于于它们拥拥有一支支尽职、出色的的