策略点评报告：红利策略可持续性探讨

正文目录红利策略为什么有效 1红利策略的可持续探讨 5无风险利率有望创史低 6红利策略相对估值在位 8红利策略仍未得到分置 9风险提示 11图表目录图表1：美股按股息率行分组的年化收益率(%) 1图表2：A股按股息率行分组的年化收益率(%) 1图表3：低市盈率指数对于高市盈率指数超收益走势 2图表4：A股按市盈率组的收益率中位数 2图表5：A股上市公司营净现金流量占总产值与分红率呈正相关系 3图表6：A股上市公司红率连续x年高于中位的实际概率与理论率 4图表7：A股上市公司利润增速连续x年高于位数的实际概率与论率 4图表8：2021年以来各要股指收益率统计(%) 5图表9：中证红利和红低波指数相较于全A的额收益走势 5图表10：日本红利策略额收益与长端利率势 6图表我国十年期国到期收益率走势 7图表12：当前市场认为联储2024年3月开启息的概率为70.4% 7图表13：近期中国银行款利率变动情况 8图表14：中证红利指数对全A市盈率走势 8图表15：中证红利指数对全A市净率走势 9图表16：红利策略在波率和最大回撤上均于深300和中证800指数 10图表17：近两年养老FOF产品与相关指数的收回报情况 10图表18：养老FOF业绩比较基准中大部分沪深300和中证800指数 图表19：不同持有周期红利策略对中证800和沪深300的胜率统计 红利策略为什么有效AJamesWhatWorksonStreet1927200983（A（2图表1：美股按股息率进行分组的年化收益率(%1

g3

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g9 g10股息率分组，递减来源：《WhatWorksonWallStreet》，注：统计区间为1927年1月至2009年12月。图表2：A股按股息率进行分组的年化收益率(%)2520151050g1

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g9 g10股息率分组，递减来源：，（A（市盈率。图表3：低市盈率指数相对于高市盈率指数的超额收益走势低市盈率指数/高市盈率指数1210864202002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022来源：，图表4：A股按市盈率分组的收益率中位数

6.8%

不同市盈率范围组合，收益率中位数(2000~2022年)8.6%5.1%

0.3%

-0.6%

-6.0%

-11.3%-12.2%-13.1%0-10 10-20 20-30 30-40 40-50 50-75 75-100 >100 <=0组合市盈率范围来源：，红利策略有效的第二个原因来自分子端的高分红，企业的高分红行为离不开充A（CashROA）CashROA（。8.2%7.1%7.3%7.5%6.5%6.5%5.5%8.2%7.1%7.3%7.5%6.5%6.5%5.5%5.9%4.9%4.0%9%Avg(CashROA,2020-2022)6%Avg(CashROA,2020-2022)3%0%g1

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g8 g9 g10分红率分组，递增（2020-2022）来源：，红利策略有效的第三点原因是企业高分红行为可持续而非独立随机事件。从相x00这类要求存在1）定义为“分红率连续x2x（x至1012vg(x3）x(总体中位数的概率为1𝑥。(26Axx7图表6：A股上市公司分红率连续x年高于中位数的实际概率与理论概率分红率高于中位数:实际概率 分红率高于中位数:理论概率40%30%20%10%0%2 3 4 5 6 7 8 9 10连续x年来源：，图表7：A股上市公司净利润增速连续x年高于中位数的实际概率与理论概率增速高于中位数:实际概率 增速高于中位数:理论概率30%25%20%15%10%5%0%2 3 4 5 6 7 8 9 10连续x年来源：，红利策略的可持续性探讨2021（8和38：2021403020100-10

25.2

35.1

-15.8

-30.4

-29.7

-10.5

-38.0

-26.5 来源：，图表9：中证红利和红利低波指数相较于全A的超额收益走势2.22.01.81.61.41.2

中证红利全收益/全A 红利低波全收益/全A(右轴

4.54.03.53.02.52.01.51.0

2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019

1.0来源：，无风险利率有望创历史新低90年代PX0图表10：日本红利策略超额收益与长端利率走势1.61.20.80.4

日本高股息全收益/TOPIX全收益 日本9年期国债利率(%,右轴)97531-1198919921995199820012004200720102013201620192022来源：，20212024132219P1023年121222PCEPCE3.2%0.1%PCE2024年降息202413日，CMEFedWatch2024年374BP12。此外，2023年12月21日起，主要国有商业银行相继发布公告下调存款挂牌利率，其中3个月、6个月、一年期定期存款挂牌利率下调0.1个百分点，三年期、五51023图表11：我国十年期国债到期收益率走势5.04.54.03.53.02.5

中国:中债国债到期收益率:10年(%)2.02005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023来源：，图表12：当前市场认为美联储2024年3月开启降息的概率为70.4%来源：CME，图表13：近期中国银行存款利率变动情况3个月 6个月 1年期 3年期 5年期3.0%2.6%2.2%1.8%1.4%1.0%2022-09 2023-06 2023-09 2023-12来源：，红利策略相对估值仍在低位A截至2024年1月3A指数市盈率的比值为0.36，201024%0.48A0.45201022%0.61图表14：中证红利指数相对全A市盈率走势市盈率:中证红利/万得全A 历史中位数0.80.70.60.5 0.40.30.220102011201220132014201520162017201820192020202120222023来源：，图表15：中证红利指数相对全A市净率走势市净率:中证红利/万得全A 历史中位数0.90.80.70.60.50.40.320102011201220132014201520162017201820192020202120222023来源：，红利策略仍未得到充分配置300和中证800（6FOF-)30%40%50%60%FOF17FOF300和中证00813008003年/5090（9FOF图表16：红利策略在波动率和最大回撤上均优于沪深300和中证800指数

中证红利全收益 红利低波(全) 沪深300全收益 中证800全收益20.5%19.8%20.8%20.9%-45.7%-45.7%-42.5%-46.1%-48.5%年化波动率 最大回撤来源：，图表17：近两年养老FOF产品与相关指数的收益回报情况2022年2023年目标日期型:收益率最大值-2.3%1.3%平衡混合型:收益率最大值-3.6%-0.4%偏债混合型:收益率最大值0.3%3.7%偏股混合型:收益率最大值-11.1%-5.8%中证红利全收益-0.4%6.3%中债-新综合财富(总值)指数3.3%4.8%30%×中证红利全收益+70%×中债-新综合财富(总值)指数2.2%5.2%40%×