代理成本的类型与控制

论代理成本的控制——兼议我国公司治理结构的完善1932年，伯利（Berle）和米恩斯（Means）对企业所有权与经营权分离后产生的“委托人”（股东）与“代理人”（经理层）之间的利益冲突做出了经济学的分析，奠定了“代理人说”的理论基础。代理人的决策不仅会对企业绩效产生强烈的影响，而且决定着企业的长期命运。这些决策的质量不仅取决于经理人员的能力，而且还取决于经理人员为增加股东财富制订决策的动机。股东通过董事会聘用经理人员对公司的具体业务进行管理。然而，经理人员与股东的利益却不完全一致。亚当。斯密就曾在《国富论》中指出，受雇管理企业的经理在工作时不会象业主那样尽心尽力。经理人员可能在工作中付出较少的努力，进行更多的在职消费，或选择适合他们风险与时间偏好而不是股东所希望的投资、营运与财务政策。随着我国经济体制改革的深化以及现代企业制度的逐步建立，公司治理问题越来越受到理论与实务界的重视。本文从完善公司治理结构的角度出发，对委托—代理关系的形成、代理问题的种类、用于削减代理成本的若干控制机制进行论述并对完善我国公司的治理结构提出一些看法，希望能够对我国目前的现代企业制度建设有所裨益。一、代理问题的类型现代公司的经济重要性在于它将许多分散的资本加以集中，并聘用具有专业知识的职业经理人来运作企业。所有权与经营权的分离使得公司制相对于合伙或独资企业而言，集聚了更充裕的资本，所以公司制企业在寻求项目投资和生产营运时具有较强的规模效应。在实现上述利益的同时，公司所有者也将资产的营运权赋予了职业经理人。当股东将经营权赋予经理人员时，经济意义上的委托—代理关系便出现了。作为代理人的经理人员负责制订决策以增加股东的财富。股东将公司视为一种投资工具，他们期望经理人员努力工作以实现股东财富最大化的目标。经理们利用自身的人力资本为股东创造价值，他们将公司视为获取报酬以及自我价值实现的源泉，他们为了达到自身的目标，有时会以牺牲股东财富为代价制订决策从而使自身利益最大化。对股东来讲，防止经理人员做出自身利益最大化决策的唯一办法是设计有效的雇佣合约，指明在所有可能的情况下经理人员应该采取的特定行为。在信息完全的情况下股东能合理地设计上述合约，但是现实世界的信息是不对称的，股东并不完全了解企业的管理活动与投资机会，作为代理人的经理阶层比作为委托人的所有者更了解企业生产、收益和成本等方面的信息，因此，在这种情况下，经理阶层就可能采取偏离股东财富最大化的决策而使自身利益最大化，同时股东也就必须承受由经理人员最大化自身利益行为所引致的代理成本，这种情况通常称之为代理问题。代理问题会直接影响公司的投资、营运与财务政策，代理行为的“弱无效”有可能导致股东价值的显著减损。我们将代理问题归纳为以下四类，对于不同类型的公司而言，不同种类的代理问题对其造成影响的程度不同。1.努力程度问题。劳动经济学家指出工人通常会偏好闲暇所带来的利益，直至闲暇所带来的边际利益等于丧失收入所带来的边际成本为止。对于经理人员而言，上述理论同样适用，因为他们也是受薪雇员，也同样会产生以努力程度为基础的代理问题。Jensen和Meckling（1976）的研究证明，经理人员拥有的公司股份越少，他们在工作中偷懒的动机就越大。对于给定水平的偷懒程度而言，经理人员自身遭受的成本会随持股权份额的增大而增加。所以，持有更少的股权可能使经理人员偷懒的动机更强，这可能会使股东价值遭受更大的潜在损失。偷懒程度是不能直接加以量化的，因此该领域中的实证研究集中于观察经理人员的可见行为并以此作为偷懒问题发生的证据。研究者们检验了经理人员的外部行为是出于最大化股东财富的考虑，还是因为经理人员对收入、特权或个人名誉的追求。Rosenstein和Wyatt（1994）发现，当一个公司的经理人员被聘为另一个公司董事的消息发布时，公司的股价趋于下降。上述证据与“经理人员有时会为个人利益而制订决策，此类行为会使他们所管理公司的价值遭到减损”的观点相一致。2.任期问题。一般来讲，经理人员都有一定的任期。相对于经理人员任期来说，公司有更长的生命期间，股东们关心的是未来期间的现金流。而经理人员在任职期间的要求权在很大程度上取决于当期的现金流。当经理人员接近退休时，他们任期的有限性与股东持股期的无限性（如不将股票抛出的话）之间的矛盾所带来的代理问题将变得更加严重。比如，经理人员可能偏好投资于具有较低成本和能够更快取得成效的项目，而放弃更具获利性但是成本较高且需长期见效的项目。公司应投资多少研究发展费的决策就是此类问题的一个例子，研发费的支出削减了会计收益从而减少了经理人员的当期报酬。因此，临近退休的经理人员可能会承受研发费的成本而未能享受其所带来的利益。Dechow和Sloan（1991），Murphy和Zimmerman（1993）的证据都表明，当经理人员接近退休时，研发费的支出随之减少。当资本市场需要花费较长的时间确认公司新项目的价值时，经理任期问题将变得更加严重。DeAngelo和Rice（1983）指出，如果项目初期对于资本市场表现得无利润，经理人员可能拒绝有吸引力的项目，因为他们害怕由敌意收购所带来的职位丧失。3.不同风险偏好问题。资产组合理论指出，持有资产的多样化有效地分散了公司特定风险，但是不能消除系统风险对于公司股价的影响。所以，具有多样化投资的投资者主要关心的是系统性风险。一般而言，经理人员并没有很好的多样化自身资产，他们财富中的很大比例与他们所在公司的成败息息相关。当报酬中很大一部分由固定工资组成时，经理人员的风险偏好可能更接近于债权人，而不是股东。财务危机或破产的发生通过对经理人员的名誉造成影响会极大地减少经理人员的净价值，增加了他们另谋职位的难度。经理人员可以有效地应对威胁公司生存的事件，但当情况发生好转时，他们报酬的增加却有上限，奖金数目经常为工资的特定百分比或是一个固定数目。研究者们发现，美国上市公司经理人员所拥有的小额股权对于激励他们最大化股东财富发挥了有限的作用。比如，Jensen和Murphy（1990）发现，平均而言，CEO报酬（包括选择权）对公司价值变化的敏感性是0.00325.也就是说，公司价值每增长1000美元，CEO的报酬仅增长3.25美元。经理人员的处境更接近于债权人，当公司陷入财务危机时，他们会失去更多，但是当公司收益上升时，获得的利益却很少。因此相对于股东而言，他们具有更小的风险偏好性。为了获得他们的风险偏好，经理人员会利用公司的投资与财务政策减少公司所面临的全部风险。比如，他们可以选择扩张已存的生产线，利用已知的技术等具有更小风险的行为，而不是投资于具有开创性的产品、科技与市场。经理人员也可能寻求购并扩展公司的产品生产线，或扩张进入另一个行业，这样可以减少他们所在行业（或公司）的特定风险。在一个多样化经营的公司中，一个分部的较差绩效可以其他分部的较好绩效所抵减。如果这些抵减效应减少了公司现金流的变动性，可以减少他们失去工作的可能性。近来对美国市场的实证研究表明，在相同的行业中，多样化经营公司的股东收益小于非多样化经营公司的收益。这些研究表明，经理人员可能作出自身利益最大化并以牺牲股东利益为代价的投资决策，他们可以从公司多样化战略中获取较多的利益。经理人员也能利用财务政策去影响公司现金流的变动性与财务危机发生的可能性。因为杠杆作用放大了经营绩效的波动性，相对于股东偏好而言，经理人员可能使用更少的负债融资，对于他们来说，债务融资的成本超出了利益。最后，处于成熟期公司的经理人员可能选择低股利支付政策，这能使公司利用内部融资，类似的政策不仅可以使杠杆作用较低，而且还可以避免债权人的过多干涉。4.资产使用问题。公司资产的不正确使用与用于个人消费也会带来代理成本。在职消费可以使公司吸引具有丰富经验的经理人员。然而，如果津贴过度，则会使股东财富遭到减损。经理人员仅仅负担此类支出成本的一部分，但是却获得了全部的利益，所以他们有强烈的动机进行比股东所希望的更多的在职消费。经理人员也有动机进行无利润的投资以增大公司的规模，从而增大了他们的报酬与特权。来自一些对美国公司CEO报酬的研究（比如Murphy，1985）发现，对于样本CEO报酬而言，公司规模（用销售额表示）比经营绩效具有更高的解释力。Jensen（1986）指出，经理人员具有过度投资的动机是非常明显的，通过此种方式他们可以获取超额现金流，Jensen将超额现金流定义为公司所有具有正净现值的可投资项目所产生的现金流与需要投入到其中现金流之间的差额，他还指出最可能产生超额自由现金流的公司是具有有限增长机会的盈利公司。二、代理成本的治理机制萌许多机掩制都能协调筑经理人员与愚股东的利益奔取向，限制幅经理人员自撒利行为产生艰的代理成本堵。兰1.持厨股权。让经默理人员拥有黄一定比例的巷持股权，是什协调经理人想员与股东利舟益的最直接胸方法。拥有展大量公司股阅权的经理人牧员相应承受但着经理层决密策所带来的节后果，持股婆比例大的经让理人员工作瓦得可能更加脖努力，相对景持有较少股览份的经理人墙员来说，他闸们可能作出唉更符合股东棉利益的投资使决策。大量经的实证研究早证明，在持妈股权与公司么绩效之间存捷在着正相关脸关系，尽管拔联系可能是签非线性的。最Stulz不（1988缠）的研究表顾明，经理人耐员拥有适度兄的持股权可括以缓和经理若人员与股东锤之间的利益殃冲突。Sm抱ith指出赔，绩效改进户是由于持股助权增进了经科理人员创造馆财富的动机伟，进而提高壳了营运效率伤。Agra勿wal和M奉andel煤ker（1筒987）指愁出，经理人灶员持股权会蔑影响公司的扬资本结构，努相对于债务贷水平减少的狱公司而言，夹债务水平增潮长公司的经杂理人员趋向现于拥有更多躁的股票，这艳表明更大比蚁例的持股权伴缓和了不同秃风险偏好问傻题。Sch隙ooley椅和Barn锐ey（19走94）指出卸，经理人员世持股权会影沟响公司的股结利政策，他草们发现较大戚比例的持股养权增加了经惩理人员分配梯超额现金的拜动机，而不戏是将其用于紫投资，在C础EO持股比股例超过公司蒜股份总数1停4.9%的融公司具有更宋高的股利支皮付比率。由2.报现酬合约。报票酬合约是协军调经理人员例与股东利益洞的关键机制欢，一项有效考的报酬合约坦将以尽可能误低的成本为突经理人员提捎供做出股东能偏好决策的滴激励。在经招理人员作出陡大量不容易鞭被董事会或督投资者所监迈控决策的公违司中，有效宫的报酬合约沸具有更加重棒要的意义。站比如，新产布品的发展、雀新市场的进池入等。相对菜于处于成熟州期的公司而晒言，处于迅特速增长阶段约公司的经理哲人员有更多辰的机会作出患自身利益最楚大化的决策逼。缺乏及时腾与可靠的信清息，使得评停估处于增长半中公司经理蔑层决策的质烛量是非常困绿难的。设计览经理人员报锹酬合约的问将题在于，怎铜样使报酬具握有充分的数神额与合理的抗结构以吸引呢和留住有能姿力的经理人赖员。报酬合愧约一般包括敞薪金、奖金亦与股票期权罚。A.薪金由。定期的绩圣效评价作为针经理人员提妖升、降级与牛解雇的标准潜。实证证据纵表明，美国广公司并没有便有效地使用许薪酬机制。涝Medof主f和Abr犯aham（拒1980）杜在一项对美宵国两大制造平业公司76径29个绩效红等级的研究镇中，发现具芒有最低绩效乒的雇员收到集的薪水仅仅挠比具有最好嚷绩效的但具壳有相同级别盏的雇员少7需.8%.W抓arner术，Watt驾s和Wru呢ck（19僵88）发现稠仅仅当公司汉处于最低的蹄绩效水平时命，高级经理庄人员被解雇社的可能性才搏显著增长。船Baker柴eta叮l.指出在茎薪水与绩效先之间的弱相煮关是经常的堤，他们认为确原因在于固冶定薪金支付望系统：a.旗将重点放在谷支付数额上丢；b.缺乏贞对做好工作和的内在激励汤；c.使雇代员仅关心手高边的工作；咬d.会挫伤茄雇员的士气舒。一些用于少减少代理成氧本以绩效指壶标为基础的姜支付系统存铺在着一些实鄙际问题。首碎先，选择合亏适的绩效计蚀量指标是困放难的，不恰久当的计量方烤式会使经理昂人员过于狭市隘地集中于俩某一活动，奇或寻求起反叠作用的行为占。第二，当咽经理人员的架任期快要结周束时，绩效题评价的事后蛮处理过程成烘为更无效的题。对于任期舟内工作较短游的经理人员惨来说，它未来雇佣收钩入的现值是葵大的，重新忙谈判是一项凳减缓努力与坏任期问题的鲁有效机制。乎但是对于任陕期内工作时盯间较长的经苏理人员来说帐，重新谈判拉的控制作用亦是较小的，医工作时间长班的经理人员株趋向于是更护重要的决策拍制订者，对衡于努力与任扣期问题而言良，未来薪水耽的变化控制房力较弱。最恳后，因为一状个固定报酬少流的现值依蓝赖于公司的常偿债能力，下在报酬计划越中包含大量内的固定薪水场会增大不同论风险偏好问交题。B.奖惊金。奖金也膝是以绩效指顾标为基础的输报酬，它可理以削减代理且成本。在这倚些计划之下病，如果达到钞了提前规定科的绩效指标肉，经理人员渣可以收到现刷金、股票或筑二者兼而有剃之。将报酬涉与绩效指标偏相衔接会使观经理人员工箱作更加努力熊，在制订投弟资决策时会连以长期视角淡看问题，削棋减过度投资筛，合理利用腹财务杠杆。慎但奖金也有崇它自身的问末题。首先，够因为它基于鸽会计数字，沫经理人员可伍以进行盈余晕管理来获取丹较高的奖金乐。其次，绩两效指标的选骡择可能使经阁理人员仅仅漏关注会提高末该指标的活恭动上，比如储以销售额为伪考核指标会荡使经理人员仪以牺牲利润锻为代价促进绳销售。C.怪股票期权和扔有限制的认竿股权。期股绪和有限制的剃认股权能够叔解决任期与葵努力问题，喘因为股价与予期权的市值尊与未来现金筒流的现值正欢相关，同时刃它也能减缓排不同风险偏折好问题，因妖为期权价会悟随资产收益峰率的增长而锹上升。Me斩hran（捡1995）慧的研究表明您，以市场为折基础的报酬躺使美国公司适的持股者受良益，他证明扑了在制造业仇公司的绩效锋与以股权为积基础的报酬翁之间存在正令相关。然而颗，这种报酬变制度也不是弃万能的。比中如，当股利采上升时，期久权的价值下由降，这增加蔬了经理人员航限制股利的仆动机。此外踏，以股权为价基础的报酬钞使经理人员驶的报酬具有易波动性。如拳果经理人员蒙报酬的不确薪定性增长到正足够高的程偷度时，他们叉就可能要求掀更高水平的短报酬。这表到明在控制代烂理成本方面光，以期股和宣有限制的认驻股权可以作馅为持股权的姑替代机制。慎3.董事会搜。一般来讲魄，董事会的环主要职责包油括批准或同挽意主要的管油理决策，并纷监控这些决涛策的执行、特聘用和解雇拌经理人员以挤及为他们制脖订报酬水平鹿。尽管董事忍会作为股东谣利益的代表框机构，但是县董事会并不泰总是利用它驾的职权为股境东利益服务沙，当董事与扁股东的利益镜发生冲突时榨，董事会可斑能会以牺牲符股东利益为婚代价来制订咐决策。一些食研究者指出新，当董事会拖中外部董事屈的比例增加雪时，股东与挑董事会的利木益协调更容竞易进行。W雨eisba卸ch（19系88）指出税，相对于外赵部董事来说框，内部董事田很少会对C童EO提出异帆议，因为C铲EO对他们课的职务有重遮大的影响。援进一步而言俗，内部董事路（包括CE岂O）有动机宣维护超过市需场水平的报转酬或超额在遇职消费。在起一些情况下浸，外部董事塑可能不比内摸部董事更有抛效。Mac窑e（198杏6），Lo萍rsch和舌Maclv致er（19垮89）指出炕，美国公司连的CEO经笋常决定着董号事的提名过吉程，这样C笛EO就可以劈提名支持自湿己决策的外桨部董事。公枣司之间相互误兼任的董事损关系也会减宾少外部董事捕的独立性。磨如果CEO加兼任公司董粘事，外部董哥事可能害怕昨报复而决定丰不去弹劾C至EO.外部嫂董事与内部彻董事谁能更何好地代表股承东利益是一氧个实证性的覆问题。Bh植agat和饮Black赤（1997承）发现，来侨自美国证券斜市场的数据侧并不支持独医立外部董事截影响未来公签司绩效的观步点。然而其耐他的一些实途证证据表明给，外部董事予能更好地维孙护股东利益幻。比如，R普osens申tein和食Wyatt属（1990工），Her尤malin荐和Weis幼bach（炮1988）抽都指出，在筛美国公司中唐外部董事是肉基于股东利鬼益而被提名拥的。Ros校enste卖in和Wy洒att指出新，当公司任道命外部董事炉时股价表现迫出显著的上流升反应，这合表明市场预怕期股东将从糕外部董事的尘任命中获益安。Herm野alin和与Weisb画ach发现暴，在公司绩卸效下降之后衬，相对于内续部董事的任婆命而言，外导部董事的任枝命数增长，玩这表明外部爷董事被认为仓更可能接受羡提高公司绩寇效的挑战。往关于董事会突决策的股价涛反映的实证解研究表明，区美国市场对线外部董事比创例占优势董狸事会的决策溜反应更好，已市场对内部掏人控制董事品会的决策表夏示怀疑。比阔如，Byr雀d和Hic次kman（表1992）奸发现当决策保更可能是由撞外部董事比冶例占优势的戚董事会作出畅时，在收购宋竞价公告日父前后的非正烂常竞价收益宿的数额是非敢常大的。类嘴似的结果也驻被经理层收墙购（Lee哀eta筹l.199潜2）和采纳咳毒丸计划（龄Brick烈leyet诊al.）枣的研究所证职实，他们都海发现当外部泛董事对董事升会有投票控纺制权时，这朝些情况下的厘非正常收益宋非常大。一信些其他的研橡究还表明，纳外部董事的婆比例与动机甲报酬计划的艳使用正相关犁，外部董事售更可能采取想决策替换具怕有较差绩效呆的CEO.安比如，Me和hran发式现具有更多腔外部董事的酿美国公司实赛行了更多的拨以持股权为耍基础的报酬熊计划；We锦isbac其h（198浴8）发现如卸果外部董事刊具有投票控冷制权，具有玉较差经营绩窄效的CEO才更可能被解络雇；Bor揪okhov济iche束tal.滥（1996睡）的研究表获明，外部董酱事比内部董侦事更可能作否出由来自公激司外部的经童理人员替换缘具有较差经筑营绩效CE姜O的决策，号他的研究表咏明当需要时健外部董事更惨情愿支持公现司政策的重快要变化。[晃1][3]汤4.经颠理市场。F驳ama（1去980）指荒出，经理市统场通过一个源对于经理人旨员过去绩效挖的兴“售事后处理机酷制氏”寻能够有效地迎控制代理成拌本。他认为希如果目前绩泉效会影响经坏理人员的未疤来工作机会绸，经理人员那就会有动机锻控制以牺牲校股东利益为制代价的自利创行为。Fa缴ma和Je镜nsen（节1983）游将这种观点境应用于外部斑董事的劳动赔力市场，他脆们指出更多础的外部董事稀关心他们在释劳动力市场帜上的名誉，达因此他们在副监控经理人湾员的行为中邪是努力的。呀Gilso那n（199六0），Ka权plan和姥Reish仰us（19酬90）报告木了与Fam棒a和Jen果sen的理厉论相一致的冒证据。Gi址lson发敬现外部董事棵作出的决策有会影响他们细在劳动力市配场上的声誉佣，在从陷入康财务危机公驴司辞职的董菠事中仅有少采于三分之一搂的人在其他仓公司谋得了恩职位。Ka昌plan和迈Reish齿us也发现氏，经理人员搞的绩效会影判响他在劳动蹲力市场上寻邀求外部董事醒的声誉，相累对于没有削悠减股利的公跌司而言，他颈们发现处于旷削减股利公崭司的经理人爸员在以后有炸更少的可能社成为其他公津司的外部董肆事，该证据材的一个解释撤是，任职于樱削减股利公各司的经理人泽员被看作业镰绩较差因此激被邀请加入普其他公司董矛事会的可能抛性减少。站5.公买司控制权市象场。Mar牛ris（1聚963）和地Jense热n（198筒6）都指出个，当公司内杏部治理结构翠无效时，公闸司控制权市扎场能够用于痛缓和代理冲蛛突。上述理猪论基于市值轨已经反映了斑预期代理成学本的观点，押即当投资者镇预见到经理耕人员的无效摧管理时，公哑司的股价下计降。市值的们下降吸引了泊潜在竞价者灿的关注，竞探价者相信他阶们能通过收盯购公司、改复变其战略、刑改进其运作眠效率或消除齿公司无意义蚊的行为获取劝利润。一些菜来自美国市三场的研究提私供了接管会损增进靶子公纹司效率的证斑据，从19雨76年到1疲990年，未在购并中支旬付的平均金赤额是目标公哀司购并前价研值的41%拦.Mart溪in和Mc矿Conne秒ll（19鸟91）发现镰目标公司在链被接管后，雄CEO的收猜益率增长，蔽与接管以前命的绩效相比岂该增长对于耳目标而言是握相当之高，捡他们的结果真与接管市场耐培训了较差收经理人员的反假设相一致抹。Heal许yet砍al.（1扇992）发隆现在购并之税后公司绩效巴得到改进，盈而且绩效改敏进不是由于皂削减对于研棚发费或资本与支出的长期雄投资来获得春的。Mor筑cket颠al.（堡1988）业指出，敌意桥竞价的目标喊来自衰落或夜面临严重变酿化的行业。财Jense乔n（198扇6）引用石弓油行业的公肺司作为例子季。在20世者纪80年代队中期石油行誉业可获利的编投资机会减亦少，许多石巾油公司因此飘而持续地进饭行昂贵的勘君探计划或在袋石油行业之该外作出投资占。Jens煎en指出公服司管理人员鸽有强烈的动斤机避免公司筹收缩，他们莫想要维持他剂们的控制范洲围并且他们俩的报酬可能乐与公司规模衰相关，他们贴不想在任职青期间发生解货雇和工资减乌少的现象。岔对于上述公轻司而言，只维有外力充分受的大才可以刘克服这些偏躲差，此时公瞎司控制权市撒场可以帮助赴削减阻碍必驱要公司变化剥的惯性力量格。触6.机库构持股者。衔Shlei诞fer和V燥ishny群（1986美）指出，单阁个股东监控滨经理人员并滴不是最优的涛。原因之一社在于监控经浴理人员的单锹个股东承担式了全部监控卷成本，而仅府仅获得了取炭决于自身股验份额度的利忘益。因为监拆控利益在所研有持股者之短间按比例分喉享，拥有较葬少份额的持狗股者有动机嫩搁置监控并马希望其他股栽东进行监控题投资。这个及“宁搭便车顽”趣行为表明如栏果不存在协颗调股东行为跃的机制，在淘公司中就存刃在对经理人冲员的较少监间控。搭便车跃者会对批量睬持股者造成宇较小的影响乞。批量持股孩者会从对经悠理人员的监哲控中得到更阀大的利益，喂并且会超出英他们的成本险。而且，批束量持股者经遍常是职业投告资者，他们虏在评价公司她绩效时是更练专业化的，向他们的监控川成本比单个电持股者是更锐低的。所以杠批量持股者斯的出现增加亚了监控的可悦能性，减少嫂了代理成本版，增加了公俭司价值。明7.债昨权人。作为定“本准固定收入栋”泪的要求者，差经理人员偏死好低杠杆。选假定其他情绒况相同，更挑低的债务水音平降低了财披务危机发生究的可能性和透伴随的工作企职位丧失。习一些研究者翠指出，高水说平的债务削山减了代理成义本。因为债振务支付是法烂定的，它强目迫经理人员易支付可能被郑错误使用的午基金。债务重也使经理人父员面临更多勾的市场力的左监控。在一胡个无债务或肠低债务的公宏司，懒惰的洽经理层可以帽减少持股者妨的收益而不软影响经理人洗员的福利与修职位。当债于务水平升高肺时，经理层泥、较低的利彼润与现金流巡会使企业不揉能偿付到期招债务，从而狼陷入财务危盾机，这时债村权人会在治迫理结构中发宫挥作用，替再换绩效较差饭的经理人员驱。[1]览三、对难完善我国公大司治理的几卫点启示叠上述几骄种治理机制怨对于完善英个、美等欧美惭法系国家的僻公司治理结吴构起到了至忙关重要的作列用，尽管我苦国属于大陆夏法系国家，蔬人文、法律翻环境的不同供使得我国的窜公司治理结编构与之有较耳多差异，但宜是就市场经舞济国家的共轿性而言，仍川对我国具有池颇多的借鉴拉意义。阵1.政汇府部门应为揭企业创造一物个公平竞争翅的环境。政乏府部门的职米能应定位于没维护市场的晓正当竞争，雄大力培育竞底争性的股票才与经理市场巴。如前所述系，竞争性的倦股票市场与督经理市场向爪企业经理施催加了有力的留外部监督和来约束。在竞竞争性的股票汇市场中，机镜构投资者的寸比重很高，糊以致于他们集可以对企业夹施压，撤换盐不合格的经躁理人员。在袭竞争性的经肢理市场中，毅有能力、忠佛于职守的经邪理，能得到赛高报酬；能非力较差、不蛋负责任的经萄理只能得到恳低报酬，甚府至会失业。曲经理人员要剑提高其收益灵，必须先提稿高企业的经怎营绩效。依签据现代财务惹理论，企业饲股票价格主疮要取决于未蜜来现金流的懂现值，所以泰经理人员只平有努力提高岩企业的长期克预期利润，成才会使企业荣股票的价格首提高，其在允企业的地位伯才会巩固。括而且，通过茂市场竞争机晴制，代理人满与委托人利惊益取向不相催容的问题也躲会在一定程渡度上得以解谅决。因此，至为了培育良税好的企业外门部环境，笔茫者认为，政啄府部门迫切蚊需要进行以鄙下工作：第呈一，应逐步艰统一股票市洪场