货币政策在房地产调控中的不确定性 6300字

货币政策在房地产调控中的不确定性6300字一、住房需求与货币政策

(一)住房需求与实体经济

1.经济主体的多元化使得住宅需求日趋多元化。按购房主体可分为国外需求、本地需求和外来需求；按购房动机与目的可分为自住需求和投资需求，自住房需求还可细分为因拆迁、结婚离婚、家庭小型化、进城务工、为子女上学、就业形成的刚性需求和收入水平提高带来的改善型需求等(见表1)。

2.收入增长与住房需求。从对住宅需求的细分可以看到，中国住宅市场正处在一个改善性需求和刚性需求的集中释放期，其中，改善性需求的增长主要来自中国经济的高速增长和城镇居民收入的增长。自1999年以来，中国经济进入新一轮持续强劲增长周期，GDP年均增长率9.4%，人均可支配收入年均增长率9.6%，这为人们改善居住条件，卖旧房、买新房奠定了根底。

3.城市化、婴儿潮与住房需求。1978年改革之初，中国城镇人口占总人口的比重只有18%，到2022年到达44.9%，城市化率年均增长0.89个百分点，而近10年城市化进程加快，年均增加1.4个百分点，这意味着每年新增城市人口近2000万。这种大规模的人口迁移是世界上任何国家城市化中所未曾有过的，由此诱发的刚性需求也是显而易见的。

4.除人口数量外，人口结构也是影响需求的重要因素。自建国以来，我国共出现了三次“婴儿潮〞，1963～1974年第二次“婴儿潮〞和80年代后期出生的第三次“婴儿潮〞，使得未来15年我国25～35岁和35～45岁人口占比重回升，当这些年轻人步入成家立业年龄，购房就成了必然的选择，将进一步加大住房的刚性需求。

5.资产升值与住房需求。更值得人们关注的是，城市化和人口结构变化带来的不仅是自住性住房需求，还有投资需求。其实，住宅兼有消费与投资的双重属性，自住性购房也是一种投资。多年来城市化中大量的政府债券、财政支出和银行贷款投向了土地和市政根底设施上，水、电、燃气、道路交通、空气、环境的改善带来了与城市化相关资产的升值。土地从无偿到有偿，从协议价到招拍挂价，土地制度改革滞后及政府垄断推动了以土地为核心资产价格的飙升，2022～2022年土地交易价格年均增幅为8.8%，此间，商品住宅价格年均增幅为7.1%。资产升值向人们注入了靠资产致富的理念。改革前人们只有可发售的人力资产，如今有了房产，以此为抵押就可以从银行获得贷款，扩大当期消费或购置更多的实物资产，从中获取收益。资产升值、扩大财产收益进一步刺激了住房需求。

6.高储蓄率与住房需求。依据莫迪尼亚尼的生命周期理论，当一个经济体的人口从青年为主变成以中年为主，它的储蓄率就倾向于回升，当一个经济体从中年人走向老龄化，如兴旺国家65岁老龄人口占总人口的比例：美国为12.3%；欧盟为16.3%；日本为17.2%，它的储蓄率趋于下降。中国正处在“人口红利〞期，劳动适龄人口比重正处在前所未有的高位，使得经济中进行储蓄人群的比重增加(见表2)，而社会福利制度不健全；自我养老模式为主进一步提升了中国的储蓄率。高储蓄率不仅为国家经济开展、扩大生产、增加就业提供了充足的资本，也为百姓投资理财，提高财产性收入的比重奠定了根底。而住房投资诱人之处在于：一是收益率高于一般投资品，特别是在通货膨胀时期，房地产有水涨船高的特点，可以躲避储蓄存款负利率和股市波动的风险；二是在我国住房投资交易本钱和持有本钱比拟低，虽然政府推出5年内对房屋交易全额征收营业税、开征个人所得税和土地增值税等，但税赋多由买方承当，在保有环节的不动产税还迟迟没有出台。据相关统计显示，广东、浙江、北京、上海、江苏和福建居民财产性收入在全国名列前茅，其中，房屋出租收入均占较大比重，甚至高于股息、红利、利息和其他投资。

与此同理，外资青睐于房地产投资，除人民币升值的因素外，更看重的也是房地产投资收益率高、持有本钱低和分散风险等比拟优势，及撑持房地产业长远开展的中国经济。很显然，现阶段旺盛且多元化的住房需求主要发端于中国的实体经济、其特定的开展阶段和诱发资产价格膨胀的制度因素，这与兴旺国家人口老龄化、城市化后趋于饱和的房地产市场，过热的住房需求多来自金融产品创新、融资的便利(如次级抵押贷款、零首付、房屋产权贷款及与房产挂钩的消费信贷等)和税收鼓励等是有质的区别的。

(二)住房需求与银行信贷

从理论上讲，房产价值高，资金投入大，居民购房离不开信贷的支持。美国人购房80%以上需要银行贷款，可中国的老百姓借钱买房只是近10年的事情，银行信贷虽有扩大居民购房需求的可能，但其开展还是相当迟缓和滞后的。

1.个贷增量与销售额之比。如果说住宅需求旺盛表现为房价上涨和交易量回升，则住房销售额那么是量与价的集中反映，个人住房贷款增量与和商品住宅销售额之比可以反映出贷款对购房需求的影响。2000年在实施住房分配货币化改革后，个人住房贷款年度增加额占当年商品住宅销售额的50%强，尔后直至2022年根本维持在50%左右。自2022年宏观调控以来，房价上涨，央行8次上调个贷利率累计增幅2.34个百分点，加上提前还贷，导致个人住房贷款年度增幅趋缓。2022年个人住房贷款新增额为6948亿元，仅占当年商品住宅销售额25323.5亿元的27.4%(见图1)。

2.个贷余额与银行信贷之比。尽管我国个人住房贷款增速高于银行信贷的增速，但占银行信贷比重多年仍在10%左右徘徊。2022年以前个贷增速较快，年均增幅为90%，尔后个贷增幅稳定在30%左右，2022年个贷增幅虽有所回升，为35%，但如果将房价上涨和统计数据调整的因素考虑在内，其增幅还是比拟平稳的(见图2)。

3.个贷的根本特征分析。国家统计局的抽样调查数据显示，25-45岁群体是购置商品房的主要群体。央行16个城市的抽样调查也说明，40岁下列的购房者占78%；31~40岁的购房者占43.7%，且70%左右的借款人年收入在10万元下列，购房主要是自住，这与我国实体经济中的住房需求结构根本吻合。

4.购房投资动机与预期分析。人们购房投资动机无一例外都为了获取收益。对于靠银行贷款进行投资的购房者来说，其收益主要包括两局部：买卖住房的预期资本收益和租赁收益。贷款购房的本钱主要包括三个局部：贷款本钱、首付款造成存款利息的损失和税收本钱，如考虑税赋多由买方承负，可忽略不计，预期收益计算公式为：

预期利润=预期资本收益+租赁收益-70%×贷款利率-30%×存款利率

加息可以增加贷款投资的本钱和存款利息损失，进而抑制短期投机，但加息也会影响投资者的通胀预期。在通胀的情况下，贷款和存款的实际利率下降，会降低投资者的借贷本钱；住房水涨船高的特点可以提高预期资本收益和租赁收益。如果长远的预期收益大于购房的实际本钱，或高于其他资产收益，货币政策可能会强化住房的投资需求。其实，投资性住房需求会推高房价，但并不改变住房的总需求，因为投资者无论是出租或发售都必须有最终使用者(房客或买家)，否那么投资者要自食零收益的苦果。

综合上述分析，我们可以看到：(1)个贷的增量与存量占比拟低说明，现阶段居民购房仍主要依赖个人和家庭金融资产积累。高收入者买房不贷款或提前还贷，温州炒房团、山西煤商多动用的是民间资本；集团购置、政府采购高档房，动用的是财政资金；中青年人违背“先积累后消费、先租房后买房〞的消费模式，得利于代际财富的积累。在这种情况下，货币政策、融资便利对抑制居民购房需求有影响，但影响十分有限。(2)对不同的住房需求主体，货币政策的影响也有所不同：对低收入和高收入群体而言，抑制需求的货币政策几乎无效，因为低收入者面对高房价和高利率基本无力靠贷款买房，而高收入群体那么基本不需要靠借钱买房；对中等收入的家庭来说，归还能力强的会提前还贷，防止借贷本钱的攀升，归还能力弱的只能节衣缩食，挤占其他消费支出或推迟购房方案；对以投机为目的的短期炒房者来说，要么不需要银行贷款，要么那么是因为房价上涨速度的相对趋缓，或因交易费用的提高而有所收敛，但对看好中国房地产市场的长期投资者，货币政策作用有限。

>二、货币政策与住房供应

旺盛的需求可以拉动房价上扬，供应缺乏或供应结构性短缺也会导致价格上涨。从这个意义上讲，货币政策是一把双刃剑，在影响住房需求的同时，也会影响房地产开发企业的融资能力、融资本钱，进而影响住房的供应，而供应缺乏或结构性短缺也会造成房价的上扬。

(一)住房供应与货币政策

资金是房地产企业的生存之本。我国现有房地产企业5.8万家，产业集中度低，上规模企业少，中小企业多，平均负债率在70%以上，中国资本市场的开展为企业开辟了多元化融资渠道。但2022年股票市场累计融资额不过8431亿元，64家房地产上市公司中有万科、招商、保利、金地、金融街、北京城建、泛海建设等22家增发新股，加上境外上市的房企融资不超过1000多亿元，银行信贷仍是房地产企业融资的主渠道。在这种融资格局下，提高借贷门槛和贷款利率必然会影响企业融资本钱。对于资质好的大型房地产企业不愁得不到银行信贷支持，尽管6次加息导致一年期贷款利率累计增加1.35个百分点，但只要市场需求旺盛，销售顺畅，企业就可以将加息本钱、税收和土地本钱等通过高房价转嫁给消费者。对于大多数中小型房地产企业来讲，在“紧缩〞货币政策下，获得银行贷款那么比拟难，上市融资更难，灰市上的资金本钱高达15%-30%。

融资本钱加上土地本钱的回升，影响着企业收益预期，改变了企业开发行为和建设的时序。在“紧缩〞政策影响下，许多房地产企业因资金缺乏只能分期开发，推迟或延长开发期，从而影响住房的供应。以下指标反映现阶段住房供应偏紧：(1)土地购买面积与开发面积。2022年土地购买面积40609万平方米，虽扭转了连续两年的负增长，但土地开发率为66%，比2022年低8个百分点。土地购买、开发面积的下降与土地制度和高地价相关，2022-2022年全国居住用地价格平均增长2-3倍，一些大城市招拍挂的土地价格更高。土地供应有限、天价地成为住房有效供应一大瓶颈。(2)竣工率、竣工面积和销售率。我国房屋建筑面积竣工率已从2022年的37.2%降至2022年的28.6%，2022年更为24.8%，连续5年负增长。就商品住宅而言，2022-2022年的竣工率分别为35%、32%、31%、30%和25.6%，这意味着许多新动工和在施工的期限延长，没有形成有效的供应。

在供应偏紧的情况下需求依然旺盛，商品房和商品住宅销售面积到达7.6和6.91万平方米，增幅分别为23.3%和24.7%，导致商品住宅的销售率持续走高(见图3)。

(二)住房供应结构与货币政策

住宅市场结构性短缺也是推动房价上扬的重要因素，且不是央行一刀切利率政策所能解决的。近两年政府虽推出90／70、经济适用房和两限等政策，但结构性短缺问题仍没有得到基本性改观。

1.大户型、高档化的格局没变。据初步统计，全国40个重点城市新建商品住房套型建筑面积90平方米(含)下列的住房批准预售面积为4973万平方米，仅占25.8%。2022年，商品住宅投资1.8万亿元，90平方米下列住宅投资仅占16.6%，这些小户型住房上市交易也要等到2022年。从各城市网上交易的住房来看，也多是大户型(见图4)。

2.租赁市场欠兴旺。北京、上海、广州等一些流动人口多的大城市，急需开展多层次的租赁市场，面向青年人的青年公寓、新婚家庭的鸳鸯公寓、老年公寓、农民工公寓等，但目前还没有相应的土地政策、信贷政策、税收政策扶持租赁住宅的开发与经营。

3.经济适用房供应缺乏。经济适用房作为政府干涉住宅市场的一项政策工具，无论是对低收入群体实施特殊性保障，还是对中低收入群体实施普遍性保障，其根本原那么就是对市场的“拾遗补缺〞。近几年，房价上涨过快、城市拆迁规模过大、大户型高档房越建越多，百姓对经济适用房的需求增加，但自2022年土地新政对商业性用地实施“招、拍、挂〞以来，地方政府受利益驱动却不愿意无偿划拨土地，增加经济适用房的供应，导致其投资规模、动工、竣工和销售面积均呈下降趋势(见表3)，2022年经济适用房完成投资833.8亿元，增幅19.7%，但占房地产投资的比重仅为3.3%，这大大削弱了政府优化结构、平抑价格和调控住宅市场的能力，也削弱了经济适用房的保障功能。

由于我国现阶段仍保存着住宅供应的“双轨制〞，即市场供应与非市场供应并存，一些有权有钱的政府部门和垄断企业借经济适用房之名，行福利分房之实，所建的高档房、高价房虽记入经济适用房开发建设，但并不向社会出售，因此无法形成有效供应，反而会加剧住房结构的扭曲和收入分配的不公。

上述分析说明：(1)在房地产企业负债率偏高、融资渠道有限的情况下，银行紧缩信贷、提高融资本钱，会抑制住宅供应，在需求不变的情况下，将推动房价走高；(2)住宅市场结构性的短缺，中低价位中小户型普通商品房、租赁房、经济适用房供应缺乏，仅靠货币政策，其效果也是十分有限，还需政府从制度建设入手，运用法律、经济和行政伎俩优化结构，保障供应。

三、政策性倡议

近期，住宅市场出现房价增幅趋缓、“量价齐跌〞的现象，其实，可导致交易量下降的因素很多，导致房价走低的因素也很多，房价增幅趋缓有货币政策的震慑作用，也有市场自身理性调整的因素。在影响住房需求的长期因素(经济根本面)不发生逆转的情况下，政府切不可将市场的正常波动视为“拐点〞，而放松制度改革的步伐和调控力度。强化制度建设有下