第八章风险管理及其投资组合

第八章风险管理及投资组合第一节风险概述第二节风险管理第三节风险的转移第四节风险的衡量第五节投资组合预期收益与风险的权衡第六节投资组合理论返回目录1/19/20231第一节风险概述一、风险的概念风险源于事物的不确定性，是一种损失或获益的机会。现实生活中“风险”一词的概念：风险是指可预测的不确定性；风险是指出现损失的可能性；风险是指对发生某一经济损失的不确定性；风险是指对特定情况下未来结果的客观疑虑；风险是一种无法预测的、实际后果可能与预测后果存在差异的倾向；风险是指损失出现的机会或概率。人们普遍采用的风险定义：某种损失发生的可能性。风险的构成要素有“损失”和“不确定性”。1/19/20232第一节风险概述二、风险的类型和来源1.风险因素通常分为两类(1)客观风险因素，它是指由自然力量或物质条件所构成的风险因素，包括自然环境、地理位置、组织管理模式、政策变化、利率变化等。(2)主观风险因素，它是指由于人们的心理、行为等主观条件构成的风险因素，包括道德因素和心理因素等。2.风险按其结果的不同可分为纯粹风险和投机风险(1)纯粹风险是指只有损失或只有损失的可能而无获利的可能的那些风险。(2)投机风险是指既有获利的可能，也有发生损失的可能的风险。1/19/20233第一节风险概述3.风险按其是否可以通过投资组合加以分散可分为系统性风险和非系统性风险(1)系统性风险又称为不可分散风险或不变风险。是指由于某种全局性或系统性因素引起的所有资产收益的可能变动。系统风险主要包括市场风险、利率风险、购买力风险和汇率风险等。市场风险是指由于资产市场价格变动所引起的风险。利率风险是指由于利率变动引起的资产价格变动风险。购买力风险又称通货膨胀风险，是指由于通货膨胀使投资者的购买力下降而引起的投资风险。汇率风险是指由于未预见到的汇率变化所造成的资产收益发生变化。1/19/20234第一节风险概述(2)非系统性风险又称为可分散风险或可变风险。是指只对某个行业或公司产生影响的风险。非系统风险包括行业风险、经营风险、财务风险和违约风险等。行业风险是指影响整个行业资产价格变动的因素。经营风险是指由于公司经营过程中的失误引起该公司盈利水平下降给投资者带来的损失。财务风险是指由于企业财务状况变动引起的风险。违约风险也称信用风险，是指企业不能按期偿还其贷款或债务的本金和利息。1/19/20235第一节风险概述三、金融风险金融风险是指在资金融通过程中由于各种不确定因素的影响，使资金经营者的实际收益与预期收益之间发生某些偏差，从而使金融活动参与者蒙受损失或获得收益的机会或可能。金融机构作为一类特殊的企业，除了上述讨论的风险外，还可能面临流动性风险、资本充足性风险等。流动性风险又称变现能力风险，是指金融机构流动比率过低，其财务结构缺乏流动性，由于金融产品不能变现和头寸紧张，致使金融机构遭受损失的风险。资本充足性风险是由于金融机构缺乏充足资本，不能满足各国监管当局的最低资本充足率要求。当企业因经营不善或其他原因无法偿还商业银行的贷款时就会引发信用风险。1/19/20236第二节风险管理一、风险暴露风险暴露是指金融机构、企业或者个体在各种业务活动中容易受到风险因素影响的资产和负债的价值，或者说暴露在风险中的头寸状况。个体可能因为职业、工作性质或消费模式的原因而面临着某种特殊类型的风险。家庭可能因为其成员的疾病、失业等原因而面临着某种风险。企业可能因为市场价格、原材料等原因影响其利润。金融机构持有的各种风险资产价值将随着利率、汇率等的变动而变动。1/19/20237第二节风险管理二、什么是风险管理风险管理：即识别和评估风险，确定减少风险的成本收益权衡方案和决定采取的行动计划的过程（包括决定不采取任何行动）。风险管理的目标：是在保证收益条件下使风险最小化，或者在控制风险条件下使收益最大化。风险管理的决策：是在事前不确定性情况下做出的，对于事后的确定性情况而言，它有可能是一个很差的决策，但不能就此而否定风险管理技术，只要是在当时所能获得的信息情况下所做出的最优反应。1/19/20238第二节风险管理三、风险管理的过程1.风险识别就是指出分析对象所面临的重要风险是什么。2.风险评估在风险识别的基础上，通过对损失频率、损失程度和其他因素进行全面考虑，评估发生风险的可能性及其危害程度，并与公认的安全指标相比较，以衡量风险的程度。1/19/20239第二节风险管理3.风险管理方法指根据风险评价结果，选择最佳风险管理技术以实现风险管理目标的过程。包括：(1)风险回避，是一种有意识地避免某种特定风险的决策。(2)预防并控制损失，这是为降低损失的可能性或严重性而采取的行动。这种行动可以在损失发生之前、之中或之后采取。(3)风险留存，指风险暴露者自己承担风险并以自身财产来弥补损失。(4)风险转移，是指将风险转移给他人，如将带有风险的资产卖给他人或购买保险。1/19/202310第二二节节风风险险管管理理4.方方案案实实施施对于于已已识识别别的的风风险险，，在在决决定定了了采采取取某某种种风风险险管管理理措措施施后后，，接接下下来来就就是是实实施施这这些些措措施施。。5.风风险险管管理理评评价价风险险管管理理效效益益的的大大小小取取决决于于是是否否能能以以最最小小成成本本取取得得最最大大安安全全保保障障。。1/1/202311第三节风风险险的转移移一、风险险转移若证券投投资者预预期证券券价格将将下跌时时，又不不愿意出出售证券券（他担担心自己己判断失失误），，但又害害怕因证证券价格格下跌而而受损，，此时，，他至少少有三种种方式进进行风险险转移。。与某金融融机构签签署协议议，在将将来某一一时间按按现在约约定的价价格卖出出该证券券。这种种方法不不仅降低低了因证证券价格格下跌遭遭受损失失的风险险，同时时也降低低了因证证券价格格上涨而而获取收收益的可可能性，，称为套套期保值值。1/1/202312第三节风风险险的转移移与某金融融机构签签署协议议，获得得在将来来某一时时间按现现在约定定的价格格卖出该该证券的的一种选选择权，，作为代代价，他他将付出出一定的的费用（（期权费费）。这这种费用用相当于于保险费费，因而而这种方方法可称称为保险险。可以通过过分散投投资来降降低因持持有该种种证券价价格下跌跌而造成成的巨大大损失。。格言““不要将将所有的的鸡蛋放放在一个个篮子里里”说的的就是如如此。1/1/202313第三节风风险险的转移移二、风险险转移与与保险保险机构构是承担担风险转转移的专专门机构构，它通通过风险险汇聚来来控制风风险。保保险公司司通过向向大量的的、同质质的被保保险人收收取保险险费来承承担被保保险人一一旦造成成损失时时的风险险。保险险依据的的原理是是概率统统计中的的大数定定律。期权作为为一种风风险管理理的新型型金融工工具，其其原理类类似于保保险。期期权卖方方（空头头）通过过卖出期期权获得得期权费费来承担担期权买买方（多多头）的的风险，，一旦损损失真的的发生时时，期权权多头通通过执行行期权将将风险转转嫁给期期权空头头。商业银行行的存款款保险制制度也是是一种保保险方式式，它通通过对存存款的再再保险来来保障存存款人的的利益。。1/1/202314第三三节节风风险险的的转转移移三、、风风险险转转移移与与套套期期保保值值1.套期期保保值值与与保保险险的的区区别别套期期保保值值在在减减少少风风险险暴暴露露的的同同时时放放弃弃了了可可能能的的获获利利机机会会。。通通过过套套期期保保值值，，投投资资者者防防止止了了证证券券价价格格下下跌跌造造成成损损失失的的风风险险，，但但也也放放弃弃了了证证券券价价格格上上涨涨可可能能带带来来的的收收益益。。2.套期保值的基基本原理建立对冲组合合，使得当产产生风险的一一些因素发生生变化时，对对冲组合的净净价值不变。。1/1/202315第四节风风险的衡量一、金融资产产与资产选择择商业票据、股股票、债券等等从金融市场场的交易角度度来看，被视视为交易的对对象、手段，，是金融工具具。但从其持持有者的角度度来看，这些些金融工具是是投资者的金金融资产。对微观主体来来说，财富是是实物资产与与金融资产之之和。但对全全社会来说，，财富只是实实物资产的集集合，而金融融资产不过是是债权债务凭凭证，它们对对经济生活有有很大作用，，但本身并不不是财富，只只是一种虚拟拟证券。1/1/202316第四节风风险的衡量发达的市场经经济下的资产产权衡：1.资产本身身的收入2.资本收益益3.交易成本本4.风险1/1/202317第四节节风风险险的衡衡量二、风风险的的度量量方法法———期望望方差差分析析1.风险的的理解与衡衡量绝大多数学学者把风险险理解为未未来投资收收益的不确确定性，或或者未来实实际收益与与期望回报报的差异程程度，因而而用收益的的方差或标标准差来度度量风险。。但也有学者者认为，风风险应该由由投资可能能产生的亏亏损的程度度来衡量。。在他们看看来，如果果未来的收收益高于预预期，对投投资者来说说并不是风风险，因而而建议采用用损失的可可能性或概概率大小作作为风险衡衡量指标。。1/1/202318第四节风风险的衡衡量2.采用收收益率的方方差来度量量风险对于离散型型的收益率率分布，预预期收益率率的计算公公式为：其中，ri为第i种可能收益益，pi为其可能概概率。将风险度量量为收益率率对其预期期收益率（（数学期望望）的波动动性，它反反映了收益益率概率分分布的分散散程度，通通常用收益益率的方差差或标准差差来计量。。1/1/202319第四节风风险的衡衡量方差的计计算公式式为：方差越小小，表示示其实际际收益率率越可能能接近于于其期望望收益率率；方差差越大表表明实际际收益率率越有可可能偏离离其期望望收益率率。标准差是是方差的的平方根根。公式式为：1/1/202320第四节风风险险的衡量量对于未来来的收益益率，由由于其值值受到各各种风险险因素的的影响，，其潜在在的实际际概率分分布是无无法知道道的。因因此，我我们通常常根据样样本来估估计这些些参数。。对于n期样本，，收益率率和方差差的计算算公式分分别为：：1/1/202321第四节风风险险的衡量量三、资产产选择的的决策准准则（一）最最大期望望收益准准则最大期望望收益准准则是指指投资者者选取各各种可能能投资项项目或方方案中期期望收益益最大的的项目或或方案进进行投资资。具体体做法是是先计算算各种可可能方案案或项目目的期望望收益，，然后选选择期望望收益最最大者作作为投资资对象。。1/1/202322第四节风风险的衡量（二）最大期期望效用准则则1.概念最大期望效用用准则就是指指投资者选取取各种可能投投资项目或方方案中期望效效用最大的项项目或方案进进行投资。所谓效用就是是一种投资的的收益能给投投资者带来的的满足程度。。一定的收益与与风险带给不不同投资者的的效用是不同同的。一般而而言，较高的的收益伴随着着较高的效用用，但由于较较高的收益常常有较高的风风险，因此投投资者的效用用函数往往并并不是收益的的线性函数。。1/1/202323第四节风风险的衡量2.效用函数按照效用—收益曲线的三三种形状，现现实中的投资资者可分为三三种类型：风风险厌恶型、、风险中性型型和风险偏好好型。风险偏好型rU(r)风险厌恶型风险中性型O1/1/202324第四节风风险的衡量（三三））均均值值——方方差差准准则则1.概念念由于期望望效用准准则和效效用函数数在实践践中难以以使用，，马柯维维茨和托托宾建立立了均值值—方差差准则。。所谓均值值—方差差准则是是指投资资者在不不同的风风险资产产中进行行选择时时，只需需考虑其其收益的的均值和和方差，，而不必必考虑投投资者的的决策类类型的抉抉择准则则。2.均值值—方差差准则的的基本原原理任何投资资者的决决策都将将满足在在给定收收益的情情况下使使风险最最小，或或者在给给定风险险的情况况下使收收益最大大。因此此，投资资者的效效用函数数可以表表示为在在收益——方差平平面上的的无差异异曲线。。1/1/202325第四节风风险险的衡量量U2标准差预期收益U1U2标准差预期收益U1不同类型型投资者者的无差差异曲线线U2标准差预期收益益U1风险偏好好者3.不同类型型投资者者的无差差异曲线线风险厌恶恶者风险中性性者1/1/202326第五节投投资资组合预预期收益益与与风风险的权权衡一、资产产选择与与投资组组合现实生活活中，对对每个微微观主体体来说，，资产选选择并不不是一个个非此即即彼的简简单决策策过程。。即使只只有两种种资产，，人们也也不会简简单地选选取一种种而完全全排斥另另一种。。面临不同同收益的的金融工工具选择择时，人人们在持持有高收收益但风风险相对对较高的的资产的的同时，，也将选选择收益益较低但但风险也也低的金金融资产产。面对多种种资产和和多种需需要考虑虑的因素素时，人人们就会会研究如如何组合合资产，，使收益益最高、、风险最最低。1/1/202327第五节投投资资组合预预期收益益与与风风险的权权衡二、投资资组合的的预期收收益与风风险在资产组组合时，，投资者者必须了了解不同同资产的的收益率率和风险险水平，，以及由由两个或或两个以以上的资资产组合合形成的的投资组组合的收收益率和和风险水水平。人们在进进行资产产组合时时，追求求的是与与风险相相匹配的的收益。。投资者者首先要要确定一一个自己己可接受受的风险险区间，，然后确确定与该该风险区区间相适适应的收收益率水水平或区区间，再再选择某某种资产产组合来来实现确确定的收收益。1/1/202328第五节投投资资组合预预期收益益与与风风险的权权衡一般地，，假设两两种资产产A和B的收益率率分别为为rA和rB，标准差分别别为A和B，相关系数为为AB。构建一个投投资组合P，组合中资产产A的份额为x，资产B的份额为1－－x，则该组合的的预期收益率率和方差分别别为：1/1/202329第六节投投资组合合理论一、风险资资产的投资资组合资产组合的的预期收益益率是依据据组合中各各成分资产产所占比重重进行加权权平均得出出的。如果用i表示第i种资产在资资产组合中中所占的权权重，，，用用EP表示资产组组合的收益益率，则：资产组合中中的风险由由组合中各各成分资产产的风险与与各成分资资产之间的的相关程度度确定。一一般说来，，成分资产产之间的收收益率的正正相关系数数越高，该该资产组合合的风险越越大；风险险相关系数数越小，该该资产组合合的风险越越低。1/1/202330第六节投投资组合合理论二、马柯维维茨的投资资组合理论论（一）投资资组合的有有效边界现代投资组组合理论有有一些基本本假设：(1)风险资产产的收益率率是一随机机变量，投投资者只知知道收益率率的概率分分布，风险险由收益率率的方差度度量；(2)投资者以以资产收益益概率分布布的两参数数，即均值值和方差作作为投资决决策的依据据；(3)投资者是是理性的，，决策遵循循期望—方方差准则，，即在风险险一定下使使得期望收收益最大或或者在期望望收益一定定下使得风风险最小化化。现代投资组合合理论认为，，投资者通过过分散投资能能降低投资风风险。降低风风险的效果依依赖于组合中中证券的相关关性，相关性性越低，降低低风险的效果果越好。1/1/202331第六节投投资组合理论论（二）最优投投资组合对风险厌恶者者来说，效用用函数是一组组下凸的无差差异曲线。如如下图，投资资者的效用函函数与有效边边界的切点就就是该投资者者的最优投资资组合。由于于不同投资者者的效用函数数不同，故在在同一有效集集上选择的最最佳组合也会会有差异。在在图中，投资资者1的最优投资组组合位于点C，而投资者2，其最优投资资组合在点D。PE(rP)MVPBACDU1U2最优投资组合1/1/202332第六六节节投投资资组组合合理理论论三、、引引入入无无风风险险资资产产的的最最优优投投资资组组合合在金金融融资资产产中中，，股股票票属属于于高高收收益益、、高高风风险险的的资资产产；；债债券券收收益益次次之之，，风风险险也也较较小小；；国国债债风风险险最最小小，，收收益益也也最最低低，，通通常常视视为为无无风风险险资资产产。。1/1/202333第六节节投投资资组合合理论论1.一种风风险资资产和和一种种无风风险资资产的的投资资组合合设无风风险资资产的的收益益率为为rf，风险险资产产A的预期期收益益率为为E(rA)，标标准差差为A。设组组合P中无风风险资资产的的权重重为x，则风风险资资产的的比例例是1－x。于是是，组组合P的期望望收益益和标标准差差分别别为：：1/1/2