燃料油终端企业的套保误区及操作管理

1、燃料油终端企业的套保误区及操作管理在国际商品市场上，原油是罕有的没有“回过头”的品种。即使如铜等几度大红大紫的品种都经历过较为明显的牛熊转换，而原油价格趋势却几乎始终是在单边上扬。1945年原油的价格只在1 美元 / 桶左右，如今国际原油已经盘桓在130 美元的高位之上。本轮油价上涨始于2006 年末2007 年初，国际原油从55 美元附近开始发力，其间几乎没有出现过像样的调整。到今年年初，原油价格冲破100 美元。近期，原油期货又在盘中越过140 美元。作为原油的下游产品，燃料油的价格走势与原油价格存在着很强的相关性。此外，它还受经济走势、产业政策、炼油装置开停工、汇率变动、地缘政治、投机等

2、诸多因素的影响。目前，我国燃料油市场已经与国际市场基本接轨，国内燃料油市场自然无法避免国际油价的攀升局面。以华南180CST 燃料油为例，2008年 1 月 2 日的过驳价为4040 元 / 吨，仅仅在近6 个月以后的6 月 30 日，价格就上涨1020 元至上涨幅度超过25。创出新高后的燃料油，其未来价格波动绝对空间将会更大。图 1 2008 年上半年国内燃料油现货价格与期货价格变化趋势图注：现货价格采用华南180CST的过驳价，数据来源于天琪期货网站；期货价格采用沪燃油连5060 元 / 吨，1收盘价和沪燃油连2 收盘价，数据来源于文华财经。油价快速上涨给国内燃料油用油产业如发电、交通运输

3、、冶金、化工、轻工等行业的发展带来了较大的经营风险，用油企业是不是只能被动接受不利的价格变动呢？参与燃料油期货交易是化解成本风险的最有力的措施之一。我们可以运用期货交易的套期保值功能，化被动为主动，达到趋利避险的作用。对于终端用户来讲，一般选择买入“保值”来锁定未来经营成本，舒缓高油价带来的成本压力。相信大家早已对套期保值功能耳熟能详，所以在正文中本文不再对燃料油的套期保值功能及具体操作进行举例说明，而将重点放在对燃料油套期保值误区以及操作管理对策的分析上。一、套期保值的必要性及好处用油企业利用期货从事燃料油套期保值的目的主要有二：一是有效规避燃料油价格变动带来的成本变动风险。例如买入套期保值

4、能回避价格上涨所带来的风险。通过买入套期保值，用期货市场的赢利弥补现货市场上因价格上涨而多支付的成本，回避价格上涨的风险。二是降低企业经营业绩水平的波动，实现长期稳定的现金流和稳定的业绩增长，以利于企业的融资与投资。对于用油企业来讲，以小于总合约金额 10%的资金就可以控制未来企业所需的原材料，事先锁定了采购价格、保证货源，从而平滑了未来企业利润，避免现金流与业绩的大幅度上下波动对公司造成的不利影响。由此可以看出，套期保值可以稳定企业的经营业绩，提高企业的信用程度，有利于企业开展投融资活动。图 2 套期保值前后企业利润对比图当然，套期保值的优势决不仅限于以上两项，还包括提高企业资金使用效率，节

5、省仓储费用、保险费用和损耗费，增加企业经营机会等。二、关于套期保值的误区做套期保值要遵守市场交易的一般性原则，即：交易方向相反原则，商品种类相同原则，商品数量相等原则，月份相同或相近原则。这四项原则直接影响到套期保值交易的成功与否。以下是参与燃料油期货套期保值交易容易陷入的几个误区。误区一：认为在现货市场中不存在投机。企业一般都能认识到参与期货投机交易是一种不适当的行为，这一点是非常正确的。但相当多的企业没有意识到的是：不参与套期保值也是一种投机，是一种危险性很高的投机。将企业暴露在现货市场价格波动的风险之中，“赌”的是未来时间现货价格对企业有利。由于现货市场价格出现极端性波动可能性的存在，将

6、有可能给企业带来灾难性后果。实际上，在其他行业，例如金属行业的企业参与期货套期保值交易已经成为一种惯例。美国的银行在审查对金属企业的贷款条件时实质有一个必要条件就是看企业是否通过期货市场做了套期保值交易。只有参与了套期保值交易的企业才有希望获得贷款。因为银行认为不参与套期保值的企业将面临不可估量的价格风险，贷款给这样的企业是很危险的。目前，国内许多有色金属企业常年在期货市场进行套期保值交易。许多尝到套保好处的企业已树立这样一种理念：不参与套期保值就是投机，并且是最大的投机。误区二：认为可以相机选择的进行套期保值。有投资者说，“我们有时根本不做套保，而有时却通过套保对冲我们所有头寸的风险，我们相

7、机而动进行套期保值。”这一观点将投机与风险控制方法混为一谈，并不是一个有效的风险管理策略纵然是最优秀的交易员也可能看错市场方向。在这里，缺乏清晰的策略将把现金流管理置于风险之地。误区三：认为可以在套期保值的基础上进行投机。这是参与期货市场目的不明确的表现。套期保值就是要以规避风险为目的，绝对不能只看到市场的巨大投机利润，而做大量非套期保值头寸。现实生活中充满了这样的真实例子，企业做期货套保，开始十分成功，大大规避了企业在经营中的风险，但后来开了大量投机头寸，结果行情做反，企业蒙受巨大亏损。套期保值的目的就是要锁定成本和利润，为企业提供稳定的现金流；而投机交易本质是通过承担风险来获取收益，故投机

8、交易是增加公司的风险而不是降低风险。混淆套期保值交易与投机交易，则可能给企业带来巨大的风险和亏损，例如 2004 年的中航油期权投机造成的约 5.54 亿美元的巨额亏损。所以，企业在入市之前一定要明确交易目的。误区四：将套保收益简单化为期货市场上的收益。经常有投资者说，“我们今年不做套保了，因为去年我们在这上面亏了一大笔钱！”也有投资者说，“套保对我们来说真是个好东西，我们一向能在套保上直接赚到大笔的钱！”以上两种截然不同的说法犯了一个共性错误，都将套保的收益简单化，没有深刻认识到套保的最终目的。必须明白，套保并不是一个简单的“赚钱”和“输钱”的问题，其目的在于锁定成本或利润，减少经营中的不确

9、定因素。而且，一般情况下（基差稳定或期货市场与现货市场变化趋势相同），对于一个完整的套保来说，如果在期货市场上获得了收益，就意味着现货市场有所亏损。所以，应该认识到，套保的主要目的在于规避价格风险，锁定成本利润，而不是简单地在期货市场或现货市场上盈利。误区五：担心套期保值的成本加大企业负担。或许有投资者说，“套保的成本太高了，人工成本和系统成本都是一笔不小的开支。我们还是把所有的精力都集中在我们的主业上吧。”不错，企业在进入期货市场进行套期保值时，会有一些固定的费用，主要是交易手续费和交割费，但这与企业的套保量及收益相比是很少的费用，应该正确对待，不要因小失大。有一些终端用户，例如燃料油发电企

10、业、船运企业等，一直承受着燃油波动的巨大风险，油价对于其边际利润或损失的影响是巨大的。套保在规避风险的同时还提高了企业资金的使用效率。由于期货市场采用保证金交易，只用少量的资金就可以控制大批的货物价格，加快了企业的资金周转速度。而且，期货市场的流动性大大高于现货市场，当发现原先的决策存在明显错误的前提下，仅需要在期货市场上进行一笔同等数目的对冲交易，即可以了结原先的买入合约。误区六：认为只有涉及180CST燃料油的企业才可以进行燃料油套期保值。这种观点没有正确理解商品种类相同原则。由于期货商品的特殊性，并不是所有的商品都能成为期货商品，这时我们可以采用“交叉套期保值交易”做法。所谓交叉套期保值

11、，是指当套期保值者为其在现货市场上将要买进或卖出的现货商品进行套期保值，却没有相应的该种商品期货合约可用时，可以选择与该种现货商品价格走势趋同的相关商品的期货合约进行套期保值交易。180CST 高硫燃料油只是燃料油的一个品种，此外，还有低硫燃料油、中硫燃料油等。各种燃料油在价格上相互影响且走势大致相同，价格关联性非常大。因此，虽然中、低硫燃料油与交易所交割标准不符，但此类燃料油终端用户同样可以参与套期保值来规避风险。误区七：认为套期保值可以对冲全部风险。实际上，套期保值具有不对等性，期货和现货的对冲机制在大部分市场环境中是不完全的，有时只能对冲一部分风险，有时也有额外利润产生。由于期货合约是标

12、准化的，在做套期保值交易时，有时很难使所买卖的期货商品数量等于现货市场上买卖的现货商品数量，这在一定程度上影响套期保值交易效果；另外，一般情况下，现货市场和期货市场的变动趋势相同，但变动幅度却多不相同，两个市场的盈亏不会完全相抵，从而出现净盈利或净亏损的情况，这同样影响到套期保值的效果。所以，套期保值交易并不能对冲全部风险，但企业应该正确对待这种情况，要相信通过套期保值一定能够减小风险。通过制定完备的套期保值方案，选择比较理想的时机，在期货市场上有套保运作经验的企业往往会尝到很大的甜头。三、燃料油套期保值管理对策的改进国内用油企业要有效地管理燃料油价格风险，必须解决以下几个问题。首先，树立正确

13、的价格风险管理理念；其次，明确燃料油期货套期保值的目的；再次，制订和实施有效的套期保值计划与具体的操作方案；最后，建立有效地套期保值监管机制。树立正确的价格风险管理理念企业应积极的进行燃料油价格风险管理，应树立这样一种理念：不进行价格风险管理就是投机，并且是最大的投机。国内燃料油用油企业可以根据自身的特点和成本与风险偏好选择不同市场和衍生金融工具来进行套期保值交易，期货套保就是其中一种，它基本上能够锁定燃料油价格，从而固定采购成本。另外，套期保值操作不能朝三暮四，它应该贯穿于企业管理过程的一朝一夕。除非我们有十足的把握认为价格将会向有利的方向发展，否则就不要轻易的对套期保值进行“相机选择”，因

14、为再优秀的交易员也可能看错市场方向的时候。还是那句话，不进行套期保值，不进行价格风险管理，也是一种投机。明确燃料油期货套期保值的目的明确交易目的，规范操作是企业成功进行套期保值的关键因素。企业参与期货交易的目的是规避价格风险，降低燃料油价格波动给公司经营带来的不利影响。绝不应该因看到市场的投机利润，而做大量非套期保值头寸。投机交易使企业在承担经营风险的同时还要承担投机风险，这会给企业的正常经营带来巨大的风险隐患。同时，不能仅仅依据期货市场上的收益来定义套保的成败，这是将套保收益简单化，要时刻记住套保的主要目的在于规避价格风险，锁定成本利润，这才是问题的关键。制订和实施有效的套期保值计划与具体的

15、操作方案一般可按图 3 的套期保值决策程序来制订企业的套期保值计划和具体的操作方案。终端用户一般选择买入“保值”，其决策程序如下： 制定企业燃料油年度需求计划； 制定燃料油成本预算； 对燃料油价格变化趋势研究与预测； 根据预测结果，选择是否进行买入套期保值； 如果确定要进行买入套期保值交易，则开始制定套期保值方案，进行具体的套期保值操作环节，包括确定套期保值数量、选择套期保值时机等等。实际上，在第步，在选择是否进行买入“保值”操作这一环节上，如果没有充足把握，我们并不建议企业放弃套保操作，充其量是减少对预期燃料油消费量进行套期保值的比例。如前所述，相机选择地进行套期保值往往会将企业置于风险之地

16、，再优秀的交易员也有看错市场方向的时候。图 3 企业套期保值决策图建立完善的套期保值控制与监管制度为确保企业套期保值交易的基本理念与具体操作计划得到准确的贯彻与实施，企业必须建立一套完善的套期保值控制与监管制度。因其巨大的财务杠杆效应和快速的高额盈亏，期货交易很容易诱导套期保值交易者把套期保值交易转变成投机交易，为避免类似破坏套保计划的行为发生，必须建立严格的监管机制，为套期保值护航。四、结论与建议由于原油需求与供给方面的特殊原因，以及目前国际上普遍实行的现货市场与期货市场相结合的原油定价方式使得原油价格处于经常的波动之中，特别是金融投机力量的炒作，加上一些政治和军事上的原因使石油价格有时在短

17、期内发生剧烈的波动。对用油企业而言，随着原油价格的持续上涨和未来原油价格变化不确定性程度的提高，燃料油价格风险管理能力成为用油企业核心竞争能力的主要表现形式之一。燃料油用油企业应积极学习和利用期货套期保值工具来增强燃料油价格风险管理能力，以应对高油价与竞争日趋激烈的市场新形势。附一：燃料油买入套期保值案例就燃料油期货交易来说，燃料油的用油企业，对于航运、陶瓷、发电厂等消费型的下游用户来说，可以在燃油期货价格低于经营预期成本的时候，作买入套期保值，从而锁定经营成本。某燃油电厂计划在9 月中旬购进 10000吨燃料油。为防止燃料油价格上涨增加经营成本，于7月 1日在上海期货交易所开仓买入1000

18、手燃料油期货（每手 10吨），成交均价为5250 元 / 吨，其时现货市场价格为5100 元 / 吨。至 9 月 15 日，其买入套期保值的情况如下表：项目情况一情况二价格变化情况期货价升为 5700元/ 吨；期货价跌为 4800 元 / 吨；现货价升为 5550元 / 吨现货价跌为 4650元 / 吨期货交易盈亏平仓卖出 1000 手期货，盈利450 万元平仓卖出 4000手期货，亏损450 万元现货交易盈亏买入现货，支出5550 万元买入现货，支出4650万元总支出5100 万元5100 万元套期保值分析： 在价格发生变动如情况一时，发电厂虽然在现货市场上采购的支出由于现货价格上涨而增加，

19、但由于进行了套期保值交易，与期货市场上的盈利相抵减，最终采购成本5100 元/ 吨。如果没有参与套期保值交易，将为此多支出450 元 / 吨的采购成本。 在价格发生变动如情况二时，由于现货价格下跌，电厂失去了以4800 元 / 吨采购燃油的机会，综合套期保值的损失，采购成本仍然为5100 元 / 吨。 参与买入套期保值的目的，就是为了防止产品价格上涨所带来的风险，放弃产品价格下跌的获利机会。由于对市场价格走势的不确定性，才使套期保值显得重要。对于电厂来说，锁定了燃油的价格，也就锁定了主要的生产成本变动因素，为盈利提供了基础保证。 在期货市场商价格波动风险的转嫁对象是所有参加交易的投机者。在情况一，投机者承担了风险；在情况二，投机者分享了投机的收益。 发电厂参与套期保值后价格锁定在7 月 1 日的现货价：5100 元 / 吨。 发电厂并不一定需要在交易所参与实物交割。2.适用领域： 炼厂、电厂、玻璃厂、钢铁厂、陶瓷厂、航运企业等燃料油消费企业计划在未来使用，为防止日后购进燃料油时价格上涨的情况； 燃料油消费企业认为目前现货市场价格合适，但由于资金不足或者仓库已满，不能立即购进，担心日后购进价格上涨； 燃料油供货商已经跟需求方签订好现货供货合同，但供货商尚未购进货源，担心日后购进时价格上涨。附