如何看待近期票据利率下行

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250004 票据利率持续走低，国股银票转贴利率破13 HYPERLINK l _TOC_250003 银行负债端承压，票据助力揽存4 HYPERLINK l _TOC_250002 货币政策边际转松，带动票据利率走低5 HYPERLINK l _TOC_250001 银行“资产荒”与“冲规模”两难下的折中选择6 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示9图表目录图13季度以来票据贴现利率走低（单位： ）3图2票据利率曲线明显下移（单位： ）3图3金融机构存款同比增速走低（单位：亿元， ）4图4金融机构新增贷款常常高于新增存款（单位：

2、亿元）4图5票据利率与DR007走势呈现高度相关性（单位：）5图6央行11月份接连下调MLF、OMO操作利率（单位： ）5图77月份以来6MShibor一直高于6M票据贴现利率，且剪刀差不断扩大（单位： ）6图8房地产开发贷增速持续走低（单位：亿元）6图9四季度进入新增专项债发行“空档期”（单位：亿元）7图10工业与服务业中长期贷款余额增速均处于历史低位8图11城商行+农商行不良资产余额迅速攀升，掣肘银行风险偏好8表 1：近期监管层频频“吹风”，要求加大信贷投放力度9票据利率持续走低，国股银票转贴利率破 111271，珠三角、长三角、中西部、环渤海等主要区域票据直贴利率亦纷纷下行，截至 12

3、月初票据直贴利率已下行至 2009 年年底以来历史 8分位数水平，较年内最高点降幅超过120bp。对比年中与 12 月初票据利率曲线，12 月份曲线发生明显下移。图1 3季以票贴利率低单：）资料来源：Wind， 研究所图2 票利曲明移（位）资料来源：Wind， 研究所银行负债端承压，票据助力揽存209 年 0 融机构各项存款余额同比增速仅为 8.2，处于历史低位。观察金融机构新增人民币存20170，图3 金机存同速走（位亿，）资料来源：Wind， 研究所图 4 金融机构新增贷款常常高于新增存款（单位：亿元）资料来源：Wind， 研究所货币政策边际转松，带动票据利率走低由于票据融资多为短期融资，

4、其成本与资金面息息相关，因此票据利率具备一定2016DR0076M0.73。图5 票利与DR007势呈高相性单：）资料来源：Wind， 研究所进入 11；MLFOMOMLF6M2.46M Shibor3.05但目前负债端与资产端价格倒挂 图6 央行11份连调MLF、OMO作率位：）资料来源：Wind， 研究所图7 7月来6M Shibor一高于6M票贴率，剪差断大单位）资料来源：Wind， 研究所银行“资产荒”与“冲规模”两难下的折中选择地产融资收紧，基建项目短期内杠杆撬动能力有限，银行遭遇年底“资产荒”。一方面，地产调控尽管近期有边际转松迹象，但政策端向融资端的传导需要时间换空间， 叠加“行

5、业寒冬”下房企大多选择主动收缩规模，房企开发贷需求较弱，且部分地区对于地产开发贷调控依然进行较为严格的余额与增速管理，地产开发贷增速持续走低，且短期内出现拐点的概率不大。图 8 房地产开发贷增速持续走低（单位：亿元）资料来源：Wind， 研究所年内新增专项债发行完毕，明年“提前批”专项债尚未到位，目前基建项目缺乏信贷杠杆撬动能力。地产融资需求较弱，基建成为信贷增量的重要支点。然而 2019 年9202011图9）资料来源：Wind， 研究所制造业景气度难言回暖，服务业缺乏质押资产，银行对于基建、地产以外资产风险偏好较低。PMI 数据持续低迷，叠加中美贸易谈判存在不确定性，制造业回暖仍需时间换空

6、间；服务业本身缺乏抵押资产，在整体信用环境收紧的背景下更加难以获取银行贷款。截至 2019Q3，主要金融机构投向工业及服务业的中长期贷款增速均位于历史较低水平。另一方面，风险偏好较高的城商行、农商行不良率均迅速攀升，同样掣肘银行整体资产投放下沉的能力与意愿。图 10 工业与服务业中长期贷款余额增速均处于历史低位资料来源：Wind， 研究所图 11 城商行+农商行不良资产余额迅速攀升，掣肘银行风险偏好资料来源：Wind， 研究所支持力度，银行面临“冲规模”压力，而票据可以占用一定的信贷额度，在面临“资产荒”与“冲规模”双重压力下，成为了银行为完成考核目标的折中选择。临近年关，实体经济融资需求难以

7、迅速回暖，因此我们预计票据低利率依旧会持续一段时间，但随着明年年初专项债逐步落地、地产政策边际转松动量释放，以及城投平台隐性债务化解的持续推进，明年贷款需求的下限至少有保证，因此我们认为票据利率与资金利率长期倒挂的畸形局面，并不会持续时间过长。表 1时间会议具体描述2019-09-05全国金融形势通报和工作经验交流电视电话会议金融机构要强化主体责任，克服顺周期思维，加大对实体经济特别是中小企业、民营企业信贷投放力度，对产品有市场、有效益、管理好但资金紧张的企业积极予以信贷支持，与实体经济同舟共济。2019-11-19形势分析座谈会继续强化逆周期调节，增强信贷对实体经济的支持力度，促进经济运行在合理区间。2019-11-20银保监会增加金融机构的有效供给，引导银行持续下沉客户群体，提升金融服务覆盖面，增加小微企业信贷投放。加大信贷投放力度，深入挖掘制造业客户需求，强化以2019-11-21金融服务制造业高质量发展工作座谈会客户为中心的经营理念，优化内部流程机制，建立完善专项考核激励政策，加强专业人才队伍建设，夯实金融服务制造业“愿贷、敢贷、会贷”长效工作机制，引领银行业金