《新东方反做空策略案例分析报告综述》12000字

新东方反做空策略案例分析报告综述目录TOC\o"1-2"\h\u30033新东方反做空策略案例分析报告综述 1205141.1新东方概况 174451.1.1新东方简介 1198351.1.2新东方组织架构 2102961.2新东方遭浑水公司做空事件的总体情况概述 3325521.3新东方遭做空的原因分析 410451.3.1特许经营权问题 4231721.3.2VIE结构问题 5246441.3.3税收问题 6188941.3.4营业利润造假问题 769131.4新东方反做空应对策略分析 9172501.1.1紧急策略 9261181.1.2补充策略 970901.1.3联合策略 1138581.1.3重整策略 11287271.5新东方应对策略的效果分析 12290951.5.1反击措施实施的短期效应分析 13150211.5.2反击措施实施的长期效应分析 161.1新东方概况1.1.1新东方简介新东方全称新东方教育科技集团，早期主要开展英语培训，培训业务主要包括少儿、中学、高考和考研以及留学一系列教育培训，是一所综合性教育集团。1993年成立，2006年在美国纽约交易所上市，代码为EDU，是中国第一家的海外上市的培训机构。2006年-2011年，新东方集团开始迅速扩张。上市后，现金流充足的新东方发展飞速，小学到高中12年中小学教育的培训人数猛增。2011年-2012年，新东方的发展增速放缓，没有之前那么快，处于稳步发展阶段，营收收入、培训人数、新增学校数都有不同程度的增速放缓。2012年-2014年，新东方决定开始战略转型，决定关注点在资源利用率上，由之前关注市场占有率变为对重视资源的充分使用率。2014年-2015年，互联网快速普及，新东方决定紧跟潮流，抓住机会，积极拓展互联网平台。2016年2月，新东方教育集团旗下网校新东方在线即将在国内IPO。2016年12月，路透社报道了新东方为学生代写留学申请的事件，造成了新东方名誉受损，股价下跌。2017年，新东方在线在全国中小企业股份转让系统上市。2019年3月新东方在线在港交所上市。2020年11月，新东方教育科技集团在香港主板上市，成为第一家回港二次上市的国内教育集团。1.1.2新东方组织架构VIE结构一般来说由国内外投资者一起合伙成立一个离岸公司(在离岸法区内成立的公司），紧接着离岸公司再在中国境内成立一家外商独资企业。民办教育行业包括在外商投资限定的范围内,于是新东方采取了VIE模式在海外上市。VIE模式包括SPV（海外上市主体）、WFOE（国内外商投资企业）、VIE（国内经营实体）。新东方的VIE结构图如图4-1所示。老虎环球基金和新东方在开曼群岛创立了新东方教育科技集团，同时在其下分设4家子公司。决策教育咨询负责提供教育服务，破石科技主要负责相关软件的开发，判断教育咨询拥有其下地产等有形资产，加拿大新东方教育集团拥有商标、知识产权等无形资产。中国的股东通过协议把股权质押给海外的上市公司和4家子公司，他们也通过协议获得国内经营实体的利润，就此形成VIE上市模式。图4-1新东方VIE架构图图片来源：新东方年报VIE结构新东方被做空的的关键原因所在。因为VIE模式结构单薄，海外上市公司不能通过持有国内经营实体的股份直接获利，而是签订协议通过购买商品等方式来进行利益输送。特别是国内监管体系并不完善的背景下，新东方是否公平有效地进行利益输送无从知晓。再者，VIE模式还处于法律的灰色地带，国内还没有颁布明晰的法律条款来进行规范，企业选择用VIE模式上市时会有很多可以操作的空间。1.2新东方遭浑水公司做空事件的总体情况概述2012年1月，新东方集团发生股权转让，其他10位股东将他们所持有47%的股份全部赠予给了俞敏洪，至此俞敏洪股权为100%。5月完成了股权转让的全部手续，7月11日，新东方对此项事件完成了公告。紧接着同年7月17日，美国证券交易所就此次股权变动发出调查函，导致股价下降了将近35%，下跌到11.62美元。第二天，浑水公司借此风头发布了对新东方的做空报告，内容足足有96页，浑水公司评定新东方为强烈卖出。这一事件一出，新东方股价出现断崖式下跌，跌至9.5美元。做空第二日，新东方高管开始出面回应，成立特别委员会进行调查，花费百万聘请独立会计师事务所和律所进行评估。接下来的几天，新东方采取了一系列措施包括回购股票，发期权等，使得股票缓慢回升。7月24日，新东方收到了投资者的诉讼。10月1日，特别委员会公布了调查结果，浑水公司的指证没有证据，随后股价上升到16.6美元。10月12日，SEC公布调查结果，结果显示新东方的股权结构变动是符合美国证监会的规定的。做空事件才算告一段落。做空事件发展如表4-1所示。表4-1新东方做空事件时间表（美国当地）时间事件当天资本市场反应2012.7.17美国证券交易所对新东方VIE变动发出调查函。股价随之下降31.32%，收报于11.62美元2012.7.18浑水公司发布96页的针对新东方的做空报告。股价至下跌35.02%低至9.5美元2012.7.19俞敏洪首度回应VIE结构调整及浑水公司质疑。股价上涨，收于12.35美元。2012.10.1新东方公布调查结果。股价稳定于16.60美元。2012.10.12公布SEC结果新东方VIE变动符合美国证券法规定。做空事件告一段落。数据来源：根据公开资料整理1.3新东方遭做空的原因分析1.3.1特许经营权问题浑水公司在做空报告中指出新东方营业收入自上市以后增长了392%，同时门店的增长率为338%。浑水公司通过调查了解到新东方拥有大量的加盟店。但是新东方并未对其加盟店的营收和利润进行任何披露。浑水公司还通过跟新东方相关工作人员的电话录音取证证实泡泡少儿英语和满天星属于特许经营范畴。新东方回应，集团旗下每一个新东方店铺具体情况，新东方官网上已经披露是加盟还是直营。新东方承认有特许加盟品牌的存在，但由于其营业收入占比极少，所以没有披露。泡泡少儿英语和满天星都属于其下特许加盟品牌，新东方主要通过收取他们的商标使用费和技术培训费来创收，2010年两个品牌带来的收入为3.5万美元，占总营业收入的万分之九，均已计入综合财务报表，但由于比重极小没有在报表上进行详细披露。并不是特意有所隐瞒。由此我们可以看出中概股在披露信息时会因为文化差异等原因，忽视对于影响小事件的披露说明，美国则认为凡是对企业有影响关系到投资者利益的内容都需要披露。信息不完整或者有错误会成为做空机构的质疑点，由于疏于披露就给了做空机构机会，还是得不偿失。1.3.2VIE结构问题VIE结构的调整于1月完成，5月完成注册，直到7月公司才进行公告，浑水公司列举出之前的支付宝变动协议机构未经过董事会同意和双威教育高层自行变动国内资产等系列事件，由此质疑新东方VIE的合理性，怀疑新东方会重演历史，再次出现重大事项的变更而不披露的情况，从而影响投资者的利益。浑水公司披露的结构图，如图4-2所示。图4-2浑水公司披露的VIE结构图图片来源：浑水公司官网新东方回应，这次股权调整是为了防止股东离职以后而对公司的管理产生影响才做出的决定，借鉴之前支付宝VIE事件，为避免投资者不必要的担心，于是加强了对境内实体的控制。证券法对于会计披露有严格的要求，对于发生的会对投资者造成影响的重大事件，需要在5天至15天内进行披露。新东方VIE结构调整从1月完成变动到7月才披露，违反了及时性的要求。新东方未进行及时的披露，影响资本市场对于新东方公司管理层的信任度。监管机构对之前的漏洞发放调查函，新东方也因此付出了高昂的代价。此次股权调整，调整的是国内经营实体的股权，是为了清理已离职的股东，并不涉及境外上市公司，却依旧引起了投资者的注意。除了关于披露不及时，浑水公司还指出新东方的VIE结构是否有效值得进一步调查，浑水将百度与之对比，认为百度的VIE结构会更加有效。但是笔者认为两家公司同是VIE结构，都包括了利益输送协议和控制协议。任何采用“协议”控制的公司，股东的控制力都是会有不足的。而且两者可比性不强，百度属于互联网科技公司，新东方属于教育公司，核心技术和税收政策等不同。于是我们可以认为在VIE的有关问题上，新东方只要是犯了没有及时披露的错误。由此可见，对于重大事项变更进行及时会计信息披露的重要性。采用VIE结构上市既没有法律的授权，也没有法律的禁止，有关监管部门的不明确态度使得VIE结构的合法性尚未可知；同时新东方境内实体与境外公司仅仅依靠一纸协议保持联系，双方身处不同市场当中，其中的文化差异等造成的信息不对称，只能仅仅依赖于双方企业的契约精神。此时及时披露信息就会变得至关重要。信息披露及时也反映了新东方对于自身企业管理的信心，体现了对美国市场投资者的尊重。1.3.3税收问题新东方VIE结构之下的北京海淀学校所为国有资产享受税收优惠，而报表却不对此作出声明。浑水公司向税务机关求证后，认为其海淀学校属于“具有盈利目的”，国家规定，对教育类企业的营业收入收取3%的税负，但在查看新东方北京的财务报表时发现，“其他费用”的比率只占到了营业收入的不到0.5%，而且新东方并未在报表中对税收优惠进行披露，有隐瞒税收优惠造假的嫌疑。新东方回应，国内民营教育机构本身就存在界定不清晰的情况，可以说是企业，也可以说是学校，学校可以在税收上享受优惠，但是企业不能，不同的地方界定标准需要跟各地的税收部门进行问询。这个问题并不是新东方企业所能解决的，是属于国家层面的问题；同时，它也积极地提供相关完税证明。通过翻阅《民办教育促进法》和《实施条例》，民办学校性质分为两类，一类为追求合理回报的民办学校属于企业，另一类为不追求合理回报的民办学校属于国家所有，可以享受政策优惠。而国家对以公司形式经营的培训机构尚未出台明确的法规，因而市场上一些教育培训机构都是通过民办学校的方式办学。财税[2004]39号文里头规定：从事学历教育的学校其收入可免营业税，追求合理回报的民办教育企业按规定需要缴纳3%的营业税。虽然法律规定“不追求合理利润”的民办学校属于国有，但国外投资者认为，新东方属于追求合理回报的那一类，但由于国内制度不完善，使得新东方类似的民办教育机构的地位模糊。1.3.4营业利润造假问题浑水公司通过分析学大教育进行对比，认为新东方所处的教育培训行业，准入门槛较低、竞争较为激烈，所以毛利润率应该于行业内其他企业保持持平。但与国内其他教育机构相比，新东方的毛利率超过50%，存在利润虚高的情况，质疑新东方可能存在利润造假。毛利率对比表如下表4-2所示。表4-2毛利率对比表GrossMarginsFY2007FY2008FY2009FY2010FY2011EDU59.5%61.6%61.7%61.9%60.1%GEDU57.6%60.2%58.6%55.8%NAXUE(35.1%)6.3%25.7%32.9%29.5%AMBONA36.2%58.5%62.4%60.5%XRSNA50.8%51.0%46.0%49.2%图片来源：浑水公司做空报告本文根据四大能力分析中的盈利能力、营运能力、成长能力和偿债能力，分别从中选取常用指标包括净资产收益率、总资产周转率、营业收入同比增长率和资产负债率，将新东方与其他企业进行比较，分析新东方的毛利率是否造假的情况。所选的两家对比企业满足行业相同（都是教育类的中概股企业）且数据齐全两个要求。从下表4-3，4-4可知，学大的销售净利率和销售毛利率都明显低于其他两家，说明学大教育拉低了毛利率水平，同时，学大教育和新东方的客户群体不一样，盈利模式不同，浑水公司把学大教育作为参考对象并不具有说服力。从净资产收益率和总资产周转率两个指标看来，新东方在3家企业中数据波动小，说明企业发展状况良好。从营业收入同比增长率和资产负债率来看，对比其两家企业，数值处于稳步发展，营业收入增长率较高，资产负债率较低，都充分说明新东方良好的发展势头。由前文可知新东方在2006到2011年处于大幅扩张状态，资金充裕。并且新东方采取的是标杆式大班教育，其中的语言培训班和出国留学服务收费较高，而学大是一对一辅导制，所以新东方的收入和成本费用控制都会好过学大，其毛利率也会高于学大。基于以上分析，新东方的毛利率是真实数据，财务造假的可能性比较小。表4-3财务情况对比分析盈利能力销售毛利率（%）净资产收益率（%）销售净利率（%）年份201020112012201020112012201020112012新东方60.0960.6059.9820.3220.9817.6118.2017.1911.20学大32.8529.5525.0711.322.971.366.682.160.67学而思45.9049.2346.1572.5326.4211.0920.4721.7411.09表4-4财务情况对比分析营利能力成长能力偿债能力总资产周转率（%）营业收入同比增长率（%）资产负债率（%）年份201020112012201020112012201020112012新东方0.760.770.7741.4142.9527.4433.4938.8436.66学大0.990.800.9799.7043.8532.2138.9441.3359.14学而思1.340.780.6959.6160.5227.2728.8035.4839.42数据来源：wind1.4新东方反做空应对策略分析尽管新东方遭到了浑水公司的做空，但新东方反应及时且快速，对浑水公司的做空进行了全面反击，积极应对，最后使得浑水公司遭受损失，成功化解了这个做空危机。新东方的反做空应对策略根据其紧急程度和作用对象大致可以分为三类：紧急策略，补充和联合策略。1.1.1紧急策略紧急策略指的是在做空发生前或者发生当时采取的快速应对策略。他能向投资者展现出公司的信心，消除投资者的担心，很大程度上能稳定股价。新东方在遭遇做空以后，第一时间召开新闻发布会。新东方在7月18日被做空，7月19日，新东方高层召开紧急新闻发布会，董事长俞敏洪对做空报告中提到的问题一一做出了回应。特别是着重回应了特许加盟店、税收以及VIE结构的问题几个大众最为关心的话题。新东方及时地回应了做空机构的指责，积极快速地正面回答，占据主动权，在短的时间内拿出最有说服力的证据，反击做空机构的问题。由于新东方管理层的快速应对和给出的可以信服的解释，新东方的股价当日上涨到了11.2美元，当日涨幅达到17.89%。1.1.2补充策略补充策略指的是在紧急策略采取之后，可以实施的一些补充策略，能够进一步让投资者对公司重拾信心，给出公众更加真实可靠的信息。(1)成立特别委员会聘请律师和会计独立调查团7月20日，做空的次日，新东方成立了特别调查委员会小组。委员会成员有网易董事李廷斌、百度董事长李彦宏和北大MBA院长杨壮，他们都是有应对做空经验的专家，负责独立调查做空报告中的设计的问题。与此同时花费高薪请到美国盛信律师事务独立评估，安永会计师事务所、通商律师事务所对这次评估提供协助，保证评估的客观和公平。这一措施向外界传递了新东方的信心，利用了机构和委员会的权威性可以为企业进行背书。10月1日，特别委员会宣布做空报告中的问题并不属实。对于VIE的财务数据是否可以纳入财务报表问题，SEC正在调查，特别委员会也会持续跟踪情况。委员会的成立和聘请外部机构监督表明了新东方对自身经营状况的信心，7月20日，股价上涨至12.91美元，当日涨幅达到15.27%。(2)高管回购股票和发期权7月20日，新东方决定采取高管回购股票的措施，由CEO、CFO等五位董事及高管负责，在之后的三个月内回购市场上的存托凭证，总价值达到5000万美金，并保证6个月内不会出售。这次高管回购行为通过信号传递机制，向外传递了公司认为股价被低估了的信号；其次，做空机构需要先融券卖出，流通的股份减少将加大做空的难度，抑制投机。与此同时，俞敏洪还采取了发期权的举措，给新东方的骨干力量的期权份数增加一倍，连续发三年。期权是指公司按照当前公司估值/市值，允许员工在未来的某个时间点按目前价格买入公司股票的权利。授予员工期权后，员工的收入主要来源于努力提高公司市场价值的价格差部分。而且选择在此时发期权能够节约大量成本，由于股价下跌，现在发期权的价格是以前的二分之一。这样一来，原本是一次危机，最后反而为新东方的管理层和骨干力量争取了三年的长远利益，使一大批骨干力量稳定在了新东方。(3)及时发布SEC调查结果10月12日，SEC公司财务部宣布调查结果，新东方将VIE经营实体的营收合并入美国上市公司的财务报表并不存在任何问题，这说明了SEC对新东方VIE结构的认可。新东方迅速对这一结果进行了公示，并提交年报，打破了浑水公司财务造假的说法。截止到当时，股价上升稳定到了17.14美元，做空事件就此结束。1.1.3联合策略联合措施是除了以上措施以外，被做空公司还可以借助外部力量来对抗做空机构的袭击。联合外部的权威机构或合作伙伴和政府来提供帮助，这样效果可以事半功倍。新东方在面临做空后，开始积极寻找合作伙伴支持。做空事件发生以后，俞敏洪迅速开始寻找合作伙伴的资金支持，召集了一帮企业家朋友包括马云，柳传志在内，在做空事件发生第二天晚上，他们集体买入新东方将近3亿美元的股票，之后不到两天时间，新东方股票从9美元恢复到12美元。这一措施快速稳住了新东方的股价，也给了投资者信心，不会因为股价剧烈下跌引起投资者恐慌，同时获得合作伙伴的支持也给市场传递了积极的信号。1.1.3重整策略重整战略是做空事件发生到尾声，事情得到控制以后，中概股企业可以采取的措施，帮助企业恢复，找到适合自己的发展路径。新东方除了采取紧急有效的措施应对之外，同时也对浑水提出的问题进行了改正和完善，以便之后出现类似问题而再次遭遇做空。包括不断地完善公司的治理结构，加强对VIE的控制，以及发展主营业务，因为只有自身的财务状况良好，财务状况没有问题才有应对做空的信心和底气。完善公司结构新东方集团在SEC调查之后，2012年12月23日，新东方集团境内外商独资企业和境内经营实体签署了不可撤销的协议书以此来巩固对VIE的控制，赋予WFOE全部的决策权、控制权和处置权。VIE股东保证获得的收益清算后会全部无偿上交给WFOE。2013年3月，新东方对公司的VIE结构继续调整来巩固境外实体对VIE实体的控制。俞敏洪把名下世纪友好教育投资公司的控制权让给北京开拓鸿业高科技有限公司。北京开拓鸿业企业是海外上市公司的全资子公司，由此海外上市公司多了一条管理境内经营实体的途径。集中发展主营业务2012年之前，新东方采取了快速扩张战略，学习中心数量猛增，加上做空的发生，导致了新东方净利率的下降和资源利用率下降。2012年后，新东方采取集中发展主营业务的战略，积极发展K12业务（学前教育至高中教育），由之前的扩大市场占有率转变成提高资源的利用效率，着重处理之前大肆扩张存留下来的问题，也能在快速扩张的同时保证运营的效率。2018年，新东方营业收入同比增长了36%，其中K12业务占据了总营收的70%。2019年公司营收同比增长了27%，主要是由于K12业务的强劲发展，同比增加了28.5%。2020年由于疫情原因，新东方开始积极推广OMO系统（高度互动的在线直播系统），营业收入同比增长15.6%。随着新东方在面对做空后采取的一系列应对措施成功解决问题，截止到2021年2月28日，市盈率达到了62.93。从整个中概股类别来看，新东方的业绩表现和股市表现都是不错的，浑水公司的做空并没有对新东方的长期发展造成很大影响。1.5新东方应对策略的效果分析新东方集团积极应对做空，用可靠的数据进行支撑，积极有效的措施进行回应浑水公司的质疑，使得股价在短时间内得到了恢复，把损失控制在了一定范围。然而另一家被做空的公司——瑞幸咖啡，没有及时回应，且之后的解释也只是有限回应，最终以退市收场。2020年1月31号，浑水公司发布了有关瑞幸咖啡的做空报告，报告中认为瑞幸咖啡进行了财务欺诈，其商业模式也存在很大问题。报告发出后，股价迅速下跌了26.51%。直到2月3号的夜晚，过去了整整三天，瑞幸高层才发布公告，仅仅是对指控进行了否认，也没有拿出有力的数据进行公示，浑水的报告有89页之多，瑞幸仅仅回复了5页，直到4月2日，瑞幸咖啡自曝出财务造假，随后遭受调查和集体诉讼后退市。我们也可以看出，中概股应对做空措施有效是建立在自身企业不存在问题的前提之下的。1.5.1反击措施实施的短期效应分析判断反击措施的有效性，最直观地表现在股价的变化上。在遭到做空前，新东方股价一直处于20美元以上，做空报告一发布，股价出现迅猛下跌，降至新东方上市以来最低点9.5美元。随后，新东方的一连串反击措施使得股价缓缓上升回均值。7月19日迅速召开新闻发布会进行澄清，股价涨至11.2美元，同比上涨了17.89%。7月20日，新东方的股价同比上涨15.27%，两个交易日回涨近34%。10月12日，新东方公布SEC调查结果，股价稳定在17.14美元。10月29日，新东方公开2012年财报，股价维持在16.86美元。可以从图4-3看到，新东方反击措施在短期内效果明显。但长期来看，新东方股价在遭遇做空之后到2015年上半年都处于平稳阶段，到2015年中期出现大的涨幅，2016年股价水平才达到做空前平均水平，以此推测新东方反击措施在长期看来效果不佳。图4-3新东方遭遇做空股价变化图4-4新东方做空至今股价变化图数据来源：wind对于股价的表现虽然直观，但是影响股价的因素众多，不能分析更深层次的原因，于是对新东方的财务指标进行分析，对反击措施的有效性可以得出更客观的评判。做空事件前后会计指标分析从盈利能力，抗风险能力和创现能力三方面展开。因为盈利才是企业的最终目的，通过对新东方反击措施前后的盈利指标分析可以看出反击措施是否有效，同时当企业面对危机时我们还需要对企业的扛风险能力进行分析，在面对做空后需要大量的现金流抵御风险，在花费大量费用反击做空后企业是否还有足够的现金流来继续发展也值得关注。创现能力即企业在经营过程中获取现金的能力。其中盈利性选取销售净利率，销售毛利率和经营利润率作为代表指标；抗风险能力选取流动比率和速动比率，应收账款率；创现能力选取销售现金率和每股现金流量净额。如表4-5所示。盈利性抗风险能力创现能力代表指标销售净利率销售毛利率经营利润率流动比率速动比率应收账款率销售现金率经营现金流量净额（千万）每股现金流量净额201117.1960.6015.132.342.28283.2532.3121.931.61201211.2059.9812.772.192.14262.1129.5528.361.82表4-5做空事件前后会计指标对比数据来源：WIND在盈利性方面，毛利率反映了公司的初始盈利能力，毛利指的是销售收入减去销售成本的差额，只有高的毛利率才会带来足够高的净利率。净利率是净利润和营业收入的比率，净利是毛利减去各种费用的差额，综合分析，我们可以了解除了销售成本之外，其他费用对利润的影响。可以看到，新东方的管理成本过高，毛利率和净利率相差太大，经营利润率相比去年下降了15%。通过查阅新东方年报可知，主要是受到营业利润负增长的影响。随着学习中心数量的增加，成本也随之增加。与此同时，高薪聘请国外律师和会计事务所来应对浑水的做空也导致了新东方的成本上升。因此，虽然新东方的应对措施对股价上涨起到了促进作用，但是支出的增加导致了利润率的下降。不过，这只是短时间内的表现，对之后的盈利没有太大影响。在抗风险能力方面，2012年流动、速动比率和应收账款周转率几个指标的数据都有轻微下调。流动、速动比率都是评估公司短期偿债能力的重要指标，流动比率是流动负债和流动资产的比率，一般数值为2比较理想。速动比率在流动比率的基础上减去了存货的影响，一般数值为1。通过查阅报表发现，主要原因是投资资产的增多，现金减少，与此同时，受做空的影响，短期内资金受到限制，数据下降，不过仍处在安全范围内。说明虽然新东方反击措施用了大量资金，但仍是在企业能够接受的范围内，企业的资本状况良好。应收账款周转率仍处在比较高的水平，说明新东方的回帐速度快，做空事件并没有太大影响经营活动，反击措施初显成效。在创现方面，销售现金比率是经营现金净流量与营业收入的比值，可以从表中看出，销售现金比率的下降主要是由于营业收入的下降，说明做空对企业的营业造成了影响，不过好在反击措施及时，企业的现金流状况未受到太大影响，能较强的抵御风险的能力。每股现金流量净额体现了新东方的综合支付能力，表明公司经营和投资活动产生的现金流在满足了当期日常经营性费用和债务后，结余部分还可用来进行股利分配或者其他投资，可以看出，新东方现金流状况良好，反击措施有效且没有影响到新东方的经营活动。1.5.2反击措施实施的长期效应分析对于长期效应，主要选取新东方从2011到2020年的财务数据进行四大能力分析，同时选取2012至2019年的财务数据，运用杜邦分析法综合分析公司的财务状况在长期是否良好，反击措施是否有效。四大能力分析包括盈利能力、偿债能力、营运能力和成长能力。因为2012年（2012.5.31-2013.5.31）是反击措施刚好完成的时间（新东方在美国上市，年报披露日期为每年的5月51号），以此可以比较做空前后的对新东方的影响和之后长期的一个经营表现。如下表4-6所示。表4-6新东方2012-2020财务数据分析表2011201220132014201520162017201820192020（半年报）盈利能力净资产收益率（年化）20.9817.6122.9117.1917.1317.7916.1310.9416.2312.29总资产报酬率（年化）11.4012.2516.3512.3212.2112.4010.337.318.826.10投入资本回报率（年化）21.2916.6519.9011.5711.8311.2211.818.159.647.48营业利润/营业总收入15.1312.2717.0312.3113.2011.5710.749.7511.156.30偿债能力资产负债率38.8436.6636.0337.2939.0841.1941.3245.6656.2349.18权益乘数1.641.581.561.591.641.701.801.842.281.97流动比率2.042.192.141.862.041.931.681.731.521.98速动比率2.002.142.101.832.011.911.661.711.501.97营运能力应收账款周转率283.25262.11360.86356.02371.02507.62750.52955.85957.12363.89流动资产周转率0.980.980.990.970.920.860.930.970.990.37总资产周转率0.770.770.770.700.690.680.710.720.640.23成长能力营业收入同比增长率42.9527.4418.659.4718.5721.7236.0126.5215.570.92营业利润同比增长率22.032.0058.24-20.8427.0631.380.3111.8132.16-56.48股东权益增长率20.2321.1719.6618.9715.119.6818.4818.5315.7872.10总资产增长率30.7519.9018.4821.7020.6721.2135.9916.8141.1141.55数据来源：WIND在盈利性上，用净资产收益率，投入资本回报率，总资产报酬率和经营利润率四个常用指标来分析。从图4-5可以看出，在2012年之后，指标数据情况都不是很理想，不过是受到新东方发展战略的影响，与新东方的反击措施关系不大。总资产报酬率体现公司总资产的获利能力，总资产包括公司自有资金和公司借入资金，ROE指的是企业净资产的获取收益的能力，单指自有资产的效率，可以更好地体现管理者的经营水平。ROE在2013年以后呈现逐年下降趋势，2018年达到最低值以后有所上涨，在2014-2020年均值为15.38%。总资产报酬率与ROE年均值几乎持平，也反映了新东方较低的债务水平。资本回报率与经营利润率与ROE走势趋同，在2018年达到最低值以后有所回升，主要受益于K-12业务的强劲增长，2020年半年报的指标有所下降主要是受疫情影响，海外考试培训业务有所下降，通过年报显示，新东方将2020年利润增长目标从同比增长20%上调到可达到25%，表明K-12需求强劲，随着疫情有所好转，未来收入会稳步增长。图4-5盈利能力走势图数据来源：wind在偿债性上，用流动、速动比率，资产负债率、权益乘数四个常用指标来分析。流动比率和速动比率在2014年有所下降，是受到营业收入的同比下降了20.84%带来的影响，2016年以后呈逐渐下降趋势。新东方所属的教育业比较特殊，对于存货来说，占比不大，因此流动、速动比率数据差不多。可以看到，尽管指标有所下降，但数值始终保持在2左右属于正常水平。从长期偿债能力来看，新东方的权益乘数逐年上升，说明财务杠杆加大。资产负债率是指负债与总资产的比率。可以从图4-6看出，新东方的资产负债率一直在0.4上下轻微起伏,但始终没有达到0.6，说明通过反击措施以后，新东方的经营情况一直保持良好，偿债能力不错。图4-6偿债能力走势图数据来源：wind在营运性上，用流动资产周转率和总资产周转率，应收账款周转率三个常用指标来分析。没有考虑存货周转率是因为教育行业的存货占比低，没有分析必要。新东方的流动资产率一直维持在1左右，2020年由于是半年报的关系，数据有所出入。总资产周转率指的是营业收入和企业总资产的比率,一般维持在0.8。可以看到历年新东方的总资产周转率都低于0.8，说明新东方资产利用率较低。如图4-7所示。应收账款率是公司赊销收入和应收账款的比率,反映出企业的资金周转能力，可以看到新东方资金周转情况好,是由于教育行业的经营方式不同，一般采取先收款,后学习的模式。如图4-8所示。图4-7营运能力走势图数据来源：wind图4-8营运能力走势图数据来源：wind在成长性上，用营业收入同比增长率、股东权益增长率和总资产增长率，经营利润同比增长率四个指标来进行了解。如图4-9所示。从营业收入来看，每年增长率都在持续上升，总体趋势良好，只是在2012年遭做空以后增速放缓，2014年受到营业收入下降影响，增速下降，这是由于国内教育培训机构的同业竞争导致的。2014年以后开始有所回升，由于互联网平台的应用发展，使新东方盈利回归增长。在经营利润上，新东方在2012年增速降至2%，随后因为有力的反击措施，同比增速到达做空前水平，2014年出现负值是因为营业收入的下降和大量费用投入互联网平台进行研发同时老师薪酬和管理费用上涨，大量的支出影响了利润的上升。新东方的股东权益增长率从2012至2016年基本上稳定在20%左右，说明做空并没有影响股