内幕交易中“知悉内幕信息”的认定分析研究 财务管理专业

一、绪论研究的背景与意义1研究背景近年来，内幕交易一直是证监会关注的重点问题，进入到2017年，打击内幕交易更成为证监会稽查的首要核心工作。根据《证监会2017年上半年案件办理情况通报》，2017年上半年，证监会启动初步调查和立案调查共302起，新增内幕交易案件140起，占全部案发数量的46%。其中，证监会共对104起内幕交易线索启动初查，正式立案调查36起。内幕交易是行为人知悉内幕信息后从事的交易行为。《中华人民共和国刑法》（以下简称《刑法》）第150条规定内幕交易罪的犯罪主体必须是证券交易内幕信息的知情人员或非法获取证券交易内幕信息的人员。换句话说就是“知悉内幕信息”的人员。因此，行为人是否知悉内幕信息是判断行为人是否进行内幕交易的前提。实践中，行为人知悉内幕信息的渠道分为两种：一种是通过亲自参与内幕信息所涉及事项的有关活动，直接接触、掌握了内幕信息，简称为“直接知悉”；另一种是自己并没有亲自参与相关活动，而是从直接知悉内幕信息的人那里，通过信息的泄露与传递，间接地获知了内幕信息，简称为“间接知悉”。中国证监会等证券执法机关要想认定内幕交易，就必须证明行为人直接知悉或者间接知悉了内幕信息。对于直接知悉的情况，由于有直接证据的支持，认定内幕信息的传递不会有困难。但是在实践中直接知悉这种情况并不多见。2.研究意义由于当事人对传递过程的有意识规避、信息传递证据固有的取证与固定困难，以及当事人案发后故意损毁、消除有关信息传递证据痕迹、不配合调查、拒不承认事实真相等原因，间接知悉更为常见。执法人员经常听到的辩解理由是，交易前当事人“根本就没有联系”，或者虽有联系但谈论的是与内幕信息毫不相干的事情；之所以交易纯粹出于交易者“自己的分析研究和判断”，或者是听信了市场传言、其他朋友的建议，在咖啡馆“偶然获知”等。基于此，司法实务中认定间接知悉通常都需要证据推定，特别是在行政处罚和刑事处罚之间，证明标准目前还很不一致，所以确立其证明的标准也是一个十分关键的问题。此外，由于内幕交易一旦认定，则会影响到当事人的声誉、重大财产利益乃至职业生涯，对市场交易行为也具有较强的导向作用，因此，在立法政策与执法把握上，如何合理判断与使用内幕信息传递的证据，从而抓住真正的内幕交易，就显得尤为关键和重要了。由于认定行为人是否“知悉内幕信息”涉及到对他人主观心理状态的推测和判断，因此必须要在客观上制定出严格、具体的证明标准和规则，以免在实践中产生难以操作的情况。特别是在当前的证券市场中，内幕信息又日益呈现出“源头复杂化、传递途径多样化、公开约束形式化”等特点，从而进一步加深了知悉认定的难度。从世界范围的执法实践看，这一问题也是诸多内幕交易案件的“重中之重”与“难中之难”。基于此，本文对内幕交易中“知悉内幕信息”的认定进行分析，梳理该问题在实践中的疑点与难点，理清一套较为合理清晰的认定规则及适用标准。国内外文献综述1.国外的研究现状美国知悉内幕信息问题的内容及其认定，主要通过判例法逐渐发展起来，并未于相关立法中明文予以规定。1976年案中，Ernst案中，最高法院首次指出，“知道或应当知道”（是依据年《证券交易》条项及规则请求私人损害赔偿诉讼的必要因素Ernst&ErnstvHochfelder,425.US.185(1976)。美国2000年8月通过的规则采用“修正知悉标准”AaronV.SEC.446U.S.680,691(1980).。对于主观知悉的具体内容，第一巡回法院于案中认为SECv.Macdonald应包括以下三个方面：实际知悉该重大未公开信息；知悉该信息尚未公开；知悉该信息具有重大性Ernst&ErnstvHochfelder,425.US.185(1976)AaronV.SEC.446U.S.680,691(1980).SECv.Macdonald,699F.2d47,50(1stCir.1983)欧洲2003年颁布的《禁止内部交易和市场操纵指令》中，直接内幕人（与间接内幕人在主观上“全面了解事实”时才构成内幕交易罪。虽然“全面了解事实”仅是指“内部人明知进行交易所依赖的信息是内幕信息而已”，而且也不要求“对构成内幕信息的所有要件和事实有全面的了解”盛学军主编欧盟证券法研究[M].北京法律出版社.2005,188.，但该指令给交易人提供了主观抗辩的宽泛机会，各国监管机构无法利用客观的交易行为证明交易人的主观恶性，易造成现实追诉的困境。2003年MAD中，删除“全面了解事实”的规定，仅要求追诉方证明行为人的交易行为在客观上符合内幕交易的特征即可张小宁证券内幕交易罪研究[M].北京中国人民公安大学出版社.2011,204.。盛学军主编欧盟证券法研究[M].北京法律出版社.2005,188.张小宁证券内幕交易罪研究[M].北京中国人民公安大学出版社.2011,204.。日本在新修订的相关法律中对企业内部信息管理和内幕交易预防提供了指导和规范,逐渐将不正当交易行为的事中、事后追究转为事前遏止。在企业治理结构和信息管理体制的构建等方面做出改进,以在微观上应对更为激烈的企业竞争,在宏观上构建一个更为公平的资本市场赵晨志.中日内幕交易认定和预防制度比较研究[D].导师：李贤武.长春工业大学,2017.。赵晨志.中日内幕交易认定和预防制度比较研究[D].导师：李贤武.长春工业大学,2017.2.我国的研究现状我国对于内幕交易主体的界定依赖于传统受信义务理论下的“身份因素”和私取理论下的“手段标准”,我国《证券法》中关于内幕交易主体范围的规定应以市场法益为中心,采用平等接触理论,这样基于市场路径下的内幕交易主体认定,不再局限于行为主体是否负有受信义务,仅依据是否知悉内幕信息仍加以非法利用的行为事实来判断证券内幕交易主体范围之探讨[D].导师：杨姗.西南政法大学,2016.。证券内幕交易主体范围之探讨[D].导师：杨姗.西南政法大学,2016.张宠等人比较了内幕交易违法所得认定的域外理论与实践,对拟制所得法、实际所得法两种常见的认定方法进行了深入分析,认为实际所得法虽然操作简单,但由于交易时点的不同,可能导致违法所得的认定并不准确；而拟制所得法在实践中需要考虑市场波动情况,对违法所得认定存在技术性的难题。拟制所得法在对内幕交易违法所得进行认定时更能在保障公平的前提下着重惩罚性功能张宠.论内幕交易违法所得的认定[D].导师：张保华.北京交通大学,2016.。张宠.论内幕交易违法所得的认定[D].导师：张保华.北京交通大学,2016.如何构建证券内幕交易认定标准,是我国立法至今未能解决好的问题。而英美法系国家的立法则比较成熟,分别适用"利用标准"、"知悉标准"、"折中利用标准"和"折中知悉标准"解决内幕交易的认定难问题马其家.我国证券内幕交易认定标准的构建[J].吉林大学社会科学学报,2010,(05):154-157.。喻琼等指出，国内外关于知悉要素的一般规范,界定知悉的内涵,辨析“推定知悉”与“推定利用”喻琼.论知悉内幕信息的认定[D].导师：肖伟.厦门大学,2014.。马其家.我国证券内幕交易认定标准的构建[J].吉林大学社会科学学报,2010,(05):154-157.喻琼.论知悉内幕信息的认定[D].导师：肖伟.厦门大学,2014.国内外有关推定的研宄成果众多，而对于推定的界定、性质、效力、适用范围等仍众说纷纭。有学者认为，推定是法院和评论者用来描述规制一种证明过程诸规则的术语，这种证明过程是在一个已证明的事实A——导致推定的事实，和在另一个推定的事实之间创设的一种特定法律关系。参见[美]罗纳德J艾伦，理查德B库恩斯《证据法文本、问题和案例》，北京高等教育出版社2006年版。有的学者则认为，“所谓推定，乃指由法律规定或者由法院按照经验法则，从已知的前提事实推定未知的结果事实存在，并允许当事人举证推翻的一种证据规则。”参见[美]罗纳德J艾伦，理查德B库恩斯《证据法文本、问题和案例》，北京高等教育出版社2006年版。刘金友：《证据法学》，北京中国政法大学出版社2003年版263页。本文的研究方法及研究内容1.本文的研究方法（1）文献研究法。通过在维普、万方等网络数据库查阅参考相关文献，根据文献的年限远近程度进行实用性梳理，根据文章表达侧重点不同进行分类归纳，进而对“非警务”活动的概念、特点、成因等要点进行分析提炼；（2）案例分析法。以公安一线部门的实际工作为例，结合本人自身工作经验，选取实际工作中具有代表性的案例进行例证分析，呈现日常的非警务活动主要特点。（3）规范研究法。2.本文的研究内容本文研究内容如下：首先，详细比较了我国和美国关于“知悉内幕信息”认定的现状。其次，，针对内幕交易认定相关的法理依据进行了研究，包括获取或不公平理论、信托义务理论、非法盗用理论。第三，针对推定规则的引入进行了研究，展开了法律推定与事实推定的辨析，并给出了在证券行政执法领域中有关知悉内幕信息认定的实践状况。第四，针对在行政审判中有关知悉内幕信息认定的实践状况进行了分析。第五，提出了内幕交易中“知悉内幕信息”认定的分析与建议，包括引入推定规则的条件、推定的适用范围分析、关于举证责任的建议、关于证明方法的建议关于证明标准的建议等。最后，对全文进行了总结和展望。

二、我国和美国关于“知悉内幕信息”认定的现状（一）我国知悉内幕信息认定的立法状况内幕信息日益显现“产生源头多元化、传递层级化、披露弱效化”等难以管控的趋势，使得证券行政执法与刑事司法于知悉认定中不断遇到新的特殊“挑战”，相关立法应运而生。其中兼具创新及争议的立法探索，当属《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》和《最高人民法院、最高人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》。1.《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》为解决当前审理证券行政案件中比较突出的证据问题，最高人民法院于2011年7月13日下发了《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》（以下简称《纪要》），对此类案件审理的特殊证据规则进行了一定程度的探索。关于内幕信息知情人。知情人的法定范围的明晰，是知悉内幕信息认定实践中重要的法律准据。我国立法先后于《证券法》《认定指引》中对其法定范围作出相关界定。《纪要》进一步对其予以扩大解释，与内幕信息知情人有密切关系的人，在内幕信息公开前与内幕信息知情人或非法获取内幕信息的人联络、接触的人，可以认定为内幕信息知悉人。关于举证责任。《纪要》第一条采取概括和列举相结合的方式，坚持被告负举证责任的基本原则下，确立了在行政诉讼中通过推定的方式适当向原告、第三人转移部分特定事实的证明责任。上述规定将为知悉认定实践提供新的执法思路，为进一步有力规制证券不法行为注入火力。“合理说明”条款的制定，将能做出合理解释的被处罚人排除在内幕交易认定之外，实现举证责任的适当分配与转移的同时，维护当事人的基本权益，限制权力扩张，防止过度执法。关于认定标准。鉴于证券违法行为的多样性，《纪要》并没有明确拟定统一的证券行政案件认定标准。在内幕交易行为和上市公司信息披露违法责任人证明的此类特殊问题的认定上，《纪要》规定监管机构仅需在履行对特定部分违法行为构成要件的证明责任后，综合分析认定该违法行为，但违法嫌疑人所提供的证据能推翻认定事实的除外。这是打击内幕交易行为，提高行政执法效率的需要。实际上，这种认定方式可以理解为法院通过比较双方当事人提供证据的证明力，根据证明力具有明显优势的一方当事人提供的证据认定案件事实，倾向于“明显优势”认定标准。2.《最髙人民法院、最髙人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》2012年3月29日，《最高人民法院、最高人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》公布，就办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件的若干具体问题进行解释，为应对日益涌现的司法难题提供法律依据。关于内幕信息知情人。《两高解释》对《刑法》第180条第1款规定的“证券、期货交易内幕信息的知情人员”及“非法获取证券、期货交易内幕信息的人员”予以细化。《两高解释》第1条下列人员应当认定为刑法第一百八十条第一款规定的“证券、期货交易内幕信息的《两高解释》第1条下列人员应当认定为刑法第一百八十条第一款规定的“证券、期货交易内幕信息的知情人员”：（一）证券法第七十四条规定的人员；（二）期货交易管理条例第八十五条第十二项规定的人员。第二条具有下列行为的人员应当认定为刑法第一百八十条第一款规定的“非法获取证券、期货交易内幕信息的人员”：（一）利用窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的；（二）内幕信息知情人员的近亲属或者其他与内幕信息知情人员关系密切的人员，在内幕信息敏感期内，从事或者明示、暗示他人从事，或者池露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关旳证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的；（三）在内幕信息敏感期内，与内幕信息知情人员联络、接触，从事或者明示、暗示他人从事，或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的。关于认定方法。《两高解释》进一步规定，在司法过程中，可依据涉案嫌疑人的客观行为等客观证据与内幕信息敏感期之间的契合度，特定主体无正当理由、无正当信息来源的“相关交易行为明显异常”等因素来印证和认定当事人的主观知悉状态。就“交易行为明显异常”而言，第三条规定：“本解释第二条第二项、第三项规定的‘相关交易行为明显异常’，要综合以下情形，从时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面予以认定……”上述法律规定中，用词为“认定”，而非是“推定”。由此可知，在“推定”规则纳入内幕交易认定的诸多呼声下，该刑事案件司法解释并未引入“推定”规则，而是根据具体案情及相关证据链条，予以综合评价判断。上述两部规定，是近年来我国证券执法、司法领域对知悉内幕信息认定实践问题的总结、反思、思变与突破。上述规定的有效实行将一定程度上为知悉内幕信息的现实认定提供便利，提高内幕交易案件的惩罚效率。然而，质疑声却也此起彼伏。一方面，《纪要》是最高人民法院会同有关部门召开专题座谈会，对证券行政处罚案件中有关证据审查认定等问题所形成的共识，是法院实际工作中的指导性意见文件。严格意义上，其没有实际法律效力，不具有普遍适用性和法律强制执行力，更不能直接作为执法、司法的依据。另一方面，举证责任分配的突破以及“推定”规则的引入运用，契合强力规制内幕交易趋势的同时，却很可能使无辜的正当市场参与者陷入“自证无罪”的险境。而且知悉的推定从法理上讲，是一种事实的证明。实际上是基于一个已知的事实去推定出一个未知的事实。但是在过程中可能存在着错误。因为现实中确实存在一定程度的偶然性、巧合和小概率的意外事件。而且对于知悉的推定本身就是从已知到未知，本来就是基于一种常态。而现在要处理的正是一种非常态下的意外事件，证监会如何去排除当事人抗辩的合理性？这其实是一个更难的问题亟待解决。（二）美国知悉内幕信息认定的立法状况1.证明方法在证明方法的问题上，美国证监会和联邦法院在执法与司法实践中形成了一系列无争议的判例。在美国，证明当事人“知悉”的证据，既可以是直接证据，也可以是环境证据。关于环境证据在一般案件中的效力，早在1954年，联邦最高法院的判词就认为，“环境证据本质上与直接证据并无区别”。Hollandv．UnitedStates,348U.S.121，75S.Ct.127,99L.Ed.150[1954].2003年，联邦最高法院Thomas大法官宣称，“不但仅有环境证据是可以的，而且，环境证据甚至比直接证据还要确定、可信和具有说服力。”DesertPalace,Inc.v.Costa,537U.S.1009(6/9/03).具体到内幕交易案件，联邦法院认为，美国证监会在起诉内幕交易案件中证明有关人士“知悉”内幕信息，只要有环境证据使陪审团合理相信当事人“知悉”内幕信息，就“已经足够了”，不需要当事人的“承认”。Hollandv．UnitedStates,348U.S.121，75S.Ct.127,99L.Ed.150[1954].DesertPalace,Inc.v.Costa,537U.S.1009(6/9/03).Thomaso.Gorman,Isevidenceofcontactsfollowedbytradingsufficienttoinferandprovetippinginaninsidertradingcase?The“plusfactor”rule,SecuritiesRegulationLawJournal,Volume34Number3,Fall2006.SECv.UnifundSAL,910F.2d1028(2dCir.1990).关于此问题，有一段被反复引用的美国证监会执法部高级官员于1998年的表述：内幕交易案件中很少有直接证据，不存在“正在冒烟的枪”或者其他物理证据科学地指证违法者；除非内幕交易者以某种形式承认其知悉内幕信息，调查者与事实认定者不得不面临把支离破碎的信息拼凑在一起的难题，这要求审查本来并不相关的多个事件—在餐馆会面、通过电话、当事人之间的关系、交易模式等—然后从这些事件发生的时点与周边环境合理地事实推定出被告买卖证券是得益于不正当获知的内幕信息。SpeechbySECStaff:InsiderTrading-AU.S.Perspective,6thInternationalSymposiumonEconomicCrimeJesusCollege,Cambridge,England,September19,1998,http：//www./news/speech/speecharchive/1998/spch221.htm.美国司法部的高级官员也说，内幕交易刑事案件很少通过“正在冒烟的枪”来证明，这类案件几乎全部要靠环境证据证明，也因此导致被告提出一大堆试图开脱罪责的说辞。SpeechbySECStaff:InsiderTrading-AU.S.Perspective,6thInternationalSymposiumonEconomicCrimeJesusCollege,Cambridge,England,September19,1998,http：//www./news/speech/speecharchive/1998/spch221.htm.InsiderTrading:AnotherFrontintheBattleAgainstCorporateFraud,TestimonyofMrRonTenpas,AssociateDeputyAttorneyGeneralUnitedStatesDepartmentofJusticeSeptember26.2006.2.证明标准在内幕交易证明标准上，如果是美国证监会提起的民事指控，其应负的举证责任，与其依据证券欺诈提起的其他民事诉讼一样，适用“优势证据证明标准”，不需上升到普通法上证明欺诈所要求的“清楚而有说服力的证明标准”（“明显优势证明标准”）高度；如果是司法部提起的刑事指控，则适用排除合理怀疑标准。美国证监会的执法官员指出，尽管完全使用环境证据、以排除合理怀疑标准对内幕交易者进行刑事追诉是可能的，但同时在实践中对执法工作带来了巨大挑战；事实上，在美国，取得成功追诉的刑事案件，至少部分地依赖于证人的证言配合；但是，纯粹利用环境证据由美国证监会进行民事追诉则要容易一些，因为只需达到“优势证据”的程度就可以了，而不适用排除合理怀疑标准；美国证监会发动的民事程序中，在某些情况下，可以利用“推定’，将举证责任转移至被指控者，被指控者不得使用宪法第五修正案的权利拒绝作证。而在刑事程序中，则不能使用这种“推定”SpeechbySECStaff：InsiderTrading-AU.S.Perspective，6thInternationalSymposiumonEconomicCrimeJesusCollege，Cambridge，England，September19，1998，http：//www.sec.gov/news/speech/speecharchive/1998/spch221.htm.。比如，在最近查处的帆船基金内幕交易特大案件中，时任高盛公司与宝洁董事的RajatK.Gupta被指控将这两家公司的季度营业收入信息以及巴菲特旗下的BerkshireHathaway公司拟对高盛公司巨额投资的内幕信息，泄露给帆船基金案的主犯，后者从事了内幕交易。这是美国证监会根据Dodd-Frank法案授权，首起对与其规管对象无关的人员谋求行政处罚的案件。但是美国证监会并未将他移送司法部进行刑事追诉，而是于2011年3月初提交给行政法官、按行政处罚程序处理。面对外界疑问，美国证监会的执法人员解释称，之所以这样做，是因为行政处罚程序的证据要求要低一些，比较容易达到。SpeechbySECStaff：InsiderTrading-AU.S.Perspective，6thInternationalSymposiumonEconomicCrimeJesusCollege，Cambridge，England，September19，1998，http：//www.sec.gov/news/speech/speecharchive/1998/spch221.htm.AndrewRossSorkin，CuriousAccusationsInS.E.C.'SInsiderCase，2011年3月7日，纽约时报。3.附加因素规则在环境证据达到何种程度才足以“事实推定”出存在传递行为、交易行为人通过传递而“知悉”内幕信息这一问题上，联邦法院的判例产生了明显分歧。第十一巡回法院认为，只要有证据证明当事人之间有“接触”，接触后有了“交易”，就可以事实推定出内幕信息的传递。确定这一原则的是SECv.Adler和SECv.Ginsburg两个判决。但是，其他联邦巡回法院并不赞成此观点。它们认为，仅有“接触”并“交易”的事实是不够的，要证明内幕信息的传递，还必须有更加细致的、足够的“附加因素”，如果缺乏足够的“附加因素”，关于内幕信息传递的认定，只能算是“怀疑”或者“推测”，而不构成认定内幕交易所需要的“事实推定”。这就是“附加因素规则”。联邦巡回法院最早在SECv.Truong案中明确了这一规则，在其后的SECv.Goldinger、SECv.GonzalezdeCastilla案中依据该规则判决美国证监会关于内幕信息传递的证据不足、事实推定不成立，在SECv.Warde、SECv.Sargent、SECv.EuroSecurityFund民事诉讼和U.S.v.Zarrabee刑事诉讼中判定有充足的“附加因素”证明内幕信息的传递。曾任美国证监会高级调查官员的证券诉讼律师ThomasGorman认为，与第十一巡回法院的判决相比，“附加因素规则”更符合打击传递型内幕交易的实际，也更能获得投资者对政府部门执法水平和执法公信力的认同。Thomaso.Gorman，Isevidenceofcontactsfollowedbytradingsufficienttoinferandprovetippinginaninsidertradingcase?The“plusfactor”rule，SecuritiesRegulationLawJournal，Volume34Number3，Fall2006．我国有学者对“附加因素规则”进行了关注与介绍，参见马其家：《美国证券法上“附加因素”规则及其启示》，载于《东北师大学报》（哲学社会科学版）2010年第6期。4.“附加因素规则”的内容根据美国证监会的查处实践和联邦法院的判决，凡是可以取得的、能够支持内幕信息传递证明的证据，都可以纳入“附加因素”的范围。案情不同，“附加因素”的内容也会有所区别，应当对所有已经收集在案的“附加因素”证据进行甄别、比较、分析、印证，综合评价、衡量之后，做出这些因素是否足以支持存在内幕信息传递的事实推定。从现有案例看，“附加因素”包括但不限于以下几类：(1)交易上的异常情况。这类因素在综合判断中居于首要地位，而且其所占比重越来越明显和重要。(2)内幕信息传递者和受领者的固有关系，在交易行为发生前后的接触及其异常情况。(3)当事人接触过程与交易行为的吻合情况。(4)当事人在案发前刻意掩盖接触情况与交易行为的举动，在案发后抹除证据痕迹、销毁证据材料的企图与举动，以及当事人接受调查时存在不能自圆其说、前后矛盾或者蓄意隐瞒、欺骗的情况。这类因素在法院与陪审团考量时占据了非常重要的地位。正如美国证监会执法部所说，被告在调查过程中不实的开脱性解释经常导致案件的成功检控。(5)当事人之间在交易前后的资金往来及其异常情况。

三、内幕交易认定相关理论获取或不公平理论获取或不公平理论主张证券市场上所有投资者对信息的获取和使用享有平等的权利。这一理论来源于美国20世纪60年代关于内幕交易的Cady,Robert&CO.行政案。该案中,SEC主张:“(知情人的)义务基于两个主要因素:首先,存在某种关系,使其可以直接或间接地获取信息,而该信息应该仅能为了公司的目的而使用,不能用于任何个人的利益;其次,存在实质的不公平,因其明知与其进行交易的对方无法得知该信息而利用该信息获取利益。”④此处的“义务”是指“或披露(信息)或放弃(交易)”(DiscloseorAbstain)的义务。这就是获取或不公平理论的渊源。依据这一理论,只要某人基于某种关系,通过直接或者间接的途径获取了只能为了公司的目的使用的某种信息,同时他又明知其潜在的交易相对方无法得知该信息,他就产生了“或披露(信息)或放弃(交易)”的义务,也就是说,他成为了知情人。如果他利用该信息进行证券的交易,那就存在实质上的不公平,此知情人也就违反了其所负的义务,也就应承担责任。上述理论界定的知情人的范围相当广泛,只要是能够基于某种关系直接或者间接地获取可以以之在证券交易中牟利的信息的人,就是知情人。因而知情人不限于公司的内部人员,也不一定负有某种约定的义务。这一理论对知情人的界定过于宽泛而且其法理基础比较薄弱,因而后来逐渐势弱,为信托义务理论所替代。信托义务理论信托义务理论认为,内部人(Insider)包括传统的内部人和推定的内部人(ConstructiveInsider)。传统的内部人就是指上市公司的内部人,包括公司的董事、控股股东、高级管理人员以及其他可能通过职务关系接触内幕信息的雇员,因为公司和他们之间有着信托关系,或者是公司给予他们以信任而使二者之间形成了信任关系,因此他们负有信托义务,因而就负有或披露或停止交易,也即不得从事内幕交易的义务。推定的内部人指由于某种商业关系或市场关系而可能从上市公司处获取内幕信息的人,包括上市公司的服务方比如与公司签订服务合同的律师、会计师、证券承销商等,与上市公司有商业关系的自然人或法人比如合伙人、供应商、客户等,与上市公司有其他紧密关系的自然人或法人比如上市公司的关联公司(其中包括其控股公司、子公司等与其有资本关系的公司)。因为上市公司和这些推定的内部人之间也往往有信托关系,或者上市公司给予了这些推定的内部人以信任(Confidence)因而使二者之间形成信任关系,而且这些推定的内部人往往以某种明示或暗示的方式对基于这种信托关系或信任关系产生的信托义务表示认可。他们有义务只为公司的利益使用他们基于信托关系或信任关系获得的信息。需要注意的是,推定的内部人中的法人所负的信托义务同样也可以延伸至其内部人(指传统的内部人)和服务方。非法盗用理论这一理论也称为不正当利用理论,起源于齐瑞拉案中首席大法官伯格的异议意见。他认为,盗用非公开信息者有披露此信息或不做交易的绝对义务11。这就是非法盗用理论的来源。后来出现的一些案件客观上提出了适用非法盗用理论的要求。如UnitedStatesv.Newman案中,一个投资银行的职员Newman盗用关于计划中的收购兼并的信息进行针对被收购的目标公司的证券的交易并获利,而该银行是为计划收购目标公司的公司服务的。这样Newman对目标公司没有任何义务。审判中第二巡回法院没有遵循伯格大法官的思路裁判此案,而是提出了一个新的观点:被告的行为构成了对信息源泉人的欺诈,因为如果要用Section10(b)和Rule10b—5来制裁此种行为,就需要认定此种行为构成欺诈。从此理论界纷争不已。因为要证明此种行为构成欺诈,就要证明信息源泉人因内幕交易行为受到损害,这一点一般而言是不明显也即很难证明的,所以只能勉强地认为此种行为满足Rule10b—5第3项中“`与买卖证券有关的'……`对任何他人的欺诈或欺骗行为、做法或商业行动'”的要求。非法盗用理论是用来补充信托义务理论的不足的,针对的对象是通过某种途径知悉了内幕信息但却对公司不负有信托义务的人。可以说,美国法律上这部分人从事内幕交易的法律责任的法理基础还不太清晰.概括起来,可以认为,在美国法上通过某种关系知悉内幕信息而又因此种关系负有信托义务的人是知情人;另外一些通过某种途径获取了内幕信息而又不负信托义务的人,也负有不利用内幕信息获利的义务。后一类主体也包含于内幕交易的行为主体。美国法上关于内幕交易的规制理论,涉及到普通法、衡平法和联邦法的关系,地区法院、巡回法院和最高法院的关系,以及不同的时代和证券市场上内幕交易行为的不同态势对法律的不同的要求,是相当复杂的,而且美国的学者们和法官们自己就一直在争论不休。但总的来看,美国关于内幕交