药业公司股票研究报告样本

汇报标题：海正药业(600267)制剂出口突破在即，制剂内销厚积薄发-09-0709:41:30

1.她克莫司胶囊经过欧盟认证，制剂出口突破在即。8月26日，企业和西班牙CINFA共同研制开发她克莫司胶囊取得欧盟上市同意。我们估计到她克莫司胶囊能占据欧洲市场份额10%。按研究员：徐昊

所属机构：国全部证券汇报标题：海正药业(600267)产业升级立即实现，销售革新拉动内销-09-0617:44:17含有国际视野和经验新高管加入企业引入了两个含有丰富行业经验高级管理人员。朱天民担任企业副总裁，主管研发。其原先供职于美国惠氏研发部，在从之前工作和学习中积累很丰富化学合成、生化技术和分析技术经验。吕有才关键管理企业供给链。其在GSK等企业长久担任相关工作，含有从中国到全球范围管理经验。我们认为这两位高级管理人员加盟将加强企业国际化战略，深入率领从API供给向合作开发等更高阶段前进。

药品降价对抗肿瘤板块影响不大企业认为药品降价势在必行，高毛利率抗肿瘤药品售价也会下调。

不过现在对于海正这个影响并不严重。因为企业抗肿瘤药收入65%来自API，甚至能够在企业更优异成本控制下，深入提升毛利率。至于企业已经有抗肿瘤制剂产品，其关键竞争对手是国外企业，她们承受价格压力更大。企业现在正在加大了原有产品营销投入能做到以量补价。而且老产品成本控制仍然有较大潜力能够应对部分降价压力。

另外，企业凭借研发优势和产品贮备，会陆续有新产品推出。新产品将在定价上有一定优势，从而加强抗肿瘤制剂整体盈利能力。

营销模式改变，合理利用资源企业认可产品内销是自己短板，将用3-5年建立自己中国销售体系(1200人左右，实现人数翻倍)。企业将在年内建立省级分企业，改革以前以医药代表分品种分科室公关，从而开始以省为单位全产品全医院全科室营销战略。这能够整合企业营销资源，处理长久来因产品种类较多而分散了营销资源弊端。现在上海分企业已经建立，销售额从80万到130万，再到现在180万，逐月增加。

海外合作结果巨大，中国合作步步深入在对外合作方面，企业现在较为重视合作研发模式。和西班牙CINFA企业在她克莫司上成功合作帮助企业进入了欧洲市场(估算为7亿美元市场，份额可能在20%)。也间接打开了南美等发展中市场。

对内合作上，企业和军事医学科学院合作深入。早先企业在北京和军事医学科学院合作成立了单抗试验室，并有院士参与合作。09年，双方又合作建设了一个新试验室关键研究环境和放射性问题。09年企业也购入了2个抗辐射产品，其中一个含有较大潜力。另外，军事医学科学院将在浙江省建立一个分支机构，为东海舰队提供保障，主攻疫苗、抗病毒药品等方向。我们认为军事医学科学院强大研发能力对企业有很大促进作用，能开辟出另一个独具特色业务板块。而且，企业很有可能成为军事医学科学院等机构产业化一大平台。

三条新注射剂生产线亮点显著此次提出定增方案所投入三条生产线均为注射剂，分别是细胞毒抗肿瘤药、培南类抗生素和抗结核类药品注射剂，规格较高(符合cGMP标准)，均为是专线专用，有较强特殊性。而且在设计时就考虑了全隔离和半隔离，实现了人药分离。该种生产线中国还是唯一，将能为军事医学科学院等机构提供封闭体系生产平台，如细胞毒类及免疫抑制剂等产品。类似产品生产线，部分国家审批有所限制，将可能成为海正出口对象。其中，培南类注射剂生产线现在中国极少。据估量企业现在产能远不能满足市场需求。盈利估计企业伴随富阳项目不停投入生产，产能瓶颈将逐步缓解，产品系列将得到拓展。富阳高标准生产线将能成为承接国际企业转移生产理想平台。我们认为企业基础面不停向好，产业升级立即实现，中长久盈利增加有保障。如不考虑此次定增摊薄，我们估计企业-年eps为0.78、1.13、1.53元(CAGR为40%)。如年增发(6100万股)，则摊薄后年eps为1.00元。我们给企业6个月目标价格40元，对应年pe40x，给企业“增持”评级。研究员：姚杰

所属机构：光大证券汇报标题：海正药业(600267)出口和内销齐头并进-09-0111:14:00我们近期参与了海正药业股东大会，而且和管理层就企业未来发展战略作了交流。企业未来关键看点还是制剂出口，同时中国制剂战略地位也在逐步提升，我们认为海正是中国最具国际化特色研发驱动型企业，是原料药产业升级领军者，维持长久“推荐”评级。

调研关键点：

非公开发行股票预案顺利经过。经股东大会表决，企业非公开发行股票预案顺利经过，此次融资将降低企业资产负债率，降低财务费用，并为富阳制剂基地建设奠定了坚实基础。

制剂出口稳步推进。制剂出口主导产业升级是我们看好海正最大理由，在欧洲上市首仿产品她克莫司胶囊有望带来不菲收益(维持年将占据10%欧洲市场份额，增厚EPS0.09元判定)。继她克莫司以后，还有多个品种将进入欧盟制剂申报，欧洲市场现在是企业制剂国际化主攻方向，向美国FDA申报ANDA则是下一步工作关键。

海正制剂出口优势。企业关键优势还是表现在技术层面：原料药和制剂一体化、高规格抗肿瘤注射剂生产线(因为细胞毒性大，国外极难审批经过)和多年积累发酵半合成技术；和印度等关键竞争对手相比，中国基础建设和资本市场融资环境全部更为完善。

在国际化方向上，海正药业无疑是中国化学制药企业标杆，未来几年内，将有一批中国企业能够达成美国或欧盟制剂GMP标准，进入国际市场。这一过程将带来企业盈利快速增加，我们认为，在这一时期能够给很高估值(参考印度企业在转型期估值水平，参见《三年不飞，一飞冲天，海正药业深度汇报》等)

国家对出口给很高重视。据了解，工信部将确定3-5家企业做制剂出口样板企业，给一定补助。另外，假如能做到出口，对中国同类产品销售也会有促进作用。

加大人才引进力度。企业近期从海外招聘了两名高管，均在国际大型制药企业(惠氏和葛兰素史克)有多年工作经验，分别主管研发和供给链管理。高端人才引进，对企业增强研发实力和规范管理起到了主动作用。

中国制剂业务战略地位提升。为了在转型期内保持业绩稳定增加，企业将继续加强中国制剂业务，尤其是营销。在继续主动开发新品种基础上，企业拟在三年内将医药代表人数扩大到1200-1500人，并学习外资企业营销模式，建立省一级销售分企业，在地市一级实现全品种、全医院、全辐射。中国制剂业务加强，将促进企业业绩快速增加，为制剂国际化提供投资安全边际。

盈利估计。我们预估企业-年EPS分别为：0.74、1.06和1.47元，制剂出口和中国制剂增加全部将驱动企业快速成长，维持长久“推荐”评级。研究员：王晞

所属机构：兴业证券汇报标题：海正药业(600267)仿制药国际化领袖，引领产业升级时代-08-2917:40:42投资关键点

年以来，我们公布了多篇汇报关键推荐海正产业升级带来投资机会，这些见解被市场逐一验证。现在，伴随企业她克莫司胶囊在欧洲成功上市，我们认为未来几年制剂出口将给海正带来高速增加。

制剂出口时代来临。我们认为，中国化学原料药产业黄金时期已经过去，后原料药时代，以制剂出口主导产业升级将成为主流。适逢其时，海正作为中国原料药企业产业升级领导者，将迎来历史性发展机遇。

制剂出口驱动高速增加。她克莫司作为首仿药在欧洲上市，将给企业带来不菲收益；后续还有大量仿制药将在美国上市，有望重演Ranbaxy在1999-年高成长历程。制剂出口驱动高速增加，将给投资者带来丰厚回报。

现有业务提供安全边际。海正现有原料药和中国制剂业务还在连续增加中，仿制药在海外上市，有利于提升中国制剂产品定价权，给投资者提供了足够了安全边际。

盈利估计。我们上调了盈利估计，预估企业-年EPS分别为：0.74、1.06和1.47元，制剂出口爆发将驱动企业业绩高速增加，且存在超预期可能性。我们认为企业现在165亿市值，上升空间巨大，给长久“推荐”评级。研究员：王晞

所属机构：兴业证券汇报标题：海正药业(600267)事项点评，步入“产业升级”收获期-08-2611:27:43

8月25日海正药业公告1：海正和西班牙Cinfa共同研制开发她克莫司胶囊取得欧盟上市同意，成为欧盟市场唯一一个取得审批她克莫司仿制药。

8月25日海正药业公告2：海正和军事医学科学院毒物药品所在北京签署《相关共建防化药品研发中心协议》，由双方共同组建防化药品研发中心。

我们见解：合作开发模式是制剂协议定制高级模式，是最有利于也是最靠近生产企业独立出口制剂，是产业升级过渡时期优选模式。因为缺乏规范市场销售渠道，中国药企现在做得最多是在主动认证基础上，寻求多种国际合作(协议定制、合作开发)以间接出口制剂。作为过渡阶段业务模式，我们认为不应该被低估。海正药业和西班牙Cinfa合作开发她克莫司胶囊出口欧盟，意义和实质兼具，首先实现制剂出口规范市场，其次她克莫司良好市场情景使得企业业绩受益匪浅，且存在超预期可能。经过3年战略转型，海正已走出靠单业务板块支撑发展和由此造成业绩波动，并将迎来全球化学制药由原料转移到制剂转移历史机遇，多年贮备项目和国际合作将使企业逐步进入“产业升级”收获期，中国制剂销售力度加强也将使盈利能力深入提升。维持“推荐”投资评级，我们上调业绩8%左右，企业已进入高速成长久，提升十二个月期目标价至34~36元研究员：贺平鸽

所属机构：国信证券汇报标题：海正药业(600267)FK506欧盟首仿获批，制剂出口又一里程碑-08-2609:38:59企业成为欧盟她克莫司首家获批上市企业。FK506(她克莫司)是一个含有抑制细胞生长作用免疫抑制剂，专利药企业是日本安斯泰来(Astellas)。FK506是重磅药品，年全球销售额19.08亿美元，近五年复合增速14%，欧洲09年销售额7.02亿美元，近五年复合增速5%。美国市场已经有三家仿制药企业获批上市，海正现在是欧盟唯一一家获批上市仿制药企业，意味着海正及其合作伙伴将和专利药企业在欧洲共同分割市场，企业产业升级迈上新台阶。

企业FK506在欧盟应能取得较大市场份额。美国药品专利到期前，仿制药企业通常会追求挑战专利以取得180天独占，上市后4-6周市场拥有率可高达成80%。比如：辛伐她汀美国专利到期，TEVA仿制药取得180天独家销售权，在专利到期两周内，TEVA取得了近60%市场份额；非索非那定在仿制药上市5周后，50%和40%市场分别由Teva和授权仿制药企业Prasco瓜分。海正FK506在欧盟27国首仿，类似美国180天独占，欧洲国家医保多采取招标，进入其严格准入门槛药品，价格孰低优先，FK506作为首仿药上市：相对专利药价格降低、首仿又享仿制药市场独占，应能取得较大市场份额，通常招标多在年初，所以对海正盈利贡献应在年。

中性假设下增厚年EPS0.44元。我们对海正FK506制剂欧洲销售进行了敏感性分析：1、中性假设：市场份额占比30%，首仿/专利药产品价格=70%，每股增厚业绩0.44元；2、保守假设：市场份额占比20%，首仿/专利药产品价格=80%，增厚业绩0.34元；乐观假设：市场份额占比50%，首仿/专利药产品价格=60%，增厚0.63元。美国市场FK506已经有三家仿制药企业，但仿制药相对专利药价格仅下跌20%，我们认为海正FK506价格在欧洲能够乐观。

FK506是企业制剂出口又一里程碑。氟伐她汀是企业制剂出口突破，FK506首仿意味着制剂出口销售大突破，伴随富阳制剂基地建成，未来还将有更多产品规范市场首仿，和跨国药企合作也正逐步展开。我们上调企业-每股收益至0.76、1.12和1.57元(原估计0.76、1.04、1.41元)，同比增加36%、47%、40%。我们认为首仿成功，将深入提升企业股票估值，上调12个月目标价格至45元，相当于年40倍PE，维持买入评级。我们将跟踪FK506销售进展，逐步调整盈利估计。研究员：罗鶄

所属机构：申银万国汇报标题：海正药业(600267)制剂出口曙光在前-08-2511:07:23

和军科院合作将深入充实和完善研发平台。企业现在拥有API原料药及避工艺专利研发、基因工程药品研发、创新药品研发和制剂研发等四大研发平台，和军科院合作将介入新防化药品领域。我们认为海正在多年坚持自主研发基础上，和实力较强科研院所强强联手，有利于完善企业产品线，打造更为强大研发平台。

制剂出口迈出关键一步。制剂出口一直是海正多年来为之奋斗不懈目标，现在在经过巨大资本投入和漫长时间积累以后，企业最终取得了阶段性结果，迈出了制剂出口关键一步：继氟伐她汀以后，她克莫司胶囊也顺利在欧盟上市。假如说氟伐她汀(小品种)只是海正敲开欧洲市场大门探路石，那么她克莫司就是进军国际通用名仿制药规范市场急先锋！

她克莫司出口将带来业绩超预期可能性。她克莫司是新一代免疫抑制剂器官移类药品，原研产家是日本藤泽制药企业，现在专利已过期。该药品年在美国、欧洲和日本市场销售额高达13.5亿美元，中国市场为5.7亿元，属于重磅炸弹等级产品。之前因为Teva、Sandoz等企业生物等效性(BE)试验失败，海正她克莫司作为唯一获批仿制药在欧盟成功上市，市场前景很宽广。我们认为，明年开始，她克莫司胶囊出口有望贡献较多盈利，将带来业绩超预期可能性。

制剂出口“海正模式”曙光在前。我们在之前深度汇报《海正药业：产业升级，从梦想到现实》中，深入分析了海正制剂出口模式：依靠强大研发实力开发有壁垒品种；建设高标准制剂车间提升产能；以海外合作方法打开国际市场。她克莫司首仿成功，彰显了企业出色研发实力；和西班牙CINFA企业合作，将跨越海外销售渠道不畅关键障碍，有望在较短时间内顺利实现大规模制剂出口。企业下一步将向美国FDA申报ANDA(通用名仿制药)，未来两年将陆续有30个固体口服制剂和10-15个注射剂进行申报，对应该前市场价值是400-500亿美元，制剂国际化战略在稳步推进中，我们认为成功可能性较大。

海正一小步，中国企业一大步。多年来即使原料药企业向制剂转型产业升级已经受到了资本市场高度关注，但部分投资者对中国医药企业最终能否顺利实现制剂出口仍心存疑虑。作为中国立足于仿制药国际化排头兵，海正首次在国际仿制药规范市场成功首仿制剂重磅品种，示范效应显著，将为以后者树立信心，意义重大。星星之火，能够燎原，我们相信以后将会有越来越多中国医药企业在国际仿制药市场取得突破。

投资提议。暂不考虑增发后股本变更影响，我们预估-年EPS分别为：0.73、0.95和1.25元，我们继续强烈看好海正制剂国际化道路，维持“推荐”评级。

研究员：王晞

所属机构：兴业证券汇报标题：海正药业(600267)产业升级还看富阳基地-08-2314:55:04投资关键点：

10年中报：主营收入、营业利润分别为21.4、1.76亿元，分别同比上升17.5%、23.1%，净利润1.49亿元，同比增加40.0%，符合市场预期。营业利润率小幅提升(10H8.2%，09H7.8%)，关键原因是企业产品毛利率有所提升。EPS0.31元(一季度单季度0.14，二季度单季0.17元)。ROE6.1%，每股经营性现金流0.70元。

分产品方面：1、因为抗肿瘤类、心血管类药品市场比较成熟，增加缓慢；2、受富阳生产线投产、原料药出口拉动，内分泌药品、抗寄生虫药成为增加较快品种，分别同比增加58.5%、30.6%，毛利率也有所提升；3、抗感染药同比增加21.2%，培南类制剂专利过期，美罗培南等制剂销售很好，提升了毛利水平。

募资再次投向富阳基地：8月3日，企业公告非公开发行，拟投资项目总投资累计13.66亿元，全部投向富阳制剂出口基地，用于年产细胞毒抗肿瘤药：水针剂2,500万瓶、冻干粉针2,500万瓶、固体制剂1.6亿片粒；培南类注射剂：无菌分装粉针200万瓶、冻干粉针200万瓶；非细胞毒注射剂(抗结核病类药等)。现在富阳基地其它项目进展顺利，将成为企业高速成长基础。

制剂出口是升级关键：企业和礼来、雅来、先灵葆雅等国际化合作进展顺利；现在，免疫系统用药她克莫司片剂欧盟首仿成功，已完成注册，估计年四季度上市，有望成股价刺激性原因。

企业现在销售收入稳定，全球大量专利药过期、美国医改扩容将为新战略性发展带来机会，而制剂产业升级也将提升盈利能力，推进高速增加。我们上调企业业绩，估计、年EPS分别为0.76、1.00元，同比增加35.7%、31.3%，现在股价30.9元，相当于11年PE31倍，谨慎增持。研究员：易镜明

所属机构：国泰君安汇报标题：海正药业(600267)抗寄生虫药和内分泌药表现优异-08-0408:24:33x盈利符合预期。企业上六个月实现主营业务收入21.13亿元，同比增加19%；实现净利润1.49亿元，同比增加40%，每股收益0.31元。

抗寄生虫药和内分泌药表现突出。抗寄生虫药和内分泌药收入同比分别增加38.50%、58.51%，毛利率分别增加10.89、15.57个百分点；抗肿瘤药、抗感染药、心血管药品同比分别增加6.70%、21.18%、1.18%，毛利率分别增加-4.37、14.88、2.33个百分点。以上带动整体医药工业同比增加18.79%，毛利率提升4.80个百分点。

企业将开启非公开发行融资。企业董事会已经审议经过了非公开发行方案，拟募集资金13.7亿元，发行数量6100万股，发行价格不低于22.53元/股。募集资金投入细胞毒抗肿瘤药品、抗结核病雷菲细胞毒注射液、培南类注射液等富阳制剂基地项目。项目达产后，估计产生销售收入25亿元，净利润5.2亿元。

维持“谨慎推荐”评级。估计企业、、分别实现净利润3.69亿元、4.64亿元、6.02亿元，同比分别增加36%、26%、30%，每股收益0.76元、0.96元、1.24元。对应动态市盈率分别为36倍、28倍、22倍。给企业40倍动态市盈率估值，合理价位30.4元。企业将极大受益于国际仿制药品转移生产，是战略性投资品种。研究员：涂羚波

所属机构：民族证券汇报标题：海正药业(600267)战略布局清楚，产业升级带来超预期-08-0408:22:45结论和提议：

上六个月企业实现营收21.36亿元(YOY+17.45%)，实现净利润1.49亿元(YOY+39.97%)，每股收益0.308元，符合预期。

企业是中国原料药领导企业，多年逐步从原料药生产升级至制剂产品战略布局清楚，我们看好企业未来发展潜力，估计企业、将实现净利润分别为3.65亿元和4.65亿元，比分别增加30.13%、27.37%，现在对应PE分别为37和29倍，产业升级过程中可能带来超预期，维持“买入”提议。

上六个月业绩符合预期：上六个月企业实现营收21.36亿元(YOY+17.45%)，实现净利润1.49亿元(YOY+39.97%)，每股收益0.308元，符合预期。受惠毛利较高抗感染药，抗寄生虫药，内分泌药药增速较快，上六个月综合毛利率提升1.57%，且期内费用控制得宜，使净利润增速(39.97%)高于营收增速。

原料药和制剂齐头并进，长久发展战略逐步实现：从原料药出口到制剂出口是企业长久发展战略。自海正大力发展中国制剂业务以来，制剂在企业营业收入和毛利中占比重越来越高，制剂贡献毛利超出50%，企业改变了过去依靠原料药出口模式，实现了原料药和制剂齐头并进，国际合作加大和制剂生产线募投愈加将加速产业化升级。

定向增发投入制剂生产项目：因为企业现在本部现有制剂生产线已处于满负荷运行状态，处理产能瓶颈，企业拟非公开发行不超出6100万股，募集资金总额不超出人民币13.6亿元，用于本企业全资子企业海正药业(杭州)投资建设制剂出口基地项目。

盈利估计：我们估计/企业实现营收49.62亿元(YOY+24%)/60.41亿元(YOY+22%)，实现净利润3.65亿元(YOY+30.13%)/4.65亿元(YOY+27.37%)，EPS分别为0.732元/0.933元，对应/PE分别为37倍/29倍，维持“买入”投资提议。研究员：黎莹

所属机构：群益证券汇报标题：海正药业(600267)分产品增速分化，新品种引入或将改变-08-0315:54:181.业绩增加符合预期。上六个月，企业共实现营业收入21.36亿元，同比增加17.45%，其中医药工业实现收入10.33亿元，同比增加18.79%；医药商业实现收入10.79亿元，同比增加19.08%。汇报期内实现归属于母企业净利润1.49亿元，同比增加39.97%。上六个月业绩增速总体符合我们预期。

2.分产品增速分化。汇报期内抗感染药品、内分泌类药品和抗寄生虫类药品保持快速增加，分别同比增加21.18%，58.51%和38.05%。抗肿瘤药品和心血管药品增速放缓，汇报期同比增幅只有6.70%和1.18%。增速分化和具体品种生命周期相关。

抗感染药品增加关键来自培南制剂快速增加。因为耐药性问题日益严重，中国培南制剂正处于快速发展期，同时培南制剂有出口俄罗斯和巴西计划，我们估计培南类在未来1-2年仍有不错增加。抗感染原料药方面，因为09下六个月确定了近2亿元达菲中间体收入，我们估计下六个月抗感染药品增速将下滑。

受益全球糖尿病药品和减肥药市场快速增加，内分泌类中阿卡波糖和奥利司她原料药连续高增加。同时因为规模扩大和工艺稳定成熟，内分泌类毛利率同比提升了15.57个百分点。

抗寄生虫类以承接生产转移项目为主。上六个月杭州原料药基地投产处理了产能不足问题。我们仍看好生产转移给业务带来新增加点。

抗肿瘤药汇报期内表现通常。表柔比星注射液等老品种增加缓慢。关键原因是老一代抗肿瘤药国产替换已基础完成，企业现在已经占据了表柔比星和阿霉素二分之一以上市场份额。抗肿瘤药增加需要看新品种引入。企业在新产品方面贮备丰富。现在已取得生产批文抗肿瘤药品有：多西她赛、奥沙利铂和来曲唑等。伴随各地招标工作开启，新品种将逐步贡献利润。

心血管药品没有延续增速。我们认为去年增加关键是辛伐她汀价格回升所致。今年辛伐她汀价格总体平稳。氟伐她汀胶囊出口增加快速，但现在基数仍较低。

3.增发建设制剂生产基地。8月2日，企业董事会经过非公开增发预案。方案估计发行不超出6100万股，募集金额不超出13.66亿元。募集项目关键是制剂出口基地建设。募资项目标关键产品包含：细胞毒抗肿瘤药、培南类注射剂、抗结核病类非细胞毒注射剂三大类，关键用于诊疗重大疾病，绝大多数为全球销售额排名前三位抗肿瘤药品和呼吸系统药品。产品剂型以水针剂、冻干粉针等生产难度大、对无菌性

和纯度要求高、市场竞争对手较少、产品生命周期较长注射剂为主。我们认为该项目是实现制剂出口和产业升级必需投入。其次项目含有良好盈利能力，估计项目达产年后，每十二个月实现销售收入25.1亿元，利润总额5.2亿元。

4.盈利估计和投资评级。我们估计-EPS为0.74、0.90和1.11元，根据8月2日27.07元收盘价计算对应市盈率为37、30和24倍。企业目前估值水平合理，但企业作为中国产业升级领军企业，发展战略清楚，有望成为国际化综合型企业，我们长久看好企业发展前景，所以维持企业“短期-推荐，长久-A”投资评级。研究员：徐昊

所属机构：国全部证券汇报标题：海正药业(600267)大目标促大发展，增发投向高毛利率出口制剂-08-0314:43:04主营收入和净利润继续保持快速增加。企业今日公布上六个月财务汇报，主营业务收入实现21亿元，同比增加19%；主营业务利润18亿元，同比增加40%；净利润1.5亿元，同比增加40%。每股收益达成0.3元，继续保持快速发展态势。

自营产品毛利提升推进利润增速加紧。企业利润快速增加关键是由自有产品销售增加推进，其中自有产品上六个月收入达成10.3亿元，同比增加19%，毛利率提升4.8个百分点达成54%。五大细分产品群中内分泌药、抗寄生虫药和抗感染药收入和毛利率增加最快，其中收入增加率分别为59%、39%、21%；毛利率全部提升在10个百分点以上，分别达成57%、31%和53%，增速加紧原因是高毛利率制剂产品占比提升带动。抗肿瘤药和心血管药收入增速趋缓，分别只有7%和1%，抗肿瘤药毛利率降低4个百分点，心血管药增加2个百分点，估计未来这两大产品群将保持平稳增加。

加大营销拓展力度。中期企业期间费用率达成19.32%，同比有一定幅度提升，关键原因是企业开始进行产品和产业升级并加速向高毛利率制剂产品转移，另外企业正在自建海外销售渠道，并从代理模式向自营模式转变，从长远来看这么能够提升企业对市场话语权和医院终端产品走向把握，不过估计期间费用率未来将会提升到20%以上。

增发提升企业长久投资价值。企业同时公布增发预案公告，估计非公开发行不超出6100万股，募集资金13.6亿元投资建设制剂出口基地项目，我们认为此次增发有利于企业实现原料药到制剂产品国际化跨越，全方面提升制剂生产水平并提升企业在全球医药企业中综合竞争力，其关键投向产品为细胞毒抗肿瘤药、抗结核病类药和培南类注射药品。

盈利估计和估值。我们估计企业-每股收益分别为0.6元、0.78元和1.01元，净利润复合增加率为35%。动态PE为35倍，估值不低，不过我们看好企业未来发展潜力，制剂升级一旦成功将成为世界级仿制药巨头，所以给其“增持”投资评级。研究员：李伟志

所属机构：日信证券汇报标题：海正药业(600267)中报点评，增发助力国际化-08-0314:38:23

投资关键点：

业绩符合预期。上六个月企业营业收入21.13亿元，同比增加18.94%；归属于上市企业股东净利润1.49亿元，同比增加39.97%；扣除非常常性损益后净利润1.46亿元，同比增加41.37%；每股收益0.308元。

二季度中国制剂销售向好，提供一定安全边际。二季度中国制剂销售扭转一季度颓势，我们估量六个月收入增速达成20%，整年可能达成25%。表现最好是抗生素品种(美罗培南、亚胺培南、异帕米星)。估计在短期内，企业还要靠中国制剂销售提供安全边际。

国外用户定制生产继续推进。和雅来(万古霉素及后续产品)、先灵葆雅(恩拉霉素)、礼来(潮霉素、米尔贝肟、卷曲霉素)合作继续推进，三年后合作项目销售金额可能超出2亿元。

增发助力国际化，提升企业承接海外用户制剂订单能力。企业计划以不低于22.53元/股价格非公开增发，募集不超出136,575万元资金，用于建设制剂出口基地，建设内容为：年产细胞毒抗肿瘤药：水针剂2,500万瓶、冻干粉针2,500万瓶、固体制剂1.6亿片粒；培南类注射剂：无菌分装粉针200万瓶、冻干粉针200万瓶；非细胞毒注射剂(抗结核病类药等)：冻干粉针1,000万瓶等。项目建成后可大幅提升企业制剂生产能力，满足规范市场对高品质制剂产品需求，能够承接海外用户制剂生产订单。

富阳基地运行情况良好，产能逐步释放。自去年9月富阳基地第一条生产线投产以来，运行良好，奥利司她等产品产能得到扩大。奥利司她产能提升驱动企业内分泌类产品上六个月收入同比增加57%，投入初见成效。固体口服制剂、注射剂等生产线也将逐步完成安装并经过GMP。

风险原因：(1)富阳基地折旧压力；(2)增速很快抗生素(美罗培南、亚胺培南、异帕米星)被列入发改委成本调查目录，或有降价风险。

盈利估计、估值及投资评级：略微上调企业~EPS至0.77/1.01/1.20元，目前股价27.07元，对应PE35/27/21倍。长久看，企业连续向际化经营目标前进，短期内，未来3年增加较为确定，根据40倍PE估值，目标价30.80元，维持"增持"评级。研究员：姚杰

所属机构：中信证券汇报标题：海正药业(600267)中报点评，主营利润快速增加制剂出口仍待投入-08-0313:03:37业绩快速增加融资需求符合预期：我们认为企业利润增加基础符合预期，而且企业上六个月实现经营性现金流情况很好，为3.36亿，同比增加86%。我们估计在短期内，原料药业务仍将成为企业业绩增加关键起源。而企业制剂出口业务假如取得突破，将有效提升企业竞争力，打开企业长久发展空间；但因为出口基地建设标准高，该项业务仍处于资金投入期，此次募集资金基础在我们预期之内。

内分泌药品、兽药快速增加：在企业主营业务中，内分泌药品(阿卡波糖和奥利司她等)收入1.2亿元，同比增速58.51%，毛利率提升15.57个百分点；兽药实现销售收入1.84亿元，同比增加38.5%，毛利率提升10.89个百分点(新品种贡献增加)；抗感染药收入2.42亿元，同比增加21.18%，毛利率提升14.88个百分点(产品结构调整，培南系列等快速增加)；但上六个月肿瘤药品收入2.94亿元，同比增加6.7%，增速略低。考虑到企业原料药出口业务更为成熟，国际原料药产业转移趋势明确，培南系列、奥利司她等原料药处于快速放量阶段，估计原料药业务仍将组成企业近期关键利润增加点。

富阳制剂出口基地仍在投入期：符合FDA认证标准制剂出口仍然是企业未来关键发展方向，估计企业将依靠富阳生产基地生产平台，向FDA进行众多仿制药申请；但考虑到该基地根据国际高标准建设，周围环境保护压力较大，所以所需资金投入很大。整个富阳基地汇报期内新增投入2.4亿元左右，其中制剂出口基地项目已累计先期投入2.2亿元左右(预算13.6亿元)。此次增发假如能够顺利完成，有利于缓解企业资金压力。

中国外制剂销售决定企业长久发展潜力：我们认为，中国外制剂业务拓展是企业实现产业链一体化关键，假如成功则能大幅提升企业产品附加值，扩大企业市场发展空间。现在企业正在主动进行销售渠道和出口基地建设，其前景值得期待。

维持买入投资评级：我们维持对企业10-11年业绩估计(未考虑增发摊薄),估计分别为0.75元和0.96元。维持企业买入投资评级。

短期看好其原料药出口业务，长久期待其中国外制剂市场开拓。研究员：庄琰

所属机构：东方证券汇报标题：海正药业(600267)抗寄生虫药、内分泌药拉动增加，确定向增发股票-08-0311:19:02年1-6月企业实现营业收入21.36亿元，同比增加17.45%；营业利润1.78亿元，同比增加39.73%；归属于母企业净利润1.49亿元，同比增加39.97%。实现基础每股收益0.31元。基础符合预期。

抗寄生虫药、内分泌药带动业绩快速增加。企业关键产品销售很好，中国收入同比增加18.80%，出口收入同比增加20.13%。

分具体产品来看，抗肿瘤药销售恢复正常，实现收入2.94亿元，同比增加6.7%，但毛利率同比下降4.37个百分点；抗感染药实现销售收入2.43亿元，同比增加21.18%，毛利率同比提升14.88个百分点；心血管药实现销售收入1.63亿元，同比增加1.18%，毛利率同比提升2.33个百分点；抗寄生虫药及兽药实现销售收入1.85亿元，同比增加58.51%，毛利率同比提升10.89个百分点；内分泌药实现销售收入1.20亿元，同比增加21.03%，毛利率同比提升15.57个百分点。企业综合毛利率同比提升1.57个百分点。

新产品上市及抗寄生虫药、内分泌药销售高增加是企业收入和利润增加关键原因。

确定向增发，再投富阳基地。此次企业拟非公开发行股票数量不超出6100万股(含)，募集资金总额不超出人民币13.65亿元，发行价格不低于不低于22.53元/股。

募集资金将全部用于子企业海正药业(杭州)富阳制剂出口基地项目建设。建设内容包含：细胞毒抗肿瘤药、培南类注射剂、抗结核病类非细胞毒注射剂三大类，产品剂型为水针剂、冻干粉针等，技术壁垒较高，市场竞争对手较少。项目达产后，估计可新增年销售收入25.1亿元，利润总额5.2亿元。募投项目将深入增强企业制剂生产综合实力。

所以次募集资金项目建设期为27个月，估计将在年底建成，临时对企业业绩不会有影响。

盈利估计及评级。估计企业-年EPS分别为0.71元、0.90元和1.15元，现在收盘价27.07元计算，对应动态市盈率分别为38倍、30倍和24倍。现在估值基础合理，企业是中国原料药生产商龙头，富阳生产基地是未来利润关键增加引擎，年内还陆续有新生产线投产。现在企业还拟发行股票，维持“增持”投资评级。

诚信源于独立，专业发明价值请阅读最终一页关键研究员：彭晓

所属机构：天相投顾汇报标题：海正药业(600267)中报点评，未来发展，还看制剂业务-08-0309:48:4910H1EPS0.31元符合预期，工业毛利率大幅提升

企业10H1实现营业收入21.36亿元，同比增加17.45%；归属于母企业股东净利润1.49亿元，同比增加39.97%。ROE为6.09%，经营性现金流0.7元/股，同比大增72.03%。工业毛利率大幅提升4.8个百分点至53.94%，带动企业净利润实现快速增加。从工业细分板块看，业绩增加来自于抗感染药、抗寄生虫药、内分泌药高增加和毛利率大幅提升。

定向增发以深入加强制剂业务

拟以22.53元/股增发6100万股，募集13.66亿元用于制剂出口基地项目，在满足制剂内销基础上，经过协议定制等方法出口欧美市场制剂。募投项目标三大类药品全部是企业优势品种，市场前景看好。

新产品上市值得期待

她克莫司在欧盟独家仿制成功，估计今年9月底10月初上市。现在欧盟市场规模6亿美元，若按10%市场拥有率，80%毛利率和20%净利率算，可贡献海正收入2亿元/年，毛利1.6亿元/年，EPS0.08元(海正和Cinfa平分)。

利胆药腺苷蛋氨酸中国市场规模过3亿元，底首次进入新版国家乙类医保目录，企业上六个月取得生产批文，为中国首仿药，市场前景乐观。

维持“推荐”评级

经过3年战略转型，海正已走出靠单业务板块支撑发展和由此造成业绩波动，并将迎来全球化学制药由原料转移到制剂转移历史机遇，多年贮备项目和国际合作将使企业逐步进入“产业升级”收获期，中国制剂销售力度加强也将使盈利能力深入提升。估计10-EPS分别为0.75、0.96、1.23元，同比增加34%、28%和28%，动态PE36x、28x、22x，维持“推荐”评级，十二个月期目标价29-32元(11PE30-33x)。

研究员：贺平鸽

所属机构：国信证券汇报标题：海正药业(600267)增发加大富阳制剂基地投入，上调盈利估计-08-0309:40:12业绩高速增加，毛利率提升带动二季度利润增加加速。上六个月企业实现营业收入21.36亿元，同比增加17.4%，实现营业利润1.78亿元，同比增加39.7%；实现净利润1.49亿元，同比增加40%，每股收益0.31元，略低于我们0.32元预期，但超越市场预期。抗寄生虫药、内分泌药收入高速增加，医药工业毛利率显著提升带动利润高速增加。二季度单季实现营业收入11.22亿元，同比增加15.9%，实现净利润8288万元，同比增加45.2%，增速比一季度提升11个百分点，每股收益0.17元。企业期间费用率有所上升，每股经营活动现金流高达0.70元。

制剂收入稳步增加，抗寄生虫药、内分泌药成为原料药两大看点。①制剂方面：上六个月制剂收入3.47亿元，同比增加20.2%，其中抗感染制剂收入9300万元，同比增加67%，成为企业制剂业务增加主力。②原料药方面：上六个月原料药收入6.86亿元，同比增加18.1%，其中内分泌原料药收入1.2亿元，同比大增58.5%，驱虫类原料药收入1.78亿元，同比增加37%。

增发融资用于富阳肿瘤药等制剂出口项目。企业董事会审议经过非公开发行股票融资方案，发行数量不超出6100万股，发行价格不低于22.53元/股，拟募集资金总额不超出人民币13.7亿元。募集资金投资将全部投入富阳制剂基地建设，关键项目包含：细胞毒抗肿瘤药、培南类注射剂、抗结核病类非细胞毒注射剂三大类。估计项目达产后年销售收入25.1亿元，利润总额5.2亿元。

富阳制剂基地未来将迎来大发展，上调明后年盈利估计。短期看，企业业绩高速增加。中期看，她克莫司片剂欧盟注册成功，企业将从中大幅受益。长久看，富阳基地建设为未来五年发展打下基础。仿制药企业国际产业升级，未来三年是战略性机会，我们看好企业在全球产业转移中机遇。海正现在开发并将申报美国FDAANDA(仿制药)产品多达40个，企业年工业收入目标相比年翻三倍，达成60亿(收入复合增速25%)。我们上调企业-年盈利估计至每股收益0.76、1.04和1.41元(原估计0.76、0.95、1.18元)，同比增加36%、37%、35%，对应估计市盈率35、26、19倍，维持买入评级。

研究员：罗鶄

所属机构：申银万国汇报标题：海正药业(600267)非公开发行股票预案点评-08-0308:36:45点评：

发行概况。企业拟向证券投资基金管理企业、证券企业、信托投资企业、财务企业、保险机构投资者、资产管理企业、合格境外机构投资者和自然人等10名以内特定对象非公开发行不超出6,100万股，募集资金不超出136,575万元，这是企业继年公开增发后又一次融资(发行3,450万股，募集资金6.7亿元)。

发行价格。此次非公开发行股票发行价格不低于定价基准日前二十个交易日企业股票交易均价(25.03元/股)90%，即此次非公开发行股票价格不低于22.53元/股。定价基准日为董事会决议公告日。

募集资金项目。募集资金将全部用于富阳制剂出口基地项目，关键建设项目为：年产细胞毒抗肿瘤药：水针剂2,500万瓶、冻干粉针2,500万瓶、固体制剂1.6亿片粒；培南类注射剂：无菌分装粉针200万瓶、冻干粉针200万瓶；非细胞毒注射剂(抗结核病类药等)：冻干粉针1,000万瓶等。建设工期为27个月，项目达产后有望贡献年销售收入25.1亿，利润总额5.2亿。