第三章：业务分析

第三章：业务分析巴菲特以为，在投资的时分，要将自己看成是企业剖析家而不是市场剖析师或总体经济剖析师，更不是有价证券剖析师。巴菲特把企业分红两类：一类是〞商品〞型企业，另一类是〝特许权企业〞。你必需知道〞商品〞型企业的特征，以防止〝误踩地雷〞；也必需可以辨识〝特许权企业〞，由于这些企业将为你带来可观的财富。巴菲特以为，在投资的时分，要将自己看成是企业剖析家而不是市场剖析师或总体经济剖析师，更不是有价证券剖析师。也就是说在评价一项潜在买卖或是买进股票的时分，以企业的观念动身，权衡该公司运营体系一切的质与量的层面。行业的性质比管理者素质更重要沃伦·巴菲特被喻为〝当代最成功的投资者〞。在历史上伟大的投资家中，巴菲特以他敏锐的业务评价技术有目共睹。关于行业的选择，巴菲特尤其看重，他以为，以一个名声卓著的运营管理体系去挽救一个经济体质欠佳的企业，结果肯定是白费无功的。真正决议投资成败的是公司未来的表现：由于投资的效果是由未来而定，所以行业的性质比管理者素质更重要。毕竟，人心莫测，管理者可以〝蜕变〞，但全体行业情形普通不会那么容易变相。让凡事复杂，愚笨，是巴菲特一个座右铭，他偏爱复杂易懂，行业性质明白，有动摇收益，业绩可以预期的股票。巴菲特喜欢的企业和远避的企业巴菲特说，我们喜欢单纯的企业，他指的是资金需求量小，不会有太大变化，而且具有旺盛竞争力的绩优企业，巴菲特是个锲而不舍的企业购并者，他喜欢买进，不喜欢卖出，当然，他想买的是经过几十年岁月依然屹立不摇的企业。另一方面，关于业绩很差的公司或是有某些特质的企业，巴菲特以为远离它们方为下策。包括需求投注新投资的大型重工业；竞争剧烈，劳工本钱和资金需求不时添加的行业；以及需求提供庞大退休金的企业。巴菲特还尽量远避技术快速创新，产品一日千里的高新科技企业，这是由于他喜欢十年前就可以预知赢家为谁的投资，这在科技界基本不能够存在。以巴菲特的选股角度来看，电子科技业没有人有垄断的消费性优势，产品变化又快，所以不能够有人能维持未来十年的优势，或至少他没有决计能挑出。聪明过人的巴菲特一向谨守一个复杂的投资原那么，亦即以合理的价钱投资好公司，假设一家公司表现平平，甚至很差，即使该公司股价极低，他也不情愿投资。巴菲特偶然会以A公司与E公司为例，剖析好公司与坏公司的特质，为什么会称之为A公司和E公司?A代表极度痛苦(Agony)，E(Ecstasy)代表狂喜。巴菲特把企业分红两类：一类是〞商品〞型企业，另一类是〝特许权企业〞你无妨这么想：有两匹赛马，一匹名为〝安康〞，过去战绩辉煌；另一匹名为〝安康〞，过去战绩败多于胜，两匹马恰恰同时感染盛行性感冒，休战一年。由于这两匹马在本赛季都无法赚进半毛钱，因此他们的价值都降低，饲主为增加损失，只好出售他们，假设你是买家，你会选择哪一匹？一点也不美观出正确的选择应该是〝安康〞，你知道他实质上是一匹强壮的马，他从这场盛行性感冒中复元的机率大过〝安康〞，而且日后还能赢得赛事，为你赚进大把银子！至于〝安康〞呢？就处他复元了，未来仍能够恰如其分般地经常生病，你的投资报酬也会像他的安康状况一样——积弱不振！巴菲特把企业分红两类：第一类是安康型，这类公司的经济才干差，他称这类公司为〞商品〞型的企业，它们制造或销售相同于其他企业所制造或销售的普通性商品。第二类企业是安康型，有极佳的经济才干，例如可口可乐公司、盖可、«华盛顿邮报»等，巴菲特称这类公司为〝特许权企业〞，一个特许权企业销售强力品牌产品，或在商场上拥有共同别位，就似乎是独占事业普通，假设你想购置此特定产品或运用该公司提供的特定效劳，你只能找这家公司。于是，这家公司可以自在调升产品或效劳的价钱，以提高获利。此外，这类公司的临时经济生长潜力较佳，它们的事业景气动摇较少，当短视近利的股市形成过度反响的不利状况时，它们也有资金撑过困境。工欲善其事，必先利其器。巴菲特置信，除非你能先区分这两类企业，否那么，你将无法应用股市中短视近利所形成的错误股价。你必需知道〞商品〞型企业的特征，否那么，你能够会〝误踩地雷〞；异样的，你也必需可以辨识〝特许权企业〞的特征，由于这些企业将为你带来可观的财富。辨识〞商品〞型企业巴菲特称病弱的企业为〞商品〞型企业，这类企业销售普通性产品或效劳，独一影响消费者购置决策的重要要素是价钱。在我们的日常生活中，这类企业最复杂、最清楚的例子是：*航空公司*未加工食品〔例如谷类与稻米〕的消费者*钢铁制造者*瓦斯、自然气、油品公司*木材类*纸业*汽车制造商上述类型公司所销售的商品在市场下面临相当的竞争，通常，售价最低的公司会赢得生意。相反的消费行为也发作在水泥、木材、砖瓦、电脑的记忆体与处置器晶片〔虽然英特尔试图为其处置器晶片树立强力品牌认同〕。本钱愈低的厂商愈有空间订定击败竞争对手的价钱。这是很复杂的概念，但含义却很复杂。为维持本钱最低的优势，厂商必需继续改善制程，以维持企业竞争力，这需求投入更多资本，如此一来，便腐蚀掉原本可用于开展新产品，或并购其他企业的获利；而开展新产品或并购其他企业，往往能提升公司的基本价值。上述原理的普通情节如下：A公司改善其制程，使消费本钱降低，利润提高，于是，A公司降低其产品售价，试图争夺B、C、D公司的市场占有率。B、C、D公司末尾不敌A公司，于是，它们也仿效起A公司，改善制程，然后降低产品售价，以便和A公司竞争。在此进程中，A公司原先因改善制程而提高的利润被腐蚀掉。这种恶性循环一再重复。在经济兴盛时期，消费者的需求大于供应，汽车制造商之类的厂商获利便会上升，为因应需求添加，厂商末尾投入经费增产或扩厂。它们的股东看到公司获利激增，便要求利益分配，公司应允股东之要求而提高股利。工会看到公司这么赚钱，也会要求分一标羹，公司多半也会应允。经济荣景周期过去(一切荣景终有衰退的一天)，厂商堕入产能过剩，收缩的股利难以回降，调高的工资无法再调降，突然间，这些公司一度收缩的资产负债表末尾失血。在1990至1993年的经济衰退时期，通用汽车失血96亿美元，在严重的景气萧条时期，汽车制造业失血甚至达200亿美元，许多汽车制造商自愿关厂、降低股利，反映在股市当然是股价下挫，样子全然狼狈不堪。还有特殊事情会形成这类公司的营收提高。当年的雨果飓风横扫佛罗里达州，摧毁数千幢房舍，灾后合板的价钱一飞冲天。那年，佛罗里达州一切合板业者的生意都十分兴隆。每年夏天的旅游旺季，航空公司总是忙翻天。汽车制造商偶然也有时来运转的时分，推出的新车款遭到顾客喜爱而发明佳绩，例如克莱斯勒的迷你厢型车。在诸如此类的特殊事情中，制造商和销售商都获利颇丰。不过，市场上任何需求的添加，肯定会招致供应的添加，之后，当需求衰退时，供应过剩便会招致价钱与利润再度下降。〝商品〞型企业完全依赖管理阶级的质量与智慧。通用汽车在1999年的临时负债高达约550亿美元，远比它在1990至1999年间的340亿美元获利还要高出许多。就算不分红、不发放股利，通用汽车也无法用这10年的一切获利还清其临时负债。通用汽车的宿敌----福特在过去10年总共获利351亿美元，但该公司在1999年的临时负债却高达700亿美元，假设福特继续过去的财务绩效，大约得花20年，才干还清一切的临时负债。如此看来，这两家汽车公司并不是好的投资标的，不是吗？想像你持有相似这般临时负债繁重的公司股票，突然之间，景气荣期完毕，你想，谁会损失可观的财富？那些公司的临时负债，将变成股民的临时套牢!航空业的状况也好不到哪里去，结合航空----全世界营运状况最好的航空公司之一----在1999年的临时负债约为50亿美元，而过去10年时期，该公司总计获利40亿美元。辨识〞商品〞型企业并不是十分困难的事，这类企业通常销售其他许多企业也销售的东西，其特征包括：低利润率、低股东权益报酬率(股东权益的定义是：公司的总资产减去总负债)、难以树立强力品牌忠实度、市场上有许多消费相反产品的厂商，所属产业出现严重产能过剩、获利翻云覆雨，获利力简直全靠管理阶级有效率地应用厂房与设备等有形资产。一．低利润率与低存货周转率低存货周转率再加上低利润率，会形成很差的资本报酬率，亦即此公司基本不赚钱。高利润率加上高存货周转率，存货周转率低的企业，必需有格外高的利润率，才干够有可观的获利。假设利润不高，但存货周转率极高，异样能够有不错的获利。你无妨这么想：假定你在沙漠中摆设一个卖柠檬汁的摊位，假设一杯柠檬汁的制形本钱是1美元，假设你一杯卖100万美元，那么你不需求多高的存货周转率便能致富，只需卖一杯就行了。这就是高利润、低存货周转率的例子。你也可以一杯卖2美元，一年卖2000万杯，异样能使你发财。一个利润率很低的公司，多半是〞商品〞型企业，这种公司总是为许多效果与低利润率而苦恼。到雅虎财经网页等网站上查利润率。查询结果：伯林顿实业――纺织业1.4%可口可乐公司――饮料类16.3%结合航空――航空业4.4%微软――电脑软件业38.6%波伊西加斯凯德――纸业2.2%二．低股东权益报酬率低股东权益报酬率是显示此公司为〞商品〞型企业的好目的。美国企业的平均股东权益报酬率为12%，任何公司的股东权益报酬率假定低于此平均水准，该公司极有能够是〞商品〞型企业。巴菲特以为，缺乏高股东权益报酬率的公司不能够有真正的临时远景。查询结果：伯林顿实业――纺织业3.6%可口可乐公司――饮料类32.5%结合航空――航空业15.5%微软――电脑软件业26.8%波伊西加斯凯德――纸业10%三．缺乏品牌忠实度假定你刚购置的产品品牌没什么名望，该产品极能够出自〞商品〞型企业。除非这样的批发店存货周转率很高，否那么无法赚钱，由于销售这类〞商品〞型产品的利润很薄，必需有高销售量才干获利。四．市场上有许多消费相反产品的厂商许多消费者会招致竞争，竞争会使价钱下跌，价钱下跌形成利润率下降，利润降低代表股东获利下滑。五、有组织的劳工特别是那些在资本设备上投资可观、固定本钱很高的企业，这种情形尤其清楚。当航空公司的机师罢工时，很能够会使公司营运瘫痪，公司财务很能够在突然间少量失血，由于即使机师罢工停飞，运营与维持一条航线的本钱依然高得惊人。一家汽车制造商只需获利末尾提高，工会就会为劳工争取更高工资。在上述状况下，工会变成需索无度的〝准一切权人〞，公司股东必需继续不时地把更多利润分给他们，否那么能够会遭遇罢工，损及公司财务。六、所属产业出现严重产能过剩一个产能严重过剩的产业，除非过剩产能得以完全应用，否那么，就算市场需求添加，厂商也无法实质获益；唯有产能过剩状况消弭，市场需求的添加才干促使价钱上升。不过，当价钱上升时，少数企业的阶级总会忙于增产与扩厂，他们满脑子都是变成业界王国的愿景。市场需求与价钱的上扬，使他们口袋里麦克麦克，这些管理阶级末尾朝向梦想的愿景，他们添加消费，甚至扩建产能，岂知最终结果反证了他们的愚笨。你假想象知道一项产业能否有产能过剩的效果，无妨看看在过去5至10年间，产品或效劳价钱是上升抑或下降。在计算时，不要忘了用物价指数做调整。假定经平准后的价钱出现下降，极能够代表此产业不时存在产能过剩的效果。七、获利翻云覆雨假定公司的获利十分翻云覆雨，极能够代表该公司是〞商品〞型企业。调查公司在过去10年的净获利状况，通常就能显示该公司能否具有此特征。假定某公司过去10年的每股盈余如下，你能够就得疑心该公司属于〞商品〞型企业：年每股盈余〔美元〕19901.571991〔1.16〕盈余1992〔0.28〕盈余19930.421994〔0.23〕盈余19950.6019961.9019972.3919980.431999〔1.69〕盈余八、获利力简直全仰仗管理阶级有效率地应用有形资产假定公司的获利力简直全靠管理阶级有效率地应用厂房与设备等有形资产，而非仰赖专利权、版权、品牌之类的认证资产，你就应该疑心该公司为〞商品〞型企业。航空公司不只需投资数亿美元在一架飞机上，还得招徕搭乘的旅客，一家航空公司的获利才干来自其运用有形资产――飞机――的才干。汽车制造业也一样，它们必需投资数十亿美元盖厂房，汽车制造商运用厂房与设备等有形资产的才干，对其获利力的影响极大。安康的企业：使巴菲特致富的〝特许权企业〞特许权企业可以是一家像华盛顿邮报这样独占市场的大报，也可以是一个像通用食品这样具有强势品牌的公司。巴菲特以为，特许权企业往往可以在市场取得优势。巴菲专临时持有通用食品股份，1980年代，他将这些股份卖给摩里斯，获利丰厚。像可口可乐这样响叮当的名牌，巴菲特〝永远〞持有，舍不得卖。名牌一向具有超级的市场竞争力，这类企业享有动摇的位置，竞争者连想进入市场都很困难。巴菲特近年来特别注重于找出强势的特许权企业，他们也许名望不大，但是具有固假定金汤的市场基础。巴菲特在独占的报纸市场看到典型的特许权企业，他解释道，假设一团体握有大笔资金，他不访试试特许权企业，假设你给我十亿美元，要我让奥玛哈国度银行利润受损，或改动他在市场的位置，我可以让他们不好过，也许我不会做太多举措，但是相对会为他们制造许多费事，但是假设你说，拿这笔钱去打垮华尔街日报，我会立刻将这十亿美元奉还，虽然心有不甘，我还是会原封不动的奉还。有的企业有护城河维护，且河里有鳄鱼，鲨鱼和海盗，这就是你要找的企业，你要的是那种即使是泰山身穿盔甲也过不了的护城河的企业，企业界确实存在这类公司，但他们有时会遭到法律规范，假设我拥有奥玛哈唯逐一家水务公司，且没有遭到法律规范，我可以运营得很好。你要找的是一家未受法律规范的水公司，秘诀就在于找一家名望不大的公司，找一家默默无闻的电视台或报社，找寻独占性电视台或报社的缘由在于，大局部其它企业都要经过他们做广告，假设你拥有一个中央独一的报纸，电视台或电台，就必将拉到一定水平的广告业务。很多人事先不明白，但这就是巴菲特1970年代为什么要买华盛顿邮报公司，时代公司，耐特瑞德报，媒体将军，多元媒体，以及拥有波士顿全球报的结合出版社。检视公司能否属于〝特许权企业〞巴菲特经常以征收通行税的桥，来类比解释〝特许权企业〞的概念。身为消费者的你在不靠游泳、不乘船方式下，只能经过一座桥才得以横渡眼前的这条河，这条桥是要收费的，因此，在这条河上的这座桥就像独占或专卖事业。想想看，你假想象嚼一片箭牌口香糖，就必需向箭牌公司购置，这是一家巴菲特垂涎已久的公司。假设你寓居的大镇只要一家报社发行一份报纸，你就必需依照该报的广告订价付费，才干在报上刊登广告。巴菲特知道，这类企业的经济才干底子很好，就像是救生员一样，终究会把企业从受困的水里救出。巴菲特开展出一个概念检测方法，以检视公司能否属于〝特许权企业〞，在检视某个投资标的时，他会问自己以下效果：一、假定公司把全部净值都拿来支付股利，不留半毛股东权益，这公司还有价值吗？假定答案为〝是〞，那么，此公司极有能够是〝特许权企业〞。现在，巴菲特在投资买进汽车保险公司盖可与美国运通时，就是运用这个判别原理。事先，这两家公司都由于偶发的企业不幸事情而严重损及财务结构，使净值简直降为零。可是，美国运通发行无独有偶的美国运通卡，盖可那么是一家低本钱的公司，它们依然拥有现在使它们致富的泉源――特许权权。于是，巴菲特进场买进这两家公司的股票，并因此大赚一笔。二、假设他有数十亿美元资金，并能挑选出全美最优秀的50位经理人，他能否能创立一家公司，以和此公司竞争而成功呢？假定答案为十分一定的〝否〞，那么，此公司极有能够具有很强的特许权权。现在，巴菲特在投资可口可乐和吉列时，就是运用这个判别原理，这两家公司区分在它们所属的产业中，拥有全世界市场的支配力。说到可口可乐，每一个加油站、每一家戏院、每一个超级市场、每一家餐厅、速食连锁店、酒吧、旅馆、运动场，全都买失掉可口可乐。在美国的每一座办公大楼，你一定能在某个角落找到有可口可乐的自动贩卖机。可口可乐真实是太知名了，以致于商店和餐厅都〝必需〞贩卖它，没错，它们必需贩售它！由于假设不贩售可口可乐，它们就会损失业绩。你想，习气抽万宝路香烟的人会随便换抽别的牌子吗？有多少人每天早上运用吉列牌刮胡刀？你能随便地使那些人改用其他品牌的刮胡刀吗？再看看微软的视窗操作系统，你能轻而易举地压服某人改用别的操作系统吗？还有，我们曾经吃了几十年的麦当劳汉堡呢？假设你是所寓居的城镇里无独有偶的水公司，那你铁定赚大钱，不过，独一的费事是老百姓很早以前就曾经知道必需对供水业者采取控制措施，电力公司也一样。种种控制会使这类很赚钱的垄断性企业无法赚更多钱，你应该寻觅未受控制的水公司或电力公司作为投资标的。〝特许权企业〞由于现金流量很大，往往几近零负债。此外，这类公司往往是低技术产品的制造者，不需求精细复杂的厂房与设备，再加上市场上没什么势均力敌的竞争者，因此，这些公司的消费设备寿命很长，不需求为了维持竞争力，而继续不时翻修消费设备，或设立新厂房。通用汽车消费的是对价钱很敏感的〞商品〞型产品，因此，它必需花数十亿美元翻修消费设备或设立新的消费线，以便在市场上推出新车款，然后，大约只维持个几年，通用汽车又必需再重新设计新车款，再投资巨额翻修消费设备或设立新的消费线。相反的，箭牌公司和贺喜食品公司在过去50年大约都是运用相反的消费设备，口香糖与巧克力并不是高科技产品，制造它们的机器大约用到磨损不堪时都还不会过时呢!进一步判别公司能否具有特许权利量巴菲特发现，有一些辨识特征可协助判别公司是能否为特许权企业，以及此公司能否有足够弹力渡过股市短视近利现象形成的逆境。首先，我们把这一系列的剖析效果罗列如下：

效果一：你能指出此公司销售的特许权类型产品吗？效果二：公司过去的获利记载能否显示出微弱上升趋向？效果三：公司能否负债繁重？效果四：公司的股东权益报酬率高不高？效果五：公司能否把极高比例的保管盈余，花在维持目前的营运上？效果六：公司能否自在地运用保管盈余，以投资新事业，或买回自家股票？效果七：公司能否能在通货收缩时期很自然地调高售价？效果八：当保管盈余添加时，能否能使此公司的市值上升？诚如巴菲特所言，在投资战场上最好是当个天主教徒，细心挑选结婚对象，由于天主教徒不会轻言离婚。效果一：你能指出此公司销售的特许权类型产品吗？站在一家便利商店、超级市场、药局、酒吧、加油站或书店外，想想看，这些商店里必需贩售哪些品牌产品，才干应付顾客的需求？倘假定这些商店不供应哪些产品，其经理人会被视为很愚笨？请把这些产品列出来。如今，走进店里反省它贩售的产品，假设你看到自己立刻认出的品牌，此产品极能够是特许权类型。可口可乐，万宝路，迪士尼拥有知名品牌的公司并不用然是一个优秀企业，运营团队很能够未能充沛运用其垄断力气。因此，事先瞄准鞭个企业后，你必需末尾对此公司及其运营团队停止质与量的剖析，一项好产品或效劳只不过是你的着手点，它并不一定代表销售此产品或效劳的公司是一家优秀企业。效果二：公司过去的获利记载能否显示出微弱上升趋向？巴菲特挑选的对象是每股盈余亮丽，且出现动摇上升趋向者。买进〝特许权企业〞股票的好机遇有二：当整个股市严重下挫时，巴菲特当年就是趁这样的机遇买进«华盛顿邮报»与可口可乐；或是当瞄准的公司遭遇逆境而使事先的获利受挫时，巴菲特就是在这种机遇买进盖可落第一次买进美国运通。招致公司净利下降的不幸事情必需详加了解后，才干做出投资决策，有能够是该公司所属产业正面临循环性的衰退期，也能够是该公司的某个部门出效果。巴菲特置信，当公司面临的是单一的、可处置的效果，但股市却反响过度时，就是很好的投资时机。如今，请列出每股盈余临时绩效稳健、且出现上升趋向的10家公司：再列出每股盈余临时绩效稳健、且出现上升趋向，但在1999年出现效果的10家公司。效果三：公司能否负债繁重？巴菲特发现，每家公司的资本设备都太共同，除了所属公司外，并不适宜其他企业或团体，虽然在帐面上能够价值很高，但对他人而言，其实并没有什么价值。吉列公司在1999年的净获利是12亿美元，临时负债为24亿美元，因此，该公司只需花两年左右的净利额，就能完全归还临时负债。通用汽车公司，在1999年的临时负债高达550亿美元，远高于该公司在1990至1999年这10年时期的净利总额340亿美元。如先前所述，就算通用汽车公司把过去10年所赚的每一块钱都拿来归还临时负债，依然还不完。福特汽车公司也好不到哪里去，它在过去10年的总净利约为341亿美元，但1999年的累计临时负债，却高达700亿美元。〝特许权企业〞通常有高额库存现金，没有负债，换句话说，这类企业具有很强的财务才干以处置企业能够面临的任何效果。一个负债累累、完善保管现金的企业，能够没有财务才干渡过费事，这当然会对股价形成不利影响，甚至使投资人遭受盈余。例如首都公司当年融资并购美国广播公司，使其临时负债添加超越一倍。在这种状况下，投资人必需检视被并购的企业能否也是〝特许权企业〞〔美国广播公司是这类型企业〕。当临时负债系用以并购其他企业时，通常适用的法那么是：1．当两个〝特许权企业〞相结合时，多半是一樁良姻美缘，有两部获利机器，不用多久，便能把因并购而添加的负债降低。在这种状况下，你能够趁市场中出现坏音讯时买进，这两个〝特许权企业〞的财务才干将能改善状况。2．当一个〝特许权企业〞和另一个〞商品〞型企业相结合时，结果通常只是伟大，由于〝特许权企业〞的获利必需有以支持〞商品〞型企业的不良绩效，无法剩下多少钱，以支付由于并购而添加的负债。3．例外的情形，是一个〞商品〞型企业的管理团队用公司的现金流量，并购一个〝特许权企业〞，并在〝婚后〞舍弃原先需求现金很急的〞商品〞型事业。在这种案例下，投资人在思索应用坏音讯，以进场买进结合完成的新企业时，风险大得多，必需经过慎重剖析后才干采取举动。只需还心存疑虑，巴菲特宁可耐烦等候与张望，你也该如此。4．当一个〞商品〞型企业和另一个〞商品〞型企业相结合，结果通常是喜剧，由于两个企业都无法发生获利，以清偿负债。投资人假设应用坏音讯，及市场的短视近利现象买进，通常只会使自己的荷包遭受损失。如今，请列出临时负债总额少于目前净利水准三倍额度的10家公司：效果四：公司的股东权益报酬率高不高？巴菲特当年买进通用食品公司时，该公司的年平均股东权益报酬率为16%；他末尾买进可口可乐那年，该公司的股东权益报酬率约为33%，而且，在之前5年的年平均股东权益报酬率是25%。贺喜食品公司向来令巴菲特着迷，它在过去10年的年平均股东权益报酬率是16.7%；他入主首都公司时，该公司的股东权益报酬率是18%，1995年，他以首都/美国广播公司持股换得10亿美元，及华德·迪士尼公司的少量股权。他入主万达效劳公司时，该公司的股东权益报酬率高达40%；UST烟草公司的股东权益报酬率超越30%；甘奈特媒体公司股东报酬率为25%；麦当劳18%。巴菲特以为，高股东权益报酬率是代表公司获利才干的优秀目的。巴菲特置信，继续的高股东权益报酬率，不只代表公司运营团队有才干以目前的事业赚钱，也能运用保管盈余为股东赚取丰厚获利。所谓一向的高股东权益报酬率，系指每年都维持在15%以上，巴菲特对偶然才出现高股东权益报酬率的公司不感兴味。A公司年度股东权益报酬率199028.4%199131.2%199234.2%199335.9%199436.6%199548.8%199647.7%199748.8%199855.4%199956.0%B公司年度股东权益报酬率19905.7%19911.6%19922.8%19934.2%19942.3%19957.0%19969.4%19979.3%19984.3%19996.9%巴菲特感兴味的是A公司，不是B公司，B公司的股东权益报酬率太低了，A公司的继续高股东权益报酬率，显示它是一个很强的〝特许权企业〞。如今，请列出继续出现高股东权益报酬率的10家公司。效果五：公司能否把极高比例的保管盈余，花在维持目前的营运上？爱德格·劳伦斯·史密斯于1924年撰写的«临时投资普通股»一书。史密斯在该书中提出一个概念：实际上，只需股东权益报酬率继续高于发放的股利，并把保管的获利累加到公司的净值上，普通股就应该会继续增值。举例来说，公司的股东权益报酬率为12%，发放股利8%，保管4%，假定公司每年都这么做，其股票应该每年随着股东权益的添加，而以4%的复利增值。史密斯以为，股票价值的生长系由于公司以保管盈余停止再投资，使公司累加的资产价值提高所致。不过，葛拉罕提示我们：并不是一切公司都能把保管盈余运用于事业的扩张。实践上，大少数公司必需把保管盈余运用于维持现状，亦即翻修快过时、磨损的厂房与设备。就这些企业而言，保管盈余并不能实践提升它们的净值价值。巴菲特以为，葛拉罕对史密斯的实际所提出的见地，确实适用于大少数企业，但〝特许权企业〞却是个例外。他发现〝特许权企业〞通常不需求把保管盈余花在厂房与设备的晋级，或开展新产品，因此，可以运用保管盈余并购新事业，或是扩张获利丰厚的中心事业。它们的保管盈余不受任何担负拖累。巴菲特发现，史密斯的实际假定要成立，就必需投资于同时具有以下条件的企业：一、赚钱；二、能留住赚到的钱；三、不把一切保管盈余花在维持目前的营运上。巴菲特发现，非〝特许权企业〞对资本的需索很能够高到令公司基本无法剩下什么钱，可以投入在为股东提高财富的营运上。让我们看一个例子。假定某公司一年净获利100万美元，但每隔一年就得花200万美元翻修汰换厂房与设备，这公司其实基本不赚钱，由于每两年的200万美元获利全数花完，亦即此公司只不过到达损益平衡。巴菲特心中理想的投资对象是赚两百万美元，花在厂房与设备汰换上的支出那么几近于零。美国电报公司在分解之前，对股东而言是很蹩脚的投资，虽然公司获利丰厚，却必需投注更高的资本支出在研发与基础树立上，为应付如此高的资本需求，美国电报公司只好透过发行股票增资，及向外举债了。相反的，旗下拥有许多报纸的汤姆生出版公司，那么为它的股东赚很多钱。一份报纸在设置了印刷设备后，日后就不再需求添加什么资本支出，不会吸走股东的保管盈余，因此，汤姆生出版公司愈来愈有钱去购置更多报社，使股东愈来愈富有。这是两个对比的例子，其中一个企业不需求注入更多资本，就能使公司增值；另一个企业那么需求不时注入资本才得以生长。想像一个需求不时注入资本的企业，在面临困境时的情形，一个小效果很能够只由于公司完善资本，而演化成严重的财务性头痛效果。至于资金雄厚的企业，简直可以因应任何的困难。巴菲特想拥有的公司是产品永远不会过时、容易消费、市场没有竞争或竞争不大者。一个城镇里唯逐一份中央性报纸、一个糖果制造业、口香糖公司、刮胡刀消费者、汽水事业、啤酒厂等。请列出不须把大局部保管盈余，花在汰换厂房与设备上的10家公司。效果六：公司能否自在地运用保管盈余，以投资新事业，或买回自家股票？他置信，公司假定有运用保管盈余赚取高于平均水准报酬率的优秀记载，股东最好让公司保管一切盈余。公司能否发放股利，抑或百分之百保管盈余，全由公司董事会决议，巴菲特将十分乐见董事会决议保管一切盈余，从事更有利于公司及股东的投资运用。不过，假定公司并不太需求资本支出，但也未能提出运用资本，以取得高报酬率的展望，或是公司运营团队过去曾经运用保管盈余，但从事投资的获利绩效不彰，那么，巴菲特以为最好的资本运用方式，是发放股利或用以买回自家股票。巴菲特视〝特许权企业〞为〝赚钱的母牛〞是不需求再投入太多研发或汰换厂房与设备、取得十分丰厚的企业，最正确的〝赚钱母牛〞有才干投资或并购另一只〝赚钱的母牛〞。以烟草公司RJR与菲利普摩里斯为例。它们选择的是并购别只〝赚钱的母牛〞，像是纳比斯可食品、通用食品、克拉夫特食品，以及有数其他品牌的食品厂商。早在1970与1980年代初期，他就曾经买进RJR与菲利普摩里斯，不过，最近那么避开这两家公司。巴菲特喜欢投资确定性高的公司，在他看来，这两家公司目前还不到具有足够确定性的境界。首都公司在和迪士尼兼并前，运用它的有线电视事业作为〝赚钱的母牛〞，并购了另一只〝赚钱的母牛〞――美国广播公司电视网，首都公司临时以来不时把赚到的钱运用在并购其他媒体上。如今，请列出获利丰厚、并擅善于运用保管盈余并购新事业，或买回自家股票的10家公司。效果七：公司能否能在通货收缩时期很自然地调高售价？所谓通货收缩系指价钱继续上升，〞商品〞型企业的效果在当劳工与原料价钱下跌时，过剩的产能反面能够会使公司必需降低产品价钱以抚慰需求，在这种状况下，厂商的消费本钱能够会越过市场上之产品售价，招致巨额盈余。牧场主人就经常面临这种进退维谷的境况，牛只价钱下滑，但饲料、燃料、工人、保险、兽医、牧地等本钱却上升，倘假定下一个春季的牛只价钱不如预期，牧场主人很能够就此丧失牧场的抵押赎回权。这种情形经常发作在航空业，航空公司必需投入各项繁重的固定本钱，飞机、燃料、和机师、地勤人员、机械师、空服员等签定的工集合约等，这些全都是高本钱，而且会随着物价下跌而调高。可是，竞争使航空公司展开价钱战。虽然如今的飞机、燃料、和机师、地勤人员、机械师，及蹩脚的机上餐点等本钱是30年前的4倍以上，但拜价钱战所赐，我的机票价钱却廉价许多，我置信卖机票给我的航空公司一定没赚什么钱。最值得留意的关系是，在通货收缩时期，〝特许权企业〞产品价钱的上升反而使企业获利添加，进而使企业的基本价值提高。这是怎样回事？让我们来看看以下说明。假定贺喜食品就像钟表机械装置一样，每年都卖出1000万条巧克力棒，在1980年，该公司制造一条巧克力棒的本钱是0.2美元，售价0.4美元，亦即每条巧克力棒的利润是0.2美元。于是，你可以计算出贺喜食品公司在1980年销售巧克力棒的获利为200万美元。因此，贺喜食品公司在1980年卖巧克力棒赚了200万美元，设假定该公司当年的总股数是400万股，那么每股盈余为0.5美分〔200万美元/400万股＝0.5美分〕。假定当年该公司股价的本益比为15，那么可算出事先的股价为每股7.5美元。如今，向前跳至2000年，由于通货收缩，一切东西的价钱都比1980年下跌了一倍，贺喜食品公司制造一条巧克力棒的本钱是0.4美元，售价0.8美元，亦即每条巧克力棒的利润是0.4美元。假定该公司一年还是卖1000万条巧克力棒，那么，它在2000年销售巧克力棒的获利为400万美元，是1980年的两倍。真正幽默的局部来了：假定贺喜食品公司在2000年的发行股数依然是400万股，那么每股盈余为1美元〔400万美元/400万股＝1美元〕。也就是说，贺喜食品公司在2000年销售的巧克力棒数量相反于1980年的销售量，但获利却高出一倍。假定依然以相反的本益比15来计算，该公司在2000年的每股股价应为15美元，亦即该公司的巧克力棒价钱下跌一倍，你手中的贺喜食品公司股价也异样上升一倍。贺喜食品公司在2000年制造的巧克力棒并没有比1980年制造的数量多，它也没有多雇用人员，没有扩建厂房。一切的改动只是由于随着通货收缩而调高产品售价所形成，该公司调高产品售价，连带使其股价上升。不过，你也别过于兴奋地以为通货收缩是致富的工具，别忘了，通货收缩会腐蚀你的购置力，你手中的价值固然上升一倍，但一切东西的价钱也下跌了一倍，你得付出多一倍的价钱，才干维持你原先的购置力。只不过，假设你投资的是〝特许权企业〞，通常能确保你的投资资产价值随着通货收缩而调高。一个〞商品〞型企业，很能够在消费本钱上升的同时，产品售价不涨反跌，进而使公司股价遭到不利影响。相反的，〝特许权企业〞能够随着消费本钱的上升而调高产品价钱，这代表公司的基本价值及其股价能随通货收缩而上升。巴菲特发现，〝特许权企业〞禁得起通货收缩的考验。30年前，一瓶可口可乐卖0.1美元，一支贺喜巧克力棒0.05美元，一份麦当劳汉堡0.15美元。如今，请列出可以随着通货收缩自在地调高产品价钱的10家公司。效果八：当保管盈余添加时，能否能使此公司的市值上升？巴菲特运用波克夏公司的保管盈余购置完全或局部具有特许权权的企业股票，使该公司的净值生长，一旦净值生长，公司的股价与市值也会随之上升。雅虎财经网页、MSN等处，这些公司的股价表现资料，你选对了吗？你挑选的公司，其股价与市值能否随其保管盈余的添加而上升？如何找到〝特许权企业〞