会计财务管理 股权结构对公司经营绩效影响的实证研究

PAGE15股权结构对公司经营绩效影响的实证研究摘要：股权结构是公司治理中的一个重点问题，它表明各种类型的股权在企业中所占的比例和它们之间存在的联系。不同的股权结构代表了不同的组织结构，决定了企业的治理观念和结构的多样化，也反映出企业的市场行为与市场价值。另外，不同的股权结构关系着风险防御的实施和资金营运的效果，进而影响到企业经营绩效的好坏。依托以上背景，本文在梳理了国内外相关文献的基础上，以房地产的数据进行分析，立足于我国房地产上市公司资本结构现状以及特征，关于我国上市房企资本结构对经营绩效的影响展开研究。关键词：股权结构；公司绩效；研究

目录TOC\o"1-2"\h\z\u第一章绪论 1（一）选题目的及意义 1（二）国内外研究现状 1（三）研究内容和不足 2第二章内涵界定与理论基础 3（一）股权结构的内涵 3（二）经营绩效的内涵 3（三）相关的理论基础 4第三章研究假设 5（一）基于公司治理的维度 5（二）基于上市公司的财务特征 7第四章实证研究分析 7（一）样本选取与数据来源 7（二）研究模型及变量定义 8（三）实证研究分析 9第五章研究结论及建议 13（一）研究结论 13（二）对策建议 13参考文献 14致谢 15第一章绪论（一）选题目的及意义股权结构与公司绩效的关系一直都是金融经济学文献中经常讨论的议题。现代公司制的主要特征是财产的所有权和经营权互相分离，公司治理问题随之出现。公司治理结构实质上是在财产的委托代理制下委托人对代理人进行监督和约束的一系列制度安排。因此，只有股权结构合理，才能完善公司治理结构，进而才能保证公司取得良好的经营绩效。本文旨在考察公司的股权结构与企业的经营绩效之间的关系，从公司股权结构的角度来分析公司经营绩效高低的原因。影响公司经营绩效的原因是多方面的，既有公司内部经营管理方面的微观因素，又有宏观经济运行的宏观影响因素，同时又不能忽略行业等因素的影响，然而股权结构是公司所有者的内部结构，它时决定公司致力结构的基础，而公司治理效率的高低最终表现在公司经营绩效上。上市公司经营绩效反映了上市公司的经营成果，优良的经营绩效是上市公司健康发展的基石。只有完善的公司治理结构才能保证上市公司经营绩效的优良，而只有股权结构合理才能促进公司治理结构的完善。进而保证公司取得良好的经营绩效。（二）国内外研究现状（1）国外有关股权结构与经营绩效的现状研究；股权结构与公司绩效关系的研究，MercedesRodriguez-Fernandez（2014）以美国上市公司为研究对象，认为股权分散容易引发“搭便车”问题，相对集中的股权有利于经营绩效的提高，方便管理者进行监督。SangM.Lee,Yonghwi（2012）实证研究了多家上市公司内部股东持股比重对企业经营绩效的影响，结论显示内部股东股份持有量与企业价值正相关。Meeonnell,Servaes（2014）先后选取了1976年和1986年在美国和纽约证交所上市的公司进行考察，结果表明当内部股东持股比重低于40%时，企业绩效随持股比重增加而提高，当内部持股比重在40%-50%时，随着持股比例的增加公司绩效反而降低。Pedersen（2015）对欧洲12个国家四百多家上市企业的数据进行处理发现股权集中度存在最优值，即在一定范围内股权集中度与绩效正相关，超过这个范围，公司绩效反而会随着股权的进一步集中而下降。Edwards,Weichenrider（2016）搜集了德国上市公司第二大股东持股情况的相关数据作为样本进行实证研究，结果表明第二大股东持股比重对经营绩效有明显的正向影响，原因是第二大股东在某种程度上能对最大股东的行为起到了监督约束作用。Mauru,Pajuste（2016）以美国上市公司1993年-2003年十年的描述性统计数据为对象，通过实证发现大股东间的制衡强度与经营绩效正相关，因为一方面大股东有能力对侵害其他股东的行为进行监督，另一方面大股东也可能抱团对上市公司利益形成侵害，所以相对均匀的股权制衡更有利于企业的成长发展.（2）国内有关股权结构与经营绩效的现状研究；卿良秀，杨洁（2014）认为在现代企业管理制度中，股权结构是公司经营治理的核心，是决定公司治理结构的基础。公司治理效率的高低最终会表现在公司的经营业绩上，因此如何通过优化股权结构提高企业的经营绩效，是企业发展的一个重要部分。程素云，胡进（2017）利用2012~2015年204个样本研究传媒行业上市公司股权结构与公司绩效的关系，实证得出：从质上看，传媒行业上市公司国有股比例与市场指标（托宾Q）有显著的正向关系；法人股比例和高管持股比例与企业财务指标（ROA）也存在显著的正向关系；流通股比例与企业绩效存在显著负向关系；高管持股与企业财务绩效指标存在显著负向关系。（三）研究内容和不足本文具体包括以下五部分：第一章，绪论；第二章，内涵界定与理论基础。这一部分首先对股权结构和公司经营绩效的概念作了详尽的阐述，然后简单介绍了本文所运用到的相关理论基础。第三章，在上文相关的理论基础上提出相应的假设。这一部分主要对选取的房地产上市公司的数据进行简单处理。第四章，股权结构对房地产上市公司经营绩效影响的实证分析。第五章，结论和建议。本部分是在结合理论分析与实际现状的基础上，根据实证分析的结果有针对性地提出改善绩效评价体系的途径，并且针对如何优化股权结构从而提高公司的经营绩效提出了相关建议。本文的不足主要有：第一，研究结论对非上市公司是否适用的问题。本文仅针对上市公司进行了分析，上市公司的规模往往较大，财务数据清晰，与非上市公司在治理结构和经营模式中可能都有相应的差别，因此本文关于资本结构对经营绩效影响的结论是否对非上市公司也具有一定的参考价值，还需要后续的研究来进行论证。第二，研究结论能否经得住房地产上市公司转型的考验。目前我国的上市房企逐渐开始了对资本结构的探索和转型，轻资产化成为了行业龙头企业的风潮。在这样一个转型的探索期中，本文的研究结论是否对这种转型有借鉴作用，以及在转型后是否仍适用，都需要实践的进一步检验。第二章内涵界定与理论基础（一）股权结构的内涵股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。股权即股票持有者所具有的与其拥有的股票比例相应的权益及承担一定责任的权力。基于股东地位而可对公司主张的权利，是股权。股权结构是公司治理结构的基础，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。股权结构的形成决定了企业的类型。股权结构中资本、自然资源、技术和知识、市场、管理经验等所占的比重受到科学技术发展和经济全球化的冲击。随着全球网络的形成和新型企业的出现，技术和知识在企业股权结构中所占的比重越来越大。社会的发展最终会由“资本雇佣劳动”走向“劳动雇佣资本”。人力资本在企业中以其独特的身份享有经营成果，与资本拥有者共享剩余索取权。这就是科技力量的巨大威力，它使知识资本成为决定企业命运的最重要的资本。（二）经营绩效的内涵绩效一词来源于英文的Performance，纵观前人的研究，对于经营绩效学术界并没有给出一个一致的定义。不同的学者有不同的理解，主要有以下几种说法：Baumol&Motowildo（1993）将绩效分为任务绩效（taskperformance）和周边绩效（contexualperformance）。任务绩效是指任务说明书中所规定完成的绩效，以及和自身各方面能力密切相关的绩效。周边绩效是辅助实现组织目标的人际和自主性的行为。国内学者刘雪峰（2007）认为企业经营绩效即是企业的经营结果，企业的绩效有多个维度，不同维度反映了企业多个方面的经营结果。公司绩效是指一定经营期间的公司经营效益和经营者业绩。公司经营效益水平主要表现在盈利能力、资产运营水平、偿债能力和后续发展能力等方面。经营者业绩主要通过经营者在经营管理企业的过程中对公司经营、成长、发展所取得的成果和所做出的贡献来体现。一是股权集中度对公司绩效有并不显着的负向影响；二是前五大股东的持股比例对每股收益有较显着的负向影响；三是Z指数对每股收益都存在显着的负相关关系。股权集中度同公司绩效呈现负相关，在股权较为集中时，法人股集中时的公司绩效要高于国有股集中时的绩效。（三）相关的理论基础（1）两权分离理论；一方面，生产规模不断扩大和产业链的拓展延伸使得公司经营管理事务变得繁杂，以往只具有单一专业技能的所有人不再适合扮演现代公司管理者的角色。公司需要专门的管理人员对生产运营进行把控。专业经理人具有全面的管理知识和技能，具备应对市场变化和激烈竞争的职业素养，因而大部分股份制公司把经营权让渡给外部职业经理人团队。另一方面，随着公司规模扩大，股份增加，股东人数增多，由所有股东共同对公司进行管理变得不切实际。因面对于大部分股东来说，其所有权与经营权是分离的。（2）委托代理理论；随着现代企业治理结构不断演变发展，委托代理理论的内涵愈加丰富。现代委托代理理论认为股份制企业中存在两层委托代理关系。第一层是上文提到的股东和管理者间的委托代理关系；第二层是控股股东和其余股东间的委托代理关系，其余股东是委托人，控股股东是代理人。在公司股权较为集中的情况下，一方面控股股东可以获得控制权收益，即提高决策权力和对管理层的监督能力，从而提升公司价值和股东收益；另一方面，控股股东可能会利用控制权谋取私有收益，即进行投机交易、非正当关联交易和利益输出等为自身谋取私利。这些利己行为侵犯了其余股东利益，掠夺了公司的经营发展成果。委托代理冲突造成委托人的利益受到损害，导致公司的经营发展受到抑制，这被称为代理成本。为降低代理成本，委托人需对代理人进行激励或约束，使代理人将委托人的利益当做其行为目标。合理的股权结构安排是一种缓解委托代理冲突的有效激励约束机制。为缓解股东和管理者间的委托代理冲突，公司可以给予管理层部分股权，使管理层与股东的目标趋于一致。此外，应保持一定的股权集中度，使控股股东有足够的能力监督和约束管理层的行为。（3）内部人控制理论；内部人控制问题是在所有权与经营权相分离的基础上产生的。内部人控制问题主要表现在：过分在职消费；不合理地提高薪酬；不规范地披露信息甚至虚假披露信息；过度投资或投资不足；绝对把控人事任命等。内部人控制问题实际上是由公司治理中所有者缺位导致的，与公司股权结构有密切关系，并对公司绩效产生了负面影响。在股权集中度较低的情况下，公司股权分散在众多小股东手中。小股东持股份额小，公司的经营情况与其利益相关性不强，所以小股东们不愿意花费时间和精力监督管理层。小股东持股份额小也意味着其对公司无控制权，不能有效监督管理层。股东们缺乏监督管理层的动机和能力，造成了所有者监管缺位现象，导致管理层成为公司实际控制人，这将提高管理者道德风险发生的概率，可能造成严重的内部人控制问题，进而损害公司绩效。在公司股权相对集中时，大股东持股份额大，公司经营的收益和风险集中到了大股东身上，同时大股东对公司具有较强的控制力和影响力，有动机也有能力监督管理层，能够有效缓解内部人控制的问题。因而保持适当的股权集中度，有助于缓解内部人控制问题，进而提高公司绩效。第三章研究假设（一）基于公司治理的维度2005年，我国实行了股权分置改革，因此我国的资本市场得到了进一步的流通，然而由于我国的相关国情，我国的企业所有权性质与我国的特殊制度背景息息相关，因此在公司治理的维度上，国有股权依然起着十分重要的地位。对于国有企业而言，一般对于管理层的任命方式的创新相对较弱，而非国有企业在推行股权结构计划的过程中，则态度表现得更加积极。同时，在国有股权下，所有者不能形式所有者职权，具体表现在委托人不能有效地对代理人的行为进行监督，故本文拟以下假设：H1：公司所有权性质为国有的上市公司推行股权结构计划的可能性较小。现代金融学研究认为，公司的所有权结构和管理层的薪酬制度之间是存在一定关系的。因此，和其他中小股东相比，大股东在对管理层行为的监督上更加积极。而这，在中国的上市公司中表现得更加突出。周泽将（2008）、张海燕和陈晓（2008）都实证分析了大股东的存在对管理层的监督作用。根据Holdemess（2003）的研究，外部大股东的监督作用和对经营者的长期结构这两种治理机制具有相互替代的关系。因而可以认为，由于大股东能实施比较有效的监督，股东和管理层之间的代理成本可以降低，故结构计划推行的可能性较小。本文以股权集中度来反映大股东的监督，假设两者之间存在负相关关系，即：H2：股权集中程度越高的公司采用股权结构计划的可能性越小。经研究显示，现代企业中的委托代理问题，需要通过监督和结构来降低，董事持股便是其中的手段之一。随着董事所有权的增长，其在制定决策时会从公司发展的长远利益出发，加强对经理人员的监督，从而增加作为董事的受托责任。根据Hermalin和Weibach（1987）的研究发现，董事持股与公司经营绩效存在曲线关系，其具体表现在董事持股在较低范围内呈现利益协同效应，董事股权与公司价值之间存在正相关关系，而在较高水平则呈现壕沟防御效应，两者之间呈负相关。在中国，由于历史原因，上市公司的绝大部分股权归属国家及法人所有，因而管理层包括董事会在内的个人持股比例较低。于东智（2003）、刘玉敏（2006）研究显示，董事持股制度有利于公司绩效的提高。在这样的情况下，股权结构制度着眼于未来，可把董事的可能收益和他们对公司未来成绩的贡献联系起来，故本文拟以下假设：H3：董事持股比例越高的上市公司进行股权结构的可能性较大。根据研究显示，当总经理在公司兼任董事长一职时，其责任较之前变得重大。不仅负责公司决策的制定，同时也负责对决策执行者的监督。因此，在两职合一的情况下，董事会不能有效地发挥对总经理的监督职能。根据Jensen（1993）的研究，董事长与总经理两职合一是董事会效率低下的原因之一，这将影响到董事会行使职权的客观性和公平性，由于同时行使决策和监督，因此在公司管理上可能会有失公平，将损害股东的权利，增加了委托人和代理人之间的代理成本，因而需要调整董事持股比例来解决这个问题。因此本文拟以下假设：H4：总经理兼任董事长的上市公司推行股权结构计划的可能性较大。由于权利集中，董事会中的部分人员如果采取非法手段掌握了大部分股份，会导致一系列的问题，因此有必要引入独立董事制度，所谓独立董事，是指由外部人员担任的董事，他们不属于公司的成员，但是他们在本质上代表出资人的利益，并在董事会中行使决策权。其主要职能是对公司重大投资、关联方交易、经理人的薪酬及考核制度等发表独立意见。根据Weisbach（1988）的研究，外部董事的监督作用和经营者的股权结构都是降低代理成本的两种方法，因而他们之间存在相互替代的关系。因此，本文假设上市公司实施独立董事制度会降低其结构计划的可能性，即：H5：独立董事在董事会中占比越高的上市公司进行股权结构的可能性越小。（二）基于上市公司的财务特征研究表明，高成长的公司，在对将来的投资拥有更灵活的选择权，在现代企业中，股东将公司给代理人管理，股东和代理人之间存在明显的信息不对称，在代理人面临的选择机会越来越灵活的情况下，将会出现较大的管理层的道德风险以及逆向选择风险，这在一定程度上增加了代理成本，损害了股东的利益。因此，本文假设公司成长性与股权结构之间呈正相关关系，即：H6：成长性越高的公司推出股权结构计划的可能性越大。在信息不对称的情况下，债权人往往会采取一系列的手段对公司经营主体进行监督。为了避免公司管理层及股东利用债务资金进行投机获利，债权人一般会要求通过提高债务成本的办法。通常情况下，由于债务成本的存在，财务杠杆越高的公司越倾向于降低管理层薪酬中基于业绩支付的部分。但是由于债权人采取的提高账务成本的措施，一定程度上防止这种现象，达到了对公司经营主体的监督效果。因而管理层与股东之间的利益冲突得以缓解，故面对结构行为的需求降低。本文假设财务杠杆与公司股权结构的实施呈负相关关系，即：H7：财务杠杆越高的公司进行股权结构的可能性越小。公司相对越成熟，规模越大，那么公司的流动资产也较多，这样供管理层支配的资金也相对更多。在这种情况下，由于信息不对称，这样股东和代理人之间的矛盾将会越来越大，所面临的管理层监督问题也就越多。然而，资产众多的公司将接受来自于公众和专业人士的监督，这又可以降低信息的不对称。现有理论并未提供清晰的证据说明公司资产规模与结构措施之间的关系，本文拟以下假设：H8：企业规模与公司股权结构有关，但具体方向有待检验。第四章实证研究分析（一）样本选取与数据来源本文选取锐思数据库2015-2017三年200家沪深两市A股上市房地产公司的数据为样本，运用SPSS17.0软件进行分析。为了使研究结果有效、可靠，本文选择了跨度为三年的数据，按如下规则对原始样本进行了筛选：选取了申万2014年的行业分类中的房地产业——房地产开发类别的企业；选择了单纯A股上市的公司；剔除了ST、PT类公司；剔除了上市时间不满三年的公司。经筛选后，本文最终获取了200家房地产上市公司近三年的数据，并以此为样本进行实证分析。（二）研究模型及变量定义本文借鉴Hideak&Michael（2005）及Konstantinos（2008）的研究方法，通过建立Logistic模型对影响公司推行股权结构的因素进行分析，模型方程如下：以上模型中，因变量为公司进行股权结构的概率，自变量为一系列关于公司治理特征以及财务特征的变量，其具体定义方式及指标计算方法如下表所示：表2.1：Logistic回归变量定义变量性质变量定义变量符号变量的计算因变量是否实施股权结构ADOPT哑元变量，对于推行股权结构的样本公司其值为1，否则为0自变量所有权性质Ownership哑元变量，考察样本公司实际控制人的股权性质，若为国有其值为1，否则为0股权集中度Shareholders前五大股东的持股比例之和董事会持股Fraction董事持股占总股本的比例是否兼任Equal哑元变量，考察样本公司总经理与董事长是否兼任，若兼任其值为1，否则为0独立董事比例Indep_Director独立董事占董事会人数比例成长性Growth净利润增长率财务杠杆Leverage资产负债率率公司规模Asset资产总额进行对数处理年份Year_1\Year_2哑元变量，表示样本公司发布股权结构草案的年份，若在2006年发布，Year_1=1，Year_2=0，若在2007年发布，Year_1=0，Year_2=1，否则表示在2008年发布（三）实证研究分析1、描述性统计分析本节对Logistic模型中样本总体和两类子样本的解释变量进行描述性统计，其结果如下：（1）基于样本总体的描述性统计表4.1：解释变量描述性统计DescriptiveStatisticsMinimumMaximumMeanMedianOwnership0.00001.00000.46000.0000Shareholders0.21530.91670.53700.5405Fraction0.00000.73030.06230.0001Equal0.00001.00000.19000.0000Indep_Director0.30000.57140.36210.3333Growth-5.36707.03100.33250.3968Leverage0.05770.94690.48220.4911Asset8.472511.15249.31319.2632上表的统计结果显示，200家样本公司中有54%由国家控制，前五大股东平均持有公司一半以上的股份，相对于此，董事持股水平则较低，仅占到发行股份的6.23%。从公司董事会的设置来看，出于增强董事会独立性的目的，绝大部分样本公司分设总经理和董事长两职，其独立董事在董事会的占比处于36.21%的水平。从公司的财务特征来看，样本公司在股权结构实施前成长速度较高，债务规模适中，资产负债平均水平接近50%。（2）基于子样本的描述性统计下表列示了样本总体中推行股权结构的公司与其对照组之间所有解释变量的双样本均值t检验及秩和检验（Wilcoxon’sranksumtest）的结果，其中，推行股权结构的子样本由ADOPT=1表示，反之则用ADOPT=0表示。表4.2：解释变量描述性统计DependentVariablesADOPT=1ADOPT=0t-testWilcoxontestmeanmedianmeanmedianOwnership0.34000.00000.58001.0000-3.4910***-3.3970***Shareholders0.53860.54050.53540.54160.164-0.276Fraction0.08770.00010.03690.00012.492**-0.7590Equal0.20000.00000.18000.00000.3590-0.3600Indep_Director0.36800.33330.35610.33331.703*-1.417Growth0.49480.45310.17020.19922.377**-4.389***Leverage0.47590.45300.48850.5049-0.5380-0.6130Asset9.31809.22779.30829.2748-0.1480-0.0770注：***表示1%的显著性水平，**表示5%的显著水平，*表示10%的显著水平从两样本的检验结果来看，推行股权结构的样本与其配对组在所有权性质和公司成长性两个变量指标上存在明显的差异，均在1%的水平下显著，前者的股权性质中国有成分更低，成长性更高。符合之前的预期，但具体影响及程度还有待研究。2、回归分析根据上文的假设，本节从公司治理特征和财务特征两方面对影响公司推行股权结构的因素进行回归，Logistic模型为：回归结果如下表所示：表4.3：Logistic模型回归结果分析DependentVariablesPre.BS.E.WalddfSig.Ownership－-1.0531***0.34479.33501.00000.0022Shareholders－-0.41191.17150.12361.00000.7251Fraction＋2.2499*1.28943.04481.00000.0810Equal＋-0.31730.40270.62111.00000.4306Indep_Director－6.8190**3.27264.34161.00000.0372Growth＋0.3860*0.19743.82161.00000.0506Leverage－-0.70141.03340.46071.00000.4973Asset？0.6869*0.39643.00231.00000.0831Year_10.18000.34540.27151.00000.6023Year_20.09650.50190.03701.00000.8475注：***表示1%的显著性水平，**表示5%的显著水平，*表示10%的显著水平（1）所有权性质与股权结构上表结果显示，公司的所有权性质极大程度影响了股权结构的进行，Logistic回归结果在1%水平下显著。这说明非国有公司采取结构措施的可能性较大，而股权归国家所有的公司则较小。（2）股权集中度与股权结构从股权集中度与公司股权结构的回归结果来看，其前五大股东持股比例之和与公司推行结构计划之间存在相反的作用，但并未达到统计上的显著水平。这说明股权集中程度对公司推行结构计划的影响较小，本文认为产生这一问题的原因与大股东的性质有关系。在我国公司股权高度集中背后，是国家股发挥的作用。（3）董事持股与股权结构从上表的回归结果可以看出，董事持股与股权结构之间存在正相关关系，并且通过10%的显著水平。这说明当前我国公司董事持有一定数量的公司股份，有利于结构计划的施行。因而在当前股权结构规范意见允许的情况下，董事会出于这方面的考虑可以推动结构计划的进行。（4）总经理董事长两职合一与股权结构在原假设下，总经理与董事长两职合一将会降低董事会的效率，因而不能保证其行使职权的独立和公正性，代理成本有所增加，因而需要通过结构的方式来降低内部人控制的问题。但据回归结果显示，我国公司董事长与总经理兼任的情况对股权结构的影响为负，然而效果并不显著。本文认为，产生这一结果的原因在于，从一方面看，较高的股权集中度可以激励所有者对公司的经营行为进行有效的监督，也方便企业在进行经营活动时做出迅速的决策；从另一方面看，较高的股权集中度可能会导致内部约束机制的效力下降，企业成为大股东的“家天下”，导致经营绩效的降低。因此，资本结构理论中通常认为较高的股权集中度有利于决策的有效执行，大股东出于自身利益考虑，对公司的经营会更加用心，对于房地产企业的长远发展有一定的积极意义。由于董事长能更直接有力的控制精英团队，因而无需通过大量的长期结构刺激管理层努力工作，因而董事长与总经理兼任时实施股权结构的可能性不大。（5）独立董事与股权结构根据回归结果显示，独立董事的比例与公司股权结构之间呈现正相关关系，并且达到5%的显著水平，与原假设存在不一致的地方。这主要是由于经营者风险规避特征所决定的。在企业经营过程中，经营者通常被认为是风险厌恶者，其风险规避行为会有损企业价值降低股东财富。然而，股东则可以通过投资多元化分散公司特定风险，因此，股东是风险中性的。他们倾向于增加经营者的持股水平，使其更有动力去承担风险从而更好的为股东利益服务。独立董事由于其独立性，比起内部董事更能代表股东的利益，故独立董事比例较大的董事会更愿意对经营者进行股权结构。（6）公司成长性与股权结构在公司公司成长性与股权结构中，在统计意义上达到了10%的显著水平，这说明两者之间的正相关关系，符合假设预期，即成长性是公司在经营过程中推行股权结构的重要影响因素之一。（7）债务约束与股权结构在债务约束与股权结构中，两者之间的相互作用并不明显，债务约束与结构行为在一定程度上表现出替代关系，这说明司负债水平较高的公司实施股权结构的可能性较小。（8）资产规模与股权结构总的说来，回归结果在一定程度上说明了影响我国公司推行股权结构的因素，公司的所有权性质、董事会设置和财务结构都在股权结构的推行过程中起到重要的作用。具体来说，即是：非国有、董事持股比例较高、独立董事较多、成长性较好以及资产规模较大的公司推行结构计划的可能性较大，反之则较小。第五章研究结论及建议（一）研究结论从上面的实证分析可以得到以下结论：第一，股权集中度与公司绩效呈正相关关系，与假设二相符。资产利润率与第一大股东持股比例平方和呈正相关关系。可以得出公司的股权越集中，该公司的绩效越好的结论。说明当公司的股权相对集中时，此时公司的代理关系相对简单，代理链相对较短，代理的监督机制也更易完善和有效，所以代理成木也相对较低。若公司多个股东分散持股，这些股东之间难免会出现交又持股的现象，此时，他们之间的利益相互制衡，权利也相互制约。任何一个大股东都无法独自决定公司的决策，此时公司的决策需要各个股东的意见达成一致，最终达成的意见必然也是各大股东都相对满意的，可是，这并不代表是对公司最优决策的选择。所以，达成这一最终结果，往往也需要很长时间的决策过程，这难免会降低公司的反应速度，很可能错失最佳机会，从而降低工作效率，导致公司的绩效下降。第二，国有股的属性特征使得其在公司的股权结构中影响较大。本文的实证研究结果也验证了公司股权属性对房地产上市公司的绩效确实会产生影响，绩效与其国有股比例呈正相关。因此，国有持股比例对上市地产公司有着较大的影响。在影响公司治理的因素中，相对控股的股权集中度一定程度上可以削减代理成本，促进公司经营绩效的提升，有利于公司发展。而一股独大的股权结构经常形成独裁的局面，缺乏对大股东的约束与监督，机会主义行为可能影响企业的经营效率。目前，股权较分散的地产类上市公司为数不多，地产公司绩效与其第一大股东持股比例呈负相关。（二）对策建议（1）积极调整公司财务杠杆；我国上市公司的资产负债率水平平均较高，在一定程度上影响了公司的绩效。公司应该更加重视债务性融资中流动性负债的重要位置。合理地选择流动性负债工具，在优化资木结构时，要注重优化债务融资的期限结构，更多地合理布局流动性负债的工具结构。保持良好的公司信誉和信用，在公众面前树立良好的公司形象。增强自我风险意识，建立有效并且高效的财务预警机制，用以及时地规避财务风险。科学、合理地规划债务性融资资木的分布结构，才有可能为公司绩效的提高带来优势。（2）形成适度相对集中的股权结构；股权相对集中或者有大股东的存在，公司代理成木的降低，可以提高公司绩效。当控股股东持股比例越大时，股东与经营者的利益越趋向于一致。所以，对股权分置改革，使股权分散化的态度应更为审慎，不能一味分散股权。对股东管理团队、经营管理水平、经营管理方法等内部进行改善。（3）建立健全有效的激励与约束机制；公司内部需要建立有效的激励和约束机制，合理地评价员工的工作绩效，根据不同的岗位和职责设置不同的评价指标，采用科学合理的方法测量计算和评价，因为评价标准设置不科学等影响因素，绩效评价工作需要提供物质和精神奖励高绩效的员工。同时建立目标管理体系，让员工工作更有针对性，使个人的工作目标与公司的发展目标是一致的，带动员工的热情，创造更多的价值。（4）完善法制环境，健全监管机制；为了提高财务绩效，企业首先要完善内部的运行系统。但有效的公司治理也离不开市场的规范化，所以政府部门应加快市场体系建设的步伐，为公司治