资本运作与资产证券化

资产证券化电话：400-0408-077金雪军浙江大学求是特聘教授，博士生导师浙江大学公共政策研究院执行院长,浙江省公共政策研究院执行院长

浙江省政府咨询委员，浙江省国际金融学会会长电话：400-0408-077金融市场与金融业的特点 同一性、规模性、阶段性、预期性、复杂性影响金融市场的因素经济、流动性、信心、结构、政策金融的特点经营预期、经营风险、经营杠杆、经营退出金融新态势权益化、结构化、影子化、证券化电话：400-0408-077一、资产证券化的含义广义的资产证券化狭义的资产证券化电话：400-0408-077

1、广义的资产证券化实体资产的证券化信贷资产的证券化证券资产的证券化现金资产的证券化

电话：400-0408-0772、狭义的资产证券化

即指信贷资产的证券化，也是我们下文所讲的资产证券化。其含义是指原始权益人将缺乏流动性但是有预期未来稳定现金收入的资产集中起来，形成一个资产池，交由特设目的机构（SPV）将其转换为可以在金融市场出售和流通的证券，据此融通资金的过程。电话：400-0408-077

2、狭义的资产证券化两大特征：

1、发行的证券是由特定资产支撑的；

2、必须涉及资产转移的设计。电话：400-0408-0772、狭义的资产证券化实质：

将原资产中的风险与收益通过结构性分离与重组，其未来现金收益权由融资者转让给投资者，并使其定价和重新配置更为有效，使参与融资各方均有收益。电话：400-0408-077

3、资产证券化的种类抵押支撑证券

(Mortgage-BackedSecuritization，MBS)

住宅抵押支撑的证券化资产支撑证券

(Asset-BackedSecuritization，ABS)

除住宅抵押支持之外的一切债权支撑的证券化。ABS是目前国际资本市场发展最快、最具活力的证券化形式。

电话：400-0408-077

3、资产证券化的种类电话：400美国ABS资产类型分类

电话：400欧洲ABS资产类型分类

电话：400-0408-077二、资产证券化的核心原理和基本原理一个核心原理：

基础资产的现金流分析，包括两方内容：1、资产的估价；2、资产的风险／收益分析，其在现金流分析中的作用是用来确定证券化资产未来现金流的贴现率。

电话：400-0408-077三大基本原理：

1、资产重组原理；

2、风险隔离原理；

3、信用增级原理。二、资产证券化的核心原理和基本原理电话：400-0408-0771、资产重组原理资产的发起人对自己所拥有的能够产生未来现金流的资产进行组合，形成资产池；重要内容是资产的选择；从资产收益的角度来进一步对现金流进行分析，核心思想是通过资产的重新组合实现资产收益的重新分割和重组，从而使资产证券化的过程达到最佳、最优、均衡和低成本的目标。

2、风险隔离原理是关于资产风险重新分割和组合的原理；核心内容是使证券化交易的风险与资产原始所有者的风险无关，而只与证券化资产本身相关。在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的“防火墙”；风险隔离机制是资产证券化交易所特有的技术。电话：400-0408-0773、信用增级原理证券发行前的重要步骤；对将要发行的证券进行整体的信用增级，获得信用和流动性的支持，以提高所发行证券的信用级别，从而增加该证券对投资者的吸引力，降低证券发行成本；手段：外部信用增级和内部信用增级。电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能

发起人：

即资产的原始权益人。发起人一般创造基础资产，并根据融资需要选择适于证券化的基础资产组成资产池，然后将其以真实销售的方式转移给特殊目的载体（SPV），或者将该基础资产设定为信托财产，由受托人直接持有该基础资产。一般来讲，发起人通过基础资产的“真实出售”或信托，将基础资产从发起人资产负债表中剥离。电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能特殊目的载体(SpecialPurposeVehicle)

SPV是指购买发起人的基础资产，并依此为基础设计、发行资产支持证券的机构。SPV的发行收入构成向发起人购买标的资产的资金来源。

电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能服务商（Servicer）

服务商是从事管理标的资产、归集标的资产的现金流等相关活动的服务中介。

电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能信用增级机构（CreditEnhancer）

一般是指资产证券化交易各方之外的外部第三方信用提供者（CreditProvider）。一般是在内部信用增级无法达到所需的发行评级时才需要外部信用增级机构提供信用支持。

电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能支付代理机构（PayingAgent）

一般由大型商业银行担任。有时受托人可以直接担任支付代理机构。电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能投资者

购买资产支持证券的市场交易者。

电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能投资银行

协助发行人包装资产支持证券，并以私募或公募方式出售其包销或代销的资产支持证券的金融机构。电话：400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能中介机构

信用评级机构、律师事务所、会计师事务所、评估师事务所、财务顾问、交易结构管理人等。

电话：400-0408-077四、资产证券化的操作过程

八个步骤：准备阶段：2个组建；核心阶段：发行3步骤；偿付阶段：3步骤。电话：400-0408-077四、资产证券化的操作过程准备阶段：

1、确定资产证券化目标，组成资产池2、组建特设信托机构（SPV），实现真实出售电话：400-0408-0771、确定资产证券化目标，组成资产池发起人根据需求确定资产证券化目标。对自己拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行清理、估算和考核，根据证券化目标确定要把多少资产用于证券化。把这些资产汇集组合，形成一个资产池。发起人对资产池中的每项资产都必须拥有完整的所有权。一般情况下，还要使资产池的预期现金收入流大于对资产支撑证券的预期还本付息额。

电话：400-0408-0771、确定资产证券化目标，组成资产池资产需要满足下列条件：可理解的信用特征；明确界定的支付模式/可预测的现金流量；平均偿还期至少为1年；拖欠率和违约率低；能够均匀地分摊于整个资产的存续期；多样化的借款者；清算值高。电话：400-0408-0771、确定资产证券化目标，组成资产池关键？该资产具有可预测的相对稳定的现金流！电话：400-0408-0772、组建特设信托机构，实现真实出售SPV作为资产证券化过程中的核心机构，发挥着“破产隔离”的重要作用：

（1）SPV与自身破产风险的隔离；（2）SPV与发起人破产风险的隔离；（3）SPV与原始债务人的破产风险相隔离。电话：400-0408-0772、组建特设信托机构，实现真实出售设立SPV时需要考虑以下因素：

（1）法律对SPV税收负担的规定；（2）SPV设立的手续繁简、成本大小以及是否便于资产支撑证券的发行；（3）考虑SPV的设立主体。电话：400-0408-077四、资产证券化的操作过程核心环节：发行以资产为支撑的证券

3、完善交易结构，进行内部评级；4、划分优先证券和次级证券，办理金融担保，也即信用增级；5、进行发行评级，安排证券销售；

电话：400-0408-077四、资产证券化的操作过程资产支撑证券的偿付阶段：

6、获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格；7、实施资产管理，建立投资者应收积累金；8、按期还本付息，对聘用机构付费。电话：400-0408-077四、资产证券化的操作过程资产证券化的剩余收入原始权益人资产池SPV托管行证券承销商投资者形成购买价格真实出售全部收入积累金信用增级信用评级通过发售证券发行价格支付本息表示基本交易结构

表示现金流向发行收入电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状各方面都密切关注着这一广阔市场，纷纷推出资产证券化方案和产品构想。最引人注目的是在信托产品创新、房地产抵押贷款证券化、不良资产的证券化处理等领域的准备和开拓工作。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状离岸资产证券化产品的成功经验为国内的证券化实践提供了成功经验信托计划在资产证券化实践中的作用资产证券化实践已形成发展重点电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状

离岸产品和运作：1996年8月：珠海高速公路有限公司（2亿美元）1997年：中国远洋运输公司与BancBoston合作将北美分公司的航运收入进行证券化，私募发行了3亿美元的浮息票据。

电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状离岸产品和运作：

2000年3月：中集集团的应收款出售给荷兰银行的资产管理公司（TAPCO），通过建立SPV发行ABCP。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状离岸产品和运作：

中国工商银行与中国远洋运输总公司（COSCO）启动6亿美元的ABS融资项目，由工商银行为中远集团安排外汇融资，用于置换其美国商业票据和北美地区资产证券化项目，在此基础上发行资产担保证券。这是首例国内银行进行的境外资产证券化业务。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

1992年，三亚丹洲小区800土地为发行标的物，地产销售和存款利息收入作为投资者的收益来源，发行2亿元的地产投资券。

电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2000年9月、10月：中国建设银行和中国工商银行相继获准实行住房抵押贷款证券化试点。

电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2002年初：中国人民银行选择中国建设银行的方案，报国务院审批。

电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2002年3月：国际金融公司、荷兰发展金融公司和香港惠泽服务控股有限公司公司共同投资成立惠泽中国控股有限公司，这是第一家为国内银行提供住房抵押贷款的发起、借款人信用评估等服务的专业公司。为住房抵押贷款的证券化作准备。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2003年3月：澳大利亚麦格理银行（MacquarieBank）在上海成立了麦格理管理咨询（上海）有限公司，是中国首家提供房屋抵押贷款结算前服务和产权登记的外国独资公司。为住房抵押贷款的证券化作准备。

电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2002年9月：新华信托购买深圳商业银行的住房按揭贷款债权，设立信托计划，将住房按揭贷款债权的利息收益和其他收益分配给投资者（信托受益人）。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2002年12月：北京国际信托投资有限公司宣布与国家开发银行合作，利用信托的方式处置国家开发银行的不良资产。2003年1月：信达资产管理公司与德意志银行签署资产证券化合作协议，处理不良资产。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2003年1月：伊斯兰信托与人福科技的信托业务合作，人福科技将其子公司南湖当代学生公寓物业有限公司与伊斯兰信托开展信托业务合作，就南湖当代所有的当代学生公寓房产和其他相关权利设立信托，向社会融资。电话：400-0408-077五、中国资产证券化的现状在岸产品和运作：

2003年6月：中国华融资产管理公司与中信信托投资有限责任公司，将132.5亿元债权资产组成一个资产包，作为信托财产，中信信托公司作为受托人，设立财产信托，信托期限3年。信托设立后，华融取得全部信托受益权，其中优先级受益权可转让给投资者。电话：400-0408-077六、中国资产证券化相关条件1.法律制度

资产证券化是以能在未来产生稳定现金流的资产为基础，以规定各方当事人权利义务的合同为载体，形成一个以SPV为核心的环环相扣、严密而又完整的融资结构。法律制度在这过程中具有决定性的意义。

电话：400-0408-0771、法律制度

（1）债权转让：

当发起人将债权转让给第三方(特殊目的载体SPV)时，征得债务人的同意？国外？国内？电话：400-0408-0771、法律制度

（2）对“真实出售”的界定

真实出售，是指资产发起人与特设交易主体签订交易合约，将资产组合中的标的资产出售给特设交易主体，从而实现所谓的“破产隔离”。

电话：400-0408-0771、法律制度

（2）对“真实出售”的界定

国外：相关法律对于资产出售是否构成“真实出售”都有严格的法定条件。

国内：空白。电话：400-0408-0771、法律制度（3）SPV的设立

要求：独立于其他金融机构的专门机构，避免关联交易；组建初期有一定的政府背景。

性质：中介机构----特殊的非银行金融机构----不破产实体。电话：400-0408-0771、法律制度

（3）SPV的设立

国外：设立条件严格。

国内：

电话：400-0408-077