第十章 资本结构决策

第十章资本结构决策本章内容10.1息税前盈余——每股盈余分析10.2现金偿债能力10.3对负债比率的影响10.4对证券评级的影响10.5时间选择与灵活性10.6融资的优先次序10.7融资检查表10.8小结10.1息税前盈余—每股盈余分析

每股盈余的计算盈亏平衡分析或无差异分析

(EBIT*-C1)/S1=(EBIT*-C2)/S2EBIT*是要求解的两种融资方案间的EBIT无差异点；C1、C2是融资方案（1）和（2）的每年利息费用或税前基础优先股股利；S1、S2是以方案（1）和（2）融资后公开发行的普通股数量。（pp219，例题）EBIT—EPS信息的利用通过构建一张EBIT—EPS图，可以向财务经理表明不同融资方案对每股盈余有怎样不同的影响。这里以债务方案与普通股方案来具体说明。将两方案的无差异点与现有或预期EBIT水平进行比较，在其他条件相同的情况下，EBIT越是大于无差异点、就越应采取债务方案，EBIT越是小于无差异点，就越应采取普通股方案。当无差异点低于现有的EBIT水平时，这一结论成立的条件更加充分。10.2现金偿债能力在选择合适的资本结构时，我们还应分析公司补偿固定支出的现金能力。公司发行的优先证券数额越大，偿还期越短，公司的固定支出越高。这些支出包括债务的本金和利息、租赁支出和优先股股利。在采用具有固定支出的融资方式时，公司应首先分析其预期的现金流量，因为固定支出必须要用现金来偿还。若无力偿还这些支出(优先股股利除外)，则将导致财务危机。公司的预期现金流量越多越稳定．偿债能力就越强。已获利息倍数衡量相关公司举债能力的方法之一是使用偿债能力比率。在计算这些比率时，往往用息税前盈余来近似反映用于偿还债务的现金流量。使用最广泛的偿债能力比率是已获利息倍数，简写为：

已获利息倍数=EBIT/债务利息债务偿还比率已获利息倍数没有告诉我们任何有关公司偿还债务本金能力的信息。不能偿还本金与不能支付利息一样，都属于违约行为。因此，计算全部债务偿还比率非常有用。该比率为：（PP222，例题）

利息、所得税、折旧与摊销前盈余在债务偿还比率的计算中，一些分析人员用加上折旧与摊销后的EBIT来代替EBIT。它描述了一个公司的全部经营活动现金流量。由于所有此类现金流量都可用于偿还债务，因此，将EBITDA作为债务偿还比率的分子更恰当些。然而，一定量的资本支出也是维持企业经营所必需的，这些支出大体等于折旧与摊销之和，因此，EBITDA在衡量可用于偿还债务的现金方面并不是一个好的标准。在这种情况下，最好用EBIT作为债务偿还比率分子。现金性无力偿债的概率对于一个公司而言，至关至要的问题不是债务偿还比率是否会低于1，而是破产的可能性，这一风险是否存在取决于所有的支付源泉——EBITDA、现金、新融资计划或出售资产等——综合起来是否不足。债务偿还比率只反映了事情的一个侧面。为更广泛地了解有关现金性无力偿债的问题，我们必须获取实际现金流量是否与预期现金流量之间存在可能偏差的信息。这一信息对于财务经理评价公司偿还固定支出的能力非常有用。在确定这一能力时，不仅要考虑预期盈余、资产购销、公司流动性、股利、季节生产方式以及影响现金流量的其他因素都要考虑在内。如果已知特定现金流量序列的概率，财务经理就能确定公司所能负担的固定支出和债务金额，同时仍能保持在管理层能够接受的无偿债能力的限度之内。唐纳森方法唐纳森提出了与此类似的分析力法。他认为公司最终关注的是将来某个时期的现金余额是否会减至其不愿看到的低于零的水平。因此，他主张分析公司最困难环境条件下的现金流量，也就是说，这一定义是针对经济衰退的。唐纳森建议的实质是公司应估计它最困难时期现金流量。唐纳森定义了衰退时期的净现金流量金额为衰退期开始时的现金余额与衰退期净现金流量之和。

对债务比率的影响在考虑每一种融资方案时都应测算负债比率。如果选择债务融资，则只需将新旧债务进行加总，然后用合计数来计算负债权益比率或负债资本比率即可。新的负债比率可以通过趋势分析与原有比率进行比较。另外，新的负债比率还应与其他有类似经营风险的公司进行比较，比如同行业公司。对证券评级的影响财务经理必须考虑融资方案对证券评级的影响。与向银行等私人贷款者借款不同，一个公司无论何时公开向投资者举债或发行优先股股票，都必须提供一个或多个评级服务公司提供的等级证明。发行新证券的公司要与评级机构签订合约，要求评级机构就证券发行质量等级以及金融工具整个期限内的等级变更给予鉴定，证券发行者要为这种服务支付费用。此外，评级机构还向评级出版刊物的订购者收取费用。对新发行证券的等级能够做到适时，而对已发行证券等级变化的评估则往往滞后于客观环境的快速变化。（PP225，表10-4）10.5时间选择与灵活性公司制定出恰当的资本结构后，还会面临证券发行的时间选择问题。当一个公司需要从外部融资时，它经常面对如何恰当地确定发行时间以及是利用债务还是普通股等问题。因为融资是“起伏多变的”，公司很难维持一个严格的资本结构比例。公司经常需要判断是采取现在进行普通股融资，以后进行债务融资的策略合适，还是相反的策略合适。为此，必须根据市场总体状况以及公司本身的预期对各种融资方式进行评估。10.6融资的优先次序优先考虑内部融资的投资机会，部分原因在于其可以避免外部资本供应者的仔细审查。同时，利用留存收益没有发行成本。优先考虑单纯债务。因为这种方式不仅可以减少资本供应者对管理层的干预，而且其发行成本也低于其他外部融资方式。优先股股票，它带有负债的某些特征。各种混合证券，比如可转换公司债券。单纯权益证券。最不理想，因为投