农产品加工行业禽产业链系列研究之四：时来天地皆同力白鸡景气渐行渐近

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。2021/11/172021/12/172022/1/172022/2/172022/3/172022/4/172022/5/172022/6/172022/7/172021/11/172021/12/172022/1/172022/2/172022/3/172022/4/172022/5/172022/6/172022/7/172022/8/172022/9/172022/10/17angmingqicsccomcnSAC执证编号:S1440521100007证券研究报告·行业深度禽产业链系列研究之四：地皆同力，白鸡景气渐行渐近白羽鸡行业景气度已触底回升，板块逐步迎来配置机会。2022年1-9月我国白羽鸡祖代更新量为68万套(同比-23%)，预计全年祖代鸡更新量或不超过90万套。短期来看，前期父母代种鸡淘汰或致2022Q4毛鸡价格处于相对高位运行；鸡苗价格受毛鸡价格提振亦有望高位震荡；预计2022Q4产业链盈利水平Q月来海外引种受限将导致11月后部分依赖海外的品种父母代鸡苗价格上涨，部分品种大幅上涨或有限，但是对于如益生股份这类布局前端的企业，2023H1经营改善是较明确的。对商品代环节周期反转的时点和幅度，考虑代际传导关系、引种受限持续时间、强制换羽和替代性产品价格走势等潜在影响，或将在23H2或24年之后。益生股份：产能扩张加码，商品代鸡苗销量行业第一。公司主要从事祖代肉种鸡引进与饲养，同时销售父母代及商品代代鸡苗外销量超4.5亿羽，占国内市场近1/10。2022Q3随鸡苗价格回升，公司业绩逐渐复苏。公司计划十四五末商品代鸡苗销量展种猪业务。鸡板块业绩随销量增长及行业景气度回升而增长显著，猪板块业绩随产能释放而有所好转，其他板块业绩稳步增长。圣农发展：养殖食品齐发力，种鸡推广值得期待。圣农发展是我国白羽鸡市场龙头，产业链完善。2022年1-9月公司实现营收123.55亿，其中家禽饲养加工板块营收90.72亿元；食品深加工板块营收48.62亿元；销量方面，家禽饲养加工板块销售数量为84.67万吨；食品深加工板块产品销售数量为19.19万吨。养殖端公司通过持续扩产，计划2025年产能达10亿羽；食品端公司产品、渠道、品牌齐发力，计划2024年销售额达百亿。国外引种中断利好圣泽901推广，公司现具备年外销父母代鸡苗1300万套能力，预计未来种鸡业务值得期待。禾丰股份：白鸡屠宰龙头，三大业务景气共振。2021年度公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡6.93亿羽，屠宰量居行业第一；公司白鸡业务同时具备价格优势与成本优势，未来公司将逐步通过效率提升，实现白鸡年屠宰量9亿羽目标。2021年公司饲料销量433万吨，单吨净利位居行业前列。公司饲料业务计划由东北走向全国，产能提升+养殖景气，饲料板块有望量利齐升。生猪养殖公司注重降本增效，预计稳健发展。投资建议：重点推荐圣农发展、益生股份、禾丰股份，建议关注民和股份、仙坛股份、春雪食品等。风险提示：养殖疫病风险、产品价格波动风险、政策风险等。市市场表现%%-8%-18% 农林牧渔上证指数相关研究报告农产品加农产品加工页的重要声明 图6:我国祖代种鸡更新量(万套) 3 图10:我国在产祖代种鸡存栏(万套) 5图11:后备祖代种鸡存栏(万套) 5图12:祖代种鸡总存栏(万套) 6 图14:父母代鸡苗售价(元/套) 6图15:父母代雏鸡盈利水平(元/套) 6图16:规模场在产父母代种鸡存栏(万套) 7图17:规模场后备父母代种鸡存栏(万套) 7图18:规模场父母代种鸡总存栏量(万套) 7图19:商品代雏鸡盈利水平(元/羽) 7 图21:毛鸡养殖/屠宰利润(元/羽) 8 图24:益生股份父母代鸡苗销售结构(以收入计) 10 图33:益生股份商品代鸡苗销售品种结构(以收入计算) 12 图39:圣农发展主营业务毛利率(%) 15 图45:禾丰股份营收构成(亿元) 17 农产品加农产品加工页的重要声明11引种受限+消费复苏，白鸡板块行情反转或在23H2全球祖代种鸡产能约1160万套，安伟捷及科宝占比达90%。根据中国畜牧业协会禽业分会统计，当前全球白羽肉鸡祖代种鸡产能约1160万套，其中90%以上来自美国安伟捷公司和德国科宝公司。安伟捷公司属于德国EW集团，向全球100个国家提供艾拔益加、印第安河、罗斯三个品牌一日龄祖代和父母代肉种鸡。安伟捷于2017年收购哈伯德公司并成为白羽鸡祖代肉种鸡供给龙头，市占率约60%。科宝公司属于美国泰森集团，拥有科宝和艾维茵两大肉鸡品牌，合计市占率约30%。数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投农产品加农产品加工页的重要声明2200150100500200150100500数据来源：科宝公司官网，中信建投当前我国种鸡国外引种主要来自美国及新西兰。根据海关总署统计，2021年我国改良种用鸡引种量为163.17万只(同比+9.12%)，其中蛋种鸡引种超15万只，肉种鸡引种超140万只。从国别来看，我国种鸡主要来自美国和新西兰，二者合计占比超97%。白羽鸡祖代种鸡海外引种因禽流感及航班原因中断。自2021年以来，我国开放新西兰以及美国白羽肉鸡祖代鸡引种。2021年3月新西兰安伟捷引种至国内的祖代种鸡被海关检测出鸡病问题，我国暂停新西兰安伟捷 美国祖代引种受航班限制叠加国内新冠疫情影响，白羽祖代种鸡未能按照原定计划运达，因此5-7月份祖代种鸡自美国引种量为0。自8月份祖代引种开放，8月20日北京大风家禽育种公司成功引种祖代种鸡；9月江苏京海禽业也顺利引种白羽祖代种鸡，但是引种量均较少。种用鸡进口来源20172018201920202021蛋种鸡(万套)肉种鸡(万套)美国新西兰其他数据来源：海关总署，中信建投2022年1-9月祖代鸡更新68万套，全年预计不超过90万套。中国畜牧业协会禽业分会数据显示，2022年页的重要声明31-9月我国白羽鸡祖代更新量为68万套(同比-23%)，考虑到海外禽流感及中美航班限制影响，预计全年祖代鸡更新量或不超过90万套。从结构看，博亚和讯数据显示1-9月白羽肉鸡祖代更新占比分别为：安伟捷AA+约22.29%；科宝占比约37.82%；哈伯德占比约10.02%；罗斯308占比4.48%；圣泽901占比约25.39%，上行趋势明显。种鸡分品种占比图6:我国祖代种鸡更新量(万套)100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%AA+ROSSCobbHubbard00000806040200数据来源：博亚和讯，中信建投数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投1.2欧美禽流感及航班限制，祖代种鸡引进或继续受阻全球禽流感疫情严重。2022年全球发生了严重的禽流感疫情，疫情波及了美洲与欧洲等多个地区。据世界动物卫生组织(WOAH)最新一期报道，9月1日至10月11日之间，美洲新爆发了77起禽流感疫情，损失禽类272.80万只；欧洲新爆发了64起禽流感疫情，损失禽类451.12万只。家禽损失(万)情N3大NNNN11，法国，德国，意大利，荷斯NHN1,H5N5数据来源：ECDC，中信建投禽流感影响+航班限制，我国自美国引种祖代鸡数量下降明显。美国作为我国祖代鸡引种重要来源地，自今农产品加农产品加工页的重要声明4年2月8日在印第安纳州发现了一例高致病性禽流感(HPAI)病例以来，疫情已经蔓延到全美。截至目前，美国共计扑杀逾4770万只禽类。除HPAI(下图红色)以外，其它禽流感(下图黄色)在美国同样严重。受此影响，美国向中国出口肉鸡数量大幅下滑，7月同比下降21.59亿公斤，8月同比下降36.8亿公斤。由于禽流感及航班问题，白羽肉鸡祖代引种自4月底起，连续近4个月未能引进，直到今年8月下旬才有少量祖代鸡引种。欧洲禽流感疫情暴发，我国祖代鸡潜在引种受影响。欧洲作为我国祖代鸡引种潜在来源，近年同样饱受禽中家禽方面，德国15例，法国6例，波兰4例，西班牙3例。自2021年10月至今，家禽中共发生了2467起高致病性禽流感疫情，受影响的机构宰杀了4770万只禽鸟。受此影响，中国海关总署、农业农村部已多次发布公告明令禁止从西班牙、法国等国输入禽类及其相关产品。农产品加农产品加工页的重要声明5数据来源：ECDC，中信建投短期禽流感疫情难结束，祖代鸡海外引种不确定性较大。Nature文章显示，此次禽流感在全球范围内暴发并影响严重，或因基因突变增强该病毒复制能力，使其能够更快、更大范围地在禽类中传播。主要引种国美国及潜在引种地区欧洲均受禽流感影响严重且短期难以恢复，再叠加航班限制，我国祖代鸡自海外引种不确定性后备祖代种鸡存栏下降。截至10月23日当周，在产祖代种鸡存栏136.55万套(同比+9.06%，环比-0.21%)，后备祖代种鸡存栏32.14万套(同比-40.26%，环比-0.33%)，二者合计168.69万套(同比-5.76%，环比-0.23%)。纵向来看，我国祖代鸡总存栏量处在近6年来相对高位水平。展望后市，国外引种不畅导致我国后备祖代种鸡存栏量持续下降，预计祖代种鸡总存栏呈现下行趋势。图10:我国在产祖代种鸡存栏(万套)图11:后备祖代种鸡存栏(万套)150.00100.0050.000.00159131721252933374145495380.0060.0040.0020.000.001591317212529333741454953数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投页的重要声明6图12:祖代种鸡总存栏(万套)图13:父母代鸡苗销量(万套)200.00180.00160.00140.00120.00100.001591317212529333741454953200.00150.00100.0050.000.001591317212529333741454953数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投父母代鸡苗价格底部回升，上涨势头有望延续。受前期引种较多导致供给激增、新冠疫情致需求降低以及国内猪价下跌影响，我国白羽鸡父母代鸡苗价格自2021年7月高点持续走低，直至2022年5月受引种中断、产业链盈利改善以及猪价上行提振，父母代鸡苗价格底部回升，2022年10月17日当周，我国父母代鸡苗价格为29.48元/套(同比-22.31%，环比+15.88%)；纵向来看，当周价格低于过往6年父母代鸡苗均价。成本效益市，引种受限带来的催化及商品代毛鸡价格高位影响下，父母代种鸡场未来经营的景气度较乐观，预计价格有望维持上行趋势。图14:父母代鸡苗售价(元/套)图15:父母代雏鸡盈利水平(元/套)100.0080.0060.0040.0020.000.00159131721252933374145495360.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投规模场父母代种鸡存栏增加，全国存栏趋势向下。①根据中国畜牧业协会禽业分会监测规模场数据，2022年10月23日当周在产父母代种鸡存栏1848.75万套(同比+2.25%，环比-0.33%)，后备父母代种鸡存栏1571.59万套(同比+16.18%，环比+1.36%)，二者合计3420.34万套(同比+8.21%，环比+0.44%)，据此说明规模养殖场现阶段处在产能增加状态。②根据协会监测全国数据，2022年09月，全国在产父母代种鸡存栏3819.06万套(同比-13.29%)，后备存栏3206.43万套(同比+9.78%)，父母代种鸡总存栏7025.49万套(同比-4.09%)。商品代雏鸡价格低迷叠加养殖成本上升，2021年下半年及2022年大部分时间父母代种鸡场处于亏损状态，促页的重要声明72000.001800.001600.002000.001800.001600.001400.001200.001591317212529333741454953使父母代种鸡存栏向下调整，产能去化主体或为中小养殖户。图16:规模场在产父母代种鸡存栏(万套)图17:规模场后备父母代种鸡存栏(万套)15913172125293337414549531800.001600.001400.001200.001000.00800.00数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投图18:规模场父母代种鸡总存栏量(万套)图19:商品代雏鸡盈利水平(元/羽)3500.003000.002500.002000.00159131721252933374145495312.0010.008.006.004.002.000.002019-022020-022021-022022-02-2.00-4.00数据来源：中国畜牧业协会禽业分会，中信建投数据来源：Wind，中信建投预计毛鸡及鸡苗价格或高位震荡，2022Q4毛鸡养殖盈利水平或与2022Q3相当。10月31日当周，滨州肉毛鸡均价为4.76元/斤(环比-0.05元/斤，同比+1.11元/斤)，交通运输不畅、屠宰场收鸡态度相对谨慎导致毛鸡价格小幅下跌。烟台肉苗鸡价格为3.74元/羽(环比-0.02元/羽，同比+2.45元/羽)，毛鸡价格下降带动鸡苗价格小幅走低。展望后市，①毛鸡方面，受孵化企业出苗量减少及冬季养殖难度加大影响，肉鸡出栏量仍将逐渐减少；需求相对稳定叠加疫情影响运输，预计毛鸡价格以稳为主高位震荡；②鸡苗方面，父母代种鸡存栏减少将致商品代鸡苗供应下降，叠加养户计划补充年前最后一批鸡，补栏积极性相对较好，预计鸡苗价格有望呈现上行趋势。③毛鸡价格高位运行下养殖利润预计可观；收鸡成本较高叠加终端需求平淡，屠宰企业或处盈亏平衡引种催化+消费旺季，白鸡板块行情反转或在2023H2。2023年上半年受春节假期、节后消费淡季以及猪价潜在回落影响，毛鸡及商品代鸡苗价格或有下行可能。我国祖代鸡引种受限事件发生于2022年5月，2023H1祖代场经营或明显受益，而祖代种鸡传导至商品代毛鸡的周期约1年半，叠加下半年消费旺季，预计商品代环页的重要声明8节的反转行情或开启于2023H2。图20:烟台肉苗鸡与滨州肉毛鸡价图21:毛鸡养殖/屠宰利润(元/羽)14.0012.0010.008.006.004.002.000.008.007.006.005.004.003.002.001.000.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.002020-102021-042021-102022-042022-10养殖利润:毛鸡屠宰利润:毛鸡烟台肉苗鸡(左，元/羽)滨州肉毛鸡(右，元/斤)数据来源：鸡病专业网，中信建投数据来源：Wind，中信建投页的重要声明92益生股份：产能扩张加码，商品代鸡苗销量行业第一2.1品种优化，父母代鸡苗稳健发展量价变动致公司父母代鸡苗收入呈现波动性。①从量上看，2019-2020年公司通过持续扩产，带动父母代鸡苗销量增长至1197.86万套。②从价上看，2019年祖代鸡引种较大导致2020年父母代鸡苗供应增加，叠加疫情影响终端市场白鸡消费，2020年公司父母代鸡苗售价20.15元/羽，同比下降64.97%。受销量及售价变动综合影响，2020年公司父母代鸡苗销售收入同比下降55.35%。③2021年公司父母代鸡苗外销量为1191.26万套，与2020年基本持平，受益于苗价大幅上涨63.57%，公司该板块营收增长至3.93亿元。图23:益生股份父母代鸡苗销量及售价654321020192021200%150%100%50%0%-50%-100%1,4001,2001,00080060040020007060504030200(左，2020亿元)201920202021对外销量(左，万套)售价(右，元/套)数据来源：益生股份公司公告，中信建投数据来源：益生股份公司公告，中信建投父母代鸡苗销售由哈伯德转向利丰，鸡苗成本呈现下降趋势。2018年以前，公司主要从国外引进哈伯德曾祖代鸡并在国内市场销售父母代及商品代。2018年末公司引进哈伯德利丰新品系，利丰品系具有净化好、抗病力强、成活率高、料肉比低、出栏体重大等优势。2019-2021年间，公司对外销售父母代鸡苗品系由哈伯德逐渐转为利丰。成本方面，公司2019年父母代鸡苗单位成本较高主要系分摊了曾祖代种鸡的成本所致(2020年和2021年公司未再引进曾祖代种鸡)，2021年父母代鸡苗单位成本略有下降主要系2021年哈伯德利丰新品系的产销量提升所致。页的重要声明44图24:益生股份父母代鸡苗销售结构(以收入计)图25:益生股份父母代鸡苗成本及毛利率100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2021202020212020哈伯德利丰300% 250%8200%150%6 100%250%0201920200%2021成本(左，元/套)毛利率(右，%)数据来源：益生股份公司公告，中信建投数据来源：益生股份公司公告，中信建投新建公司+种鸡性能提升+养殖模式优化，公司产能提升显著。2019-2021年间公司父母代鸡苗产能保持增长，由1300万套提升至1800万套，主要原因系①2021年公司下属东营益生、山东益仙等公司相继投产；②利丰新品系种鸡性能提升；③养殖模式改变，部分场区由平养改为笼养，养殖效率提升。用率图27:益生股份父母代鸡苗不同养殖方式占比2,0001,5001,000500098%96%94%92%90%88%2019202020192020父母代鸡苗产能(左，万套)产能利用率(右，%)笼养平养数据来源：益生股份公司公告，中信建投数据来源：益生股份公司公告，中信建投2.2商品代鸡苗销量居行业首位与父母代鸡苗类似，公司商品代鸡苗收入亦呈现波动性。2019-2020年公司产能扩张带动鸡苗销量增长，但供给宽松、需求下降致2020年公司商品代鸡苗售价同比下降69.33%至2.23元/羽。二者叠加导致2020年公司商品代鸡苗销售收入同比下降60.03%。2021年公司鸡苗销量下降主要系2021年叠加两个停孵期所致，影响出雏量约1200万只；同年鸡苗价格有所回升，二者叠加下公司2021年商品代鸡苗收入增长12.39%至11.90亿农产品加农产品加工页的重要声明图29:益生股份商品代鸡苗销量及售价302520502019)200%150%100%50%0%-50%-100%543210876543210(左，2020亿元)021同比(右，201920202021对外销量(左，亿只)平均售价(右，元/只)数据来源：益生股份公司公告，中信建投数据来源：益生股份公司公告，中信建投原材料价格大幅上涨致成本提升明显。公司鸡产品成本构成主要包括原材料以及折旧摊销费用，其中原材料以饲料成本为主，折旧摊销则主要通过种鸡产蛋数量进行核算。2021年公司商品代鸡苗成本上升明显，一则因饲料成本上涨明显，二则因2021年鸡苗销量较少导致种鸡单位折旧摊销及其他费用增加。后市来看，饲料原材料价格短期难有下降趋势，公司商品代鸡苗成本下降主要通过提升销量实现。图31:益生股份鸡产品成本构成4250%100%80%60%40%20%0%200%150%2100%50%0%020192020-50%20212019人工成本2020动力摊销2021费用成本(左，元/只)毛利率(右，%)数据来源：益生股份公司公告，中信建投数据来源：益生股份公司公告，中信建投商品代鸡苗外销量占国内市场近1/10，2022年销量有望达5.4亿只。2021年公司外销商品代鸡苗4.58亿只，销量占全国市场近1/10；公司商品代鸡苗产能为5亿只，产能利用率为91.54%。2022年1-9月商品代鸡苗销量累计达到4.37亿只(同比+31.73%)，预计随产能利用率提升，公司商品代鸡苗全年销量或达5.4亿只。农产品加农产品加工页的重要声明图32:益生股份商品代鸡苗产能及利用率图33:益生股份商品代鸡苗销售品种结构(以收入计算)6543210100%98%96%94%92%90%88%86%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2019202020192020哈伯德利丰其他201920202021商品代鸡苗产能(左，亿羽)产能利用率(右，%)数据来源：益生股份公司公告，中信建投数据来源：益生股份公司公告，中信建投2.3鸡业务巩固龙头，猪业务拾级而上自主培育新品种“益生909”小型白羽肉鸡有望快速放量。2021年底，公司自主培育的“益生909”小型白羽肉鸡配套系获得国家畜禽新品种认定，相比817肉杂鸡，“益生909”可提前三至五天达到相同体重出栏，综合效益显著。“益生909”自投放市场之后增长迅速，2022年1-9月，公司累计销售产品5031万只，实现销售收入7706万元。2022年10月公司及全资子公司江苏益太与现代种业发展基金有限公司签署对滨州益生种禽有限公司的增资合同，其中种业基金以人民币6990.00万元认购滨州益生新增的注册资本，益生股份以人民币2000.00万元认购滨州益生新增的注册资本，江苏益太同意放弃优先认购权。增资后公司主要用于扩大“益生909”养殖规模，预计到十四五末期“益生909小型”白羽肉鸡产量超3亿羽。募资1.5亿元以扩充商品代鸡苗产能。2022年9月公司拟投资1.86亿元用于利津益生种禽有限公司孵化场苗外销量有望持续提升至6亿多羽。借鉴种鸡发展模式，自上而下扩展种猪业务。公司自2000年开始建立原种猪场，于2013年被认证为国家生猪核心育种场，至今已有20多年饲养管理经验。2021年，公司从丹麦引种1300头纯种猪，加快公司种猪产业发展的步伐。公司将借鉴肉种鸡发展的模式，从原种猪开始自上而下扩展种猪规模。2022年9月公司拟非公开发行A股股票以加快种猪业务发展，待公司全部猪场投产后，原种猪存栏将达1.2万头，年提供原种猪10万头；祖代猪存栏将达1.5万头，年提供二元猪12万头。农产品加农产品加工页的重要声明非洲猪瘟暴发带动鸡肉需求增加，鸡苗价格上涨，公司股价上涨明显。非洲猪瘟暴发带动鸡肉需求增加，鸡苗价格上涨，公司股价上涨明显。清县益生种猪科技祖代种猪场建设项目目种猪繁育有限公司新建猪场建禽有限公司孵化场项目资金及偿还银行贷款项目总投资(亿元)拟投入募集资金金额(亿元)00数据来源：益生股份公司公告，中信建投长期来看，公司股价上涨与商品代鸡苗价走高趋势一致。复盘公司两波股价大涨，①2015年我国对美实施双反政策，限制鸡肉产品进口，叠加美法等引种国禽流感暴发，我国白羽鸡产能加速下降，带动鸡苗价格上涨；刨除季节性因素，2016全年鸡苗价格高景气。行业景气度较高助力公司业绩提升，带动股价上涨。②前期引种较少致我国祖代鸡产能处在低位；需求端受非洲猪瘟影响，鸡肉替代性需求增加；供需双向驱动带动鸡苗价格上涨。受益于鸡苗价格高位运行，公司股价于2019年上涨显著。60.000050.000040.000030.000020.000010.00000.0000双双反政策叠加引种国封关，鸡苗价格走高，公司股价上涨明显。12.0010.008.006.004.002.000.00201420152016201720182019202020212022益生股价(左，元/股)主产区平均价:肉鸡苗(元/羽)农产品加农产品加工页的重要声明3圣农发展：养殖食品齐发力，种鸡推广值得期待圣农发展是我国白羽鸡市场龙头，产业链完善。公司主营业务为家禽饲养加工及食品加工业务，2022年1-9月公司实现营收123.55亿(同比+18.0%)，其中家禽饲养加工板块营收90.72亿元(同比+10.5%)；食品深加工板块营收48.62亿元(同比+22.2%)；销量方面，家禽饲养加工板块销售数量为84.67万吨(同比+11.5%)；食品深加工板块产品销售数量为19.19万吨(同比+5.3%)。QQ务占比000080604020030%25%20%%%5%0%-5%-10%334.89%家禽饲养加工行业65.11%食品加工业营业收入(左，亿元)数据来源：圣农发展公司公告，中信建投(2022年数据由销售简报数据来源：圣农发展公司公告，中信建投(由销售简报数据计算得数据计算得出)出)6543210 2015 20162017销量(左，2020%)202125%20%15%10%5%0%-5%2018亿羽)2019yoy 数据来源：圣农发展公司公告，中信建投养殖景气度回升，公司业绩边际改善。整体来看公司主要产品毛利率自2019年开始呈现下降趋势，主要系原材料价格上涨以及终端产品价格下跌所致，公司利润承压。2022年第三季度开始，毛鸡价格上涨带动产品价格提升，叠加公司成本下降，公司家禽饲养加工板块实现盈利。四季度毛鸡价格有望保持高位震荡，公司该板块业绩或保持相对稳定；食品加工行业也将受益需求提振而呈现量价齐升。页的重要声明403530403530252050图40:圣农发展屠宰端单吨价格及毛利201720182019202020212022H1家禽饲养加工行业食品加工业14000.0012000.0010000.008000.006000.004000.002000.000.0020152016201720182019202020215000450040003500300025002000150010005000单吨价格(左，元/吨)单吨毛利(右，元/吨)数据来源：圣农发展公司公告，中信建投数据来源：圣农发展公司公告，中信建投产品+渠道双轮驱动，C端业务表现亮眼。公司积极推进C端渠道开拓，持续发力爆品打造，2021年公司C端含税收入突破10亿元，占食品深加工板块收入比重由2019年的7%左右提升至2021年的15%以上，其中线上及新零售业务成长尤其迅速，在C端销售中的占比从不足10%提升至50%以上，且“脆皮炸鸡”和“嘟嘟翅”两款爆品的单月销售额成功突破千万。根据2022年天猫双11生鲜店铺销售GMV排名数据，圣农旗舰店仅次于久年和官栈旗舰店排名第三，公司推出的一系列适合空气炸锅烹饪的鸡肉产品，成为双11热卖商品，其中，爆款单品“鸡翅中1KG”成交金额同比增长168%(2022年11月10日-11月11日)。公司将不断优化销售渠道，并开展渠道下沉工作，预计未来C端业务有望贡献更好业绩。C行榜页的重要声明圣泽901获良好发展契机。公司自研“圣泽901”白羽鸡配套系于2021年末取得对外销售资格，该品种在产蛋率、料肉比、出栏日龄等指标具有明显优势。目前“圣泽901”父母代鸡苗合计产能约1700-1800万套，其中1300万套可对外销售。当前国外祖代种鸡引种受限，“圣泽901”获良好发展契机，预计未来市占率不断提数据来源：圣农发展业绩发布会材料，中信建投页的重要声明4禾丰股份：白鸡屠宰龙头，三大业务景气共振白鸡屠宰龙头，成本优势显著。公司于2008年开辟白羽鸡屠宰业务，2016-2017年开始布局白鸡养殖，2021年度公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡6.93亿羽，同比增长8.5%，养殖与屠宰产能配比超过90%。2019-2021年公司肉禽板块收入从65.99亿元提升至82.55亿元，年复合增长率为11.84%。公司商品代肉鸡养殖主要采取“公司+大农场”的经营模式，对大农场实施“九统一”的标准化管理，100%采用三层笼养模式。公司毛鸡出栏均重可达3公斤，平均成活率96%以上。图44:禾丰股份2019-2021年禽业营收及毛利率图45:禾丰股份营收构成(亿元)10050%8040%6030%4020%2010%00%201920202021营业收入(左，亿元)同比增长(右，%) 毛利率(右，%)4003002000040%30%20%%0%2019粮食及饲料加工原料贸易相关业务20202021禽产业业禽业占比(右，%)数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投2022年白鸡屠宰量或近7.2亿羽，未来有望持续增长。目前公司拥有16家控股、参股屠宰企业，年屠宰能力超过10亿羽。2022年上半年屠宰白羽肉鸡3.2亿羽，预计全年屠宰白羽鸡近7.2亿羽。明后两年公司计划在提升内部效率同时稳步扩张，预计白鸡屠宰量分别为8/9亿羽。图47:禾丰股份白羽鸡屠宰量及增速8642020182019屠宰能力(左， 20212022H130%25%20%15%10%5%0%8642025%20%%%5%0%-5%2020亿羽)201720182019202020212022H1屠宰量(左，亿羽)同比增长(右，%)同比增长(右，%)数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投页的重要声明饲料业务布局全国。2019-2021年公司饲料板块营业收入从77.86亿元上升至153.57亿元，年复合增长率为40.44%，占总营收比重从43.76%上升至52.11%。公司继续强化技术、采购、市场三联动，向全国性饲料企业转型，饲料销量保持良好增长态势，合并范围内饲料销量从2019年的261.76万吨增长至2021年的433.1万吨，年复合增长率为28.63%。2022年4月公司公告的可转债募集说明书中涉及3个饲料募投项目，预计将增加全价饲料30万吨，猪饲料30万吨，反刍饲料15万吨，教保饲料10万吨。沈阳和黑龙江的募投项目将进一步巩固公司东北饲料龙头地位，安徽的募投项目将帮助公司进一步拓展华东市场。图49:禾丰股份饲料销量结构2000050060%50%40%30%20%%0%猪饲料(%)反刍料(%)禽饲料(%)其他料(%)201920202021同比增长(右，%)饲料业务收入(左，亿元)数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投项目投资总额(亿元)拟使用募集资金额(亿元)目数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投生猪养殖注重降本增效。2022年前三季度公司共出栏生猪63万头，其中肥猪42万头、仔猪16万头、种猪5万头。截至2022Q3，公司母猪存栏增长至6.5万头，其中能繁母猪4.5万头，后备母猪2万头。未来公司暂缓生猪业务发展步伐，注重降本增效，以实现生猪养殖板块高质量发展。2022年4月公司发行可转债中涉及3个生猪募投项目，分别为15万头仔猪项目，1万头原种猪项目以及年屠宰100万头生猪及12万吨肉制品深加工与冷链物流项目。页的重要声明图52:禾丰股份生猪出栏结构8642040%30%20%%0%-10%-20%1401201008060402002021仔猪(万头)2020(万头)2022Q2021仔猪(万头)2020(万头)201920202021毛利率(右，%)营业收入(左，亿元)数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投项目投资总额(亿元)拟使用募集资金额(亿元)00932.57安徽禾丰食品有限责任公司年屠宰100万头生猪及12万吨肉制品深链物流产业化建设项目数据来源：禾丰股份公司公告，中信建投农产品加农产品加工页的重要声明806040200-20-402017806040200-20-40201720182019202020212022Q1-Q3销售净利率(%)销售毛利率(%)5民和股份：商品鸡苗为基础，布局熟食寻增长民和股份专注白羽鸡养殖，布局熟食业务。经过三十余年的发展，公司已是中国最大的父母代笼养种鸡养殖企业，建立起了以父母代肉种鸡饲养、商品代肉鸡苗生产销售为核心，集肉鸡养殖、屠宰加工、有机废弃物资源化开发利用为一体的较为完善的循环产业链。公司现存栏父母代肉种鸡320万套，年孵化商品代肉鸡苗3亿多只、商品代自养肉鸡年出栏3000多万只，年屠宰分割各类鸡肉产品7万多吨。苗价疲软致使公司业绩短期承压。公司当前业务以父母代种鸡养殖和商品鸡屠宰加工为主，其中商品代鸡苗是主要利润来源。2021年，公司雏鸡收入9.35亿元，占营业总收入的比重达52.69%；鸡肉制品收入6.69亿元，占比37.66%。公司2022年前三季度实现营收10.85亿元(同比-25.28%)，实现归母净利润-3.32亿元(同比-299.53%)。图55:民和股份归母净利润及增速35020400308030025602002040200-2000-10050-40-600-200-300-5-400营业总收入(左，亿元)同比(右，%)归母净利润(左，亿元)同比(右，%)数据来源：民和股份公司公告，中信建投数据来源：民和股份公司公告，中信建投鸡肉制品收入商品代雏鸡其他数据来源：民和股份公司公告，中信建投数据来源：民和股份公司公告，中信建投公司商品代雏鸡及鸡肉制品毛利下滑，行业周期向上、鸡苗价格提升有望带动业绩逐步修复。自2019年以农产品加农产品加工页的重要声明来，公司主要产品商品代雏鸡及鸡肉制品毛利率整体呈下行趋势。2022H1公司商品代雏鸡单羽毛利-0.77元，毛利率-46%；鸡肉制品单吨毛利-1802.00元，毛利率-17%，主要系白羽肉鸡市场行情较差，产品售价较低，且玉米、豆粕等原材料成本居高不下所致。展望后市，祖代引种中断导致后续供给减少，叠加需求复苏，产品价格提升有望带动公司业绩逐步修复。图59:民和股份主要产品单价350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.0020182019202020212022H1商品代雏鸡(左，百万羽)鸡肉制品(右，万吨)87654321010.008.006.004.002.000.0015,00010,0005,000020182019202020212022H1商品代雏鸡单价(左，元/羽)鸡肉制品单价(右，元/吨)数据来源：民和股份公司公告，中信建投数据来源：民和股份公司公告，中信建投图60:民和股份商品代雏鸡毛利率及单羽毛利图61:民和股份鸡肉制品毛利率及单吨毛利6.005.004.003.002.001.000.00-1.00-2.00 20212022H1毛利率(右，100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%%)40003000200010000-1000-2000-300020182019202020212022H1单吨毛利(左，元)毛利率(右，4040003000200010000-1000-2000-300020182019202020212022H1单吨毛利(左，元)毛利率(右，20182019 单羽毛利(左，2020数据来源：民和股份公司公告，中信建投数据来源：民和股份公司公告，中信建投产业链布局延伸，打造熟食业务新增长点。公司于2020年非公开发行A股股票用以扩大肉鸡养殖和屠宰规模，并进一步发展熟食深加工业务。目前大部分项目已经开始投产，对公司产能提升有较好的带动作用。公司养殖新场预计于2024年实现满产，父母代种鸡存栏量将达420万套左右；公司现有两家熟食工厂，明年满产产能可达3万吨左右。公司计划未来以鸡苗为主，将熟食加工作为另一重点业务，以平滑公司业绩波动。农产品加农产品加工页的重要声明募集资金投资项目(亿元)投入募集资金金额(亿元)进度(预计)投产时间园区项目化厂建设项目目理理--数据来源：民和股份公司公告，中信建投农产品加农产品加工页的重要声明2.00.50.02.00.50.06仙坛股份：产能释放，再造仙坛仙坛股份主营肉鸡养殖及屠宰。经过二十多年在白羽肉鸡养殖及屠宰加工行业的专注经营，公司已形成涵盖饲料生产、父母代肉种鸡养殖、雏鸡孵化、商品代肉鸡养殖、肉鸡屠宰与加工和预制菜加工的完整产业链，通过产业链纵向高度整合，实现了从种鸡养殖到鸡肉产品加工销售的全环节覆盖。近年随着产能扩张，公司营收稳步上升。2022年前三季度公司实现营收35.24亿元(同比+48.88%)，归母净利润1.02亿元(同比-17.70%)。坛股份营收及增速图64:仙坛股份归母净利润及增速40353025205060.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%86420350.00%300.00%250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%-100.00%营业总收入(左，亿元)归母净利润(左，亿元)同比(右，%)数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投行业低迷致公司当期利润承压，未来利润率有望改善。公司90%以上业务收入来自鸡肉加工产品，肉鸡行业周期性强，产品销售价格随周期波动，2022H1鸡肉产品单吨价格为9001.97元。当前行业景气度低，受饲料成本较高、鸡价低迷等影响，公司当前利润承压，鸡肉产品2022H1毛利率为-0.95%，多年来首次为负，预计未来随行业景气度回升，公司利润有望实现高增长。图66:仙坛股份肉鸡出栏量及同比30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2021201920202202120192020-5.00%品品.5.0 20192020肉鸡出栏量(左，30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%%)2021亿羽)H1同比(右，数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投页的重要声明图68:仙坛股份主要产品销量2000015000100005000020192020鸡肉产品(元/吨)202120192020鸡肉产品(元/吨)预制菜品(元/吨)4035302520501200010000800060004000200002019202020212022H1鸡肉产品(左，万吨)预制菜品(右，吨)数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投募投项目有序建设，产能逐渐释放。2020年12月份公司通过非公开发行股票1.10亿股，募集资金总额10.45亿元，用于诸城年产1.2亿羽肉鸡产业生态项目。项目一期4000万羽已投产，二期屠宰场、饲料厂已建成，待养殖场及相关配套设施建成后，预计2024年底将新增8000万羽产能。项目产能释放期间，肉鸡出栏增加，叠加行业景气度回升，公司业绩有望较快增长。投资总额(亿元)进度产时间项目数据来源：仙坛股份公司公告，中信建投页的重要声明7春雪食品：聚焦终端，发力预制菜春雪食品专注于生鲜品及鸡肉调理品。生鲜品和鸡肉调理品是公司营收的主要来源，2022年前三季度营业收入为18.26亿元，同比增长16.97%；其中鸡肉调理品实现营收8.01亿元，占营收比例为43.84%；生鲜品实现营收5.69亿元，占营收比例为31.15%；2021年开始公司在主营业务之外，积极开展商品代肉鸡销售，2022年行业低迷致公司业务毛利率有所下降。分产品来看，调理品的毛利率较高，主要因为调理品定价基于“生鲜品市价+加工费”的模式，具有更高的溢价空间；生鲜品毛利率受市场行情变化影响较大，公司生鲜品主要成本是养殖及外购毛鸡成本，具体而言主要是玉米、豆粕、雏鸡、肉毛鸡等原材料成本，成本端上升会影响生鲜品毛利率。图71:春雪食品归母净利润及增速252050营业收入(左，亿元)25%20%%%5%0%-5%-10%20,00015,00010,0005,000060%40%20%0%-20%-40%-60%-80%%)归母净利润(左，万元)同比增长率(右，数据来源：春雪食品公司公告，中信建投数据来源：春雪食品公司公告，中信建投收结构率100%80%60%40%20%0%20182019202020212022Q1-Q3肉调理品生鲜商品代肉鸡其他35%30%25%20%15%10%5%0%2018201920202021鸡肉调理品毛利率生鲜毛利率综合毛利率数据来源：春雪食品公司公告，中信建投数据来源：春雪食品公司公告，中信建投主营业务产能持续增长。2021年度公司新增调理品年设计产能14400吨，自6月份投入生产，调理品设计产能达到72400吨。公司于2022年3月份开工建设“年产4万吨鸡肉调理品智慧工厂项目”，预