养老大时代下养老目标基金的遴选

1、CONTENT目录养老目标基金的研究背景目标风险基金的选择目标日期基金的选择 风险提示4推动养老目标基金发展的意义1.1资料来源：ICI，中华人民共和国人力资源和社会保障部，平安证券研究所；数据截至2019年12月31日。*职业年金数据截至2019年5月，美国个人退休账户规模为预测值。中国规模（万亿人民币）占比（%）美国规模（万亿美元）占比（%）第一支柱城镇职工基本养老保险5.4662.81社会基础保障（Social Security）2.807.98城乡居民基本养老保险0.829.49第二支柱企业年金1.8020.68DB计划10.1028.77DC计划8.9025.36职业年金*0.617

2、.01年金2.306.55第三支柱个人商业养老保险（个人税延型养老保险）0.000.00个人退休账户（IRA）*11.0031.34中美养老体系差异我国65岁以上人口占比（单位：%）8.38.58.99.19.49.710.110.510.811.411.912.6108642012142008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019我国人口老龄化程度日益加剧，如何让自己的养老资产稳健增值 成为人们越来越关心的一个话题。我国的养老体系发展较晚。与美国等发达国家养老体系相比，我 国仍然处于第一支柱一支独大的状态、第二支柱覆盖面

3、窄、第三 支柱尚处于起步阶段的局面，急需完善多层次的养老体系。根据人社部要求，符合规定的银行理财、商业养老保险、基金等 金融产品均可成为养老保险第三支柱的产品。作为基金行业助力 中国养老体系建设的重要一环，养老目标基金应运而生。2020年2月15日，证监会表示正推动个人养老金税收递延账户投 资公募基金政策落地。2021年1月28日，证监会召开2021年系统 工作会议时，也提出推动个人养老金投资公募基金政策尽快落地。未来，个税递延优惠政策或助力这一品种的大发展。52021/4/13推动养老目标基金发展的意义1.1规模截至2019年末，美国市场上的养老目标基金共 计918只，规模合计达1.78万亿

4、美元，约占美国 共同基金总规模的8.35%。品种在美国市场上，目标日期基金凭借明确的投资 目标，受到广大投资者的青睐，越来越占据主 导优势。目标日期基金走俏越来越多的401(k)计划为参与者提供了投资目标 日期基金的选项；越来越多的401(k)参与者实际 投资了目标日期基金。8.007.006.005.004.003.002.001.000.0020000180001600014000120001000080006000400020000规模（亿美元）个数（只）美国养老目标基金的发展市占率（%，右轴）9.00100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1997199819

5、9920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019美国两大策略的养老目标基金规模分布目标日期基金目标风险基金576219568755221提供目标日期基金投资选择的401(k)计划被提供养老目标基金投资选 择的401(k)计划参与者持有目标日期基金的401(k)计划参与者来自于401(k)计划的养老目 标基金资产20062016020406080100401(k)计划中的目标日期基金占比（单位：%）数据来源：ICI，平安证券研究所数据截至：2019年12月31日6养老目标基金的产品

6、要素1.2资料来源：养老目标证券投资基金指引（试行），平安证券研究所定义养老目标基金是指以追求养老资产的长期稳健增值为目的，鼓励投资人长期持有，采用成熟的资产配置策略，合理控制投资组合波动风 险的公开募集证券投资基金。产品形态FOF投资策略目标风险策略目标日期策略定期开放最短持有期限运作方式期限1年3年5年投资于股票、股票型基金、混合型基金和商品基金（含商品期货基金和黄金ETF）等品种的比例合计上限30%60%80%对子基金的要求子基金运作期限应当不少于2年，最近2年平均季末基金净资产 应当不低于2亿元；子基金为指数基金、ETF和商品基金等品种 的，运作期限应当不少于1年，最近定期报告披露的季

7、末基金净 资产应当不低于1亿元。子基金运作合规，风格清晰，中长期收益良好，业绩波动性较 低。子基金基金管理人及子基金基金经理最近2年没有重大违法违规 行为。中国证监会规定的其他条件。7国内养老目标基金的现状1.3数据来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2020年12月31日起步2018年9月，华夏基金拔得头筹， 成立了国内第一只养老目标基金华夏养老2040三年。现状截至20年末，104只养老目标基金 规模合计为589.87亿元，约占国内 公募非货规模的0.50%。远低于美 国水平。品种策略上以目标风险策略为主，占据 了养老目标基金75%的市场份额。管理人交银施罗德、兴证全球和民生加银 基金

8、是国内养老目标基金的领军者。0.500.400.300.200.100.007006005004003002001000规模（亿元）个数（只）市占率（%，右轴）0.60国内养老目标基金的发展100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%国内两大策略的养老目标基金规模分布目标日期基金目标风险基金养老目标基金管理人的规模 竞争格局（单位：亿元）CONTENT目录养老目标基金的发展目标风险基金的选择目标日期基金的选择风险提示9划分赛道：风险水平+权益资产投资中枢+持有期2.1资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日注：仅列示截至期末成立满15个月的基金样本

9、。目标风险基金的赛道划分风险水平权益资产投资中枢持有期同赛道基金样本3年万家稳健养老(FOF)1年招商和悦稳健养老一年1年1年3年3年50%稳健型平衡型0%15%20%25%35%40%建信优享稳健养老一年南方富元稳健养老一年博时颐泽稳健养老一年浦银安盛颐和稳健养海富通稳健养老一年华安稳健养老一年华宝稳健养老一年华夏稳健养老一年中银安康稳健养老一年富国鑫旺稳健养老一年民生加银康宁稳健养老广发稳健养老目标一年交银安享稳健养老一年国投瑞银稳健养老一年银华尊尚稳健养老一年鹏华长乐稳健养老一年易方达汇智稳健养老一年国联安安享稳健养老一年景顺长城稳健养老目标三年招商和悦均衡养老三年(FOF)泰达宏利泰和

10、养老(FOF) 兴全安泰平衡养老(FOF) 万家平衡养老三年(FOF) 博时颐泽平衡养老三年上投摩根锦程均衡养老 广发均衡养老目标三年 长信颐天平衡养老前海开源康颐平衡养老 三年3年10收益特征：业绩分化与长期投资下的复利效应凸显优选产品的必要性2.2稳健型目标风险基金滚动持有一年的收益（单位：%）稳健型目标风险基金的业绩分化程度（单位：%）随着产品数量的增 加，目标风险基金的 业绩分化程度加剧。养老目标基金鼓励长 期投资，在复利的影 响下将会进一步放大 业绩差异。优选目标风险基金 有其必要性20.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.002

11、020/3/122020/5/1资料来源：Wind，平安证券研究所 数据截至：2021年3月31日注：仅列示含有100观测点以上的基金样本。2020/6/202020/8/92020/9/282020/11/172021/1/62021/2/25万家稳健养老(FOF)国投瑞银稳健养老一年A国联安安享稳健养老一年富国鑫旺稳健养老一年鹏华长乐稳健养老一年民生加银康宁稳健养老一年广发稳健养老目标一年 海富通稳健养老一年 中银安康稳健养老一年建信优享稳健养老一年华宝稳健养老一年南方富元稳健养老一年A博时颐泽稳健养老一年A 招商和悦稳健养老一年A 交银安享稳健养老一年50100150200模拟净值（元）

12、00 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30时间（年）复利的作用年化收益6%年化收益19%4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.002020/3/122020/4/122020/5/122020/6/122020/7/122020/8/122020/9/122020/10/122020/11/122020/12/122021/1/122021/2/122021/3/12112021/4/13风险特征：目标风险基金尤须关注风险预算与风控能力2.3资料来源：Wind，平安证券研究所 数据截至：2021年3月31日注：仅

13、列示含有100观测点以上的基金样本。-16.50-16.00-15.50-15.00-14.50-14.00-13.50-13.00-10.00-9.00-8.00-7.00-6.00-5.00-4.00-3.00-2.00-1.002020/3/122020/5/12020/6/202020/8/92021/1/62021/2/25博时颐泽稳健养老一年A国联安安享稳健养老一年国投瑞银稳健养老一年A民生加银康宁稳健养老一年万家稳健养老(FOF)鹏华长乐稳健养老一年中银安康稳健养老一年富国鑫旺稳健养老一年海富通稳健养老一年南方富元稳健养老一年A广发稳健养老目标一年华宝稳健养老一年交银安享稳健养老

14、一年建信优享稳健养老一年 招商和悦稳健养老一年A 沪深300（右轴）2020/9/282020/11/17市场产生更大幅度的回调主动操作导致样本所示的稳健型目标风险基金的历史最大回撤在-9% 以内。导致产品的最大回撤创新高的两种情况：系统性：市场产生更大幅度的回调。例如2020年2、3月期间，国内疫情冲击股市，A股大幅回撤，同期万家稳健养老(FOF)和富国鑫旺稳健养老一年等产品持有期内回撤加剧。非系统性：主动操作导致。例如，博时颐泽稳健养老一年在基金经理麦静上任后做了一些结构上的调整，例如增加港股配置等，回撤略有加大。再如， 华宝稳健养老一年由于持有相对较多的转债，在今年2月初跟随转债市场回调

15、。稳健型目标风险基金滚动持有一年的最大回撤（单位：%）122021/4/13优选高概率获得高Calmar的产品2.4100%概率下目标风险基金滚动持有一年可以达到的Calmar水平资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日注：气泡大小代表基金样本的观测点数量。富国鑫旺稳健养老一年国投瑞银稳健养老一年 国联安安享稳健养老一年中银安康稳健养老一年博时颐泽稳健养老一年A南方富元稳健养老一年A交银安享稳健养老一年华宝稳健养老一年-1.000.001.002.003.004.005.006.00-100102030405060Calmar权益仓位中枢（%）稳健型赛道平衡型赛道132

16、021/4/13优选高概率获得高Calmar的产品2.490%概率下目标风险基金滚动持有一年可以达到的Calmar水平资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日注：气泡大小代表基金样本的观测点数量。富国鑫旺稳健养老一年兴全安泰平衡养老(FOF)博时颐泽稳健养老一年A万家平衡养老三年(FOF)海富通稳健养老一年华宝稳健养老一年招商和悦稳健养老一年A国投瑞银稳健养老一年国联安安享稳健养老一年民生加银康宁稳健养老一年中银安康稳健养老一年南方富元稳健养老一年A交银安享稳健养老一年0.001.002.003.004.005.006.00-100102030405060Calmar权

17、益仓位中枢（%）稳健型赛道平衡型赛道14万家稳健养老(FOF)富国鑫旺稳健养老一年广发稳健养老目标一年兴全安泰平衡养老(FOF)建信优享稳健养老一年博时颐泽稳健养老一年A国投瑞银稳健养老一年万家平衡养老三年(FOF)海富通稳健养老一年华宝稳健养老一年招商和悦稳健养老一年A国联安安享稳健养老一年民生加银康宁稳健养老一年中银安康稳健养老一年南方富元稳健养老一年A交银安享稳健养老一年0.001.002.003.004.005.006.00-100102030405060Calmar权益仓位中枢（%）2021/4/13优选高概率获得高Calmar的产品2.480%概率下目标风险基金滚动持有一年可以达到

18、的Calmar水平资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日注：气泡大小代表基金样本的观测点数量。稳健型赛道平衡型赛道152021/4/13优选高概率获得高Calmar的产品2.470%概率下目标风险基金滚动持有一年可以达到的Calmar水平资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日注：气泡大小代表基金样本的观测点数量。万家稳健养老(FOF)富国鑫旺稳健养老一年广发稳健养老目标一年兴全安泰平衡养老(FOF)建信优享稳健养老一年博时颐泽稳健养老一年A国投瑞银稳健养老一年万家平衡养老三年(FOF)海富通稳健养老一年华宝稳健养老一年国联安安享稳健养老一年民

19、生加银康宁稳健养老一年中银安康稳健养老一年招商和悦稳健养老一年A南方富元稳健养老一年A交银安享稳健养老一年0.001.002.003.004.005.006.00-100102030405060Calmar权益仓位中枢（%）稳健型赛道平衡型赛道162021/4/13目标风险基金的收益分解2.5= + + + + + + + = + + + + + ( ) 目标风险基金的收益分解推导： = + = + + + + 其中， 为该目标风险风险基金的总收益， 为该目标风险基金的模型收益， 和 分别为该目标风险基金中权益资产和非权益资产收益， 和 分别为股票指数与债券指数收益， 和 分别为该目标风险基金

20、的权益资产和非权益资产比重， 和分别为该目标风险基金契约规定的权益资产中枢及非权益资产中枢。该收益由契约规定的权益资产和非权益资产中枢，以及权益资产和非权益资产的市场表现决 定，反映的是市场表现及该基金的目标风险定位。大类资产 择时收益该收益由组合实际大类资产仓位相对于中枢仓位的偏离程度、偏离方向以及大类资产市场表现决定，反映的是基金经理的大类资产择时收益。该收益由组合权益类资产和非权益类资产按实际仓位加权后的相对指数超额收益决定，反映的是基金经理通过选择个基、个股、个券等标的带来的收益。模型收益 + + ( ) 标的选择收益 + 目标风险基金的总收益172021/4/13目标风险基金的收益分

21、解2.520Q120Q420Q420Q120Q4-0.213.39-0.03-2.103.36万 家 稳 健 养 老 (FOF) 富国鑫旺稳健养老一年1.231.65-1.931.64-1.84-1.293.22-3.04-0.330.28广发稳健养老目标一年 建信优享稳健养老一年0.373.79-2.500.68-0.421.435.60-1.96-1.042.17博时颐泽稳健养老一年A 国投瑞银稳健养老一年1.314.71-2.301.790.10-0.822.25-0.070.67-1.84鹏华长乐稳健养老一年 海富通稳健养老一年0.793.16-1.351.410.250.705.92

22、-0.900.683.11华宝稳健养老一年 招商和悦稳健养老一年A3.493.33-0.251.15-1.98-0.193.36-0.77-0.16-0.51国联安安享稳健养老一年 民生加银康宁稳健养老一年-0.014.83-1.080.840.101.664.21-1.42-1.361.80中银安康稳健养老一年 南方富元稳健养老一年A-1.943.08-1.72-0.971.001.722.01-1.611.04-2.22交银安享稳健养老一年 银华尊尚稳健养老一年0.445.31-0.50-0.250.76景顺长城稳健养老目标三年-0.986.47-2.870.390.42基金业绩20Q22

23、0Q32.794.382.501.905.514.525.352.794.952.446.043.707.601.904.122.822.577.103.472.423.092.884.993.793.732.384.785.162.473.486.874.557.145.41稳健型目标风险基金的收益分解模型收益大类资产择时收益20Q120Q220Q320Q420Q120Q220Q32.54-0.29-0.631.26-0.060.010.02-0.532.922.144.280.49-1.04-0.50-0.532.922.144.280.18-2.570.430.092.271.593.6

24、7-0.16-2.630.350.092.271.593.671.12-1.10-0.59-0.532.922.144.280.06-2.660.36-0.532.922.144.280.74-0.27-0.020.092.271.593.67-0.87-0.77-0.240.092.271.593.670.48-0.910.530.701.631.033.070.14-0.170.52-0.532.922.144.280.50-2.07-0.30-0.532.922.144.280.04-1.670.040.092.271.593.670.50-0.42-0.850.092.271.593.

25、670.94-1.56-0.44-0.532.922.144.280.62-0.68-0.56-0.532.922.144.280.920.140.08-1.784.223.235.491.13-3.360.37平衡型目标风险基金的收益分解标的选择收益20Q220Q33.575.59-0.360.200.191.890.221.552.622.651.261.364.11-0.571.781.69-1.141.651.020.240.261.452.110.81-0.131.330.913.69-1.181.176.122.231.831.91基金简称泰达宏利泰和养老(FOF)-3.3912.

26、367.379.08-3.656.204.867.340.13-2.810.34-0.381.632.842.673.28兴全安泰平衡养老(FOF)0.018.948.936.92-3.656.204.867.342.51万家平衡养老三年(FOF)-2.378.585.487.47-3.656.204.867.34-0.17-3.120.25-3.47-0.17-2.77-0.08-1.232.260.550.84-0.712.020.980.01博时颐泽平衡养老三年-2.298.945.299.08-3.656.204.867.342.44-3.07-0.64-4.060.242.690.5

27、43.09上投摩根锦程均衡养老(FOF)-1.6510.905.287.30-3.656.204.867.34-0.33-2.570.09-1.532.836.07-0.240.52广发均衡养老目标三年-3.2812.286.258.27-3.656.204.867.341.04-1.450.41-1.101.281.571.54长信颐天平衡养老(FOF)A1.219.875.456.63-3.656.204.867.341.930.080.23-0.740.601.78-1.231.700.00基金简称基金业绩20Q120Q220Q320Q4模型收益20Q120Q220Q320Q4大类资产择

28、时收益20Q120Q220Q320Q4标的选择收益20Q120Q220Q320Q401 目标风险基金的投资纪律性强，契约规定的权益资产及非权益资产仓位中枢基本决定了该基金主要的收益来源。02 对于目标风险基金来说，大类资产择时收益的稳定性较差。原因包括：（1）目标风险基金中可供基金经理进行大类资产操作的空间有限；（2）基金经 理普遍难以具备稳定的大类资 产择时能力；（3）模型偏误 等。03目标风险基金的超额收益更多 的来自于标的的选择。这里的 标的包括公募基金、股票和债 券等。资料来源：Wind，平安证券研究所计算区间：2020年1月1日-2020年12月31日182021/4/13特色目标风

29、险基金概览2.6基金代码基金简称成立日基金 经理管理费（%）托管费（%）权益资产 中枢仓位（%） 仓位权益资 产上限（%权益资产 下限仓位（%）最新规 模（亿元）成立以来 年化收益 率（%）成立以来最大 回撤（%）风险 预算选基 偏好持基集 中度（%）简评006880.OF交银安享稳健养老一年2019-05-30杨喆0.600497.54-2.38低高以内 部基 金为 主导 的全 市场 选基56.30该基金经理以稳健投资著称， 通过严格控制波动、回撤来给 投资者良好的持有期体验，从 而受到投资者的广泛关注。007070.OF博时颐泽稳健养老一年A2019-03-20余

30、军,麦静0.600.152025102.148.34-5.1783.86基金经理麦静上任后，出清了 股票投资，对基金投资部分进 行了结构性的调整，积极把握 行业、主题等结构性机会。006991.OF民生加银康 宁稳健养老 一年2019-04-26于善辉0.600.1525301069.9910.19-4.8164.63该基金通过承担一定的回撤 获取了相对同类更优的收益表现。公司在打造养老目标基金品 牌上倾注了较多资源，配合 渠道推出了养老爆款产品。006580.OF兴全安泰平 衡养老(FOF)2019-01-25林国怀0.500.1550554017.5122.16-7.7945.06该基金属

31、于平衡型目标风险 基金，在4只特色产品中定 位的收益、风险水平最高。相对于同赛道产品来说，该 产品具备优秀的收益、回撤Calmar特征。特色目标风险基金概览资料来源：Wind，平安证券研究所业绩回撤数据截至：2021年3月31日；规模数据截至2020年12月31日注：权益资产中枢和上下限仓位均为契约规定的仓位；持基集中度以成立以来平均的前10大重仓基金占基金投资市值比来表征；底纹颜色由浅至深代表对应列数值由小至大。192021/4/13特色目标风险基金概览：特色目标风险基金的成功秘诀2.6注重优化持有期内的风险调整后收益，追求长期维度下 的绝对回报。利用产品滚动持有期的特点，通过适当承担风险加

32、强组 合收益。同时公司层面倾注了较多资源，充分利用渠道 优势，倾力打造养老目标基金品牌。精准匹配投资者需求，严格控制组合净值波动与回撤， 甚至可以以牺牲一定收益为代价，让投资者获得稳健的 养老资产增值。交银施罗德模式兴证全球模式民生加银模式养老大时代下，公募基金的投资目标由一般的追求相对排名的资产管理模式转为获取绝对收益的财富管理模式。面临多元化的养老投资需求，各大管理人通 过控回撤、强收益、布资源等多种差异化竞争的模式，力争在养老财富管理这一蓝海领域获取比较优势。CONTENT目录养老目标基金的发展目标风险基金的选择目标日期基金的选择风险提示212021/4/13下滑轨道的设计3.1目标日期

33、基金的下滑轨道设计对人力资本参数的预测风险厌恶系数储蓄率支出需求薪酬养老金社会基础保障对大类资产收益率的预测退休年龄工资增长率工资与市场回报的相关性其他参数股票债券利率债、信用债、高收益债等商品期货REITS其他大类资产下滑轨道决定了目标日期基金的大类资产配置方案。随着目标日期的临近，权益类资产的投资比例逐步下滑，而非权益类资产的投资比例逐步上升，即随 着时间的推移，目标日期基金的投资风格逐渐由进取转变为保守，从而更好地匹配投资者在生命各阶段的投资需求。资料来源：先锋基金，平安证券研究所划分赛道：目标日期+持有期3.21年持有期中欧预见养老2025一年持有(FOF)平安养老2025一年持有3年

34、持有期3年持有期2025203020332035203820402043204520502055汇添富养老2030三年易方达汇诚养老2033三年中欧预见养老2035三年A平安养老2035A易方达汇诚养老2038三年华安养老2030三年工银养老2035三年农银养老2035嘉实养老2030三年南方养老2035三年A天弘养老2035三年银华尊和养老2030三年鹏华养老2035三年交银养老2035三年南方养老2030三年银华养老2035三年万家养老2035三年华夏养老2035三年A兴业养老2035A广发养老2035三年中信保诚养老2035三年3年持有期华夏养老2040三年5年持有期嘉实养老2040五年

35、3年持有期易方达汇诚养老三年(FOF)3年持有期华夏养老2045三年A5年持有期景顺长城养老2045五年5年持有期华夏养老2050五年5年持有期工银养老2055五年大成养老2040三年A国泰民安养老2040三年汇添富养老2040五年鹏华养老2045三年工银养老2045三年农银养老2045五年工银养老2050五年嘉实养老2050五年银华养老2040三年南方养老2045三年广发养老2050五年工银养老2040三年中欧预见养老2050五年A泰达养老2040三年A汇添富养老2050五年广发养老目标日期2040三年持有(FOF)南方养老2040三年长城恒泰养老2040三年中银养老目标日期2040浦银安盛

36、养老2040三年持有2021/4/13资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日223年持有期3年持有期23下滑轨道的设计风格3.370%60%50%40%30%20%10%0%大成养老2040三年A 银华养老2040三年 泰达养老2040三年A 南方养老2040三年中银养老目标日期2040华夏养老2040三年国泰民安养老2040三年 工银养老2040三年广发养老目标日期2040三年持有(FOF) 长城恒泰养老2040三年浦银安盛养老2040三年持有资料来源：Wind，平安证券研究所数据截至：2021年3月31日即便是相同赛道下的目标日期基金，对于下滑轨道的设计也存在着明

37、显的差异。例如，在2035年三年持有的目标日期基金中，鹏华、华夏、万家等公司旗 下产品的下滑轨道设计风格相对进取，而中欧旗下产品的下滑轨道设计风格相对稳健。投资者可根据自身的风险偏好来做相应的选择。对于下滑轨道相近的目标日期基金，在评价其收益、风险等维度时，需要剔除下滑轨道设计这一先天因素的影响。2035年三年持有目标日期基金下滑轨道2040年三年持有目标日期基金下滑轨道10%20%30%40%50%60%70%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 20352021/4/13南方

38、养老2035三年A 华夏养老2035三年A 农银养老2035万家养老2035三年中欧预见养老2035三年A 鹏华养老2035三年兴 业 养 老 2035A 天弘养老2035三年 广发养老2035三年工银养老2035三年 银华养老2035三年 平安养老2035A交银养老2035三年中信保诚养老2035三年242021/4/13超额收益特征同赛道中剔除下滑轨道影响后收益分化仍存3.4我们认为，目标日期基金的基准指数基本 能够反映该产品的下滑轨道走势。为了尽可能剔除下滑轨道设计对于产品收 益的影响，我们主要考察的是滚动持有一 年的产品相对于基准的超额收益。结果表明，这一超额收益也存在着明显的分化。3

39、0.0025.0020.0015.0010.005.000.002020/1/92020/2/282020/4/18资料来源：Wind，平安证券研究所 数据截至：2021年3月31日注：仅列示含有100观测点以上的基金样本。2020/6/72020/7/272020/9/152020/11/42020/12/242021/2/122035年三年持有目标日期基金滚动持有一年的超额收益（单位：%）中欧预见养老2035三年A工银养老2035三年南方养老2035三年A鹏华养老2035三年银华养老2035三年华夏养老2035三年A兴业养老2035A平安养老2035A252021/4/13超额回撤特征应考

40、察产品通过承担单位超额回撤获得超额收益的能力3.5资料来源：Wind，平安证券研究所 数据截至：2021年3月31日注：仅列示含有100观测点以上的基金样本。-1.00-2.00-3.00-4.00-5.00-6.00-7.00-8.00-9.00-10.002020/1/92020/2/282020/4/182020/6/72020/7/272020/9/152020/11/42020/12/242021/2/12为了刻画目标日期基金由下滑轨道影响之外产生的回撤，我们引入“超额回撤”这一指标。我们用目标日期基金相对于基准的每日超额收益率拟合出超额收益曲线，每日滚动观测近一年内的超额收益曲线最

41、大回撤情况。相同赛道中的目标日期基金超额回撤也存在显著分化。综合考虑，为了优选目标日期基金，我们应考察产品通过承担单位超额回撤获得超额收益 的能力。2035年三年持有目标日期基金滚动持有一年的超额回撤（单位：%）中欧预见养老2035三年A工银养老2035三年南方养老2035三年A鹏华养老2035三年银华养老2035三年华夏养老2035三年A兴业养老2035A平安养老2035A0.00262021/4/13优选高概率获得高超额收益回撤比的产品3.6资料来源：Wind，平安证券研究所 数据截至：2021年3月31日注：气泡大小代表基金样本的观测点数量。橙色直线以上的目标日期基金风险调整后收益相对于

42、同类明显占优。不同概率下2035年三年持有目标日期基金滚动持有一年可以达到的超额收益回撤比中欧预见养老2035三年A南方养老2035三年A中欧预见养老2035三年A工银养老2035三年南方养老2035三年A平安养老2035A中欧预见养老2035三年A工银养老2035三年南方养老2035三年A银华养老2035三年兴业养老2035A平安养老2035A中欧预见养老2035三年A银华养老2035三年华夏养老2035三年A兴业养老2035A平安养老2035A-1.001.000.002.003.004.005.006.007.008.00南方养老2035三年A5060708090100110超额收益回撤

43、比概率（%）272021/4/13目标日期基金的收益分解3.7资料来源：Wind，平安证券研究所计算区间：2020年1月1日-2020年12月31日20Q120Q420Q120Q420Q120Q420Q120Q4中欧预见养老2035三年A1.0810.196.929.52-3.035.544.336.73-0.520.482.476.490.191.54工银养老2035三年-1.1813.947.1312.71-3.035.544.326.72-0.58-0.263.119.131.723.25南方养老2035三年A-2.4010.6712.769.76-3.656.204.867.340.64-0.640.934.783.413.29鹏华养老2035三年-1.7716.404.764.94-4.927.535.948.571.41-1.59-0.57-1.593.277.17-1.58-3.09银华养老2035三年-1.2417.235.779.17-3.035.544.326.72-0.780.141.17-2.522.4512.701.170.27华夏养老2035三年A-1.2912.507.297.24-3