当固收+遇上钢铁ETF

1、目录索引 HYPERLINK l _TOC_250009 一、剖析影响钢铁价格的因子 4 HYPERLINK l _TOC_250008 （一）信贷、利率因子 6 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）产业链上下游因子 7 HYPERLINK l _TOC_250006 （三）行业经营因子 8 HYPERLINK l _TOC_250005 （四）行业财务因子 8 HYPERLINK l _TOC_250004 二、钢铁指数有哪些将领先指数的投资落地 9 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）主要的钢铁指数 9 HYPERLINK l _TOC_250002 （

2、二）钢铁指数基金 12 HYPERLINK l _TOC_250001 三、领先指标及组合优化 12 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 14图表索引图 1：构成领先指标的潜在因子（颜色由深到浅传导链条通常由长到短） 5图 2：螺纹钢价格与信贷、利率因子 6图 3：螺纹钢价格与产业链上下游因子 7图 4：螺纹钢价格与行业经营因子 8图 5：螺纹钢价格与行业财务因子 9图 6：领先指数与螺纹钢价格 13图 7：股债组合净值 14表 1：螺纹钢价格与信贷、利率因子的相关系数等指标 6表 2：螺纹钢价格与产业链上下游因子的相关系数等指标 7表 3：螺纹钢价格与行业经营因子的

3、相关系数等指标 8表 4：螺纹钢价格与行业财务因子的相关系数等指标 9表 5：钢铁指数及其前 20 大权重 10表 6：钢铁指数权重较大的十家钢铁企业 11表 7：钢铁指数基金基本情况 12表 8：钢铁指数基金业绩表现 12表 9：股债组合收益表现 142021年4月8日国务院金融稳定发展委员会第五十次会议指出，对于近期钢铁价格在高位运行的情况，“要保持物价基本稳定，特别是关注大宗商品价格走势”，由此至今钢价开始高位震荡。在钢价震荡期、下行期，以及之前的上涨期，我们尝试构建股债轮动策略，利用债券与周期权益组合让盈利穿越周期。钢铁作为周期品种，我们用信贷、利率，产业链上下游，行业经营，行业财务因

4、子构建领先指数。基于钢铁价格与信贷、利率的强相关性，可以预见钢铁指数与债券投资的对冲效果较好，平滑投资组合的净值曲线。然后我们尝试分析不同钢铁指数，其主要成分和权重较为一致，从而选择钢铁指数基金，进行股债组合投资。最后，基于领先指标，我们构建策略对股债2:8组合进行择时，组合的表现改善显著。一、剖析影响钢铁价格的因子钢铁作为一种大宗商品受经济周期的影响较大，因此驱动经济周期的社融、M1、利率等信贷、利率因子是我们首先要考虑的因子。信贷等因素进一步传导，会通过产业链上下游影响钢铁的需求，如地产销售、汽车销售、空调销售，这些因子也是影响到钢铁价格的变量。需求端的传导会影响供给，进而影响行业经营和财

5、务等数据，如钢材库存、高炉开工率、行业债券的信用利差和行业整体的盈利或亏损，因此这些重要的变量也需要进行考察。因子亏损总额行业财务信用利差高炉开工率行业经营钢材库存空调销售汽车销售产业链上下游地产销售十债利率M1信贷、利率社融图1：构成领先指标的潜在因子（颜色由深到浅传导链条通常由长到短）数据来源：Wind，（一）信贷、利率因子整体看，螺纹钢价格与社会融资规模、M1、国债十年期收益率正相关，其中M1和螺纹钢价格相关系数较高，通过交叉相关性分析，社融、M1领先钢铁价格较多，分别为10、6个月，而利率基本与钢铁价格同步，说明螺纹钢价格驱动力最终或来自社融等信贷因素。单调性方面信贷、利率因子整体都与

6、螺纹钢价格呈现单调性相关。图2：螺纹钢价格与信贷、利率因子 螺纹钢价格:同比（%） 社融:累计同比（%，右）100 螺纹钢价格:同比（%）M1:同比（%，右） 30100806040200-20-40-60100806040200-20-40201001201009201105201201201209201305201401201409201505201601201609201705201801201809201905202001202009-6080256040202015010-20-40520110120110820120320121020130520131220140720150220

7、1509201604201611201706201801201808201903201910202005202012-6006000550050004500400035003000250020002007012007112008092009072010052011032012012012112013092014072015052016032017012017112018092019072020051500螺纹钢价格（元）10年国债到期收益率（%，右）54.543.532.5数据来源：Wind，表1：螺纹钢价格与信贷、利率因子的相关系数等指标因子相关系数显著性领先螺纹钢价格月度数(月)单调性社会

8、融资规模0.202显著10显著M10.492显著6显著国债十年期收益率0.409显著0显著数据来源：Wind，（二）产业链上下游因子信贷等因素通过产业链上下游影响钢铁的需求，如地产销售、汽车销售、空调销售。整体看地产销售、汽车销售领先钢铁价格较多，均为8个月，空调销售领先较少，为 4个月。螺纹钢价格与地产销售、汽车销售、空调销售均为正相关，其中空调销售和螺纹钢价格相关系数较高，商品房销售面积、汽车产量相关性较弱，或与螺纹钢滞后较多有关。图3：螺纹钢价格与产业链上下游因子 螺纹钢价格：同比（%） 螺纹钢价格:同比（%）120100806040200-20-40200802200902201002

9、201102-60商品房销售面积：累计值同比（%，右）6040200-20-40201802201902202002-60100806040200-20-40201001201009201105201201201209201305201401201409201505201601201609201705201801201809201905202001202009-60汽车产量:同比（%，右）806040200-20-40-60201202201302201402201502201602201702 螺纹钢价格:同比（%）100 家用空调销量:同比（%，右） 806040200-20-402008

10、01200901201001201101201201201301201401201501201601201701201801201901202001202101-60100806040200-20-40-60数据来源：Wind，表2：螺纹钢价格与产业链上下游因子的相关系数等指标因子相关系数显著性领先螺纹钢价格月度数(月)单调性商品房销售面积0.069不显著8不显著汽车产量0.105不显著8不显著家用空调0.449显著4显著数据来源：Wind，（三）行业经营因子需求端的传导会影响到供给，进而影响行业经营数据，如钢材库存、高炉开工率。整体看，行业经营因子与钢铁价格基本同步或稍滞后。螺纹钢价格与钢材

11、库存的相关系数为-0.33，相关性显著，显示了价格与库存的负相关性。螺纹钢价格与全国高炉开工率的相关系数为0.090，弱相关不显著。图4：螺纹钢价格与行业经营因子 螺纹钢价格:同比（%） 螺纹钢价格:同比（%）100806040200-20-40-60钢材库存:同比（%，右）706050403020100-10-20201101201108201203201210201305201312201407201502201509201604201611201706201801201808201903201910202005202012-30100806040200-20-40-60全国高炉开工率:同

12、比（%，右）151050-5-10-15201308201402201408201502201508201602201608201702201708201802201808201902201908202002202008202102-20数据来源：Wind，表3：螺纹钢价格与行业经营因子的相关系数等指标因子相关系数显著性领先螺纹钢价格月度数(月)单调性钢材库存-0.33显著0不显著全国高炉开工率0.090不显著-4不显著数据来源：Wind，（四）行业财务因子需求端的传导会影响到供给进而影响行业财务数据，如行业信用利差、钢铁企业亏损总额。钢铁行业作为周期性行业会经历周期性的盈利或亏损，行业财务数

13、据，如信用利差，领先钢铁价格约3个月。整体看，螺纹钢价格和信用利差、钢铁企业亏损总额呈现显著负相关，并且相关系数均较大。说明钢铁行业亏损较严重或企业财务资质较差的时刻，往往预示钢铁价格反弹的到来。图5：螺纹钢价格与行业财务因子螺纹钢价格（元） 行业利差（%，右）600050004000300020001000200901201001201101201201201301201401201501201601201701201801201901202001202101032.521.510.50100806040200-20-40-60 螺纹钢价格:同比（%）钢铁企业亏损总额:累计同比（%，右）50

14、04003002001000-100201102201109201204201211201306201401201408201503201510201605201612201707201802201809201904201911202006数据来源：Wind，表4：螺纹钢价格与行业财务因子的相关系数等指标因子相关系数显著性领先螺纹钢价格月度数(月)单调性行业利差-0.492显著3显著钢铁企业亏损总额-0.455显著0显著数据来源：Wind，基于上述的因子分析，我们可以选取较为领先的因子，合成行业领先指数。二、钢铁指数有哪些将领先指数的投资落地（一）主要的钢铁指数我们选取了四个较有代表性的钢铁指

15、数，以尝试优化股债组合，分别是中证钢铁、国证钢铁、SW钢铁和ZX钢铁（截至2021年4月9日）。中证钢铁指数共选取了42只成分股，市值总和9609.62亿元，市盈率（TTM）当前值为16.91倍 ，平均值（TTM）为11.50倍。国证钢铁指数共选取了40只成分股，市值总和9073.87亿元，市盈率（TTM）当前值为16.58 倍，平均值（TTM）为11.25倍。SW钢铁指数共选取了35只成分股，市值总和9027.91亿元，市盈率（TTM）当前值为16.46 倍，平均值（TTM）为10.92倍。ZX钢铁指数共选取了52只成分股，市值总和10999.40亿元，市盈率（TTM）当前值为18.01 倍

16、，平均值（TTM）为12.01倍。表5：钢铁指数及其前20大权重(截止2020Q4)中证钢铁国证钢铁SW钢铁ZX钢铁代码简称权重代码简称权重代码简称权重代码简称权重600019.SH宝钢股份11.69%600019.SH宝钢股份21.44%600019.SH宝钢股份18.74%600019.SH宝钢股份16.07%600010.SH包钢股份10.55%600010.SH包钢股份10.15%600010.SH包钢股份9.90%600010.SH包钢股份8.21%000708.SZ中信特钢7.91%000708.SZ中信特钢6.83%000708.SZ中信特钢7.05%000708.SZ中信特钢5

17、.78%002075.SZ沙钢股份4.73%002075.SZ沙钢股份4.32%002075.SZ沙钢股份5.12%000932.SZ华菱钢铁5.58%000932.SZ华菱钢铁3.82%000932.SZ华菱钢铁3.66%600399.SHST 抚钢4.67%600516.SH方大炭素4.26%600282.SH南钢股份3.53%600282.SH南钢股份3.06%000932.SZ华菱钢铁4.28%600399.SHST 抚钢4.21%000825.SZ太钢不锈3.09%000709.SZ河钢股份3.01%601005.SH重庆钢铁3.41%002075.SZ沙钢股份3.27%000709

18、.SZ河钢股份2.97%000778.SZ新兴铸管3.01%000709.SZ河钢股份3.24%600782.SH新钢股份2.70%600507.SH方大特钢2.86%600507.SH方大特钢3.01%000825.SZ太钢不锈3.15%600282.SH南钢股份2.51%000778.SZ新兴铸管2.86%000825.SZ太钢不锈2.99%600507.SH方大特钢3.11%601005.SH重庆钢铁2.40%601005.SH重庆钢铁2.73%601005.SH重庆钢铁2.92%600282.SH南钢股份3.08%000825.SZ太钢不锈2.32%600782.SH新钢股份2.72%

19、002756.SZ永兴材料2.72%000778.SZ新兴铸管2.97%000709.SZ河钢股份2.26%002756.SZ永兴材料2.71%600022.SH山东钢铁2.63%600782.SH新钢股份2.60%000629.SZ攀钢钒钛2.13%002110.SZ三钢闽光2.70%600782.SH新钢股份2.58%600022.SH山东钢铁2.60%000778.SZ新兴铸管2.13%000923.SZ河钢资源2.70%002318.SZ久立特材2.46%600808.SH马钢股份2.30%600507.SH方大特钢2.09%000898.SZ鞍钢股份2.65%002110.SZ三钢闽

20、光2.42%002318.SZ久立特材2.11%002110.SZ三钢闽光2.04%600022.SH山东钢铁2.50%600808.SH马钢股份2.34%002110.SZ三钢闽光2.10%002318.SZ久立特材2.02%002318.SZ久立特材2.49%000898.SZ鞍钢股份1.97%002756.SZ永兴材料2.01%000898.SZ鞍钢股份1.96%600808.SH马钢股份2.27%600126.SH杭钢股份1.96%000898.SZ鞍钢股份2.00%600022.SH山东钢铁1.90%600126.SH杭钢股份2.23%000923.SZ河钢资源1.93%000717

21、.SZ韶钢松山1.80%002756.SZ永兴材料1.82%数据来源：wind、分析其中的成分股，我们看到如下十家企业，如宝钢股份、中信特钢等在钢铁指数里均有较高配置，同时也是钢铁行业市值排名较前的公司，其中宝钢股份和中信特钢市值过千亿，整体较具有代表性。对比这四个指数，可以看到ZX钢铁和中证钢铁市值较高，分别为10999.40亿元和9609.62.亿元，其市盈率（TTM）当前值也较高，分别为18.01倍和16.91倍（截至2021年4月9日）。国证钢铁和SW钢铁持仓较为集中，CR5分别为46.40%和45.48%，其中国证钢铁对宝钢股份持仓权重最高，达到21.44%，而中证钢铁和ZX钢铁CR

22、5较低，分别为38.70%和39.90%。因而，国证钢铁和SW钢铁对头部企业持仓较为集中，而中证钢铁和ZX钢铁偏宽基。表6：钢铁指数权重较大的十家钢铁企业代码简称PE(TTM，倍)PB(LF，倍)简介600019.SH宝钢股份16.071.02宝钢股份位于上海市宝山区，中国最现代化的特大型钢铁联合企业，也是国际领先的世界级钢铁联合企业，是全球碳钢品种最为齐全的钢铁企业之一。2020 年公司铁产量 2199.3 万吨，钢产量 2345.7 万吨，商品坯材销量 2232.4 万吨，600010.SH包钢股份-199.74 1.34包钢股份位于内蒙古包头市，是北方钢铁与稀土资源巨头，是西北地区最大的

23、钢铁工业基地，目已形成年产 1650 万吨铁、钢、材配套能力。且稀土储量居世界第二。2020 年上半年，产铁、钢、商品坯材分别为 713.9 万吨、733.1 万吨、694.99 万吨。002075.SZ沙钢股份31.56 3.92量连续 10 余年全球领先。2020 年公司生产商品坯材 1452 万吨，销售钢材 1399 万吨。多万吨特殊钢材料的生产能力，产能产量位居国内特钢行业首位，其所生产的轴承钢产销5.36000708.SZ中信特钢 22.09中信特钢位于江阴、湖北、安徽等地，是全球领先的专业化特殊钢制造企业，具备年产 1400沙钢股份位于江苏省张家港市，主要业务为黑色金属冶炼及压延加

24、工优质钢大生产和销售。2020 年度，共生产铁产量 300.31 万吨，钢产量 363.53 万吨，材坯 346.46 万吨。管供应商，是中南地区的钢铁行业龙头。2020 年度完成钢材产量 2516 万吨、销量 2513 万吨。1.457.51000932.SZ华菱钢铁华菱钢铁位于湖南湘潭等地，是全球最大的单体宽厚板生产商，国内第二的专业化无缝钢600282.SH南钢股份8.69 1.04公司位于江苏南京，全球最大的单体中厚板生产基地之一及国内具有竞争力的特钢长材生产基地，具备年产 1000 万吨粗钢产能，在 2020 年度生铁、粗钢、钢材产量分别为 1041.53万吨、1158.31 万吨、

25、1020.51 万吨。000709.SZ河钢股份13.33 0.52覆盖，具备年产 1260 万吨钢（其中 450 万吨不锈钢）的能力。在 2020 年上半年，公司实现粗钢产量 545.70 万吨。0.8420.15000825.SZ太钢不锈公司位于山西省太原市，是全球品种规格最全的不锈钢企业，实现了不锈钢品种规格的全河钢股份位于环渤海经济带，本地区矿产资源丰富，公司铁矿石、煤炭均有稳定的供应渠道和安全保障能力，是国内品种规格最全的棒材、冷热轧板材大深加工企业，具备年产 3000万吨的精品钢材生产能力。同时在钒钛钢铁冶炼和钒产品生产技术方面处于世界领先地位，钒产品年产能 2.2 万吨。在 20

26、20 年上半年，公司产生铁 1237 万吨，粗钢 1175 万吨，钢材 1148 万吨，钒渣 8.76 万吨。600507.SH方大特钢9.27 2.18公司位于江西省南昌市，拥有完整的“冶炼轧制汽车钢板弹簧加工”全流程特色产业链，弹簧扁钢位居全国前列。在 2020 年度，公司实现产铁 358.9 万吨、钢 421.68 万吨、材424.74 万吨,生产汽车板簧 19.3 万吨。公司位于河北邯郸市，为球墨铸管领军行业，已经形成覆盖全国主要地区大球墨铁管产能000778.SZ新兴铸管9.79 0.73数据来源：wind、布局，其球墨铸管产能全国第一。公司产品广泛应用于给水、供水、排水、污水、工矿

27、水、海水淡化等多种水领域及供热领域，其离心球墨铸铁管、钢格板生产规模居世界首位，铸造产品产销量、钢塑复合管产销量位居国内首位。其中铸造产能达到（不含铸管）20 万吨。（二）钢铁指数基金经过梳理，市场上当前存在的钢铁指数基金共有两个，分别跟踪中证钢铁指数和国证钢铁指数。今年以来，两个指数基金均录得19%以上的收益，而同期沪深300收益为-1.36%。并且近一年来，两个指数基金均录得约52%的收益，高于对应的基准收益率（35%左右），和沪深300收益率（38%左右）。表7：钢铁指数基金基本情况基金全称国泰中证钢铁交易型开放式指数证券投资基金鹏华国证钢铁行业指数型证券投资基金(LOF)基金代码515

28、210.OF502023.OF基金管理人国泰基金管理有限公司鹏华基金管理有限公司基金经理徐成城罗英宇比较基准中证钢铁指数收益率国证钢铁行业指数收益率*95%+商业银行活期存款利率(税后)*5%数据来源：wind、表8：钢铁指数基金业绩表现（截止2021年4月9日）YTD（%）近1 年（%）近3 年（%）近5 年（%）鹏华国证钢铁 LOF19.7952.3515.0124.01钢铁 LOF 基准18.934.75-8.160.57国泰中证钢铁 ETF19.351.13-钢铁 ETF 基准18.7235.71-沪深 300-1.3638.43-数据来源：wind、三、领先指标及组合优化基于第一部分的因子分析，我们选取社融、M1、十债利率、房地产销售、汽车产量、空调销量、钢材库存、行业利差、亏损总额组合成领先指标，领先钢铁价格数月。在当前时点，领先指标仍较强，处于历史高点位置。图6：领先指数与螺纹钢价格400%1.4300%0.9200%0.4100%-0.10%-0.6-100%-1.120110220110520110820111120120220120520120820121120130220130520130820131120140220140520140820141120150220150520