公司外部治理讲义

1、 第一讲第一讲 五、公司外部治理五、公司外部治理主要内容主要内容:（一）证券市场与控制权配置（一）证券市场与控制权配置（二）机构投资者的战略选择（二）机构投资者的战略选择（三）银行的控制机制（三）银行的控制机制（一）证券市场与控制权配置（一）证券市场与控制权配置n通过证券市场进行控制权配置是公司外部治通过证券市场进行控制权配置是公司外部治理的重要方式一理的重要方式一; ;n证券市场是金融市场的重要组成部分证券市场是金融市场的重要组成部分; ;n证券市场是资金调节和分配的枢纽之一证券市场是资金调节和分配的枢纽之一. . 1 1、证券市场在控制权配置中的作用、证券市场在控制权配置中的作用2 2、股

2、票价格与公司业绩、股票价格与公司业绩3 3、兼并与收购、兼并与收购4 4、公司防御与应变、公司防御与应变5 5、公司剥离、公司剥离1 1、证券市场在控制权配置中的作用、证券市场在控制权配置中的作用n控制权配置是以市场为依托而进行的产权交易，其本身也控制权配置是以市场为依托而进行的产权交易，其本身也是一种资本运动是一种资本运动n控制权配置必须借助于证券市场控制权配置必须借助于证券市场（1 1）证券市场的价格定位职能为企业控制权）证券市场的价格定位职能为企业控制权配置主体的价值评定奠定了基础配置主体的价值评定奠定了基础n企业控制权配置成功的先决条件是双方达成合理价位。企业控制权配置成功的先决条件是

3、双方达成合理价位。n资本市场上同类上市公司的价格是并购价位的极好参照。资本市场上同类上市公司的价格是并购价位的极好参照。n在非上市公司的价值评估中，参照同行业、同等规模的上在非上市公司的价值评估中，参照同行业、同等规模的上市公司的市场价值。市公司的市场价值。n准确的价位为控制权配置的顺利进行奠定了基础，使得控准确的价位为控制权配置的顺利进行奠定了基础，使得控制方通过资本市场价格看到控制权配置的必要性和可能性制方通过资本市场价格看到控制权配置的必要性和可能性.（2 2）发达的资本市场造就了控制权配置主）发达的资本市场造就了控制权配置主体体n发达的资本市场则为企业获得资本提供了充分的条件发达的资本

4、市场则为企业获得资本提供了充分的条件n资本市场的发展，使一些夕阳产业的企业、陷入经营困资本市场的发展，使一些夕阳产业的企业、陷入经营困境的企业，面临挑战的企业，能够从资本市场的价格变境的企业，面临挑战的企业，能够从资本市场的价格变化情况看出自身的不足，使它们产生联营或变革的愿望。化情况看出自身的不足，使它们产生联营或变革的愿望。n发达的资本市场也使得企业产权流动极其方便发达的资本市场也使得企业产权流动极其方便。（3 3）资本市场上投资银行等中介机构的职能）资本市场上投资银行等中介机构的职能多样化为企业控制权配置提供了重要动力多样化为企业控制权配置提供了重要动力n投资银行等中介机构在企业控制权配

5、置中扮演着重要的角投资银行等中介机构在企业控制权配置中扮演着重要的角色，成为企业控制权配置业务的重要操作者。色，成为企业控制权配置业务的重要操作者。n在发达的资本市场，中介机构的经营范围朝多元方向发展，在发达的资本市场，中介机构的经营范围朝多元方向发展，从单一的融资，到审计、评估、咨询等，业务范围在不断从单一的融资，到审计、评估、咨询等，业务范围在不断扩大，但基本上是绕着企业控制权配置这一主线。扩大，但基本上是绕着企业控制权配置这一主线。n从控制权配置计划的确定、寻找买方与卖方、评估企业价从控制权配置计划的确定、寻找买方与卖方、评估企业价值、谈判、投标以至于最后交割，基本上都是在投资银行值、谈

6、判、投标以至于最后交割，基本上都是在投资银行等中介机构的主持下进的。等中介机构的主持下进的。n这种中介机构既为企业控制权配置提供了方便，省去许多这种中介机构既为企业控制权配置提供了方便，省去许多繁琐的工作，同时也证了控制权配置的科学性和合理性。繁琐的工作，同时也证了控制权配置的科学性和合理性。 ( (投资银行与商业银行职能比较投资银行与商业银行职能比较) )金融行业金融行业- -投资集团投资集团- -投资银行部投资银行部- -职能职能 a)a)负责建立并完善公司投资银行业务制度。负责建立并完善公司投资银行业务制度。b)b)负责公司的负责公司的证券证券投资业务。投资业务。c)c)负责公司的负责公

7、司的信托信托投资业务。投资业务。d)d)负责对外提供企业负责对外提供企业投融资、上市、收购、兼并、投融资、上市、收购、兼并、重组等咨询重组等咨询服务。服务。e)e)负责公司负责公司收购、兼并、重组、上市融资收购、兼并、重组、上市融资。f)f)总裁或直接领导交办的其它工作。总裁或直接领导交办的其它工作。商业银行的五个基本职能商业银行的五个基本职能1 1）信用中介职能）信用中介职能 信用中介是商业银行最基本、最能反映其经营活动信用中介是商业银行最基本、最能反映其经营活动特征的职能。这一职能的实质，是通过银行的负债业务，特征的职能。这一职能的实质，是通过银行的负债业务，把社会上的各种闲散货币集中到银

8、行里来，再通过资产业把社会上的各种闲散货币集中到银行里来，再通过资产业务，把它投向经济各部门；商业银行是作为货币资本的贷务，把它投向经济各部门；商业银行是作为货币资本的贷出者与惜入者的中介人或代表，来实现资本的融通出者与惜入者的中介人或代表，来实现资本的融通. . 2 2）支付中介职能）支付中介职能 通过存款在帐户上的转移，代理客户支付，在存款的通过存款在帐户上的转移，代理客户支付，在存款的基础上，为客户兑付现款等，成为工商企业、团体和个人基础上，为客户兑付现款等，成为工商企业、团体和个人的货币保管者、出纳者和支付代理人。以商业银行为中心，的货币保管者、出纳者和支付代理人。以商业银行为中心，形

9、成经济过程中无始无终的支付链条和债权债务关系。形成经济过程中无始无终的支付链条和债权债务关系。 3 3）信用创造功能）信用创造功能 商业银行是各种金融机构中唯一能吸收活期商业银行是各种金融机构中唯一能吸收活期存款，开设支票存款帐户的机构，在此基础上产存款，开设支票存款帐户的机构，在此基础上产生了转帐和支票流通，商业银行以通过自己的信生了转帐和支票流通，商业银行以通过自己的信贷活动创造和收缩活期存款，而活期存款是构成贷活动创造和收缩活期存款，而活期存款是构成贷市供给量的主要部分贷市供给量的主要部分. . 4 4） 创造金融工具的职能创造金融工具的职能 商业银行在其负债业务和中间业务中不断地创造着

10、各商业银行在其负债业务和中间业务中不断地创造着各种工具。种工具。 5 5） 金融服务职能金融服务职能 商业银行除了资产负债业务和汇兑、结算业务外，还商业银行除了资产负债业务和汇兑、结算业务外，还有些不影响银行资产与负债总额的经营活动，这些业务不有些不影响银行资产与负债总额的经营活动，这些业务不列入资产负债表内，所以被称为表外业务。列入资产负债表内，所以被称为表外业务。 2 2、股票价格与公司业绩、股票价格与公司业绩n 美国芝加哥大学教授法玛美国芝加哥大学教授法玛(Eugene Fama)根据预期形成所必需的最低根据预期形成所必需的最低限度信息的不同限度信息的不同(历史信息、当前信息、内部信息历

11、史信息、当前信息、内部信息)，提出了三种类型的效，提出了三种类型的效率市场假设。即：率市场假设。即：n 弱效率市场假设（弱效率市场假设（weak efficiency hypothesis)weak efficiency hypothesis)n 半强效率市场假设半强效率市场假设(semisirong efficiency hypothesis)(semisirong efficiency hypothesis)n 强效率市场假设强效率市场假设(strong efficiency hypothesis)(strong efficiency hypothesis) 有效市场理论意味着证券市场价格

12、是合理的，股票价格反映了所有与公司价值有有效市场理论意味着证券市场价格是合理的，股票价格反映了所有与公司价值有关的公开信息，它说明，我们可以在其他条件不变的情况下，通过测度每一决策对关的公开信息，它说明，我们可以在其他条件不变的情况下，通过测度每一决策对股价应有的影响来完成使股东财富最大化的目标。股价应有的影响来完成使股东财富最大化的目标。 n大量研究表明，股票价格最终将取决于公司的盈利水平和大量研究表明，股票价格最终将取决于公司的盈利水平和风险状况风险状况. .n但是，从某一时期来看，股票价格可能会背离其内在价值但是，从某一时期来看，股票价格可能会背离其内在价值而大起大落。因此应进行股票价值

13、评估，并将评估价值与而大起大落。因此应进行股票价值评估，并将评估价值与公司股票的市场价值进行比较。如果股票市场价值低于所公司股票的市场价值进行比较。如果股票市场价值低于所估算的价值，管理层就需要改进与市场的沟通，以便提高估算的价值，管理层就需要改进与市场的沟通，以便提高市场价值。市场价值。( (两个途径两个途径) )n途径之一是进行内部改进，即通过利用战略上和经营上的途径之一是进行内部改进，即通过利用战略上和经营上的机会，实现其资产的潜在价值。机会，实现其资产的潜在价值。n途径之二是确定增值有无可能来自外部，通过资产剥离缩途径之二是确定增值有无可能来自外部，通过资产剥离缩小公司规模，通过并购扩

14、大公司规模，或者同时采取以上小公司规模，通过并购扩大公司规模，或者同时采取以上两种措施两种措施. . （1 1）估计内部改进的潜在价值）估计内部改进的潜在价值 估计内部改进的潜在价值，关键是找出影响公司现估计内部改进的潜在价值，关键是找出影响公司现金流量的价值驱动因素。（价值驱动因素是指影响公司价金流量的价值驱动因素。（价值驱动因素是指影响公司价值的任何变数）。值的任何变数）。（2 2）估计外部改进的潜在价值）估计外部改进的潜在价值 一旦一个公司已进行了所有可能的内部改进，并进一旦一个公司已进行了所有可能的内部改进，并进行了结构调整，就应该考虑外部改进的可能性。外部改进行了结构调整，就应该考虑

15、外部改进的可能性。外部改进包括资产剥离和寻求并购。包括资产剥离和寻求并购。 资产剥离资产剥离泛指通过出让资产改组公司的几种泛指通过出让资产改组公司的几种方法，它可以指出售具体资产，例如房地产；也方法，它可以指出售具体资产，例如房地产；也可以指出售整个经营单位。可以指出售整个经营单位。 并购是兼并与收购的简称并购是兼并与收购的简称，它是通过购买其，它是通过购买其他公司的产权，使其他公司失去法人资格或改变他公司的产权，使其他公司失去法人资格或改变法人实体的一种行为。法人实体的一种行为。3、兼并与收购、兼并与收购（1 1）兼并与收购的含义）兼并与收购的含义 从狭义角度看，兼并从狭义角度看，兼并(me

16、rger)(merger)和收购和收购(acquisition)(acquisition)这这两个概念是有区别的。两个概念是有区别的。 兼并是指两个或多个企业按兼并是指两个或多个企业按某种条件某种条件组成一个新的企业组成一个新的企业的产权交易行为。的产权交易行为。 收购是指一个企业以某种条件取得另一个企业的大部分收购是指一个企业以某种条件取得另一个企业的大部分产权，从而居于控制地位的交易行为。产权，从而居于控制地位的交易行为。( (定义定义1)1) 上市公司收购，是指为取得上市公司的控制权，而在证上市公司收购，是指为取得上市公司的控制权，而在证券市场上购买上市公司有议决权股票的行为。其股票被收

17、购券市场上购买上市公司有议决权股票的行为。其股票被收购的上市公司称为的上市公司称为“标的公司标的公司”或或“目标公司目标公司”。( (定义定义2)2) 依据不同标准，可对上市公司收购依据不同标准，可对上市公司收购的种类作如下划分：的种类作如下划分： 1) 1) 协议收购与公开收购。协议收购与公开收购。 2) 2) 部分收购与全面收购。部分收购与全面收购。 3) 3) 任意公开收购与强制公开收购。任意公开收购与强制公开收购。 （2 2）企业并购战略通常有三种：）企业并购战略通常有三种：n波士顿顾问团法波士顿顾问团法n波特法波特法n适应法适应法 （ 3 3）并购活动成功的保证）并购活动成功的保证

18、美国著名管理学家彼得美国著名管理学家彼得德鲁克德鲁克(Drucker(Drucker，Peter Peter F)F)认为合理的并购活动应当遵循五条法则：认为合理的并购活动应当遵循五条法则：1 1）收购必须有益于被收购公司。）收购必须有益于被收购公司。2 2）必须有一个促成合并的核心因素。）必须有一个促成合并的核心因素。3 3）收购方必须尊重被收购公司的业务活动。）收购方必须尊重被收购公司的业务活动。4 4）在大约一年之内，收购公司必须能够向被收购公司提供上层管理。）在大约一年之内，收购公司必须能够向被收购公司提供上层管理。 5 5）在收购的第一年内，双方公司的管理层均应有所晋升。）在收购的第

19、一年内，双方公司的管理层均应有所晋升。美国著名财务学家韦斯顿美国著名财务学家韦斯顿(J(JFred Weston)Fred Weston)认为，认为，n 并购双方的业务必须具有一定程度的相关性和互补性。并购双方的业务必须具有一定程度的相关性和互补性。 一般管理功能的相关与互补；一般管理功能的相关与互补； 经营功能的相关与互补。经营功能的相关与互补。n必须同时向两个企业的管理层实行精心构思的激励或奖惩必须同时向两个企业的管理层实行精心构思的激励或奖惩制度，以使得并购能产生效果，减轻企业合并后的调整过制度，以使得并购能产生效果，减轻企业合并后的调整过程所带来的混乱。程所带来的混乱。 （4 4）并购

20、失败原因）并购失败原因 美国著名管理咨询公司麦肯锡公司对美国的企业并购美国著名管理咨询公司麦肯锡公司对美国的企业并购进行事后分析表明，进行事后分析表明，61%61%的企业并购失败，只有的企业并购失败，只有23%23%的企业的企业并购成功。主要有以下原因：并购成功。主要有以下原因：1)1)对市场潜力估计过于乐观对市场潜力估计过于乐观2)2)对协同作用估计过高对协同作用估计过高3)3)收购出价过高收购出价过高4)4)并购后一体化不利并购后一体化不利4、公司防御与应变公司防御与应变（）公司接管防御（）公司接管防御 1 1）公司投票权结构配置）公司投票权结构配置 2 2）反接管条款）反接管条款 反接管

21、条款通俗地称为驱鲨反接管条款通俗地称为驱鲨(shark repellent)(shark repellent)策略。策略。是指修改公司章程等合法手段来防止敌意并购。反接管条是指修改公司章程等合法手段来防止敌意并购。反接管条款有以下几种：款有以下几种： n绝对多数条款。绝对多数条款。n公平价格条款。公平价格条款。n董事会轮换制董事会轮换制n授权发行优先股。授权发行优先股。3 3）资本结构调整）资本结构调整从并购方角度看，理想的收购对象所具备的条件是：从并购方角度看，理想的收购对象所具备的条件是：n与与资产的重置成本或盈利能力相比，股价过低。资产的重置成本或盈利能力相比，股价过低。n具有大量剩余现

22、金、大量有价值的证券投资组合以及大量具有大量剩余现金、大量有价值的证券投资组合以及大量未使用的负债能力。未使用的负债能力。n相对于当前股价的很好的现金流量相对于当前股价的很好的现金流量n具有售出后不损害现金流量的附属公司或其他财产。具有售出后不损害现金流量的附属公司或其他财产。n现有管理层持股比例较小。现有管理层持股比例较小。 为减少目标公司的吸引力，目标公司资本结构调整的措施：为减少目标公司的吸引力，目标公司资本结构调整的措施：n增加增加负债比例，用尽借款能力负债比例，用尽借款能力 n增加向股东支付的股利，从而减少现金余额。增加向股东支付的股利，从而减少现金余额。n在贷款合同中作出规定，在被

23、接管时，要提前偿还贷款。在贷款合同中作出规定，在被接管时，要提前偿还贷款。n证券组合应具有流动性证券组合应具有流动性n多余现金流量可用于收购其他公司多余现金流量可用于收购其他公司n对那些脱离母公司后并不影响其现金流的子公司，应该让对那些脱离母公司后并不影响其现金流的子公司，应该让其分立。其分立。n所有营运获利应作深入分析，以取得真实情况所有营运获利应作深入分析，以取得真实情况n通过重组分立等办法，实现被低估资产的真实价值。通过重组分立等办法，实现被低估资产的真实价值。（）公司应变（）公司应变n诉诸法律诉诸法律目标企业的经营者为了阻止公开收购，经常以目标企业的经营者为了阻止公开收购，经常以收购方

24、违反各种法规收购方违反各种法规( (如公开收购手续不完备、收购如公开收购手续不完备、收购要约的公开内容不充分等要约的公开内容不充分等) )为由提出诉讼。诉诸法律为由提出诉讼。诉诸法律是目标企业在遭到收购者突然袭击而措手不及时采是目标企业在遭到收购者突然袭击而措手不及时采取的应变措施。取的应变措施。n定向股份回购定向股份回购定向股份回购常被称作定向股份回购常被称作“绿色铠甲绿色铠甲”或或“绿色绿色勒索勒索”。其含义是指目标公司通过私下协商从单个。其含义是指目标公司通过私下协商从单个股东或某些股东手里溢价购回其大部分股份。溢价股东或某些股东手里溢价购回其大部分股份。溢价回购的目的同样是要消除其他公

25、司的敌意接管威胁。回购的目的同样是要消除其他公司的敌意接管威胁。n资产重组与债务重组资产重组与债务重组目标公司采用资产重组的目的在于减少公司的吸引力，目标公司采用资产重组的目的在于减少公司的吸引力，增加并购公司的并购成本增加并购公司的并购成本目标公司或是购进并购方不要的资产或部门，或是忍目标公司或是购进并购方不要的资产或部门，或是忍痛出售并购方看中部门，使并购方失去兴趣，达到反并购痛出售并购方看中部门，使并购方失去兴趣，达到反并购的目的。当然，经过资产重组后的企业价值会下降，其股的目的。当然，经过资产重组后的企业价值会下降，其股票价格也往往随之下跌。票价格也往往随之下跌。 常见的资产重组策略是

26、所谓常见的资产重组策略是所谓“皇冠上的珍皇冠上的珍珠珠”(crown jewels)”(crown jewels)策略。策略。n 毒丸防御策略毒丸防御策略: : 毒丸毒丸(poison pill)(poison pill)策略是美国策略是美国2020世纪世纪8080年代出现的年代出现的一种反收购策略。毒丸策略要求兼并的一方必须事先吞一种反收购策略。毒丸策略要求兼并的一方必须事先吞下毒丸，方可实施兼并。下毒丸，方可实施兼并。毒丸策略一般是由企业发行特别权证，该权证载明当毒丸策略一般是由企业发行特别权证，该权证载明当本企业发生突变事件时，权证持有人按非常优惠的价格本企业发生突变事件时，权证持有人按

27、非常优惠的价格将特别权证转换为普通股票，或是企业有权以特别优惠将特别权证转换为普通股票，或是企业有权以特别优惠的价格赎回特别权证。无论在哪种情景，该契约的股东的价格赎回特别权证。无论在哪种情景，该契约的股东都会获利，而企业本身则会受到损失并购方企业自然都会获利，而企业本身则会受到损失并购方企业自然就失去兴趣。就失去兴趣。 ( (了解毒丸计划了解毒丸计划) ) 什么是毒丸计划？什么是毒丸计划？ 在所有反收购案例中，毒丸（在所有反收购案例中，毒丸（poisonpillpoisonpill）长期以来就）长期以来就是理想武器。毒丸计划是美国著名的并购律师马丁是理想武器。毒丸计划是美国著名的并购律师马丁

28、利普顿利普顿（MartinLiptonMartinLipton）19821982年发明的，正式名称为年发明的，正式名称为“股权摊薄反股权摊薄反收购措施收购措施”，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。转换为一定数额的收购方股票。 n 在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是司一大笔股份（一般是10%10%至至20%20%的股份）时，毒丸计划就会的

29、股份）时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的方的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的目的。美国有超过目的。美国有超过20002000家公司拥有这种工具。家公司拥有这种工具。 “毒丸毒丸”计划一般分为计划一般分为“弹出弹出”计划和计划和“弹入弹入”计划计划。n“弹出弹出”计划通常指履行购股权，购买优先股。譬如，计划通常指履行购股权，购买优先股。譬如，

30、以以100100元购买的优先股可以转换成目标公司元购买的优先股可以转换成目标公司200200元的股元的股票。票。n“弹出弹出”计划最初的影响是提高股东在收购中愿意接计划最初的影响是提高股东在收购中愿意接受的最低价格。受的最低价格。n如果目标公司的股价为如果目标公司的股价为5050元，那么股东就不会接受所元，那么股东就不会接受所有低于有低于150150元的收购要约。因为元的收购要约。因为150150元是股东可以从购元是股东可以从购股权中得到的溢价，它等于股权中得到的溢价，它等于5050元的股价加上元的股价加上200200元的股元的股票减去票减去100100元的购股成本。这时，股东可以获得的最低元

31、的购股成本。这时，股东可以获得的最低股票溢价是股票溢价是200200. .n 在在“弹入弹入”计划中，目标公司以很高的溢价购回其计划中，目标公司以很高的溢价购回其发行的购股权，通常溢价高达发行的购股权，通常溢价高达100100，就是说，就是说，100100元的元的优先股以优先股以200200元的价格被购回。而敌意收购者或触发这元的价格被购回。而敌意收购者或触发这一事件的大股东则不在回购之列。这样就稀释了收购者一事件的大股东则不在回购之列。这样就稀释了收购者在目标公司的权益。在目标公司的权益。“弹入弹入”计划经常被包括在一个有计划经常被包括在一个有效的效的“弹出弹出”计划中。计划中。“毒丸毒丸”

32、计划在美国是经过计划在美国是经过19851985年德拉瓦斯切斯利法院的判决才被合法化的，由于它不年德拉瓦斯切斯利法院的判决才被合法化的，由于它不需要股东的直接批准就可以实施，故在八十年代后期被需要股东的直接批准就可以实施，故在八十年代后期被广泛采用。广泛采用。小案例小案例n 2005.2 2月月2222日日服务于中国及全球华人社群的领先在服务于中国及全球华人社群的领先在线媒体及增值资讯服务提供商新浪公司线媒体及增值资讯服务提供商新浪公司( (纳斯达克代码：纳斯达克代码：SINA)SINA)今天宣布今天宣布, , 其董事会已采纳了股东购股权计划其董事会已采纳了股东购股权计划 ( (以以下简称下简

33、称“购股权计划购股权计划”)”)。n20052005年年2 2月月1818日，盛大互动娱乐有限公司日，盛大互动娱乐有限公司( (纳斯达克代纳斯达克代码：码：SNDA)SNDA)及其某些关联方向美国证监会提交了及其某些关联方向美国证监会提交了13-D13-D表备表备案，披露其已拥有新浪已发行普通股案，披露其已拥有新浪已发行普通股19.5%19.5%的股权。鉴于的股权。鉴于这一举动这一举动及其它因素，新浪公司决定采纳购股权计划，以及其它因素，新浪公司决定采纳购股权计划，以保障公司所有股东的最大利益。保障公司所有股东的最大利益。 n 按照该计划，于股权确认日按照该计划，于股权确认日( (预计为预计为

34、20052005年年 3 3月月7 7 日日) )当日记录在册的每位股东，均将按其所持的每股普通股而当日记录在册的每位股东，均将按其所持的每股普通股而获得一份购股权。获得一份购股权。n在购股权计划实施的初期，购股权由普通股股票代表，在购股权计划实施的初期，购股权由普通股股票代表，不能于普通股之外单独交易，股东也不能行使该权利。不能于普通股之外单独交易，股东也不能行使该权利。只只有在某个人或团体获得有在某个人或团体获得10%10%或以上的新浪普通股或是达成或以上的新浪普通股或是达成对新浪的收购协议时，该购股权才可以行使，即股东可以对新浪的收购协议时，该购股权才可以行使，即股东可以按其拥有的每份购

35、股权购买等量的额外普通股。按其拥有的每份购股权购买等量的额外普通股。n 盛大及其某些关联方目前的持股已超过新浪普通股的盛大及其某些关联方目前的持股已超过新浪普通股的10%10%，而购股权计划允许其再购买不超过，而购股权计划允许其再购买不超过0.5%0.5%的新浪普通的新浪普通股，其他股东不能因盛大及其关联方这一股，其他股东不能因盛大及其关联方这一0.5%0.5%的增持而行的增持而行使其购股权。一旦新浪使其购股权。一旦新浪10%10%或以上的普通股被收购，购股或以上的普通股被收购，购股权的持有人权的持有人( (收购人除外收购人除外) )将有权以半价购买新浪公司的普将有权以半价购买新浪公司的普通股

36、。如新浪其后被收购，购股权的持有人将有权以半价通股。如新浪其后被收购，购股权的持有人将有权以半价购买收购方的股票。每一份购股权的行使价格是购买收购方的股票。每一份购股权的行使价格是150150美元。美元。n在一般情况下，新浪可以以每份购股权在一般情况下，新浪可以以每份购股权0.0010.001美元或美元或经调整的价格赎回购股权，也可以在某位个人或团体获得经调整的价格赎回购股权，也可以在某位个人或团体获得新浪新浪10% 10% 或以上的普通股以前终止该购股权计划。或以上的普通股以前终止该购股权计划。 毒丸术通过股本结构重组，降低收购方的持股比例或毒丸术通过股本结构重组，降低收购方的持股比例或表决

37、权比例，或增加收购成本以减低公司对收购人的吸引表决权比例，或增加收购成本以减低公司对收购人的吸引力，达到反收购的效果。力，达到反收购的效果。 毒丸术与反并购紧密相关，是很好的事前防御准备。毒丸术与反并购紧密相关，是很好的事前防御准备。它有助于抑制敌意收购，在公司内部多种防御策略选择中它有助于抑制敌意收购，在公司内部多种防御策略选择中应该是最有效的方法之一，在美国适用尤其广泛，许多有应该是最有效的方法之一，在美国适用尤其广泛，许多有一定远期前景的公司毒丸防御策略一出笼，就备受美国公一定远期前景的公司毒丸防御策略一出笼，就备受美国公司经理们的宠爱，据统计，包括庞大的美孚石油公司在内司经理们的宠爱，

38、据统计，包括庞大的美孚石油公司在内的的300300多家美国大公司都曾采用毒丸防御策略多家美国大公司都曾采用毒丸防御策略5 5、公司剥离、公司剥离 公司剥离是指依照法律规定，或经公司自行决定将公司剥离是指依照法律规定，或经公司自行决定将一个公司分解为两个或两个以上的相互独立的新公司，或一个公司分解为两个或两个以上的相互独立的新公司，或将公司的某个部门予以出售的行为。将公司的某个部门予以出售的行为。 公司剥离的常见方式：公司剥离的常见方式：n部门出售部门出售(sell-off)(sell-off)，是指将公司的某一部分出售给其他，是指将公司的某一部分出售给其他企业。部门出售的目的或是为了取得一定数

39、量的现金收入，企业。部门出售的目的或是为了取得一定数量的现金收入，或是为了调整企业的经营结构或是为了调整企业的经营结构。n股权分割，又称资产分割股权分割，又称资产分割 是将原公司分解为两个或两个以上完全独立的公司。是将原公司分解为两个或两个以上完全独立的公司。分立后的企业各有自己独立的董事会和管理机构，原分立后的企业各有自己独立的董事会和管理机构，原公司的股东同时成为分立后的新公司的股东。公司的股东同时成为分立后的新公司的股东。 股权分割的动机与部门出售相似。但应注意的是股权分割的动机与部门出售相似。但应注意的是股权分割也是有成本的，因为股权分割必须发行新的股权分割也是有成本的，因为股权分割必

40、须发行新的股票，为股东服务又要花去费用，相对于一个独立的股票，为股东服务又要花去费用，相对于一个独立的公司，有两个独立的公司又有新的代理成本。公司，有两个独立的公司又有新的代理成本。n持股分立持股分立(equity carveouts)(equity carveouts) 是在将公司的一部分分立为一个独立的新公司的同时，以新公是在将公司的一部分分立为一个独立的新公司的同时，以新公司的名义对外发行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。司的名义对外发行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。 持股分立与股权分割的不同之处在于：在股权分割时，分立后的持股分立与股权分割的不同之处在于：在股权分割时，分立

41、后的公司相互之间完全独立，在股权上没有任何联系。公司相互之间完全独立，在股权上没有任何联系。 持股分立的典型情况是，持股分立后的新公司虽然也是独立的法持股分立的典型情况是，持股分立后的新公司虽然也是独立的法人单位，但原公司继续拥有新公司的部分权益，原公司与新公司之间人单位，但原公司继续拥有新公司的部分权益，原公司与新公司之间存在着持股甚至控股的关系，新老公司形成一个有股权联系的企业集存在着持股甚至控股的关系，新老公司形成一个有股权联系的企业集团。团。 案例案例: 惊心惊心4848小时达能遭遇小时达能遭遇“垄断门垄断门” ” 1987年进入中国的达能，以一款中低端牛奶饼干年进入中国的达能，以一款

42、中低端牛奶饼干“达能达能”和同和同名酸奶产品为中国消费者所熟知，在经历了二十年的快速成长后，却名酸奶产品为中国消费者所熟知，在经历了二十年的快速成长后，却开始引发中国第一场关于食品饮料行业外资垄断问题的大讨论。开始引发中国第一场关于食品饮料行业外资垄断问题的大讨论。 4月月2日上午至日上午至4日下午，达能集团亚太区总部及其在中国的公关日下午，达能集团亚太区总部及其在中国的公关代理公司奥美经历了惊心而紧张的代理公司奥美经历了惊心而紧张的48小时。小时。“我们经过认真考虑，决我们经过认真考虑，决定在定在4日下午召开新闻发布会，第一时间公布达能对此事的观点。日下午召开新闻发布会，第一时间公布达能对此

43、事的观点。”4月月3日晚上日晚上23点点13分，记者接到达能公司公关负责人的电话。分，记者接到达能公司公关负责人的电话。 一场前所未有的危机公关笼罩着这个一直在华高调扩张的食品饮一场前所未有的危机公关笼罩着这个一直在华高调扩张的食品饮料巨头。料巨头。 达能遭遇这场危机的直接导火索是达能遭遇这场危机的直接导火索是4月月2日的一篇名为宗庆后后日的一篇名为宗庆后后悔了的报道，讲述了悔了的报道，讲述了10年前发生在杭州娃哈哈集团和达能集团间的年前发生在杭州娃哈哈集团和达能集团间的一纸合作协议，可能引发达能新近一纸合作协议，可能引发达能新近“强购强购”部分娃哈哈子公司部分娃哈哈子公司51%的的股份。报道

44、中，娃哈哈集团掌门人宗庆后忧心忡忡地表示，由于自己股份。报道中，娃哈哈集团掌门人宗庆后忧心忡忡地表示，由于自己的的“无知无知”和和“失职失职”，对商标、品牌的意义认识不清，使得娃哈哈，对商标、品牌的意义认识不清，使得娃哈哈的发展陷入了达能精心设下的的发展陷入了达能精心设下的“圈套圈套”，导致目前对民族品牌不利的，导致目前对民族品牌不利的局面。局面。 如果仅是两家合作公司的合同纠纷，似乎并无大碍。鉴于此前达如果仅是两家合作公司的合同纠纷，似乎并无大碍。鉴于此前达能集团在中国市场十余次收购行动，资本之手触及中国食品饮料界众能集团在中国市场十余次收购行动，资本之手触及中国食品饮料界众多龙头品牌，且合

45、作纠纷、话题不绝，中国国际经济贸易仲裁委员会多龙头品牌，且合作纠纷、话题不绝，中国国际经济贸易仲裁委员会相关人士已经提及对达能进行相关人士已经提及对达能进行“反垄断反垄断”调查。中国另一民族饮料品调查。中国另一民族饮料品牌牌健力宝集团则在第一时间以董事长叶红汉的个人名义发表声健力宝集团则在第一时间以董事长叶红汉的个人名义发表声明，声援宗庆后关于警惕外资垄断饮料行业的呼吁。明，声援宗庆后关于警惕外资垄断饮料行业的呼吁。达能否认垄断市场达能否认垄断市场 对于市场最关注的垄断质疑，范易谋解释，垄断是指对于市场最关注的垄断质疑，范易谋解释，垄断是指某品牌在市场上占有绝对的主导地位，但以饮料行业为例，某

46、品牌在市场上占有绝对的主导地位，但以饮料行业为例，达能在中国的市场占有率为达能在中国的市场占有率为15%15%，并面临统一、康师傅、，并面临统一、康师傅、可口可乐、百事可乐等众多强劲对手。据此，范易谋称达可口可乐、百事可乐等众多强劲对手。据此，范易谋称达能并未对市场构成垄断趋势。能并未对市场构成垄断趋势。 去年去年9 9月月8 8日实施的关于外国投资者并购境内企业的日实施的关于外国投资者并购境内企业的规定，在规定，在“反垄断审查反垄断审查”一章中规定，外国投资者并购一章中规定，外国投资者并购境内企业有下列情形之一的，相关部门可对其进行境内企业有下列情形之一的，相关部门可对其进行“是否是否构成垄

47、断构成垄断”的认定，即：并购一方当事人当年在中国市场的认定，即：并购一方当事人当年在中国市场营业额超过营业额超过1515亿元人民币；亿元人民币；1 1年内并购国内关联行业的企年内并购国内关联行业的企业累计超过业累计超过1010个；个； 并购一方当事人在中国的市场占有率已经达到并购一方当事人在中国的市场占有率已经达到20%20%；并购导致并购一方当事人在中国的市场占有率达到并购导致并购一方当事人在中国的市场占有率达到25%25%。 对于达能未构成垄断的事实，范易谋提出的另一个对于达能未构成垄断的事实，范易谋提出的另一个理由是产品价格稳定。据他介绍，判断一个行业是否已理由是产品价格稳定。据他介绍，

48、判断一个行业是否已经出现垄断的重要标志是此前一段时间产品价格是否出经出现垄断的重要标志是此前一段时间产品价格是否出现大幅度的上涨。而在过去现大幅度的上涨。而在过去7 7年中，中国饮用水价格下降年中，中国饮用水价格下降一半，达能经济型牛奶饼干的价格也低于饼干市场平均一半，达能经济型牛奶饼干的价格也低于饼干市场平均价格价格30%30%。 “ “达能在饮料市场的占有率已经达到达能在饮料市场的占有率已经达到15%15%，这是一，这是一个惊人的数字。个惊人的数字。”分析人士指出。分析人士指出。n 1987 1987年进入中国后，达能逐渐从自行生产饮料和食品年进入中国后，达能逐渐从自行生产饮料和食品产品的

49、生产型企业向投资型企业转型，通过十余次并购行产品的生产型企业向投资型企业转型，通过十余次并购行动，目前达能持有乐百氏、光明乳业、深圳益力、上海正动，目前达能持有乐百氏、光明乳业、深圳益力、上海正广和饮用水、汇源果汁等众多龙头饮料企业的股权，与娃广和饮用水、汇源果汁等众多龙头饮料企业的股权，与娃哈哈、蒙牛乳业等品牌则通过成立合资公司的方式分享收哈哈、蒙牛乳业等品牌则通过成立合资公司的方式分享收益。益。n 范易谋并没有详细介绍达能饮料或食品产业在中国去范易谋并没有详细介绍达能饮料或食品产业在中国去年的市场营业额是否超过了年的市场营业额是否超过了1515亿元。而根据公开资料，亿元。而根据公开资料，2

50、0062006年达能集团销售额超过年达能集团销售额超过140140亿欧元，亚洲销售额超过亿欧元，亚洲销售额超过2424亿欧元，其中瓶装水和饼干产品均在中国市场排名第一。亿欧元，其中瓶装水和饼干产品均在中国市场排名第一。未否认欲收购娃哈哈未否认欲收购娃哈哈 达能与娃哈哈的此番纠纷起源于达能与娃哈哈的此番纠纷起源于1010年前的一纸合同。年前的一纸合同。根据根据19961996年双方成立合资公司时的约定，年双方成立合资公司时的约定，“中方将来可以中方将来可以使用（娃哈哈）商标在其他产品的生产和销售上，而这些使用（娃哈哈）商标在其他产品的生产和销售上，而这些产品项目已提交给娃哈哈与其合营企业的董事会

51、进行考产品项目已提交给娃哈哈与其合营企业的董事会进行考虑。虑。”即即“提交合资公司董事会考虑提交合资公司董事会考虑”是中方使用娃哈哈是中方使用娃哈哈商标的前提。商标的前提。 此后，宗庆后带领的娃哈哈品牌在得不到外资配合的此后，宗庆后带领的娃哈哈品牌在得不到外资配合的情况下自行在西部、革命老区和三峡库区等地投资了多个情况下自行在西部、革命老区和三峡库区等地投资了多个相关产业公司，到相关产业公司，到20062006年，这些公司的总资产达年，这些公司的总资产达5656亿元，亿元，当年利润当年利润10.410.4亿元。亿元。 根据宗庆后的说法，达能公司看到了这块资产的升值根据宗庆后的说法，达能公司看到

52、了这块资产的升值空间，以娃哈哈违约使用品牌为由，要求以空间，以娃哈哈违约使用品牌为由，要求以4040亿元人民币亿元人民币的低价并购这些非合资公司的低价并购这些非合资公司51%51%的股权。的股权。 在昨天的新闻发布会上，范易谋并未否认在昨天的新闻发布会上，范易谋并未否认“要求收购要求收购”一说，他表示不能理解的是，宗庆后在此后多次修改合同一说，他表示不能理解的是，宗庆后在此后多次修改合同时都没有时都没有“觉醒觉醒”所谓所谓“陷阱陷阱”，却以这样的方式将属于，却以这样的方式将属于公司层面的交涉内容公之于众。公司层面的交涉内容公之于众。 范易谋提醒娃哈哈应充分认识合同的合法性，但称范易谋提醒娃哈哈

53、应充分认识合同的合法性，但称“如果合作伙伴希望改变某些条款，或有其他解决办法，如果合作伙伴希望改变某些条款，或有其他解决办法，都可以通过友善平静的磋商。都可以通过友善平静的磋商。” 达能与中国公司合资情况达能与中国公司合资情况n 时间时间 公司简称公司简称 达能目前所持股权达能目前所持股权n1994 达能饼干达能饼干 90%n1996 娃哈哈合资公司娃哈哈合资公司 51%n1998 深圳益力深圳益力 100%n2000 光明乳业光明乳业 20.01%n2000 乐百氏乐百氏 92%n2001 正广和饮用水正广和饮用水 50%n2006 汇源果汁汇源果汁 24.32%n2006 蒙牛合资公司蒙牛

54、合资公司 49%(酸奶酸奶) 20072007年年1111月月5 5日，达能起诉中国商标局一案撤诉日，达能起诉中国商标局一案撤诉 消息一出，历时消息一出，历时7 7个月之久的达娃事件基本敲槌定音：个月之久的达娃事件基本敲槌定音：娃哈哈品牌归属娃哈哈集团，达能强购娃哈哈的计划流产。娃哈哈品牌归属娃哈哈集团，达能强购娃哈哈的计划流产。 达娃事件是达娃事件是20072007年度中国最有影响的经济纠纷事件之年度中国最有影响的经济纠纷事件之一。因其关联的重要利益相关者众多、涉及范围广、纠纷一。因其关联的重要利益相关者众多、涉及范围广、纠纷复杂、双方交锋激烈激进、复杂、双方交锋激烈激进、隐私隐私频频披露、

55、过程富有戏剧频频披露、过程富有戏剧性和结果充满悬念而成为中国媒体乃至国际媒体的竞相报性和结果充满悬念而成为中国媒体乃至国际媒体的竞相报道的热点。当事双方被迅速推到了传统主流媒体和网络媒道的热点。当事双方被迅速推到了传统主流媒体和网络媒体的风口浪尖，形成一片混战，引起了中国社会各界体的风口浪尖，形成一片混战，引起了中国社会各界( (包包括两国政府括两国政府) )全方位的高度关注。全方位的高度关注。 故事没完故事没完- 达能拒绝撤诉和谈达能拒绝撤诉和谈 娃哈哈工会查封达能股权娃哈哈工会查封达能股权 n 2007 2007年年1212月月1818日日 09 09时时4747分分n “ “达达娃之争娃

56、之争”出现重大变数。刚刚在杭州仲裁委员出现重大变数。刚刚在杭州仲裁委员会会和和桂林中级法院连遭败诉的达能公司，还在忙不迭地发桂林中级法院连遭败诉的达能公司，还在忙不迭地发表声明、回应申诉，谁料想斜次里又杀出一彪人马，让达表声明、回应申诉，谁料想斜次里又杀出一彪人马，让达能立刻面临新一轮更为严峻的诉讼。记者能立刻面临新一轮更为严峻的诉讼。记者1212月月1616日从和君日从和君创业与大成律师所在京联合召开的新闻发布会上获悉，娃创业与大成律师所在京联合召开的新闻发布会上获悉，娃哈哈集团工会已正式出手，率先在山东状告达能及其两家哈哈集团工会已正式出手，率先在山东状告达能及其两家全资子公司，且于全资子

57、公司，且于1212月月6 6日被潍坊市中级法院正式受理，日被潍坊市中级法院正式受理，并查封冻结了达能方面在山东潍坊两家娃哈哈公司中全部并查封冻结了达能方面在山东潍坊两家娃哈哈公司中全部股权资产。股权资产。 离达能申请冻结托管娃哈哈方面离达能申请冻结托管娃哈哈方面1010家离岸公司资产不到一个月，家离岸公司资产不到一个月，达能自己也遭受了同样命运。据称，此次起诉与达能拒绝法国总统萨达能自己也遭受了同样命运。据称，此次起诉与达能拒绝法国总统萨科齐科齐“撤诉和谈撤诉和谈”的和解要求直接有关。的和解要求直接有关。 就此诉讼，娃哈哈集团工会提交一份现场声明。声明称，就此诉讼，娃哈哈集团工会提交一份现场声

58、明。声明称，“达达娃纠纷娃纠纷”发生半年多来，娃哈哈集团工会虽然对达能方面强行发生半年多来，娃哈哈集团工会虽然对达能方面强行并购、恶意诉讼等严重伤害娃哈哈及其员工的行为强烈不满，但一直并购、恶意诉讼等严重伤害娃哈哈及其员工的行为强烈不满，但一直采取克制态度；但由于达能方面一意孤行，对法国总统萨科齐访华调采取克制态度；但由于达能方面一意孤行，对法国总统萨科齐访华调解中解中“撤诉、和谈撤诉、和谈”的合理要求都一口拒绝，不仅查封了娃哈哈非合的合理要求都一口拒绝，不仅查封了娃哈哈非合资公司境外股东的资产，要娃哈哈方面必须按照他所开出的一切条件资公司境外股东的资产，要娃哈哈方面必须按照他所开出的一切条件

59、接受并购，而且到处扬言要全面起诉娃哈哈非合资公司和宗庆后，以接受并购，而且到处扬言要全面起诉娃哈哈非合资公司和宗庆后，以更加强横的态度压迫娃哈哈方面屈服，在继续伤害娃哈哈及其全体员更加强横的态度压迫娃哈哈方面屈服，在继续伤害娃哈哈及其全体员工的路上越走越远。工的路上越走越远。n 更不能令娃哈哈集团工会容忍的是，达能亚洲高层领更不能令娃哈哈集团工会容忍的是，达能亚洲高层领导秦鹏在斯德哥尔摩声称：由于宗庆后导秦鹏在斯德哥尔摩声称：由于宗庆后“通过优厚的工资通过优厚的工资和资金诱使所有达能合资企业的高层管理绝对效忠于他和资金诱使所有达能合资企业的高层管理绝对效忠于他”，所以所以“如果达能亚洲真想进入

60、达能合资企业，除在有效接如果达能亚洲真想进入达能合资企业，除在有效接管前撤换现有约三百名经理外别无选择管前撤换现有约三百名经理外别无选择”。拒绝撤诉和谈、。拒绝撤诉和谈、全面起诉娃哈哈，再加上秦鹏的撤换要求，势必在娃哈哈全面起诉娃哈哈，再加上秦鹏的撤换要求，势必在娃哈哈合资企业中引起巨大恐慌，彻底毁掉企业，断送员工的根合资企业中引起巨大恐慌，彻底毁掉企业，断送员工的根本利益。这使得集团工会不得不站出来保卫全体职工的合本利益。这使得集团工会不得不站出来保卫全体职工的合法权益。法权益。n 由此而来，达能公司不得不面临与娃哈哈管理层与由此而来，达能公司不得不面临与娃哈哈管理层与合资企业全体员工两线作