从上市公司高管离职潮看公司高管减持股份问题

从上市公司高管离职潮看公司高管减持股份问题 目录 一、 触目惊心的高管辞职潮 3 二、高管减持背后的原因分析 3 （一）个人资金需求 4 （二）公司业绩堪忧 4 （三）避开法律“窗口期” .5 （四） 税收原因 5 三、恶意减持导致的危害 6 四、高管恶意减持的可惩罚性分析 .6 （一）旧的规定 6 （二）现行立法规定 6 （三）立法背景与原因浅析 .7 （四）高管减持股份的方式及性质分析 .8 1、违背忠实义务的减持行为 .8 2、部分减持行为违背承诺 .8 3 减持行为伴随拉抬股价和折价交易 .9 五、一些制度建议 10 （一）健全投资者（股东）权益保护机制 .10 1、知情权是投资者最基本的权利之一 .10 2、完善上市公司信息披露制度 .11 3、完善投资者诉讼权利保护机制 .11 4、借鉴国外先进经验 11 （二）建立健全税收机制 12 （三）适当延长持股高管辞职后的限售期限 .12 （四）完善上市公司上市制度和建立上市公司审计报批追溯制度 .12 （五）合理借鉴国外相关配套制度 .13 1、非诉讼介入机制的引入。 .13 2、设置专门的商事法庭 13 3、以制定法为准，同时重视案例的指导作用 .13 （六）修改具体法律规则 14 （七）强诚信体系建设 14 六、结尾 15 一、 触目惊心的高管辞职潮 2012 年 A 股市场低迷的背后， “高管辞职”始终是弥散在市场上空的阴霾。 在多种因素及市场自由化的驱使下， “高管辞职潮”自 2010 年开始就没有间断 过。根据深圳证券交易所创业板公告显示，截止 12 月 19 日，今年创业板高管 辞职公告超过 220 份，而在 2010 年，这个数据仅不足 50 份。随着时间的推移， 高管辞职潮有愈演愈烈之势。据上证报资讯统计，自去年 12 月 1 日至今，两市 共有超过 330 家上市公司发布了减持公告，涉及高管人数高达 660 人，涉及股 东家数高达 111 家。其中高管个人名下股份的减持总股份合计 3.816 亿股，相 应参考市值达 41.9 亿元；以公司股东名义（公司形式）合计减持总股数达 10.27 亿股，相应参考市值为 76.59 亿元。 此外，有关机构研究发现，从减持时间上来看，自 2012 年 12 月份初市场 反弹，随着行情回暖的持续，上市公司股东和高管们的减持行为日趋密集，呈 愈演愈烈势态。从减持方式上来看，减持股数较大者以及以公司形式存在的重 要股东，多采用大宗交易方式，以尽量减少对股价的冲击，且成交价格折扣不 大；而减持量相对少的高管则多选择二级市场抛售，以求得收益最大化。 而与减持公告一样开始频繁与投资者见面的是上市公司高管辞职公告,在这 些公告中，高管辞职的原因可谓五花八门。其中最常见的是“个人原因” ，还有 的是“因工作调动原因” ，另外还有一个惯常的说辞是“身体原因” 。如通源石 油监事会主席周志华“因身体健康原因，需进行休养和治疗，辞去监事职务” 。 无论出于何种原因，上市公司对于高管辞职的说明都十分简单，尽量一笔 带过，更多的文墨则用于强调高管辞职对于公司经营毫无影响。尽管俗话说， 铁打的营盘流水的兵，正常流动无可厚非，但高管团队的频繁变动，既不利于 上市公司的稳定成长，也无形中加大了中小股民持股的成本和风险。那么高管 辞职的现象与公司频繁的减持公告究竟存在着什么样的联系呢? 二、高管减持背后的原因分析 股东减持本公司股份，本来也是比较正常的事情，根据我国公司法第一百 三十八条规定，股东所持有的股份能够依法转让。该条规定的意义在于，在传 统体制的惯性和既得利益者的阻碍下，公司治理中出现了诸多违背市场规律、 违背公司本质属性的行为。大股东为永久维持其“一股独大”地位，董事会成 员为长久维持其管理层地位，遂以章程设定股东转让一定比例的股份须经公司 即董事会同意的条款，变相禁止股份的转让。股份有限公司作为资合公司，股 份流通性是其生命力所在。一旦认可股份有限公司以章程就股份转让所作的限 制性规定的效力，则意味着股份的流通被冻结，股份有限公司的生命终结。实 践亦证明，这种改制后的公司因为排斥了市场力量的介入，企业的大股东与管 理层缺乏必要的压力与动力，原有的僵化管理模式得以沿袭，企业的活力并未 因改制为公司而得以进发，企业改制实质上陷于停滞，这不仅严重背离中央推 动企业产权制度改革的初衷建立现代企业制度，而且直接妨碍了资本的正 常进出和优化配置，对整个社会主义市场经济体制的构建具有极大的影响。公 司法第一百三十八条向社会传递的价值立场是：逐步排除阻碍股份（资本）自 由流动的非市场行为，鼓励市场主体按照市场规律、通过市场机制实现股份的 自由流动，保障股东的退出权利和私有财产权利，使得那些愿意进入的市场主 体进入公司成为股东，并在此基础上通过依法行使股东权，改造公司的管理机 制，改革公司的管理模式，促进公司向真正的现代企业转变，从而有效激发公 司的活力，提升公司的竞争力，促进整个国民经济的健康发展。 由上可见，股东当然享有减持其所持有的股票的权利，但是，作为公司高 管如此大规模、迅速的减持，却不得不引起社会的广泛关注，那么引起高管迅 即大规模减持本公司股票的原因是什么呢？ （一）个人资金需求 IPO 在让各家公司顺利融资并登陆 A 股市场之时，也创造了一个又一个造 富神话。一批艰苦创业多年的高管，手中持有的股份突然因为自家公司上市而 价值倍增，千万富翁也不断批量出炉。 “十多年艰苦创业，终于有了成果。但是说实在话，除了持有的一些股份， 确实没有太多的积蓄。 ”一位中小板上市公司高管坦言，减持并不是对公司前景 不看好，而是由于花钱的地方太多，早就盼望着限售股解禁。实际上，在一批 上市公司发布的是相关公告中， “个人资金需求”成为最主要的减持原因，而近 期因为违规减持而遭受处罚的巨龙管业董事，就是其中的典型代表。 11 月 9 日，巨龙管业发布公告称，公司董事刘国平由于在窗口期减持公司 股份，累计套现 624.05 万元，公司董事会决定对其给予通报批评并罚款 62 万 元，刘国平自愿延长股票锁定期一年。而公开致歉的刘国平本人则表示，解限 之前已经有置换房产的打算。 另外，不少中小板、创业板上市公司高管在经历了漫长的限售期，再看到 手中持有股份市值不断萎缩之后，更容易激发套现冲动。如果自有资金不是很 充裕，这些高管就很有可能在持有股份解禁之后立刻选择减持。 （二）公司业绩堪忧 在不少业内人士看来，相对于大股东的增减持行为，高管的举动更值得关 注。因为大股东或许有各种动机，但是高管的选择则直接关系到切身利益。近 期以来，创业板俨然成为了高管减持的“重灾区” 。 据深交所公布数据显示，在不少创业板公司大股东纷纷延长限售期之际， 一大批高管却在这一利好掩护下果断减持自家公司的股份。近期以来，探路者、 北陆药业、吉峰农机、红日药业等一批公司，均遭遇公司高管的减持，其中不 乏多位高管同时减持的情况。 就在公司高管大肆减持的同时，创业板公司整体业绩也颇为堪忧。据同花 顺 iFinD 数据，今年前三季度，有超过 150 家创业板公司出现了业绩下滑，约 占创业板公司数的 44%。其中，向日葵、国联水产等 10 余家公司更是出现了亏 损。值得一提的是，本周创业板指数甚至触及了 601 点的历史新低。 而在上述公司高管减持的案例中，最典型的莫过于宝德股份。今年前三季 度，宝德股份净利润为 156.52 万元，同比降幅接近八成，同时公司还预测全年 净利润下降幅度为 50%80%。不过，作为公司控股股东，实际控制人赵敏，邢 连鲜却表现得颇为乐观，公开宣布基于对公司未来发展的信心，为了促进公司 稳定的发展，对所持有的公司首发限售股追加锁定期限自 2012 年 10 月 30 日至 2013 年 10 月 31 日。而与此同时，身为宝德股份董事的严宇芳，却在 11 月 16 日通过大宗交易平台减持了 50.63 万股，累计套现逾 400 万元。 上市公司业绩下滑，大股东高调表态，自家高管提前出逃，种种矛盾的行 为，也隐隐预示着即将到来的解禁潮，给市场带来的压力或将不小。 （三）避开法律“窗口期” 数据显示，今年 12 月，上市公司高管的增减持行为，较 10 月份出现了井 喷。而背后的原因，正是因为 10 月份上市公司纷纷披露三季报，因此存在限制 高管交易的“窗口期” 。 根据股票上市规则和中小企业板上市公司规范运作指引等规定， 上市公司董事、监事、高级管理人员、证券事务代表及其前述人员的配偶在下 列期间内不得买卖本公司股票及其衍生品种：（一）公司定期报告公告前三十 日内，因特殊原因推迟公告日期的，自原预约公告前三十日起至最终公告日； （二）公司业绩预告、业绩快报公告前十日内。 而根据历年的惯例，每年 1 月至 4 月间，所有上市公司就将纷纷亮出自己 的年报，而且绝大多数的公司年报公布时间集中在 2 月至 4 月之间，所以相关 公司也将在 1 月以后纷纷进入“窗口期” 。 另外，由于在年报之前业绩波动较大的公司往往都会公布业绩预报及业绩 快报，甚至可能对业绩预测进行大幅修正。因此，从每年 1 月开始， “窗口期” 将会逐渐出现，并且随着业绩预告和业绩快报出现的时间而变化。 换句话说，从 11 月到 12 月，正是公司高管不受“窗口期”限制的时间段。 而 12 月又恰逢年内最大解禁潮，这样的巧合期，相信“有心人”不会就此错过。 （四） 税收原因 按照财税20095 号文和国税函2009461 号文的规定，股票增值权所得和 限制性股票所得，比照股票期权所得的有关规定计算征收个人所得税。限制性 股票是指上市公司按照股权激励计划约定的条件，授予公司员工一定数量本公 司的股票。对于限制性股票，原则上应在限制性股票所有权归属于被激励对象 时确认其限制性股票所得的应纳税所得额。限制性股票个人所得税纳税义务发 生时间为每一批次限制性股票解禁的日期。 一般的限制性股票股权激励方式是：上市公司与激励对象约定，按照一定 条件授予后者一定数量的本公司股票，在其工作一定年限后或其经营业绩符合 预先约定的条件时，激励对象获得股票权益，得以出售股票并获益，即通过设 置解禁条件对激励对象进行约束，在限制性股票解禁之前，激励对象不能出售 股票。这就意味着，限制性股票解禁之日也即纳税义务发生之日，为了纳税， 激励对象有两种方案可以选择：（1）为持有公司股票而自筹资金缴纳个人所得 说；（2）不计市场交易价格地出卖足够股票缴纳个人所得税。第一种方案等于 是要求激励对象在未实际取得确定价值财产之前就要现行纳税，第二种方案则 是迫使激励对象减少对公司的持股，可以说无论哪种方案，都与股权激励的目 标格格不入。这样的税收规定无疑会迫使一些限制性股票的持有人抛售手中股 票。 当然，除上述的几个理由以外，包括上市公司高管在内的股东还有着各种 减持的动机，比如趁股票解禁时减持、股价爆炒时减持、或因离职而减持、或 因洞悉所在公司未来的风险而提前出逃。 三、恶意减持导致的危害 公司高级管理人员恶意减持其所持有的本公司股票，无疑在向市场释放以 一种信号，即公司本身缺乏投资价值，继续持有股票很可能导致亏损。作为公 司内部事务的管理者和内幕信息知情者，如果公司高管都坚决的抛售本公司股 票，则这样的行为将会导致投资者信心崩溃，引发抛售公司股票的连锁反应,进 而导致损害公司本身的利益，使得持有公司股份的其他投资者的利益受损。单 个公司高管的减持行为还会引发示范效应，引起其他公司高管竞相效仿，高管 和公司的恶意坚持套现行为引发的震荡最终会影响整个证券市场的稳定和发展。 因此，必须对公司高级管理人员恶意减持的行为进行必要的法律制约和其 他制约。 四、高管恶意减持的可惩罚性分析 （一）旧的规定 公司法原第一百四十七条规定， 发起人对其所持有的本公司股份，自公司 成立之日起三年内不可以转让。公司董事、监事、经理应当向公司申报其所持 有的本公司股份，并在其任职期间内不可以转让。 99 年公司法一直因此条规定而被诟病，社会普遍认为，三年内不允许转让 这样严苛的规定不利于市场流转，因此在 2005 年新的公司法对这一条规定做出 了调整。 （二）现行立法规定 现行公司法第一百四十二条也对发起人、董事、高级管理人员转让本公司 股份做出了限制规定。主要内容包括：发起人所持有的本公司股份，自该公司 成立之日起一年内就得转让。公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票 在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。 公司董事、监事、高级管理人员应当及时向公司申报所持有的本公司的股 份及其变动情况，在任职期间每年转让的股份不得多于其所持有本公司股份总 数的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转 让。上述人员离职后半年内，亦不得转让其所持有的本公司股份。此外，公司 章程可以对公司董事、监事、高级管理人员转让其所持有的本公司股份作出其 他限制性规定。第一百四十七条也同样做出规定， 发起人所持有的本公司股 份，自公司成立之日起三年内不得转让。公司董事、监事、经理应当向公司申 报所持有的本公司的股份，并在任职期间内不得转让。 （三）立法背景与原因浅析 新公司法作出如上调整的意义在于,发起人作为倡导者设立公司，公司的设 立宗旨、存续时间、经营范围、经营方式等内容一般也都由发起人确定。因此， 发起人应作为股东在公司设立后的相当长的时间内留在公司，以确保公司的稳 定运营。禁止发起人在公司成立后的一段时间内进行本公司的股份的转让，可 以防止发起人不适当地转移投资风险，以设立公司为名义进行非法集资以及其 他短期投机行为。基于上述理由，本条第一款规定，公司成立 1 年以后，发起 人所持有的本公司股份才能够自由转让。 本条第二款规定是对董事、高级管理人员等特定人员转让其所持有的本公 司股份的限制。之所以作出这样的规定，首先是因为董事、高级管理人员负责 公司的日常经营和管理，在立法上尽可能将两者密切联系在一起，才能促使其 尽职尽责地履行职务；其次，董事、高级管理人员是公司内幕信息的知情者， 为防止出现董事、监事、高级管理人员利用其所掌握的内幕信息进行交易，损 害公司、投资者利益，有必要对其转让行为加以限制。 根据本条第二款的规定，对董事、高级管理久员转让其所持有的本公司股 份的限制包括以下内容：首先，董事、高级管理人员应当定期、及时申报其所 持有的本公司股份的变动情况，以便于公众及相关部门对其监督。其次，自公 司股票在证券交易所上市交易之日起 1 年内，公司董事、高级管理人员不得转 让其所持有的本公司股份。 再次，公司董事、高级管理人员在其任职期间每年 转让的股份不得多于其所持有本公司股份总数的百分之二十五，这样的规定， 很好的将上述特定人员的自身利益和公司利益捆绑在一起，至少能够保证董事、 高级管理人员能够在相当长的一段时间恪尽职守， 。此外，本条还规定董事、高 级管理人员所持有的本公司股份，自其离职之日起半年内亦不得转让。在作出 上述诸多限制性条款之外，本条最后一款规定公司章程可以对特定人员转让其 所持有的本公司股份的行为做出其他限制性规定，给予了公司章程对特定人员 转让公司股份的行为作出更严格规定的权利。 （四）高管减持股份的方式及性质分析 1、违背忠实义务的减持行为 从目前的实践来看，人们普遍人为，高管当下的减持行为属于单纯的商业 行为、个人行为，即使监管机构也对此表示毫无办法，除了道义上的不认同， 仿佛也没有其他办法。可笔者认为事实并非如此，根据我国 公司法第一 百四十九条规定，董事、高级管理人员不得有下列行为：1、挪用公司资金； 2、将公司资金以其个人名义或者以其他个人名义开立账户存储；3、违反公司 章程的规定，未经股东会、股东大会或者董事会同意，将公司资金借贷给他人 或者以公司财产为他人提供担保；4、违反公司章收入应当归公司所有；5、未 经股九条列东会或者股东大会同意，利用职务便利为自己或者他人谋取属于公 司的商业机会，自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务；6、接受他人与 公司交易的佣金归为己有；7、擅自披露公司秘密；8、违反对公司忠实义务的 其他行为。董事、高级管理人员违反前款规定所得归公司所有。本条列举了公 司高管违反忠实义务的七种情形，并且唯恐有所遗漏，在七种情形列举之后， 接着专门规定了兜底条款，以图一网打尽。 旨在保证制约高管始终以诚信忠实 经营公司。 高管的上述义务就属于法定义务，不是劳动合同所约定的义务。 对于法定 义务之违反当然要承担法律责任。既然公司法第一百四十九条做出了第八款的 兜底条款，就是希望公司董事、高级管理人员能够为公司尽责，其所为行为应 当以公司利益为重，不得为一己私利侵害公司利益。由此可见，公司董事、高 级管理人员履行其职务行为时是要尽很高的义务的。问题的关键在于，本条规 定对于辞职董事、高级管理人员是否仍然适用。从商业惯例上来讲，本条规定 应当能够适用辞职高管。如果我们将目光放到整个社会的商业行为中，不难发 现许多类似的规定。比如，代理人的附随义务，代理服务后不得泄露公司的商 业秘密；合同法中规定合同双方在缔约过程中及之后不得非法利用已经获悉的 对方的商业秘密，合同履行完毕后也有后合同义务的规定。 2、部分减持行为违背承诺 如果说公司董事、高级管理人员以辞职或抛售股份的方式违背忠实义务已 经不能为公众所容忍，那么在强调建设诚信社会的时代背景下，上市公司高管 违背承诺的行为就更显得有惩戒的必要。 2012 年 6 月 19 日 ，作为青岛啤酒股份的第三大股东，新华都（002264） 实业集团董事长陈发树减持 3200 万股 ，套现逾 15 亿港元。据每日经济新闻 记者了解，该批股份为陈发树于 2009 年 5 月以每股 2.5685 美元 （约 20 港元） ， 从百威英博（Anheuser-Busch）手中购得，数量为 9164.1 万股，涉资 2.35 亿 美元（约 18.3 亿港元） 。扣除昨日减持股份，陈发树仍持有青岛啤酒股份约 5964.1 万股，市值约 27.8 亿港元。 有市场分析认为，陈发树此次减持金额为 1.99 亿美元 （约 15.5 亿港元） ， 青岛啤酒股份昨日收报 46.60 港元，以当年入股价计，陈发树此次减持约赚 8.5 亿港元。有意思的是，新华都实业集团总裁唐骏曾参与了当时的收购谈判， 他曾对媒体透露，这是项战略投资，5 年10 年内不会转手。如今，刚过去 3 年， 股票减持已发生。 又如，2012 年 3 月 29 日，长园集团公告披露，控股股东长和投资增持公 司 300 余万股股票，且在未来 12 个月内将继续增持，并承诺在增持期间及法定 期限内不减持公司股份。但令人意外的是，一年承诺期未过，2013 年 1 月 28 日、29 日，长和投资累计减持 3908.91 万股长园集团股份，套现金额高达 2.42 亿元 。对此，长园集团董事长刘栋在接受记者采访时表示，长和投资主要避开 了去年 3 月份增持后的 6 个月短线交易以及 2012 年年报披露时间窗口的敏感期， 但忽略了 12 个月内不减持的承诺，是工作疏忽所致。 至于减持套现的目的， 据刘栋介绍，长和投资主要是为了向其股东分红。 一句工作疏忽，能否作为其背弃承诺的理由？上市公司作出了不减持的承 诺行为，会导致投资者由于相信“承诺”的严肃性而做出投资决定，其随后的 违规减持操作与投资者正常预期严重不符，将使投资者丧失最基本的合理信赖， 同时投资者也可能因该欺骗行为遭受投资损失，违规减持方应承担赔偿责任。 根据司法解释的规定，当信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行 或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或 者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。其中，不正当披露是 指信息披露义务人未在法律规定、约定期限内或者未以相应方式公开披露应当 披露的相关信息；误导性陈述是指行为人在信息披露时作出使投资人对其投资 行为发生错误判断并产生重大影响的陈述。 本事件中，相关方违背公开承诺减持，由于该减持与投资者正常预期严重 不符，极有可能会对证券价格产生重大影响，则该“减持”就是重大事件，对 于该重大事件，信息披露义务人应在“适当期限内”以“法定方式”披露，如 未及时披露的，就构成虚假陈述中的“不正当披露” 。而其先前承诺的性质则构 成虚假陈述。根据证监会相关规定 ，如认定存在虚假陈述行为的，可对行为人 处以责令改正、警告，并处以一定数额的罚款。主管人员和其他人员负有直接 责任的，也好给予警告和并处罚款。对于公司存在虚假陈述的，投资者也可提 起民事诉讼，法院认定确实存在上述行为的，投资者可以得到相应赔偿。 3 减持行为伴随拉抬股价和折价交易 在诸多上市公司高管减持的案例中，其公司股票遭到大规模减持之前往往 伴随高送转等“利好”消息的出台，相关人员很可能借此抬高股价为减持套现 铺路。例如，赛为智能 17 日发布原始股东股份上市流通提示性公告，1 月 21 日实际控制人周勇等三人持有的逾 5000 万股公司股份将解禁。而就在 1 月 15 日，公司公告周勇提议进行“10 转 12 派 1 元（含税） ”的高送转预案。 据有关人士分析，2012 年 12 月底创业板迎来控股股东和实际控制人股份 的首次解禁，2013 年全年创业板将面临较大的解禁压力。但另一方面，解禁后 存在减持意愿的控股股东或实际控制人为了配合解禁后的减持行为，在解禁之 前有提升股价的动力。 高管减持的方式也是种类繁多，甚至有些高管急于套现而不惜折价交易 。 数据显示，中小板的减持折价率始终处于高位运行水平，约为 8%。不仅如此， 上周前 10 大折价率最高的股票除陕鼓动力（601369）外，其余 9 家均来自于中 小板。步步高（002251）折价率最高为 12.47%；其次是辰州矿业（002155）和 国星光电（002449） ，分别为 12.46%、12.2%。 因自身资金需要，上市高管适量减持所持股份无可厚非，但事实是不少高管身 携“巨款”离职。而支撑高管顺利套现获利的，却是发行制度、减持制度、股 权激励制度等一系列制度的缺陷。因此应该抬高高管减持套现的门槛，在立法 和监管中给予必要的设置进行限制。上市公司董事、高级管理人员辞职减持股 份、违背承诺减持股份甚至折价减持股份的行为已经对我国证券市场的发展造 成了恶劣的影响，严重侵害了广大投资者的利益，应该得到法律的约束和制裁。 五、一些制度建议 高级管理人员是公司经营内幕的知情人，掌握着公司信息的方方面面，其 一举一动对都会公司经营状况产生影响。因此，强化董事、监事、高级管理人 员的义务与责任对于保障广大投资者的权益和国家金融证券市场稳定有至关重 要的作用。根据我国现行公司法规定，董事、监事、高级管理人员对公司负有 忠实义务和勤勉义务，该规定分别体现在公司法第 148 条、149 条。其中 忠实义务是指董事、监事和高级管理人员在执行公司事务时，应以公司利益为 最高准则，不得以损害公司利益为代价而追究自己或者他人利益。 勤勉义务是董事、监事和高级管理人员在执行公司事务和职责时，应当尽 到与其具有相当职业素养和技能的人所尽到的谨慎、勤勉。其产生的根源也是 基于信托关系及委任关系，对于不同的主体，勤勉义务的表现形式也不同。 公司法第 151 条规定，董事、监事、高级管理人员应当列席股东大会，接 受股东质询。这是有关公司董事、监事、高级管理人员有接受质询的义务的规 定。此外， 公司法第 150 条还规定，董事、监事、高级管理人员执行公司职 务存在违反法律、行政法规或者公司章程规定的情形,给公司或其他股东造成损 失的,应当承担相应的赔偿责任。 虽然公司法对于高级管理人员的义务进行了如上规定，在实践中，公司法 仍然体现出诸多不足，在高级管理人员层出不穷的规避法律的做法面前，还是 捉襟见肘。在这种情况下，建立具有针对性的配套制度来规范高级管理人员的 行为就显得尤为必要，笔者认为应当逐步建立健全如下机制： （一）健全投资者（股东）权益保护机制 增加、细化有关投资者权利的规定，如保障投资者知情权和加强上市公司 信息披露。 1、 保障投资者知情权 知情权是投资者最基本的权利之一,投资者如果对公司的基本运的状况都搞 不清楚，就无法对未来的投资举措作出合理判断，更无法谈及权利保护。99 年 公司法作出的股东查阅权的规定也仅限于股东会议记录和公司财务会计报告的 查阅，且规定的过于笼统，缺乏可操作性，导致实践中投资者的查阅请求经常 被公司管理层无端拒绝，即使面对公司股东改变募集资金用途、篡改会计报表 的情况也束手无策，最终使投资者权益蒙受侵害。2005 年新公司法对知情 权的规定做出了调整，如股东有查阅、复制公司章程、股东大会会议记录、董 事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告的权利 ；上市公司须严格依照 相关法律规定，定期公开财务状况、经营情况等公司相关重要经营信息，在每 会计年度内半年公布一次财务会计报告。 2、完善上市公司信息披露制度 强制性信息披露制度是保证上市公司信息透明的重要手段,对于上市公司相 关信息的披露应当贯穿证券发行、交易的始终，以便更好地实现证券市场经济 功能，保护投资者知情权等权利、提高上市公司质量和证券市场信用。正因如 此，加强对上市公司信息披露的监管显得尤为必要。 在新公司法 、 证券法的现有规定框架下，完善相关信息披露的具体 细则：首先，将信息披露监管对象扩大至实际控制人等相关信息披露义务人， 并将相关特定人员（董事、高级管理人员）持股信息及其家庭成员持股信息以 及变动情况作出披露规定。 ；其次，务必及时公告董事、监事和高级管理人员转 让其所持公司股份变动情况；最后，继续完善对相关信息披露义务人的处罚条 款，以保障其善意处理公司事务，及时、准确公开公司信息。综合施治，强化 对上市公司信息披露的监管，增加信息披露透明度。 （1）上市公司不履行披露 信息、披露虚假信息、延期披露信息的，应当对其实施强制停牌制度，并加大 违规处罚力度，督促上市公司认真履行信息披露义务 ；（2）相关上市公司董 事、监事、高级管理人员负有个人责任的，处以相应的行政责罚，造成严重危 害结果的可以考虑刑罚处罚。(3) 加强对上市公司董事、监事、高级管理人员 的培训力度，提高信息披露意识、法律意识；（4）建立健全上市公司信息披露 的各项控制制度，保证信息披露的透明度。 3、完善投资者诉讼权利保护机制 诉权是投资者权益保护的重要手段之一，而民事诉权直接决定投资者的权 利是否能获得司法的救济，从而在诉权体系中占据了最重要的位置。新公司 法建立了较为完善的投资者权益司法救济机制，它对包括股东直接诉讼和股 东代表诉讼在内的一系列制度进行了规定。但这些对投资者权益司法救济机制 的规定还过于原则，相关规定的具体实施还有赖于最高人民法院等上级机关的 具体法律解释。因此，需要根据新公司法的有关规定，尽快出台有关证券 诉讼的司法解释，就投资者如何行使相关诉权作出具体规定，以充分保护投资 者的诉讼权利。 4、借鉴国外先进经验 有学者认为，引入英、美等国司法实践中的“集团诉讼” ，有利于贯彻实施 证券法律和保护投资者权益。所谓集团诉讼，是指在诉讼双方陷入纠纷后，权 利受到侵害的当事人一方可以经合意组成集团，并选出其中一人或多人作为集 团代表，以集团的名义代表所有权利都到侵害的当事人参加诉讼，相应的，法 院所作的裁判对所有成员均有约束力的一种诉讼制度。 集团诉讼中召集共同诉 讼的原告遵循默示参加的原则，即共同诉讼的原告只要不明示表示放弃参加诉 讼，都将视作参与集团诉讼，并在诉讼胜诉后得到相应的赔偿份额。集团诉讼 具有提高司法效率，避免重复诉讼的优点，而且有利于更广泛地保护中小投资 者权益。目前，我国现行民事诉讼法还没有引入集团诉讼制度，其虽然规 定了代表人诉讼制度、共同诉讼制度，但与美国的集团诉讼有着根本的区别。 因此，为更加充分和有效地保护投资者的合法权益，笔者认为应当分步骤引入 集团诉讼制度:第一步是先将现有的 人数不确定的代表人诉讼 引入证券案件 的司法实践中;第二步是等条件成熟后,修改民事诉讼法,借鉴集团诉讼的成功经 验。 （二）建立健全税收机制 据统计数据显示，创业板已经造就了 735 位亿万富翁，2489 位千万富翁。 在创业板前三年，二级市场上发生涉及重要股东(大股东、董监高以及持股比例 在 5%以上的股东)的减持达 2344 起，减持市值高达 197 .99 亿元。 对于 A 股市场的减持套现问题，日前深圳证券交易所理事长陈东征表示， 现行计税基准不利于鼓励股东和高管长期持有。按照目前对限售股转让的规定， 不论持有时间长短，应纳税所得额为转让所得扣除原值和合理税费的余额。 目前，上市公司股东和高管持有股份限售期满大量减持，仍是影响资本市场运 行的突出问题，因此应该进一步充分发挥税收手段的导向调节作用，优化限售 股减持的个人所得税政策，引导鼓励长期持有，充分发挥资本市场对于创业创 新的重要作用。 根据 2009 年年末财政部、国家税务总局和证监会联合下发的通知，即关 于个人转让上市公司限售股所得征收个人所得税有关问题的通知 ，其中规定： 自 2010 年 1 月 1 日起，对个人转让限售股取得的所得，按照“财产转让所得” ， 适用 20%的比例税率征收个人所得税。因限售股税收方面的漏洞，高送转也成 为限售股持有人逃税的手段，这也为押宝高送转的投资者提供了提前布局的机 会。 。可是上述规定仍然存在较为严重的漏洞，例如股东若在解禁之后的送转股 票，原始股东所获的转增股票将不算限售股，也就不必征收 20%的所得税。 因此，对于限售股减持个人所得税政策确实到时应该进行调整的时候，进 而达到鼓励大小非股东长期持有公司股份，同时填补目前政策漏洞，避免大小 非股东、高级管理人员出现恶意减持套现的行为。 （三）适当延长持股高管辞职后的限售期限 一些业内人士也建议，通过适当延长持股高管辞职后的限售期限，控制辞 职高管减持节奏。平安证券研究所首席策略分析师王韧认为，延长持股期限可 以促使高管更加专注于公司价值的持续成长而不是一上市就忙着套现的欲望， 对于防范溢价发行后公司高管把资本市场当作套现机器有重要意义。 （四）完善上市公司上市制度和建立上市公司审计报批追溯制度 要充分利用新公司法 、 证券法的有关规定，加强对公司首次发行股 票上市的审核，从源头上严格把关，优化上市公司整体结构，提高上市公司整 体质量 而对于利润大幅下滑的创业板上市公司限售股减持，必须提起财务的重新审计， 看上市之时是否有造假之嫌；对于重新审计判定造假的上市公司，对公司及其 发起人、负有责任的高级管理人员、出具原审计报告及法律意见书的会计事务 所和律所追究相应的民事或刑事责任。 （五）合理借鉴国外相关配套制度 1、非诉讼介入机制的引入。 大陆法系国家在非诉介入方面制度相对成熟，司法在诉讼解决纠纷外，还 可以通过其他形式介入公司治理。以日本为例，日本 2006 商法典中专章规定了 司法介入公司治理的特别程序。在该制度的运作模式下，法院以全新的司法命 令的方式介入公司管理，矫正、协调公司的正常运作，而不再是以旧有的裁判 形式处理纠纷。这样的做法，我们也可引以为鉴，在公司法及相关法规中增设 一些新的司法介入公司治理方式，司法召集股东大会权、司法选任权、司法解 任权、高管违法行为司法制止权34等。如此，对于公司高管的败德行为，将 产生更加强有力的约束。 2、 设置专门的商事法庭 引入“专家会诊” 的审理模式。我国今年市场经济发展迅猛，金融、证券 市场创新不断，新经济背景下的公司问题也呈现出多样化、专业化的特征，对 于这类专业性、技术性要求高的公司案件，可以考虑由公司住所地的法院享有 专属管辖权，而对于对社会和公众利益影响较大上市公司，则考虑由相应的中 级人民法院管辖，如此，方能更好的保障此类案件的高效、圆满解决；同时， 可以引入“专家会诊”模式，吸收公司管理各方面的专家学者如律师、会计师 和当地有影响力的企业家等加盟组成陪审团，以取得更好的司法与社会效果。 例如在荷兰阿姆斯特丹，设有专门的审理公司案件的法院，其平时审理时有三 个法官，但是在 2007 年受理的着名的荷兰银行重组疑难案中有五个法官参加了 审理，其中三人是法律专家，其他两人分别是商人和财经专家。这样的实践值 得我国借鉴尝试。 3、 以制定法为准，同时重视案例的指导作用 当前最高人民法院的一些经典判决已经对各地方法院的判决裁量产生了一 定的影响，应当继续鼓励类似的案例指导操作，以便地方法院更加灵活的处理 公司疑难案件。有关案例指导制度的建设，美国的一些做法也值得我们借鉴。 2008 年金融危机后，美国民众不满于公司高管薪酬过高，掀起了“讨伐”华尔 街的运动,此次运动中也产生一些典型的诉讼案例，例如在涉及花旗集团前首席 执行官查尔斯普林斯薪酬一案中，投资者以浪费为理由起诉普林斯，相关法院 也同样裁定投资者可以以此为由发起诉讼，但法院对“浪费”这一行为的认定 有很严格的标准，原告方所出示的的证据必须能够认定普林斯等董事会成员的 决定“超出任何有理智的人都不可能愿意交易的范围” ，满足上述条件才能够认 定其构成公司浪费，进而追究相关责任人的法律责任。相较于高管薪酬的问题， 我国高管恶意减持的危害远远胜于前者，那么，在投资者将该类案件诉诸法院 以寻求法律上的保护时，法院应当如何裁判？笔者以为，在法律规则尚未具体 明确之时，应尽量利用民法诸原则，在司法审查高管减持是否具有适当性、是 否合理化时可考虑人、职位与市场等因素，结合公司、高管是否存在拉升股价 以助套利的行为，综合考量，避免过度惩罚或者过度保护的发生。当然，对于 此类行为的规制，最终还需要立法者尽快完善现有法律，以期对公司高管不当 行为处以应有的制裁。 （六）修改具体法律规则 完善减持预告制度。去年发布的中小企业板信息披露业务“第 18 号备忘 录”规定，最近十二个月内受到深交所公开谴责或者二次以上通报批评处分的 实际控制人，拟通过证券交易系统出售其直接或者间接持有的上市公司股份的， 同样应当在首次出售 2 个交易日前披露股份减持计划公告。 “第 18 号备忘录” 规定，凡是减持前一个会计年度或者最近一期，上市公司的净利润为负值或者 同比下降 50以上的，以及减持当年年初至下一报告期末，已披露的业绩预告 或者业绩快报显示上市公司的净利润为负值或者同比下降 50以上的，实际控 制人拟通过证券交易系统出售其直接或者间接持有的上市公司股份的，也应当 在首次出售股份 2 个交易日前刊登股份减持计划公告。根据第 18 号备忘录，减 持计划公告应当包括减持目的及计划、减持期间、数量和比例、减持方式、如 果有拟减持的价格区间，也应该列示。 可以说， “第 18 号备忘录”的规定对限制高级管理人员减持其所持有的本 公司股份有积极地作用，是一次有益的尝试。此外， 在当前情况下，相关法律 应当对预告减持的股份比例做出更为严格的调整，延长高管减持行为的公告期 间，让广大投资者在获得信息方面不那么被动。如此才能有效的减少高级管理 人员恶意减持套现的行为危害，降低广大投资者的损失，从而达到塑造健康稳 定的证券市场的目的。 尽管法律规则的频繁变动会导致诸多问题，但面对已经存在较大漏洞和缺 陷的法律，却是箭在弦上，不得不改。对此，浙江大学的冯培恩教授也曾补充 建议在公司法中对公司董事、监事、总裁和董事长等高管在辞职套现后再 就职方面明确规定：“禁止公司董事、监事、总裁和董事长等高管在辞职套现 后五年内到任何上市公司就职，同时禁止他们在三年内到非上市公司就职” ，以 加大上市公司高管辞职套现的风险。笔者认为这不失为解决当前高管辞职套现 问题的好办法。 （七）强诚信体系建设 在全社会倡导诚信建设的时刻，对涉及公共利益的上市公司高级管理人员 应该加以诚信教育培训。建议在上市公司高级管理人员入职前进行相应资格培 训，定期或不定期考核；建立上市公司董事、高级管理人员诚信档案，对其经 营表现尤其是涉及诚信、忠实义务之履行的行为表现进行录入留存，使诚信监 督不仅停留在纸面上，更要具有操作性。 首先，证券监管机构要严格按照新公司法等的有关规定，加强对董事 和其它高