2023年大众化男装品牌分析报告

2023年大众化男装品牌分析报告2023年4月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、大众化男装品牌发展有利因素：中间收入阶层占比提升 PAGEREFToc355166001\h41、规模庞大的中等收入阶层支撑美国中（低）档服饰品牌的成长 PAGEREFToc355166002\h42、中等收入群体支撑沃尔玛20多年的高成长 PAGEREFToc355166003\h83、产业转移导致美国中产阶级占比迅速下滑到50%以下 PAGEREFToc355166004\h104、预计到2025年中国中间收入阶层占比将达到59% PAGEREFToc355166005\h12二、大众化男装品牌稳健增长路径：外延式扩张和内生性增长 PAGEREFToc355166006\h141、外延式扩张：新增渠道+老店营业面积提升 PAGEREFToc355166007\h14（1）外延式网点扩张 PAGEREFToc355166008\h15（2）老店铺装修升级带来的营业面积增长 PAGEREFToc355166009\h152、内生性增长：精细化管理带来平效提升 PAGEREFToc355166010\h15（1）次新店贡献主要增速 PAGEREFToc355166011\h16（2）成熟老店可比同店增长 PAGEREFToc355166012\h16三、重点大众化男装品牌公司：七匹狼、九牧王 PAGEREFToc355166013\h161、公司治理结构：七匹狼-职业经理人团队，九牧王-去家族化中 PAGEREFToc355166014\h16（1）七匹狼股权结构：实际控制人为周氏家族 PAGEREFToc355166015\h16（2）九牧王股权结构：实际控制人为林聪颖 PAGEREFToc355166016\h172、品牌阶段：七匹狼-向生活方式品牌迈进，九牧王-工业品牌 PAGEREFToc355166017\h17（1）七匹狼：从工业品牌向生活方式品牌过渡 PAGEREFToc355166018\h17①茄克类的占比已由2023年的38.8%降到2023H1年的13.71% PAGEREFToc355166019\h17②为解决品牌老化问题，推出黑标系列 PAGEREFToc355166020\h18（2）九牧王：西裤专家——工业品牌 PAGEREFToc355166021\h19①男裤仍是主力产品品类，正在尝试向上装品类延伸 PAGEREFToc355166022\h19②2023年推出正装、休闲、时尚系列 PAGEREFToc355166023\h193、渠道：七匹狼-三四线城市为主，九牧王-完成一二线城市布局，开始向三四线下沉 PAGEREFToc355166024\h20（1）七匹狼：三四线为主的销售渠道布局 PAGEREFToc355166025\h20（2）九牧王：完成一二线城市布局，开始向三四线下沉 PAGEREFToc355166026\h204、毛利率差异的原因：渠道结构、供应链模式 PAGEREFToc355166027\h21（1）毛利率差异原因之一：渠道结构不同 PAGEREFToc355166028\h21（2）毛利率差异原因之二：供应链模式 PAGEREFToc355166029\h255、业绩弹性来源比较分析 PAGEREFToc355166030\h25（1）会计处理方式 PAGEREFToc355166031\h25（2）业绩弹性来源之二：品牌营销宣传方面的投入 PAGEREFToc355166032\h266、所得税率比较：七匹狼高新技术企业，九牧王外商投资企业 PAGEREFToc355166033\h267、小结 PAGEREFToc355166034\h27（1）市场对两家公司业绩的一致预期 PAGEREFToc355166035\h27(2)七匹狼：中长期看点-供应链整合、渠道改革、外延式扩展空间、内生平效提升 PAGEREFToc355166036\h27（3）九牧王：产品品类延伸+二三线以下渠道下沉+多品牌运作。前两者为中短期增长点 PAGEREFToc355166037\h308、公司基本情况对比概要 PAGEREFToc355166038\h31一、大众化男装品牌发展有利因素：中间收入阶层占比提升1、规模庞大的中等收入阶层支撑美国中（低）档服饰品牌的成长美国消费率提升阶段，服饰支出占比提升。在大规模工业化前，美国消费占GDP比重较高，到了罗斯福新政期间，由于政府将大量资源配置到基础设施建设和两次世界大战中，消费占比一度下滑到1944年的46.35%。二战后，消费占比由1945年的49.78%迅速提升至1946年的62.85%，随后占比基本在60%以上。根据购买力评价（PPP）确定的人均国民收入水平（GNI）来看，目前中国的人均GNI水平为7500美元左右，这大致相当于美国1975年的水平。美国在工业化结束后的消费提升中，消费率由1970年64%的水平上升至1994年的67%附近，服饰消费支出在家庭支出的占比持续提升，这个趋势大致从1970年4.47%持续提升到1990年5.67%，保持了将近20年左右的时间，在随后的1990-1996年期间均保持高于5.2%的水平。庞大的中间收入阶层群体支撑消费率、服饰消费支出占比的提升。美国历史上两部重量级的法案极大程度上推动中间收入阶层的发展：1935年《瓦格纳法案》、1944年《退伍军人权利法案》。《瓦格纳法案》在某种程度上保护了工薪阶层的利益，《退伍军人权利法案》为美国迅速将战时巨大的工业生产能力向民用经济转变提供保证。我们认为一个规模庞大的制造业部门是孕育中间收入阶层的摇篮。数据显示，1970-1990年期间，中间收入阶层的占比一直维持在50%以上，美国中间收入阶层的几大特征：住房、汽车、子女大学教育、退休保障、医疗保险、家庭度假。1990-2023年期间，中间收入阶层占比出现小幅下降（由1990年的52%降到47%）。中间收入阶层（中产阶级）的定义：取美国家庭收入普查数据的中位数（为便于下文的表述，我们不妨将其定义为A），按照不同的系数将收入结构划分为6个层级。最低收入（≤0.67A）、低收入（0.67A-0.80A）、中低收入（0.80A-1.0A）、中高收入（1.0A-1.25A）、高收入（1.25A-1.50A）、最高收入（≥1.5A）。我们将中低收入和中高收入部分的人群定义为中间收入阶层。在这个大背景下，一大批美国大众化中（低）档服饰品牌、零售百货随之崛起。大众化品牌以其高性价比被消费者所广泛接受。NIKE（美国本土市场）在1978-1996年期间保持45.77%的年均复合增速，GAP（美国本土市场）在1980-2023年期间保持约20%的年均复合增速，沃尔玛1972-1995年期间保持34.33%的年均复合增速。这些消费类公司均在类似历史区间实现高增长。2、中等收入群体支撑沃尔玛20多年的高成长沃尔玛1962年创立，1972年在纽交所上市。沃尔玛成立之初的渠道并未进入一线城市，而是以三四线小城市为主（图7、图8、图9、图10），主抓中间收入阶层和低收入阶层。沃尔玛1972-1995年期间保持34.33%的年均复合增速。1995年后，沃尔玛美国本土市场增速开始放缓，下移到20%以下的增速区间，公司开始加大海外扩张的力度。同时，伴随消费者收入水平的整体提升，沃尔玛开始针对不同的目标消费者，采取不同的零售模式：沃尔玛折扣店、山姆会员店、沃尔玛购物广场、社区店。将大部分折扣店业态升级到购物广场业态，截至2023财年的数据显示这四个业态的占比分别为：14.04%、67.63%、13.64%、4.69%。3、产业转移导致美国中产阶级占比迅速下滑到50%以下从美国本土代表性的品牌服饰、零售公司的收入增速看，大部分在20世纪90年代后，增速出现下移。1996年后NIKE美国本土收入增速下移到个位数增长，1995年后沃尔玛的美国本土收入增速下移到20%以下区间，这些公司纷纷开始海外拓展步伐。沃尔玛海外市场的收入占比由1995财年的2.1%（网点占比8.1%）提升到2023财年的28.4%（海外网点占比高达55.8%），NIKE的海外扩张起步比较早，但1990年后，海外扩张速度明显加快，其海外业务收入占比已经由1990年的28.7%提升到2023年的58%。GAP虽然在1987年就在英国伦敦开出了第一家海外店铺，但海外收入占比提升幅度不明显（2023占比为11.3%，2023年占比为21.86%）。背景：制造业不断向外转移，中间收入阶层萎缩。美国行业增加值占GDP比重数据显示私营部门与政府部门增加值占GDP比重相对比较稳定，1947年以来，除了1970-1972、1975年降到85%以下，其他年份均保持在85%以上。私营部门中制造业占比数据下降，金融、保险、房地产及租赁业以及专业和商业服务等行业占比在迅速提升。另外，从大类产业划分（农业、工业、服务业）上看，工业的增加值占比在迅速下降。这些数据均反映制造业不断向外转移。从美国中间阶层的崛起历程看，一个强大的制造业部门是孕育中间收入阶层的摇篮。随着美国国内制造业向外转移，美国中间收入阶层占比下移，低收入人群和超高收入人群上升，贫富差距扩大。制造业转移过程中，美国家庭收入中位数增速下移。伴随美国制造业非核心部分业务向海外转移，行业增加值要素构成占比中职工报酬占比在迅速下降，企业营业盈余占比在提升。其中职工报酬占比由1987年的67.8%降到2023年的51%，企业营业盈余总额有1987年的29.2%提升到2023年的44.8%。而美联储调查数据也显示了美国家庭收入中位数（按照可比口径）增速在不断下移。经历2023年金融危机后，美国家庭收入、持有资产价值中位数水平急剧下降。财富不断缩水，财富中位数不断下降。4、预计到2025年中国中间收入阶层占比将达到59%中间收入阶层占比不断提升，服饰支出占比提升。我们采用第三方咨询机构微观调研的数据，按照其标准划分：贫穷阶层(≤2.5万元人民币)；下层中产阶层(2.5-4万元人民币)；上层中产阶层(4-10万元人民币)；大众富裕阶层(10万-20万元人民币)；全球富裕阶层(>20万元人民币)。预计上层中产阶层的比例在2023年将达到21.2%，到2025年将达59.4%。随着收入水平的提高，相比低收入群体，中等收入群体在服饰消费方面的分配占比将提高。高收入：家庭年收入超过25W的消费者；中等收入：家庭年收入介于9.6w-25w的消费者；中低收入：家庭收入0.72W以上的四级城市消费者、0.96W以上的三级城市消费者、1.44W以上的二级城市消费者、1.92w以上的一级城市消费者。二、大众化男装品牌稳健增长路径：外延式扩张和内生性增长1、外延式扩张：新增渠道+老店营业面积提升目前市场看国内品牌男装企业成长的大逻辑主要是基于其外延式销售渠道的扩张，各公司终端渠道数量（2023）显示：七匹狼、九牧王、利郎、劲霸、柒牌均已超过3000家，报喜鸟主品牌821家。从价格定位看：闽派男装偏中（低），浙派以正装起家，定价偏中高。相比浙派，闽派男装定位偏大众化。按照外延式扩张的大逻辑，我们预计已在全国进行渠道网点布局的大众化品牌男装企业将保持300-400家/年的净增加数量，即10%左右的外延式扩张。（1）外延式网点扩张这其中不仅包括网点的增加，由于新增店铺面积较大（诸如多层店铺），实际上经营面积的增速高于网点增速，这将带来终端铺货量的增加.（2）老店铺装修升级带来的营业面积增长特别在三四线城市，渠道终端通过向“空中”发展，将原有店铺的经营面积拓展到二楼甚至三楼，一方面单位面积租金成本下降，另一方面产品品类的展示更充分，可让消费者实现一站式购物；2、内生性增长：精细化管理带来平效提升仅考虑外延式扩张的驱动力，有可能错失投资机会。数据显示这些公司近三年的收入复合增速明显高于其外延式扩张的速度。我们认为背后的驱动力可拆分为：（1）次新店贡献主要增速新店培育后进入成熟期，终端销售开始发力。街边店的培育不同于商场店。街边店的成熟期一般在2-3年。对于原有网点基数低，近几年新增渠道占比较高的品牌商而言，次新店正处于成长期，在目前环境下可较好的对冲宏观消费增速的下移。（2）成熟老店可比同店增长驱动力来源于精细化管理带来的销量提高以及产品结构调整带来的价格提升。三、重点大众化男装品牌公司：七匹狼、九牧王1、公司治理结构：七匹狼-职业经理人团队，九牧王-去家族化中（1）七匹狼股权结构：实际控制人为周氏家族七匹狼股权结构：实际控制人为周氏家族成员包括：周永伟（50岁）、周少雄（47岁）、周少明（44岁）、陈鹏玲。周永伟、周少雄、周少明系兄弟关系；周永伟和陈鹏玲系配偶关系。公司总股本5.04亿股，4.25亿流通股，总市值114亿（以20232029收盘价测算）。（2）九牧王股权结构：实际控制人为林聪颖九牧王股权结构：实际控制人为林聪颖（52岁），其他主要股东顺茂投资(林聪颖妻子之兄陈金盾控制的企业)、睿智投资（林聪颖妻子之弟陈加贫控制的企业）、铂锐投资（林聪颖妻子之弟陈加芽控制的企业）、智立方投资（林聪颖妻子之妹、张景淳之妻陈美箸控制的企业）。张景淳为公司董事，前财务总监。公司总股本5.78亿股，流通股本1.23亿，总市值137亿（以20232029收盘价测算）。2、品牌阶段：七匹狼-向生活方式品牌迈进，九牧王-工业品牌生活方式品牌：以文化为核心，为消费者带来归属感的品牌。生活方式品牌的旗下拥有多样化的产品品类。（1）七匹狼：从工业品牌向生活方式品牌过渡①茄克类的占比已由2023年的38.8%降到2023H1年的13.71%七匹狼：七匹狼上市之初的主要产品为茄克、T恤等休闲服饰，以“茄克之王”建建立起鲜明的品牌形象后，开始尝试向其他产品品类延伸，七匹狼产品系列中茄克类的占比已由2023年的38.8%降到2023H1年的13.71%。七匹狼已经摆脱早期晋江品牌依靠单一品类进行渠道拓展的格局，各品类占比趋于均衡，强势品种增多，有利于单店收入的提高和平效提升。②为解决品牌老化问题，推出黑标系列公司于2023年推出兼具时尚和商务、质感更强的黑标系列，经销商反馈很好。2023年以来，公司商品企划进一步强化，以黑标为中心的商品系列规划有序推进，2023H1黑标系列贡献销售收入占比已经高达50%以上。黑标的定价比红绿标高，黑标的推出与公司努力提升品牌档次的策略相匹配，也有效解决品牌老化的问题。综合来讲，黑标是七匹狼产品升级、提升毛利率的一个策略。（2）九牧王：西裤专家——工业品牌①男裤仍是主力产品品类，正在尝试向上装品类延伸九牧王：从主打产品男裤向相关服饰延伸是未来的一个趋势。前期的产品延伸策略已初现成效，男裤占比降到51.15%，衬衫占比提升到15.62%。我们预计未来3-5年内，公司的产品品类分布将越发丰富，男裤的占比有望逐步降至30%左右的水平。②2023年推出正装、休闲、时尚系列公司在原有九牧王品牌的基础上，进行子系列的延伸，目前已经形成正装、休闲、时尚三个子系列。同时规划多品牌运作，旗下品牌包括：九牧王、FUN、VIGANO、CALLIPRIMO。3、渠道：七匹狼-三四线城市为主，九牧王-完成一二线城市布局，开始向三四线下沉（1）七匹狼：三四线为主的销售渠道布局七匹狼：按照公司划分的口径，华东、华南、西南为公司主要销售区域，贡献销售收入占比在65%以上。公司的渠道主要分布在三四线城市。我们预计公司未来的规划是整合部分省代，对加盟渠道采用直营化的管理模式进行。乐观估计，假设对所有省代实现类直营化的管理（51%的控股比例），以2023年静态销售收入测算，按照80%-85%的加盟收入占比，这部分将会为公司增加3.07亿元的收入。类直营化管理同时将带来公司存货的增长，这对公司整个供应链反应、商品企划等是一个较大的考验。（2）九牧王：完成一二线城市布局，开始向三四线下沉九牧王：目前对超大、一线城市基本上实现100%的覆盖，在二三线市场的覆盖率约为80%左右，二三线以下的市场覆盖率仅为30%附近。从销售区域看，主要集中在华东、中南及华北地区，报告期内上述三地区实现的收入比重保持在75%以上。4、毛利率差异的原因：渠道结构、供应链模式（1）毛利率差异原因之一：渠道结构不同从财务数据看，九牧王的毛利率、净利润均高于七匹狼。这可以从两公司的渠道结构、供应链模式、会计处理以及所得税等原因进行解释。假设两家的会计处理、广告投入按照同样的口径进行，净利润率的水平应该不相上下。九牧王直营占比高，理论上直营毛利率高于加盟毛利率（九牧王未披露直营、加盟毛利率数据）。七匹狼：约80%的收入通过加盟的模式实现。加盟模式采取“省级代理制”的双层加盟模式，给一级代理商（省代）的折扣率约为4.1折，考虑到返点等，在4折左右。一级代理商给下一级加盟商的折扣约为5折。九牧王：约30.5%的收入通过直营的方式实现。31个分公司直接批发给709个终端代理商的折扣约为4.7折，这部分占收入比重在40%附近。大客户服务部那边给9个总代的折扣约为4.1折。从九牧王的渠道结构看，相对扁平化。关于终端加盟商盈利情况的情景假设：基础假设的条件，品牌商50%的毛利率空间，给加盟商的折扣率为4.5折、终端折扣率8折、租售比为20%、员工工资支出占比10%的假设下，加盟商终端利润率约为13.75%。在这个情景假设的基础上，我们分别对批发折扣率、租售比、员工成本支出占比进行敏感性测算。结果显示：加盟商利润率对租售比极为敏感。目前一线城市租售比普遍在25%-30%区间，在这个区间内，加盟商在一线城市开店，将面临极大的盈利压力。除非品牌商愿意让利给加盟商，将批发折扣率降低；加盟商利润率对终端折扣极为敏感。终端折扣打到7折以下，加盟商将面临盈利压力。目前七匹狼终端加盟商从省代拿货的折扣率一般在5折左右，网点主要分布在二三四线城市，由于二三四线城市租售比相对低，一般在10%-15%区间。因此，七匹狼加盟商的利润率可保持在10%-15%之间。九牧王在一二线城市网点布局较为充分，未来渠道拓展的重点方向是向三四城市下沉，三四线城市相对较低的租售比，保证加盟商盈利空间，因此，我们可看好其下沉的前景。（2）毛利率差异原因之二：供应链模式九牧王自产比例相对七匹狼高，制造业部分的毛利率需要考虑进来。九牧王：2023、2023年自产比重分别为64.43%和55.17%，其中2023年核心产品自产比例为79.21%。七匹狼：自产比例约为20%（2023年）。未来无扩产计划。2023年公司开始整合上游供应链，集中优势供应商（约100多个），成立自己的版型中心，自己打板。据七匹狼公司自己测算，这块将提升毛利率3-5个百分点。以2023年29亿元的收入测算，增加毛利8700-14500万元。5、业绩弹性来源比较分析（1）会计处理方式七匹狼的在应收账款坏账减值计提以及存货跌价准备计提方面较九牧王谨慎。具体数据看，七匹狼3.28亿的应收账款，计提了3300万坏账减值准备；4.91亿的存货余额计提1.32亿的减值准备。七匹狼超过80%的收入来源于加盟，由于加盟商是买断式的，基本上七匹狼将存货风险转移给加盟商。大额的减值计提有隐藏业绩的嫌疑，这部分也是公司业绩弹性的来源之一。九牧王6.2亿的存货计提了2465万元的减值准备，计提额度较少的原因之一：裤装占比约51%，这部分产品属性对时尚性要求低，减值的压力相对小。（2）业绩弹性来源之二：品牌营销宣传方面的投入国内品牌服饰企业主要出于建立品牌知名度的阶段，因此大额的品牌市场推广费用在所难免。从两家公司的该项费用投入情况看，七匹狼不管是从绝对额还是相对额上均超过九牧王。我们认为，短期内广告费用的压缩会直接带来销售费用的下降，该项投入的调节也是该类公司业绩弹性的来源之一。6、所得税率比较：七匹狼高新技术企业，九牧王外商投资企业七匹狼：母公司为高新技术企业（2023年取得），15%的所得税率。12年已启动高新技术企业复评。九牧王：享受外商投资企业所得税优惠政策，享受“两免三减半”的税收优惠。2023年度、2023年度为免税期，2023年至2023年为减半征收，实际适用税率为12.5%。2023年不再享受该项税收优惠。7、小结（1）市场对两家公司业绩的一致预期(2)七匹狼：中长期看点-供应链整合、渠道改革、外延式扩展空间、内生平效提升①短期看：整体终端库存水平相对合理。经销商库存周期分析：从公司主营业务收入的区域结构看，2023年公司整体收入实现87.02%的增长，其中收入占比较高的华南、华东以及华北区域分别实现108.15%、50.58%、127.97%的增长。但在2023、2023年，主力销售区域的增长大幅下滑，公司收入增长下降到15%以下。我们认为主要原因来自于公司经营业绩对消费终端情况的反映存在滞后性。公司经营模式采用订货会模式，订货会金额占销售收入比重约为80%左右，因此2023年的全年销售收入实际上在2023年一季度基本确定。受欧美经济衰退影响，2023年下半年消费者信心减弱，缩减消费支出，全国社会消费品零售总额增长放缓，经销商面临消费终端疲软带来的渠道存货压力，打击加盟商信心，导致加盟商在09、10年订货控制订货金额、控制开店速度，因此，2023年下半年消费市场疲软带来终端库存压力在2023、2023年集中体现，这也是公司2023、2023年收入低增长的主要原因之一。终端消费疲软导致渠道库存压力增加。12年终端消费放缓，影响公司部分终端同店增速，其中一二线终端同店增速放缓较为明显。终端消费疲软导致渠道库存压力增加，公司目前正积极协助加盟商展开促销活动，与万千百货合作开办特卖会，协助经销商货品进场，进行集中库存处理；同时考虑回收经销商部分库存，进行集中处理。另外，公司积极利用新渠道进行库存处理，电子商务规模实现7600万元收入，同比增速137.5%。12年业绩确定增长（春夏订货会30%增长、秋冬25%左右的增长）。但我们预计12年初以来终端消费疲软态势将影响加盟商13年春夏期货订货的信心。同行公司中，我们预计价格定位偏高的卡奴迪路、报喜鸟13年春夏订货期货金额（加盟商部分）分别增长15%-16%、15%-16%，相比上年同期均出现小幅下移。短期的业绩弹性来源：相关减值准备的部分冲回、品牌宣传支出的适当调整。②中长期增长驱动力来源关键词：供应链整合、渠道改革、外延式扩展空间、内生平效提升供应链整合。集中上游优势供应商，提高合同及时交货率（目前及时交货率约为92%）。以2023年静态收入测算，这块预计带来3%-5%个点的毛利率提升，绝对额0.87亿-1.45亿元；渠道改革。加盟渠道直营化管理。假设实现所有加盟商直营化管理，这部分静态增加约3个亿的毛利，但也将带来存货的增加。公司12年中报数据显示部分终端同店增速放缓，但整体库存水平相对合理；外延式扩展空间：每年保持10%的开店速度；品牌美誉度提升方面：收购杭州肯纳，代理康纳利(Canali)、范思哲(Versacecollection)，力求通过代理高端品牌增加与商场的议价能力，弥补商场渠道的不足。“批发”转“零售”是公司大的战略方向。需要资金进行渠道改革，公司已于2023年6月份完成非公开增发，募集资金将主要用于营销网络优化项目。定增完成后，公司将加速启动战略转型；2023年上市以来首次进行资本公积每10股转增5股。我们将此次转增方案解读为公司管理层开始重视市值管理，为增强股票流动性，打开市值上升空间（以8月29日收盘价计算，七匹狼总市值114亿，而九牧王总市值140亿）。风险提示：经济增速下移影响终端消费市场，存货增加的风险。（3）九牧王：产品品类延伸+二三线以下渠道下沉+多品牌运作。前两者为中短期增长点九牧王是目前A股上市品牌服饰公司中，街店和一二线商场渠道分布较为均衡品牌。街店、商场渠道占比分别为：46.7%、53.3%（2023年底数据）。能介入一二线中档水平的商场意味着商场对品牌的认可。公司未来看点可总结为：产品品类延伸+二三线以下渠道下沉+多品牌运作。前两者为中短期增长点，多品牌为长期看点。①中短期看点：丰富产品线+二三线以下渠道下沉品类延伸：丰富产品线。公司产品系列向茄克、衬衫等相关服饰产品线延伸成效明显，2023H1茄克、衬衫销售收入分别同比增长43.97%、44.69%，男裤产品则实现17.21%的稳健增长，占比51.15%，预计3-5年内降到30%。渠道拓展战略可归结为“开新店、扩店铺”：开新店二三线渠道布局加密；二三线以下城市市场的加盟拓展。扩店铺、店铺升级公司加盟店面积已经由2023年90平米提高到2023年的100平米。公司募投项目拟建设的直营店和战略加盟店单店平均面积分别为289平米和200平米。我们预计在未来同店店效稳步提升的基础上，单店面积还存在较大的提升空间。②长期看点：多品牌运作FUN（大众休闲品牌），定位“都市白领潮（型）乐”服饰。品牌主张：乐趣总在想象之外（NothingbutFUN）。公司计划采用先直营后加盟的模式进行推广；Calliprimo（格利派蒙），拟以潮流、个性化、性价比高为主要诉求，公司将其定位为电子商务品牌，品牌主张：我爱故我在（ILove,ILiving）；VIGANO’定位高端男裤品牌。这个品牌未来将走百货商场渠道，产品定价1000-1500元，2023年进行前期的运营团队、产品设计等工作，2023年投入运营。风险提示：经济增速下移影响终端消费市场，存货增加的风险。8、公司基本情况对比概要

2023年电子行业智能化分析报告2023年9月目录一、消费电子发展趋势：智能性和便携性 3二、谷歌眼镜开创可穿戴设备先河 4三、智能手表将续写可穿戴设备辉煌 51、第一代智能手表缺乏外观设计和生态系统支持 52、第二代智能手表侧重运动和健康监测 53、即将出现的第三代智能手表功能更强大 6（1）苹果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望发布多款产品 7四、智能手表+眼镜解放双手，埋葬智能手机 8五、硬件变革大，投资机会多 91、水晶光电：光学龙头，智能眼镜最显著受易标的 102、环旭电子：设备连接的无线纽带，微小化贴片工艺先锋 113、歌尔声学：声学龙头，小空间实现高音质 114、共达电声 12六、附录—可穿戴设备近期新闻汇总 121、屏幕有点小苹果智能手表iWatch要来了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網 133、三星ProjectJ计划曝光：智能手表不让苹果专美 14一、消费电子发展趋势：智能性和便携性消费电子沿着智能性和便携性两个维度发展。在过去几年，市场关注的焦点在于智能性维度，即设备从功能型向智能型的演变；直至最近，谷歌眼镜才引发了市场对便携性维度的关注。在便携性的维度，我们把电子产品分为四种类型：固定型、可携带型、可穿戴型和嵌入人体型。我们认为，消费电子产品从可携带型向可穿戴型的演变刚刚开始，未来甚至会向可嵌入型演变，投资机会将非常丰富。JuniperResearch预计：至2023年，整个可穿戴电子设备市场将会超过150亿美元，比2021年将近翻一倍，可穿戴智能设备的销量至2022年预计将达到7000万台。正如应用的成长促进了智能手机市场的兴盛，可穿戴技术领域也会出现类似的成长：做到应用生态系统与可穿戴设备同步增长，各种新功能的产品将层出不穷。谷歌、苹果、三星等大厂商均已在可穿戴电子设备领域有所布局，期望能把握下一轮移动技术变革的行情。当前各大厂商关注度较高的可穿戴式智能设备主要是智能眼镜和智能手表。二、谷歌眼镜开创可穿戴设备先河谷歌眼镜给硬件行业带来了重大变革和机遇，其对硬件的要求体现在四个方面：1）人机互动友好性（包括信息输入和输出）；2）续航时间长；3）连接性；4）轻薄微型化。谷歌眼镜在硬件方面的创新主要体现在信息输出和续航时间上，信息输出的创新之处在于采用微投和反射显示屏的图像输出方案以及骨传导耳机的声音输出方案，通常的微投具有功耗高的问题，谷歌的创新能够大大降低功耗，延长续航时间。谷歌眼镜硬件的创新关键在于微投和反射显示屏。关于谷歌眼镜的详细论述请参见我们3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》。三、智能手表将续写可穿戴设备辉煌1、第一代智能手表缺乏外观设计和生态系统支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售价达330美元的智能手表，其后陆续有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消费者的关注。我们认为，在智能手机尚未普及的时期，消费者对智能终端和移动互联网认知度低，创新跨度过大的智能手表不可能取得胜利。此外，第一代智能手表在外观设计和生态系统支持等方面都较为薄弱。2、第二代智能手表侧重运动和健康监测摩托罗拉在2020年发布了MotoActv智能手表，主打运动监测功能。产品内臵8GB空间，配有1.6寸彩色触控屏幕，采用强化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可与Android2.1系统或以上的智能手机同步；采用了MotorolaAccuSense技术，也内臵了GPS系统，可以让用户在运动时可以准确追踪所在位臵及记录时间、距离、速度、心跳及热量消耗；内臵258mAh锂电池，不够非常理想，运动时可连续使用5至10小时。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。产品允许多个程序同时运行，搭载iOS或Android2.3以上系统。配有分辨率为144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper电子纸技术，可以通过蓝牙2.1+EDR与其他设备连接；内臵震动马达和三轴加速度计，可安装位运动专门设计的程序。3、即将出现的第三代智能手表功能更强大第二代智能手表在功能上还无法与智能手机相媲美，但苹果、三星、谷歌等巨头的动向让我们坚信第三代智能手表功能将更为强大，有望与智能手机相当。（1）苹果iWatch有望年底亮相消息称，苹果已经建立了一支100的团队来研制智能手表iWatch，已经开始试产，富士康已经收到了苹果的订单，并有望在年底面市。苹果的iWatch智能手表具有步程计和健康指标传感器等第二代智能手表的功能，也能通过连接智能手机来显示电子邮件、IM和其他数据，此外，还能够实现手机的通话功能，并通过内臵地图实现导航。在硬件配臵方面，iWatch将采用1.5寸OLED屏幕（台湾铼宝科技RiTdisplay）和OGS触摸屏，内臵的电池仅可续航1-2天（苹果的目标是续航4天至5天）。（2）三星有望发布多款产品科技网站SamMobile报道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：针对Fortius开发的臂带、固定在自行车上的装臵以及囊状态。三星也设计了健康软件SHealth，预示着运动和健康监测将是三星可穿戴电子设备的重要卖点。媒体也传出三星智能手表将命名为GALAXYAltius，屏幕分辨率为500x500。四、智能手表+眼镜解放双手，埋葬智能手机智能手机在功能手机通话和短信功能的基础上，实现了上网、安装应用程序、收发邮件等功能。智能手机和平板电脑在很大程度上替代了便携性较差的电脑，我们判断，便携性更强的可穿戴设备智能手机+眼镜将埋葬智能手机。智能手机、智能手表和智能眼镜三种设备各有优缺点：1.智能手机是最成熟产品，功能丰富，但屏幕较小，并需要手持操作，约束了在驾车等场合的使用；2.智能眼镜输出画面大，视觉效果较好，但装在镜脚的触摸屏面积小，仅仅具有简单动作识别功能，信息输入不方便，不适合复杂的操作；3.智能手表具有合适输入的触摸屏，操作方便，可以完成复杂的信息输入，但屏幕太小，不适合人眼长时间观看。我们认为，智能眼镜和智能手表具有信息输入和输出优势互补的特点，两者的结合将兼具各自优势，能够实现在手表上输入复杂内容，在眼镜上观看大的画面，从而实现较好的视觉体验。智能眼镜+手表的硬件组合也具有智能手机所不具备的优点：一方面，眼镜和手表持续与人体接触，并可以通过传感器自然地获得人体信息，从而提供更加智能化的服务；另一方面，眼镜和手表都不需要手持操作，解放了双手，适合在各种不同场合的应用，更胜于必须手持操作的智能手机，有望替代智能手机，从而带来消费电子的革命性变化。五、硬件变革大，投资机会多可穿戴设备的外在形态完全不同于智能手机等传统硬件产品，这些产品在硬件方面的变革很大，其中，智能眼镜侧重于光学方面的创新，智能手表是智能手机的缩小版，并加入更多传感器以读取人体脉搏等信息，部分厂商也可能在腕带处采用柔性化硬件设计。此外，智能眼镜+手表的硬件组合也需要两个产品之间频繁的信号互联，势必增加对无线模组的需求。我们认为，水晶光电、环旭电子、歌尔声学等公司将显著受益于可穿戴设备的高速发展。1、水晶光电：光学龙头，智能眼镜最显著受易标的公司是手机镜头用红外截止滤光片和数码相机用光学低通滤波器的领先厂商。公司在产品升级和新产品拓展两个维度实现增长。光学低通滤波器的单价随着从卡片机升级为单反微单而增长10倍以上，随着摄像模组对像素和成像质量要求的提高，红外截至滤光片材质从普通光学玻璃升级为蓝玻璃，单价和市场空间有10倍的提高。公司不断拓展微投、Kinect产业链相关产品等新产品。我们在3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》中讨论到，谷歌眼镜硬件的创新关键在于微投和反射显示屏，而微投的核心技术是光学加工、光引擎设计和镀膜。水晶光电在这三方面均具有深厚的技术积累。在光学加工方面，水晶光电具有十来年的经验积累；在光引擎设计方面，水晶光电与芯片设计商奇景及LCOS专利持有人合作；镀膜更是水晶光电的核心优势，其光学镀膜的产能规模位居全球第一。水晶光电当前已进入某海外客户的智能眼镜产业链，踏上了智能眼镜技术创新的第一波浪潮。2、环旭电子：设备连接的无线纽带，微小化贴片工艺先锋环旭电子是苹果无线模组的两大供应商之一，产品广泛应用于MacBook、iPhone和iPad上。如我们在3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》讨论，智能眼镜的重量是一般智能手机的1/3,轻薄化要求远远超过绝大多数手机，智能手表的面积和体积也大约是智能手机的1/6至1/8，但功能上却相差不大，这就对元器件和组装工艺的微小化提出较高要求，公司必将凭借微小化贴片工艺的核心技术优势在可穿戴设备产业链占有一席之地。3、歌尔声学：声学龙头，小空间实现高音质公司是全球领先的电声器件厂商，通过强大的研发能力向上游整合，实现了关键原材料、自动化生产线和精密模具的自制，具备了较强的垂直一体化能力，使得公司可以向客户进行大规模地快速出货，并提供一站式的服务和产品供应，同时可以更好地控制成本。大客户战略使得公司不断切入缤特力、索尼、三星和苹果等全球消费电子巨头主流供应链。公司也在MEMS声学器件上积累深厚，未来有望实现MEMS技术的突破。可穿戴设备需要麦克风来读取用户的语音信息，也需要音筒来输出设备的信号，在很小的空间实现高品质的声音输入和输出是歌尔等龙头公司的技术优势。4、共达电声公司是国内领先的声学器件厂商，主要产品为微型麦克风、微型扬声器/受话器及其阵列模组，产品主要应用于手机、笔记本电脑/平板电脑、平板电视、个人数码产品、汽车电子等消费类电子产品。主要大客户包括苹果（通过MWM间接供应）、华为、中兴、索尼