202110 蔚来汽车(NIO.US)互联网与汽车制造双基因孕育新能源汽车行业标杆高端定位打造更好“蔚来”

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾)提供，由中信建投(国际)证券有2020/10/192020/11/192020/12/192021/1/192021/2/192021/3/192021/4/192021/5/192021/6/192021/7/192021/8/192020/10/192020/11/192020/12/192021/1/192021/2/192021/3/192021/4/192021/5/192021/6/192021/7/192021/8/192021/9/19孙晓磊sunxiaoleiAC执证编号：S1440519080005SFC中央编号：BOS358程似骐chengsiqizgsAC执证编号：S1440520070001SFC中央编号：BQR089何俊艺hejunyiAC执证编号：S1440521010002主要数据股票价格绝对/相对市场表现(%)个月25.46-7.33-712月最高/最低价(美元)总股本(万股)流通股本(万股)总市值(亿美元)流通市值(亿美元)近3月日均成交量(万股)DMANAGEMENTHONGGCOLTD股价表现44%94%44%-6% 蔚来汽车 标普500部件互联网与汽车制造双基因孕育新能源汽车行业标杆，高端定位打造更好“蔚来”1、互联网与汽车制造双基因完美结合，重新定义车端用户体验蔚来是一家立足全球的智能电动汽车公司，品牌定位为高端纯全球多地建立研发中心，并在16年与江淮汽车合作，由其代工。2018年9月，公司在纽交所挂牌上市，成为继特斯拉之后在美国上市的第二家智能电动汽车公司。公司建设上，管理团队拥有极强的互联网基因和丰富的汽车行业从业经验，双重基因让公司在具备扎实的整车设计和研发能力的同时，能更好的借助互联网模式为用户提供更优的购买与驾驶体验。2、政策推进叠加技术优势，自主品牌迎来全面发展阶段在产业政策扶持和碳中和方向指引下，新能源汽车产业发展被摆上了重要的战略地位。伴随着国内厂商在充电桩、电池、智能化、自动驾驶等基础设施和技术上的不断突破，自主品牌迎来了全面发展的黄金时代。截止2021年6月底，我国新能源汽车保有量为603万辆，据中国汽车工业协会，我国新能源汽车保有量约占全球新能源汽车总量的50%，为全球最大的新能源汽车市场。2020年，新能源汽车销量约为120万辆，同比增长9.1%，其中纯电汽车占比超过80%。未来预计年复合增长率为30%，在2025大车企占市场份额67.9%，以自主品牌为主，新势力品牌增势强劲，蔚来，理想跻身前十。3、六项能力铸壁垒，新品推出将持续打造高端纯电产品矩阵公司业务包括汽车销售和其他业务，目前主要收入来源为三款量运营、研发、制造、团队建设、融资端以及产品和用户生态的建设上的六项能力构筑壁垒。作为新势力的先发品牌之一，公司通过私域流量+涟漪模式，用互联网思维构筑线上线下用户社区，为用户提供具有强社交属性的线下场景(NIOHouse&NIOSpace)和线上平台(NIOApp)，增强用户的主人翁意识；提供NIOService&NIOLife管家级服务为用户解决日常汽车+生活的全方位需求；提供NIOPower充电体系以及BaaS服务，减轻车主充电焦虑并降低购买门槛，全触点的运营帮助公司实现了产品上的销量领先。在后续产品上，预计明年一季度公司首款轿车车型ET7将交付用ET7续航将高达1000km。公司持续定位高端纯电产品，差异化的目标群体给予了公司充分的市场空间和增长保障。告网蔚来汽车(NI0)蔚来汽车(NI0)页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告盈利预测与估值：我们预计营收端，2021年公司将实现营收345.16亿元，同比增长112%；2022年公司实现营收568.58亿元，同比增长65%；利润端，我们预计公司今明两年利润端亏损分别为47.09亿元和8.04亿元。单季度实现盈利有望在未来的几个季度中实现。估值上，考虑到公司当前仍处在亏损阶段，我们采用DCF估值法，公司预计将于明年首次产生正向自由现金流，设置终端永续增长率为2%，最终给予公司“买入”评级，给定当前目标价54美元/ADS。告网蔚蔚来汽车度报告 (一)公司发展历程 1(二)公司业务结构 1与股东架构 2 欢迎 5 )新能源汽车行业增长驱动因素 7 )研发能力：自研三电+三智，国内多个领域领先 18 20 页的重要声明1告网蔚蔚来汽车度报告(一)公司发展历程蔚来是一家立足全球的智能电动汽车公司，品牌定位为高端纯电，致力于为用户带来极致体验。公司于2017年底发布其第一款量产纯电7座SUVES8，并于18年在纽交所上市。随后蔚来保持每一年发布一款新车，并在半年后交付的速度，销量及用户服务迅速在全国范围内铺开。截止2021年Q1，蔚来已交付超10万辆电动汽车。公司的发展历程主要分为三个阶段：(1)一战成名(2014-2018年)：公司成立于2014年11月，于15至打破多项世界纪录，成为全球最快电动汽车，为公司打响名号。2017年年底，公司发布第一款量产纯电7座SUVES8，并在半年后开始交付，当月销量不俗，成功打响第一炮。2018年9月，公司在纽交所挂牌上市，成为继特斯拉之后在美国上市的第二家智能电动汽车公司。(2)风雨交加(2019-2020年)：2019年，公司经历一系列事件，包括电动汽车补贴政策减少、ES8因自燃问题召回、融资失利、上海建厂意外中止等，销量下降，现金流难以为继。随后，公司经过专注产品、积极铺开销售网络等一系列举措及老用户的支持，重回电动SUV车型销量榜首。(3)全新起航(2020年至今)：2021年Q1，公司共交付超2万辆汽车，创历史新高。2021年，公司发布全新智能纯电轿车ET7，加码研发，并启动PowerNorth计划，重点在北方城市大力部署换电站等充电资源，以期为用户带来更好的产品及更良好的用户体验。资料来源：公司公告，公司官网，中信建投(二)公司业务结构蔚来在财务层面上业务结构简单，包括汽车销售和其他业务。公司于2018年年中开始交付第一款汽车并产目前主要收入来源为三款量产车型ES8、ES6及EC6的销售，占比超过90%。其他业务包括能源包和服务包的销售以及一些汽车销售时附带的产品和服务的销售。附带产品与服务包括充电桩及安装、车辆联网服务及质保服务。公司业务整体增速较快，2020年公司汽车销售营收达151.8亿元，同比增长106.1%。2021年1页的重要声明2150.0300.0%219%134.9%223%100.0200.0%73.748.51150.0300.0%219%134.9%223%100.0200.0%73.748.5100.0%106.1%50.051.8%蔚蔚来汽车度报告月，公司发布了第四款量产纯电轿车ET7，并开启预售，这款车预计将在2022年Q1开始交付，并为公司带来新一轮的收入增长。H2018-2021H1年蔚来分项业务营收占比其他业务营收其他业务增速其他业务营收其他业务增速汽车销售增速200.0200.0363.8%151.8153.17610.811.1270.00.0%2018201920202021H1汽车销售营收其他业务营收100% 2%6%7%7%100%80%60%98%94%93%93%40%20%0%2018201920202021H1(三)公司管理层与股东架构管理团队拥有极强的互联网基因和丰富的汽车行业从业经验，各司其职各展所长。李斌，蔚来创始人，董事会主席兼总经理，毕业于北京大学社会学专业，2000年创立易车网，拥有丰富的互联网及汽车行业从业经验。秦力洪，联合创始人、董事、主席，哈佛大学公共政策硕士，曾供职于龙湖地产、奇瑞、罗兰贝格、宝洁。沈峰，美国奥本大学机械工程博士学位，曾任职于福特汽车，吉利，创建了沃尔沃中国汽车研发中心，后担任沃CTO。沈峰于2017年加入蔚来，现任执行副总裁及全球质管委员会主席。周欣，于2015年加入蔚来，曾供职于观致汽车、李尔公司、通用汽车，现担任蔚来产品委员会主席。奉玮，于2019年加入蔚来，曾任中金公司汽车行业首席分析师，现任蔚来首席财务总监。GaneshV.Iyer，于2016年加入蔚来，拥有和WebExElectronic、TCS数据咨询。页的重要声明3告网蔚蔚来汽车度报告公司采用同股不同权的架构，年报显示，董事长兼总经理李斌个人持股占比10.6%，占公司投票权总数39.3%，为公司最大股东。Foundervehicles：李斌主要通过实益拥有OriginalwishLimited和mobikeGlobalLtd.并实控NIOUsersLimited持股，这三家公司在年报中合称Foundervehicles。所有董事会和管理层加起来的普通股占比和投票权占比分别为11.6%和39.7%。腾讯和BaillieGifford&Co作为重要股东，分别持股10%以及6.6%，占投票权比为17.9%和3.5%。其中BaillieGifford&Co是一家总部位于英国的投资管理公司，这家公司也投资过特斯拉，曾一度是特斯拉最大的外部投资者。会+管理层FoundervehiclesBaillieGifford&Co占比比italDennyTingBunLee网易独立非执行董事，曾供职于毕马威、目前同时担任建普科技、新东方、协和医疗及中国金属资源利用有限公司四家公司的独立非执行董事和审计委员会主席。JamesGordonMitchell，腾讯高级执行副总裁和首席战略7月新任命一位独立董事，龙宇，斯坦福大学商学院MBA并担任学院校董，现任贝塔斯曼亚洲投资基金创始及管理合伙人、贝塔斯曼中国总部首席执行官。薪酬委审计委JamesGordonMitchell，提名和公间2014.11ovaCapital018．9事级执行副总裁和理合伙人页的重要声明45004629444002041300354687200385293306020902320告网5004629444002041300354687200385293306020902320蔚蔚来汽车度报告概况：政策与技术双轮驱动，自主品牌迎来全面发展阶段(一)行业总览：纯电汽车为主，高端市场增速快中国是全球最大的新能源汽车市场，增长潜力大。截止2021年6月底，我国新能源汽车保有量为603万辆，据中国汽车工业协会，我国新能源汽车保有量约占全球新能源汽车总量的50%，为全球最大的新能源汽车市场。550万辆，渗透率达22%。图表7：2015-2021H1中国新能源汽车保有量(万)图表8：2018-2025E中国电动汽车销量(百万)及渗透率60050040030020060050040030020000400211700099272725050493 2831091812591833332015201620172018201920202021H165432104.3%12018A电动汽车销量电动汽车渗透率25%20%15%10%5%0%22.0%18.8%15.5%12.3%58%9.0%5.55.0%3.74.62.821.22019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E资料来源：公安部，中信建投资料来源：乘联会，灼识咨询，中信建投新能源汽车销售以纯电汽车为主，占比维持在80%以上。2020年，国内新能源汽车销量约为120万辆，其中97万辆为纯电动汽车，占比为81.5%。据乘联会，2025年纯电汽车销量将达到468万辆，年复合增长率为37%。E图表10：2018-2025E中国各能源新能源汽车销量(万)新能源汽车混合动力汽车燃油车30002500200018901918901920194019501960195019601930209193010007060460604602024E50402802022402802022E302002021E3703002020A03703002020A02019A02023E2025E2018A纯电动汽车插电式混合动力汽车增程式电动汽车60040227277977702018A2019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E资料来源：乘联会，灼识咨询，中信建投资料来源：乘联会，灼识咨询，中信建投中高端市场规模大，高端市场增速快。蔚来曾披露未来将推出价格更低的品牌以进入大众市场，品牌与蔚来的关系类似于奥迪和大众，价格区间或为15-30万元。2020年，在中国乘用车市场中，价格区间在15-30万40万辆，预计2025年销量将达1千万辆。在电动市场中，中高端市场规模最大，占比页的重要声明5告网蔚蔚来汽车度报告近40%，高端市场和豪华市场年复合增长率分别为36.8%和62.7%，增速高于其他细分市场。E量(百万)图表12：2018-2025E各价格区间中国电动汽车销量(百万)30.025.020.015.0<8万元8-15万元15-30万元30-50万元>50万元4.5 43.5 2.5 21.5 0.500.40.020.3 0.30.40.4 0.3 10.020.030.14.5 43.5 2.5 21.5 0.500.40.020.3 0.30.40.4 0.3 10.020.030.10.420.022018A2019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E0.60.7 0.10.410.50.7 0.3 0.2 0.10.7 0.20.3 0.2 7.07.88.69.37.88.69.310.10.96.50.91.42.06.410.05.00.0 3.5 3.52.01.51.61.41.21.00.89.9 9.38.28.78.58.68.78.72018A2019A2020A2021E2022E2023E2024E2025E资料来源：IHSMarkit，中信建投资料来源：IHSMarkit，中信建投(二)用户画像：自主新势力品牌以一二线城市为主，更受高学历人群欢迎40岁以下为主力消费人群，女性对于新能源汽车接受度更高。据巨量算数《2021年新能源汽车人群调研》，从年龄上来看，40岁以下为主力消费人群，其中18-30岁的主要需求为购买首辆车，而31-40岁的主要需求为换车。从性别上来看，女性对于新能源汽车接受度更高，其中83%的女性拥有家庭，并且60%的家庭拥有两辆车。男性车主中，高收入群体相比传统汽车高19%，单身比例相比传统汽车高4%。50%45%40%35%30%25%20%%%5%0%%首辆车为新能源车第二辆车为新能源车%47%39%40%33%17%4%4%18-30岁31-40岁41-50岁50岁以上00%90%80%70%60%50%40%30%20%%0%传统汽车新能源汽车83%83%%87%高收入群体相比传统汽车男比传统汽车男车主高4%%%家庭拥有两辆车女车主男车主自主新势力品牌购买者以一二线城市为主，更受高学历人群欢迎。据巨量算数《2021年新能源汽车人群加起来占比46%。从学历上来看，本科学历占比38%，本科及以上学历占比60%，略高于外资新势力和传统豪华品牌。从职业上来看，自主新势力品牌更受私营业主欢迎。而外资新势力和传统豪华品牌分别更受公共事务人员和商人欢迎。页的重要声明6告网蔚蔚来汽车度报告资料来源：巨量算数，中信建投前十大车企占市场份额67.9%，以自主品牌为主。除特斯拉和一汽大众外，其余八家车企均为自主品牌，相比2019年，新势力品牌份额提升迅速，蔚来、理想在2020年跻身前十。而在2019年排名前十的北汽新能源，吉利汽车、上汽大众和长安汽车纷纷跌出前十。业及主力车型(万)资料来源：中国汽车工业协会，中信建投新能源汽车销售以纯电为主，蔚来在SUV细分市场渗透率第一。2020年销量排名前十的新能源汽车中，iniEVS新能源汽车销售以纯电为主，销量前十的新能源汽车中，8款为纯电汽车。销量前十的新能源SUV中，蔚来有车型上榜，分别是ES6和ES8。两款车型销量分别为27,832和10,795，市场份额为8%和3.1%。页的重要声明7告网蔚蔚来汽车度报告指导价(万)(辆))销量(辆)3.68-52.63283-7.446.8-62.48-52.632%6.7-142.1%2.1%资料来源：乘联会，灼识咨询，中信建投资料来源：乘联会，灼识咨询，汽车之家，中信建投(四)新能源汽车行业增长驱动因素国家政策：将新能源汽车产业发展提至重要战略地位，坚持“扶优扶强”。2019年，新能源汽车补贴退坡幅度陡增，纯电汽车退坡幅度达50%，并提升补贴最低续航里程至250。2020年4月，国家宣布延长补贴优惠，并在10月发布《新能源汽车产业发展规划(2021–2035)》，确立新能源汽车产业发展的重要战略地位。2021年，非公共类纯电汽车补贴退坡幅度为20%，公共类维持不变。6.005.004.003.002.001.000.005.0014%%0%-10%-20%-30%-40%4.402.502.201.805.0014%%0%-10%-20%-30%-40%4.402.502.201.802.25-20%2.401.000.850.68-50%-50%-55%-10%-15%-8%力补贴力补贴20%-60%20172018201920202021(非公共)35030025020000500纯电最低续航里程(km)最低电池能量密度(Wh/kg)30030012512520202021(非公共)2500090905789资料来源：财政部，工信部，中信建投资料来源：财政部，工信部，中信建投宏观经济：消费支出逐步恢复，交通和通信消费支出保持稳定。2021年上半年我国居民人均支配收入和消费支出分别为17642和11471元。相比2019年上半年，2021年上半年我国居民人均支配收入和消费支出年复合增长率分别为7.4%和5.4%。其中交通和通信消费支出占比为12.7%，保持稳定。页的重要声明8249926752762133%249926752762133%蔚蔚来汽车度报告HH费支出居民人均可支配收入(千元)居民人均消费支出(千元)速35003000250020001500居民人均交通和通信消费支出占消费支出比%286240302032.230.726.028.221.621.218.319.917.615.315.720%%%5%134%13.4%12.7%1238%12.7%13%1455%.13.0%138710.39.711.50%1000-5%500%02017201820192020-10%2019H12020H12021H10%2020H12021H120172018201920202019H1资料来源：国家统计局，中信建投资料来源：国家统计局，中信建投充电基础设施(1)：充电基础设施逐步建设中，充电桩集中度较高。目前，据中国充电联盟，我国充电桩车桩比为3:1。截止2021年6月，公共充电桩数量为92.3万台，同比增长65.4%，私人充电桩数量为102.4万台，同比增长34.2%。公共充电基础设施建设区域比较集中，前十个地区充电桩占比达72.3%。图表24：2017-2021H1充电桩数量(万台)图表25：公共充电桩分布情况(万台)公共充电桩私人充电桩120.0102.4广东省上海市北京市江苏省浙江省山东省湖北省安徽省河南省河北省14.320.0100.080.060.040.020.00.076.370.355.851.647.776.370.355.851.647.738.792.32017201820192020H12021H10.05.010.015.0充电基础设施(2)：换电站基础设施建设加快进程，蔚来为主要贡献者。目前，公共充电桩充电依然面临几个难点，包括充电桩不可用、充电时间长等。私人充电桩的建设也面临居住地没有固定停车位等问题。换电站做为充电桩的有益补充，拥有充电时间更短，充电更便捷等优点。31%%%49%集团用户自行建桩居住地没有固定停车居住地物业不配合其他(工作地没有固定车位、报装难度大、用户选用专用场及其他原因)400338271300200400338271300200070奥动蔚来杭州伯坦奥动蔚来资料来源：充电联盟，中信建投页的重要声明9.3%37.29.7%29.3%.3%37.29.7%29.3%29.3%28.8%27.2%23.1%22.8%19.6%18.9%17.6%9.1%%43%46%蔚蔚来汽车度报告电池：以三元和磷酸铁锂为主，未来电池成本将进一步降低。新能源汽车电池类型以三元和磷酸铁锂为主。电池为新能源汽车成本中最重要的一部分，约占成本的35%。随着产业的发展和技术的进步，未来电池成本有望进一步下降。据HISMarkit预测，2025年锂离子电芯价格将降至75美元/kWh，相比2020年约下降40%。.0.1%0.%48.3%三元材料磷酸铁锂锰酸锂钛酸锂0000806040200752025E1471343113292842018A2019A2020A2021E2022E2023E2024E资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中信建投资料来源：HISMarkit，中信建投智能化(1)：国内用户对于智能化关注度高，其中最关注的功能为自动驾驶。将近90%的中国用户表示会关注汽车智能化，其中43.1%的用户表示对于智能化非常关注。在现有的智能化配置中，用户更加关注自动驾驶，智能钥匙和智能灯光系统等功能。非常关注关注一般不关注非常不关注匙灯光系统互联账号空气净化音识别能寻车脸识别家居远控识别香氛0%5%10%15%20%25%30%35%40%智能化(2)：智能驾驶系统和智能人机交互系统以自研为主，智能驾驶芯片主要来源为外购。在自主造车新势力品牌中，智能驾驶系统和智能人机交互系统以自研为主。蔚来将于2022年推出新一代自动驾驶系统NAD，智能芯片也将换成NVIDIA。页的重要声明60%50%40%30%20%%0%7%060%50%40%30%20%%0%7%001%09%003%298%304%蔚蔚来汽车度报告统片交互系统NIOPilotL2级(名称未知)LOTVOTpPilot合作：与大华共同开发“凌芯01”语音交互AI-Pilot资料来源：恒大研究院，中信建投智能化(3)：据罗兰贝格统计，2020年中国市场辅助驾驶以L0级别为主，占比为57%。在L1级别辅助驾驶中，防撞功能渗透率最高，占比43%。国辅助驾驶(ADAS)各功能渗透率图表34：2020年中国ADAS各功能渗透率57%34%9%L1L0L2/L1L0L0前碰撞预警后碰撞警告防撞(AEB)车道偏离预防自适应巡航控制系统后方交叉交通协助L1自动限速 转弯碰撞交叉口助手23%30%%%%%0%10%20%30%40%43%43%50%资料来源：RolandBerger，前瞻产业研究院，中信建投资料来源：RolandBerger，前瞻产业研究院，中信建投L2级别辅助驾驶渗透率提升，乘用车自动驾驶功能未来五年以辅助驾驶为主。短期内，自动驾驶功能将以辅助驾驶为主。车企自动驾驶功能将在某些特定场景逐步放开，例如高速、城区等。蔚来已在2020年释放高速场景，并实现视觉融合全自动泊车功能。将于2022年上线的新一代自动驾驶系统NAD将逐步实现覆盖高速、城区、泊车等全场景下的点到点的自动驾驶功能体验。40%35%30%25%20%%%5%0%15%0.04%2.42.4%0004% 0.2%.27.2%..23.5%18.8%130%8.8%3.0%2018A2019A2021E22018A2019A2021E2022E2023E2024E2025E资料来源：IHSMarkit，中信建投页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告三、公司业务高端定位独树一帜，迎合中国消费升级大环境。蔚来定位为高端纯电，并致力于覆盖新能源高端用车的所有细分品类。公司目前拥有三种在售车型，纯电中大型SUVES8、纯电中型SUVES6、EC6和一种待售车型纯电中大型轿车ET7。市面上其他电动车品牌的平均售价在25万左右，而蔚来电动车平均售价40万，高出市面上其他电动车品牌均价将近15万。0204060801000(万资料来源：中信建投互联网造车思维，用户服务及生态建设等运营能力强。用户服务是蔚来在运营方面的关键优势，疫情期间蔚来的汽车销量有69%来源于老用户推荐，疫情后这一占比依然维持在40%左右。蔚来在全国有300个NIOHOUSE线下服务网点，选址大多集中在国内一、二线城市的核心商圈。其中上海21个，北京17个，杭州和深圳各有11个线下网点。较其他品牌相比，蔚来的门店数量更多，且一到五线城市都有分布。除此之外,蔚来已在全国布局484座换电站、341座超充站、2176根超充桩，516座目的地充电站。蔚来还拥有超过1000人的道路服务团队以及超过500辆移动充电车。规划到2021年底将建成共700座换电站、600座超充站和15000根目的地充电桩。50页的重要声明蔚来 小鹏特斯拉理想威马916465324138120%100%80%60%40%20%0%蔚来 小鹏特斯拉理想威马916465324138120%100%80%60%40%20%0%理想30,1548,58932,624小鹏27,04130,7388,040蔚来41,9567,93143,728蔚蔚来汽车度报告34044787一线城市新一线城市新二线城市三线城市五线城市0100020003000400050004201国内新势力中造车最早、技术积淀深，具备多元化、全球化等先发优势。目前，蔚来已获得授权专利及已公开专利申请达到4000多件。与国内造车新势力相比，蔚来汽车在相关专利的积累数量上占有绝对优势。蔚来.29亿元，2020年24.88亿元。2021年，蔚来计划提速核心技术和新车型的研发和量产工作，研发投入预计将增加一倍，达到50亿人民币左右。20年实现销量翻番，21年销量领先优势相对减弱。2021年上半年，蔚来销量表现突出，2021Q1、Q2同比增长分别为423%、112%，上半年所售车辆加起来近乎等同于2020全年的销量。在三种在售车型中，纯电中型SUVES6贡献绝大部分销量，20年占比总销量64%。20年下半年EC6开始交付后，销量逐步增加，21年二季度占比总销量34%。2020年，蔚来全年销量超4万辆，先发并远高于理想、小鹏。到了21年，随着国内电动车市场的打开和价格定位的差异化，在销量上，蔚来与理想、小鹏的差距逐渐缩小。2021年，因马来西亚疫情造成的缺芯等影响，蔚来预计三季度销量在2.3到2.5万辆，环比增加5%到14.2%。021.7蔚来、小鹏、理想销量对比(辆)543210ES8ES6EC6增速112.6%0.581.2%2.80.81010.81.10.90.42018201920202021Q12021Q220202021.1-62021.7020,000100,00060,00020,000100,00060,00080,000公司的三种在售车型中最早上线的是7座SUVES8，后增加6座车型，全新升级版于2020年4月上线。ES8定位为“奶爸车”，车主90%左右都是男性，80%有孩子，其中ES8创始版平均年龄36岁。ES6的定位更泛化，而EC6作为ES6的轿跑版，定位用户则更加年轻化。页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告概括外观级别上市日期厂商指导价(万)累计销量(万)ES8纯电中大型SUV2018.67座/2019.36座/2020.4全新升级版46.8-62.44.03ES6纯电中型SUV2019.635.8-52.65.74EC6纯电中型轿跑SUV2020.936.8-52.61.99ET7纯电中大型轿车预计2022Q144.8-52.6-基本参数轴距(mm)最大功率(kW)百公里加速(s)续航(km)电池(kWh)30104004.9415-580029003204.7420-610029003204.5430-615030604803.9700-1000100/150ET”，车内空间大，配置豪华，价格在44.8到52.6万之间。若搭载150kWh电池包，ET7续航将高达1000km。概括级别车型上市日期厂商指导价(万)蔚来ET7纯电中大型2021款100kWh2022.150.6特斯拉ModelS纯电中大型2021款长续航版2022.186奔驰EQS纯电大型2021款450+AMGLine2021.8暂无基本参数轴距(mm)最大功率(kW)百公里加速(s)续航(km)电池(kWh)30604803.9700029604933.2652032102456.2500107.8页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告接下来，我们将从研发能力、制造能力、运营能力、团队基因、融资能力、生态合作六个方面来探索公司业务情况。其中，我们认为运营能力是蔚来的核心竞争力。资料来源：中信建投(一)运营能力：私域流量+涟漪模式，线上线下全触点运营助力销量领先私域流量+涟漪模式，线上线下全触点运营助力销量领先。据易车研究院数据显示，蔚来高居中国乘用车净推荐率(NPS)榜首，其中，净推荐率=推荐者%-贬损者%。蔚来的高NPS主要来自于其独特的运营模式：私域流量+涟漪模式。私域流量指不用付费，可以随时随地直接触达用户的渠道。而涟漪模式由蔚来提出，指主要针对核心用户进行口碑营销，就像把一块儿石头扔到池塘里面，砸下去的石头以及第一圈的水波即核心用户圈层，然后再将影响力延伸至第二、第三圈的涟漪。传统车企的运营模式仅局限于卖车，售后主要由4S店负责，无法直接触达用户。而蔚来的这种运营模式使用户忠诚度高，净推荐率更高，营销也更加高效。53.64%53.64%52.07%50.51%特斯拉丰田47.38%447.38%46.38%44.31%保时捷雷克萨斯41.47%15.9141.47%15.91%14.89%13.53%比亚迪行业均值奔驰-4.76%奥迪0%20%-20%40%60%0%20%-20%资料来源：易车研究院，中信建投资料来源：中信建投(1)线下——NIOHouse&NIOSpace：高端线下社区，为用户提供愉悦社交生活空间。蔚来目前共拥有267个门店，主要集中在沿海区域，且均位于核心商圈。其中NIOSpace主要用作汽车展示、销售及服务。而NIOHouse除展示汽车用外，还拥有剧场、会议室、知识博物馆、休息区、儿童乐园等区域，主要用作蔚来用户及他们的朋友聚会用。相比小鹏和理想，蔚来门店数量更多，覆盖城市更广。页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告后House81NIOSpace域资料来源：公司官网，中信建投资料来源：公司公告，头豹研究院，中信建投(2)线上——NIOApp：UGC社区+高端社区，多样玩法打造用户主人翁意识。蔚来与传统车企的功能性APP不同，更像是一个UGC社区，集“朋友圈”、车友会和论坛等功能为一体。截止2021年，NIOApp注册用户超过120万，日活超12万。蔚来会举办各种各样的活动和方式来增加用户参与度。比如，一年一度的NIODay采取奥运一样的申办模式，由城市车友会牵头申办。比如，用户通过增加贡献可抽取“锦鲤”换电站，公司会在用户所在区域新增一座二代换电站，此换电站在本年计划之外，且用户对换电站拥有专属命名权。NIOPoints积分系统：蔚来用户可参与公司重大决策，高端社区EPClub聚拢核心用户。蔚来值主要通过为蔚来做贡献的多少来获得，包括购车或复购、推荐购车、高社区活跃度等。拥有的蔚来值越多，社区等级越高，可以参与的决策与投票权也越多。据蔚来管理层，蔚来的很多政策都是与用户一起商量出来的。除了APP，蔚来还打造了一个高端社区，EPClub。EPClub采取每年换届的形式，入会方式有两种，一种是花费1000万成为EP年蔚来值最高的前120名。2021年度EPClub一共新增了108名会员，年度会员人均保有车量数2辆，人均推荐购车25辆，推荐购车最多的成员达到了95辆。如果以40万元的均价计算，2021年度EPClub会员人均销售1000万，总计约20亿，贡献2020年全年超10%的收入。新晋/留存会员数员数荐购车-购车最多6595请试驾(3)NIOService&NIOLife：汽车+生活用品全覆盖，管家级服务打造尊贵感。蔚来拥有许多独有的特色服务，包括维保上门取送车，维保超24小时提供代步车、年检代办、违章处理代办、洗车、代驾、机场泊车等。除了汽车服务，蔚来还渗透在用户生活的各个方面，例如NIOLife联合全球顶尖设计师，为用户打造高端品质页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告生活用品，并通过微信小程序、京东旗舰店和自己的APP进行售卖。同时，蔚来与英国中央圣马丁学院合作，打造全球设计师社区，让蔚来用户通过众筹的方式支持心仪设计和设计人才。费权益联网服务8.增值服务，限次免费(洗车、代驾、(4)NIOPower：加电模式以用户为中心，全场景化缓解里程、充电焦虑。与燃油车以加油站为中心的补能模式不同，蔚来创造了以用户为中心的补能模式，除常规的充电桩、换电站外，蔚来独创了充电车及一键加电模式。充电车就像是一个大型移动充电宝，而一键加电模式会有服务专员上门取车并在加电后返还。所有的加电模式都通过NIOPowerCloud能源云进行管理，每次用户申请加电时，云端都会以极短的时间为用户计算最优方案，并实时监控充换电网络的运能动态，最大限度优化道服专员和充换电资源的使用。蔚来不仅为本品牌用户提供服务，例如其充电车就为其他30个品牌提供了超1万次的加电服务。未来，蔚来也将向行业全面开(5)BaaS(电池租用服务)：降低购买门槛，有助于增加电动车渗透率。2020年8月，公司上线电池租用服务，选择该服务的用户不用一次性买断动力电池包，而是每月支付电池租用服务费。以补贴前售价为46.8万元的ES870kWh为例，选择电池租用服务可直降7万元，并享受国家补贴1.44万元和免除购置税，后续每月支期4.39%，页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告车价70kWh100kWh(15%)(三年期)70kWh100kWhESES45.450.8ES34.439.8ECEC35.440.8ET发布资料来源：公司APP，中信建投相比同价位的油车，以ES6和宝马X3为例，蔚来初始购车成本节省5.7万，每月使用成本节省1814元。BaaS降低了电动车购买门槛，为用户提供灵活的购车方案及现金流。同时，用户可以不用考虑电池衰减问题，未来电池容量增加后，还可灵活配置更大电池容量。管理层披露，目前选择BaaS的用户达到了55%，说明用户接受度较高。然而，围绕BaaS的争论也不少，主要在于用户对于无法获得所有权的不适，不少用户表示希望方案能够更灵活，能在不想租用后可买断电池所有权。目前，BaaS方案也还在打磨中。税(30%)(三年期，费率2.99%)ES0BMWX3xDrive25iM装3.5资料来源：公司APP，中信建投页的重要声明充换电技术整车工程车型设计数字充换电技术整车工程车型设计数字座舱设计制造及质量其他(用户发展及数字化等)三电技术蔚蔚来汽车度报告(1)专利布局：研发体系全球化，专利重点覆盖整车制造与设计、充换电与三电技术。除中国外，蔚来在全球各地均建有研发中心，包括位于圣何塞的自动驾驶研发中心、位于慕尼黑的造型设计中心及位于牛津的全球极限与前瞻概念研发中心。截止2021年4月，蔚来共申请超4000件专利，专利数超新势力造车企业第二名一倍有余，其中发明专利超1500件。蔚来专利的侧重点主要在整车制造与设计，占比52%，充换电与三电技术6%6%6%22%8%%33%3%3%APP(2)三电技术：自研三电技术，投资电池公司助于进一步降本增效。电动车中最重要的一个技术就是三电技术，其中蔚来自研电机与电控技术，电池则与宁德时代合作。整车成本中，三电占总成本的65%，而三电中最重要的就是电池，占三电成本的一半，占总成本的35%。对比其他新能源汽车公司，除特斯拉外，电池都来源于宁德时代等电池厂商，差距不大。能动子车身底盘35%2%3%3%%9%机纳5%动力术18%12%热管理其他资料来源：中信建投(3)智能座舱：高配内饰营造尊贵感，NOMI增强情感连接。蔚来一直致力于营造好的座舱体验，作为定位高端的电动汽车，蔚来的内室设计也确实名副其实。2022年上线的ET7更是主打第二起居室，采用真皮内饰、可再生藤木、沉浸声音响系统、光瀑式氛围灯等。页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告NOMI：NOMI是全球首个车载人工智能系统，基于Google的机器学习开源架构TensorFlow，其交互窗口可以进行上下30度、左右各50度的摆幅。并且能在不同的状态下呈现出多种表情，增强与用户之间的情感连接。资料来源：中信建投(4.1)自动驾驶配置&ADaaS：第二代自动驾驶系统配置大幅升级，ADaaS提供自动驾驶每月订阅服务。2021年1月，蔚来发布全新一代的自动驾驶系统NAD，包含NIOAquila蔚来超感系统和NIOAdam蔚来超算平台，并且将逐步实现覆盖高速、城区、泊车等全场景下的点到点的自动驾驶功能体验。相比于第一代NioPilot，NAD的感知系统更加完善，包括增加1个激光雷达，增加侧视和后视ADS摄像头等。ADaaS(自动驾驶平台租用服务)：相比于第一代一次性买断的付费模式，第二代改为订阅服务。新一代NIOPilotNAD80元每月。公司系统雷达视觉感知毫米波雷达超声波雷达高精地图高精定位V2X芯片视ADS侧视视环视像头名称算力蔚来NioPilot-3--415✓--Mobileye-EyeQ42.5NAD1241415✓✓✓英伟达Orin*4254*4小鹏Xpilot3.52341415✓✓-英伟达Xavier30理想NE-1--4-5✓--地平线征程*25*2(4.2)自动驾驶功能：蔚来自动驾驶较保守，交互体验良好。蔚来自动驾驶适用场景较广，交互体验良好。蔚来自动驾驶功能相对保守。在变道超车策略及匝道通过能力等方面略逊于特斯拉及小鹏。页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告型策略NOA；速度快；NGP速度快。力NOP速度慢；力数识自主加减速情况；无加速策道出错率较高；并入最左侧车道✓天一样速自主加减速出错率低；并入最左侧车道✓速自主加减速道出错率较低；无策略路示(4.3)自动驾驶研发&OTA：NAD达到L2+高级辅助驾驶，未来目标打造全栈自研。目前大部分车企都达到了L2级别辅助驾驶，而蔚来处于领先地位，已达到了L2+高级辅助驾驶级别，可实现远程遥控泊车。OTA：OTA即空中下载技术，是智能车的一个重要标志。OTA分为FOTA(固件空中升级)、SOTA(软件空中升级)。类比手机，FOTA就是手机系统更新，SOTA是应用程序更新。特斯拉在这一领域遥遥领先，于2012年就公司硬件软件蔚来小鹏理想特斯拉OS2.6.0NIO.OSrtTA芯片计算平台操作系统感知算法规划算法控制算法蔚来小鹏理想信建投(三)制造能力：坚持采用代工模式，产能逐步释放坚持采用代工模式，产能逐步释放。2016年5月，蔚来与江淮汽车签订五年制造合作协议，并在2021年5月续签3年。其中，蔚来负责汽车研发、供应链管理、汽车制造技术及质量管理和保障。同时，蔚来与江淮页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告汽车建立合资公司，江来制造，主要负责零件组装和运营管理。截止2020年年底，公司共支付给江淮汽车12.3Q24万辆，相比2020年的15万提升60%。此外，蔚来在南京建立了电驱系统制造基地，主要负责EDS电驱动系统的研发与制造及ESS储能系统，涵盖电动汽车所需的核心零部件及软件。6损失补偿制造费用(四)团队基因：互联网+汽车行业从业经验，更加多元化国际化互联网+汽车行业从业经验，更加多元化国际化。创始人李斌曾任易车网CEO，拥有丰富的汽车行业互联网营销的经验。联合创始人秦力洪同样拥有丰富的市场营销经验。技术团队主要来自奇瑞、观致、沃尔沃等车企。三家公司对比来看，蔚来更注重服务和用户情感体验，小鹏对标特斯拉，更注重技术研发，理想更注重性价比和用户驾驶体验。国的智能汽车学士大学计算机专业学士事长、土豆总裁后创立泡泡网、汽车家理层尔沃、奇瑞、特斯拉通里、百度、联想、中兴伟世通永道资料来源：中信建投(五)融资能力：前期造血能力强，后续不确定性增加融资能力强劲，多元化融资渠道助力成长。对于前期需要大量研发投入的行业来说，融资显得尤为重要。自成立以来，蔚来共融资近100亿美元，在造车新势力中融资金额排名第一。蔚来与2018年9月12日在纽交所上市，融资10亿美元，后期增发融资46.58亿美元。主要投资方为互联网公司、中外基金及合肥政府。页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告17-京东、高瓴资本、腾讯投资、易车网17本3016本、中金佳成、厚朴投资、华平投资、兴业国信.81210-aillieGifford31资、高瓴资本2020.2-3资资基金25、国投招商、安徽高新投、合肥建设投资、金通智汇投资1122投资3MorganStanley、中金公司、美银证券11资料来源：天眼查，中信建投相比小鹏与理想，蔚来香港上市计划延迟，缺少一个重要融资渠道。同时，蔚来与合肥政府签有对赌协议，如未能在四年内提交IPO申请，五年内完成上市，或连续两年汽车交付量低于两万辆，蔚来将需要以8.5%的复合年增长率回购股份。融资2021.8：15亿融资府府投资部；政府接入百度地软件)资料来源：头豹研究院，雪球，中信建投页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告(六)生态合作：入选中央国家机关公务车，多方合作共建新基建入选中央国家机关公务车，重点布局充换电基础设施。2021年，蔚来与多家国企展开合作，共同建设城市及高速公路等使用场景充换电基础设施。2021年7月，蔚来入选中央国家机关和中央企事业单位公务车采购，强化高端车品牌建设。同时，蔚来扩大NIOLife合作范围，为用户提供名酒直采。伴央国家机关和中央企事业单位的购车服务展开合作中科大2021.4联合技术公关、人才培养与互动等多方面展开合作费场景建设等方面展开全方位合作业电动、南方电网南方和顺、国网常州电动、济南市国资公司、北京首文旅、深圳鹏电集团、铁塔能源河南公司等合作建设充换电基础设施麦德龙、复兴旅文合作建设充换电站NIONIOLife20212021．1资料来源：头豹研究院，雪球，中信建投(七)发展战略：大力布局换电站，提高用户群体覆盖面公司未来的发展策略主要包括：(1)大力布局换电站，未来将以换电为主超充为辅。2020年，国家出台的新能源汽车补贴政策将换电模式的新能源车纳入无门槛补贴的范畴，以鼓励换电商业模式的发展。蔚来从2018年就开始布局换电站，生产的2025年底建成4000座。今年4月，蔚来与中国石化签署战略合作协议，共建充换电基础设施。4000座换电站建成目标中包括将建于海外的1000座，今年下半年，蔚来首批换电站将于挪威上线，为欧洲用户提供服务。二代换电站的成本为150万，如果每年建设600座，蔚来每年将投资约9个亿用于换电站的建设。为了降低建设成本，2020年8月蔚来与宁德时代等公司成立电池资产公司，业务包括动力电池租赁等、充换电基础设施研发及充换电设备研发生产等。页的重要声明10003000告网10003000蔚蔚来汽车度报告450040003500300025002000150010005000742018.12国内国外增速350%300%250%200%150%100%50%0%317%182%58%43%7001061683702019.122020.122021.82021E2025EPP(2)BaaS+大众品牌，降低车价抢夺燃油车市场份额。蔚来曾做过一次上万人的问卷调查，调查大众不愿意买电动车的原因，其中46.8%的人觉得电池价格高，30.9%觉得充电没有保障。而BaaS就能在一定程度上解决电池价格高的问题，同时再配合蔚来大力布局充换电基础设施的举措，未来公司的汽车销量将进一步上升。同时，管理层计划通过更低价格的新品牌进入大众市场，目前具体细节还未披露。63%..10.7%5.4%46.8%30.9%电池价格高充电没有保障担心安全性维修保养不方便其他格(3)逐步布局欧洲市场，第一站挪威。挪威是目前电动车渗透率最高的国家，高达60.8%。而欧洲整体的电动车渗透率也较高，为16%，高于中国的11.5%，远高于美国的2.2%。挪威高渗透率的原因在于政策利好，一方面电动车高补贴，另一方面燃油车高税率，且挪威并没有自己的本土品牌，因此众多车企的出海第一站都选在了挪威。蔚来采用直营模式，目前已在挪威部署运营团队，8月挪威版App上线，将在明年陆续开展业务。100%60.80%50%%11.50%100%60.80%50%%11.50%2.20%美国0%挪威欧洲国挪威欧洲资料来源：中信建投资料来源：公司APP，中信建投页的重要声明79.8284.48.2579.8284.48.25蔚蔚来汽车度报告四、财务分析：营收大幅增长，未来盈利看好(一)营业收入及结构：营收增速快，亏损逐步改善蔚来营业收入大幅增长，公司持续亏损但情况逐渐改善。从公司整体的经营情况来看，营业收入方面，蔚来近几年营业收入有较大幅度的增长，2020年收入从78.25亿提升至162.58亿，增速超100%。公司2021年仅一季度营收达79.82亿元，同比增长482%，第二季度营收达84.48亿元，同比增长127.2%。净亏损方面，公司近三年持续亏损，2018年亏损多达233.28亿元，但自2019年开始净亏损情况有明显改善，至2020年亏损仅56.11亿元。)营业收入YOY600%482%500%482%400%0净亏损(亿元)33.2848.75.11592018201920202021Q12021Q202018201920202018201920202021Q12021Q20%108%108%58%资料来源：公司公告，中信建投蔚来公司自2018年年中销售ES8起开始创收，营业收入由汽车销售及其他销售收入构成。从公司业务来看，汽车销售方面，公司连续三年营收占比超90%，占据营收主导地位。2020年车辆销售收入主要来自于ES8、ES6及EC6的销售，收入超150亿元。其他销售方面，其收益主要来自能源包和服务包的销售收入，以及汽车销售时附带提供的嵌入式产品和服务销售收入，该部分营收占比较低，但呈逐渐提升的态势，2018至2020年二季度分别实现营收5.77及5.36亿元，预计未来会继续增长。汽车销售(亿元)其他销售和收入(亿元)048.5273.6774.0699.58.582.0%9%6.6%2%6.3%98.0%94.1%93.4%92.8%93.7%2018201920202021Q12021Q22018201920202021Q12021Q2建投页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告(二)成本费用支出及结构：营业成本提升，营业费用控制初显成效营业成本中汽车销售成本占主导地位，远超其他销售成本。蔚来公司营业成本主要包括汽车销售成本及其它销售成本。其中汽车销售成本主要由原材料采购和制造成本构成，该部分占比维持在90%左右，2020年大幅增长主要系2020年ES6、ES8和EC6的交付量增加引起。其他销售成本包括能源包和服务包、充电桩安装相关的销售成本及人力成本，近三年内持续增加，2021年第一、二季度分别达5.89及5.66亿。00637%332.9%0.960.9639393.0849.3064.2%.64.2%.9.2811.299.2811.295.895.662018201920202021Q12021Q2销售成本占比其他销售成本占比.3%%9.2%8.2%94.7%89.7%92.2%90.8%91.8%2018201920202021Q12021Q2营业费用有所下降，销售及一般管理费用占比最高。蔚来公司营业费用主要由研发费用、销售及一般管理费用、其它费用三个部分组成。由于公司2018年和2019年受通货膨胀的影响，员工薪酬、办公室运营费用等产生相应增加，故而这两年营业费用支出绝对数量较高，2020年营业费用整体则相对较低，总计64.81亿元。相对数量占比方面，销售及一般管理费用近三年占比持续超过一半，而研发费用在2020年占比38.4%，下降较为明显，主要原因在于公司受新冠疫情影响减少了设计及开发活动以及员工薪酬。销售及一般管理费用其它费用60%00.054.54.3957.2%55.2%60.7%42.8%44.8%38.4%20% .9%页的重要声明-5.2%-5.2%-2.56-15.3%-11.99蔚蔚来汽车度报告(三)毛利润及盈利空间：毛利实现由负转正，盈利能力仍存压力毛利润及毛利率自2020年开始转正，盈利能力不断提升。蔚来毛利润近三年波动较大，2018年毛利润-2.56亿元，2019年一度低至-11.99亿元，主要系销售成本的提升所致，2020年毛利润实现由负转正，总计达18.73亿元，毛利率11.5%，而2021年盈利表现有所突破，第二季度毛利润达15.74亿元，毛利率上升至18.6%，公司未来盈利前景看好。502018201920202021Q12021Q28848%-565%-3164%8848%-565%-3164%80.52%8180.52%8137%..-32.62%-194.68%-144.36%2018201920202021Q12021Q2近三年销售净利率情况明显好转，销售成本率趋于下降。蔚来毛利润快速增长的重要原因是物料成本的降低以及销量的增加。随着销售成本的逐渐下降，蔚来单位销售收入带来的利润水平不断改善，至2020年销售净利率为-32.62%，但由于其始终保持在负值状态，公司仍面临一定的盈利压力。而公司汽车销量由2018年11248辆增加至2020年43728辆，销量的大幅提升使公司有望于未来的营业中持续受益。0Q 9066860883533196196 243873873516516433433 2019Q22019Q32019Q42020Q1汽车交付量受供应链影响。蔚来于2021年7月已交付7，931辆汽车，同比增长124.5%。据2021Q2财报数据，蔚来预付账款及其他流动资产总计13.55亿元，较2020年Q2的14.7亿元同比下降7.82%，流动资产未页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告被用于准备供应链体系供货反映出蔚来对未来经营风险的缺乏预见性，其月度交付量极大程度上受到供应链管理的影响，由于半导体供应的持续不确定性，蔚来将第三季度汽车交付量下调至少500辆，预计第三季度交付量约22500~23500辆。若供应链问题不再恶化，将有望于今年9月再创月度交付记录。(四)现金流量情况：实现经营现金净流入公司现金流量持续波动，2020年筹资金额大幅提升。2016-2020年间，公司现金流量总额不断波动，截至2020年底，现金流量总额达382.37亿元。其中经营现金流出量在2016-2019年间不断增加，至2019年现金流出量达87.22亿元，而2020年经营情况的较大改善使经营现金净流量大幅增至19.51亿元。公司2020年用于投资活动的现金净流量为-50.71亿元，其中现金流出主要用于购买短期投资75.94亿元、购买物业厂房设备及无形资产11.28亿元以及收购股权投资1.11亿元等项目，而部分短期投资的出售等项目也为公司带来一定的投资现金流入。公司2020年主要通过发行普通股、可转债等项目筹资现金流量413.57亿元，以用于支持公司的业务扩展。0413.57.938-11.90828295-22.02-45.75-79.12-79.41-87.22-50.71页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告五、盈利预测收入端：2020年，公司收入从78.25亿提升至162.58亿，增速超100%。公司2021年Q1营收达79.82亿元，同比增长482%，Q2营收达84.48亿元，同比增长127.2%，整体发展迅速。2021下半年公司没有新车型上市，同时考虑到市场缺芯大背景及市场竞争压力，我们预计下半年公司营收增速将会有所放缓。明年一季度，新款车型ET7将实现交付，给予公司充足的新增动力。综合以上考虑，我们将公司2021及2022年车辆销售收入拆分为销量和价格两端进行预测。ES布ES6、ES6两款车型，维持了一年一款新车的发布速度，销量及用户服务也随之迅速在全国范围内铺开。2022年，新款车型ET7的发布将继续为公司收入端注入活力。同时，公司各产品销量也维持着稳定的增长，通过对公司历年销量与发展情型33,000台，合计销量146,900台。销量(台)22018201920202021E2022EES811,3489,13210,86118,00019,000ES611,43327,94543,00055,900EC64,92230,00039,000ET733,000总销量11,34820,56543,72891,000146,90081%113%108%61%在价格上，公司产品价格整体保持稳定，已发售的ES8、ES6和EC6车型单价都维持在40万元上下，考虑到公司整体发展及行业热度提升，我们分别给予三款车型2021年2.5%和2022年1.5%的价格波动，此外，我们预计2022年即将推出的ET7车型仍将维持40万元以上售价。价格(元)22018201920202021E2022EES8ES6EC6ET7496,023457,064414,000450,544364,722390,133461,807373,840399,887468,735379,447405,885400,000除车辆销售收入外，公司的营业收入还包括服务套餐、能量套餐等。综合考虑以上收入，我们预计2021年公司将实现营业收入345.16亿元，同比增长112%；2022年公司实现营业收入568.58亿元，同比增长65%。页的重要声明告网蔚蔚来汽车度报告利利润表(百万元)2018201920202021E2022E总销售收入4,9517,82558%16,258108%34,516112%56,85865%成本端：公司刚经历早期品牌树立阶段，毛利润近三年波动较大：2018年公司毛利润-2.56亿元，销售总务管理支出53.42亿元，研发费用39.98亿元；2019年毛利润低至-11.99亿元，其中销售总务管理支出54.52亿元，研发费用44.29亿元。2020年公司毛利润实现由负转正，达18.