快递行业深度剖析看懂行业的β+α

快递行业深度剖析：看懂行业的β+α1快递行业茁壮成长，迈入成熟发展时期1.1物流需求规模再创新高，行业稳步复苏物流需求增势良好，支撑经济稳定恢复。2021年，物流需求规模再创新高，社会物流总额增速恢复至正常年份平均水平。全年社会物流总额335.2万亿元，是“十三五”初期的1.5倍。按可比价格计算，同比增长9.2%，两年年均增长6.2%。实体经济是物流需求复苏的主要支撑。社会物流总额与GDP对比来看，与疫情前的2018、2019年不同，2020年以来社会物流总额增速持续高于GDP增长，物流需求系数持续提升，显示在疫情压力持续存在的情况下，生产、出口、消费等实物物流恢复保持良好势头。物流主体活力进一步激发。2021年全年物流业景气指数平均为53.4%，较2020年提高1.7%。物流企业业务量及订单指数均位于较高景气水平，且总体水平有所提升。从年内走势看，一季度景气指数平均为53%，实现良好开局，二季度回升至55.9%的高点，下半年指数出现一定波动，三季度回落至51.3%，四季度缓中趋稳回升到53.2%，物流业韧性提升，实现良好开局。我国物流呈现坚实复苏态势。2021年，实体经济持续稳定恢复拉动物流需求快速增长，物流供给服务体系进一步完善，供应链韧性提升，有力地促进宏观经济提质增效降本，物流实现“十四五”良好开局。1.2快递行业迈入“千亿时代”中国快递行业近年来增速放缓，但仍保持较快增速。我国快递业的迅速发展，推动我国邮政业正在发生天翻地覆的变化。快递逐渐取代传统邮政包裹成为人们寄递物品的主要方式之一，改变了邮政行业过去服务“马马虎虎”，速度“慢慢腾腾”，价钱

“没得商量”的旧模式。在快递业的带动下，邮政业开始转型升级，以适应市场需求，使行业服务质量整体向“又快又好”转变，由此推动了邮政业的业务规模不断扩大，经济效益明显提升。2021年中国快递业务量突破1000亿件，业务收入约10332.3亿元。由于国家政策的大力扶持，快递行业迎来了发展新纪元。近年来我国快递业发展迅猛，2021年全国快递服务企业业务量累计完成1083亿件，同比增长29.9%;业务收入累计完成10332.3亿元，同比增长17.5%。2010-2021年，我国快递行业业务总量保持逐年增长的趋势。2020年全年全国快递服务企业业务量累计完成833.58亿件，同比增长31.2%；收入累计完成8795.4亿元，同比增长17.3%，增速较往年有较大提升，主要是疫情爆发导致线上消费需求旺盛。2021年，全国快递服务企业业务量累计完成1083.0亿件，同比增长29.9%；收入累计完成10332.3亿元，同比增长17.5%，延续了2020年的高增速，主要是居民线上消费习惯的养成。产品结构仍以异地为主。2021年，同城业务量累计完成141.1亿件，同比增长16.0%；异地业务量累计完成920.8亿件，同比增长32.8%；国际/港澳台业务量累计完成21.0亿件，同比增长14.6%。同城、异地、国际/港澳台快递业务量分别占全部快递业务量的13%、85%和2%；与去年同期相比，同城快递业务量的比重下降1.6%，异地快递业务量的比重上升1.8%，国际/港澳台业务量的比重下降0.2%。区域结构仍以东部地区为主。2021年，东、中、西部地区快递业务量比重分别为78.1%、14.6%和7.3%，业务收入比重分别为78.2%、12.9%和8.9%。与去年同期相比，东部地区快递业务量比重下降1.3%，快递业务收入比重下降1.4%；中部地区快递业务量比重上升1.3%，快递业务收入比重上升1%；西部地区快递业务量比重基本持平，快递业务收入比重上升0.4%。企业结构仍以民营企业为主，民营快递企业市场份额进一步提升。2019年，我国国有、民营、外资企业业务量占全部快递与包裹市场比重分别为10.8%、88.8%、0.4%，国有、民营、外资企业业务收入占全部快递与包裹市场比重分别为9.8%、85.3%、4.9%；2020年，国有、民营、外资企业业务量占全部快递与包裹市场比重分别为10%、89.8%、0.2%，国有、民营、外资企业业务收入占全部快递与包裹市场比重分别为8.7%、86%、5.3%，国有企业业务量、业务收入进一步萎缩。中国快递行业在邮政业占比逐年攀升。2010-2021年，快递行业占邮政业收入比重总体保持上升趋势。2021年中国快递行业的业务收入占邮政业总收入的81.73%，较2020年提高2.05%。新玩家闯入分羹市场，但不影响集中度保持高位。根据国家邮政局公布的快递服务品牌集中度指数CR8来看，2013-2016年市场集中度呈现下降趋势，从2017年开始市场集中度逐年提高。2013-2017年快递市场高速发展，市场不断涌现出新进入者，导致市场集中度下降，到2017年由于市场增速大幅放缓，行业发展进入整合期，部分中小企业逐渐被淘汰，导致市场集中度逐渐提高，到2020年2月快递行业CR8高达86.4%。但极兔速递2020年3月在大陆以低价战略起网抢夺市场，导致市场集中度一度下滑。截止至2021年中国快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为84.90%。1.3快递行业发展与电商深度绑定线上购物人群不断增加，手机购物用户为绝对主体。截至2020年12月，我国网络购物用户规模达7.82亿，较2020年3月增长7215万，占网民整体的79.1%；手机网络购物用户规模达7.81亿，较2020年3月增长7309万，占手机网民80.1%。移动购物APP偏好位列前二。从APP用户人均日使用时长来看，随着各领域不断进行线上化发展，人们的用户使用不断提升，但用户的线上时间依然集中于社交、娱乐、资讯行业，对其他TOP行业服务属于高需求低用时。综合电商APP用户体量庞大。移动互联网已渗透到人们生活的各个方面，其中社交、电商等领域APP在行业渗透率均超九成；流量方面，移动购物行业整体流量保持稳定上扬，细类行业中综合电商行业对整体的增量贡献更多综合电商对移动购物行业整体的增量贡献率超过100%，意味着综合电商从其它电商细分行业获得流量。移动电子商务交易规模不断上升。随着移动智能终端的普及，中国移动电子商务用户消费习惯逐渐形成，传统电商巨头纷纷布局移动电商，众多新型移动电商购物平台不断涌现。移动端一直作为电商平台发展重要渠道，随着近年直播电商市场爆发，移动电商交易规模继续升级。电子商务带动中国快递业继续保持快速增长。国家邮政局统计数据显示，据估计，快递业务量中有80%服务于电子商务。电商的快速崛起和发展提供了巨大的发展空间，同时快递业的及时跟进和发展，又将成就电商更快速的发展，两者是相辅相成的。疫情改变了人们日常生活轨迹，催生“宅经济”，加速了线下购物向线上网购的转化，电商渗透率不断提高，2020年末电商渗透率已达25%。快递业凭借支撑线上服务的巨大优势，将保持增长态势。1.4快递行业不断演化，寡头竞争格局初定快递行业从上世纪90年代发展至今，快递行业发展可分为四个阶段，分别是牙牙学语阶段、平台红利阶段、出清加速阶段和强监管、高质量发展阶段。行业处于平台红利阶段时，企业可通过粗犷经营享受行业高增长及高盈利红利，但随着头部企业借助资本扩大自身规模及成本优势，行业落后者逐渐被市场淘汰，集中度上升。展望未来，新冠疫情冲击对行业业务量造成一定影响，但疫情同样加速线上渗透率提升，行业业务量增速仍有望维持较高增长态势。但目前行业格局未稳，各家企业市占率尚未拉开明显差距，区域竞争仍然胶着，叠加疫情下顺丰、京东等企业大力度进军电商快递市场，头部竞争分化将继续进行，未来竞争点主要在服务质量和成本控制上。1.4.120世纪90年代-2005年：牙牙学语阶段中国现代快递服务，在很长一段时期里，都是通过邮政以特快专递的形式来提供的，这与世界各国现代快递的发展路径基本一致，在经济发展到一定规模后，其他性质的快递经营主体才开始涌现。80年代中后期，UPS、FedEx和DHL先后和中国对外贸易运输集团在华合资成立国际货运代理公司，开始经营在华国际快递业务。中国正式加入WTO后，2005年起UPS、FedEx相继成立独资公司经营在华业务，2007年TNT通过全资收购中国公司开始经营在华业务。1992年邓小平南巡讲话后，中国民营快递得到蓬勃发展，1993年申通和顺丰、1994年宅急送、1999年韵达、2000年圆通等快递企业相继成立。中国民营快递企业从民营经济比较发达的长三角、珠三角崛起，以商务文件、小包裹为传递内容，以较低廉的资费，采取“门到门、桌到桌”的服务方式，承诺在规定的时间内完成寄递服务。通过提供这种与邮政特快专递差异化的服务，民营快递企业迅速站稳了脚跟，国内快递市场也由邮政特快专递“一枝独秀”局面逐步过渡到众多快递企业“百花齐放”的时代。1.4.22005-2019年：平台红利阶段高增速及高盈利吸引众多参与者入局。2005年圆通速递成为国内第一家与淘宝网合作的快递企业，随后各家快递企业纷纷与电商开展合作。受益于电商的高速发展，国内快递业务量迅猛增长。从参与者角度来看，在该阶段，粗放的经营及管理模式亦可取得较高的利润，具备规模优势及先发优势的企业在竞争中取得领先地位。拼多多进入零售电商行业，为电商快递提高新增量。2015年成立的拼多多作为下沉市场电商平台代表,在2019年拼多多电商件量已经达到中国快递总量的20%，成为电商快递的重要来源。1.4.32019-2021年：出清加速阶段快递行业平均单价逐年下降。2010-2021年我国快递行业平均单价呈现逐年下降的趋势，从2010年的24.57元/件下降至2021年的9.7元/件。2020年初，全国快递业务量受到国内疫情影响较大，快递龙头公司均希望抢更多的量来弥补年初的亏空，中通首先发起激烈的价格战，以期加速竞争格局分化，另外，2020年3月，极兔速递加入中国快递市场，采取了激进的低价抢量策略，加速市场低价竞争。行业整体量收增幅不匹配。2020年我国快递服务企业业务量增长率较2019年上升5.9%，但业务收入增长率较2019年下降6.9%，量收增速差出现大幅增长，2020年高达13.9%。一方面随着下沉市场的不断拓展，快递业务发生结构性调整，价格敏感度高的业务比重越来越大，冲减了因业务量增加而带来的收入增量。另一方面2020年各快递企业价格竞争更加激烈，更大程度上影响了收入增量，导致量收增幅不匹配。2017-2019年，快递行业处于换挡降速阶段，全社会网购渗透率提升幅度有限，存量市场的激烈价格战导致二三线快递企业加速离场。国家邮政局数据显示，该阶段，我国快递行业业务量增速分别为28%、26.6%、25.3%。与2017年之前相比，整体行业增速下降约20-30%。2019年的激烈价格战侵蚀行业利润，尾部企业出现经营困难等局面。在成本控制及业务规模上，尾部快递企业与头部企业的差距越来越大。在规模效应明显的物流行业里，业务规模与单票成本成反比，头部企业的低成本有利于进一步扩大市场份额，形成良性循环。在二线企业基本出清后，一线快递公司未来主要依靠成本和服务质量的优势扩大规模效应，或者通过重组、并购实现行业集中度的提升，最终向寡头垄断迈进。2020年，快递企业之间竞争分化持续加剧，快递市场在存量竞争基础上，继续拓展下沉市场、流量市场等增量市场，龙头快递企业价值愈发明显。新进入者相继起网，以“低价换市场”策略冲击现有快递市场格局。行业需求增速趋向稳定，逐步由增量竞争走向增量、存量并存竞争，各快递企业通过价格战及自身优势扩充市场份额，市场逐渐向龙头企业集中。头部企业竞争持续加剧。当前头部快递企业产能储备充足，行业需求增速趋向稳定，逐步由增量竞争走向增量、存量并存竞争，各快递企业通过价格战及自身优势扩充市场份额，整个市场需求逐渐向龙头快递企业集中。顺丰在疫情中发挥直营网络优势，依托时效实现业务量快速增长；通达系快递依托价格战使件量增速出现分化，韵达、中通、圆通增速高于行业平均增速。整体看，顺丰在业务收入及增速上远超其他企业，中通、韵达、圆通在市场占有率及业务量上巩固领先地位。1.4.42021年至今：强监管、高质量发展阶段2021年，对快递行业来说是重要拐点的一年。低价恶性竞争导致的快递末端网点生存困难，快递员合法权益受到影响，服务品质下降等问题日益突出，引发政府层面的高度关注。2021年4月6日，义乌邮政管理局下发针对快递企业的警示函，明确指出部分企业“低价倾销”并要求整改，到4月9日由于企业整改未达要求，义乌邮政管理局责令百世、极兔速递部分分拨中心停业整顿。在迈入“千亿件时代”的同时，持续多年的“价格战”在监管机构不断出台监管政策的干预下有所消退，未来快递行业再次出现无序竞争、低价抢量的发生概率较低，行业的竞争重点将逐渐由价格转向服务体验，并购整合、融资上市的大戏不断上演，行业竞争格局将深度重构。极兔并购百世以求补齐短板、迎头赶上。由于头部的竞争已经打到了资产效率层面，极兔速递要想迎头赶上，资本投入尚在其外，最重要的是要赶时间差。而作为快递市场的头部玩家，百世快递有着订单规模、转运中心+自动化设备+末端网点等基础设施、持续迭代的信息系统等，并购百世快递便是花钱赶时间。此次并购事件对极兔速递而言，是快速补齐中国快递市场原有网络、基建、技术、人才、运营等短板好机会。并购整合后，极兔有望切入淘系电商。由于“通达系”的抵制，极兔速递始终无法切入淘系电商，其90%以上单量来自于拼多多。此次并购完成，给予极兔切入淘系电商的机会。我们预测双方合并整合完成后的日订单规模在4500万票，占市场份额的14%，极兔速递成功挤入快递市场的第一梯队，自此中国快递行业市场格局也将发生改变。激烈竞争下头部企业有望依托已建立优势形成寡头格局。后疫情时代下，业务整体逐步向头部集中，行业集中度还有进一步提升空间，未来市场上的存活企业可能仅会有3-4家，瓜分被淘汰企业所释放的市场份额。顺丰等头部企业有望依托已建立的护城河和不断提升的品牌效应、经营管理模式、差异化服务如航空网络等优势，在未来三至五年维持市场寡头地位的确定性非常高。中国快递行业仍将保持较高速增长。2021年，在疫情期间的居家倡议及无接触经济的催化下，线上购物方式在消费者之间的渗透率仍在不断攀升，对快递产业的发展形成了持续的推动力，与此同时，快递市场也在不断的发展中趋于成熟。2快递龙头财务对比分析2.1偿债能力分析行业速动比率、流动比率整体下滑，中通快递高于同业。快递行业流动比率、速动比率自2018年开始整体逐年下滑。2021年，中通快递分别以1.44、1.43居于行业首位，相较于2020年的2.39、2.38出现较大下滑，主要是货币资金和短期投资下降严重而应付款项、短期借款增额较大所致；2021年，申通快递分别以0.85、0.85居于行业末位，主要是货币资金、应收款项下降严重而短期借款同比增长55.04%至36.72亿元所致。行业资产负债率整体上扬，申通快递高于同业。近几年快递行业资产负债率整体增加。2021年，中通快递以22.06%居于行业首位，相较于2020年的17.07%同比增长29.23%，主要是现金及现金等价物、短期投资、长期投资、长期应收款减少和银行借款、应付款项增加所致。2021年，申通快递以58.03%居于行业末位，相较于2020年的33.52%同比增加44.57%，主要是商誉减值、货币资金减少所致。2.2营运能力分析行业存货周转率稳步上升，圆通快递高于同业。近几年快递行业存货周转率整体呈上升趋势。2021年，圆通速递以666.93居于行业首位，相较于2020年的563.84同比上升18.28%，主要是存货、营业收入涨幅较大所致；2021年，顺丰控股以143.30居于行业末位，主要是存货囤积所致。行业应收账款周转率较为平稳，韵达股份高于同业。近几年快递行业存货周转率整体呈平稳态势。2021年，韵达股份以38.22居于行业首位，主要是严格的赊销制度所致；2021年，顺丰控股以8.67居于行业末位，主要是企业客户占比较大所致。行业总资产周转率较为平稳，圆通速递高于同业。近几年快递行业总资产周转率整体呈平稳态势。中通快递近年长期居于行业末位，主要是大量投资自有车辆、自动化设备和土地及转运中心所致。2.3盈利能力分析行业毛利率、净利率持续下降，中通快递高于同业。近几年快递行业由于价格战原因导致毛利率、净利率持续下滑。2021年，中通快递分别以21.67%、15.46%居于行业首位，主要是“同建共享”机制、规模效应和中转环节自营比例大所致；2021年，申通快递分别以5.22%、1.43%居于行业末位，主要是加速转运中心直营化、控费能力相对不足所致。行业净资产收益率持续下滑，申通快递近两年远低于同业。近几年快递行业由于价格战原因导致净资产收益率持续下滑。申通快递下滑严重主要原因是：（1）单票收入下降明显，成本管控能力相对不足；（2）转运中心直营化转型；（3）融资使得财务费用上升。2.4现金流量分析中通快递现金流量状况优于同业，申通快递净利润状况较差。中通快递表现优异主要是核心资产投入带来规模效应、精细化运营所致；申通快递经营活动产生的现金流量净额与营业利润比值近两年产生异样主要是净利润出现较大