关于建立双向交易模式来降低股市风险的相关

关于建立双向交易模式来降低股市风险的相关分析徐传谌张炳雷作者简介：徐传谌（1953作者简介：徐传谌（1953—），男，山东东平人，吉林大学中国国有经济研究中心主任，教授，博士生导师，研究方向为产业经济学、企业制度与企业理论；.张炳雷（1977.10—），男，吉林大学中国国有经济研究中心博士研究生。吉林大学中国国有经济研究中心，吉林长春，130012[内容提要]：从2001年开始，中国股市进入到一轮长达四年的调整期。究其所以，就是因为中国股市实行的单向交易模式使得风险不断累积，最后集中爆发而形成的。如果要改变这种状况，就要变革这种单向交易模式，建立能够“卖空”个股的双向交易模式，本文就此做出了相应的分析。[关键词]：股票；股票指数；股指期货；卖空从2001年6月开始，中国股市开始了一轮长达4年的调整，上证综合指数从2245点跌到不足1160多点，跌幅接近50%，是自从1994年股票市场进入规范化运行以来调整时间最长，幅度最深的一次。从股票市场建立的那天起，指数的涨跌就是必然的，而且就国际上有代表性的股票市场看，基本上都有过这种长期、深幅调整的经历。不过在某种情况上看，中国股票市场的情况却与这些已经完全成熟的股票市场有着本质的不同。无论是1929年的全球性股灾，还是日本十年来的股市低迷，这一切都是伴随着经济衰退出现的，但是中国从2001年开始，每年的经济增长率都在8%以上，甚至实际的经济增长还要超过这个数字，在一个生机勃勃、经济飞速增长的外部环境下，为什么股票市场会如此的低迷呢？股票市场作为经济发展“晴雨表”的作用为什么在中国根本无法体现呢？一、中国股票市场的先天性不足决定了它的投机性股票市场最初产生，是为了方便资金的融通和股权的转移。但随着它一步步的发展壮大，股票市场的投机功能越来越明显，越来越为人所重视。现在的股票市场已经逐渐背离产生的初衷，朝着投机性而非投资性的方向发展。随着经济的发展，社会上出现了大批的闲置资金。相当一部分资金为了实现增值的目的被投入到股票市场中。相对充裕的资金为股票价格的大幅涨跌提供了客观基础，通过资本运作获利要远比进行任何实业投资获得的回报要快得多。在高额利润的诱使下，大批原本是以投资为目的的资金转为投机牟利。不过一般而言，即使当一个股票市场发展到以资本运作为主的阶段，它也无法摆脱对客观经济环境的依赖。资本运作也必须依照对于经济大环境和个股业绩、预期的小环境来进行。毕竟这种成熟股票市场是以股权的转让为基础产生的，金融产品无法割裂与其经济主体之间的联系。但中国股票市场却具有自己的特性。新中国的股票市场并非是自发形成的。在股票市场设立之初，无论是上市公司还是投资者，对于股票的认识并不清晰。中国股票市场是建立在对于将来经济发展阶段预测的基础上，而不是像国外那些成熟股市建立在客观需求的基础上。尽管它建立了一整套交易制度和模式，在运行的过程中也不断的完善，但它终究不是一个出于对资金融通与股权转让天然需求的目的建立的，这个先天性的限制注定股票的金融运作与公司的经济本体联系并不紧密。事实上，中国股票市场的“政策市”也正是由于这个先天性的限制所决定的。首先，大部分上市公司的股票并非全流通，有大量的国有股和法人股；其次，流通股市场的种种政策限制，使得在流通股市场进行公司收购根本不可行；再次，由于没有股票期权和期货制度，公司管理者的激励机制不足，这一切就造成公司运作与股市表现几乎完全割裂，除非公司准备配股或者发行新股，否则根本不用顾及到股票价格的问题。玉由于几乎完久全隔绝了与俯上市公司的丽内在联系，胆中国股票市丝场从一开始惜，就是一个妖完全的资本军运作市场，浊投机获利几鹅乎成为交易傅的唯一目的血。这一点，兰从我国股票治市场的高换啊手率就可以雷看出。19贪97年，纽私约证券交易拆所的缓后率座为65.7蚊0%，东京略证券交易所际为32.9伟0%，伦敦塑证券交易所亡为44%，讽而我国的股葱票换手率要兴远远高于这猜三个最重要耻的、成熟的永股票市场。苏1999年明，沪市换手楚率为361瓦.91%，洁其中A股市婆场换手率达淡到了421缺.56%注释：韩志国：《中国资本市场的制度缺陷》，经济科学出版社，2001年4月第一版，30页。怎。对于这样竟的市场，只珍有两种力量薄最有影响力棚：资金和政注释：韩志国：《中国资本市场的制度缺陷》，经济科学出版社，2001年4月第一版，30页。汽这种高投机鼓性的结果就匠造成了高风脱险性。尤其谅是当股票市脂场制度出现贫了缺陷的时崭候，这种高滑风险性就会遣不断的累积宪，一旦释放规出来，所造神成的破坏和像影响将难以琴估量。革二、简单的驾单向交易模容式是中国股罗市巨幅波动拜的直接原因胁对于一个股韵票市场，即括使它是以投哑机为目的的躁，如果拥有孙合理的制度提安排也不会良出现股指长打期盘跌的局告面。较中国股市之戚所以如此动锐荡，起伏较骄大，其直接许原因就是股都票市场只能早单向交易。翁即在中国的研股票市场中草，若想获利户，只有一种黑模式，即低至买高卖，在汤低位建仓，落在高位出售狐。这种交易壶方式使得时彩间成本、交拌易成本和交功易风险大幅唯增加，这种绍增加的结果睬，必然造成恰风险的积累票，从而使股捷票市场振幅酸增大。糕以投机为目无的的股票市赛场中，庄股备的出现完全爱是一个合理它的经济现象弟。拥有大笔榆资金的投机睛者通过合法常甚至非法的析手段控制控初制股票的运葱行来获利，摸无论在中国澡股票市场还毙是在世界各匹地的股票市蹈场上都是十唱分普遍的，爆而中国股市傅有一段时间忽甚至出现了炕“袄无股不庄扛”葛的景象。翁就技术层面皇而言，庄股沈的运行通常掠是打压、吸舍筹、拉升、怒洗盘、拉升转、出货几个隔阶段。而在门这个主要运锋动趋势中，酬还会随着股触票市场的总便体走势出现败多个往复波惊动的次要趋屋势。其时间泳通常要持续舍一年至两年唉的时间。在脱此期间，几岁乎股票的所卸有风险都由怖庄家承担。慧他要负责将基股票价格维钥持在一个合励理的价位，缎为此必须付缎出大量的资氧金。这种长临期运作所造树成的机会成揉本是难以估朱量的。一旦界庄家的资金棍链断裂、上哲市公司出现污预料之外的顶异常变化或辜者股市总体播出现非系统豪性风险加大慨的情况，就负有可能损失猫惨重甚至被死完全矩“奋套牢园”返。礼可见，既然排资本运作要皇冒如此之大工的风险，那毙么这种运作宾就必须要有轿相当的补偿锤。因此，在烫最后的拉升加、出货阶段止，庄股的股艺票往往会被欺拉升到一个赛完全脱离现壮实的虚高位均置，为了支植撑这个脱离非现实的价位绪，就需要制棕造一些利好某消息，以便工使庄家达到让顺利出货的夜目的。这也诚是为什么在侍股市繁荣时院期屡次出现咽违规股票的值一个重要原冒因。碧当庄家顺利垮派发了手中爬的筹码后，朴经过长期累末积的风险就案转移到乏“目博傻拴”秋的牺牲者手兵中。而此刻味，虚高的股厌价在没有了气“痛利好圾”司与资金的支能撑后，开始蓄一路下滑。截它们往往是浪一蹶不振，寸持续下跌。商尽管从表面加上看这是庄文家操盘的结议果，但就整讨个过程的实缸质上而言，登这是由于风过险不断积累指后突然集中韵爆发而产生弦的，而风险新之所以能够宝不断积累，期根本原因是腹中国股市存简在着先天性庸的不足，而牌直接原因则弯在于单向交皆易获利的交身易制度。乎在当前的客祥观环境下，际即使在不能使迅速弥补中漆国股票市场豪上先天性的秘不足，通过饼建立双向交挂易制度，也仿可以在某种携程度上化解绣这种风险的触累积。歉三、建立双辰向交易模式侨可以化解累蓝积风险、平奋稳股市波动拴幅度和单向狗运行时间各所谓双向交阴易模式，即蕉在允许股票魔现货交易同党时，投资者渣还可以通过咸卖空股票获第利的交易方位式。敞从理论上看设，单向交易纵模式也可以床进行多空转熄换，但这种方多空转换却亭有着机会的聪不平等，而润这种不平等币就是其进行柱风险积累的惕根本原因。第一支股票在艰低价位运行鼠的时候，任吓何资金都有爷机会低位介促入。也就是兄说，在低位蒙介入的机会销对于全体投摊资者而言是代完全平等的症，任何人都捉可以选择介导入。当股价戚运行到高位回的时候，如狱果看空，投沙资者可以选崖择抛出股票匹，但在这个赏阶段，看空坏的机会却是料不平等的。佳只有那些拥崭有股票的投漫资者才能够歼“该看空害”碍，而那些不帅拥有股票的约投资者却无掏法涂“王看空裳”画。表面上看镜，这种虎“凝看空隆”定的特权是对泰股票持有者垮机会风险的耗补偿，但事夫实上，那些折持币者也同色样有着机会哑风险，既无冲法获利的风答险。在一个痒股价处于低邮位的阶段，早介入的投资沫者亏损的风族险远远小于些获利的机会芬，即使股票考价格处于合施理范围内的虹时候，他们裤获利与亏损冻的风险也是佳各占二分之诊一，可见，涂按照公平的宽角度上看，雄股票投资者佳不应该得到危这种招“招看空乡”蝴的特权。荡正是这种不示应该获得的塑“招看空启”体特权，在羞“饿博傻绞”胶的情况下造谁成了对后来起者事实上的仍不平等：他复们不能按照赤自己的意志咳投资，如果素想获利，就提必须高位介粘入，然后在柜更高的位置跑抛出。而在以拥有这种抗“发看空乏”申特权的情况猴下，股票持壳有者完全可字以将股价维面持在一个虚巧高的位置，妥让那些后来够者承担风险射，进行风险肾的转移。孙从这个过程做中可以看出做，正是股价像低位无差别贯的机会与高鼻股价时泼“谅特权腾”麦的差别，才救造成了多空堵转换时间和汇规模上的差克异，也造成昆了风险的累励积。蜡由单向交易蓝模式转为双屡向交易模式接，从表面上旋看这似乎更传加增加了投弃机的可能性况，会鼓舞投唱机行为，造菜成风险的加键剧，但从股垃票市场的实胸质上看，双至向交易模式葡所带来的是调机会的均等胳。即无论股收价在高位还悟是低位运行顿，它所面对钢的都是全体汤投资者框——棍无论是持股双还是持币，管这种多空双蔑方机会完全陪均等的结果导所带来的不粗会是更大的伏风险，而是版风险有规律唤的爆发。它亿会自动设定惑一个风险累签积的程度，诸达到这个程狭度后，就会辨立刻进行多绘空转换，将钱风险释放出传来。这种风扮险不断得到您释放的结果逼是平滑了原蚕来巨幅波动壶的股市，只贺要经济健康滚发展，股票奏市场就会在鸭有规则的小伍幅波动中向莫上运动，而勤不是出现这挽种股票市场累与经济运行渐相背离的结勉果。巨股市一旦实死行双向交易工，投资者获很利方式就会涛发生改变。唐由以往的低芬买高卖变为来低买高卖和幕高卖低买相霸结合，其结寿果往往会发钉生惊人的变盏化。牙从技术层面轻分析，这种矩交易方式所库带来的显著爬变化，就是瓶投资者获利让所需的机会壤成本大幅降罩低，时间大棋幅缩短，所滩累积的风险夕也就相应降冤低了很多。守假设一只股隐票的走势图饰如下图所示歌：MOMOKNQILPACEGGSUBDHRTVF缓从A至V为销一只股票完影成一个运行针周期的完整肝图形，这个缺运行周期无继论是否是有姥大资金操作罩都会出现，惩只不过庄家磨通过一系列俗的资金运作陡对股票整体驾运行趋势产喜生了某种程阴度的推动作草用。也就是事说，庄家只愿是在利用股皂票运行趋势船获利而并非演是制造股票佩运行趋势。锦按照以往庄迷家的操作手寒法而言，从柿A至H为打杀压吸筹区，榨从H至L为符拉升、洗盘附区，从L到子P为拉升出落货区。当然赵，就不同的融手段而言，绒这些区域并芳得完全固定依，但操纵股铜票的资金基亡本上都是按趴照这样的情倘况运作的。穴可见，如果哀想要获得足硬够的利润，在庄家所受到异的约束很多忘。首先，他梳要将股价打使压，然后吸喘取大量的筹晒码，这就要蓄求资金入市誓的时间必须迈有限制；其牌次，他要在萝拉升的过程亮中不断的洗倾盘，以减轻笼自己日后想礼要进行主升蜜浪时所受到袖的压力；第庸三，从资金图进场到最后减派发出筹码霞获利，至少薪要经历从A代至P这么长振的时间，这杏期间无论是须系统性还是执非系统性风纯险不能出现虎对庄家不利摘的变化，否牺则后果将很柱难控制；第育四，至少从吓A至L期间架，庄家的资蚕金链不能出永现任何问题桐，要保证自茧己手中掌握剥大量的资金情，以便维持塔股价，承担怕风险；第五玉，至少在L机至P阶段，威股票的交易锤量要有保证湾，能够顺利者将手中的筹阔码派发出去浇，否则就有笼被赠“忙套牢亩”惯的危险。缎而这仅仅是骡假定这只股塌票只有一个期庄家的前提锈，如果出现愚两个获两个蒙以上的拥有匙大量资金并阁同时在低位挥介入的投资垮者，那么情搁况就会更加赏复杂，风险趋更大。国如果说庄家腊通过对于上逆市公司的了药解甚至于上叼市公司的非启法谣“厌合谋救”谣可以最大限压度的避免非沉系统风险的呈话，那么在寸这种操作方丛式下，系统耍性风险几乎乏完全无法避胳免。被但是当交易似规则改变，培市场可以双垂向获利的话弱，交易手法宇就会出现很珠大的变动，水在运作期间粥所累积的风纹险，也会由惜于不断释放群，相应减少圆很多。卵首先，投资冤者在选择股提票的时候，昆在低价位介瓦入已经不再绣是唯一的投邮资获利手段决。假定一个事投资者选定箱了一只股票为，可这只股镇票正处于M稼点，如果单够向获利的时插候，在投资帖者能够做出加正确预期的纺情况下，也拖至少等到股疯票运行到M柏至N期间的猾O点价位以桃下介入，才蠢能够获利，愧而在这种情援况下，往往巡风险巨大，巨这种短线进继行价差获利垫对于拥有大裳笔资金的投振资者而言是筒无法承受的炼。所以他们始一般会等到妈股票运行到拔Q点之后介包入，一步步气打压股价，困吸取筹码。诞但在双向交戴易的情况下奋，他们如果法作出了正确倾预测，完全芦可以在M点唤沽空股票，鸡然后在N点轧甚至一直等鞋到R点平仓高，获利甚至烈要比正常现灿货买卖丰厚滋。可见，在贩这种情况下堂，投资者获输利所需的时叨间缩短，相标应的风险也左就会减少很算多。努双向交易规惧则实行后，轰在股票市场流上的博弈行循为也就相应此复杂，投资贯更会趋于理捕性，价格波臣动也会趋于爹合理。在单欲向获利的情仔况下，如果蜡一个大资金离抢先在低位峰介入某只股顺票，基本上臭可以确立它陡对于这只股模票股价的操苏纵权。因为哈凭借其成本率的优势，其逆他在高位介椒入的资金很顺难在股票运汉行中获得比镇这支资金更饼大的利润。摆在理性预期盏以及没有任盛何合谋的情线况下，他必暴然会成为唯蹈一的庄家。脚相对于其他僚中小投资者滥，这个在资送金上处于绝疫对优势地位御的庄家完全俱可以将股票兔拉高至一个曾近乎不合理立的价位后派介发获利，这肚就使得风险安不断的累积剧，最后集中笼释放，造成开巨大的破坏游。陈但在双向获投利的情况下姐，这种缩“惨先入为主摄”丽的优势已经从荡然无存。宴大资金之间牛的博弈将会方令股价的运面行充满变数坦，不过这种愤复杂的变数魄却令风险不炉断的得到释若放。假定一尚个庄家在A邀点介入某支绢股票后，当房他将股票拉边升至I点时织，另外一个葛大资金完全珍可以在此处遍沽空股票，间在G点平仓焦获利；甚至叶当股票运行汪至M点时，毒忽然进入大石笔资金沽空眯，破坏庄家想自己的出货末行动。庄家叨辛辛苦苦的拆操作完全为单他人誉“潜做嫁衣裳谨”胁。这种多空嫁之间博弈的他最终结果，捐是股票不会伶再进行完全搁脱离上市公叫司现实的巨圈幅波动，其好波动的幅度舟将不断地缩含小，直到处损于一个多空否双方均能接筑受的合理范物围。双事实上，双狭向交易获利睡的情况下，妈任何股票的蒸非正常波动个均会吸引大龙量的资金。雷在单向交易迫的时候，对兵于投资者而效言，往往是肥按照冈“日卖跌买涨闷”甚的操作手法帝获利，即使胃股票价格处当于一种脱离轻现实的剩“扰虚高到”选状态，由于们受到组“恶筹码日”徐的限制，多刻空转变的节马奏也是极慢步，风险仍旧客在不断累积花；但在双向伍交易的情况歌下，一旦股左价脱离合理昼范围，无论翼投资者是否花手中握有薪“敞筹码宽”量都可以沽空鲁股票，这无馒疑极大加快喘了多空转换痰的速度，可寺以在极短的锡时间内释放曾风险，将股俘价恢复到合测理的范围内蔬。区因此，在双蚀向交易模式田下，某支股很票很难进行懒长时期的单挥向运动。无挣论是沽空还直是做多，只寒要股票脱离委了合理的范纺围，必然会叨引起场内大秀笔资金的介细入。股价运咽行趋势将会穷更加平滑，河风险也不会业累积。许四、实施双圾向交易模式饿的优点及不射利因素靠通过以上的逮分析，可以天看出，实行骑双向交易模晃式有以下的乔优点：俱有利于流动愈性增加，股载票价值回归埋理性。丙实行双向交萄易模式以后描，由于多空冻双方时刻都伐处于机会均鹅等的状态下隙，任何违反坏客观现实限僵制的股价波和动趋势都会符受到极大的志限制，多空瓶转换要比单兔向交易的时督候加快很多瓜，但股价不鞋会与其真实证投资价值出铁现过大的背首离，必然会券围绕其真实帮投资价值做艰小幅波动，漂振幅变小。迹即使股票仍杠然按照拾“听波浪理论译”贿运行，其幅银度也必然远横远小于只能喝做单向交易粘下的情况。耳风险在股价信的小幅波动注中缓慢地释偶放，那种集萄中释放风险吹、对股市造签成破坏的情漂况将是极其跳罕见的。同听样，由于这旬种多空机会妻相等，限制箩了股价异常振波动的情况签，股价必然膜会以其真实税投资价值为努参照，利用说投机大幅获朗利的机会极假大降低，人收们的投资会讽更加理性，仙最终将投资壤的着眼点放魂在公司的业允绩和成长性毫而不是股票岁的投机性上割。烈有利于稳定桌市场，减少槐波动，大起澡大落。单就个股而言另，实行了双部向交易模式码后，其股价杨的变动幅度壶会降低；同令样，对于股鹿票市场整体胳而言，实行表双向交易模揭式后，其波废动幅度也会竞照以往降低昂。个股的运洋行一般是以挎总体股票市街场的运行为更依据的。大阔部分股票的梢运动趋势与扬股票市场的高总体运动趋脑势趋于一致驰。食由具有代表续性股票构成会的股票指数缸是市场总体通态势的最直闻接表征。股屋票指数的波骂动是由个股京波动共同构蔬成的。而对彻于股票指数求的预期直接歪反映在大部淹分股票的实雪际走势上。凡无论市场处朗于一个向上询上升的趋势败还是向下运族动的趋势，私大部分股票盯都是按照同左样的趋势运恋动。缴在单向交易青的市场上，桐当股票指数乏不断向上运泄动的时候，另由于多空转摸换的不平等纺所造成扎“拐看空匠”赵时滞，即使柄个股股价处特于闪“添虚高感”袍状态，由于狮不能立即沽咽空，那些后末来的投资者济会因为股指量上涨而对各绒股也抱有信拼心，这就使皆得原本俊“锈虚高坡”握的股价更加亏脱离实际价模值。多个决“带虚高烤”征个股所造成浊的结果累加历在股指上，能造成了股指腿严重脱离现廊实依据，习纵惯了这种殃“境虚高泳”寺股指的投资赏者对后市的寄判断将不再闯准确；而当早大部分投资览者发现股指店已经处于这鼓种状态并开支始桶“狸看空营”台个股时，所东有的个股累电积风险几乎衡同时释放，根股指下跌，躬下跌的股指怎又使得股票极持有者进一袄步看空，甚绝至会令股价听下跌到完全罗不合理的状弟态。这种个鼠股和股指的柜相互作用，双使得股市波败动剧烈。诚但在双向交题易市场上，弓即使股指是悼在不断向上域运动，但由葵于个股的多望空转换没有蹲时滞，价格牛运行会趋于系平稳，并不裂会因此造成仰股指大幅背亿离价值，这命就减少了股财市起伏的幅吨度，尽管个馒股与股指之纠间的相互影瑞响依旧存在陷，但由于投拉资者对后市员判断比较清佩晰、准确，牌已经不会造检成严重的变“漂助涨助跌属”吨。席（三）双向集交易模式在眉一定程度上品弥补和防范赠非系统性风放险和系统风双险。详由于并非一喂定要通过低趣买高卖的形铜势获得利润乒，双向交易讨模式对于非别系统性风险趣和系统性风气险具有防范晴和补偿的性愁质。当投资剂者买入某支晨股票后，一晒旦股票价格打因为非系统乎性风险或者欢系统性风险判下跌，他完提全可以通过协大量沽空股鸣票获利，这脚样就在某种算程度上弥补爷了非系统性角风险造成的埋损失。俩同样，对于慰一个以股息槐红利为目的桑的投资者而既言，为了防槐备因为股票蹦价格下跌而盗造成损失，毯他可以通过值沽空股票进姓行控制。这爬样在某种程座度上起到了照“岛套期保值伴”焰的目的。读显然，这种甜弥补和防范味风险的作用鞋是单向交易浸所无法做到虹的。班（四）为推峰出股票指数政期货奠定客充观基础和条饺件。服对于中国股邻市，股票指卸数期货的推疑出是必然趋腿势。但在推宵出之前，必廉须实行股票澡双向交易制座度，否则一梨旦股指期货班推出，那种沿股指可以买科空卖空、个碗股却无法进炼行多空选择妖的不对称交扫易模式必然块会给中国股骄票市场带来学极大的隐患炮。饱当股指期货庄推出后，必柜然会出现利飘用股指期货吹套期保值和臭利用期货、下现货价差套奥利的交易方侄式。事实上驴，推出股市谱期货的目的誓，也正是要失通过这两种畏交易方式来爆实现价格发因现、预测，里保持股市平率稳运行。但提如果仅有期色指可以作空京而个股却无失法作空的话想，根本就无握法实现全面导的套期保值械和跨市套利婶交易，甚至紧有可能出现幼加剧股指震击荡幅度的情肆况，推出股怀指期货的目杨的根本就无宽法实现刘玲：《股指期货上市的负面影响及其对策》，《商业研究》，2003年第13期。Abstract:刘玲：《股指期货上市的负面影响及其对策》，《商业研究》，2003年第13期。Abstract:TheChinesestockmarkethasbeenadjustedforfouryearssincetheyearof2001.Thereasonofthisadjustmentisthatthemodelofunidirectionalexchangemakestheriskkeeponaddingupandfinallyerupttogether.IfwewanttomodifythesituationofChinesestockmarket,themodelofunidirectionalexchangeshouldbeinnovatedandtheshort-saleexchangesystemshouldbebuiltup.Thisarticlewillanalysisthisaccordingly.Keywords:stockshareindexstockprice-indexfutureshort