第二章企业并购财务管理概述

第二章企业并购财务管理概述第二章企业并购财务管理概述第二章企业并购财务管理概述引导案例：“宝延风波”打响收购第一枪1993年9月，政策刚刚宣布法人股东可以进入二级市场，9月14日起，延中实业的股票就一直孤立上涨，市场及公司无人想到可能有人要收购，只以为是有人操纵股价。9月30日上午11点15分，上交所突然宣布延中实业停牌，股价12.91元嘎然而止，之后宝安集团上海公司公告该公司已持有延中实业发行在外的普通股5%以上的股份。毫无防备的延中实业急忙调动资金，布置反击。首先公司聘请香港宝源投资咨询公司的中国业务代表作为其反收购顾问，对宝安上海公司持股的合法性提出质疑：9月29日，宝安上海公司已持有4.56%的延中股票，根据持有5%应申报的规定，在30日只能再购买0.5%的股票，但是，在9月30日开盘前的集合竞价时，宝安上海公司一笔就购进342万股，使已购股票的比重达15.98%。有关的交易规定是持股达到5%之后，每次最多只能购进2%，一次购进11.42%显然是违规的。在30日公告中，宝安上海公司只是笼统地宣告持有5%以上的股份，这也是违规的。宝安并不承认自己操作有误，并表示自己的收购是善意的。但延中实业认为这一收购完全是敌意的，并要求证券监管部门进行调查并处理。10月22日，证监会召开新闻发布会宣布：宝安上海公司所获延中股权有效，但该公司及其关联企业在买卖延中股票过程中存在着违规行为。显然，这一裁决对宝安是有利的，而就延中来说，虽然其对宝安的指责得到了证监会的决定，但其结果却是失去的股权不再返还。在证券监管部门的协调下，双方经过反复谈判，延中接受了被收购的事实，放弃了反收购。至此，宝安上海公司成为延中实业的第一大股东，持有18.71%的延中股票，第二大股东海通证券持有1.48%。在随后召集的临时董事会上，宝安上海公司总经理何彬顺利担任了延中实业的副董事长，1994年3月接任公司董事长。22023/2/22辽宁工程技术大学你知道哪些并购案例？你认为什么是企业并购？2023/2/23辽宁工程技术大学诺贝尔经济学奖获得者乔治.J.斯蒂格勒说：纵观美国各大企业，几乎没有一家不是在某种程度上应用了兼并收购发展起来的。第一节企业并购概念2023/2/24辽宁工程技术大学2005年1月28日，美国最大日用保洁品生产商宝洁公司宣布并购另一老牌日用品生产商吉列公司，组建世界最大日用消费品生产企业的消息，该项交易金额预计高达570亿美元，成为宝洁历史上最大的收购个案。2005年1月31日，美国西南贝尔通信公司表示，同意以160亿美元的价格收购老牌电信运营商美国电话电报公司，组建全美最大的通信公司。2007年5月7日，美国铝业公司在历时两年的并购谈判失败后，决定向加拿大铝业公司发起总价值270亿美元的敌意收购。2008年2月1日，微软宣布将以每股31美元的收购价格收购雅虎的全部普通股，总交易额达446亿美元，雅虎拒绝了收购要约，微软于5月4日宣布由于价格原因放弃收购雅虎一事。第一节企业并购概念2023/2/25辽宁工程技术大学一、并购概念

兼并、收购和合并三个词语既有联系，又有区别。为了使用的方便，人们一般习惯把他们统称为并购（Merger

and

Acquisition

，M&A）。并购是指一个企业购买其他企业的全部或部分资产或股权，从而影响、控制其他企业的经营管理，其他企业保留或者消灭法人资格。本书所涉及的并购主要指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权重组活动。第一节企业并购概念2023/2/26辽宁工程技术大学二、并购的形式

控股合并吸收合并新设合并第一节企业并购概念2023/2/27辽宁工程技术大学控股合并收购企业在并购中取得被收购企业的控制权，被收购企业在并购后仍然保持其独立的法人资格并继续经营，收购企业确认并购形成的对被收购企业的投资。第一节企业并购概念2023/2/28辽宁工程技术大学AA公司BB公司AA公司BB公司一家公司收购另一家公司有投票权的股份，两家公司继续单独经营（Onecompanyacquiresthevotingsharesofanothercompanyandthetwocompaniescontinuetooperateseparately）2023/2/29辽宁工程技术大学控股合并例子：华友世纪及酷6网的合并根据华友世纪公布的初步协议内容，在满足协议规定的相关先决条件下，酷6网将出售给华友世纪所有已发行股本并将取消酷6网所有的员工股票期权，而华友世纪将向酷6网相关股东发行7.23亿普通股。合并后，酷6网将成为华友控股集团全资子公司并继续保留其品牌。目前，华友世纪董事会已一致推荐了这项合并交易，并预计将于2010年第一季度完成。业内分析称，合并实现后，酷6网将成为国内拥有现金量最大的视频网站，新上市公司将会形成视频(酷6网)、音乐(盛大音乐)、无线(华友无线)架构体系，将大大拓宽公司视野和业务能力。第一节企业并购概念2023/2/210辽宁工程技术大学吸收合并收购企业通过并购取得被收购企业的全部净资产，并购后注销被收购企业的法人资格，被收购企业原持有的资产、负债在并购后成为收购企业的资产、负债。第一节企业并购概念2023/2/211辽宁工程技术大学AA公司BB公司AA公司合并双方只有一方存续，另一方丧失主体地位（Onlyoneofthecombiningcompaniessurvivesandtheotherlosesitsseparateidentify）2023/2/212辽宁工程技术大学吸收合并例子：TCL集团以吸收合并方式合并TCL通讯。因合并，TCL集团向TCL通讯全体流通股股东换股发行TCL集团人民币普通股，TCL通讯全体流通股股东将其所持有的TCL通讯全部流通股股份按照折股比例换取TCL集团换股发行的股份，TCL通讯的全部资产、负债及权益并入TCL集团，TCL通讯现有的法人资格因合并注销。TCL集团全资附属公司TCL通讯设备（香港）有限公司目前的持有TCL通讯共计47,027,200股非流通股，在TCL集团及TCL通讯（香港）签订《股权转让协议》并经商务部批准后，在本次合并中不参与换股，一并作为TCL集团所持股权予以注销。第一节企业并购概念2023/2/213辽宁工程技术大学新设合并参及合并的各方在并购后法人资格均被注销，重新注册成立一家新的企业。例如：我国著名的国泰君安证券股份有限公司也是由原国泰证券有限公司和原君安证券有限责任公司于1999年8月18日通过新设合并及增资扩股方式组建成立。第一节企业并购概念A公司B公司C公司2023/2/214辽宁工程技术大学三、并购的类型按双方所处的行业分类纵向并购横向并购混合并购按并购程序分类善意并购非善意并购按并购的支付方式分类现金购买资产或股权股票换取资产或股权

承担债务换取资产或股权

第一节企业并购概念2023/2/215辽宁工程技术大学（一）按双方所处的行业分类1.纵向并购（1）定义：纵向并购是指从事同类产品的不同产销阶段生产经营的企业所进行的并购。（2）优点：纵向并购可以加强公司对销售和采购的控制，并带来生产经营过程的节约。

例如：美国钢铁公司通过并购一系列采掘、炼铁、驻港、轧钢、运输、销售等环节，形成实力强大的钢铁联营企业。第一节企业并购概念2023/2/216辽宁工程技术大学2.横向并购（1）定义：横向并购是指从事同一行业的企业所进行的并购。（2）优点：横向并购可以清除重复设施，提供系列产品、有效地实现节约，另外，横向并购可以迅速扩大企业的生产规模，并在一定范围内实现规模效益。

例如：中国网通收购亚洲环球电讯第一节企业并购概念2023/2/217辽宁工程技术大学3.混合并购（1）定义：混合并购是指及企业原材料供应、产品生产、产品销售均没有直接关系的企业之间的并购，即处于不同行业、不同领域，产品属于不同市场，且各自所属的产业部门之间不存在特别的生产技术联系的企业之间进行的并购。（2）优点：混合并购通常是为了扩大经营范围或经营规模，有助于规避与分散市场销售风险。

例如：北大青鸟高科技公司并购北京天桥百货商场第一节企业并购概念2023/2/218辽宁工程技术大学【案例讨论】甲公司是一家在境内、外上市的综合性国际能源公司。2014年6月30日，甲公司决定进军银行业。其战略目的是依托油气主业，进行产融结合，实现更好发展。2014年11月1日，甲公司签订协议以160000万元的对价购入及其无关联关系的B银行90%的有表决权股份。

要求：根据资料，指出该项并购属于横向并购、纵向并购还是混合并购，简要说明理由。19[分析]该并购属于混合并购。

理由：参及并购的双方既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或供应商。2023/2/219辽宁工程技术大学并购或将成为白酒业2014年的一大主题目前，利润率相对其他行业明显丰厚的白酒业，正备受业外资本的青睐，新近“入主”的就包括饮料业巨头娃哈哈、民营钢铁企业荣程集团等等。那么，白酒行业何时能走出当前困境？目前，业内关于拐点能否于2014年到来的争论已然升级。《每日经济新闻》记者注意到，由于“三公消费”等消费缺失带来的影响，以及像其他行业深度调整时必将显现的厂家出厂价下跌情形并未上演，由此，2014年的白酒业仍将继续“回归”的主题，拐点或难显现。早在今年上半年，五粮液就释放出将大量并购区域酒企的信号。“并购主要瞄准对手的渠道、网络。因为中低端白酒有区域色彩，并购后五粮液利用自身基酒多、酿酒优势，可以提升其产品品质，提高产量，扩大市场。”彼时，五粮液集团董事长唐桥表示，这也被他视为五粮液转型的又一战略举措。今年8月，五粮液完成首个跨省并购。以2.55亿元投资河北永不分梨酒业股份有限公司，占其51%的股份，并同邯郸市政府等多方合作在河北建立白酒灌装工业园，预计总投资60亿元。北京正一堂品牌战略研究专家东方策对此也公开表示，随着白酒行业调整力度的加大，酒企之间的兼并、合作将是一种趋势，未来白酒行业的竞争将会逐渐演变为寡头竞争，中小企业的生存空间也将会越来越小。扩张不是五粮液等行业龙头企业的专利，新近“杀”入这个行业的业外资本们，未来或成为掀起行业并购潮的主力军。202023/2/220辽宁工程技术大学（二）按并购程序分类1.善意并购 （1）定义：善意并购通常是指并购公司及被并购公司双方通过友好协商确定并购诸项事宜的并购。（2）优点：善意并购有利于降低并购风险和额外支出，并且由于并购公司通常能开出比较公道的价格和提供比较好的条件，所以成功率较高（3）缺点：会牺牲并购公司的部分利益，以换取被并购公司的协作。第一节企业并购概念2023/2/221辽宁工程技术大学2.非善意并购 （1）定义：非善意并购通常是指当友好协商遭拒绝时，并购方不顾被并购方的意愿而采取非协商性购买的手段，强行并购对方公司或并购公司事先不及目标公司进行协商，突然向目标公司股东开出价格或发出并购要约。（2）优点：并购公司完全处于主动地位，不用权衡各方利益，并购行动节奏快、时间短，能有效控制成本（3）缺点：无法从目标公司获取有关实际运营、财务状况的重要资料，给公司估价带来困难；被并购公司可能采取反并购的措施。第一节企业并购概念2023/2/222辽宁工程技术大学常见的非善意并购的措施有两种：A：获取委托投票权是指并购方设法收购或取得被并购公司股东的投票委托书，如果并购方能够获得足够的委托投票权，使其能以多数地位胜过被并购公司的管理当局，就可以设法改组被并购方的董事会，最终达到并购的目的。B：收购股票是指并购公司在股票市场公开买进一部分被并购公司股票作为摸底行动之后，宣布直接从被并购公司的股东手中用高于股票市价（10%-50%）接收价格收购其部分或全部股票。第一节企业并购概念2023/2/223辽宁工程技术大学（三）按并购的支付方式分类1.现金购买资产或股权现金收购具有简单明了、对收购方来说操作迅速便捷，对目标公司来说可立即将虚拟资产转化为现金的优势。但同时，对收购方可能造成很大资金压力，而且有较高风险；目标公司也无法从今后的公司运营业绩中获利。第一节企业并购概念2023/2/224辽宁工程技术大学2.股票换取资产或股权特点是不需支付大量现金，不影响收购公司的现金状况，目标公司的股东不会失去股权，只是从目标公司转移到收购公司，但通常情况下，会失去控制权。这种操作的好处是目标企业股东不需要立刻确认因换股所形成的资本收益，直到他们出售股票时才确认并缴纳资本利得税，即获得了延期纳税的好处。而且由于这种并购方式对两家公司的股票价值作了关联，并购方和目标公司在一定程度上要共同承担业绩风险和业绩红利。

第一节企业并购概念2023/2/225辽宁工程技术大学3.承担债务换取资产或股权指目标公司资产负债相等，或者资不抵债的情况下，企业以承担目标企业的部分或全部债务为条件，取得目标公司的资产所有权和经营权的并购行为。此类目标企业多为资不抵债，并购企业收购后，注入流动资产或优质资产，使企业扭亏为盈。第一节企业并购概念2023/2/226辽宁工程技术大学一、企业并购的动因1.获得规模经济优势横向并购企业可以快速将各种生产资源和要素集中起来，从而提高单位投资的经济收益或降低单位交易费用和成本，获得可观的规模经济。2.降低交易费用通过纵向并购，企业可以将原来的市场交易关系转变为企业内部的行政调拔关系，从而大大降低交易费用。3.多元化经营战略通过并购，企业避免了培育一个新产业可能会带来的风险及不确定性，而且有利于根据市场现状选择最佳进入时机。

第二节企业并购的动因和效应2023/2/227辽宁工程技术大学案例：可口可乐并购汇源案及其反思

2008年9月3日，美国可口可乐公司及旗下全资子公司AtlanticIndustries联合宣布，将以每股12.20港元、合计179.2亿港元（约合24亿美元）的代价，收购汇源果汁集团有限公司（简称汇源果汁公司）全部已发行股本。此外，还计划收购汇源果汁公司所有可转换流通债券和期权，交易总价值达196亿港元（约合25.1亿美元）。合计持有汇源果汁公司66%股份的汇源果汁控股有限公司（简称汇源控股公司）、法国达能集团和美国华平基金三大股东表示接受并做出不可撤回的承诺。这不仅是我国食品及饮料业有史以来的最大交易，也是迄今为止国内最大的一宗外资并购。作为世界上最大的饮料公司，可口可乐为何要耗费巨资并购汇源果汁公司？汇源果汁公司的三大股东，尤其是实际控制人朱新礼，缘何接受并购？“以身试法（2008年新版《反垄断法》）”的并购双方，各得其所的胜算有多大？该并购案有当些值得我们反思的呢？282023/2/228辽宁工程技术大学案例：可口可乐并购汇源案及其反思可口可乐公司的并购动机 可口可乐公司是软饮料销售市场的领袖和先锋，亦是全球最大的果汁饮料经销商。拥有全球软饮料市场48%的市场占有率。那么，可口可乐为何要高价并购汇源果汁公司呢？饮料市场呈现的态势 可口可乐公司在中国的饮料市场正面临着很大的经营压力：碳酸饮料的销售下降，可乐的市场份额被百事赶超，纯净水方面无法及娃哈哈抗衡，在果汁市场输给了汇源，茶饮料上则输给了康师傅和统一。为此，可口可乐公司制定了全方位发展饮料业务、加大非可乐市场特别是果汁市场的经营战略。汇源品牌的吸引力 可口可乐公司赶超我国本土品牌的最好手段，除了利用其强大的品牌优势，就是凭借其经济实力和娴熟的资本运作，并购知名的本土品牌，加速本土化的布局。而汇源果汁公司的吸引力就在于，它是我国最大的果汁供应商和出口商，在纯果汁和中浓度果汁市场稳居领导地位，二者的产品将形成良性互补可口可乐公司在与我国同类企业的竞争中，无疑将占得先机。292023/2/229辽宁工程技术大学案例：可口可乐并购汇源案及其反思朱新礼及三大股东缘何接受并购 汇源果汁公司的第一大股东汇源控股公司由朱新礼全资控股，曾表示要将汇源做成“百年老店”的朱新礼，为什么要将苦心经营16年才培育出的全国果汁第一品牌拱手转让他人呢？达能集团和华平基金为什么也选择撒手退出呢？超常的收购溢价：在全球市场一片低迷的状况下，该项收购给出了近3倍于公司股价的超常溢价，由朱新礼全资控股的汇源控股公司将坐收超过74亿港元的股份出让款，并由其出任名誉董事长，可谓是“顺势而为，见好就收”。资金及经营压力：果汁饮料既是劳动密集型产业，也是典型的资金密集型产业。从原料基地建设、运输和加工环节、广告推广到销售通路，无不需要大量的资金投入。此外，从短期来看，低浓度果汁在我国更受欢迎。但是汇源在低浓度果汁市场的占有率仅为6.9%，远远落后于可口可乐、统一和康师傅等主要竞争对手。上游业务的诱惑：朱新礼虽卖掉了载有产品和生产线的上市公司，却保留了拥有果园资源及原料厂的汇源控股公司，其看重的是对源头的控制能力。302023/2/230辽宁工程技术大学【阿里巴巴拟出资认购天弘基金51%股权】2013年10月9日，阿里巴巴将出资11.8亿元认购天弘基金26230万元的注册资本，完成后占其股本的51%。天弘基金此次增资的最大看点是，阿里巴巴的强势入主。此前，天弘基金曾携手阿里巴巴打造重量级产品余额宝。余额宝可以将支付宝的余额转化成货币基金，产品本身可以给余额带来超过同期银行活期存款10倍左右的收益率。在此之前，双方的合作引起市场的广泛关注，而作为天弘基金参股股东的内蒙君正也一度受到二级市场的广泛追捧。在天弘基金此次增资前，市场传闻天弘基金及阿里还有一系列更加深入的合作，诸如推出新的互联网基金产品。分析认为，一旦此次增资完成，成为“一家人”的阿里和天弘基金，在互联网和金融合作方面，无疑有更强的创新动力。

312023/2/231辽宁工程技术大学第二节企业并购的动因和效应二、企业并购效应评价并购效应的标准是股东财富股东财富增加是正效应，反之是负效应。大量的实证研究表明并购总是能为目标企业股东带来正效应，而并购企业股东却不总能从购并中获得好处。2023/2/232辽宁工程技术大学(一)并购正效应的理论解释

1.效率效应理论并购活动产生正效应的原因在于并购双方的管理效率是不一样。具有较高管理效率的企业并购管理效率较低的企业，可以通过提高后者的管理效率而获得正效应。对于目标企业来说，其管理的低效率可以通过外部管理层的介入和增加管理资源的投入而得到改善。第二节企业并购的动因和效应2023/2/233辽宁工程技术大学2.经营协同效应理论经营协同效应是指企业并购形成的规模经济和生产效率的提高主要表现在：规模经济：通常产生于企业的横向合并纵向一体化效应：增强生产经营的稳定性，有助于降低产供销脱节造成的经济损失竞争或垄断地位的提升资源的优化配置：资源互补效应第二节企业并购的动因和效应2023/2/234辽宁工程技术大学3.多元化优势效应理论多元化经营可以分散企业经营的风险。多元化经营可以增加员工升迁的机会第二节企业并购的动因和效应2023/2/235辽宁工程技术大学4.财务协同效应理论财务协同效应是指企业并购产生的财务增效作用。具体表现在：节税收益：税收抵前减免和抵后减免过剩资金的充分利用：主要来源购并双方企业发展的差异营运资本占用的减少举债能力的提高融资成本降低：财务规模经济第二节企业并购的动因和效应2023/2/236辽宁工程技术大学5.战略调整理论强调企业并购为了增强企业适应环境变化的能力，迅速进入新的投资领域，占领新的市场，获得竞争优势，虽然企业可以通过内部发展来获得新的资源和新的市场，但并购显然能使企业更快地实现这种调整。第二节企业并购的动因和效应2023/2/237辽宁工程技术大学6.价值低估理论当目标企业的市场价值由于某种原因未能反映其真实价值或潜在价值时，并购就会发生。企业价值被低估的原因主要有：企业的经营管理未能充分发挥其应有潜能并购企业拥有外部市场没有的、有关目标企业真实价值的内部信息通货膨胀造成企业资产的市场价值和重置成本的差异。第二节企业并购的动因和效应2023/2/238辽宁工程技术大学7.信息理论信息理论认为当目标企业并购时，资本市场之所以重新对该企业的价值作出评估，有两种可能：并购向市场传递了目标企业被低估的信息有关并购的信息将激励目标企业的管理层采取有效措施改善其经营管理效率。基于以上两点，不管并购本身最后是否成功，目标企业的股票价格往往会经历一个上升的过程。第二节企业并购的动因和效应2023/2/239辽宁工程技术大学【案例：戴姆勒一奔驰公司】戴姆勒一奔驰公司主要优势在于高级轿车；而克莱斯勒则擅长低成本的卡车、微型面包车和跑车，同时它在汽车新产品的设计、开发方面具有强大的优势。在市场方面，戴姆勒一奔驰公司90%以上的市场都在北美，而克莱斯勒在欧洲上具有重要地位，在北美的市场份额仅为该企业的21%。这两家企业的合并使新企业拥有了包括几乎所有车型的产品线，同时业务也扩展到全球。我国汽车行业同样存在着这样的情况。比如我国上汽集团在轿车生产方面具有一定的优势，但是在载货汽车方面没有优势，而一些其他企业在轿车方面没有优势，恰恰在载货汽车方面有优势，比如中国重型汽车集团、陕西汽车集团、北汽集团等。402023/2/240辽宁工程技术大学【案例讨论】甲公司和乙公司是两家规模相当、产品类似、设在同一地区的小型日化生产企业，属于竞争对手。两家公司都依靠银行借款缓解成长期现金短缺问题，但都因规模小，所以只能以较高利率取得银行借款。2012年，甲公司和乙公司完成了企业合并，共同组成了一家全新的公司，即丙公司。丙公司凭借企业合并后的规模，经及银行谈判成功签订了较低利率的长期借款合同。同样，丙公司因规握扩大在与供应商的谈判中较低了采购成本。分析甲公司和乙公司企业合并体现出的协同效应。41[分析]丙公司因规模扩大在及供应商的谈判中降低了采购成本体现了并购的经营协同效应；丙公司凭借企业合并后的规模，经与银行谈判成功签订了较低利率的长期借款合同，体现了并购的财务协同效应。2023/2/241辽宁工程技术大学【案例：青岛啤酒2001年扫荡全国收购啤酒厂】

1999年-2001年仅仅3年，青啤就先后斥资建设了深圳青岛啤酒（朝日）有限公司、青岛啤酒（西安）有限公司和青岛啤酒（兴凯湖）有限公司、青岛啤酒（荣城）有限公司、青岛啤酒（日照）有限公司和青岛啤酒（薛城）有限公司，还收购或兼并了马鞍山、黄石、郴州、斗门等遍布全国9个省市近30家啤酒厂。青啤3年内狂吞30家同行的动作，很快产生了规模效应。1999年，青啤集团产量首次突破100万吨，超过连续5年保持第一的燕京集团，重新夺回了久违的全国啤酒行业头把交椅。422023/2/242辽宁工程技术大学(二)并购零效应的理论解释

并购企业管理层的自大，向目标企业股东出价过高，或者即使该项投资并无价值，仍坚持投资，或者在较多的竞争者时，并购成本被过分抬高，当并购成本已经大于并购收益时，仍坚持并购，在这种情况下，并购企业从并购行为中获得的将是零效应，目标企业股东收益的增加实际上是财富从并购企业股东向目标企业股东的简单转移。第二节企业并购的动因和效应2023/2/243辽宁工程技术大学(三)并购负效应的理论解释

1.管理主义管理者重视企业增长率而忽视企业的实际投资收益率2.自由现金流量假说自由现金流量是指企业的现金在支付了所有净现值为正的投资计划后所剩余的现金流量。经营稳定但缺少有效的投资机会而产生的巨额现金流量是实施低效并购企业的一个特征。第二节企业并购的动因和效应2023/2/244辽宁工程技术大学一、西方企业的并购简史第一次并购浪潮（1895-1904）以横向并购为主

第二次并购浪潮(1922-1929)以纵向并购为主，同时还出现了产品扩展型混合并购、市场扩展型混合并购。第三次并购浪潮（20世纪60年代）以多元化经营和品牌重组为主要特征，主要是混合并购。

第四次并购浪潮（20世纪70-80年代）以美国为代表的发达国家企业进入市场经济的重要转折期。

第五次并购浪潮（20世纪90年代开始）“强强联合”和“跨国并购”为主要特点。第三节企业并购的历史演进2023/2/245辽宁工程技术大学（一）“横向并购”浪潮（

1893~1904）

A、背景：工业革命迅猛发展，规模经济成为社会生产力发展的一个重要“瓶颈”，企业聚成集团，集中资源、做大企业是这个时代的鲜明特点。

B、数据：并购案件约2864起，涉及金额63亿美元。40%的美国公司加入并购活动，3000个公司消失，几十个控制各个行业的企业巨头诞生：美国烟草公司控制全国80%的产量；国际收割机公司和普曼客车公司分别控制美国85%的机车市场和客车市场；美国炼糖公司拥有全国全部的市场份额；其他控制主导行业的的巨头：J.P.摩根铁路公司、卡内基钢铁公司、洛克菲勒石油公司等。

C、特征：横向并购导致以商品为中心的行业垄断成为历史上首次并购浪潮的典型特征；追求规模经济和垄断利润是动因；并购主要集中在基础设施行业，形成许多规模庞大的企业。美国市场并购历史回顾1462023/2/246辽宁工程技术大学（二）“纵向并购”浪潮（

1915~1930）

A、背景：经济的发展使得企业间、行业间的相互联系、依存和制约日益突出，为保持和扩大市场份额以及可持续发展，行业巨头寻求跨行业的联合和并购。

B、数据：有至少2750家公用事业单位、1060家银行和10520家零售商进行并购，且主要集中在产品的上下游工序，美国大约200家公司控制了国民经济的50%左右，形成所谓“寡头垄断”。

C、特征：行业上，不再拘于煤、电、油、化工等以简单工业品为中心的行业，而是扩展到运输、通讯、商业、金融等包括系列商品和服务的综合性行业。跨行业的纵向并购促成寡头垄断是第二次并购浪潮的特征；产业资本及金融资本相互融合渗透；对企业成为并购的主角。美国市场并购历史回顾2472023/2/247辽宁工程技术大学（三）“多元并购”浪潮（20世纪60年代）

A、背景：30年代大萧条后，以反托拉斯法为代表的一系列管制措施对一个企业集团在一个行业中的垄断地位予以封顶。但是，技术进步和长期经济增长的内在动力仍然强烈地推动着美国企业界追求规模经济效益。在这一时期，管理技艺认为管理专家不仅可以统治汽车集团、驾驭金融界，也可以管理政府、打赢战争。这种信念支配了一大批非产业资本家出身的管理者发动一系列的企业并购战争。

B、数据：200家公司控制了60%的国民经济。

C、特征：混合并购成为并购主导模式，非产业资本家出身的管理者进行跨行业并购时，甚至可以不考虑行业之间的商业关联度。“大鱼吃大鱼”，旨在发挥资本规模经济的多元并购是第三次并购浪潮的特点。美国市场并购历史回顾3482023/2/248辽宁工程技术大学（四）“融资并购”浪潮（20世纪80年代）

A、背景：华尔街“金融买家”针对多元化企业集团弱点，分析其现金流量，估算其市场价值及内在价值的差额，组织银团负债融资，收购其流通股票以获得控制权，然后雇佣管理专家，重组结构，给管理者以股权并监督经营，在获得利润、公司增值后，将公司售出。

B、数据：1981年-1989年，共完成了2.2万起并购，几乎所有的美国大公司都经历了融资并购的洗礼或冲击，百年老店、跨国集团常常在毫不知情的情况下遭受袭击。

C、特征：“小鱼吃大鱼”的“杠杆收购”出现；并购范围广泛，融资并购的目的不是为了获得在股权或管理权上的控制权，而是通过股权控制、加强管理、重新整合使公司增值后再出售公司获利，即买卖企业获利。“敌意收购”、“收购与反收购”、“垃圾债券”、“杠杆融资”、“白衣骑士”、“熊式拥抱”是这一时期的流行语。美国市场并购历史回顾4492023/2/249辽宁工程技术大学（五）“战略并购”浪潮（20世纪90年代末）

A、背景：经济全球化及网络经济的兴起改变了原有的经济格局，旨在巩固全球竞争地位的战略并购方兴未艾，并成为新一轮并购浪潮的显著特点。通过企业间策略联盟通过分摊成本、集合资源、增进相互技术进步和经营多元化，实现双赢或共赢。

B、特征：1）并购巨型化：1997、1998年间，艾克森石油与美孚的并购金额为860亿美元；2000年，美国在线并购时代华纳达1550亿美元、沃达丰电信收购曼内斯曼达1850亿美元；2）行业面广，第三产业成为并购新热点：汽车、电讯、银行、传媒、时装等；3）跨越国界：经济全球化与信息时代使然；4）形式多样：横向（电信、银行、飞机制造等行业的并购）、纵向（如莫多克媒体收购）等多种形式；5）行动快捷：重大并购只在几个月、几周甚至更短的时间内完成，公司整合则在其后慢慢进行：波音与麦道涉及133亿美元的并购不过7个月，花旗银行与旅行者集团为4个月，奔驰与克莱斯勒的合并意向则在17分钟内达成。美国市场并购历史回顾5502023/2/250辽宁工程技术大学美国市场并购历史回顾651（六）“资源型并购”浪潮（2005~2010年）

A、背景：经济危机后，激烈的市场竞争迫使企业整合，加快调整经营结构，信息技术导致企业外部合作结构变迁，产业一体化成为必然的选择。

B、特征：国际市场资源价格飙升，曾普遍集中于电信、金融行业的投资银行家大量向资源型行业转移，石油、天然气等能源公司的并购层出不穷。2023/2/251辽宁工程技术大学二、中国企业的并购简史第一时期的企业并购保定模式：自上而下的程序武汉模式：自下而上的程序第二时期的企业并购第一阶段：（1993-1999）深圳宝安集团收购上海延中实业公司16.8%的上市流通股票第二阶段：（1999-2002）《中华人民共和国证券法》明确规定上市公司股权转让的两种方式：协议转让和二级市场收购第三阶段（2002-2006）：《上市公司收购管理办法》《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》第四阶段（2006-）：《上市公司收购管理办法》《公司法》《证券法》的修改个资本市场股权分置改革、《关于外国投资饿着并购境内企业的规定》第三节企业并购的历史演进2023/2/252辽宁工程技术大学第四节企业并购的财务问题第一阶段并购战略、价值创造逻辑和并购标准的确定目标企业搜寻、筛选和确定目标企业的战略评估和并购辩论第二阶段并购战略的发展目标企业的财务评估和定价谈判、融资和结束交易第三阶段组织适应性和文化评估整合方法的开发并购企业和被并购企业之间的战略、组织和文化的整合协调并购效果评价确定并购价值增值估计并购产生的效应从而确定并购所能创造的价值估计并购成本确定并购创造的价值增值核心：财务确定目标企业的价值和并购溢价的允许范围，从而确定并购价格区间确定支付方式确定筹资方案评价并购成功及否2023/2/253辽宁工程技术大学【延伸阅读】并购财务综合分析从并购方的角度，在确认并购收益和成本的基础上，以并购净收益进行最终决策的分析。假设并购方为A，目标企业为B，并购后的存续企业为（A+B），评估出的价值分别为：VA、VB、V（A+B），并购支付价格为P。

并购进行的条件：

V（A+B）-

(VA+VB)>P-VB并购协同收益

并购溢价

并购成本并购方交易费用更名成本

372023/2/254辽宁工程技术大学【案例讨论题】甲公司和乙公司均为国内冰箱等制冷产品的生产商。2012年9月