新东方在线-1797.HK-利润率行业领先彰显品牌价值高增长有望延续

10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分港股流通市值(百基础数据每股净资产(港元)4/69.70765.558 7.76相关研究K直播电商业务值得期待》2-08-30新新东方在线(01797.HK)延续证券分析师张良卫199793证券分析师周良玖199793研究助理郭若娜orndwzqcomcn预测与估值FY22AFY23EFY24EFY25E营业总收入(百万元)328.9346归属母公司净利润(百万元)--35每股收益-最新股本摊薄(元/股)PE(现价&最新股本摊薄)-恒生指数恒生指数2%3%4%5%6%37%%%投资要点◼事件：公司公布FY23H1业绩，持续经营业务营收增加590.2%至20.8亿元，持续经营业务净利润从FY22H1的净亏损1.09亿元增加638.5%至5.85亿元，业绩超出我们此前预期。◼GMV及结构符合预期。FY22H1东方甄选GMV达48亿元，自营产品及直播电商总营收17.66亿元，其中自营产品营收超10亿元，占GMV比例SKU后续将持续增长，为客户提供高性价比优质商品及服务。◼FY23Q2利润率环比下降，但仍维持行业高位。自营产品及直播电商毛利QFY3自营产品及直播电商利润率环比略有下降，主要系人员增长，以及1QFY23属于早期爆发阶段，转化利润率仍为行业较高水平，体现公司品牌壁垒，我们预计后续有望保持。销售费用由于新业务影响有所增长，管理费用显著降低。持续经营业务销售费用由FY22H1的1.16亿元增加96.7%至2.28亿元。管理费用减少60.8%至62.3百万元，主要由于股份酬金开支减少所致。◼大学教育业务平稳增长，毛利率提升明显。大学教育分部总营收由FY22H1的0.34亿元减少43.2%至0.19亿元。大学教育的付费学生人次增长14.5%至31.5万人，保持良性增长，毛利率由FY22H1的56.4%增加至73.7%，主要系员工成本减少，大学业务后续有望保持稳健增长，贡献利润增量。◼看好23年主站及直播矩阵高增长。(1)专场直播持续体现品牌价值。公司9月以来专场直播GMV多次创新高。每一次专场活动都是公司品牌价值潜力的重要观察点，随着运营经验和供应链资源积累，东方甄选23年的专场直播表现仍值得期待。考虑疫后消费复苏，短视频平台在搜索、橱窗、短视频、商城等场景下仍有较高增长动力，东方甄选作为产业链企业同样具备可期的增长空间。我们看好其在23年全年继续高成长。(2)直播矩阵亦表现亮眼，公司扩品类逻辑逐步验证。22Q3以来，以个护美妆、家居、食饮为主打品类的东方甄选美丽生活开始加速成长；22年11月以来开拓的酒类账号“将进酒”和文旅账号“看世界”亦有不错表现。我们看好公司品牌价值在更多品类里释放。◼盈利预测与投资评级：公司兼具品牌价值、供应链优势、自营能力等，在市场上具有高壁垒和竞争力，公司正加速兑现前期逻辑。我们将公司FY23/FY24/FY25归母净利润从5.6/8.7/11.2亿元上调至11.5/15.1/18.5亿元，对应PE分别为51/39/32倍，维持“买入”评级。◼风险提示：短视频直播带货行业竞争加剧，消费不及预期，子账号运营成效不达预期。2/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分 验证 6 3/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分 4/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分V响有所增长，管理费用显著降低。持续经营业务销售费用由FY22H1的1.16亿元增加图1：新东方在线2023财年上半年收入及结构(百万元)yoy+590%0数据来源：公司公告，东吴证券研究所图2：新东方在线2023财年上半年盈利情况(百万元)86420% 调整EBITDA率数据来源：公司公告，东吴证券研究所5/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图3：新东方在线分业务毛利率情况%大学教育机构业务自营产品及直播电商数据来源：公司公告，东吴证券研究所已达934万人，品牌影响力持续扩大。，12/28周年庆专场直播近9400万元等)。每一次专场活动都是公司品牌价值潜力的重要图4：东方甄选直播间销售表现0-0销售额(万元)71716161销量(万个)数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所。注：第三方数据可能与公司披露数据有所偏差，实际数据以公司披露数据为准。图5：东方甄选直播间粉丝数量和直播人数峰值表现3,50070003,0002,5002,0001,5001,000-0粉丝总量(万人)观看人次(万人)6/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分0-0-农产品为主向美妆、酒类、酒旅团购等高客单价品类扩张。图6：22年12月抖音20强达人平均客单价表现1东方甄选12广东夫妇2疯狂小杨哥3交个朋友直播间4邱莹莹5-隋-心这是二哥小号67董先生7儿8新疆和田玉老郑9玉美人菲菲千惠千屿数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所图7：22年12月抖音20强达人场均转化率表现东方东方甄选1广东夫妇2疯狂小杨哥3交个朋友直播间4邱莹莹5隋心这是二哥小号6董先生7琦儿8新疆和田玉老郑9玉美人菲菲千惠千屿东方甄选美丽生活lovemimius数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所图8：东方甄选直播间SKU数量和客单价表现图9：东方甄选带货转化率和自营销售额占比趋势2000上架商品数(个)客单价(元，右轴)0%%%%%东方甄选转化率自营销售额占比(右轴)数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所。注：第三方数据可能与公司披露数据有所偏差，实际数据以公司披露数据为准。数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所。注：第三方数据可能与公司披露数据有所偏差，实际数据以公司披露数据为准。3.直播矩阵亦表现亮眼，公司扩品类逻辑逐步验证22Q3以来，以个护美妆、家居、食饮为主打品类的东方甄选美丽生活开始加速成7/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图10：东方甄选美丽生活销售表现(万元；万)050数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所图11：东方甄选美丽生活粉丝数量表现(万人)0111000000数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所年将进酒会有更优表现。图12：东方甄选将进酒销售表现图13：东方甄选将进酒粉丝数量和观看人次表现-2.00.50.0/212022/12/21销售额(万元)销量(万)数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所(2)看世界：2022/12/26020050000观看人次(万人)粉丝总量(万人)数据来源：飞瓜数据，东吴证券研究所8/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图14：东方甄选看世界销售表现00.80.60.40.20.0销售额(万元)销量(万)图15：东方甄选看世界粉丝数量和直播人数峰值表现040035030025050000观看人次(万人)粉丝总量(万人)4.盈利预测及投资评级公司兼具品牌价值、供应链优势、自营能力等，在市场上具有高壁垒和竞争力，公司正加速兑现前期逻辑。我们将公司FY23/FY24/FY25归母净利润从5.6/8.7/11.2亿元上调至11.5/15.1/18.5亿元，对应PE分别为51/39/32倍，维持“买入”评级。5.风险提示短视频直播带货行业竞争加剧，消费不及预期，子账号运营成效不达预期。9/10请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分新东方在线三大财务预测表资产负债表(百万元)FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E利润表(百万元)FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E1,691.482,817.676,018.034,328.935,760.977,112.341,455.392,731.834,388.94.672,311.993,118.733,877.46.171,419.551,870.272,281.82111.158.1581,490.242,398.202,059.393,315.334,839.596,766.560.8