铝电极箔行业研究：电极箔价格有望持续上行

铝电极箔行业研究：电极箔价格有望持续上行1、铝电容器核心材料，下游需求不可取代1.1、电极箔是“铝电解电容器

CPU”电极箔是制造铝电解电容器所需的关键性材料，专门用来制作铝电解电容器

正负极的材料，主要用于储存电荷，被称为“铝电解电容器

CPU”。电极箔

以光箔为主要原料，经腐蚀、化成等一系列加工工序形成，和电解液一起占

到铝电解电容器生产成本的

30%-60%（随电容器大小不同而有差异）。铝电解电容器是由经过腐蚀并覆盖氧化膜的阳极铝箔、经过腐蚀的阴极铝箔和电

解纸卷绕后，再浸渍工作电解液，然后密封在铝壳中而制成的。电极箔用于

制成铝电解电容器中的阴极箔与阳极箔，是铝电解电容器的关键原材料。电极箔品质决定铝电解电容值性能。电极箔生产需经过腐蚀与化成两道核心

工序，腐蚀与化成技术直接决定了铝电解电容器的容量、漏电流、损耗、寿

命、可靠性和体积等性能，因此是铝电解电容器中技术含量与附加值最高的

部分。其中，腐蚀工艺影响电极箔的比容，比容越高，电极箔单位带电量越

高，同等电压下可制成的铝电解电容器体积就可越小。化成工艺影响氧化膜

的形成质量，即氧化膜中

γ-Al2O3排列是否均匀整齐，是否有多余的铝离子或

氧离子；进而决定了介电系数的高低、漏电流的大小、耐电压等，最终决定

容量的大小和电容器的使用寿命。根据不同的划分标准，电极箔可划分为不同的类别。根据电极箔的使用用途

划分，可分为阴极箔与阳极箔，分别用以制作铝电解电容器的负极与正极，其中阴极箔仅需经过腐蚀作用，而阳极箔在腐蚀后还需进行化成。根据电极

箔的生产阶段，可分为腐蚀箔与化成箔，腐蚀箔是将电子铝箔经酸碱液腐蚀

后形成的多孔洞铝箔，而化成箔则是在腐蚀箔的基础上，经过化成作用形成

表面覆盖有氧化薄膜的铝箔。根据铝电解电容器使用时的工作电压，可将电

极箔划分为低压电极箔（工作电压为

8Vf-160Vf）、中高压电极箔（工作电压

为

160Vf-600Vf）以及超高压电极箔（600Vf-1000Vf）。1.2、电极箔下游应用单一，且下游铝电解电容器不可替代电极箔专用于铝电解电容器的制作，其行业景气度与电容器市场息息相关。

电极箔制备的完整产业链为：以高纯铝作为原材料，经过铝箔轧制制成电子

铝箔，最后再经过腐蚀与化成工艺制成电极箔。电极箔专门用于制成铝电解

电容器的阴极与阳极，并最终用于消费电子、通讯产品、车用电子等终端用

电设备。电极箔下游铝电解电容器占电容器总使用量的三分之一以上。依制备材质不

同，电容器可分为陶瓷电容器、铝电解电容器、有机薄膜电容器与钽电容器

等，其中使用量占比最大的为陶瓷电容器，占比达

43%，其次即为铝电解电

容器，占比达

34%。铝电解电容器与其他种类电容器不存在替代关系，因此在特定应用场景不可

替代。不同种类的电容器应用场景差异较大，功能上互相补充，因此彼此之

间没有可替代性。例如铝电解电容器可用于其他种类电容器不适用的低频旁路、电源滤波等场景，因此短期内，即使电极箔成本上涨较多、铝电解电容

器价格上涨较多，也难以出现铝电解电容器被其他种类电容器所取代的可

能。集成电路发展并不会影响铝电解电容器的必要性。集成电路的出现使得铝电

解电容器的部分功能被取代：一方面,集成电路使部分小容量的电容器被集成

到电路内部;另一方面,集成电路提高了电路系统的工作频率,铝电解电容器被

其他适用于高频环境的电容器所取代。但是,集成电路中的电源部分仍需用到

铝电解电容器、且其自身性能的提高也向其它电容器的应用领域扩展。2、供给：中国供给端弹性减弱，环保趋严+能耗双控提升行业准入门槛2.1、产能转移进行时，中国已成全球生产基地全球电极箔产业格局发生较大变化，产能向中国转移明显。一方面，2011

年

日本大地震后，大量日本电极箔、铝电解电容器厂房与产线都遭到破坏，产

能开始逐渐向国内转移。另一方面，随着目前新能源用电极箔需求量提升，

部分日本高端电极箔企业集中产能生产汽车电子用电极箔，也释放了一定量

的其他产品用电极箔给中国企业，带来国内电极箔企业销量提升。目前，日

本在高端市场具有竞争优势，已经形成

JCC、NCC等行业巨头企业。但日本

因较高的电力成本、逐渐缩小的技术优势、以及下游产业向中国大陆的转移，

在全球的产量比重逐年降低，全球电极箔的生产向中国转移。国外企业委托

中国企业代工，或直接在国内设厂，使得中国化成箔产能迅速增加，中国已

经成为全球化成箔生产基地。国内市场蓬勃发展，资源向优势企业聚集。中国在电极箔的国产替代方面已

经取得瞩目成就，中低端电极箔需求已完全自给，高端需求也部分实现进口

替代。从市场集中度角度，目前仍然偏低，中国化成箔产能排名前列的公司

包括海星股份、东阳光、新疆众和等，但随着头部企业加大扩产，我们认为

未来马太效应将凸显，国内头部企业的市占率有望进一步提升.2.2、电极箔生产核心流程高污染、高耗能腐蚀工艺需要使用大量硫酸，会产生大量酸性废水与废气。腐蚀工艺为电极

箔生产的核心流程之一，是将电子铝箔经过电化学或化学腐蚀后，在铝箔表

面形成纳米级孔洞，从而扩大表面积形成腐蚀箔。腐蚀工艺的具体流程为：

将电子铝箔作为正极放入腐蚀槽，腐蚀槽中常用的酸性腐蚀液为高含量的

HCI、H2SO4、HNO3

及其混合液（一般低压化成箔腐蚀使用

HCl，中压化成

箔使用

H2SO4，高压箔使用

HNO3），在槽内固定有负极的钛板；通电后，腐

蚀液中游离的

H+不断被消耗，Al3+不断进入腐蚀液，为了维持腐蚀液化学组

成的稳定，必须不断向腐蚀槽中添加新鲜的游离酸，置换出部分旧槽液，因

此会产生大量

PH值小于

2

的酸性废水。以一家年产量

400

万

m2的电极箔

生产厂家为例，其低压箔腐蚀产生的废

HCl量就达到了

150

吨/天，如未经

处理后排放，会产生严重的环境污染。化成工艺需耗费大量电力，为高耗能产业。化成工艺是电极箔生产的另一个

核心流程。化成是指将腐蚀箔作为正极引入化成槽并施加一个直流高压，在

腐蚀箔的表面会形成一层稳定而致密的氧化层（γ-Al2O3）。通电过程中会耗

费大量电力，以东阳光科为例，其电力成本占电极箔成本的

52%。化成工艺也会产生大量酸性废液与废气。化成工艺是在有机酸铵盐（如己二酸铵、壬二酸铵等）或无机弱酸（主要是

H3BO3）中完成的（目前我国以己

二酸铵化成为主），电解后会排放氨氮气体；同时化成完成后的铝箔需要利用

纯水清洗除去表面附着的己二酸铵液，这个过程会产生大量的己二酸铵清洗

废水，这些废液与废气也需要经过处理方可达到排放标准。中国电极箔行业整体技术仍较低，掌握核心腐蚀技术的企业数量极少。电极

箔制作过程中，腐蚀技术为最核心的技术，且国外对这一技术通常保密，因

此国内电极箔企业普遍技术水平较低，存在大量企业从日韩购进腐蚀箔后进

行化成加工（化成技术含量较低，但耗电量高）再销往海外。目前国内能够

掌握腐蚀技术、并生产高端化成箔的企业仅东阳光、新疆众和、海星股份等

少数头部企业。2.3、环保趋严+能耗双控，电极箔行业准入门槛提高环保力度持续趋严，小型电极箔企业或难以承担复产成本，加速行业产能出

清。随着

2017

年以来的环保趋严，环保督查的逐渐制度化、常态化，对排污

超标的停产整治的不断执行，中小企业不断出清，且整治过后出现复产的可

能性不高。被关停的电极箔产能要复产必须完善其环保设施，我们以海星电

子招股说明书（申报稿）披露的环保支出数据，估算了小型电极箔企业复产

所需的环保成本：对于一家产能

300

万平方米、净利率

6%的企业而言，一年

在环保设施和维护上的支出近

270

万元，相当于其净利润的

33%。电极箔行

业自

2011

年以来大量扩张产能，行业出现过剩，产能利用率低，预计小型企

业盈利情况并不乐观，因此复产所需环保成本较高，加之环保力度持续趋严，

小型电极箔企业复产较为困难。2.4、新增产能有限，短期缺口难填未来电极箔生产商新增产能有限，短期内行业缺口难以填补。根据电极箔上

市公司披露的新建产能计划，2021-2023

年预计上市电极箔企业分别新增产能

900、1800、1000

万平方米。由于前几年行业景气度不高导致各企业新建产

能意愿较弱，新增电极箔产量有限，预计未来新增产能无法填补当年供给缺

口。电极箔销售模式决定其不存在大量库存，产品供给弹性小，也不存在金融属

性。电极箔厂商的销售模式为以销定产，不会囤积较多的库存。产品销售渠

道以直销为主，不存在中间贸易商。因此电极箔厂关停后，供给端收缩迅速。3、需求端：铝电解电容器市场稳定增长，新兴需求爆发3.1、铝电容器下游应用广泛，消费电子需求平稳增长电容器下游应用广泛。铝电解电容器下游包括消费类电子产品，通信产品、

电脑周边产品、仪器产品、汽车工业、高铁与飞机等，其中消费类电子占比

最高约

45%，工业需求占比约

23%，消费类电子：消费升级带来需求稳定增长。消费类电子主要包含冰箱、空调、

电机、手机、电脑等设备，目前此类产品市场已非常成熟，整体需求增速保

持平稳。但新技术的发展以及消费升级，带来消费电子产品质量与品质的提

升，对铝电解电容器的质量与寿命也提出了更高的要求。铝电解电容器下游需求稳定增长，带动上游电极箔需求持续扩大。铝电解电

容器在消费电子产品中具有不可替代性，因此消费电子行业的平稳发展，能

够保证铝电解电容器的需求稳定增长。3.2、新能源行业快速发展，新兴需求表现爆发新兴领域有望助推电极箔需求反转。按照电极箔的应用领域划分，传统领域

（消费类/工业类）占需求的

75%，二者是构成铝电解电容器需求稳定增长的

关键。而新兴领域（新能源汽车、充电桩、新能源发电、5G、大数据中心等）

未来复合增速较快，将成为未来电极箔需求增长的主要推动力。5G建设提速，新一轮通信设备建设周期的来临进一步拉动铝电解电容需求。

5G频率更高，基站数量或将是

4G的

2-3

倍，且程控交换机、服务器、路

由器、基站等通信设备都要大量使用铝电解电容器，5G建设提速有望加速电

极箔需求增长。新能源汽车、充电桩加速放量，带动电容器、电极箔需求加速增长。新能源

汽车是铝电解电容器重要的应用场景之一，预计全球新能源汽车将在未来保

持

30%左右的年复合增长率；且目前车桩比仍然较低，新能源汽车的普及将

拉动充电桩需求同步、甚至加速增长，带动电极箔需求加速。新能源发电领域：随着风光发电逐步实现平价上网，新能源发电行业迎来拐

点。随着新能源发电技术的成熟以及对清洁能源需求的增长，新能源发电行

业迎来周期拐点，全球风光电装机容量增速在

2019

年触底反弹，2020

年全

球光伏风电装机容量增速达

22%和

14%，预计未来将加速增长。新能源发电

设备对大容量铝电解电容器的需求量更高，对电极箔的需求面积将更大。3.3、供需平衡：本轮涨价不同于以往，供不应求或将持续电极箔行业迎来供需拐点，本轮涨价不同以往，或将有望持续。电极箔行业

本轮涨价核心在于由下游新兴应用领域需求增长驱动以及成本的上涨：1）供

给：电极箔主要原材料铝及辅料磷酸价格大幅上行，同时限电及电费上涨推升电极箔成本，支撑价格上行；2）需求：受益

2021

年新兴领域（新能源汽

车、新能源发电、充电桩、5G）需求出现增长拐点，行业由小幅过剩转向供

需紧张，迎来供需反转。2021

年起电极箔由供给过剩转为供不应求。我们使用中国电子元件协会信息

中心发布的全球电极箔需求量数据与国内电极箔供给量数据作为测算的基

础。供给端，2017

年环保整治关停了大量小型电极箔企业供给在

2018

年收

缩、2019

年起因行业低迷整体扩产放缓，同时叠加疫情影响海外工厂产能下

滑；需求端，2021

年新兴领域需求增长迎来拐点，增速大幅加快，2021

年行

业由供给过剩转变为供不应求，供需出现反转。根据已有的扩产规划，我们认为在新能源领域高速增长下，未来行业供不应

求格局仍将持续。需求预测方面，我们假设传统领域的需求维持

4%左右的

平稳增长，而新兴领域受益于新能源汽车相关需求、新能源发电需求的拉动，

将迎来快速增长的拐点；供给预测方面，我们假设在电极箔价格上涨下存在

部分违规产能整改后复产，同时龙头企业根据规划稳步扩产，以此计算未来

供给缺口将持续存在，因此如果未来电极箔行业没有大规模新增产能，那么

供给紧张的格局将长期维持。尽管行业缺口会刺激企业扩张产能，但由于新

建生产线至少需要

6-18

个月的不等时间，且环保趋严、能耗双控背景下扩产

将受限，因此预计

2021Q4-2022

年行业供不应求的格局确定性较大。4、价格传导：产业链格局有利于价格向上下游传导自下而上传导层面：铝电解电容器占终端消费品成本比例低，价格敏感性不高，可倒逼价格向上

传导。由于铝电解电容器的成本占比低，提价对下游企业成本影响不大，因

此下游企业对电容器价格上涨的承受力较强，甚至出现了在供给严重短缺时

为锁定货源主动提价的现象。下游终端的提价也扩大了电极箔厂对电容器企

业的议价空间，带动价格提升向上游传导。自上而下传导层面：电极箔环保关停后集中度提升、铝电解电容器市场集中度高，二者对下游均

有一定的定价能力，价格向下传导顺畅。2011

年以来，国内电极箔产能迅速

扩张，导致了低端电极箔产品供过于求，市场高度竞争；但是由于中高端电

极箔对产品的比容与耐电压有较高要求，目前国内产能主要集中在东阳光科、

新疆众合、海星股份等少数企业。2017

年环保整治行动以来，关停了一部分

小型电极箔企业，提高了龙头企业的市场份额和话语权，有利于其提价行为。铝电解电容器市场集中度始终较高，且由日韩企业所占据，前三大企业

NCC、

Nichicon、Rubycon等的市场份额较高，因此其对下游的议价能力更强，电极

箔提价行为向下游企业传导顺畅。铝电解电容器迎来调价，电极箔涨价空间打开。下游电容器厂商已在

10

月开

启新一轮调价，例如艾华集团全线产品提价

15-20%，江海股份提价

10%，电

容器行业平均涨价幅度在

10-20%。铝电解电容器调价将有利于电极箔价格传

导，未来涨价空间或将打开。同时电极箔作为铝电解电容器成本占比最高的

原材料，受益于新兴领域需求大幅增长，未来仍将持续处于供不应求的局面，

本轮涨价将不同以往，或将更有持续性。考虑到电极箔行业价格自上而下或自下而上传导均较为通畅，并且行业供给

短缺仍将持续，我们认为

2021Q4-2022

年电极箔价格仍处于上行通道。目前，

电极箔企业已经在

2021

年进行了多轮提价，下游铝电解电容器企业也已经开

始提价，部分终端企业也已采取提高采购价格以锁定货源，因此我们预计上

述的价格传导逻辑正在实现。5、重点公司分析5.1、新疆众和：成本优势明显的电子级铝材供应商经过多年发展，公司成功转型为新材料企业，形成了从“能源-电力-高纯铝电子铝箔-电极箔”的新材料产业链，生产过程环环相扣，上下游产品紧密衔接。

上游能源方面参股天池能源，用于配套中游冶炼和下游铝深加工产品，具备成本

优势。公司发展历史悠久，最早可追溯至

1958

年，公司经过多年发展不断向铝新

材料转型发展，是目前覆盖铝电子材料产业链最齐全的公司之一。公司是国内最早从事铝电子新材料研制的企业之一，拥有全球最大的高纯铝

生产基地。公司主要产品包括：高纯铝、电子铝箔和电极箔等电子元器件原料，

目前拥有一次电解高纯铝年产能

18

万吨，高纯铝年产能约

5

万吨（高纯铝产能占

国内市场

40%，占全球市场

25%；其中三层高纯铝占国内市场

80%，占全球市场

39%），电子铝箔年产能

3.5

万吨，电极箔（化成箔）年产能

2300

万平方米。2019

年公司通过非公开发行股票募资用于建设年产

1500

万平米的化成箔项

目和年产

1500

万平米的腐蚀箔项目，并引入格力电器作为战略投资者，深度绑

定电极箔下游客户。公司在募资完成前已经先行投入资金用于项目建设，其中：

（1）年产

1,500

万平方米高性能高压腐蚀箔项目生产线于

2019

年

11

月投产；（2）

年产

1,500

万平方米高性能高压化成箔项目（80

条生产线）分期建设，

其中

20

条生产线

2019

年

11

月投产，18

条生产线

2020

年

7

月投产，但由于

2020

年全球

新冠疫情导致下游需求放缓、产品价格下滑，公司决定将项目由原计划的

2020

年

6

月投产延期至

2022

年

6

月完全投产。我们认为，随着

2020

年电极箔下游需求和价格下滑情况的缓解，2021

年电极

箔供需开始偏紧、电极箔价格上涨，公司也有望加快项目投产步伐，公司电极箔

业务有望迎来价量齐升。2018-2020

年我们测算公司的电极箔平均售价（不含税）

分别为

63.4、59.5

和

61.2

元/平米，随着今年铝价上涨、供应偏紧，公司电极箔售

价在今年上半年和下半年持续涨价，最终涨幅有望达到

10%以上。同时随着公司

募投项目的加快建设，2021-2022

年将迎来产能的持续投放，今年产能有望达

2300

万平米，明年有望达

3100

万平米，带动公司电极箔业务量价齐升。5.2、海星股份：专注电极箔业务的行业龙头公司是国内领先的电极箔生产企业。海星股份是集铝电解电容器用高性能电

极箔的研发、制造、贸易和服务为一体的专业化企业集团。集团所属母、子公司

共

7

家，致力于成为全球领先的储能材料企业。公司是国家企业技术中心、中国

电子元件百强企业（连续

24

年）、国家“专精特新”小巨人企业、江苏省百强创

新型企业。公司目前拥有约

3000

万平米化成箔产能，规模位居行业前列。根据中国电子

元件行业协会的证明文件，公司

2018-2020

年铝电解电容器用电极箔销量全球排

名分别为第

3

名、第

3

名、第

2

名。公司继续扩建产能迎接

5G和新能源领域发展机遇。2021

年

5

月公司非公开

发行获批，预计将新增约

1570

万平米化成箔产能，主要应用于

5G、新能源、

汽车电子等领域，我们预计公司新型领域（电动汽车、充电桩、光伏风电、

5G等）的产品占比已达到

20%左右，未来两年随着非公开发行项目和变更募

集项目的投产，新领域占比或将达到50%左右，且公司化成箔产能有望在2023

年达到

5000

万平米，盈利将继续提升。下游铝电容器厂商扩产激进，公司电极箔或将持续供不应求。根据主流电容

器厂商扩产计划，未来

2

年产能将增长

40%-60%，对应电极箔需求增幅将超

40%，同时占比公司现有份额

60%的客户将至少带来

1200

万平米增量电极箔

需求，且扩产产线的主要应用方向均为新兴应用领域（电动汽车、充电桩、

光伏风电、5G等），与公司扩产方向契合，公司电极箔新增产能将受益。5.3、东阳光：全产业链的电极箔龙头企业公司主营合金材料（电子新材料）、化工与医药业务三大板块。公司主要业

务围绕铝深加工产业展开，合金材料板块以铝锭为原材料，主要产品包含高

纯铝（电子光箔）、空调箔、板带材与钎焊箔，其中电子光箔为下游电极箔的

原材料；电子新材料板块，主要产品包含化成箔与腐蚀箔，以及终端的铝电

解电容器，目前公司已形成电子光箔-电极箔（含腐蚀箔与化成箔）-铝电解

电容器的电子新材料完整产业链；由于电极箔生产的腐蚀与化成工艺需耗费

大量酸碱液体，公司由此衍生出氯碱化工-甲烷氧化物-氟化工（环保制冷剂

为主）的化工业务板块。从产业链结构上看，公司各业务间上下游关联密切，

产业结构布局合理。公司为国内少数同时具备腐蚀和化成技术，且电极箔产能规模最大的企业。

东阳光的电子新材料板块主要产品为电子光箔、电极箔、空调箔等产品，其

电极箔产品以中高压化成箔、腐蚀箔为主，公司凭借其“高纯铝-电子光箔电极箔-铝电解电容器”的完整产业链，成为国内电极箔生产领域的领军企业

之一。公司拥有中高压化成箔年产能

4050

万平方米，腐蚀箔年产能

4900

万

平方米，是全球产能最大的电极箔生产企业。公司加快推进各扩建、新建及技术改造项目提高公司产能。其中，公司在乌

兰察布市布局的中高压化成箔扩建一期项目已全部建成并投入生产，72

条化

成箔生产线处于满负荷运行，生产的产品质量稳定；部分铝电解电容器通过

技术改造，年产能从

4500

万只增加至

6000

万只。公司客户群体均为全球知名的铝电解电容器企业，包括日本

NCC、

RUBYCON、NICHICON、TDK，韩国的三和及三莹，中国台湾金日、立隆、

丰宾以及艾华集团、江海股份等；铝电解电容器产品种类丰富，包括引线型、

焊针型、焊片型、螺栓型非固体铝电解电容器，引线型、贴片型导电高分子

固体铝电解电容器，引线型双电层电容器等，产品广泛应用于消费电子、新

能源、汽车电子、人工智能、通信、工业变频器、安防系统、医美器械、物

联网等领域。化工板块受益氯碱化工产品、新型制环保冷剂、PVDF景气向上，业绩弹性

大。公司氯碱化工主要生产用于公司电极箔腐蚀工序所需的高纯盐酸和烧

碱，，拥有广东省最大的氯碱化工生产基地；公司生产的新型环保制冷剂与国

内外众多空调生产企业建立了密切合作关系，包括格力、美的、海尔、海信、

日本大金、韩国三星、美国霍尼韦尔等。公司氟树脂产品

PVDF与HYPERLINK"/S/SH603659?from=status