利润分配专题讲座课件

第八讲利润分配

李

强中国矿业大学管理学院

利润分配专题讲座课件1

利润分配主要是确定企业净利润的分配政策与程序。企业的净利润主要用于分发给投资者和用于再投资。要了解以下内容：

1．了解公司红利分派与利润留存之间的关系；

2．了解公司红利政策与其普通股市场价格之间的关系；

3．了解与公司红利政策相关的实际考虑因素；

4．了解公司经常采用的红利政策类型；

5．了解公司派发红利的程序；

6．了解公司派发非现金红利的原因。

利润分配主要是确定企业净利润的分配政策与程序。企2一、股利政策及其基本问题

1、股利政策——如何合理地分配净利润？ （1）企业如何确定合适的分红比例，D/E=？ （2）企业如何确定合适的分红形式：现金股利、股票股利、或通过回购股东的股票发放现金给股东？ （3）长期来说，企业是否必须实行一个稳定的股利政策？一、股利政策及其基本问题3

2、股利政策的难题——股利政策之谜（ThePuzzleofDividendPolicy）（1）股利政策具有双面对立效应 （a）根据固定增长定价模型P=D1/（Ks—g)*现金股利（D1

）与股票价格（P）成正比(假设其他条件不变）； *如果存在效益高的投资项目，D越高，留存收益（E-D）越少，需要再筹资。肥水流入他人田，且企业发展后劲也不足。 2、股利政策的难题——股利政策之谜（ThePuzzle4（b）股利政策反映了 *企业和股东面临的当前利益与未来利益的矛盾；*企业和股东面临的短期与长期的矛盾； *企业和股东面临的分配与增长的矛盾。（2）股利政策是个有争议的理论问题——股利政策的变动与企业价值（股票价格）和资本成本之间的关系：是否有关？

（b）股利政策反映了5（a）无关论——M&M股利政策无关论（DividendIrrelevancy）（b）有关论——高登”手中鸟”理论（Bird-in-HandTheory）：众鸟在林，不如一鸟在手（c）有关论——税差论（TaxDifferential）（a）无关论——M&M股利政策无关论6

课堂案例讨论I：IBM为何调整股利政策？

1989年以前，IBM公司的股利每年以7%的速度增长。从1989-1991年IBM公司的每股股利稳定在4.89美元/年.股，即平均每季度1.21美元/股。1992年1月26日上午9时2分，《财务新闻直线》公布了IBM公司新的股利政策，季度每股股利从1.21美元调整为0.54美元，下降超过50%。维持多年的稳定的股利政策终于发生了变化。

IBM公司董事会指出：这个决定是在认真慎重考虑IBM的盈利和未来公司的长期发展的基础上做出的，同时课堂案例讨论I：IBM为何调7也考虑到了给广大股东一个合适的回报率。这是一个为了维护股东和公司未来最好的长期利益，维持公司稳健的财务状况，综合考虑多种影响因素之后做出的决定。 1993年，IBM的问题累积成堆，股利不得不从年2.16美元再次削减到1.00美元。在此之前，许多投资者和分析人士已经预计到IBM将削减其股利，因为它没有充分估计到微型计算机的巨大市场，没有尽快从大型计算机市场转向微型计算机市场。IBM的大量资源被套在销路不好的产品上。也考虑到了给广大股东一个合适的回报率。这是一个为了维8 同时，在80年代，IBM将一些有利可图的项目，如软件开发、芯片等拱手让给微软和英特尔，使得他们后来获得丰厚的、创记录的利润。结局是：IBM公司在1992年创造了美国企业历史上最大的年度亏损，股票价格下跌60%，股利削减53%。面对IBM的问题，老的管理层不得不辞职。到了1994年，新的管理层推行的改革开始奏效，公司从1993年的亏损转为盈利，1994年的EPS达到4.92美元，1995年EPS则高达11美元。因为IBM公司恢复了盈利，股利政策又重新提到议事日程上来……。 同时，在80年代，IBM将一些有利可图的9

案例讨论的问题：（1）为什么IBM早期的董事会没有实行削减股利或取消股利的政策？ （2）IBM是否应该调整其股利政策？为什么？（3）如果IBM应调整其股利政策，应发放多少的现金股利？ （4）IBM应该采取提高现金股利的政策或推行股票股利的政策？（5）如果IBM公司股利政策的再次调整，是否将影响其股票价格呢？ 案例讨论的问题：10IBM每股股利情况图时间89914.892.1692931每股股利IBM每股股利情况图时间89914.892.1692931每11

最后，IBM董事会批准了一个庞大的股票回购计划——回购50亿美元，使得股东的股利达到1.4美元/股。 1993年是IBM股价最为低迷的时候，最低价格是40.75美元；最高价格是1987年，176美元/股。股利政策调整后，IBM的股价上升到128美元。 价值线（ValueLine）预测：1999年IBM公司的EPS将达到15.5美元，股利将达到3美元/股，股票价格将达到200美元/股。

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最后，IBM董事会批准了一个庞大的股票回购计划——12二、股利政策的有关理论I——争论中的三种股利政策理论

1、M&Ｍ股利政策无关论

（1）股利政策无关论的假设 （a）无税假设：公司和个人的所得税均为零； （b）无费用假设：股票发行和交易费用为零； （c）无偏好假设：投资者对企业发放股利或从股票交易中获得资本利得持无偏好的态度； （d）无关假设：企业的投资决策与股利政策无关； （e）信息对称假设：对未来的投资机会，管理者和投资者的信息对称。十二、股利政策的有关理论I——争论中的三种股利政策理论十13

（2）股利政策无关论的机理 （a）企业的价值（股票价格）取决于企业的盈利能力，即企业资产的盈利能力，而不是企业如何融资或如何分配利润（留存收益和现金股利）； （b）企业的股价与其经营或商业风险有关；（c）如果企业提高股利支付比例，就必须相应增发股票给新投资者，新增股票的价值正好等于增发给股东的股利。（3）股利政策无关论的结论与政策含义 结论： （2）股利政策无关论的机理14

（a）企业的股票价格与其股利政策无关，即股利政策不影响股价； （b）企业的权益资本成本与股利政策无关。含义：企业无需制定股利政策！（4）股利政策无关论的应用 假设IBM公司计划当年增加投资10亿美元，其当年预计的盈利也是10亿美元。根据M&M股利政策无关论，IBM可以采取以下3种股利政策，其结果是一样的。 （a）企业的股票价格与其股利政策无关，即股利政策不15

（a）支付10亿美元的股利，另增发10亿美元的新股； （b）留存所有盈利(10亿美元)，不支付股利，也无须增发新股，股东将从今后IBM股票涨价获得现值10亿美元的资本利得； （c）设定股利支付比例X%，股东将获得X%的股利和现值(1-X%)的资本利得，二者的总和为10亿美元。 （5）股利政策无关论的问题——假设缺乏现实性

（a）企业和投资者需要支付所得税；

（b）企业增发新股需要支付发行费用，投资者需要支付交易费用；

（a）支付10亿美元的股利，另增发10亿美元16

（c）股利政策通过影响企业现金流量，从而影响投资决策； （d）企业管理层与投资者之间存在信息不对称。

2、高登“手中鸟”理论——股利政策有关论 （1）手中鸟理论的假设 （a）由于未来的资本利得比现在的现金股利具有更高的风险，因此未来的资本利得的折现率高于现金股利折现率；（b）因为现金股利确定性较高，所以投资者偏好现金股利，（c）Ks与现金股利成反比。（c）股利政策通过影响企业现金流量，17

（2）手中鸟理论的机理 根据：KS=股利收益率+股利增长率（或资本利得收益率）=（D1/P0）+g，股利收益率与股利增长率相同，但实际上二者的风险不同，(D1/P0)的风险<g的风险，所以投资者偏好现金股利。（3）手中鸟理论的结论和政策含义 结论：（a）股票价格与股利支付比例成正比； （b）权益资本费用与股利支付比例成反比。 含义：企业必需制定高支付比例的股利政策，才能使企业价值最大化。（2）手中鸟理论的机理18（4）手中鸟理论的问题——Bird-in-handFallacy

长期来看，企业支付给股东的现金流量是由企业所经营资产产生的现金流量的风险所决定的，并不取决于股利支付比例的高低。（4）手中鸟理论的问题——Bird-in-handFall193、税差理论——股利政策有关论（Litzenberger&Ramaswamy，1979年） （1）税差理论的假设（a）资本利得所得税与股利所得税之间存在差异； （b）投资者可以通过延迟实现资本利得而延迟交纳资本利得所得税。

美国60年代-90年代股利和资本利得所得税比较--------------------------------------------------------------------------------

年份60-646566-70717273-7879-8182-878889-9091-9394-95--------------------------------------------------------------------------------

现金股利90%80%70%70%70%70%70%50%40%33%33%39.6%

资本利得25%25%25%29.5%32.5%35%28%20%28%33%28%28%---------------------------------------------------------------------------------------------3、税差理论——股利政策有关论（Litzenberg20

（2）税差理论的机理 设有二种股票，价格都是10美元，总收益都是15%，其中：

A=收入型股票，D/P=10%，g=5%B=增长型股票，D/P=5%，g=10%

根据税差理论，增长型股票的税后收益较高！

—————————————————————————————

股票指标D/Pg总收益=（D/P）+g————————————————————————————A税前收益10%5%15%

税(40%：28%)-4%-1.4%-5.4%

税后收益6%3.6%9.6%B税前收益5%10%15%

税(40%：28%)-2%-2.8%-4.8%

税后收益3%7.2%10.2% （2）税差理论的机理21

如果延迟实现资本利得，增长型股票的税后收益为13%，收入型股票的税后收益为11%，二者差异进一步扩大。 （3）税差理论的结论和政策含义结论：（a）股票价格与股利支付比例成反比； （b）权益资本成本与股利支付比例成正比。含义：企业必需制定低支付比例的股利政策，才能使企业价值最大化。如果延迟实现资本利得，增长型股票的税224、三种股利政策的比较KsBIHTDMMD/EPD/EMMTDBIH4、三种股利政策的比较KsBIHTDMMD/EPD/EMM23三、股利政策的有关理论II——股利政策理论研究的新进展

1、信号理论（SignalingHypothesis）——股利政策的信息含义（1）问题的提出：实践证明，每当企业降低或减少股利，股价下跌；反之，股价上升。如何解释？股东偏好现金股利？YesorNo？ （2）信号理论的机理：由于企业管理者与投资者之间存在信息不对称，

三、股利政策的有关理论II——股利政策理论研究的新进展24*企业“提高股利”是企业管理者向市场传递“盈利好”的信号； *企业“降低股利”是企业管理者向市场传递“盈利差”的信号；所以，股价升降不是因为投资者对现金股利的偏好，而是由于信息不对称条件下投资者对股利政策含义理解后的反映。

*企业“提高股利”是企业管理者向市场传25（3）信号理论的问题

（a）在信息不对称条件下，对股利政策的含义有不同看法：例如，在目前企业效益稳定或现金流量充裕的情况下，*企业“提高股利”是企业管理者向市场传递“没有高效益投资项目”的信号，所以企业前景并不好； *企业“降低股利”是企业管理者向市场传递“有高效益投资项目”的信号，所以企业前景光明。

（b）股利政策的含义受管理者行为和投资者行为的影响，这种行为可能是理论上难于或无法描述，或与理论上描述所不同的。（3）信号理论的问题26

2、客户效应（ClienteleEffect） （a）问题的提出：如何解释某群体偏好某种类股票？例如，退休人偏好公用事业股（D/E=80%）；高收入人员偏好增长型股票的再投资（D/E=7%）。 （b）客户效应的机理：各种群体客户对现金股利和资本利得有不同偏好和需求。虽然存在交易费用等障碍，但改变股利政策最终将导致客户变化。（c）结论：企业应该制定符合客户偏好和需求的股利政策，才能保证股价的稳定性。 2、客户效应（ClienteleEffect）27

3、代理成本理论（AgencyCost） （1）问题的提出：为什么很多公司在支付股利的同时，增发新股？ （2）代理成本理论的机理：由于管理者与投资者之间存在代理冲突，管理者注重自己利益，忽略股东要求其将企业价值最大化。因此，股东需要支付监督管理者行为的代理费用。在大型、股权分散的公司，有效的监督机制是：代表股东利益的“第三方监督者”。虽然董事会可以实现能够对经理的监督，但他们经常“同穿一条裤”。3、代理成本理论（AgencyCost）28

因此，通过外部融资（借债、增发新股），可以解决企业董事会监督机制不力的问题——债权人、投资银行充当“第三方监督者”。（3）结论：提高股利支付比例，促使企业增加外部融资需求，接受第三方监督者的监督，有助于解决股东和管理者之间的代理冲突。因此，通过外部融资（借债、增发新股），29四、股利政策的实践（一）股利政策的类型

1、剩余股利政策（ResidualDividend）：在确定企业最优资本结构后，核算出计划要投资的高效益项目所需的资金（权益资本），然后从净利润中扣除，剩余的利润做为股利进行分配。有剩余则分，无则不分。

优点：保持最优资本结构，降低权益资本成本，提高企业价值；

缺点：股利政策不稳定—如果企业每年的盈利变化、投资机会变化。

四、股利政策的实践302、固定股利政策：是指企业在较长时期内都将分期支付固定的股利额，股利不随经营状况的变化而变动，除非企业对未来收益预期有变。

在确信公司未来的盈利足以提高股利支付能力时，按目标增长率逐步提高公司的股利支付水平。

优点：（a）稳定增长的股利政策有利于向市场传递公司正常经营与稳步发展的信息，树立企业形象、增强投资者信心、稳定股价；（b）吸引对股利有较高依赖性的股东，有利其计划安排收支。 2、固定股利政策：是指企业在较长时期内都将分期支31

缺点：（a）固定股利对企业来说是一种必需开支的“固定费用”，增加企业风险；（b）股利支付与企业盈利相脱离，如果盈利不稳定，可能导致资金短缺，财务状况恶化，或不得不改变原先预定股利政策。

3、固定股利支付率政策（FixedPay-outRatio）：公司将股利与盈利挂钩，按所要支付股利占盈利的比例做为计算股利支付数量的标准。缺点：32

优点：股东所获股利与企业经营效益紧密结合，体现多盈多分、少盈少分、不盈不分的原则，股东与企业共担风险、共享收益。

缺点：股利不稳定，随盈利变动而波动，导致股价不稳定，造成公司经营不稳定的印象。

4、低正常股利加额外股利政策(LowerNormalPlusExtraDividend):

正常情况下，公司支付较低的“正常股利”给股东，但在盈利较好的年份，除支付“正常股利”外，派发“额外股利”给股东。 优点：股东所获股利与企业经营效益紧密结合，体现多盈多分、33优点：（a）具有较高的灵活性。一方面，稳定的低正常股利，有利于稳定投资者心理；另一方面，盈利增加时多发股利，有利于增强股东对企业未来发展的信心。 （b）有利于稳定股价； （c）有利于吸引部分依赖股利生存的投资者；优点：34

缺点：（a）仍然缺乏稳定性，盈利的变化使得额外股利不断变化，或时有或时无，给人漂浮不定的感觉； （b）当公司在较长时期一直发放额外股利后，股东可能误认是“正常股利”，一旦取消额外股利，容易造成“企业财务状况恶化”的错误印象，也将造成股价下跌。

缺点：35

（二）确定股利分配政策应考虑的因素

1.法律因素；（资产保全：股利支付不得超过留存收益；不能超过与债权人签定的合约中的限制）

2.股东因素；

3.公司因素。主要应考虑：公司举债能力；公司控制权（为防止股权失控，企业不愿意增发新股。为此，企业将增加留存收益）；

（二）确定股利分配政策应考虑的因素36

未来投资机会；盈余稳定状况；资产流动状况；筹资成本；其他因素（诸如债务合同限制、通货膨胀等）。未来投资机会；37

五、利润分配与股利支付程序

1.利润分配程序股份有限公司收益分配程序是：弥补以前年度亏损；提取法定公积金；提取任意公积金；向投资者分配利润或股利。

五、利润分配与股利支付程序382.股利支付程序股份有限公司向股东支付股利，需经过股利宣告、股权登记和股利支付等程序。

股利宣告日:公司董事会将股利支付情况予以公告的日期；

股权登记日:也叫除权日，在股权登记日这一天仍持有或买进该公司的股票的投资者，可以享有此次分红

；除息日:股权登记日后的第一个交易日就是除息日，这一天或以后购入该公司股票的股，不再享有该公司此次分红配股。

股利支付日：即向股东发放股利的日期。2.股利支付程序39六、股份有限公司的股利形式

1.现金股利

现金股利是指企业以现金支付的股利。

支付现金股利必须具备两个基本条件：一是企业要有足够的未指明用途的留存收益（未分配利润）；二是企业要有足够的现金。采用现金股利形式的特点是：满足了大多数股东的要求；但加大了企业现金流出量，增加了企业的支付压力。

2.股票股利六、股份有限公司的股利形式40

股票股利是指企业以发放的股票作为股利的支付方式。这种方式不会引起公司资产的流出或负债的增加，只涉及股东权益内部结构的调整。采用股票股利形式的特点是：可以避免现金流出，保留下来的现金可用于追加投资，扩大企业经营；股票变观能力强，易流通，股东乐于接受。但这种股利支付方式会引起普通股股数增加，从而导致每股利润的下降，股票市价也可能下跌。

股票股利是指企业以发放的股票作为股413.财产股利以本公司持有的其他公司的有价证券或政府公债，实物（如：物资、产品或不动产）。4.负债股利以公司的应付票支付给股东，也可发行公司债券抵付股利。财产股利和负债股利在我国实务中很少使用。3.财产股利42七、股票分割、股票回购1.股票分割：是指将面额较高的股票转换成面额较低的股票的行为。股票分割的主要目的是通过增加股票股数降低每股市价，从而吸引投资者。股票分割与股票股利在实践中非常类似。2.股票回购我国《公司法》对此有严格限制。四种情形才能回购。七、股票分割、股票回购1.股票分割：是指将面额较高的股票转43案例1——宏股集团股利政策选择资料：宏股集团是一家上市公司，自1996年以来公司的经营状况和业绩始终处于相对稳定状态，且在收益分配上，每年均发放了一定比例的现金股利（0.2元／股，0.5元／股）。2008年公司受到了市场环境等因素的不利影响，收益水平大幅度下降，公司总资产报酬率从去年的12％下降到4％，而且现金流量也明显趋于恶化。为此，公司于2009年初专门召开董事会，对2008年公司的股利分配方案进行研究。会上王明董事长和刘平、陈莉、张林三位董事分别作了重点发言：

案例1——宏股集团股利政策选择资料：44案例1——宏股集团股利政策选择董事长王明：公司前几年的经营状况和经营业绩始终比较好，因此每年均支付给投资者一定的现金股利，树立了公司在广大投资者面前良好的市场形象，增强了投资者投资本公司股票的信心，促进了企业不断发展壮大。但是去年公司由于受到外部环境等多种因素的影响，经营状况不佳，企业的获利水平下降，而且据推测这种不利局面将可能持续一段时期。另外，虽然2008年公司未分配利润达

5000万元，但计划全年将拿出其中的60％进行投资。因此，2008年公司的股利分配方案需要各位董事根据目前公司实际进行认真研究讨论，尽快形成预案，交股东大会表决。案例1——宏股集团股利政策选择董事长王明：公司前几年的经营状45案例1——宏股集团股利政策选择

刘平：我认为2008年公司仍然要分配一定比例的现金股利，其理由在于：第一，公司长期以来一直分配现金股利，且逐年递增，若2008年突然停止发放现金股利，难免会引起投资者不满，从而影响公司长期形成的良好的市场形象，而且很有可能进一步恶化公司的理财环境。第二，根据测算，公司若按上年0．5元／股的分配水平支付现金股利，约需现金3000万元左右。从公司目前的资产负债率来看，仅有40％，而本行业平均资产负债率在60％左右，因此公司尚有一定的举债空间，而且公司历来举债能力较强，可以通过适当举债来弥补现金流量的不足，所以公司的现金流量不会存在问题。

案例1——宏股集团股利政策选择刘平：我认为2008年公司46案例1——宏股集团股利政策选择陈莉：我认为公司2008年应暂停支付现金股利而改为分配股票股利，其理由有三：第一，公司2008年的经营状况和经营业绩不佳，资产报酬率下降，这本身已使公司的留存收益减少，影响到公司下年度的投资和发展，此时如果再支付相当数量的现金股利，则必然进一步增加公司现金的支付压力，对公司无疑是雪上加霜。案例1——宏股集团股利政策选择陈莉：我认为公司2008年应47案例1——宏股集团股利政策选择第二，尽管公司目前有一定的举债空间和能力，可以通过举债使现金流量问题得到一定程度的缓解，但由于公司在短期内经营状况和收益水平的问题得不到很好的改善，因此，举债只能是权宜之计，不能从根本上减缓公司现金支付压力，同时在公司经营状况不理想的情况下，举债会加大财务杠杆作用，使财务风险增大。第三，暂停支付现金股利而改为分配股票股利不仅能继续维持投资者的投资信心，有利于保持公司的市场形象，而且可以节约现金支出，不增加现金支付的压力。案例1——宏股集团股利政策选择第二，尽管公司目前有一定的举48案例1——宏股集团股利政策选择张林：我同意陈莉提出的暂停支付现金股利的观点及理由，但我也不赞成她提出的分配股票股利的观点，因为分配股票股利后，公司股本总额增加，而在近期公司获利状况不能改观的情况下，每股收益必然下降，从而会导致公司股票市价下跌，影响公司市场形象，因此我建议2008年公司暂不发放股利。要求：如果你是公司董事或是财务顾问，你会赞同哪位董事的观点或提出新的建议。案例1——宏股集团股利政策选择张林：我同意陈莉提出的暂停支49分析与提示此案例要关注的要点：1．在以前每年发放现金股利，面临盈利水平下降、现金流量恶化和60%未分配利润进行投资的情况下，是否分红、如何分（分红方式）、现金股利分多少问题是非常复杂的问题。决策重点是不能对股价和股东财富产生重大影响。2．现金股利和股票股利的优缺点必须结合实际充分论述；

分析与提示此案例要关注的要点：50分析与提示3．关注公司总资产报酬率从去年的12％下降到4％，下降幅度很大，即使资产负债率较低，举债满足资金缺口不合适（举债基本条件不具备）；4．从客户效应理论看，应考虑现金股利的延续性来稳定股价，即可以考虑分2000万，但从现金流量恶化情况看，须进一步研究。因为现金股利分红的前提是：一是企业要有足够的未指明用途的留存收益；二是企业要有足够的现金；

分析与提示3．关注公司总资产报酬率从去年的12％下降到4％，51分析与提示5．股票股利在中国是投资比较喜欢的分红形式，不影响企业现金流量，是该企业目前情况较为理想的选择；6．综上分析，结论1：在现金流量流量可能情况下，可以考虑降低现金分红比例，按上年0．5元／股的分配水平支付现金股利，约需现金3000万元左右，而按以前年份0.2元／股的分配水平支付现金股利，约需现金1200万元左右。结论2：降低现金股利支付水平，按0.1元／股的分配水平支付现金股利，约需现金600万元左右，外加一定的股票股利，即送分结合。分析与提示5．股票股利在中国是投资比较喜欢的分红形式，不影响52分析与提示（案例报告）（1）支付现金股利是投资者容易接受的股利支付方式，它能满足大多数投资者希望得到一定数额的现金这种实在收益的要求，董事长王强提出的2008年公司仍然分配现金股利，正是基于这样的考虑，而且对增强投资者信心，树立公司市场形象的确具有一定的好处。但支付现金股利通常必须具备两个基本条件：一是企业要有足够的未指明用途的留存收益；二是企业要有足够的现金。分析与提示（案例报告）（1）支付现金股利是投资者容易接受的股53分析与提示（案例报告）根据案情资料分析，宏股集团不完全具备上述两个基本条件，若要支付3000万元左右的现金股利，这会进一步加大公司现金流出量，增加公司支付压力。董事刘平提出的靠举债来弥补现金流量不足进而发放现金股利，这的确象董事陈莉所提出的必然增加企业的财务风险，因此这种方法不可取。（2）根据案情分析，虽然公司的收益水平大幅下降，但毕竟公司保持一定的盈利且有一部分的未分配利润，如果2003年公司突然宣布不发放股利，必然导致广大投资者的不满，对公司长期以来树立的良好形象会产生重大影响，不利于公司的筹资和未来发展。

分析与提示（案例报告）根据案情资料分析，宏股集团不完全具备上54分析与提示（案例报告）（3）暂停支付现金股利而改为分配股票股利，一方面可免付现金，保留下来的现金，可用于追加投资，扩大企业经营；另一方面股票变现能力强，易流通，股东乐于接受。这不仅能改善本企业现金流量不足的状况，减轻支付压力，而且有利于维持投资者的信心。同时，发放股票股利后，股东所持股份比例未变，因此每位股东所持股票的市场价值总额仍能保持不变。当然，发放股票股利会因普通股股数增加，而引起每股收益下降，股票市价也可能因此而下跌，这也在一定程度上影响公司的形象，但只要公司的经营状况得到改善，获利能力增强后，这种影响很小。因此我基本赞同董事陈莉的观点，但是在发放股票股利的数额与比例上则需要根据公司的实际情况进一步研究。

分析与提示（案例报告）（3）暂停支付现金股利而改为分配股票股55案例2——安吉股份有限公司股利政策选择资料：安吉股份有限公司是一家上市公司，成立于1997年，2000年4月3日在上交所上市。公司主营路桥收费业务，其收入多为现金，支付能力强，公司股东希望每年从该公司获取超过10％的分红（该大股东初始投资成本为每股2.9元）。

案例2——安吉股份有限公司股利政策选择资料：56案例2——安吉股份有限公司股利政策选择据有关权威人士透露，政府2004年将着手考虑适时调低收费标准，预计将对公司业绩产生重大影响。为了改善经营结构，提高公司盈利能力和抗风险能力，公司拟于2004年扩大经营范围，准备投巨资收购银友公司60％的股权。公司2003年度实现净利润600000000元，每股收益0．6元；年初未分配利润为

100000000元。

案例2——安吉股份有限公司股利政策选择据有关权威人士透露，政57案例2——安吉股份有限公司股利政策选择根据以上情况，公司设计了三套收益分配方案：方案一：仍维持公司设定的每股0．3元的固定股利分配政策。以2003年末总股本10亿股为基数，据此计算的本次派发现金红利总额为

300000000元。方案二：以2003年末总股本10亿股为基数，按每股0.1元向全体股东分配现金红利。据此计算的本次派发的现金红利总额为100000000元。

案例2——安吉股份有限公司股利政策选择根据以上情况，公司设计58案例2——安吉股份有限公司股利政策选择方案三：以2003年末总股本10亿股为基数，向全体股东每10股送2股派现金红利1元。据此计算的本次共送红股200000000股，共派发现金红利100000000元。要求：分析上述三套方案的优缺点，并从中选出你认为的最佳分配方案。

案例2——安吉股份有限公司股利政策选择方案三：以2003年末59本案例要关注的要点：1．三套方案的优缺点其实质是现金股利和股票股利的优缺点；2．政府2004年将着手调低收费标准和2004年准备投巨资收购银友公司60％的股权说明：（1）安吉股份有限公司2004年及以后盈利能力下降，巨资收购银友公司情况不明，一般而言，并购产生的效益有滞后现象。结论：2004年盈利能力下降——现金股利要下调。（2）安吉股份有限公司2004年将大量的现金流出——现金股利也应下调；

本案例要关注的要点：1．三套方案的优缺点其实质是现金股利和股60本案例要关注的要点：3．股利下调尽量不要低于公司股东收益期望（10％），三方案中方案二不可行；4．方案一和方案三相比，方案三更符合上述分析本案例要关注的要点：3．股利下调尽量不要低于公司股东收益期望61分析与提示：方案一的主要优点，对公司而言，有利于维护公司稳健经营。注重回报的市场形象，有利于稳定公司股票价格；对投资者而言，分红达到股东对公司投资回报的预期（10．34％），有利于树立投资者的投资信心，有利于投资者合理安排收入与支出。分析与提示：方案一的主要优点，对公司而言，有利于维护公司稳健62分析与提示：主要缺点，对公司而言，公司将分出

300000000元现金红利，如果2004年政府调低收费标准，公司盈利能力势必下降，从而引发财务风险；同时，为了满足2004年度投资需求，公司可能要以相对较高的筹资成本（例如从银行借款）从外部筹集部分资金，进而影响公司当期及今后业绩。对投资者而言，尽管短期收益没有受到影响，但从长远角度看，投资者收益可能受到影响。

分析与提示：主要缺点，对公司而言，公司将分出30000063分析与提示：方案二的主要优点，对公司而言，较方案一可以减少20000000元的现金分红数额，这部分金额可以用于具有良好发展前景的再投资项目，而公司不并因此发生筹资成本，从长远角度看，有利于公司长期发展；同时，有利于应对政府未来调低收费标准带来的财务风险。对投资者而言，有利于从公司长期发展中获得长期利益。分析与提示：方案二的主要优点，对公司而言，较方案一可以减少264分析与提示：主要缺点，对公司而言，减少分红数额，容易影响投资者对投资回报的合理预期，从而影响投资者对公司的投资信心，影响公司市场形象。对投资者而言，减少了投资者当期投资回报，不利于投资者合理安排收入与支出，并可能使投资者产生公司盈利能力不稳定的印象，动摇投资者的投资信心。分析与提示：主要缺点，对公司而言，减少分红数额，容易影响投资65分析与提示：方案三，主要优点，公司实际流出现金

100000000元，较方案一减少

200000000元，对公司而言，发放股票股利可免付现金，保留下来的现金，可用于追加投资，扩大公司经营；满足了投资者对投资回报的预期（现金红利加股票股利合计每股0．3元），有利于维护公司的市场形象，树立投资者的投资信心。对投资者而言，股票变现能力强，易流通，乐于接受，也是投资者获得原始股的好机会。分析与提示：方案三，主要优点，公司实际流出现金1000066分析与提示：主要缺点，发放股票股利后因普通股股数增加而引起每股利润的下降，每股市价有可能因此而下跌。但发放股票股利后股东所持股份比例并未改变，因此每位股东所持股票的市场价值总额仍能保持不变。分析与提示：主要缺点，发放股票股利后因普通股股数增加而引起每67案例3——美利华股份有限公司股利选择

美利华股份有限公司是一家以生产美利华系列饮料为主的饮品公司，总股本为15000万股。公司前些年产品市场占有率一直较高，经营业绩也随之稳步上升，因此公司制定了固定股利政策，每年按

0．2元／股发放现金股利。但随着形势的发展，饮料行业的市场竞争日趋激烈，公司的市场占有率和经营业绩有不断下降趋势，对此，公司于

2003年初召开董事会，就目前公司的现状进行分析，研究对策，同时制定2002年股利分配方案。

案例3——美利华股份有限公司股利选择美利华股份有限公司是一68案例3——美利华股份有限公司股利选择1．公司目前状况：主要生产三大类产品，其中有40％的生产能力生产传统饮料产品，这种产品目前销售市场已趋饱和，产品销售利润率偏低；有50％的生产能力生产第二大类产品，这类产品市场需求旺盛，销售利润率较高，是目前公司获得利润的主要来源；另外，公司于2002年初还新开发生产了绿色纯果汁饮品系列，一年来这种产品由于比较符合消费者的需求，因此市场销售势头强劲，预计该产品将成为公司未来新的利润增长点，但目前公司只有10％的生产能力。

案例3——美利华股份有限公司股利选择1．公司目前状况：主要生69案例3——美利华股份有限公司股利选择为抓住市场机遇，公司已在着手积极调整企业的生产结构，逐步缩小第一类产品的生产规模和能力而扩大市场前景看好的绿色纯果汁饮品的生产能力。公司拟引进一条新的生产线以及相应的配套设施，预计完成此项投资需8000万元资金，项目投产后当年即可获得收益，预计投资报酬率将达25％左右。另外，公司在下年将投入2000万元继续用于新产品的研制。

案例3——美利华股份有限公司股利选择为抓住市场机遇，公司已在70案例3——美利华股份有限公司股利选择2．公司虽然目前面临的产品市场竞争很激烈，但公司在饮品行业中仍然具有一定的优势：（1）公司产品质量一直优良且价格合理，企业市场形象好。（2）公司有一支实力强劲的科研队伍，科研开发能力强，产品更新换代快。（3）公司的地理位置优越，原材料充裕，原材料和劳动力成本低，而且产品销售能涉及城市和农村两大市场。

案例3——美利华股份有限公司股利选择2．公司虽然目前面临的产71案例3——美利华股份有限公司股利选择3．公司2001年、2002年的财务状况见下表。

项目

2002年2001年主营业务收入（万元）

1800020400主营业务成本（万元）

1250014000主营业务利润（万元）

48005660利润总额（万元）

46005100净利润（万元）

30823417年初未分配利润（万元）

17041800案例3——美利华股份有限公司股利选择3．公司2001年、2072案例3——美利华股份有限公司股利选择公司2001年、2002年的财务状况续表。项目

2002年2001年可供分配的利润（万元）

47865217提取法定盈余公积金（万元）

308.20341.70提取法定公益金（万元）

154.10170.85可供股东分配的利润（万）

4323.704704.45应付普通股股利（万元）

3000未分配利润（万元）1704.45每股净收益（元）

0.210.23案例3——美利华股份有限公司股利选择公司2001年、200273案例3——美利华股份有限公司股利选择4．公司其他有关方面的资料为：

（1）资产负债率为35％，行业平均资产负债率为40％。

（2）根据调查有30％的股东比较偏好资本收益，有20％的股东比较偏好现金收益，有50％的股东无特别偏好。

案例3——美利华股份有限公司股利选择4．公司其他有关方面的资74案例3——美利华股份有限公司股利选择（3）当前股市中，如果发行新股筹资，每股发行价在5～6元之间，发行费率为4％。公司目前的市盈率为5倍，在同行业中偏低，而投资者对本行业的期望投资报酬率为20％左右。预计公司完成投资计划后，市盈率将上升到10倍，接近同行业水平。

（4）公司有较好的银企关系，银行能随时为公司提供500万元左右的流动资金贷款。如果公司准备筹集长期债务资金，可能的长期债务资金成本案例3——美利华股份有限公司股利选择（3）当前股市中，如果发75案例3——美利华股份有限公司股利选择可能的长期借款资金成本

资产负债率

0-20%20-45%45-60%60-100%资金成本

5%6%7%10%案例3——美利华股份有限公司股利选择可能的长期借款资金成本76案例3——美利华股份有限公司股利选择（5）公司的现金流量情况：每年的销售收入中，有40％为赊销收人，其中有80％的客户信用较好，一般可于半年内付款，有15％的客户要拖到一年后付款，有2％的客户可能延至一年半后付款，另有3％的客户可能形成坏账。另外公司于下年6月将有2200万元的长期借款到期。要求：对公司原来的股利分配政策进行评价，并对公司2002年的股利分配方案进行决策。

案例3——美利华股份有限公司股利选择（5）公司的现金流量情况77案例要关注的要点

1．固定股利政策优缺点；

2．美利华股份有限公司近期发展战略是逐步转产，这一时期的财务特征要充分估计。总体情况是资金需求量大，现金流量不确定性大，投资问题突出，筹资的可能性不清楚，这时分红政策应考虑少分多留。

案例要关注的要点1．固定股利政策优缺点；78案例要关注的要点3．股利分配决策必须考虑的因素必须清楚；（1）从美利华公司的举债能力来看，具备举债条件，有短期融通资金能力。但总体上空间不大。35%-40%；（2）从公司未来投资机会及收益情况（25%—20%）看，分红政策也满足采取少分多留政策的理论条件；（3）从股东对资本收益和现金收益无特别偏好情况看，多分少分或不分对股票价格影响不大，也满足采取少分多留政策的条件；

案例要关注的要点3．股利分配决策必须考虑的因素必须清楚；79案例要关注的要点（4）从盈余稳定状况看，应存在多分条件；（5）从资产流动状况看，应存在少分多留政策条件；（6）从筹资成本看，存在投资应用留存收益的条件；（7）从股利政策稳定性的角度看，应考虑分一部分。结论：应选择剩余股利政策或不分红政策。2002年在进一步确定8000万生产线的年度投资额后，用剩余股利政策即可确定2002年的分红额。

案例要关注的要点（4）从盈余稳定状况看，应存在多分条件；80分析与提示（1）公司原来采用的是固定股利政策，这种政策具有一定的优点：第一，固定的股利有利于公司树立良好的形象，有利于稳定公司股票价格，从而增强投资者对公司的信心；第二，稳定的股利有利于投资者安排收入与支出，特别是那些对股利有较强依赖性的股东更是如此。这种政策的缺点在于股利支付与公司盈利能力相脱节，当盈利较低时仍需支付较高的股利，容易引起公司资金短缺，导致财务状况恶化。

分析与提示（1）公司原来采用的是固定股利政策，这种政策具有81分析与提示（2）影响公司制订股利政策的因素有公司举债能力、未来投资机会、盈余稳定状况、资产流动状况和筹资成本等。

①从美利华公司的举债能力来看，公司举债能力较强，能够及时筹措一定数量的资金，因此，有采用较为宽松的股利政策的可能。

分析与提示（2）影响公司制订股利政策的因素有公司举债能力、未82分析与提示

②从公司未来投资机会看，公司投资机会较好，新投资项目的预计投资报酬率将达25％左右，大于投资者期望投资报酬率20％，因此公司应首先考虑将未分配利润用于再投资，减少分红数额，这样有利于企业的长期发展。同时，也能被广大投资者所理解和接受。事实上公司有50％的股东对资本收益和现金收益无特别偏好。③从盈余稳定状况看，2002年公司的盈余较2001年有所下降，因此不能贸然采取多分股利政策。当然随着企业投资项目完成，经营业绩得到改善后，公司也有可能采取多分股利政策。

分析与提示②从公司未来投资机会看，公司投资机会较好，新投资83分析与提示④从资产流动状况看，较多地支付现金红利，会减少企业现金持有量，使资产的流动性降低。根据案情，公司有40％的销售收入为赊销收入，而且有20％左右的应收账款出现拖欠或形成坏账，这必然导致公司资产流动性降低，故不应分配过多的现金股利。⑤从筹资成本看，企业发行普通股和债券筹资的成本均比较高，将未分配利润用于再投资，有利于降低筹资的外在成本，因此公司在制定股利政策时，首先应将企业的净利润作为筹资的第一选择渠道，而不应过多地发放股利。

分析与提示④从资产流动状况看，较多地支付现金红利，会减少企业84分析与提示（3）根据案情，2002年美利华公司需投资8000万元，下一年还需投入2000万元的新产品试制费，公司的资金需求和现金支付的压力之大显而易见，因此在综合考虑以上因素的影响后，公司2002年应选择剩余股利政策。

分析与提示（3）根据案情，2002年美利华公司需投资80085第八讲利润分配

李

强中国矿业大学管理学院

利润分配专题讲座课件86

利润分配主要是确定企业净利润的分配政策与程序。企业的净利润主要用于分发给投资者和用于再投资。要了解以下内容：

1．了解公司红利分派与利润留存之间的关系；

2．了解公司红利政策与其普通股市场价格之间的关系；

3．了解与公司红利政策相关的实际考虑因素；

4．了解公司经常采用的红利政策类型；

5．了解公司派发红利的程序；

6．了解公司派发非现金红利的原因。

利润分配主要是确定企业净利润的分配政策与程序。企87一、股利政策及其基本问题

1、股利政策——如何合理地分配净利润？ （1）企业如何确定合适的分红比例，D/E=？ （2）企业如何确定合适的分红形式：现金股利、股票股利、或通过回购股东的股票发放现金给股东？ （3）长期来说，企业是否必须实行一个稳定的股利政策？一、股利政策及其基本问题88

2、股利政策的难题——股利政策之谜（ThePuzzleofDividendPolicy）（1）股利政策具有双面对立效应 （a）根据固定增长定价模型P=D1/（Ks—g)*现金股利（D1

）与股票价格（P）成正比(假设其他条件不变）； *如果存在效益高的投资项目，D越高，留存收益（E-D）越少，需要再筹资。肥水流入他人田，且企业发展后劲也不足。 2、股利政策的难题——股利政策之谜（ThePuzzle89（b）股利政策反映了 *企业和股东面临的当前利益与未来利益的矛盾；*企业和股东面临的短期与长期的矛盾； *企业和股东面临的分配与增长的矛盾。（2）股利政策是个有争议的理论问题——股利政策的变动与企业价值（股票价格）和资本成本之间的关系：是否有关？

（b）股利政策反映了90（a）无关论——M&M股利政策无关论（DividendIrrelevancy）（b）有关论——高登”手中鸟”理论（Bird-in-HandTheory）：众鸟在林，不如一鸟在手（c）有关论——税差论（TaxDifferential）（a）无关论——M&M股利政策无关论91

课堂案例讨论I：IBM为何调整股利政策？

1989年以前，IBM公司的股利每年以7%的速度增长。从1989-1991年IBM公司的每股股利稳定在4.89美元/年.股，即平均每季度1.21美元/股。1992年1月26日上午9时2分，《财务新闻直线》公布了IBM公司新的股利政策，季度每股股利从1.21美元调整为0.54美元，下降超过50%。维持多年的稳定的股利政策终于发生了变化。

IBM公司董事会指出：这个决定是在认真慎重考虑IBM的盈利和未来公司的长期发展的基础上做出的，同时课堂案例讨论I：IBM为何调92也考虑到了给广大股东一个合适的回报率。这是一个为了维护股东和公司未来最好的长期利益，维持公司稳健的财务状况，综合考虑多种影响因素之后做出的决定。 1993年，IBM的问题累积成堆，股利不得不从年2.16美元再次削减到1.00美元。在此之前，许多投资者和分析人士已经预计到IBM将削减其股利，因为它没有充分估计到微型计算机的巨大市场，没有尽快从大型计算机市场转向微型计算机市场。IBM的大量资源被套在销路不好的产品上。也考虑到了给广大股东一个合适的回报率。这是一个为了维93 同时，在80年代，IBM将一些有利可图的项目，如软件开发、芯片等拱手让给微软和英特尔，使得他们后来获得丰厚的、创记录的利润。结局是：IBM公司在1992年创造了美国企业历史上最大的年度亏损，股票价格下跌60%，股利削减53%。面对IBM的问题，老的管理层不得不辞职。到了1994年，新的管理层推行的改革开始奏效，公司从1993年的亏损转为盈利，1994年的EPS达到4.92美元，1995年EPS则高达11美元。因为IBM公司恢复了盈利，股利政策又重新提到议事日程上来……。 同时，在80年代，IBM将一些有利可图的94

案例讨论的问题：（1）为什么IBM早期的董事会没有实行削减股利或取消股利的政策？ （2）IBM是否应该调整其股利政策？为什么？（3）如果IBM应调整其股利政策，应发放多少的现金股利？ （4）IBM应该采取提高现金股利的政策或推行股票股利的政策？（5）如果IBM公司股利政策的再次调整，是否将影响其股票价格呢？ 案例讨论的问题：95IBM每股股利情况图时间89914.892.1692931每股股利IBM每股股利情况图时间89914.892.1692931每96

最后，IBM董事会批准了一个庞大的股票回购计划——回购50亿美元，使得股东的股利达到1.4美元/股。 1993年是IBM股价最为低迷的时候，最低价格是40.75美元；最高价格是1987年，176美元/股。股利政策调整后，IBM的股价上升到128美元。 价值线（ValueLine）预测：1999年IBM公司的EPS将达到15.5美元，股利将达到3美元/股，股票价格将达到200美元/股。

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最后，IBM董事会批准了一个庞大的股票回购计划——97二、股利政策的有关理论I——争论中的三种股利政策理论

1、M&Ｍ股利政策无关论

（1）股利政策无关论的假设 （a）无税假设：公司和个人的所得税均为零； （b）无费用假设：股票发行和交易费用为零； （c）无偏好假设：投资者对企业发放股利或从股票交易中获得资本利得持无偏好的态度； （d）无关假设：企业的投资决策与股利政策无关； （e）信息对称假设：对未来的投资机会，管理者和投资者的信息对称。十二、股利政策的有关理论I——争论中的三种股利政策理论十98

（2）股利政策无关论的机理 （a）企业的价值（股票价格）取决于企业的盈利能力，即企业资产的盈利能力，而不是企业如何融资或如何分配利润（留存收益和现金股利）； （b）企业的股价与其经营或商业风险有关；（c）如果企业提高股利支付比例，就必须相应增发股票给新投资者，新增股票的价值正好等于增发给股东的股利。（3）股利政策无关论的结论与政策含义 结论： （2）股利政策无关论的机理99

（a）企业的股票价格与其股利政策无关，即股利政策不影响股价； （b）企业的权益资本成本与股利政策无关。含义：企业无需制定股利政策！（4）股利政策无关论的应用 假设IBM公司计划当年增加投资10亿美元，其当年预计的盈利也是10亿美元。根据M&M股利政策无关论，IBM可以采取以下3种股利政策，其结果是一样的。 （a）企业的股票价格与其股利政策无关，即股利政策不100

（a）支付10亿美元的股利，另增发10亿美元的新股； （b）留存所有盈利(10亿美元)，不支付股利，也无须增发新股，股东将从今后IBM股票涨价获得现值10亿美元的资本利得； （c）设定股利支付比例X%，股东将获得X%的股利和现值(1-X%)的资本利得，二者的总和为10亿美元。 （5）股利政策无关论的问题——假设缺乏现实性

（a）企业和投资者需要支付所得税；

（b）企业增发新股需要支付发行费用，投资者需要支付交易费用；

（a）支付10亿美元的股利，另增发10亿美元101

（c）股利政策通过影响企业现金流量，从而影响投资决策； （d）企业管理层与投资者之间存在信息不对称。

2、高登“手中鸟”理论——股利政策有关论 （1）手中鸟理论的假设 （a）由于未来的资本利得比现在的现金股利具有更高的风险，因此未来的资本利得的折现率高于现金股利折现率；（b）因为现金股利确定性较高，所以投资者偏好现金股利，（c）Ks与现金股利成反比。（c）股利政策通过影响企业现金流量，102

（2）手中鸟理论的机理 根据：KS=股利收益率+股利增长率（或资本利得收益率）=（D1/P0）+g，股利收益率与股利增长率相同，但实际上二者的风险不同，(D1/P0)的风险<g的风险，所以投资者偏好现金股利。（3）手中鸟理论的结论和政策含义 结论：（a）股票价格与股利支付比例成正比； （b）权益资本费用与股利支付比例成反比。 含义：企业必需制定高支付比例的股利政策，才能使企业价值最大化。（2）手中鸟理论的机理103（4）手中鸟理论的问题——Bird-in-handFallacy

长期来看，企业支付给股东的现金流量是由企业所经营资产产生的现金流量的风险所决定的，并不取决于股利支付比例的高低。（4）手中鸟理论的问题——Bird-in-handFall1043、税差理论——股利政策有关论（Litzenberger&Ramaswamy，1979年） （1）税差理论的假设（a）资本利得所得税与股利所得税之间存在差异； （b）投资者可以通过延迟实现资本利得而延迟交纳资本利得所得税。

美国60年代-90年代股利和资本利得所得税比较--------------------------------------------------------------------------------

年份60-646566-70717273-7879-8182-878889-9091-9394-95--------------------------------------------------------------------------------

现金股利90%80%70%70%70%70%70%50%40%33%33%39.6%

资本利得25%25%25%29.5%32.5%35%28%20%28%33%28%28%---------------------------------------------------------------------------------------------3、税差理论——股利政策有关论（Litzenberg105

（2）税差理论的机理 设有二种股票，价格都是10美元，总收益都是15%，其中：

A=收入型股票，D/P=10%，g=5%B=增长型股票，D/P=5%，g=10%

根据税差理论，增长型股票的税后收益较高！

—————————————————————————————

股票指标D/Pg总收益=（D/P）+g————————————————————————————A税前收益10%5%15%

税(40%：28%)-4%-1.4%-5.4%

税后收益6%3.6%9.6%B税前收益5%10%15%

税(40%：28%)-2%-2.8%-4.8%

税后收益3%7.2%10.2% （2）税差理论的机理106

如果延迟实现资本利得，增长型股票的税后收益为13%，收入型股票的税后收益为11%，二者差异进一步扩大。 （3）税差理论的结论和政策含义结论：（a）股票价格与股利支付比例成反比； （b）权益资本成本与股利支付比例成正比。含义：企业必需制定低支付比例的股利政策，才能使企业价值最大化。如果延迟实现资本利得，增长型股票的税1074、三种股利政策的比较KsBIHTDMMD/EPD/EMMTDBIH4、三种股利政策的比较KsBIHTDMMD/EPD/EMM108三、股利政策的有关理论II——股利政策理论研究的新进展

1、信号理论（SignalingHypothesis）——股利政策的信息含义（1）问题的提出：实践证明，每当企业降低或减少股利，股价下跌；反之，股价上升。如何解释？股东偏好现金股利？YesorNo？ （2）信号理论的机理：由于企业管理者与投资者之间存在信息不对称，

三、股利政策的有关理论II——股利政策理论研究的新进展109*企业“提高股利”是企业管理者向市场传递“盈利好”的信号； *企业“降低股利”是企业管理者向市场传递“盈利差”的信号；所以，股价升降不是因为投资者对现金股利的偏好，而是由于信息不对称条件下投资者对股利政策含义理解后的反映。

*企业“提高股利”是企业管理者向市场传110（3）信号理论的问题

（a）在信息不对称条件下，对股利政策的含义有不同看法：例如，在目前企业效益稳定或现金流量充裕的情况下，*企业“提高股利”是企业管理者向市场传递“没有高效益投