浅谈财务杠杆与筹资风险

word文档可自由编辑浅谈财务杠杆与筹资风险摘要：在影响筹资风险的诸因素中,财务杠杆的表现最为综合。因此,它是寻求权衡收益与风险方法的切入点。通过不同角度分析了财务杠杆变动与筹资风险的关系,说明企业在利用财务杠杆获取收益的同时,完全可以在测算出的筹资额度范围内,一定程度地回避筹资风险,使企业做出最佳的筹资决策。关键字：筹资风险财务杠杆作用财务风险财务杠杆应用一、筹资风险企业筹资风险又称财务风险，它是指企业因借入资金而给财务成果带来的不确定性。一般企业筹集资金的主要目的是为了扩大生产经营规模，提高经济效益，从而实现财务管理目标。企业为了取得更多的经济效益而进行筹资，必然会增加按期还本付息的筹资负担，由于企业资金利润率和借款利息率都具有不确定性，从而会使企业资金利润率可能高于或低于借款利息率。如果企业决策正确，管理有效，就可以实现其经营目标。但在市场经济条件下，由于市场行情的瞬息万变，企业之间的竞争日益激烈，都可能导致决策失误，管理措施失当，从而使得筹集资金的使用效益具有很大的不确定性，由此产生了筹资风险。（一）企业筹资风险的产生原因1、借入资金风险产生的原因（1）主观原因。①筹资结构。由于各种筹资方式的资本成本、筹资数额不同，自有资本和借入资金的比例、长短期资金数量在各个企业差异很大，多数情况下的筹资资本结构可能并不是企业的最优资本结构，即使在某一时点处在最优资本结构，在持续的生产经营过程中，追加筹资会使原有的资本结构就要发生变化。这种筹资资本结构的不断变化，会加大企业筹资风险。②负债规模。企业举债规模越人，潜在的债务风险程度越大。③利率。在等量负债的情况下，负债的利息率越高，企业发生的偿付风险就越大。④期限结构。负债的期限结构安排不合理，比如长短期借款安排不合理，会增加企业债务风险。⑤筹资方式。采用何种方式筹集资金以及各种负债方式所占比例的关系，不同筹资方式取得资金难易程度和资本成本，都会影响到筹资风险的大小。⑥汇率。汇率的变动影响企业的筹资风险。我国已经加入WTO，汇率的变动影响企业的筹资风险的程度将会日益加大。（2）客观原因。企业外部环境的不确定性对企业举债筹资活动有重大影响。经济环境、利率的变动、汇率的变动、法律政治环境、其它关联方的重大变化、预期现金流入量和资产的流动性等都将对债务风险程度产生重大影响。2、自有资金风险产生的原因自有资金不像负债筹资一样需要还本付息．自有资金的筹资风险来源于资金使用效益的不确定，资金使用效率低下就无法满足投资者的投资报酬期望，结果就是企业股票价格下跌，筹资难度加大。此外，在借款利率超过息税前资金利润率时，企业自有资金利润率会以更快的速度降低，甚至发生亏损，这是一种由于借款而可能使企业经济效益下降的风险。(二)防范筹资风险的必要性和意义企业在充分认识其所面临的筹资风险的基础上，采取各种科学有效的手段和方法，对筹资风险加以预测、预防、识别、控制和处理，对以最低成本确保企业资金运动的连续性、稳定性和效益性具有重要意义。1、有利于为企业创造一个相对安全稳定的生产经营环境。据统计，1980年国有企业资产负债率为18．7％，其中流动资产的负债率为48．7％，1993年国有企业资产负债率上升到67．5％，其中流动资产的负债率为95．6％，即企业生产周转资金几乎全部靠贷款。1995年初，国有资产管理局对两万户国有企业进行清产核资调查，企业资产负债率高达79％，2000年初达81％。事实表明，企业特别是国有企业，对债务风险未高度重视，防范意识差，高负债给企业带来严重的财务危机，随着市场竞争的加剧，企业只有加强财务风险管理，建立相应管理机制，才能为企业创造安全的生存环境，使企业不断壮大。2、有利于企业全面、经济和有效管理风险。企业进入市场，如若对市场风险认识不足，无法把握市场变化，必然使经营风险加大，举债经营的财务风险也会随之上升。例如，片面追求盈利性产品而不考虑市场变化，往往造成产品前期畅销，后期产品积压，资金过分沉淀，使资金周转困难，财务风险上升。3、有利于稳定企业财务活动，加速资金周转，实现资金的安全性、完整性和盈利性。资金沉淀对企业而言是一种正常现象，因为资金的使用表现为各种资产，但是作为一个高效运转的企业，加速资金周转，缩短资金沉淀时间，防范资金沉淀过程中的不良财务风险，如购货方无故意拖欠企业应收账款，无疑有利于保证资金的安全完整和获利能力。（三）、筹资风险的防范与控制1、做好筹资风险的全程控制．．(1)重视筹资风险的事前控制首先，对筹资环境进行客观的分析和预期。企业外部环境瞬息万变。在筹资之前必须对环境具有客观理性的认识，全面准确的掌握市场需求、利率、汇率等各种与筹资相关的信息，并在此基础上对各类信息进行深入的分析，进而对未来筹资环境中的各穰要素以及变化情况具有合理的预期，从而结合预期情况为企业选择最佳的筹资时机。其次，积极寻找各类筹资机会。相对于外部筹资环境而言．企业本身对整个筹资环境的影响是极其细微，企业只能适应外部筹资环境而无法改变外部环境。在这种情况下，企业应该充分发挥自身能动性，积极寻求和把握外部环境中韵各种．筹资机会。再次0根据自身特点制定合理的筹资决策’企业在进行筹资筹划时，必须充分考虑自身情况(如企业的资金结构、负债比率、应收账款的回收周期等)，结合企业实际需要制定合理的筹资决策。(2)落实筹资风险的事中控制筹资风险事中控制是一项十分复杂的工程，包含对企业各方面和各个要素的把握和控制。重点在于提高企业内部管理者和成员的风险防范控制能力．在筹资过程中及时有效的识别各类事件中潜在的风险，并通过分析和论证选择最佳的筹资方案，最大限度的减少因判断失误而导致的筹资风险。第一，将企业现金持有量控制在一定的范围内。现金作为流动性最强的一类资产，其持有量在企业资产中所占的比例多少会直接影响到企业资金管理效率和质量．进而影响到企业的整体经营活动。如果企业现金持有量过低，则经营运作活动的执行缺乏足够的资金，会影响到企业的运行效率和效果，并很可能因资金短缺而诱发筹资风险。为此．企业有必要加强现金管理，将现金持有量保持在一个相对稳定的水平上。首先，将生产经营活动中现金流量管理作为重点，对现金流量实行包括事先预算、事中控制和事后分析内在的一整套现金流量控制系统，从而确保企业现金持有量保持相对稳定。其次，编制完善的现金流量表，动态观察企业资金变化情况，并对其进行适当的调整，分别按月、季、半年和年度编制并在债务到期之前留出充裕的时间进行编制．以便及时掌握当前现金情况。此外，完善采购管理和存货管理。在采购环节，企业要进行严格的资金控制，对采购材料的数量、规格、质量进行严格的审查和控制。在存货管理上，企业要最大限度的降低存货量，实现低库存甚至零库存，通过加快存货周转速度来提高速动比率，进而减少资金过度的固着在存货上．提高企业现金流量。在应收账款上，企业应及时掌握客户欠款情况，并及时做好应收账款的催收工作，从而降低资金在应收账款上的占用比率，提高资金回收速度。2、做好企业筹资风险的防范(1)强化企业风险意识企业应明确自身的经济实体地位，独立承担各种风险。在企业经营过程中，内外部环境中各种因素的变化都会影响企业活动，而由于环境中各类因素的变化十分复杂。企业很难对风险做出准确的预测。因此，要防范筹资风险，必须不断强化风险意识，在风险到来之前做好充分的准备，以便及时有效的应对风险。企业应结合自身实际情况和外部市场、政策等的变化制定一套符合实际需要的风险规避方案，及时地进行风险预测和防范，使企业能够按照市场需求安排生产经营活动，提高盈利水平，最大限度的降低筹资风险。(2)优化资金结构企业资金结构会在一定程度上影响企业的运营效果．合理的资金结构既能够为企业提供充足的资金供给，又能最大有效的防范资金风险。在实践中．企业要优化资金结构，可以从两方面着手：一方面，增加自有资金的比重，从整体上降低筹资风险；另一方面．对息税前资金利润率与负债利率等指标进行合理的分析，并根据企业实际发展需求和当前负债规模自动调节资金结构，即在息税前资金利润率下降时自动降低负债以降低企业负债风险，在息税前资金利润率上升时自动调高负债比以提高自有资金利二、财务杠杆（一）财务杠杆的概念财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应。财务杠杆是指企业利用负债来调节权益资本收益的手段。合理运用财务杠杆给企业权益资本带来的额外收益，即财务杠杆利益。由于财务杠杆受多种因素的影响，在获得财务杠杆利益的同时，也伴随着不可估量的财务风险。因此，认真研究财务杠杆并分析影响财务杠杆的各种因素，搞清其作用、性质以及对企业权益资金收益的影响，是合理运用财务杠杆为企业服务的基本前提。财务杠杆是一个应用很广的概念。在物理学中，利用一根杠杆和一个支点，就能用很小的力量抬起很重的物体，而什么是财务杠杆昵?从西方的理财学到我国目前的财会界对财务杠杆的理解，大体有以下几种观点：其一：将财务杠杆定义为"企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用"。因而财务杠杆又可称为融资杠杆、资本杠杆或者负债经营。这种定义强调财务杠杆是对负债的一种利用。其二：认为财务杠杆是指在筹资中适当举债，调整资本结构给企业带来额外收益。如果负债经营使得企业每股利润上升，便称为正财务杠杆；如果使得企业每股利润下降，通常称为负财务杠杆。显而易见，在这种定义中，财务杠杆强调的是通过负债经营而引起的结果。另外，有些财务学者认为财务杠杆是指在企业的资金总额中，由于使用利率固定的债务资金而对企业主权资金收益产生的重大影响。与第二种观点对比，这种定义也侧重于负债经营的结果，但其将负债经营的客体局限于利率固定的债务资金，笔者认为其定义的客体范围是狭隘的。笔者将在后文中论述到，企业在事实是上可以选择一部分利率可浮动的债务资金，从而达到转移财务风险的目的的。而在前两种定义中，笔者更倾向于将财务杠杆定义为对负债的利用，而将其结果称为财务杠杆利益(损失)或正(负)财务杠杆利益。这两种定义并无本质上的不同，但笔者认为采用前一种定义对于财务风险、经营杠杆、经营风险乃至整个杠杆理论体系概念的定义，起了系统化的作用，便于财务学者的进一步研究和交流。（二）财务杠杆的作用合理运用财务杠杆会给企业权益资本带来额外收益,但是同时会给企业带来财务风险。1、作用财务杠杆作用是负债和优先股筹资在提高企业所有者收益中所起的作用,是以业的投资利润与负债利息率的对比关系为基础的。（1）投资利润率大于负债利息率。此时企业盈利,企业所使用的债务资金所创造的收益(即息税前利润)除债务利息之外还有一部分剩余,这部分剩余收益归企业所有者所有。（2）投资利润率小于负债利息率。企业所适应的债务资金所创造的利益不足支付债务利息,对不足以支付的部分企业便需动用权益性资金所创造的利润的一部分来加以弥补。这样便会降低企业使用权益性资金的收益率。由此可见,当负债在全部资金所占比重很大,从而所支付的利息也很大时,其所有者会得到更大的额外收益,若出现投资利润率小于负债利息率时,其所有者会承担更大的额外损失。通常把利息成本对额外收益和额外损失的效应成为财务杠杆的作用。2、财务杠杆作用的后果不同的财务杠杆将在不同的条件下发挥不同的作用,从而产生不同的后果。（1）投资利润率大于负债利润率时。财务杠杆将发生积极的作用,其作用后果是企业所有者获得更大的额外收益。这种由财务杠杆作用带来的额外利润就是财务杠杆利益。（2）投资利润率小于负债利润率时。财务杠杆将发生负面的作用,其作用后果是企业所有者承担更大的额外损失。这些额外损失便构成了企业的财务风险,甚至导致破产。这种不确定性就是企业运用负债所承担的财务风险。（三）财务杠杆的计量对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数，财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。计算公式为：财务杠杆系数＝普通股每股利润变动率/息税前利润变动率＝基期息税前利润/（基期息税前利润-基期利息）对于同时存在银行借款、融资租赁，且发行优先股的企业来说，可以按以下公式计算财务杠杆系数：财务杠杆系数＝息税前利润/[息税前利润-利息-融资租赁租金-（优先股股利/1-所有税税率）]三、财务杠杆应用分析案例一：金融危机下财务杠杆的应用2008年10月24日，美国佐治亚州阿尔法里塔市阿尔法银行和信托公司关闭，成为全美因次贷而倒闭的第16家银行。仔细研究，不难发现：所有的投行杠杆较高。2008年3月第一个因次贷危机而倒闭的投资银行贝尔斯登，总资产与股东权益之比高达16，较高的负债经营虽然能提高投资回报率，但必定也会伴随较大的财务风险。在我国，金融市场目前并未完全开放，但是金融危机已经从香港、广东等沿海地区逐步渗透到内陆。市场需求减少，融资难度加大，金融环境恶化，都对企业的风险管理提出了更高的要求。因此，在金融危机的影响下，我国企业更应重视财务杠杆与财务风险。（一）财务杠杆内容企业的资金来源有两种：一种是所有者投入的资本，其中，发行普通股，成本高，但没有偿债压力。发行成本较低的是优先股，但优先股股息通常是固定的，不影响公司的利润分配；另一种是借入的债务资本，如短期借款、长期借款以及由商业信用产生的应付账款等。财务杠杆能发挥作用是由于债务资本以及优先股的存在。财务杠杆用来反映息税前利润的变动引起每股盈余的变动程度，其定义公式如下：在上式中：EPS为变动前普通股每股收益；ΔEPS为普通股每股收益变动额；EBIT为变动前息税前利润；ΔEPIT为息税前利润变动额。上述公式不便于计算，因此推导出计算公式：公式中：I为债务利息：T为所得税率；D为优先股股息。本文仅就负债利息进行讨论一述计算公式简化为：DFL=EBIT／(EBIT—I)（二）财务杠杆与财务风险的联系1、财务风险主要由财务杠杆产生。“风险是关于不愿发生的事件发生的不确定性之客观体现”。这一定义强调了：风险是客观存在的而目是“不确定性”的。而财务风险是指未来收益不确定情况下，企业因负债筹资而产生的由股东承担的额外风险。如果借入资金的投资收益率大于平均负债利息率，则可从杠杆中获益。反之，则会遭受损失。这种不确定性就是杠杆带来的财务风险。从理论上讲，企业财务杠杆系数的高低可以反映财务风险的大小。这里需要指出，负债中包含有息负债和无息负债，财务杠杆只能反映有息负债给企业带来的财务风险而没有反映无息负债，如应付账款的影响。通常情况下，无息负债是正常经营过程中因商业信用产生的，而有息负债是由于融资需要借入的，一般金额比较大，所以是产生财务风险的主要因素。如果存在有息负债，财务杠杆系数大于1，放大了息税前利润的变动对每股盈余的作用。由定义公式可知，财务杠杆系数越大，当息税前利润率上升时，权益资本收益率会以更大的比例上升，若息税前利润率下降，则权益利润率会以更快的速度下降。此时，财务风险较大。相反，财务杠杆系数较小，财务风险也较小。财务风险的实质是将借入资金上的经营风险转移给了权益资本。2、财务杠杆与财务风险是不可避免的。首先，自有资金的筹集数量有限，当企业处于扩张时期，很难完全满足企业的需要。负债筹资速度快，弹性大，适当的借入资金有利于扩大企业的经营规模，提高企业的市场竞争能力。同时，由企业负债而产生的利息，在税前支付。若经营利润相同，负债经营与无债经营的企业相比，缴纳的所得税较少，即节税效应。所以，债务资本成本与权益资本成本相比较低，负债筹资有利于降低企业的综合资本成本。但是，未来收益的不确定性使借入资金必然承担一部分经营风险，即债务资本的经营风险转嫁给权益资本而形成的财务风险也必定存在；其次，闲置资金的存在也促进的借贷行为的发生。资金只有投入生产过程才能实现增值。若把一笔资金作为储藏手段保存起来，若不存在通货膨胀，随着时间的推移是不会产生增值的。所以，企业将闲置资金存入银行以收取利息，由银行贷出投入生产。因此，财务杠杆以及财务风险也将伴随着债务资本而存在。（三）财务杠杆衡量财务风险的局限性财务杠杆系数虽然能衡量财务风险大小，但仅此来衡量财务风险是片面的。通过财务杠杆的计算公式可知，财务杠杆通过利息从某种程度上表示了债务资本，而债务资本是产生财务风险的直接原因。但影响财务风险的因素很多，并不能在财务杠杆中一一反映。另外，财务杠杆所反映的利息也仅仅是总金额，而并没有反映利息的组成。如计算财务杠杆时，短期借款与长期借款形成的利息合并反映，不能分类反映当前负债现状。对于企业来说，一年内到期的负债相对于长期负债还款压力较大，也容易造成企业的财务危机。同时，财务杠杆不仅对负债的关注程度不够，对用于抵偿负债的资产的质量也没有涉及。2008年3月美国华尔街第五大投资银行贝尔斯登倒闭清盘时，人们发现其资产多为流动性极差的次贷产品，而它的负债确是实实在在的大量短期债务。（四）金融危机时期如何利用杠杆防范财务风险1、重新审查企业负债的性质及资产的质量首先，对负债进行分析。并非所有的负债都产生利息，如流动负债中的应付账款、应付职工薪酬等，这些属于自发性负债。如果销售稳定，自发性负债各期基本一致，当期偿还当期产生，净偿还金额并不大。又如，预付账款也不会给企业带来还款压力，因此都不作为重点考察。从财务杠杆的计算公式来看，影响财务杠杆的是有息负债，如流动负债中的应付票据，若应付票据增长率低于存货以及应付账款的增长率，则反映了其债务管理质量的有效性。此外，流动负债中对企业当期财务状况影响较大的是本年金额较大的短期借款以及本年到期的长期借款。当期若不及时偿还，很可能会对企业的信誉造成不良影响，甚至带来更大的麻烦。但是，本年利息中，还包括长期负债中当期应支付的利息以及本期计提以后随本金一起偿还的利息。此外，还应该结合资产来分析本年未到期的长期负债。如果长期负债形成了固定资产或投资，应注意分析这些资产的盈利能力：若形成了流动资产，则应注重其流动性的分析，是否有被滞压或冻结的资产。同时，关注长期负债的到期时间，提前防范大额负债带来的财务风险。其次，对可偿债资产进行分析。如货币资金与销售额的比率在各年的变化以及有无冻结的银行存款；应收账款、应收票据有多少逾期，有无转让及抵押债权；存货新旧程度、品种是否单一，等等。在运用财务杠杆的同时，结合流动比率、速动比率以弥补财务杠杆的不足。此外，无形资产也值得特别关注，在企业经营状况不稳定或面临危机时，无形资产有可能迅速贬值，因此是风险较大的一项资产。雷曼兄弟虽然有6，100亿美元的债务，但仍有6，390亿美元的资产，资可抵债，下场却是破产。因此在金融危机时期，我们更应关注负债的性质与资产的质量。2、结合当前国家政策，分析未来的利率走向。利率变动直接影响负债的利息，从而影响财务杠杆和财务风险。因此，企业应认真研究未来的利率走势，把握其发展趋势，并制定出卡H应的负债管理政策。例如：在利率处于较高水平时，应尽量少筹集有息负债或只筹集急需的短期资金。在利率处于由高向低过渡时期，也应尽量少借入有息负债，不得不筹的资金，应采用浮动利率的计息方式，将部分风险转移给债权人，使债权人与企业共担财务风险。在利率处于由低向高过渡时期，应积极筹集长期资金，并尽量采用固定利率的计息方式。2008年12月国务院确定的九项促进经济发展的政策措施中的第一项为“落实适度宽松的货币政策，促进货币信贷稳定增长”，并且为“保持银行体系流动性充分供应，追加政策性银行2008年度贷款规模1，000亿元。’，20O9年3月6日十一届全国人大二次会议中，中国人民银行行长周小川表示：“1月份的信贷总量(1．6万亿元)是有些超乎我们的预期。”但是，为防止“信心下滑”带来的严重后果，在一个中期范围内，依然会保持宽松的货币政策。因此，在近期内，利率将仍然会保持适度的低水平，不会过快上涨。虽然，在利率处于低水平时，筹资较为有利，但也不能盲目筹资。2003年6月到2004年6月一年时间里，联邦基金的利率降到了历史最低点1％，在长达几年的时间里，华尔街投行可以从市场上以低得惊人的成本获得资金，然后使大量资金流入房地产，为次贷危机埋下祸根。3、加强内控，定期检查财务杠杆系数。首先要有控制目标。因此，要科学地制定财务杠杆控制目标，提