轻工制造行业秋季策略报告：“变”字当头白银时代家居行业投资主线

1、 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200目录 HYPERLINK l _TOC_250031 一“变”字当头：银代家居行业投资主线5目录 HYPERLINK l _TOC_250030 二、2019 年初至今轻工业表现回顾：4 月底以表现弱于大盘6 HYPERLINK l _TOC_250029 （一分走回：子板估低历平水平6 HYPERLINK l _TOC_250028 （二）2018 年报&2019 年半报点司绩顾8 HYPERLINK l _TOC_250027 1、子块要市司2018 年&2019H1 收、利增放缓8

2、 HYPERLINK l _TOC_250026 2、子块要市司2018 年&2019H1 盈情况8 HYPERLINK l _TOC_250025 （三投观：牌居白时到，道势成龙家企护河9 HYPERLINK l _TOC_250024 1、具照：局、地压加，道王9 HYPERLINK l _TOC_250023 2、纸业造行季来，轮价预落地况好10 HYPERLINK l _TOC_250022 3、宝饰业乘升级风龙珠商道&品优尽显10 HYPERLINK l _TOC_250021 三、轻工制造2019 年：品牌家居的白银时代渠能力成取胜内核12 HYPERLINK l _TOC_250

3、020 （一家与明地影响强倒企渠变革12 HYPERLINK l _TOC_250019 1、地后期业具与明业入期压12 HYPERLINK l _TOC_250018 2、具照企渠革加，宗务比升14 HYPERLINK l _TOC_250017 3、装式起家业纷应变15 HYPERLINK l _TOC_250016 （二造行：增能并大规模现原料国和外成布成为心争力18 HYPERLINK l _TOC_250015 1、2016 下年-2017 上半：材充，给侧革环推供结构善行主线18 HYPERLINK l _TOC_250014 2、保致规产张并出，业定产投低迷19 HYPERLIN

4、K l _TOC_250013 3、纸政动原续紧缺19 HYPERLINK l _TOC_250012 4、周原料俏下，主+外局值凸显20 HYPERLINK l _TOC_250011 （三珠首：消升级风龙珠商道&品优尽显21 HYPERLINK l _TOC_250010 1、宝场模逾5000 亿，金钻交活跃21 HYPERLINK l _TOC_250009 2、费级动宝，钻镶类军起22 HYPERLINK l _TOC_250008 3、业商级分拓渠、资成要长路径24 HYPERLINK l _TOC_250007 四、重点公司业绩现持续关注竞争力明的分品类龙头企业27 HYPERLI

5、NK l _TOC_250006 1、派居流竞龙头势显整大居业前广阔27 HYPERLINK l _TOC_250005 2、品配加渠速扩，装务景阔28 HYPERLINK l _TOC_250004 3、邦居志全时代全起，务构持优化 29 HYPERLINK l _TOC_250003 4、普明照行头享业展利精化管助龙优扩大30 HYPERLINK l _TOC_250002 5、阳业业增预期牛箱纸&浆表亮，能局续完善30 HYPERLINK l _TOC_250001 6、大：上/黄务表良，营率续提升31 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示32 HYPERLINK

6、 / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表目录图表 1：2019年至8月30 轻制行表现5图表目录图表 2：工板股表现（2019 初至8 月30 日）5图表 3：2019年至8月30 轻制行表现6图表 4：工板股表现（2019 初至8 月30 日）6图表 5：纸块现于市场6图表 6：纸块值于历平均6图表 7：装刷块4月底来现弱市场7图表 8：装刷块值略于史均7图表 9：具块4月以来现弱市场7图表 10：家板估于历平均7图表文板表于市场7图表 12：文板估于历平均7图表 13：重轻公入和母利情（止2019-08-30）8图表 14：重轻公利率净率

7、况止2019-08-30）9图表 15：家主业入与品交数相度高12图表 16：主家和公司年收增呈滑趋势13图表 17：商房售增速负，菲、派家、品配值枢下移13图表 18：经渠收比14图表 19：大业收比14图表 20：大业收模（元）14图表 21：不家企销商量家）15图表 22：不家企店数（）15图表 23：住套与量测算16图表 24：整市规算17图表 25：欧家整式17图表 26：尚宅整采用S2B2C商模式18图表 27：2014-2015年企亏总处历峰值18图表 28：纸数自2014 年渐少18图表 29：纸固资资增放缓19图表 30：中纸纸费量变化19图表 31：2018年半以来纸定产资

8、迷19图表 32：大企纸增产统计19图表 33：废新出国废格路涨20 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 34：2017年半以来纸批大下滑20图表 35：太纸、纸业建纸能20图表 36：太纸老地布局21图表 37：历限以银珠类售及比22图表 38：可消占人均GDP 增而加23图表 39：消者买结构比23图表 40：中千一石持率升23图表 41：千一是消费力军23图表 42：2016年饰钻石品有率24图表 43：线门是消费感的要源24图表 44：我珠首场主参者成25图表 45：2015年宝业市率25图表 46：国上公品种

9、及产式25图表 47：珠行公业收对（位亿）26图表 48：珠行公利润比单：万）26图表 49：2019H1欧居营收同长13.7%27图表 50：2019H1欧居归净润比长15.0%27图表 51：2019H1尚配营收同长9.4%28图表 52：2019H1尚配归净润比长32.4%28图表 53：2019H1志居营收同长10.2%29图表 54：2019H1志居归净润比长16.1%29图表 55：2019H1欧明营收同长7.1%30图表 56：2019H1欧明归净润比长30图表 57：2019H1太业营收同长2.9%31图表 58：2019H1太业归净润降27.8%31图表 59：2019H1周

10、营业入比长12.5%32图表 60：2019H1周归母利同降34.6%32 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200一、“变”字当头：白银时代家居行业投资主线18 H2 19 H1 图表 1：2019 年初至 8 月 30 日轻工制造行业表现图表 2：轻工子板块股价表现（2019 年初至 8 月 30 日整修公司精装房整装板间线上+线下门店外主动营销资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券&渗透2017 2018 2018 2019 2019 5 Q3 来看我们认为今年Q3 4-6 HYPERLINK / HYP

11、ERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200二、2019 年初至今轻工行业表现回顾：4 月底以来表现弱于大盘2019 3 3 4 4 8 30 300 17.88pct（830 日8 30 11.48%14.62%40%20%0%图 表 3：2019年初至 8 40%20%0%图 表 3：2019年初至 8 月30日轻工制造行业表现图表 4：轻工子板块股价表现（2019 年初至 8 月 30 日50%30%27.95%25%24.31%30%20%15%14.62%10%5.67%10%5%-10%资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券0%（一

12、）分行走势回溯：各子板块估值低于历史平均水平2019 年年初至 8 月 30 日，造纸板块整体上涨 11.48%，表现弱于市场走势，涨幅略高于轻工制造板块，2019 年 8 月30 日板块市盈率（TTM）为 12.40，明显低于历史平均水平 44.21。图表 5：造纸板块表现于市场图表 6：造纸板块估值于历史平均45%40%35%30%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%1601401201000沪深300造纸(申万)造纸(申万)历史平均资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券包装印刷板块 1-3 月上旬表现略弱于市场，3 月中旬至 4 月中下旬强于大

13、盘，但 4 月下旬以来持续弱于大盘。年初至8 30 8 30 24.95， 35.91。 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 7：包装印刷板块4 月底以来表现略弱市场图表 8：包装印刷板块值略低于历史平均60%50%40%30%60%50%40%30%20%10%0%-10%1000沪深300包装印刷(申万) 包装印刷(申万)历史平均资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券家具板块 1-3 月上旬表现与大盘一致，3 月中旬至 4 月中下旬强于大盘，但 4 月下旬以来持续弱于大盘。年初至 8 月30 14

14、.62%2019 8 30 （TTM）19.3936.42。图表 9：家具板块4 月底以来表现略弱于市场图表 10：家具板块估值于历史平均60%50%40%30%20%10%60%50%40%30%20%10%0%-10%沪深300家具(申万)0家具(申万)历史平均资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券文娱板块今年15 56 7 8 月30 24.31，2019 8 29 （TTM）44.6079.78。图表 11：文娱板块表现于市场图表 12：文娱板块估值于历史平均50%40%30%20%10%0%50%40%30%20%10%0%-10%沪深300文娱用品(申万)2502

15、001501000文娱用品(申万)历史平均资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200（二）2018 年年报&2019 年半年报重点公司业绩回顾1、各子板块主要上市公司 2018 年&2019H1 收入、利润增速放缓从已经发布半年报公司数据来看，受房地产影响，2019 年上半年家居子行业收入业绩增速较 2018 年有所放缓。除中顺洁柔之外，造纸、印刷包装及文娱照明企业 2019 年上半年收入业绩增速普遍较 2018 年有所放缓。图表 13：重点轻工公司收入和归母净利润情况（截

16、止 2019-08-30）资料来源：Wind，华创证券2、各子板块主要上市公司 2018 年&2019H1 盈利情况从已经发布半年报公司数据来看，家居企业 2019 年上半年净利率相对稳定，毛利率同比变化差异较大。造纸行业、019 7.2pc4.5pc；印刷包装行业裕同科技毛利率同比+3.4.pct，净利率-0.2pct，劲嘉股份毛利率同比-1.0pct，净利率+0.4pct；文娱板块+3.1pct+3.3pct。 HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 14：重点轻工

17、公司毛利率、净利率情况（截止 2019-08-30）资料来源：Wind，华创证券（三）投资观点：品牌家居白银时代到来，渠道优势成为龙头家居企业护城河2019 1、家具与照明：格局分散、地产压力加大，渠道为王竞争。渠道（）， HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200/O 外部拓展整装&工程&家居卖场实现向上游延伸引流：家居产业链从毛坯房到竣工验收按照流量入口切入程度依次（场）照明：LED LED 2009 1.5%2016 31%LED CSA 7374 240 1054 6080 3.4%、9.4%、13.8%（2018 267

18、9 +5.0%）（2018 3401 +21.8%）3-5%2、造纸行业：造纸行业旺季来临，本轮涨价函预计落地情况良好18 Q4 600 美元7 的木浆量减少，港口木浆库存有望回落，随着造纸旺季来临，中国对木浆需求有望持续复苏。2018 年Q1 关注太阳纸业行业低位的产能布局：2020 3、珠宝首饰行业：乘消费升级好风，龙头珠宝商渠道&品牌优势尽显5000 5 13%2015 24.0%8.5%。从趋势上来看，1）2）14.4%45%45.3%31.9% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200领先模式先发渠道三、轻工制造 20

19、19 年：品牌家居的白银时代，渠道能力成取胜内核我们 2019 LED （一）家具与照明：地产影响加强，倒逼企业渠道变革2019 1、强地产后周期行业，家具与照明企业收入短期承压图表 15：家具主营业务收入与商品房交房数据相关度高60%50%40%30%20%10%2011-022011-052011-022011-052011-082011-112012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-0

20、52016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-11-10%-20%35%30%25%20%15%10%5%0% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200商品房交房面积:累计比（）家具制造业:主营业务入:累同比右）资料来源：Wind，华创证券上市公司层面，从 2017 年至今，主要家具与照明上市公司半年度收入增速逐步放缓，尤其以欧派家居、尚品宅配、索菲亚、欧普照明为代表的龙头企业表现最为明显。图表 16：主要家具和照明公司半年度收入增速呈下

21、滑趋势60%50%40%30%20%10%0%欧派家居尚品宅配索菲亚志邦家居欧普照明我乐家居金牌厨柜皮阿诺2017H22018H12018H22019H1 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：Wind，华创证券对比索菲亚、欧派家居、尚品宅配PE-TTM 11 2015 6 2 2017 12 图表 17：商品房销售同比增速转负时，索菲亚、欧派家居、尚品宅配估值中枢下移资料来源：Wind，华创证券2、家具与照明企业渠道变革加速，大宗业务占比提升具厂商产品出货以经销商渠道为主，但大宗业务占比上升趋势明显。50%88%-

22、93%之80%70%10%12.51%12.10%2019 17.16%10.84%18.98%21.99%和16.78%。图表 18：经销渠道收入比图表 19： 大宗业务收占比100%80%60%30%201320142015201620172018 2019H1201320142015201620172018 2019H110%40%201320142015201620172018 2019H1欧派家居索菲亚尚品宅配好莱0%欧派家居索菲亚好莱客志邦家居 HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200志邦家居金牌厨柜我乐家居皮阿诺 金牌厨柜我乐家居皮阿诺

23、HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：招股说明书，公司年报，华创证券资料来源：招股说明书，公司年报，华创证券龙头企业在大宗业务方面规模领先。从近几年家具企业大宗业务收入规模绝对数来看，龙头企业依托品牌力、供货能力等获取了更多大宗业务订单，收入规模也处于领先水平。2018 年，欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜大宗业务收入分别为 14.18 亿、4.84 亿、3.91 亿和 2.03 亿。图表 20：大宗业务收入规模（万元）公司2013201420152016201720182019H1欧派家居41,84537,56146,63657,22

24、796,411141,76292,935索菲亚6,303-9,22010,90923,68748,42427,625志邦家居-15,70215,10324,77139,59039,07521,133金牌厨柜3,7455,2004,4257,25912,37320,25317,269我乐家居-8,3687,7686,0563,5438,9078,831皮阿诺3,5204,3874,2198,30014,82930,645-资料来源：公司招股说明书，公司年报，公司半年报，华创证券规模领先企业在渠道开拓方面更具优势。2018 4779 27712000 2018 6708 3558 2363 220

25、1 数量均未超过 2000 家。 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 21：不同家具企业经销商数量（家）公司201320142015201620172018备注欧派家居2,2102,5572,8133,6164,2584,779不含墙饰经销商索菲亚6508001,1001,4002,0502,771好莱客5536729261000-1000+1100+志邦家居8139191,0611,4001,815金牌厨柜350497578603-我乐家居-784807706740800+皮阿诺6857297808031,0261,

26、126资料来源：公司招股说明书，公司年报，华创证券图表 22：不同家具企业门店数量（家）公司201320142015201620172018备注欧派家居5,0605,9386,708不含墙饰门店索菲亚1,2001,5201,8612,5003,0353,558尚品宅配8309691,0731,1571,6422,201好莱客6918571,1741300-1,5111,766志邦家居9811,0071,2651,7592,363金牌厨柜4536287418061,2501,759我乐家居7607877311,0621,283皮阿诺7378028648701,1031,256资料来源：公司招股说

27、明书，公司年报，华创证券3、整装模式崛起，家居企业纷纷应变2019630（）shopping mall（家装行业下一个风口整装。（、（）6 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200DCCI20188080908080、90整装行业规模有望破万亿，格局分散，跨界合作或成为主流。规模上，我们结合国家统计局与弗罗斯特沙利文的总20221.1假设：2019201842019-20222019-2022客流测：定装渗透从2017年的20始，年+3的率增加，二手房交易带来80的翻新率存量中二房易有0.5改型求。整装场模算假毛坯装中用装比从2

28、017的10，逐以+5比增二手房20178+42017532017168。20221.1图表 23一手、二手住宅套数测算客流量测算时间一手住宅销售额（十亿元）住宅平均面积（平方米/套）一手房均价（元/ 平方米）一手住宅成交套数（）二手住宅销售额（十亿元）住宅平均面积（二手房均价（元/平方米）二手住宅成交套 数（ 万套）（套毛坯房客流量（万套）二手交易客流量（万套）存量房翻新客流量（万套）201711,023.95108.367,613.821,336.146,191.20106.1514,492.17402.46267.231,068.91321.97175.13201812,639.2610

29、8.368,544.121,365.127,082.70106.8715,477.73428.19313.981,051.15342.55181.682019E12,845.70108.368,885.881,334.067,911.40107.7217,771.76413.25346.86987.20330.60188.582020E13,590.80108.369,241.311,357.158,631.30108.1418,482.63431.83393.57963.58345.46195.162021E14,256.70108.369,610.971,368.899,270.00108

30、.3619,221.94445.04438.05930.85356.03201.882022E14,827.00108.369,995.411,368.909,835.50108.3619,990.81454.03479.11889.78363.22208.68资料来源：国家统计局，美凯龙招股说明书，华创证券预测 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 24：整装市场规模测算时间毛坯房客流量（万套）二手交易客 流 量（）存量房翻新客流量（）装修总客流量（万套）毛坯房整装比例二手房整装比例存量房整装比例毛坯房整装数（万套）二

31、手房整装数（ 万套）存量房整装数（万套）整装客单整装市场规模（亿元）20171,068.91321.97175.131,566.0110 85106.8925.768.76162,262.4820181,051.15342.55181.681,575.3815 12 8157.6741.1114.53173,686.032019E987.20330.60188.581,506.3920 16 11 197.4452.9020.74195,059.022020E963.58345.46195.161,504.2025 20 14 240.8969.0927.32206,798.612021E93

32、0.85356.03201.881,488.7630 24 17 279.2585.4534.32228,685.822022E889.78363.22208.681,461.6835 28 20 311.42101.7041.742410,693.46资料来源：国家统计局，美凯龙招股说明书，华创证券预测mall HOMKOO 2018 3.5 1.94 图表 25：欧派家居整装模式资料来源：公司官网，华创证券图表 26：尚品宅配整装云采用 S2B2C 商业模式资料来源：整装云官网，华创证券（二）造纸行业：新增产能并未大规模出现，原材料国内和海外低成本布局成为核心竞争力2017 2016 -2

33、017 原材料充足可得供全行业受益2017 供需紧平衡延续键点。1、2016 年下半年-2017 年上半年：原材料充足，供给侧改革和环保推动供需结构改善是行业主线供给端2011 年-2015 2011 年-2014 2014 年-2015 2015 11 2014 2019 6 6633 图表 27：2014-2015 年纸企亏损总额处于历峰值图表 28：纸企数量自2014 年逐渐减少2000-022001-042000-022001-042002-062003-082004-102005-122007-022008-042009-062010-082011-102012-122014-022

34、015-042016-062017-082018-107,4007,2007,0006,8006,6006,4002011-022011-072011-022011-072011-122012-062012-112013-052013-102014-042014-092015-032015-082016-022016-072016-122017-062017-112018-052018-10 HYPERLINK / 2019-04造纸及纸制品业:亏损企业亏损总额:累计值（万元）造纸及纸制品业:企业单位数（个） HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ HYP

35、ERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券纸企固定资产投资增速放缓，2019 年以来造纸及纸制品业固定资产投资完成额累计增速为负值。行业新增产能总体情况得到抑制并逐渐出清。图表 29：纸企固定资产资增速放缓图表 30：中国纸及纸板费量及变化5002003-022004-012003-022004-012004-122005-112006-102007-092008-082009-072010-062011-052012-042013-032014-022015-012015-122016-112017-1

36、02018-09140120100806040200(20)(40)19961998200020022004200620082010201220142016201819961998200020022004200620082010201220142016201820%15%10%5%0%-5%-10%固定资产投资完成额:制造业:造纸及纸制品业:累计值(亿固定资产投资完成额:制造业:造纸及纸制品业:累计同比消费量:纸及纸板:中国万吨）同比增速 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华

37、创证券2、环保导致大规模产能扩张并未出现，行业固定资产投资低迷政策限制导致供给扩张缓慢2017 3090.96 1.2%81 20 725 2018 图表 31：2018 年下半以来造纸固定资产资迷图表 32：大纸企各纸种增产能统计806040202004-022005-012004-022005-012005-122006-112007-102008-092009-082010-072011-062012-052013-042014-032015-022016-012016-122017-112018-10固定资产投资完成额:制造业:造纸及纸制品业:累计同比(%)资料来源：Wind，华创证券

38、资料来源：各公司公告，各公司官网，华创证券3、废纸新政推动，原料持续紧缺2017 （1）2017 年下半年以来废纸进口限制政策动作频频2017 限制（3）2018 3 0.5%；（4）2018 8 20%25% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 33：废纸新规出台，国废价格一路上涨图表 34：2017 年下半年以来废纸审批量大幅下滑资料来源：卓创资讯，华创证券资料来源：固废管理中心，华创证券（2）废纸进口限制严格，加剧原材料紧张形势2020 木浆替代效应凸显2017 1041.00 2016 65.1%67.1%20

39、17 280 2016 140 2072017 99%2018 2220万吨。4、长周期原材料紧俏背景下，自主造浆+海外布局价值凸显拥有自主造浆能力、提前进行海外布局的大纸企将拥有产能和成本优势。图表 35：太阳纸业、晨鸣纸业新建浆纸产能公司名称项目名称投资金额预计投产时间太阳纸业20 万吨高档特种纸6 亿元2018Q180 万吨高档板纸改建及配套工程项目21 亿元2018Q3老挝 50 万吨化学浆项目12.7 亿元2018Q2老挝 40 万吨废纸浆项目和 80 万吨包装纸项目63,664.40 万美元2019Q2 末、2020 年晨鸣纸业黄冈晨鸣林浆一体化项目34.85 亿元2018H2寿光

40、 40 万吨化学浆项目43 亿元2018H2寿光美伦 51 万吨高档文化纸项目21.2 亿元2018H2资料来源：公司公告，华创证券整理 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 36：太阳纸业老挝基地布局资料来源：谷歌地图，公司公告，华创证券155 50 2020 40 （80 （）从PB 08 H1 15 年H1：2018 PB （三）珠宝首饰：乘消费升级好风，龙头珠宝商渠道&品牌优势尽显1、珠宝市场规模逾 5000 亿，黄金、钻石交易活跃5000 5 2010-2017 CAGR 13.0%2017 2969.50 0

41、.9%2013 2010-2017 CAGR 9.6%10.0%2017 1089.07 696.50 11.7%14.0%。45.7%33.9%20.3%3.2%0.5%-2.4%-0.9%图表 37：历年限额以上金银珠宝类零售额及同比45.7%33.9%20.3%3.2%0.5%-2.4%-0.9%350056.0%60%300025002000150010005000%02010201120122013201420152016-10% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200限额以上金银珠宝类零售额（亿元）同比资料来源：国

42、家统计局，华创证券2010-2017 2010-2017 交易金额CAGR 2017 53.44 20.1%2010 39.98 79.42 2017 年79.42 3.3%。2、消费升级驱动珠宝消费，钻石镶嵌类异军突起46%32%14%。日常消费将成为珠宝消费的重要突破口2010-2017 GDP 30876 元增59660 元，CAGR 9.9%2013 GDP 40000 39.0%61.0%2015 GDP 50000 38.0%62.0%2017 GDP 60000 36.1%63.9%Debeer 2014 67%2016 49% HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询

43、业务资格批文号：证监许可（ HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 38：可选消费占比随人均 GDP 增加而增加图表 39：消费者购买珠宝结构占比资料来源：Wind，华创证券资料来源：Debeers Group，华创证券千禧一代成为钻石镶嵌类消费主力军。45%Debeers 2016 20%18%68%图表 40：中国千禧一代钻石持有率提升图表 41：千禧一代是钻石消费主力军资料来源：Debeers Group，华创证券资料来源：Debeers Group，华创证券（价格为重量单位报价+工费）50%20%-25%在珠宝首饰领域，Frost&Sul

44、livan 预测，2010-2015 年二线城市珠宝市场复合年增长率将达到 37.3%，而三线及以下级城市珠宝市场增长率则更是高达 45.3%，远远超过一线城市的同期 31.9%的增长率。目前，周大福、老凤祥等国内领先珠宝首饰企业在加强一线城市品牌建设的同时，已开始战略布局二三线城市。 HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2002016 61%48%37%71%67%70%59%、54%图表 42：2016 年金饰和钻石饰品持有率图表 43：线下门店是培养消费者感知的重要来源资料来源：世界黄金协会，华创证券资料来源：世界黄金协会，

45、华创证券互联网珠宝零售冲击传统渠道。2017 11 5000 3、行业厂商三级次分布，拓渠道、轻资产成重要成长路径2015 24.0%8.5%。 HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200图表 44：我国珠宝首饰市场主要参与者构成图表 45：2015 年珠宝行业市占率资料来源：华创证券整理资料来源：水贝中国指数网，华创证券K K 图表 46：国内上市公司产品种类及生产模式厂商产品种类生产模式港资周大福珠宝镶嵌类、黄金、铂金/K 金三大类，以黄金饰品为主自主生产周生生珠宝镶嵌类、

46、黄金、铂金三大类，以黄金饰品为主自主生产&委外加工六福珠宝以黄金、铂金为主自主生产&委外加工内地老凤祥黄金、铂金自主生产&委外加工周大生以珠宝镶嵌类为主委外加工&指定供应商豫园股份黄金、铂金自主生产&委外加工明牌珠宝以黄金为主自主生产&委外加工通灵珠宝以珠宝镶嵌类为主委外加工潮宏基以足金 K 金饰品为主自主生产资料来源：公司年报，华创证券400 100 亿-200 30-40 19 34 11 6-7 3 则不足 1 亿。图表 47：珠宝行业公司营业收入对比（单位：亿元）图表 47：珠宝行业公司营业收入对比（单位：亿元）图表 48：珠宝行业公司净利润对比（单位：百万元）60060%400035

47、00120%40040%3000250030030%200060%20020%150040%100050020%0营业收入（亿元）营业收入增速0%0净利润（百万元） 净利润增速0%资料来源：公司年报，华创证券资料来源：公司年报，华创证券100% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200重点拓展渠道、轻资产运营成为我国部分厂商的成长路径。例如周大福、六福集团等。+四、重点公司业绩表现：持续关注竞争力明晰的细分品类龙头企业1、欧派家居：流量竞争下龙头优势凸显，整装大家居业务前景广阔2019 55.10 6.33 15.04%5.95

48、 15.70%2019Q2 33.07 +12.51%Q1 （+15.57%）2019Q2 5.41 Q1 同比+25.14%）期内公司 橱 柜 / 衣柜 / 卫浴 / 26.04/20.05/2.62/2.22 图表 49：2019H1欧派居营业收入同比增长13.7%图表 50：2019H1欧派居归母净利润同比长15.0%80604020036.11%27.23%18.92% 18.02%18.53%13.72%97.10115.0939.9547.5156.0771.3455.10201320142015201620172018 27.23%18.92% 18.02%18.53%13.72

49、%97.10115.0939.9547.5156.0771.3455.10营业收入（亿元）YOY40%35%30%25%20%15%10%5%0%1894.39%60.89%26.78%36.92% 15.7213.00 20.90%9.506.3360.89%26.78%36.92% 15.7213.00 20.90%9.506.332.403.854.8814121086420201320142015201620172018 归母净利润（亿元）YOY100%80%60%40%20%0% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20

50、0资料来源：公司公告，华创证券资料来源：公司公告，华创证券2019 6 30 日，（）1666 （48 ）1002 家29 ），欧955 家63 ）517 （29 家）934 （126 2019H1 2330 （54 2240家（127 ）982 （47 ）589 （30 家），877 52 2018 2019H1 203 210 43 持续看好公司长期发展，维持“强推”评级。2019-2021 18.93/22.15/25.29 PE 27、23、20 2019 144 元/风险提示：渠道拓展竞争加剧风险，信息系统开发不及预期风险，房地产市场大幅波动风险。2、尚品宅配：加盟渠道快速扩张，整装

51、业务前景广阔1999 2004 O2O “”和“C2B+O2O”Q2 2019 31.37 9.44%； 1.63 32.38%1.32 96.49%2019Q2 单季18.64 +5.56%Q1（+15.66%）23.14 +5.17%（Q1 +7.8%）， 5.10 +4.12%（Q1 +19%）。2019Q2 1.86 +18.91%，在Q1 图表 51：2019H1尚品配营业收入同比增长9.4%图表 52：2019H1尚品配归母净利润同比长32.4%62.72% 61.47%66.4553.2330.39%40.2632.23%30.8824.83% 31.3719.1211.759.

52、44%62.72% 61.47%66.4553.2330.39%40.2632.23%30.8824.83% 31.3719.1211.759.44%6050403020100201320142015201620172018 营业收入（亿元）YOY70%60%50%40%30%20%10%0%64.7783.12%3.802.5648.74%1.171.301.4032.39%1.6325.53%11.39% 7.22%4.7783.12%3.802.5648.74%1.171.301.4032.39%1.6325.53%11.39% 7.22%432102013201420152016201

53、72018 归母净利润（亿元）YOY100%80%60%40%20%0% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券2019H1 16.958%2019 6 30 2268 （137 家2018 168 94 2018 7 报告期末客户数约为 19.1 万。我们预计公司渠道下沉与快速扩张将为公司未来收入稳定增长奠定基础。自营整装与 Homkoo 2019 708 个（201Q1 316 Homkoo 1663 （2018 1200 230%1.54 我们认为公司未来“整装+全

54、屋定制”有望在公司自身强大的信息系统支撑下迎来快速发展。我们维持预计公司2019-2021 6.00/7.36/8.87 PE 28/23/19 2019 33 PE100 元/ 风险提示：宏观下行家居消费不振，定制家具格局发生重大变化。3、志邦家居：“志邦全屋时代”全面起航，业务结构持续优化2017 6 30 所A 网络建设能力和丰富的定制化产品生产经验，2015 年开展定制衣柜业务，培育公司新的利润增长点；2017 年IKHOUSE 2018 2019 11.49 1.10 0.99 7.35 0.79 +4.91%） +24%2.1 16%图表 53：2019H1志邦居营业收入同比增长1

55、0.2%图表 54：2019H1志邦居归母净利润同比长16.1%32.11%37.38%21.5724.3315.709.7010.508.27%32.11%37.38%21.5724.3315.709.7010.508.27%.%12.80%11.4910.24%2520151050201320142015201620172018 营业收入（亿元）YOY50%40%30%20%10%0%3.02.52.01.51.00.50.0201320142015201620172018 归母净利润（亿元）YOY50%43.88%34.30% 31.74%24.30%2.341.780.741.071.

56、322.7316.51% 43.88%34.30% 31.74%24.30%2.341.780.741.071.322.7316.51% 16.13%1.1030%20%10%0% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：公司公告，华创证券资料来源：公司公告，华创证券OEM 3（2120110.5997.0和108.64，在营销端2019H1 1263 （43 家）732 （137 ）120 家3 1545（58 家880 （154 147 （30 家2019 150 350 100 在品牌建设方面IK ZBOM /墙

57、板等定制产品；“IK”定位互联网思维刚需家居消费人群全屋定制产品；“FLY 法兰菲”定位配套家居成品。发展战略清晰，看好公司长期发展。2019-2021 3.30/3.96/4.61 PE 14/12/10 2019 22 倍PE32 元风险提示：渠道拓展竞争加剧，房地产市场大幅波动，产能拓展不及预期。4、欧普照明：照明行业龙头享行业发展红利，精细化管理助力龙头优势扩大照明行业变革期，全球 LED LED 2009 1.5%2016 31%LED CSA 2018 7374 （+12.8%）240 1054 6080 3.4%、9.4%、13.8%（2018 2679 （2018 3401 2

58、019 37.78 +7.10%4.05 +13.09%2.57 +1.79%。图表 55：2019H1欧普明营业收入同比增长7.1%图表 56：2019H1 欧普明归母净利润同比长13%806040200201320142015201620172018 营业收入（亿元）YOY30%27.03%22.55%16.28%13.36%69.5715.05%80.0454.7733.9038.4344.697.10%37.7827.03%22.55%16.28%13.36%69.5715.05%80.0454.7733.9038.4344.697.10%37.7820%15%10%5%0%1048.

59、66%34.48% 32.02%16.17%13.09%8.996.814.765.06-8.48.66%34.48% 32.02%16.17%13.09%8.996.814.765.06-8.1%4.364.056420201320142015201620172018 归母净利润（亿元）YOY60%40%20%0%-20%-40%-60% HYPERLINK / HYPERLINK / 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（200资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券（1）3500 （2）（3）2019 20 LED 2019-2021 10.55/11.95

60、/13.39 PE 20/18/16 PE 26X2019 40 元28 倍PE风险提示：经济下行致需求不振；市场竞争加剧；技术升级不及预期。5、太阳纸业：业绩增长超预期，牛皮箱板纸&溶解浆表现亮眼，产能布局持续完善行业低景气阶段业绩增长超预期，牛皮箱板纸及溶解浆业务支撑营收增长。2019 6 28 5833 元/6200/吨、4043 元/16.67%、14.48%、25.95%2.89%107.76 103.25 （+2.93%）。具35.12 （-4.64%）15.11 （-29.83%）。牛2071至142 13.9（+196pc26.38%18.26 16.94%（+3.15pct）