谨慎还是乐观当前时点看5G投资

1、目录 HYPERLINK l _bookmark0 一、 乐还谨，时点2问5G资？2 HYPERLINK l _bookmark1 二、 5G资乐派是谨派？3 HYPERLINK l _bookmark3 观三核观点3 HYPERLINK l _bookmark4 5G动费升级3 HYPERLINK l _bookmark5 5G动产变革4 HYPERLINK l _bookmark6 家略持4 HYPERLINK l _bookmark7 慎三核观点4 HYPERLINK l _bookmark8 费对5G求性不足4 HYPERLINK l _bookmark9 产对5G求性不高5 HYPE

2、RLINK l _bookmark11 5G业值清不够6 HYPERLINK l _bookmark12 观谨，短间相作用6 HYPERLINK l _bookmark13 观主短期绪面资面6 HYPERLINK l _bookmark14 慎主长基面6 HYPERLINK l _bookmark10 5G与4G展什差异？6 HYPERLINK l _bookmark16 三、 5G设当是么情？7 HYPERLINK l _bookmark17 大营资开见底升基端本反转立7 HYPERLINK l _bookmark21 5G年vs 3/4G：远及场期9 HYPERLINK l _bookma

3、rk24 四、 5G本支及期，响何？ HYPERLINK l _bookmark25 度本支划参考值高 HYPERLINK l _bookmark27 2 调2019年5G基数期40 HYPERLINK l _bookmark31 五、 投建议 HYPERLINK l _bookmark32 六、 风提示图表目录 HYPERLINK l _bookmark2 图表1： 5G点乐派vs谨派4 HYPERLINK l _bookmark15 图表2： 2/3/4G机数据8 HYPERLINK l _bookmark18 图表3： 2/3/4G机数据9 HYPERLINK l _bookmark19

4、 图表4： 三运商资本支9 HYPERLINK l _bookmark20 图表5： 三运商资本支10 HYPERLINK l _bookmark22 图表6： 三运商3/4/5G年Capex10 HYPERLINK l _bookmark23 图表7： 移网占资本支11 HYPERLINK l _bookmark26 图表8： 运商年开资际vs预期13 HYPERLINK l _bookmark28 图表9： 三运商网络Capex占比13 HYPERLINK l _bookmark29 图表10： 基数测调后vs原计14 HYPERLINK l _bookmark30 图表11： 对应5G基

5、游厂预调整15一、乐观还是谨慎？当前 5G 投资的 2 问 3 答5G 2018 12 5G？5G 我们将通过以下三个方面进行讨论：5G5G 5G 二、5G 投资，乐观派还是谨慎派？5G 乐观派和谨慎派。图表1： 5G 观点：乐观派vs 谨慎派资料来源： 两派观点背后，均有较为充分的理由，并且双方理由均对投资观察 5G的发展进程有着相当启发性，我们将其总结至以下：乐观派三大核心观点1）5G 带动消费端升级8K VR 5G 2）5G 带动生产端变革根5GAR5G 国家战略支持5G 5G 谨慎派三大核心观点5G 此部分，通过引用两个人的观点，比较具有代表性。1 月17 “实际上现在人类社会对 5G

6、 还没有这么迫切的需要。人们现在的需要就是宽带，而 5G 的主要内容不是宽带。5G 有非常非常多的内涵，这些内涵的发生还需要更多需求的到来，还需要漫长的时期。不要把5G 5G 的发展一定是缓慢的。”3 4 5G “未来 5G 并不会为我们的生活带来太大的改变，只是增加了网络速度。现在 4G 的速度已经够快了，绝对够快了。”任正非和丁磊虽然没有过多细致的解释，但两者对 5G 的态度引发人们思考：5G 需求不足的原因是什么？2 22 5G 感受100 100 4G 1ms WiFi 针对 5G 自动驾驶的应用，杨学志认为类似刹车对时延要求非常高的需求，真实的解决方案其实是通过本地产生，来获得比通过

7、 5G 网络传输更短的回路，更低的时延。5G 5G 5G B 而非C 5G 5G 网又要网络不会因为高密度连接和大流量需求带来的稳定性变差问题， 就要大幅增加建设成本，这与运营商追求经济性形成了三角不可能等式。谨慎派中，解决工业级应用最好的方法，是以专网+短距离无线覆盖（可理解成 Wifi）来解决。Machina Research 2025 属于短距无线接入技术来承接，如wifizigbee、PLC 2015 3.34 2025 22 45%3）5G 商业价值链清晰性不够2019 5G 仍处于早2019 年二季度颁布5G 2020 5G 5G 回到基本面是什么情况呢？谨慎派与乐观派的核心分歧是

8、技术发展5G 2011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-0

9、12013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-0145G 与 4G 发展有什么差异？3-5 4G 2010 4G 2013 年 12 月 4 日才向三大运营商发布 4G 牌照，时间滞后超 3 年。但也因为有了国外经验的参考、通信设备随时间成本的下降、以及iPhone 3G 我国4G 4G 4G 2014 4G

10、85%5G 4G 4G手机出货量3G手机出货量2G手机出货量4G手机出货量3G手机出货量2G手机出货量4G手机渗透率70100%90%6080%5070%4060%50%3040%2030%20%1010%00%资料来源：Wind， 5G 5G 4G 4G 三、5G 建设，当前是什么情况？1三大运营商资本开资见底回升，移动网基建基本面反转确立截至 3 月 21 日，三大运营商皆披露了业绩，并在其中揭示了其 2019年资本开支，其中包括备受市场关注的 5G 资本开支。图表3： 2/3/4G 手机出货数据（亿元）2019 年总 Capex(含 5G)5G Capex中国移动1671170中国联通5

11、8060-80中国电信78090合计3031340资料来源：公司报告， 2013 12 4 4G 2014 2015 4G 3 年2018 年3 2019 2019 3031 6%3 5,0004,5004,00050%40%30%亿 5,0004,5004,00050%40%30%亿 3,5003,0002,5002,0001,000020%10%0%-10%-20%-30%200820092010201120122013201420152016201720182019E中国联通7051,1257027679987358491,339721421449580中国电信4849207007167

12、258007691,091968887749780中国移动 1,3631,2941,2431,2851,2741,8492,1511,9561,8731,7751,6711,669同比44%31%-21%5%8%13%11%16%-19%-13%-7%6%RMB资料来源：Wind，公司年报， 2018 RMB络也是三大运营商的最重头，占比总资本开支的 49%。RMB图表5： 三大运营商历史资本开支三大运营商移动网络Capex（含5G）2,50033%40%27%20%30%2,00016%11%20%10%亿 1,500-5%-6%0%1,000-23%-21%-10%-20%500-37%-

13、30%-40%0-50%2010201120122013201420152016201720182019E移动网络CapexCapex同比（含5G）资料来源：Wind，公司报告， 2018 12 5G 25G 元年 vs 3/4G 元年：远不及市场预期5G GG0亿元、3G 310 2009 3% 4G 3300 5G 1000 5G 图表6： 三大运营商 3/4/5G 元年Capex（亿元）3/4/5G 元年 Capex含通胀剔除通胀20093,3393,33920143,7693,25120193,0312,254资料来源：Wind，公司报告， 但我们知道，运营商的资本开支中，属于移动网络

14、建设的只是其中一部分，但也是最重要部分，仅移动网络部分是什么一个情况？38%-50%， 2019 2009 49%5G 200 图表7： 移动网络占比总资本开支（亿元）移动网络 Capex（含 5G）同比占比Capex（5G）同比20091,666-50%1,666-20101,049-37%40%1,049-37%20111,21216%44%1,21216%20121,158-5%39%1,158-5%20131,28011%38%1,28011%20141,69733%45%1,69733%20152,04120%47%2,04120%20161,562-23%44%1,562-23%2

15、0171,239-21%40%1,286-18%20181,168-6%41%1,168-9%2019E1,48927%49%1,149-2%资料来源：Wind，公司报告， 5G 2019 1149 2018 年1168 2%4G 网NB-IOT 5G （5G 的预期。5G 2018 5805G5G5G5G60805G5G5G5GG G 那么问题来了，5G 建设相比此前市场预期，会带来多大影响呢？四、5G 资本开支不及预期，影响几何？在无线通信基建中，产业链公司的许多预期假设，都是围绕着对基站数量的预估来进行的。2019 1500 5G 340 2019 年度资本5G 340 亿元的预期？我们

16、通过对比过去 14 年三大运营商实际资本开支与预期资本开支，发现以下 5 个规律：-4%-2.5%预期的幅度超过多于预期。电信和移动的波动范围相近，于-4.5%-7.2%区间波动；中国联通的资本开支少于预期的较多且幅2008 49.2%2015 11 9 次；2015 33.9%3G20094G2014 图表8： 运营历资开：际vs 期（亿元）中国电信中国联通中国移动合计实际Capex预期Capex实际vs预期实际Capex预期Capex实际vs预期实际Capex预期Capex实际vs预期实际Capex预期Capex实际vs预期2006491510-3.7%215220-2.4%8708334

17、.4%157615630.8%2007463470-1.4%257260-1.1%10519985.3%177217282.5%20084844712.8%70547349.2%136312727.2%2552221515.2%2009920932-1.2%112511002.2%12941339-3.4%33393371-0.9%2010700710-1.4%702735-4.5%124312301.1%26452675-1.1%2011716720-0.6%7677383.9%12851324-2.9%27672782-0.5%2012725728-0.4%9981000-0.2%1274

18、1319-3.4%29973047-1.6%20138007506.7%735800-8.2%18491902-2.8%33843452-2.0%2014769803-4.2%849871-2.6%21512252-4.5%37693926-4.0%2015109110781.2%1339100033.9%19561997-2.1%438640757.6%2016968970-0.2%721750-3.9%187318620.6%35623582-0.6%2017887890-0.3%421450-6.4%177517600.9%30833100-0.5%2018749750-0.1%4495

19、00-10.3%167116610.6%28692911-1.4%2019E？780-4.2%-6.7%？580-10.3%-3.9%？1669-4.5%-7.2%？3029-4%-2.5%资料来源：Wind，公司报告， 5G 2019 5G 40%过去十年，中国移动占比三大运营商总资本开支的范围基本处于50%-60%区间，电信占比 20-30%，联通 15%-30%。 图表9： 三大营移络Capex 占比三大运营商移动网络Capex占比70%60%60%61%62%58%56%50%52%45%40%30%30%26%25%26%25%22%21%20%18%19%16%17%18%16%1

20、3%10%0%20092010201120122013201420152016201720182019E动信资料来源：Wind，公司报告， 2019 3-5 5G 19 G 5 （%2019 5G 9 5G 4G 4G 5G 4G 446-558 2024 5G 500 万站，其中 2019 年将建设 15 万站。2019 5G 5G 5G 4G 更多偏向采用 4G+5G 1.2 2019 5G 2019 5G 40%9 825 495 500 4492024 （13%。 图表10： 基站预：后vs 预计对比参数2019E2020E2021E2022E2023E2024E合计（）数量（万座）1

21、55013512510075500单价（万元）554740342924-单价变动预测（%）-15%-15%-15%-15%-15%-建设进度3%10%27%25%20%15%100%市场规模（亿元）8252338536542222871183017450（）数量（万座）93510013010075449单价（万元）554740342924-单价变动预测（%）-15%-15%-15%-15%-15%-建设进度2%8%22%29%22%17%100%市场规模（亿元）4951636397443912871183015197调整后 vs 原预计-40%-30%-26%4%0%0%-13%资料来源： 相应调整 5G 基站上游厂商，如天线、滤波器、PCB 如下。 图表11： 对应5G 站游商调整天线产业链参数2019E2020E2021E2022E2023E20