创新技术行业投资策略：疫情趋缓后的春天

1、疫情趋缓后专题分析报告内容目录 HYPERLINK l _TOC_250006 创新技术行业总观：家庭用消费性电子需求暴增，但生产卡关 3 HYPERLINK l _TOC_250005 一、半导体：设计及晶圆代工近期免疫，但封测及设备业下半年爆发 3 HYPERLINK l _TOC_250004 二、显示面板：疫情催化大尺寸面板价格涨价提速 4 HYPERLINK l _TOC_250003 三、电子：疫情影响有限，关注 5G 消费和应用领域 6 HYPERLINK l _TOC_250002 四、通信：全年影响有限，建议重点关注 5G、云和物联网投资机会 8 HYPERLINK l _T

2、OC_250001 五、计算机：二线龙头性价比凸显，信创等方向需提高关注 11 HYPERLINK l _TOC_250000 六、风险提示 13图表目录图表 1：湖北，非湖北区，国际新冠病毒病号追踪 3图表 2：武汉显示面板产能梳理 4图表 3：液晶显示面板生产流程 5图表 4：液晶显示器结构 6图表 5：华星光电 8.5 代产线成本结构 6图表 6：云计算巨头资本开支及预期 6图表 7：苹果 iPhone 季度销量（2018-2019）（百万） 7图表 8：全球及国内智能手机出货量 7图表 9：国内 5G 手机出货量 7图表 10：电子重点公司复工情况一览 8图表 11：通信设备产业链 9

3、图表 12：2003 年 SARS 疫情时期中国移动资本开支情况（单位：亿美元） 9图表 13：三大运营商 2019-2021 年资本开支测算 10图表 14：鲲鹏计算产业链 11图表 15：数字货币产业链 12图表 16：云计算产业链梳理 12图表 17：医疗信息化类别 13图表 18：远程办公产品分类 13- 2 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告创新技术行业总观：家庭用消费性电子需求暴增，但生产卡关2019 年 12 月开始，湖北武汉区现多例新型冠状肺炎 (COVID-19) 感染案例，春节期间武汉乃至全国各省市疫情进一步加重。为了控制疫情扩散，迄今中国大陆政府对大陆超过

4、90 个城市进行全封城，半封城，这其中包括北京，上海，广州，深圳四大一线城市。封城，半封城，地方政府延期复工要求的严格管制所造成的员工人流中断，某些零器件生产中断都对创新技术科技产品如 4G/5G 智能手机，服务器，笔电，游戏机，还有很多消费性电子产品的生产造成不顺，我们目前预估二月份整体组装产能利用率不到 50%，三月份应该还是无法拉到 80%, 所以除了复工后加班生产及销售之前的库存外，厂商各种产品的供不应求应该会成为今年一季度的常态，但因为产能利用率偏低，国内科技行业如封测，设备，显示面板，电子零器件，组装等部分公司即将在一季度步入短期营业亏损，但这些公司在疫情趋缓后的营收及获利反弹也会

5、最可观。而在需求方面，线下 4G/5G 智能手机及笔电因消费者外出大量减少而需求 大降（我们之前将全球 2020 年 5G 手机出货量从 2 亿台下修到 1.7-2.0 亿台），我们目前估计国内手机激活数一季度环比衰退超过 25% (季节性环比衰退 10- 15%)，但家庭用消费性电子产品及软件需求将暴增，如线上，线下游戏机，线上视频，电话视频会议软件服务，远程办公、在线教育的流量大幅增加，因而驱动云端服务数据中心资本投资的力道加大，这多少弥补一些智能手机及笔电需求不佳对创新技术行业上半年营收的影响。当然在疫情过后，我们预期在经过数个月压抑的智能手机市场（尤其是 5G）需求将于下半年爆发。图表

6、 1：湖北，非湖北区，国际新冠病毒病号追踪6012501040830620410200国际病号千人湖北病号千人湖北外病号千人BB ratio来源：国家卫健委、国金证券研究所一、半导体：设计及晶圆代工近期免疫，但封测及设备业下半年爆发晶圆代工及设计行业免疫：除了华虹因为年度设备维修及保守看待疫情的影响而预期一季度营收环比衰退 18%，同比衰退 9%外，台积电，联电，中芯国际因为在农历年期间没有停工，所以在疫情扩大后，没有再复工找不到人工的问题，所以国内多数晶圆代工厂没有受到影响，而多预期一季度营收环比持平。而设计公司多为软件公司，利用远端办公室软件，再配合轮流值班的方式，我们初步判断纯设计的部分

7、可通过远端指令在电脑上模拟，这样应该可以继续进行而少部分会影响新产品进度，但终端实体产品验证可能就有困难，加上下游笔电，智能手机客户组装线复工缓慢而卡关，所以我们认为国内多数设计公司多少有受到影响，但这远低于下游客户组装厂及上游供应商封测厂所碰到的缺人工，缺材料所受到的影响。近期辛苦，封测及设备业下半年需求爆发：不同于晶圆代工及半导体设计 行业，封测行业在年节期间，有大量劳工回乡，而其人工成本占营业成本 比是晶圆代工厂的 5 倍以上，所以各城市的延迟复工加上年假，估计对国 内的封测行业一季度将造成超过 20%以上的环比衰退， 但若是疫情趋缓，配合复工顺利，疫情后产能利用率及营收的回升会远大于免

8、疫的晶圆代工- 3 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告及半导体设计行业。国内半导体设备业虽然不在湖北区，但中微半导体及北方华创目前的主力客户为在武汉的长江存储及武汉弘芯，而武汉的全封城，加上美国，日本，欧洲设备及材料商的撤侨，台籍核心干部无法回武汉，中微半导体及北方华创的主力支援，研发，设备安装人员无法进入武汉，这些都会造成长江存储及武汉弘芯的半导体设备装机及量产进度延后至少 3-6 个月，而中微半导体及北方华创一季度营收环比可能将下滑超过 15%以上，但若是疫情趋缓后，我们认为半导体设备商营收的回升会远大于免疫的晶圆代工及半导体设计行业。存储器行业全年复苏：虽然智能手机及其他科

9、技产品在中国大陆的组装及零器件行业复工率仍差，但全球内存 DRAM 及闪存 NAND 在经过数个季度的库存调整将近尾声而带动模组厂在复工状况不明时重建库存, 季度资本开支同比明显修正到历史低点, 加上 5G 手机增加存储器用量及服务器市场增量的复苏,增加云端客户占比, CPU 及内存间改成 8 个数据通道, AI数据量的爆增, 我们估计全球存储器市场会从去年的供过于求演变到今年下半年 及 2021 年数个点的供不应求。2020 下半年及 2021 年价格的反弹加上 2020 年 18- 19%的 DRAM 位元需求增长及 32-37%的 NAND 位元需求增长, 预期将带动 2020/2021

10、 年全球存储器行业营收同比增长超过 15%/25%(vs. 2019 年 的 35%衰退), 及驱动全球半导体这两年增长近 10%。二、显示面板：疫情催化大尺寸面板价格涨价提速2019 年 12 月开始，湖北武汉市现多例新型冠状肺炎感染案例，春节期间武汉乃至全国各省市疫情进一步加重。为了控制疫情扩散，武汉及周边城市采取了“封城”措施应对。武汉市作为显示面板行业重镇，华星光电、深天马和京东方等面板龙头厂商均在武汉建有生产线。由于显示面板的生产采用半导体工艺，其中洁净室需要全年开工，一旦停工后则需要较长时间才能复产，而且显示面板厂的投资金额较大，折旧占成本比重达到 20%，只有尽可能保持满产才能分

11、摊固定成本，因此即使在春节等大型节假日也只有部分产线工人放假休息，产线仍然在正常运转。疫情对于显示面板行业产能供给影响有限: 武汉在全球手机面板产能中占比仅为 9%，电视面板产能占比仅为 2%，但在春节假期各产线仍然持续运转。我们认为虽然受到疫情影响，武汉采取“封城”应对，但是实际上疫情对于显示面板行业的供给影响较小。首先从产能分布来看，武汉已经投入生产的主要包括华星光电的 T3、T4 两条小尺寸产线与深天马的 4.5代 LCD 以及 6 代 OLED 产线，武汉地区华星光电和深天马的手机面板产能合计占全球比例约为 9%，大尺寸 LCD 产线仅有京东方处于投产初期的10.5 代线，预计 202

12、0 年电视面板产能仅占全球 2%，对于产业链供给影响幅度有限。图表 2：武汉显示面板产能梳理公司 产线 技术 产品 设 计 产 能 K / 月2 0 2 0 年 产 能 K / 月2 0 2 1 年 产 能 K / 月投 片 量 预 估 K / 月京 东 方 B 1 710.5 - S i L C D6 5 + 电 视120.0 90.0 120.0 10.0 深天马 4.5 - S i L C D手机 90.0 90.0 90.0 60.0 深天马 6.0 L T P S 柔 性 O L E D手机 37.5 15.0 37.5 15.0 华 星 光 电 T 36.0 LTPS LCD 手机

13、 50.0 50.0 50.0 50.0 华 星 光 电 T 46.0 L T P S 柔 性 O L E D手机 15.0 15.0 30.0 15.0 来源：各公司公告，国金证券研究所没有停工，何来复工？春节期间各面板产线仍在正常运转，不存在由于假期停工带来的供给缺口。以 TCL-华星光电各产线为例，在深圳的 4 条大尺寸产线 T1、T2、T6 及惠州模组厂都按计划正常进行生产，即使是位于武汉的 T3 和 T4 产线在春节假期也未出现停工。公司预计生产 LTPS- LCD 的 T3 产线在 2 月份仍然处于满负荷运转的状态，单月产能达到 50K/月。聚焦在柔性 OLED 产品的 T4 产线

14、在 2019 年底投产，目前处于量产- 4 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告初期，第一期产能约为 15K/月，后段模组产线有 2 条，第 1 期产能只有很少部分的后段设备调试受到武汉封城的影响可能会延后，原定于 6 月初开始进行的 2 期和 3 期产能投产进度应该不受疫情影响。疫情后，柔性 OLED 扩产将爆发：目前真正受到影响的产线是需要新设备搬入的在建产能，例如京东方的 10.5 代产线和武汉的深天马柔性 OLED 产线。虽然京东方近日表示已经恢复了大概 75%的生产，但是武汉正在产能爬坡阶段的 10.5 代产线仍然受到疫情影响延后搬入设备。京东方的 10.5 代线设计产能

15、为 120K/月，原计划今年底产能爬坡至 90k/月，目前第一期 30k/月的设备还没有完全搬入，目前该产线投片量大概在 1020K/月。我们认为疫情对于 B17 的新设备安装有影响，因为部分外籍工程师没办法到现场进行安装调试，预计原来既定从 2 月份开始的设备搬入(Move-in)有可能延期一到两个季度。除了京东方以外，深天马在武汉的柔性 OLED 第 6 代产线也正处于设备的进厂阶段，两期规划产能 37.5K/月，其中第一期正处于“刚转柔”的关键阶段，第二期柔性产能也正处于爬坡阶段，预计此次柔性 OLED 出货也将出现延迟。所以我们认为，柔性 OLED 的扩产延缓将在疫情趋缓，封城解禁后，

16、加速赶进度。模组段人员返工延缓导致手机面板产线接单紧张：从显示面板厂商的生产流程来看，前段背板工艺和中段成盒工艺自动化程度较高，对于人工依赖程度较低，而后段模组生产环节属于人工密集型。以华星光电产线人员分布来看，深圳、武汉和惠州产线现场人员占比 65%左右，其中 20%的人员负责设备的保养和维修，另外 45%左右主要是后段模组的操作工人。此次疫情导致春节假期延后 1 周，模组段人员返工时间延后可能会影响后段的接单效率问题。不过在武汉的面板厂都表示目前在厂人员可以采用倒班制和外包模组段产能的方式解决模组段人手不够的问题。图表 3：液晶显示面板生产流程来源：龙腾光电招股书，国金证券研究所交通封锁导

17、致原材料供应不畅是关注重点：疫情爆发以来，除武汉采取封 城措施以外，其他城市纷纷开始了交通管制，严防疫情进一步扩散，导致 各个城市和地区之间的交通运力受到较大影响。目前上游包括康宁、LG和住友化学这些原材厂因为自动化程度很高，留守人员都在作业，所以影 响比较小。但是像驱动 IC、偏光片、彩色滤光片等主材部分采取当地供应，受到交通管制后运输时效性会降低。另外特殊物料如电子化学气体、湿化 学品保存期限短而且因为运输车辆和运输司机受严格的资质管制的，如果 疫情的蔓延时间很长，这些物料会出现局部短缺，对面板的生产产生不利 影响。通常 1 季度是面板行业淡季，而且部分面板厂商均有 2-4 周的原材- 5

18、 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告料库存，如果 2 月中旬开始交通陆续恢复，我们预计上游原材料对于整个显示面板的供应链不存在较大影响，但是如果疫情延续到 2 季度，那么对于面板行业的供给将形成较大的冲击。图表 4：液晶显示器结构图表 5：华星光电 8.5 代产线成本结构 印刷电路板8 液晶COF驱动 6 5人工25能源 5偏光板14玻璃基板 17折旧20来源：群创光电，国金证券研究所来源：华星光电，国金证券研究所三、电子：疫情影响有限，关注 5G 消费和应用领域新型冠状病毒疫情爆发后，对电子行业的影响主要体现在两个方面，一是 需求端抑制了人们的消费，二是供应端压制了正常的春节复

19、工节奏。结合两个 方面，我们按受影响的程度总结了对电子公司短期和长期的预期以及投资机会。服务器 PCB 受到正向影响：疫情爆发后，远程办公、在线教育等需求暴涨。从腾讯会议的数据可以看到，从 1 月 29 日开始到 2 月 6 日，腾讯会议每天都在进行资源扩容，日均扩容云主机接近 1.5 万台，8 天总共扩容超过 10 万台云主机，共涉及百万核的计算资源投入，可见线上容量需求在此次疫情的催化下提前释放。线上容量需求主要涉及到云计算产业链，从硬件的角度则蔓延至数据中心乃至服务器需求，最终反映在关键电子零部件环节。我们认为在云计算巨头早已预期云计算需求爆发（ 增加 CAPEX，亿美元）的情况下，疫情

20、加快了线上需求的建设进度，供应链将迎来供不应求的局面，景气度有望持续一年，相关板块可关注服务器相关的企业如沪电股份、深南电路、生益科技、东山精密。图表 6：云计算巨头资本开支及预期10080604020谷歌亚马逊微软0来源：Bloomberg，国金证券研究所苹果产业链受影响较小：我们认为，苹果产业链在这次疫情中受影响较小，首先是苹果在 2019 年 Q4 进行了备货，有一定的库存，Q1 是苹果 iPhone 的生产和销售淡季，以 2019 年为例，Q1 销量是全年四个季度销- 6 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告量最低的，仅占全年销量的 19.3%；其次是 iPhone 在中国

21、大陆的销量占 比不高，2019 年约占 14.4%，IPhone 中国区以外的区域不受影响。苹果 2019 年四季度业绩靓丽，营收 918 亿美元，同比增长 9%。硬件产品 791 亿美元，同比增长 8%，硬件产品中 Iphone 实现营收 560 亿美元，同比 增长 8%，iPhone 业务在美国、英国、法国、墨西哥、西班牙、马来西亚、波兰、泰国等多个国家创造了收入的新记录，在中国大陆也保持了两位数 的增长。可穿戴产品 100 亿美元，同比增长 37%，当季度购买 Apple Watch 的客户 75%是新用户，Airpods Pro 出现了供不应求的情况。虽然 苹果生产链受到不少影响且预告

22、将于四月份下修一季度展望，但我们认为 其下修幅度将远低于其他智能手机公司。图表 7：苹果 iPhone 季度销量（2018-2019）（百万）2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q433.836.841.346.646.952.260.050.040.030.020.010.00.068.473.880.070.0来源：IDC，国金证券研究所智能手机是疫情趋缓后反弹最大的行业：疫情对电子行业消费的抑制作用 主要体现在终端手机的消费上，但我们认为终端换机需求不同于春节期间 其他有限制条件的消费需求（如文旅、食品饮料，过了春节后再难消费），其

23、消费不会受限于春节档期，不仅需求只会延缓而不会消失，而且未进行 有限制条件的消费项目而保留的消费力将挤压至电子行业消费品（如旅游 的钱省下来用于更换手机），再考虑到随着 5G 基站的落地，各终端厂商 在今年将积极推出 5G 手机，在数据显示智能手机出货量下滑幅度收窄、 5G 手机保持高增态势的情况下，我们预期疫情趋缓后的今年下半年，5G 手机消费成长性充足，4G 手机需求也会回升。所以我们看好手机产业链, 尤其是苹果下半年即将推出 Sub-6Ghz 及毫米波 5G 手机的相关核心受益 公司：立讯精密、歌尔股份、欣旺达、蓝思科技、舜宇光学、鹏鼎控股、 东山精密、领益智造、水晶光电。图表 8：全球

24、及国内智能手机出货量图表 9：国内 5G 手机出货量2,0001,5001,0005000201 5201 6201 72018201 9全球智能手机出货量（ 百万台，左轴）国内智能手机出货量（ 百万台，左轴）20%10%0%-10%-20%1,6001,4001,2001,00080060040020008月9月10月11月12月450 %400 %350 %300 %250 %200 %150 %100 %50%0%全球-YoY（，右轴）国内-YoY（，右轴）国内5G手机出货量（万部，左轴）QoQ（ ， 右轴）来源：IDC，信通院，国金证券研究所来源：信通院，国金证券研究所- 7 -敬请参

25、阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告一季度看电子公司复工率爬升，二季度要看需求：我们整理了电子重点企业的复工情况，发现电子行业公司基本已复工，复工率也在逐步提升，后期有望通过加班加点或者扩产的方式补足所缺产量，疫情对生产方面的影响正在减弱，相信到二季度复工问题将大幅改善，但我们还是要持续观察二季度的各种高科技产品需求。图表 10：电子重点公司复工情况一览上市公司复工情况调研立讯精密各地已复工，越南工厂不受影响，本周能到多少复工率还需要进一步观察。欣旺达已复工， 春节有 20-30%的员工在公司上班，有些工序春节是继续运行的，预测本周复工率 5-7 成，印度工厂正常。水晶光电已复工， 预计本

26、周后半周复工率能达到 5 成，台州管理层已上班，杭州远程办公。欧菲光已复工， 第一批员工已返工隔离，后来还有 2-3 批，预计疫情短期影响 1-2 月。舜宇光学已复工， 复工率需要评估。蓝思科技已全面复工，本地员工为主，外来员工分 2-3 批隔离安全期后进入工厂。信维通信已复工， 预计复工率本周能提升到 6-7 成， 下周能提升到 8 成。鹏鼎控股淮安、秦皇岛工厂已复工，台湾管理层涉及生产、技术、品质的已经到位，负责市场的远程办公。大族激光已复工， 湖北籍员工占比 10%左右， 影响不大，预计本周能复工率 4-5 成。歌尔股份已复工， 越南工厂不受影响。长信科技已复工， 春节期间车载和面板没有

27、放假，东莞消费电子生产线正常。东山精密已复工， 盐城和珠海工厂都是本地员工，受影响较小，一季度是淡季，去年 Q1 营收占全年比例只有 12%， 后面可以补上。闻泰科技已复工， 预计影响程度有限。光弘科技已复工， 订单稳定，客户在等着交货。领益制造已复工， 预计本周复工率 5-6 成。生益科技春节期间保留了 50%左右的产能，影响较小华正新材2 月 10 日开始启动复工工作沪电股份青淞厂于 2 月 10 日启动复工，沪利微电春节期间未停工，黄石厂春节期间未停工但于 2 月 11 日暂停生产胜宏科技春节期间保留了 50%左右的产能，2 月 11 日产能恢复 60-70%， 公司自动化程度高， 受影

28、响较小奥士康益阳厂区春节期间未完全停工， 与政府协商按照原计划春节后陆续返工崇达技术公司提供红外体温检测及相关医疗设备核心元件，与政府商议部分产线已经在春节后复工深南电路部分厂区在春节前已关注到疫情严重性而组织暂停返工计划， 龙岗厂区春节期间保持了 50%以上的产能， 华东厂区保留产能较低， 目前各厂区陆续返工后人员要隔离 14 天， 正在陆续恢复。另公司有传统医疗相关业务，春节期间有加紧赶工。来源：Wind，国金证券研究所电子的投资逻辑：我们认为，疫情对电子行业会造成一定的影响，但是一 季度在全年里是淡季，从全年和更长的时间周期来看，整体影响幅度有限，优质龙头公司股价出现调整，是布局的好机会

29、。从大的层面分析，电子板 块中长期仍具有较好的投资逻辑。我们认为，疫情的影响是暂时的，我们 中长期看好，优选受 5G 核心受益公司及消费电子核心受益公司：1、5G 驱动，全球电子半导体复苏，上行周期至少可以持续 3 年；2、5G 手机换机，全球 60 亿只智能手机，苹果全球超过 10 亿用户，需求驱动；3、中国 5G 分两个阶段，Sub-6G 先行，毫米波紧随其后，中国预计在 2022年商用毫米波，那么今明两年各方面工作都会准备起来，对 5G 移动终端会有第二波大的拉动，我们已经看到三星的毫米波手机 AIP 模组单机价值量达到 50美元，苹果也在开发毫米波手机，预计今年下半年或者明年上半年发布

30、。4、可穿戴设备（TWS 有望年销量 5-6 亿套、智能手表）进入爆发期，AR/VR蓄势待发；5、后 5G 时代，AIOT 量起来会大幅拉动需求，我们 2019 年四季度去了日本调研，日本的 AIOT 市场已经起来，相关产品卖的非常好，中国是家电大国，在 AIOT 方面有非常大的潜力，整体需求起来将带动新一轮产能投资。四、通信：全年影响有限，建议重点关注 5G、云和物联网投资机会2000 年全球进入 3G 时代以来，通信行业逐步告别短缺经济，供给不再成为行业的瓶颈，政策、技术和需求的合力决定了产业的发展。此次 NCP 疫情对供应链短期会造成一定冲击，但疫情过后的科技基建对冲政策和数字化需求的变

31、化更值得我们关注。受疫情影响，相关上市公司全年业绩会呈现明显前低后高走势，但预期全年总量不受影响，二季度生产经营活动将全面恢复正常。建议关注数字化加速和疫情后科技基建对冲经济下滑的投资机会，看好 5G、云计算（服务器/IDC/网络设备/光模块）、物联网等三个板块全年表现。5G 方- 8 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告向看好主设备和光通信子板块，云计算方向建议关注 IDC/服务器/光模块等细分板块，物联网当前建议重点关注模组和终端行业投资机会。重点关注公司：中兴通讯、浪潮信息、光环新网，中际旭创、深信服、移远通信，千方科技等。通信行业产业链相对封闭，主要以 B 端需求为主，同时

32、行业数字化程度较高，这些特点决定了通信行业整体受 SARS、NCP 等疫情影响很有限，疫情结束后生产经营活动可以快速恢复。但我们也必须看到，通信设备产业链很长，仍然需要很多线下生产、安装、调试等工序，此次疫情爆发的重灾区武汉也是全国重要的物流枢纽和光通信基地，短期内整个产业链的生产经营活动会受到一定的压制。图表 11：通信设备产业链来源：wind，分析师整理，国金证券研究所三大运营商 5G 集采，预期推迟 2-4 周左右。由于运营商的资本开支是整个通信产业链的水龙头，这将显著影响通信产业链上市公司上半年尤其是一季度的经营业绩，但我们对相关公司全年经营业绩抱有信心。参考 2003年非典时期三大运

33、营商的资本开支情况，以中国移动为例，2003 年全年计划完成资本开支 56 亿美元，受 SARS 疫情影响，上半年实际完成资本开支 16 亿美元，上半年完成率不到 30%，但全年仍超额完成计划，实际完成资本开支 60 亿美元。我们认为此次 NCP 疫情下通信产业链的复苏会好于 SARS 时期，二季度生产经营活动将全面恢复正常。因此，相关上市公司全年业绩会呈现明显前低后高走势，但预期全年总量不受影响。图表 12：2003 年 SARS 疫情时期中国移动资本开支情况（单位：亿美元）2003全年实际完成2003H1实际完成2003全年计划706050403020100来源：wind，分析师整理，国金

34、证券研究所5G 投资强度弱于 4G，但投资总额胜出：在出现可见的成熟商业模式之前，我们判断 2020 年的 5G 建设仍将以政策驱动为主。疫情之后的政策演化将 对 5G 建设产生怎样的影响？以史为鉴，在过去的 2/3/4G 时代，从三大运 营商资本开支总量上看，最高一年是 4G 规模建设的 2015 年，当年三大运 营商的资本开支接近 4400 亿。但从投资强度（资本开支/营收）指标看， 最高的一年是 2009 年，达到史无前例的 41%。在 08 年底 09 年初，正是中 国经济遭受金融危机影响最严重的时刻。通过发放 3G 牌照，三大电信运- 9 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析

35、报告营商实际投入超过 1600 亿，并带动了全社会超过 7000 亿的投资，拉动了经济的增长。正常情况下，考虑到产业链成熟度、商业模式和资本回报等诸多因素，我们预期 5G 第一轮投资高峰期运营商的投资强度（资本开支/运营收入）在 31%左右，略低于 4G 时代 2015 年的高点 34%，但资本开支总额将超过 2015 年，达到 5000 亿左右水平。考虑到此次 NCP 疫情对经济发展造成了显著的下行压力，预期疫情后将持续出台举措推动 5G 使能经济发展和提升民生福利，20 年全年 5G 投资存在较大超预期可能。图表 13：三大运营商 2019-2021 年资本开支测算600045%50004

36、00030%3000200015%100000%资本开支合计（亿元）-悲观资本开支合计（亿元）-预计资本开支合计（亿元）-乐观资本开支占收比-预计资本开支占收比-乐观资本开支占收比-悲观来源：运营商年报，分析师预测，国金证券研究所5G 方向看好主设备和光通信子板块。此次疫情中，基于 5G 的在线直播、 远程医疗等应用的爆发，加深了产业各界对于 5G 商业前景的信心。2020 年 5G 迎来规模建网，5G 是后疫情时代科技基建重点，三大运营商全年资 本开支有望超预期。主设备商告别最困难的 2019 年，有望实现估值、业绩 戴维斯双击；传输“补课”，2020 年集中规模投入。传输 70%的成本在光

37、，随着疫情好转，光通信产业链上市公司有望迎来业绩高增长。云计算方向建议关注 IDC/服务器/光模块等细分板块。云计算厂商自 18 年 开始的去库存周期已经结束，同时在线办公、视频会议、远程医疗、在线 教育等新业态将拉动云基础设施的需求，IDC、服务器、光模块将迎新一 轮加速发展机遇：1）IDC 领域，国内市场仍处快速发展阶段，预计 2020 年规模增速达 30%以上。借鉴海外市场发展经验，国内 IDC 市场集中度将 提升，第三方 IDC 厂商有望崛起，行业收入将向核心城市聚集。当前，国 内部分一线城市已明文收紧 IDC 建设，手握稀缺资源的第三方 IDC 厂商竞 争力凸显。2）服务器领域，上游

38、供给端芯片巨头数据中心收入重回增长， 下游需求侧云巨头资本开支增速回升，叠加 5G 及边缘计算建设推进、AI 产业化进程加速，判断行业趋势性向上拐点将至，国内龙头厂商崛起机遇 来临。3）光模块领域，云计算巨头重回资本开支高增长期，主流 100G 产 品将结束 19 年量增低于价跌的局面，同时北美 ICP 巨头 400G 需求将放量， 400G 全年需求有望同比实现 5 倍以上增长。物联网当前建议重点关注模组和终端行业投资机会。物联网是行业数字化的基础设施，未来是物联网行业做大连接的 5 年，投资机会在感知层。 2019 年三大运营商物联网连接数突破 10 亿，物联网连接数预计将保持 30%高速

39、增长，且高价值量的 4G、5G 连接数占比上升。物联网产业链平台和 服务价值占比最高，当前还处于做大连接的阶段，投资机会在感知层，平 台和服务价值兑现周期延后。在应用层面，智能家居、智慧城市、工业互 联网及车联网等大颗粒场景将优先落地，其中智能家居、智慧城市连接数- 10 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告增量最大，单连接价值偏低；工业互联网和车联网连接数起量较慢，但单连接价值高。五、计算机：二线龙头性价比凸显，信创等方向需提高关注2019 年 12 月以来，新型冠状病毒疫情在我国武汉等地蔓延，受疫情影响，各地政府纷纷通知春节假期延长，众多企业选择采取远程办公等方式复工，云 办公

40、、云计算、医疗信息化等板块直接受益疫情。长期看，这些板块具备发展 潜力，但短期受到资金追捧，一线龙头标的均涨幅较多。投资人会持续关注部 分二线基本面优质的高性价比标的，相关标的有紫光股份（服务器）、神州数 码（云服务）、金财互联（SaaS）、中科曙光（服务器）、万达信息（医疗信息 化）。疫情结束，优先关注信创及数字货币产业链。随着华为入局，信创由党政领域拓展至行业端应用，市场格局被全面打开，疫情期间，市场关注度相对下降，且市场担忧相关领域招投标进度。实际信息创新板块主要招标均从二季度开始，受疫情影响较小，且华为全力发力鲲鹏目标不变，疫情结束后，产业逻辑预计会逐步兑现。发行数字货币是我国提升人民

41、币国际影响力的重要手段，疫情期间，相关试点进度可能放缓，市场关注度下降，但 2 月 6 号，美国首次官方宣布可能发行数字货币，预计将加速中国数字货币发行进程。上述两个板块，疫情结束后，我们推荐信创板块的华为产业链及数字货币产业链，其相关的标的有：诚迈科技（操作系统）、东方通（中间件）、神州数码（服务器）、数字认证（加密）、长亮科技（银行 IT）、神州信息（银行 IT）、拉卡拉（支付）、新大陆（支付）。信创是长期方向，华为入局打开行业格局。中国的信创产业是包括华为、 CEC、CETC 等几大 IT 产业集团发起的中国科技产业体系对全球传统基础软硬件体系的一次颠覆，其最终目的是从替代到实现未来的超

42、越。随着华为鲲鹏入局发力计算产业生态，信创产业将从此前某些小领域的试点逐步拓展至行业应用，前景进一步明朗。近期，多家企业宣布与华为合作推出基于鲲鹏的国产服务器/PC 自主品牌产品，信创产业格局有望打开。图表 14：鲲鹏计算产业链来源：鲲鹏计算产业发展白皮书，国金证券研究所数字货币发行或将加速。美国 2 月 6 号首次官方表态将考虑发行数字货币或将加速中国央行数字货币发行进程。我国数字货币发展领先，早在 2014年中国央行就成立了法定数字货币研究专门小组，从近一年来央行等相关部门的表态来看，中国有望成为世界上首个发行数字货币的主要经济体。发行数字货币有望使产业上中下游供应商均受益，产业链包括上游的基础芯片和应用技术相关行业，以及安全芯片、安全加密和数据安全领域，中- 11 -敬请参阅最后一页特别声明疫情趋缓后专题分析报告游的货币发行行业（包括数字货币发行机构和银行 IT 业），以及下游的支付流通结算领域。图表 15：数字货币产业链来源：各公司公告，国金证券研究所云计算长期趋势向好。本次疫情或将加速 B 端企业线上化和云化的进程，云计算产业预计将得到进一步推进。2018 年我国 GDP 总量已达到美国的 70%，但云计算市场规模只有美国的 1