ch第四篇企业重组(1)

1、第四篇 企业重组目 录企业重组与并购类型企业扩张企业收缩企业所有权或控制权变更一、企业重组形式概览企业重组(reorganization)是一个很广的概念，包括了企业的所有权、资产、负债、人员、业务等要素的重新组合和配置。企业重组有两种分类从企业要素变动的角度出发，有产权变动、资产变动、产权和资产同时变动三大内容；从单个企业活动的视角出发，把企业重组分成企业扩张、企业收缩和企业所有权、控制权转移三大内容。企业重组的主要形式1.企业扩张 （expansionexpansion） _指能导致企业规模及经营范围扩大的并购行为。包括：1） 兼并一家企业吸收另外一家或几家企业的行为。2）收购一家企业通过

2、某种方式主动购买另一家企业的股权或资产的行为，其目的是为了获得该企业的控制权。3）合并两家或两家以上企业结合后全部不存在，而是在原来企业资产的基础上创立新企业。4）合营企业相关公司之间的小部分业务进行交叉合并的行为，结合各方资产进行重新组合，一般只有一个法人。联营或称为合营，是两个或更多的企业为了谋求共同利益和整合互补的资源，同意为一个特定项目或经营活动进行经营合作。它所涉及的只是相关公司的小部分业务的交叉合并，且通常是在有限的期限内进行的（如1015年或更短）。联营企业可以是个单独实体，由联营各方以现金或其他资产形式投资，并按投资比例持有股份。联营各方之间并不相互交换或购买股份。2.企业收缩

3、又称出售，是指使企业规模及经营范围缩小的各种行为，它是企业扩张的逆过程。包括： 1）分立（spinoffs） 分立是一种企业产权裂变的方式，它是由母公司分离出一个独立的新的法律实体,在分立方式中，公司的资产没有进行重估，也没有货币的支付转手，即原母公司没有收到任何数目的现金。 2）资产剥离（divestiture） 资产剥离是将企业的一部分出售给外部的第三方，公司的资产、产品的种类、子公司或部门可以以现金、有价证券或两者某种形式的结合来出售，进行剥离的企业将收到现金或与之相当的报酬，即会有现金流入。在资产剥离中，卖方出于买方未来提取折旧的考虑要对售出的资产进行重新估价。 3.3.公司控制（公司

4、控制（corporate control corporate control ） 1溢价购回 溢价购回是指以高于市场价格的价格购回重要股东的所有者权益。 2停滞协议 在溢价购回股票时，通常还要签署一份停滞协议。在停滞协议中股份被购回的股东同意于一定期间内不再购入任何股份，将来不再企图进一步控制公司。 3反接管条款修订反接管条款修订就是对公司章程进行修订，设置反收购条款，从而增加收购公司的难度，或加大收购的代价。如 “绝大多数投票有效” 、“董事任期交错” 、“金保护伞”、4代表权争夺代表权争夺是取得公司控制权的另一方法，它是股东中的持异议集团争取董事会代表权的企图。4.所有权结构变更（chan

5、ges inownership structure）1）交换发盘交换发盘就是以债券或优先股交换普通股，或相反地以普通股交换优先级更高的要求权。交换发盘为公司在保持投资政策不变的情况下改变其资本结构提供了一种办法。2）股票回购股票回购是指公司买回它发行在外的部分普通股。如果购回股票占总股本的比例较大，会改变企业的控制权结构 3）转为非上市公司（1）管理层收购（management buy-out，MBO）。转为非上市公司是由一个规模较小的投资者集团收购原来公开上市的公司全部股东权益。如果这个交易是由在职的公司管理层发动的（即管理人员是接管的主要推动力量），他们自行收购本公司发行在外的股票，则被称

6、为管理层收购。这种交易的主要目的之一是为了防御他人的接管。（2）杠杆收购 （LBOs）。非上市公司通常由一个小的外部投资者集团来提供资金。他们主要通过大量的债务融资，收购公众持股公司所有的股票或资产，这样的交易就被称为杠杆收购。（一）协议收购和要约收购根据法律对上市公司并购操作的监管要求，上市公司股权转让的方式可划分为协议收购和要约收购。 1协议收购协议收购是指收购公司与目标公司的董事会或管理层进行磋商、谈判，双方达成协议，并按照协议所规定的收购条件、收购价格、期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。 2要约收购要约收购是指收购公司以书面形式向目标公司的管理层和股东发出收购该公司股份

7、的要约，并按照依法公告的收购要约中所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。要约收购不需要事先征得目标公司管理层的同意。 二、并购的类型二、并购的类型 （二）现金收购、换股收购和混合支付收购 按照并购支付的对价形式或采用的支付工具的不同，并购类型可划分为现金收购、换股收购和混合支付收购。1现金收购现金收购是指收购公司用现金购买目标公司的股份或资产以获得目标公司控制权的收购方式 2换股收购换股收购指收购公司将自己的股票以一定的折股比例支付给被收购公司的股东以换取对方的股份， 3混合支付收购这是指收购公司以现金、股票、债券等多种支付工具组合购买目标公司股份或

8、资产以达到控制目的的收购方式。 （三）收购股权和收购资产根据收购公司对目标公司并购交易的具体对象的不同，分为收购股权和收购资产两类。 1收购股权收购股权即购买目标公司的股份。以这种方式完成并购交易的方法被称为股票购买法（purchase-of-stock method）。通常情况下，收购公司在购买目标公司的全部股票后，目标公司将不复存在，并成为收购公司的一部分，作为收购公司，则承担了目标公司所有的资产和负债。2收购资产收购资产即收购公司购买目标公司的全部资产或特定的部分资产。以这种方式完成并购交易的方法被称为资产购买法（purchase-of-assets method）。在购买资产的并购交易

9、中，目标公司的全部资产被收购后，将导致目标公司自行解散；而在收购公司只愿意购买某些特定资产的情况下，目标公司在出售部分资产后仍保持独立的法人资格，但企业的规模缩小了。由于收购资产方式是一种资产买卖行为，因此收购公司通常并不承担目标公司的债务。 （四）善意收购和敌意收购 根据收购公司向目标公司提出的收购建议的内容、方式和目标公司的董事会对收购方报价的不同反应，收购方式被分为善意收购和敌意收购两类。1善意收购（friendly acquisition friendly takeover）善意收购通常表现为，收购公司向目标公司的董事会或管理层提出收购建议，以寻求目标公司的董事会或管理层对并购的支持和

10、配合。当目标公司的董事会或管理层同意交易条件的善意报价时，两家公司协商达成并购的协议。 2敌意收购（hostile takeover）在敌意收购方式下，收购公司致函给目标公司的董事会，向他们表达收购的意愿，并要求目标公司对收购报价迅速作出决定。典型的敌意收购更表现为收购公司事先不向目标公司董事会表达收购意愿，而是直接通过投标收购（tender offer）的方式向目标公司的股东提出要求，收购目标公司的股票 。 （五）横向兼并、纵向兼并和混合兼并（五）横向兼并、纵向兼并和混合兼并 按照并购双方的业务范围和所处行业进行划分，有按照并购双方的业务范围和所处行业进行划分，有以下三种并购类型：以下三种并

11、购类型：1 1横向兼并（横向兼并（horizontal mergerhorizontal merger）横向兼并是指同行业或从事同类业务活动的两个公司的横向兼并是指同行业或从事同类业务活动的两个公司的合并。合并。 2 2纵向兼并（纵向兼并（vertical mergervertical merger）纵向兼并是指从事相关行业或某一项生产活动但处于生纵向兼并是指从事相关行业或某一项生产活动但处于生产经营不同阶段的企业之间的兼并。产经营不同阶段的企业之间的兼并。 3 3混合兼并（混合兼并（conglomerate mergerconglomerate merger）混合兼并是指从事不相关业务类型经

12、营活动的企业之间混合兼并是指从事不相关业务类型经营活动的企业之间的兼并。的兼并。 （六）战略收购、财务收购和混合收购 根据并购动机的不同并购可以分为: 1战略收购 战略收购是指出于企业发展战略利益的考虑，以获 取经营协同效应为目标的并购。即这类并购涉及协 同效应和成长战略目标， 2财务收购 财务收购也称为金融收购，一般是指主要受到筹资 动机的驱动而发生的并购。3混合收购 混合收购是对其他并购动机的一种综合归类，但它 更可能是出于财务协同效应的目的，或者是受减少 赋税的驱动，以及出于公司主要管理人员的利益 （动机）。 投资银行在企业重组中的作用中介顾问业务产权投资业务投资银行在企业扩张中的作用策

13、划，制定标准寻找设计评估谈判设计。投资银行在企业收缩中的作用。投资银行在公司所有权或控制权变更中的作用。企业重组的定价定价是企业重组的关键在企业重组中，定价既是一门科学，又是一门艺术确定价格的定量模型现金流折现法市场行业比率倍数定价法：市盈率法市场价值法：股票市场价值法，并购市场价值法，账面价值法杠杆收购法资产分析法：分散加总定价法，实物资产价值，清算价值确定价格的定性因素经营因素财务因素完成兼并收购交易的能力融资能力财务结构税收考虑资本成本清偿能力竞争投标控制对目标企业的了解购买欲望协同作用交易时间的选择交易速度的选择定价的综合考虑企业重组的定价没有简单的公式可以套用多种替代性定价方法可以互

14、相结合起来平价定价战略及其伴随的风险精神的购买者总是喜欢使用复杂的定量技术，然而有经验的、精明的投资银行家却不受此限制兼并收购交易的定价要求多样化的思维方式目 录企业重组概论企业扩张企业收缩企业所有权或控制权变更企业扩张的动因经营协同效应财务协调效应企业快速发展理论代理问题理论市场占有理论企业扩张的操作程序聘请中介机构确定收购方的类型评估企业扩张的风险和选择合适的交易规模筛选候选企业首次报价与目标公司接触意向书、尽职调查、谈判和融资法律文书的签署兼并收购后的整合合营企业合营企业的定义和特点成立合营企业的动因合营企业可能失败的原因目 录企业重组概论企业扩张企业收缩企业所有权或控制权变更企业收缩的

15、形式、动因和时机企业收缩的形式分立（spin-offs）子股换母股(分拆上市):将子公司中的一些股票出售给公众，但出售的比例一般不会导致母公司丧失控制权。在此过程中母公司会获得相应的现金收入。 完全析产分股(公司分立):母公司将其在子公司中拥有的全部股份按比例分配给母公司的股东，这样母公司失去对子公司的法人控制权，从而子公司获得独立地位。在分立过程中，不像资产出售那样会伴随着货币的转移和资产价值的重新评估活动。正因为如此，分立被看作是股票股利和免税的交易。剥离（divestiture）: :将一个完整公司的一个组成部分出售给第三方，这个被出售的部门可以是企业的部分资企业的部分资产、企业产品生产

16、中的某些种类、企业的子公司或它的产、企业产品生产中的某些种类、企业的子公司或它的一个或一些部门，支付的方式可以是现金、有价证券、一个或一些部门，支付的方式可以是现金、有价证券、现金和有价证券的结合或其他企业用于交换的资产。现金和有价证券的结合或其他企业用于交换的资产。 （员工持股计划、管理层收购）（员工持股计划、管理层收购）企业收缩的动因经济因素心理因素经营因素战略因素企业收缩的时机企业收缩的最好时机并不总是在非得收缩的时候企业收缩的操作程序聘请中介机构预备工作准备买主清单与买主的接触平价收到的报价尽职调查和法律文书的准备企业收缩对企业价值的影响企业收缩的宣布效应企业收缩对企业持续经营价值影响

17、的原因投资者主业突出偏好学说管理效率学说债权人潜在损失学说现阶段我国收缩型资本运营的特点与原因1、资本追求自身增值导致企业分裂2、企业为解脱“包袱”而进行分裂3、实行专业化分工而进行分裂4、企业的发展过大引起分割5、企业解困而实行企业分割收缩型资本运营对国企的作用有助于解决国有企业的历史负担有助于推进放开小企业的战略可以在国有资产重组中发挥作用目 录企业重组概论企业扩张企业收缩企业所有权或控制权变更 投资银行的反并购业务旨在增大收购难度和收购成本，帮助目标公司及其控制性股东以最小的代价实现反收购目的。 其一，投资银行为客户公司事先策划组建“防鲨网”或曰修筑防御工事。比如在安排股权结构时，使自己

18、控股51%。其二，在客户公司遭到收购袭击时,针对收购袭击者的收购动机和手段策划反击方案，采取种种反收购行动，迫使收购者鸣金收兵或付出高昂代价。 其三，在并购争战收场时，投资银行帮助客户公司进行善后处理。 目标公司的反收购不是一个抽象的概念。一家目标公司的反收购力量主要来自三个方面：一是目标公司的管理层；二是目标公司的控股股东；三是目标公司的员工及其代表即工会。反收购的原因主要有以下几种：1.控股股东不愿意失去控股地位2.公司现股价低估了公司的实际价值 3.通过反收购以便提高收购价格4.认为收购袭击者是在做Green mail（绿色勒索），无收购诚意5.认为收购无助于公司状况的改善或不利于公司的

19、长远发展6.管理层为保住其个人职权地位、薪酬待遇，或为了面子尊严而反收购7.员工及工会为保护员工利益而反收购。比如员工及工会担心收购会导致裁员而使部分员工失业。 各国法律规定的一个重要原则就是充分保护股东尤其是中小股东的利益，禁止公司管理层处于自利动机而进行反收购。以我国香港法为例，香港“公司收购及合并守则”第4条“禁止阻挠行动”。 它规定：受要约公司的董事会一经收到真正的收购要约时，在得到受要约公司股东大会予以批准之前，受要约公司的董事会在公司事务上，不得采取任何行动，其效果足以阻挠该项要约或剥夺受要约公司股东决定该项要约利弊的机会。 特别是董事会如果未取得该项批准，不得：发行任何股份就任何

20、未发行股份发出或授予期权增设或发行、或准许增设或发行任何证券，而该等证券是负有转换为该公司股份或认购该公司股份的权利出售、处置或取得，或同意出售、处置或取得重大价值的资产在日常业务过程以外订立合约，包括服务合约促使该公司或其任何附属公司或联属公司购买或购回该公司的任何股份或为该等购买提供财政协助。 凡该公司在之前已有合约义务，规定采取任何该等行动或凡出现其他特别情况，必须尽早在可能的情况下咨询执行人员。在适当的情况下，执行人员可能豁免须取得股东批准的一般性规定。反收购防御1.资产重估在现行的财务会计中，资产通常采用历史成本来估计。由于普通的通货膨胀的存在，使得该法估计出来的资产价格往往低于资产

21、的实际价值，因此，多年来，许多公司都定期对其资产进行重新评估，并把结果编入资产负债表，从而提高了其净资产的账面价值。由于收购出价与账面价值有内在联系，所以提高账面价值会提高收购出价，抑制收购动机。2.股票回购股份回购是指目标公司或其董事、监事回购目标公司的股份。这样做的反收购效果主要表现在二方面一方面减少在外流通的股份，增加买家收购到足额股份的难度；另一方面则可提高股价，增大收购成本。回购股份也可增强目标公司或其董事、监事的说话权。运用股份回购策略需要主要几点：1、对上市公司的股份回购2、股份回购与红利分发哪个更有利，主要取决于公司处于何种纳税地位。3、回购股份在实战中往往是作为辅助战术来实施

22、的。4、绿色勒索者或收购狙击手往往佯攻逼迫目标公司溢价回购自身股份，以此套取可观收益。基本内容是：目标公司同意以高于市价或袭击者当初买入价的一定价格买回袭击者手持的目标公司股票，袭击者签署承诺，保证它或它的关联公司在一定期间内不再收购目标公司，即所谓的“停止协议”3.白衣骑士1）在敌意并购发生时，目标公司的友好人士或公司作为第三方出面来解救目标公司，驱逐敌意收购者。所谓寻找“白马骑士”，是指目标公司在遭到敌意收购袭击时，主动寻找第三方即所谓的“白马骑士”来与袭击者争购，造成第三方与袭击者竞价收购目标公司股份的局面。2）为了吸引“白马骑士”，目标公司常常通过“锁定选择权”或曰“资产锁定”等方式给

23、予一些优惠条件以便于充当白马骑士的公司购买目标公司的资产或股份。3）“资产锁定”主要有二种类型：1、股份锁定，即同意白马骑士购买目标公司的库存股票或已经授权但尚未发行的股份，或者给予上述购买的选择权。2、财产锁定，即授予白马骑士购买目标公司重要资产的选择权，或签定一份当敌意收购发生时即由后者将重要资产售予白马骑士的合同。作为一种反收购策略，寻找白马骑士的基本精神是“宁给友邦，不予外贼”。4）该种策略的运用需要考虑一些因素：（1）袭击者初始出价的高低，如果袭击者的初始出价偏低，那么白马骑士在经济上合理的范畴内抬价竞买的空间就大。这意味着目标公司更容易找到白马骑士。（2）尽管由于锁定选择权的运用白

24、马骑士在竞买过程中有一定的优势，但竞买终归是实力的较量，所以充当白马骑士的公司必须具备相当的实力。（3）在美国，一旦出价，仅有20天的开放期，所以白马骑士往往需要闪电决策，这就增大了白马骑士自身的收购风险，往往导致白马骑士临战“怯场”。这在经济衰退年份尤其会表现明显。5）白马骑士引发的各方竞买力量往往驱动市场对目标公司做出新的价格发现和定位。从这个意义上说，“白马骑士”策略的运用可在一定程度上促进市场的效率。4.金保护伞、灰色降落伞和锡保护伞金降落伞是指：目标公司董事会通过决议，由公司董事会及高层管理者与目标公司签定合同规定：当目标公司被并购接管，其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨

25、额的退休金（解职费），股票选择权收入和额外津贴。 该项“金降”收益视获得者的地位、资历和以往业绩的差异而有高低。该等收益就象一把降落伞让高层管理者从高高的职位上安全下来，故名“降落伞”计划；又因其收益丰厚如金，故名“金降落伞”灰色降落伞主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证根据工龄长短领取数周至数月的工资。锡降落伞是指目标公司的员工若在公司被收购后两年内被解雇的话，则可领取员工遣散费。从反收购效果的角度来说，金降落伞、灰降落伞、锡降落伞策略，能够加大收购成本或增加目标公司现金支出从而阻碍购并。针对金、灰、锡降落伞策略，主要的反制方法是：通过目标公司股东会或请求法院否决或曰推翻董事会做

26、出的金降、灰降或锡降决议。5.焦土术. 用做法主要有二种：一是售卖“冠珠” “皇冠上的珠宝”。它可能是某个子公司、分公司或某个部门，可能是某项资产，可能是一种营业许可或业务，可能是一种技术秘密、专利权或关键人才，更可能是这些项目的组合。二是虚胖战术。其做法有多种，或者是购置大量资产，该种资产多半与经营无关或盈利能力差，令公司包袱沉重，资产质量下降；或者是大量增加公司负债，恶化财务状况，加大经营风险；或者是故作一些长时间才能见效的投资，使公司在短时间的资产收益率大减，使公司从精干变得臃肿，收购之后，买方将不堪其负担。6.毒丸防御计划. 它的通常做法，主要是三种：一是股东权利计划。即公司赋予其股东

27、某种权利（往往以权证的形式），该等权利的内容，主要有三类： （1）权证的价格被定为公司股票市价的2-5倍，当公司被收购且被合并时，权证持有人有权以权证执行价格购买市值两倍于执行价格的新公司（合并后的公司）股票。 （2）当某一方收集了超过预定比例（比如20%）的公司股票后，权证持有人可以半价购买公司股票。 （3）当公司遭受到收购袭击时，权证持有人可以升水价格（只要董事会看来时“合理”的价格），向公司出售其手中持股，换取现金、短期优先票据或其他证券。二是可兑换毒债。即公司在发行债券或借贷时订立“毒药条款”，依据该条款，在公司遭到并购接收时，债权人有权要求提前赎回债券、清偿借贷或将债券转换成股票。这

28、种毒药条款，往往会增加债券的吸引力，令债权人从接收性出价中获得好处。三是人们熟悉的LCO。其基本做法是：目标公司大量举债用于向外部股东派付一次性现金红利，同时向管理层及雇员股东派付股票红利。这样做的效果是：公司债重，财务风险增大，信用能力下降，挤压掉了财务杠杆空间，降低了对收购方的吸引力；增加内部股东的持股比例，是收购难度变大。毒丸术，无论各类权证、抑或毒药条款，在平常，皆不发生效力。一旦公司遭受并购接收，或某一方收集公司股票超过了预定比例（比如20%）。那么，该等权证及条款，即要生效。公司运用毒丸术，类同于埋地雷，无人来进犯，地雷自然安眠，一旦发生收购战事，袭击者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸显

29、威。在反并购中，毒丸术的威力，主要表现在以下二方面：一，权证持有人，以优惠条件，购买目标公司股票或合并后的新公司股票，以及债权人依毒药条款，将债券换成股票，从而稀释收购者的持股比例，加大收购资金量和收购成本。 另一方面，权证持有人，以升水价格向公司售卖手中持股，换取现金，以及债权人依毒药条款，立即要求兑付债券，可耗竭公司现金，恶化公司财务结构，造成财务困难，令收购者，在接收后立即面临巨额现金支出，直至拖累收购者自身。运用焦土术和毒丸术为反收购的策略，需要注意几点： 1、售卖冠珠和虚胖战术属资产重组的范畴。它令公司状况和前景，从好走向差。结果是：公司股价走低，股东意见大，指责公司状况的藉口亦会多

30、起来，由此会酿成新的收购契机。 2、焦土术和毒丸术在不同的国家，运用有差异。“买珠”对策，在美国比在英国更为常用。 3、“成事难、败事易” 4、公司运用焦土术和毒丸术，虽然是为了抵御收购袭击，但也会伤害自身元气。7.帕克门战略：公司在遭到收购袭击的时候，不是被动地防御而是以攻为守，以进为退，它或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公司，或者以出让本公司部分利益，包括出让部分股权为条件，策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份，以达围魏求赵的效果。帕克曼防御术的运用，一般需要具备一些条件：（1）袭击者本身应是一家公众公司（2）袭击者本身有懈可击，存在被收购的可能性（3）帕克曼防御者即反击方

31、需要有较强的资金实力和外部融资能力（4）反击方在自己实力不足的时候，需要有实力较强的友邦公司 从反收购效果来看，帕克曼防卫往往能使反收购方进退自如、可守可攻。进可收购袭击者，守可使袭击者迫于自卫放弃原先的袭击企图，退可因本公司拥有收购方的股权即便收购袭击成功同样可能分享收购成功所能带来的好处。8.反接管修正公司章程中设置反收购条款“公司章程对公司、股东、董事、监事、经理具有约束力”公司可以在章程中设置一些条款以为并购的障碍。这些条款被称做拒鲨条款或箭猪条款，又有称做反接受条款的。 主要有以下几种：1、分期分级董事会制度又称董事会轮选制。 即公司章程规定董事的更换每年只能改选1/4或1/3等。这

32、样，收购者即使收购到了“足量”的股权，也无法对董事会做出实质性改组，他们可以决定采取增资扩股或其它办法来稀释收购者的股票份额， 也可以决定采取吞下毒丸或售卖冠珠，使收购者的初衷不能得到实现或使公司股票贬值，造成收购者损失。美国大公司中约有一半采取每年改选部分董事的章程条款。 通过股东大会先行修改公司章程中关于分期分级董事会制度的一项有效的反制方法。2、绝对多数条款。即由公司规定涉及重大事项（比如公司合并、分立、任命董事长等）的决议须经过绝大多数表决权同意通过。绝对多数条款常伴随着“占据条款”即更改公司章程中的反收购条款，也须经过绝对多数股东或董事同意。3、限制大股东表决权条款。为了更好保护中小

33、股东，也为了限制收购者拥有过多权力。 限制表决权的办法通常有两种： 一是直接限制大股东的表决权，如有的公司章程规定股东的股数超过一定数量时，就限制其表决权，如合几股为一表决权。有的规定，每个股东表决权不得超过全体股东表决权的一定比例数（如五分之一） 二是，采取累计投票法。投票人可以投等于候选人人数的票，并可能将票全部投给一人，保证中小股东能选出自己的董事。采取投票的方式也应于公司章程中规定。4、订立公正价格条款，要求出价收购人对所有股东支付相同的价格。5、限制董事资格条款，增加买方困扰。即在公司章程中规定公司董事的任职条件，非具备某些特定条件者不得担任公司董事；具备某些特定情节者也不得进入公司

34、董事会。9.清算卖掉整个企业，关闭工厂，出售设备，年个点资产的账面价值。10.反收购的法律手段：控告与诉讼设法找出收购行动中的犯规违法行为并提出相应的指控，几乎是每一宗反收购案必然要采取的措施。这类指控主要有三种情况：1、指控收购行动可能导致违背反托拉斯法或曰反垄断法的结果。2、指控收购行动违背有关收购程序和证券交易法。比如举牌公告程序、信息批露程序等。3、指控收购方目的不在取得目标公司的经营权，而在于绿色勒索或操纵市场、哄抬股价。从反收购效果的角度上说，控告与诉讼手段可以：1、拖延收购时间，延缓收购进度，以便让其他买者能够从容介入叫价竞买，同时目标公司本身也可争取时间采取其他反收购措施。2、

35、买方为避免陷入法律麻烦或支付数额不菲的诉讼费，往往宁愿支付较高的收购价格。3、有时候控告与诉讼亦有可能直接令收购者鸣金收兵放弃收购。11.目标公司的早期措施鲨鱼监视（shark watching）案例：中信证券收购广发证券案例：中信证券收购广发证券 一、中信证券与广发证券介绍一、中信证券与广发证券介绍 中信证券是我国第一家公开发行上市的证券公司。中中信证券是我国第一家公开发行上市的证券公司。中信证券总资产达信证券总资产达137.46137.46亿元，净资产亿元，净资产52.6552.65亿元，净资本亿元，净资本48.3548.35元，员工元，员工10711071人，拥有人，拥有4141家证券营

36、业部。据证券业家证券营业部。据证券业协会会员排名，中信证券去年股票交易金额在所有券商中协会会员排名，中信证券去年股票交易金额在所有券商中位列第十名位列第十名 。广发证券总资产广发证券总资产120120亿元，净资产亿元，净资产23.9623.96亿元，净资本亿元，净资本为为18.3518.35亿元，员工亿元，员工16901690人，拥有人，拥有7878家证券营业部。据证家证券营业部。据证券业协会会员排名，广发证券以券业协会会员排名，广发证券以19031903亿元的股票交易金额亿元的股票交易金额在所有券商中位列第六。在所有券商中位列第六。因此，中信证券拟收购广发证券曾一度被业界认为是因此，中信证券

37、拟收购广发证券曾一度被业界认为是证券业证券业“强强联合强强联合”的好事，然而事件的发展却并非如此的好事，然而事件的发展却并非如此 二、案例基本情况二、案例基本情况20042004年年9 9月月1 1日，中信证券发布董事会决议公告，决议收购广发日，中信证券发布董事会决议公告，决议收购广发证券股份有限公司部分股权，而此举并未和广发证券管理层充分证券股份有限公司部分股权，而此举并未和广发证券管理层充分沟通，广发证券内部视其为沟通，广发证券内部视其为“敌意收购敌意收购”，公司上下群情激昂，决，公司上下群情激昂，决意将反收购进行到底，并随即采取了一系列反收购防御措施，并意将反收购进行到底，并随即采取了一

38、系列反收购防御措施，并最终达到了抵御收购的目的。最终达到了抵御收购的目的。1010月月1414日，中信证券正式对外公告，由于公司要约收购广发日，中信证券正式对外公告，由于公司要约收购广发证券的股权未达到证券的股权未达到51%51%的预期目标，要约收购因此解除。至此，的预期目标，要约收购因此解除。至此，这场围绕广发证券控股权而展开的中国证券业首次收购战，在历这场围绕广发证券控股权而展开的中国证券业首次收购战，在历经一个多月的较量后暂告落幕。经一个多月的较量后暂告落幕。 三、广发证券的反收购措施 广发证券反收购可以分为两条线：明线：广发证券员工从言论到行动同盟线：辽宁成大与吉林敖东增持广发证券股权

39、言论反对9月3日，反对中信证券收购 广发员工“陈情”广东证监局 ，向监管层表达了反对中信证券进入广发证券的立场和态度。9月6日，中信收购广发案再起波澜。有关网站刊出了广发证券员工强烈反对中信证券敌意收购的声明。这份署名为“广发证券股份有限公司2230名员工”的声明称，“坚决反对中信证券的敌意收购，并将抗争底。” 发起员工收购股权行动 9月7日。由广发系统员工集资组建的深圳吉富创业投资股份有限公司（下称“深圳吉富”）， 以每股1.16元的价格将收购云大科技所持有的广发证券7,662.113万股（占总股本的3.83%）股份。9月15日。深圳吉富以每股1.20元的价格收购梅雁股份所持有的广发证券16

40、794.56万股股份，深圳吉富从而获得了广发证券12.23%的股份，从而成为广发证券的第四大股东。结成反收购同盟军吉林敖东原来持有广发证券13.75，为广发证券的第三大股东。9月14日，吉林敖东收购风华集团持有的广发证券2.16股份，收购敖东延吉持有的广发证券1.23股份，收购价格均为1.168元/股，交易完成后，吉林敖东将持有广发证券17.14股份，成为第二大股东。辽宁成大原来持有广发证券20%的股权，2004年6月16日，辽宁成大以1.18元/股收购辽宁万恒集团有限公司持有的86,236,500股广发证券股权，收购辽宁外贸物业发展公司持有的广发证券25,383,095股，收购完成后，累计持

41、有广发证券25.58%。最终，广发证券的控股权落入被称为“反收购铁三角”的辽宁成大、吉林敖东和深圳吉富三家之手，中信的收购计划宣告失败。股票回购定义与类型定义：上市公司从证券市场上购回本公司一定数额的发行在外的股票的行为。（四川长虹）股票回购资金来源：借贷；待分配利润；发行股票。股票回购目的：红利替代型战略回购型。股票回购的动因巩固既定控制权或转移公司控制权提高每股收益稳定或提高公司股价改善资本结构反收购策略股票回购的原则保护债权人利益保护全体股东利益限制公司回购行为和方式股票回购的操作程序杠杆收购杠杆收购的含义和特点指一小群投资者以目标公司的资产为抵押进行大量的债务融资，来收购公众持股公司所

42、有权的股票或资产。典型形式：管理层收购特点： 收购后，目标公司的资本结构发生急剧变化，负债比例大大提高；目标公司的性质发生根本性的变化，由上市公司转变为私人公司；能够提高收购公司的股权回报率；能够减少收购公司的赋税。杠杆收购的价值来源公司的当前价格低于公司的实际价值公司私有化能够创造价值价值从其他有关当事人那里转移过来。杠杆收购的主要程序筹集收购所需的资金收购目标公司公司重组和经营投资套现企业并购的目的1.扩大市场份额（1）横向并购）英国沃达丰2000年2月19日出价1290亿美元收购德国曼内斯特，创金额记录。合并后公司市值3200亿美元，用户5000万户。敌意收购，报价为每股240欧元（当时

43、市价不到150欧元，对股东非常有吸引力，60%的股东愿意合并）最后公司同意了合并。中国移动（香港）已拥有粤浙苏闽豫海南6省移动通信，2000年11月7日出资340亿美元收购了中国移动的京沪津辽冀鲁桂7省的移动通信业务。发新股44亿、可转换债7亿、人民币债15亿美元、沃达丰购25亿美元。961215波音133亿美元收购麦道。换股方式，1麦道股换0.65波音股。新波音500亿资产，净负债仅10亿。企业并购的目的（2）扩大市场份额（2）纵向并购）摩根斯坦利96年经营资产达1710亿，雇员9200，并购业务全球第一。天威证券是全美最大散户经纪商，客户资产770亿，客户经理8575名，发卡3900万，全

44、美第一，市值130亿。970205摩根友好收购天威。1股摩根换1.65股天威。摩根占45%股份，天威占55%股份。合并改变了投资银行与券商分营的格局。19980406花旗与旅行者合并，交易金额达820亿，资产达6970亿，市值达1660亿。（美国最大银行大通3660亿资产、东京三菱6500亿、汇丰4710亿）。花旗100多国家4000机构，雇员85300，利润率18%，市值650亿。旅行者97收入217亿，利润率15%，市值706亿。企业并购的目的扩大市场份额（纵向并购）美国在线与时代华纳合并案：AoL92年上市，98年以42.8亿收购网景，99用户2000万。时代89年140亿收购华纳，成为

45、报刊（时代人物财富娱乐周刊）、影视（CNN、卡通台、华纳兄弟电影公司）、娱乐（唱片公司）巨头。合并后以网络为平台，成为大媒体。2000年1月10日合并，交易额达1840亿美元。AoL拥有55%的股权，时代华纳拥有45%的股权。AoL的史蒂夫凯恩任董事长，时代华纳的杰拉尔德拉文任CEO。企业并购的目的2.买壳上市进入新领域（吉诺尔债务重组案）由于家电竞争激烈和决策失误，吉诺尔97、98连亏，98年底每股净资产为0.378元，公司股票被暂停交易。万德莱买壳：每股0.95元取得原集团公司持有的1991万股国有股权；原生产冰箱的资产与负债出售给集团公司，资产作价49180万元，集团承担负债45626万

46、元，差价作为应付款；剩余资产与万德莱进行置换，公司更名为中讯科技，主业由家电转向通讯信息产品；股份公司负责安排原职工2550人中的1164人，其余人员随冰箱生产资产进入集团公司。结果：资产负债率由95.6%降到46.6%，净资产升到0.947，99年末升至1.02元，股收益0.64元。效果明显。企业并购的目的（5）3.调整经济结构（泰安主动出售泰山）泰山旅游1996年8月上市，总股本11014万股，其中：国家股4800万股，法人股1634万股，职工股1824万股，流通股2755万股，292人。效益好，98、99未能配股。山东浪潮有职工1855人，总资产13亿元，99年销售收入14亿元。浪潮承诺

47、在泰安建立服务器基地和软件园，把融资全投泰安，10年内总投资达100亿元。浪潮已有一家上市公司。但泰山旅游的配股资源仍有吸引力。经协商，先资产置换，再股权转让。通过托管，使浪潮可行使对公司的控制权。出让方转让全部股份43%，为避免全面要约收购豁免义务，浪潮寻求另一家非关联公司进行分仓处理，浪潮持有29.8%的股权。交易价格为4元/股，支付方式全部用资产支付。企业并购的目的4.买壳上市、债务重组（琼民源重组案）琼民源档案：95年净收益率0.03%,已近破产，96年报日股价3.65元。960618，10送1转赠2，价4.75元，股权变更，价7.79.96中报，每股收益0.227元，净利润9785万

48、，涨837倍。960919，宣告接管凯奇通讯，股价涨至12.98元。961022，宣告国际合作，股价涨至21元。970122，年报宣布收益高达0.867元，利润5.71亿，利润增长1290倍。10送转9.8股，股价冲至26元。但是，主营利润仅39万。970201，中华会计师事务所表态年报真实。970228，开盘跳空低开0.42元，收盘价23.49元，停牌。经查虚构收入5.66亿，虚假利润5.4亿，财务报告假的。企业并购的目的买壳上市、债务重组（琼民源重组案）琼民源由于严重欺诈被停牌两年后，终止上市(停牌价23.49元)。此前，981120，市政府将原民源海南公司的38.92%国有法人股划拨给住

49、总集团。开始重组。发起设立：990608，由住总发起，联合中关村科技园、实创、联想、北大方正、四通六家设立“中关村”，3亿股。其中住总2.7亿，其余各家共3000万。定向增发：中关村向住总集团增发18742万股。住总用资产和现金以1比1的价格购买。公司总股本48742万股。等量换股：由住总以18742万股与琼民源18742万股社会公众股进行等量换股上市(37.58)。琼民源终止上市。新增发行：中关村向流通股持有股东按1：1比例发行新股。新增股份上市流通。“琼民源”退出市场。97主营收入17.5亿，98年21亿。企业并购的目的5.思科的战略并购（系列并购）并购的准则：1，两家规模差距较大，角色互

50、补，可以共同促进。短期双赢。2，被兼并公司员工能成为思科公司的一部分，战略一致。长期双赢。3，以客户需求为导向。4，文化上的相近性。第五，地域上临近。并购四不原则：1，决不收购与自己主业不相关的公司。2，决不收购与其规模差不多的公司。3，决不收购地理位置很远的公司。4，决不收购价值观和企业文化与思科不同的公司。如果5条件满足4个，“黄灯”，要等一等。如果满足3个，“红灯”，不考虑。不要怕在最后一分钟放弃收购。企业并购的目的并购一般过程：1，思科向被收购公司提出一个不可能被拒绝的价格。2，被收购公司的员工将获得不会被解雇或被迫改变工作岗位的承诺，时间至少为一年。被收购公司员工原有的所有期权安排都将被折算成思科的期权安排。他们每个人将立即得到一分详尽的关于原公司与思科的各种待遇的对比表格以及思科高层管理人员的电话和电子邮件。3，通常在一个月内，被收购公司的员工的所有工作细节就被确定下来。每个人的职能和上级都被明确。得到思科的工作证件和名片。4，最后，思科的内部网络工程师将把他们的电脑都调试一遍。开机的画面统一调至思科的内联网界面，这标志着收购的正式完成。过渡尽可能平稳 ，留尽可能多的员工是目标。企业并购的目的Cerent是一成立两年的光纤设备公司，设备1000万美元，有285人，销售1亿美元。