地产泡沫的衡量指标和解决对策研究

地产泡沫的衡量指标和解决对策研究一引言我国经济的高速增长带动了各个产业的快速发展，其中房地产也显的尤为突出。1998年住房制度改革和2000年按揭政策实施后，我国的房地产产业进入了新一轮快速发展时期，房地产投资和房地产价格持续不断的上涨，同时房地产行业成为国家的支柱产业。随着房地产行业的发展与成熟，给居民的居住条件带来了较为明显的改善。但是当房地产价格不断上涨呈现出非理性的上涨趋势时，则会产生房地产泡沫，危害我国的房地产市场乃至整个国民经济。因此对于房地产泡沫程度的测定具有很强的现实意义，能够指导我们采取什么样的政策手段去消除房地产泡沫。二、房地产泡沫分析的理论依据（一）、房地产泡沫的概念1、泡沫的成因及危害按照经济学的基本理论，资产的价格取决于资产的收益。当资产的价格异常膨胀，严重背离其真实价值时，这种实在价值，不应该是理论上的社会必要劳动时间，也不应该是一个长期的趋势，而应该是当前这个阶段房地产所能够带来的市场收益，泡沫就产生了。泡沫经济通常以繁荣开始以危机告终，其结果是造成资产价格的扭曲、资源配置的失误，从而危及金融体系和整个经济的健康发展。2房地产泡沫的概念房地产泡沫是指由房地产投机所引起的房地产价格脱离市场基础持续上涨。因为建筑物系劳动产品，其价格相对较稳定、较易判别，所以房地产泡沫实质上是指地价泡沫。（二）、房地产泡沫的成因1、政府对房地产市场的管理方式转变政府对房地产市场管理方式的改变。首先是政府土地出让方式的改变。其次是政府城市建设投资的增加。再有就是政府土地市场调控的加强。政府的这些措施有利于规范土地市场的秩序,有利于提高土地资源的利用效率,也有利于房地产市场长远健康的发展。这些措施的实施不仅是必要的也是合理的,然而这些立足长远的调控措施,短期客观上减少了土地供给,免不了引起地价上涨,从而导致房价上升。三、房地产泡沫的具体测度分析（一）、房地产泡沫测度指标的选取1、为什么要建立房地产泡沫分析的指标体系在信息不对称和众多不确定因素的困扰下，以某些特定因素的特征及运动规律作为研究对象，通过寻找能预防和摆脱经济运行中的风险和危机的方法来为决策提供防错纠错的理论指导和应对策略。因而，判断市场是否存在泡沫是一个重要方面，但只做出了这样一个整体判断，并不能具有很强的说服力和操作性，因为它并不能从整体上准确地反映房地产价格的变动情况，也不能为政府监测和预防房地产泡沫提供依据，更不能从具体量上来准确刻划出房地产泡沫的大小。因此必须建立一个指标体系来分析房地产泡沫的程度。2、房地产泡沫的一种测度方法学者谢经荣提出了分析房地产泡沫的指标体系法。指标体系分为三类指标预示指标分析连续时间段内指标的变化情况，据以预测地价走势及产生地产泡沫可能性的指标，主要包括房地产贷款增长率/贷款总额增长率、货币供给、股价指数，指示指标针对地价发生明显波动的时期，通过相关数据的比较分析，判断是否发生地产泡沫及衡量其严重程度的指标，包括地价增长率/GDP增长率，房价/家庭平均收入等指标，滞后指标对地价波动结果的统计性反映，主要指的是地价增长额/GDP。谢经荣提出了一种测度方法。首先设定指标的临界值和权重，将实际值超越了临界值，就用“L表示，相反，用“O”表示。地产发生或破裂的概率为1表示第J时期泡沫发生或破裂的概率表示第I项指标在第J时期的信号值，发出信号为“1”，未发生为“0”表示第I项指标所占的权重。根据泡沫发生或者破裂大概率可划分为三个级别A级警戒级，0407B级警戒级，07085C级警戒级，0851这里，越高，泡沫发生或破裂的概率越大，泡沫度越高，泡沫越严重，泡沫破裂的危害性越强。3、本文的指标体系本文在对以往研究的基础上设计了一个指标体系，其中包括二个指标，分别是房地产开发投资实际增长率/实际GDP增长率，房价家庭收入比。房地产开发投资实际增长率/实际GDP增长率指标用于判断是否存在对未来房价预期过高而出现房地产投资过热现象，并形成未来的空置；房价收入比是指住房总价与居民家庭年收入的比值，用于判断居民住房消费需求的可持续性。（二）、房地产泡沫指标的测度分析1、房地产开发投资实际增长率/实际GDP增长率该指标主要用于判断是否存在对未来房价预期过高而出现房地产投资过热现象。该指标能反映房地产泡沫的扩张程度，是测量虚拟经济相对实体经济增长速度的动态指标，用来监测房地产经济泡沫化趋势，指标值越大，房地产泡沫的程度就越大。采用实际的增长率来代替基础价格的增长率，避免了基础价格测算中的各种不准确的因素，可以反映房地产泡沫发展的趋势。计算公式为房地产开发投资实际增长率/实际GDP增长率为房地产开发投资的增长率为实际GDP增长率图表1房地产开发投资实际增长率/实际GDP增长率年份房地产开发投资总产值（亿）房地产开发投资实际增长率（）GDP亿实际GDP增长率（）199248593523938012873199311381249313800134932200162452341096552832802002773821912033279124020031010629713582281002972004131582811598783101278200515759198183868010419020061938221821087101111962007252803022466190114265资料来源中国统计年鉴国民经济和社会发展的统计公报房地产开发投资是房地产供给对需求最直接的反映。开发投资额超常增长可能意味着投机需求和虚高价格的形成。而衡量房地产开发投资增长快慢的指标是房地产投资额增长率/实际GDP增长率，关于房地产投资额增长率/实际GDP增长率指标的临界值,国际上并无严格标准。一般认为,当房地产投资额增长率是实际GDP增长率的2倍以上时认为房价很不正常。从表1可以看出20012004这个时间段均高于警戒线。而在20052006期间房地产开发投资增速快速回落，且低于2的警戒线。说明住房供给量减少，但是由于房地产价格刚性，短时间内房价是不可能下降的，而且需求旺盛，更进一步导致房地产价格上升。在房价上升的刺激下，2007年的值又迅速超过了警戒线，接近2004年的水平。这应该引起各方面的高度重视。2、房价家庭收入比房价收入比是房地产价格与居民平均家庭年收入的比值，反映了居民家庭对住房的支付能力，比值越高，支付能力就越低。当该指标持续增大时，表明房地产价格的上涨超过了居民实际支付能力的上涨。当市场中的房价收入比一直处在上升状态，且并没有存在市场萎缩的迹象，则说明这个房地产市场中投机需求的程度较高，产生房地产泡沫的可能性就越大。由于房地产投资热潮主要是发生在城镇上，因此本文的居民收入采用的是城镇居民的数据。同时在收入问题上，采用的是城镇居民的平均可支配收入的数据。为了便于计算房价上采用一百平米为一个单位，平均价格则是住宅销售额与住宅销售量的比值。其计算公式为为房价家庭收入比为房地产价格为城镇居民平均家庭年收入图表2房价收入比年份城镇居民人均可支配收入（元）城镇居民家庭平均人口城镇居民家庭年平均可支配收入（元）一套一百平方米的住宅的平均价格元房价（按一百平米计算）/家庭年平均可支配收入19921826343626318996001591993233733177354712080015620016860312126620167594820027703304234171220917189320038472301255007221973586120049422298280775625486190820051049329631059282936929462006117592953468905311925899资料来源中国统计年鉴国民经济和社会发展的统计公报从表2可以看出房价家庭收入比波动区间为861948，关于房价收入比的临界值,国际上也没有一个统一的标准。BERTNANDRENAUD在1989年10月指出“在发达国家,房价收入比在18551之间,在发展中国家,该数一般在461之间。当然也有例外,”。其后,BERTNANDRENAUD在搜集到较多国家的房价收入比资料后,发现一些经济落后的发展中国家和社会主义经济国家的房价收入比,远远高于6倍。联合国人居中心20世纪90年代初的调研表明,房价收入比在财产权益受到限制、公有住房与公有土地占主导地位的国家中特别高在因严格的法规影响土地利用,以及繁杂法律程序引起的建筑造价高与土地价格高的国家,比值也很高。按照我国的统计数据计算得到19921993年间,我国产生房地产泡沫时的房价收入比在15以上。根据国际上对房价收入比的研究成果并结合我国房地产泡沫发生时的房价收入比,我国房价收入比临界值定为15。0较合适。根据这一临界值，我国房地产还没有出现泡沫，但是房地产业区域发展不平衡,部分地区房价收入比过高。高档房的供给过大,中低档房的供给不足。而高档房主要是投资性需求,高档房屋租赁市场目前己处于供大于求的状态。（三）房地产泡沫测度具体计算1、国内研究现状当前，国内学者对房地产泡沫测度的研究，主要有三种方法。第一种方法是设定指标临界值和权重将指标的实际值与临界值比较如果实际值超越了临界值就用“1”来表示,对超过临界值的指标加权求和测算出房地产泡沫变化的概率据此对房地产泡沫发生的可能性和严重程度进行预测和监控。第二种方法是划定不同的测度段,并对其赋予不同的数值代表泡沫的严重程度如将某个指标划分为4个区段，按其数值大小分别赋值为1234代表安全、警戒、危险、高度危险；将指标的实际值与测度段比较得到指标的测度级别值；确定指标权重通过各指标的测度级别值加权求和计算得到综合测度值根据综合测度值级别表判断房地产泡沫发展的程度。第三种方法是用功效系数法计算综合测度系数。这三种方法都可以对房地产泡沫进行量度，但均在临界值和测度段的划分中存在许多的主观性，影响对房地产泡沫测度的准确性。2、房地产泡沫测度系数的合成方法本文采用房地产泡沫测度系数的合成方法综合指数法。该方法利用房地产市场自身发展的平均数值作为标准值，可以弥补前三种方法的不足，与前三种方法相结合，共同组成房地产泡沫测度指标系统，在实践中互为补充相互验证。综合指数法是一种常用的指数合成方法，其基本思路是为性质不同、单位各异、不能直接相加的各单项评价指标确定一个标准值；其次，将各项指标进行无量纲化处理，即用各项指标的实际值与其标准值相比，得到以百分数表示的抽象值（即同度量指标）；再次，根据各单项指标在指标体系中的重要程度，赋予其不同的权重；最后，根据下式计算出所要的综合指数综合指数（某项指标实际值某项指标标准值权数）总权数综合指数权数/总权数综合指数法分为不封顶和封顶两种方法。根据现阶段实际情况，本文采用不封顶法计算房地产泡沫综合指数。设综合指数为为,。对于各项指标的权重，暂且根据平均权重进行处理，即两项指标的权重都设为05。通过计算列表如下。四、对策研究首先要合理的确立中央与地方政府的权限、健全房地产市场的竞争机制、信息披露机制，加强法规法制建设，建立有效地对政府本身的制约和监督的机制。确立地方政府在房地产市场中的地位和作用，建立一个中央和地方的二级管理层次，形成中央和地方政府在房地产市场中的分工、协调的管理系统。中央政府的调控是对市场进行宏观的和制度上的间接调控，调控的主要对象是房屋的需求。地方调控是对房地产产业进行微观的直接的控制，调控的主要对象是房屋的供给。其次要改善房地产市场的供应结构政府应调整房地产开发投资结构,适度控制别墅和高档住宅等项目的开发建设增加普通商品住房和经济适用房等建设用地的投放量。加强住房需求管理,培育住房梯度消费。再次要加强对土地市场的调控管理加大土地供应的调控力度,优化土地供应结构。抓好闲置土地的清理和利用,严格执行闲置土地的开发期限,打击开发商囤积土地的行为,加强土地增值税的征收,限制以投机为目的的土地交易,加大存量土地的消化力度。加强对土地价格的调控作用,确定合理的土地价格。最后必须要建立完善独立的经济预警系统公开无偿的信息服务平台合理引导公众投资经济预警系统应该成为经济决策系统的重要组成部分景气分析指数应该是公开的无偿的在确定的渠道上发行的并真实合理及时准确的反映房地产业的运行状况合理引导企业正确投资。1刘琳、黄英、刘洪玉房地产泡沫测度系数研究价格理论与实践,2003322002年世界发展指标北京中国财政经济出版社,20043徐滇庆房价与泡沫经济M,机械工业出版社,20064牛凤瑞、李景国、尚教蔚中国房地产发展报告NO2M,社会科学文献出版社,20055李维哲、曲波地产泡沫预警指标体系与方法研究J山西财经大学学报,2002,26袁志刚、樊潇彦房地产市场理性泡沫分析J经济研究,2003,37建设部政策研究中心课题组研究报告N中国经营报，200310288蒋益锋房地产泡沫检测方法述评J城市开发,2004,19周刚华、贾生华房地产泡沫衡量方法的比较研究J浙江经济,2003,810蒋德锋、张晓莉房地产泡沫测度指标系数的设计J市场周刊财经论坛,2004,911袁志刚、范剑勇城市竞争力和地产价格J学术月刊,2003,612周方明房地产泡沫测度研究J经济师,2006513叶卫平、王雪峰中国房地产泡沫到底有多大J山西财经大学学报,2005814野口悠纪雄泡沫经济学M北京生活读书新知三联书店,20053215三木谷良一日本泡沫经济的产生、崩溃与金融改革J金融研究,1998616罗伯特J希勒非理性繁荣M北京中国人民大学出版社,200149房地产泡沫的衡量指标和应对措施ARESEARCHOFREALESTATEBUBBLESANDTHEPREVENTIONINCHINA【摘要】随着国家推行住房市场化改革，全面实行住房分配货币化，房地产市场迎来了新轮的发展浪潮，在中国经济中的地位日益突出，满足了居民解决住房问题，改善居住条件的要求。但是随着住房市场化改革的深入推进，也暴露出诸多问题，比如住房价格上涨过快，房地产供给结构不合理，资源浪费，社会贫富差距拉大，房地产市场投机现象严重等问题，并以房地产价格上涨过快尤为严重。本论文在收集整理大量房地产泡沫资料的基础上，运用房价租金比、房价收入比、购房资金成本租金比、房屋空置率几项衡量指标，得出了自己对于国内房地产市场的判断我国房地产市场存在一定的泡沫，但泡沫程度并不严重，不危害国民整体经济的运行，由轻度泡沫产生的市场风险在国家制定的宏观政策和信贷政策指引下得到了相应的控制，但同时仍需加强防范措施避免房地产泡沫的进一步膨胀。ABSTRACTWITHTHENATIONALIMPLEMENTATIONOFTHEREFORMOFTHEHOUSINGMARKET,THEFULLIMPLEMENTATIONOFHOUSINGDISTRIBUTIONOFTHECURRENCY,THEREALESTATEMARKETUSHEREDINTHENEWROUNDOFTHEWAVEOFDEVELOPMENTINCHINASECONOMICPOSITIONINTHEINCREASINGLYPROMINENT,ANDMEETTHERESIDENTSTOSOLVEHOUSINGPROBLEMS,IMPROVETHELIVINGCONDITIONSOFTHEREQUESTBUTASTHEHOUSINGMARKETANDTHEDEEPENINGOFREFORMFORWARD,ALSOEXPOSEDMANYPROBLEMS,SUCHASHOUSINGPRICESRISETOOFASTANDREALESTATESUPPLYSTRUCTUREISIRRATIONAL,THEWASTEOFRESOURCES,SOCIALGAPBETWEENRICHANDPOORISWIDENING,THEREALESTATEMARKETSPECULATIONANDOTHERSERIOUSPROBLEMS,ANDREALESTATEPRICESROSETOOFASTPARTICULARLYSEVEREINTHISPAPER,INCOMPILINGALARGENUMBEROFREALESTATEBUBBLEONTHEBASISOFINFORMATION,USEOFRENTALHOUSINGPRICERATIO,PRICEEARNINGSRATIO,THEPURCHASECOSTOFCAPITALTHANRENT,HOUSINGVACANCYRATEOFSEVERALINDICATORSTOMEASURE,DRAWTHEIROWNDOMESTICREALESTATEMARKETJUDGEMENTCHINASREALESTATEMARKETTHEREARESOMEBUBBLE,BUTTHEBUBBLELEVELISNOTSERIOUS,DONOTHARMTHENATIONALECONOMYASAWHOLEOPERATION,FROMMILDBUBBLEOFTHEMARKETRISKINTHECOUNTRIESOFTHEMACROECONOMICPOLICYANDCREDITPOLICYGUIDELINESUNDERTHECONTROLOFTHECORRESPONDING,BUTSTILLNEEDTOSTRENGTHENPREVENTIVEMEASURESTOAVOIDTHEFURTHEREXPANSIONOFTHEREALESTATEBUBBLECARRIESOUTTHEHOUSINGMARKETABILITYREFORMALONGWITHTHECOUNTRY,IMPLEMENTEDTHEHOUSINGASSIGNMENTMONETIZATIONCOMPREHENSIVELY,THEREALESTATEMARKETHASWELCOMEDTHENEWWHEELDEVELOPMENTTIDE,WASDAYBYDAYPROMINENTINTHECHINESEECONOMYSSTATUS,SATISFIESTHERESIDENTTOSOLVETHEACCOMMODATION,THEIMPROVEMENTHOUSINGCONDITIONSREQUESTBUTALONGWITHHOUSINGMARKETABILITYREFORMTHOROUGHADVANCEMENT,ALSOEXPOSESMANYQUESTIONS,FORINSTANCETHEHOMEPRICERISEISEXCESSIVELYQUICKLY,THEREALESTATESUPPLIESSTRUCTUREISUNREASONABLE,RESOURCESWASTE,SOCIETYGAPBETWEENRICHANDPOORENLARGING,REALESTATEMARKETCONGENIALPHENOMENONSERIOUSANDSOONQUESTIONS,ANDBYREALESTATERISEINPRICEEXCESSIVELYQUICKLYESPECIALLYSERIOUSTHEPRESENTPAPERINTHECOLLECTIONREORGANIZESTHEMASSIVEREALESTATEFROTHMATERIALINTHEFOUNDATION,THEUTILIZATIONHOUSEPRICERENTCOMPAREDTO,THEHOUSEPRICEINCOMECOMPAREDTO,THEBUYINGHOMESFUNDCOSTRENTCOMPAREDTO,HOUSINGVACANCYRATESEVERALWEIGHTTARGETS,HASOBTAINEDITSELFREGARDINGTHEDOMESTICREALESTATEMARKETJUDGMENTOURCOUNTRYREALESTATEMARKETEXISTENCECERTAINFROTH,BUTTHEFROTHDEGREEISNOTSERIOUS,DOESNOTHARMTHENATIONALOVERALLECONOMYTHEMOVEMENT,HADTHEMARKETRISKBYTHEMILDFROTHWASUNDERTHECORRESPONDINGCONTROLINTHENATIONALFORMULATIONMACROSCOPICPOLICYANDUNDERTHECREDITPOLICYDIRECTION,BUTSIMULTANEOUSLYMUSTSTRENGTHENTHEMEASURETOAVOIDTHEREALESTATEFROTHTHEFURTHERINFLATION【关键字】房地产泡沫房地产价格房地产泡沫的衡量指标房地产泡沫的应对措施【英文关键字】REALESTATEBUBBLEPRICEOFREALESTATE1引言11选题背景和意义随着住房制度改革的推进和城市化进程的加快，我国房地产业在近几年得到了快速发展，全国房地产市场呈现供销两旺的良好局面。但由于我国近两年房地产开发投资所占的比重逐步加大，各大城市商品房价格快速普遍的上涨，引起了各界人士对我国目前房地产价格是否合理、房地产市场是否出现泡沫等问题的强烈关注。深入研究房地产泡沫的形成机理与防范措施，对保障国民经济健康发展具有重要的现实意义。12国内外研究动态13本文研究方法本文首先解释和阐述房地产泡沫的含义和形成条件，然后在阐明泡沫理论的基础上，整理相关的房地产数据，对其进行归纳分析，用房价租金比、房价收入比、购房资金成本租金比、房屋空置率几项衡量指标，对我国的房地产行业的泡沫程度进行判断，得出中国房地产市场存在泡沫隐患的结论。最后结合中国房地产发展的实际情况，提出对于我国当前房地产泡沫的应对措施。2房地产泡沫的相关理论21房地产泡沫的含义泡沫这个词是指一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引新的买主，这些人一般只想通过买卖牟取利润，而对这些资产本身的使用和产生的赢利不感兴趣。随着价格上涨的预期逆转，价格暴跌，最后以金融危机告终。泡沫本质上是一种价格运动现象，表现为资产价格偏离市场基础的持续上涨。所谓房地产泡沫是指伴随着房地产投资和消费的持续高增长，房价持续大幅攀升，并越来越远离它的实际价值和大大超过消费者的承受能力，泡沫最终破灭后会产生一系列的经济和社会问题。22房地产泡沫的形成条件221土地的稀缺性城市面积在城市化过程中可以不断扩大但是土地资源是稀缺有限的，我国的土地资源相对匮乏，随着经济的发展，人口的增加，人们对稀缺的土地需求有无限扩大的趋势。这种需求既有发展经济的客观需求又有对土地获利的需求，在土地获利需求的驱使下，把获取的土地权益作为谋利手段。土地权益是虚拟资本的一种，它可以反复转手。因此，土地的稀缺性及其虚拟资本使地价运动可脱离土地利用实际价值而产生泡沫。土地的稀缺性决定建立在土地上的建筑物有了产生泡沫的属性，使参与房地产交易的人对于土地上建筑物有了稀缺性的认识后，更易催生房地产泡沫。222购房者对房价持续上涨的预期房价与参与交易人的心理预期价格有着紧密联系，这是因为实际交易决策和交易行为离不开对未来的预期，并且与市场狂热程度紧密相关，只要人们预期房地产价格会不断上涨，单纯从炒作角度考虑，人们就可以从房产炒作中获利，在投机市场中赚钱效应就会被放大，就会有资金流入房地产市场，进一步推高房价。只要购房者对未来放房价上涨存有预期，并且房地产市场有了赚钱效应，人们的购房欲望会被激活，市场上的投机现象会表现的更为明显，一旦购房者对于未来房价持续上涨形成了心理预期，在短时间内很难扭转，将在很长一段时间内影响房地产市场的健康有序的发展。223金融机构对房地产信贷的过度扩张泡沫的产生和膨胀离不开资金的支持，在产生房地产泡沫后，房地产市场很大程度上充当了资金蓄水池的功能。资金流入是推动房价上涨，并形成房地产泡沫的必要条件，在房地产市场整个运行链中，都需要大量的金融机构贷款，在房地产市场沉淀的资金越多，越容易催生房地产泡沫。当房地产泡沫膨胀时，金融机构也将聚集大量的风险，因此评估房地产信贷的风险程度对于金融机构是十分重要的。224房地产市场存在供需矛盾房地产市场是存在供需矛盾的，且供需矛盾很难平衡，这是由于房地产行业具有周期性，供应与需求在市场周期中不可能完全同步，存在一定的滞后性，在市场需求旺盛时，市场周期会被拉长，因此表现出供需不同步的现象，供需平衡才能达到价格平衡，但房地产市场由于其具有周期性的特点，始终存在着一定的供需矛盾。23房地产泡沫的形成机制在分析和理清了房地产泡沫的形成条件后，可以帮助我们理解和归纳出房地产泡沫的形成机制，为了更好说明问题，我们假定房地产总需求中的真实需求保持不变，仅考虑总需求中投资性需求的变动情况对供求关系的影响。在房地产市场上对物业投资性需求增加的情况下。房地产需求曲线向右移动，房地产价格上扬。由于房地产价格上扬，导致房地产供给曲线向右移动，房地产供给量增加。但是由于政府土地政策，尤其是土地要素的供给缺乏弹性，因此总体上房地产市场上供给量仍然会小于总需求量，此时价格仍然会呈上涨趋势。由于价格进一步上涨，因此房地产市场上的各种力量可以继续重复以上过程。由于我们假定房地产的市场真实需求并未发生改变，因此这样的一个循环过程最终的结果必然是使总需求与真实需求之间的缺口越来越大，这种缺口越来越大的原因在于投资性虚拟需求的增加。这种市场上虚拟需求的形成在很大程度上取决于买者和卖者对于未来价格的预期。而且，这种预期有一种“自我维持”或“自我实现”的性质。这就是说，当房地产这种投资品价格发生波动时，价格越是上涨，就有越多的人会由于价格上涨的预期而人市抢购，而抢购又会使价格上涨及预期增强。在这样的一个循环过程中，在源源不断的货币流人的支撑之下，很快就会出现房地产价格不断上升的周期。可以肯定的是，当这种投资性引致需求突然中断时，也就是说当没有后续投资者进一步投资时，上述的整个循环过程就会中断从而导致房地产市场的泡沫崩溃。现在的问题是，这个继续投资的过程为什么会突然中断或者说，因投资性需求而引致的虚拟需求达到一个什么样的程度时才会引起这种所谓的“预期”被打破从目前的研究来看，不同的资金来源似乎对这个投资过程的中断有着不同的影响。这里要分两种情况来考虑，一种情况是投资者通过负债来经营时，当长期来看房地产市场上的租金低于贷款利息时，由于投资者无法保持盈亏平衡，现有的最后投资者由于需要偿还银行的所借资金将不得不低价抛售其所有的房地产从而引起房地产价格的大幅度下跌并导致泡沫破裂；另一种情况是当投资者使用自有资金进行房地产投资时，如果投资者不能获得社会平均利润率时，也将抛售房地产以取得资金用来购买其他收益较高的资产。目前社会上对因股票等其他投资市场复苏而导致房地产泡沫破灭的担心恰恰证明了这一点。但是相比较而言，当投资者用自有资金进行房地产投资时，产生这种崩溃的可能性将大大降低。事实上，在房地产投资中，由于房地产价值量大的特点使得负债经营是一种非常普遍的现象，因此第一种情况更为常见。由于房地产气泡是不可能一直膨胀下去的，因此当经济发展所带来的真实需求不足以消化这些虚拟需求并通过社会上种种现象和指标使信息充分为社会所知时，这种预期就会被打破，于是便竞相抛售，房地产价格直线下跌并导致泡沫随之破裂。由于土地和房地产的供给弹性最小，以及大量的房地产抵押贷款成了银行不良的呆账、坏账，因此这种泡沫一旦破灭对于实体经济的伤害也是最严重的。3基于全国层面的房地产泡沫的实证分析31检验方法的选择本文所（一）房地产市场的房价租金比率房价租金比率是国际上衡量房地产泡沫的标准指标之一。若将房地产市场视为纯粹的投资品，那么其资产价格取决于重置价格，在不考虑残值的情况下，房地产价格等于预期未来现金流的贴现之和。房地产价格代表了投资的机会成本，租金收入代表了投资的当期利润。在贴现率不变的情况下，过高的价租比只能刺激依靠买卖差价获利的投机行为而非以资本红利为目的的投资行为。投机行为越多，房价也越高，在投机心理的强烈预期下形成恶性循环，一旦价格预期发生变化，这一过程将逆转，泡沫破裂，房价租金比率将会逐渐回归到正常水平。房价租金比率的变化可以从商品房屋销售价格指数和租赁价格指数这两个指标的相对变化反映出来。从表一可以看出，我国房价租金比例长期维持在1这个数值附近，并无太大的起伏，表明房价和租金在同方向进行着大体一致的运动，但数据中显示，在2003年以后的年份，房价租金比率总是大于1的，反应了房地产市场中房屋价格的涨幅是领先租金的涨幅的，但这个指标一直稳定在1附近，也反应了我国在相应统计年份房价和租金的比率在一个狭小的区间内波动，房价与其对应的租金相对合理，但也应该防范房价上涨而房屋租金跟不上导致的房价租金比率的扩大，使房地产市场风险累加。表一表一上年100917房地产价格指数项目2000200120022003200420052006房屋销售价格指数1011102210371048109710761055住宅1014101910401057109410841064房屋租赁价格指数1024102810081019101410191014住宅1142108110201075102210051014099099103103108106104房屋销售价格指数与房屋销售价格指数之比089094102098107108105住宅销售价格指数与住宅销售价格指数之比二）房价收入比房价收入比是指家庭住房总价即一次性购房总价与居民家庭可支配年收入的比值，是考察居民购房能力的一个通行指标。这个数据反映了居民家庭对住房的支付能力，运用通行的计算方法，每年的房价固然是单价乘以面积，单价为年平均房价，而面积则以城镇人均住房面积乘以城镇家庭平均每户人口数来计算，收入以人均年收入乘以每户平均人口数计算，可以得出计算公式房价单价城镇人均住房面积城镇家庭平均每户人口数收入人均可支配年收入每户平均人口数房价收入比房价/收入表二年份人均住房面积家庭平均人口数每户平均住房面积每平方住宅价格每户住房总价家庭可支配收入房价收入比单位/人人/户/户元/元/户元/户200020303136350211200134112001965640682200120803106450218000140610002126469661200222803046930229100158766302341651678200323703017130263000187519002550072735200425002987450275900205545502807756732200526102967730300600226901003105928748200627202947997338300270538513582978756注资料由中国统计年鉴和国家统计局的数据整理而得表三房屋的需求最终取决于消费者的预算状况，而房价收入比则是衡量房地产市场是否过热的重要指标。如果房价收入比很高，说明房屋价格超过了人们的支付能力，即使人们有购买意愿，但也无法形成现实需求，此时房地产市场需求收入弹性较低，市场中所蕴含的泡沫风险也较大。房价收入比被认为是房地产商品“有效供给”与城市居民“有效需求”问的消费现象质的属性在数量上的反映，对于房价收入比来说，根据西方经济学的供需理论，我们界定房地产需求为消费者在某一特定时期内，在一定价格水平上愿意而且能够购买的房地产商品数量。这与经济学中所指的有支付能力的需求是相同的。一般情况下，房地产价格与消费者愿意购买的数量成反比，而收入与需求成正比。房价上升，需求降低，而收入增加，需求增加，同时房价的上升使得供给增加。房价收入比整体反映居民的购房支付能力。毋庸置疑，处在高位的房价很大程度上抑制了普通百姓购房的刚性需求。随着今年房价的大幅快速上涨，越来越多的城市白领、中等收入家庭感觉到收入的增长远跟不上插上了翅膀的房价。房价收入比是国际通用的衡量房价合理与否的重要指标。根据世界银行对全球96个国家地区1998年的统计资料显示，在全球范围内，房价收入比的平均水平在6484之间。一般而言，普通居民的住房开支占家庭收入的2030比较正常，合理的房价收入比应在36之间。而我国大中城市06年房价收入比就达到了8，一线城市如北京、上海、深圳房价收入比都超过了10，超出合理范围的房价收入比，体现了普通居民的购买能力在高高在上的房价面前急剧弱化，大众买房困难已经成为我们必须面对的现实。在2007年，深圳房地产市场投机、投资购房比例已经高达70，预计北京上海该比例也已超出30，房价高启对于刚性需求的挤出效应十分明。由深圳市统计局发布的深圳市房价收入比可以明显的看出当房价收入比达曾一度到达12，是全国平均收入房价比的15倍，泡沫成分相比其他大中城市要严重，但当房价下跌时，房价收入比会出现相应的回落，因此当收入房价比超过某一警戒线时，市场会起到一定作用的自我调节作用，以房屋价格在高位出现一定幅度回落的形式来修正高企的收入房价比。从2007年12月北京上海深圳的收入房价比突破12可以说明，这些地区存在着明显的房地产过热的现象，并有可能膨胀出严重泡沫。并且全国平均收入房价比也明显高于国际标准，存在轻微程度的泡沫。表四（三）银行信贷占房地产市场投资的比例衡量一个国家或地区房地产行业是否过热，可以用银行信贷在房地产市场中的投放程度作为一个预示指标，由于银行信贷在房地产市场的贷款对象集中在购房者和开发商，因此分析这两种市场主体对银行信贷的依赖程度可以判断出房地产市场是否过热。信贷投资结构向房地产业倾斜带来两个问题一是造成“整个第三产业投资呈现快速发展势头”的假象；二是加大了整体投资增长的不确定性。房地产业与银行的关系密切主要是由房地产业投入大、价值高的特点决定的。有资料表明目前房地产开发企业项目投入资金中约2030是银行贷款建筑公司往往要对项目垫付约占总投入3040的资金，这部分资金也多是向银行贷款。此外，至少一半以上的购房者申请了个人住房抵押贷款。这几项累加房地产项目中来自于银行的资金高达6L。因此一旦房地产泡沫破裂，银行就成为最大的买单者。应该注意到银行与一般企业不同，安全性对其来说特别重要。一般生产性企业的倒闭只是事关自身和股东，对其他主体的影响较小。而银行的倒闭不仅仅是这家银行自身的事情，而且往往会引起连锁反应使其他银行也面临挤兑风险。因此金融机构要对房地产行业的信贷风险有清晰和足够的认识。在目前房地产行业资金来源中，国家预算内资金、债券和利用外资所占比例不超过2，资金主要来源于国内贷款、自筹资金以及其他资金（主要为定金及预收款）。数据显示，目前我国房地产行业资金来自国内贷款的比例呈下降趋势，2007年国内贷款仅占全部资金的1868。在其他资金来源中，主要为定金及预收款，这部分资金主要由购买者通过银行贷款提供给开发商的，可以认为是房地产行业的“间接”贷款。2007年定金及预收款所占比例达到2853，假定全为按揭贷款且首付三成，那么来自银行的贷款占到1997。包括国内贷款和“间接”贷款，2007年房地产行业资金来自金融机构的比例达到3865，这一数据是近几年中的最低值，最高时达到5092（2003年）。金融机构的贷款成为房地产行业主要资金来源，因此信贷政策的变化对房地产行业影响甚大。表五表六从上图中的数据可以看出，房地产企业的实际自有资金投入在20，所以信贷政策的松紧程度会在很大程度上影响房地产企业的资金链。从2007年起，国家加大了货币紧缩的力度，市场流动性渐渐得到控制。与此同时，当年房地产业的国内贷款增幅低于当年资金增幅。随着货币政策的进一步从紧，预计房地产行业通过国内信贷筹集的资金增幅将进一步减小。由于目前外资在我国房地产业所占比例较小，而且国家也对房地产行业的外资进行了限制，因此未来通过外资缓解资金压力的难度较大。再加上目前房地产市场成交量较过去有所下跌，预收房款和定金也无法满足公司发展的资金要求。因此，从紧的货币政策将从各个方面影响房地产行业的融资渠道，加大了房地产业的资金压力。按照市场的普遍预期，信贷的增速将在13左右，从而也将意味着2008年新发放的贷款总量将比2007年下降10左右。这将是信贷投放总量四年以来的首次下降，也将直接意味着部分房地产企业将会出现借新还旧的困难。在开发商的资金来源仍主要依靠银行信贷的背景下，信贷紧缩对房地产企业的资金压力显而易见。为缓解资金压力，估计会有较多的开发商采取主动降价的策略。而一旦越来越多的开发商跟进降价销售的策略，或者会促进社会形成房价还会进一步降低的预期，如此，反而会造成更多的观望，反过来仍继续增加开发商的资金压力。房地产市场价格的调整与金融危机常常如影相随。虽然并不是每一场金融危机的导火索都是房地产市场的调整，但房地产市场价格的剧烈调整一定会伴随着程度不一的金融危机。时间较远的如日本因房地产市场泡沫破裂而“失去了十年”，稍近的如东南亚金融风暴中的房地产，而最近的则是尚未结束的美国次贷危机。这是因为房价下降会产生负财富效应，从而导致贷款违约率的上升和消费的下降，并降低房地产抵押的估价，从而使已流入房地产领域的商业贷款转化为呆账坏账。进而迫使金融机构减少信贷的投放量，引起企业投资的减少。如此便形成了房地产危机银行危机货币危机经济萧条的循环。所以一切避免房地产市场过热的调控政策意图都是为了避免产生未来的供过于求而导致房价剧烈波动，从而给金融体系和宏观经济带来冲击和危害。而不是简单的希望调控带来房价的下跌，甚至是房价的剧烈下跌。我们认为对于采取何种信贷政策，应当更多的从市场角度考虑，既不能信贷过紧而可能给房地产市场带来的巨大冲击，转而给宏观经济带来的冲击，更不能信贷过于宽松而使房地产泡沫膨胀。在目前房地产有过热现象，局部大中城市有一定泡沫的情况下，必须防范泡沫进一步扩大吗，又要防范信贷过紧而可能导致经济硬着陆，因此采取适当从紧的房地产信贷政策是十分必要的。（四）购房资金成本/租金比率购房资金成本定义为因购买房屋而承担的利息成本。它由两个组成部分一是按揭贷款的利息支出；二是购房相对于租房的机会成本，即首付款的存款利息损失，因为如果选择租房，可以将用以购房的首付款存入银行获得利息收入，这是购房的机会成本。租房成本（或收益）即为租金。计算公式分别为购房资金成本（1首付比率）按揭贷款年利率首付比率存款年利率租金成本（对于房客）租金收益（对于房主）年租金/房屋市价比较购房资金成本和租房成本（或房租收益），借以判断房地产价格持续上涨的潜力。对于潜在的购房者来说，如果购房资金成本大于租房成本，他们更愿意租房，削弱房价持续上涨的动力；反之，他们则更愿意购房，推动房价上涨。同样，对于投资者来说，如果购房资金成本高于房租收益，投资欲望将会下降，房价上涨将难以持续。上述购房资金成本/租房比率没有考虑有两个因素。第一，它没有包括房屋的购进价格和未来出售价格，而是假定两者相等，即假定房屋折旧率等于同类新房的价格上涨率。如果人们预期房屋将来增值，即房屋折旧率低于同类新房将来的房价上涨率，即使购房利息成本高于租金收益，人们可能在一定时期内依然选择购房，推动房价上涨。第二，它也没有考虑投资者的现金流约束即使人们预期房屋增值，一旦租金收入不足以支撑按揭贷款的还本付息（即月供）而且房主其它收入来源有限，他们可能选择卖房，对房价形成向下压力。尽管上述购房资金成本/租金比率没有考虑房屋增值，它仍不失为诊断房地产市场健康与否的有效指标。如果购房资金成本已经高于租金，并且人们由于预期房屋增值仍然选择购房，那么，房价上涨幅度将高于租金的增长，进一步抬高购房资金成本/租金比率。但这种增值预期无法长期持续，也是社会无法容忍的，因为它要求房价涨幅越来越大，或者说房价呈“发散型”上涨，这在理论上是不可能的，而且也没有国际先例。为了做出定量分析，要先选取在目前时点下的计算公式中的首付比例、按揭贷款利率、存款年利率这几项已知数据，选取，5年期贷款利率783首次购房按照15幅度下浮基准利率，假设首付30，考虑首付款的机会成本（一年期定期存款利率414）后，加权计算的购房成本约为590，而租房成本即租金收益率基本在2545之间。若回顾06、05年初，由于利率水平的不同，当时的购房成本分别为496和453，租金收益率分别处于3163和3167的区间。表七根据中金公司的调研数据可以发现，购房资金成本/租金比率08年初均值为171，中值为158，分别比06年初上升06和05，比05年初上升07和06。购房资金成本/租金成本已经高于理论中的无风险水平，反映出目前房地产市场中的购房风险在加大。购房资金成本/租金成本比和月供/月租金比的逐步上升亦显示近几年的房价大幅上涨一定程度上透支了部分未来预期，房价回归理性后会降低其中的风险。该比率的上升暗示目前房价的泡沫正在逐步积累，且破灭的风险在加大。因租金成本较低，若不考虑房价上涨带来的资本升值，理性的投资者应该倾向于选择租房。（五）商品房空置率房屋空置率是衡量房地产泡沫的一个重要指标。根据一般经济学原理，判断一个商品市场的状况，主要就是考察这个商品市场供给与需求双方力量的变化情况。房地产市场的空置状况，是反映需求强度的指标，它的大小将影响投资者对未来房地产市场走势的判断，并根据新的预期修正其在市场中的行为方式。当市场中的商品房屋空置面积持续上升，房屋空置率居高不下时，就说明房地产实际上是处于供大于求的状态，是典型的买方市场，市场力量将不利于房地产市场上的供给者。在这种情况下，房地产价格必然会受到很大的向下的压力，这样投资者将不得不承受由于价格下降而带来的资金紧张的困境，一部分将不得不破产退出市场，从而减少市场供给，并恢复市场的均衡，反之亦然。然而，如果市场状况是提供供大于求，房屋空置面积和空置率一直持续居高不下，但市场价格却保持稳定，甚至不降反升，并伴之以投资膨胀，那么市场的运行必然存在越来越大的风险。目前，我国并未正式公布有关商品房空置率的有关指标和统计办法，因此本文采用陆磊在房地产泡沫研究中对商品房空置率的计算方法，通过对理念商品房施工面积、竣工面积和销售面积等指标的计算，得到中国房屋空置率的相关指标，具体指标计算方法如下当年住宅空置面积住宅竣工面积房屋销售面积当年住宅空置率（住宅空置面积/房屋竣工面积）100累计住宅空置面积当年住宅空置面积去年累计住宅空置面积累计住宅空置率（累计住宅空置面积/累计住宅竣工面积）100根据以上的计算方法和国家统计局提供的1997年到2006年的固定资产投资数据，我们可以得出表二、表三中的数据，自1998年国家推行住房市场化改革后，我国无论在房屋建筑面积和房屋销售面积上都得到很大的发展，并且房屋空置率是呈现逐年下降的趋势，反映市场仍然有较大的购房需求，并且我们仅能对需求量做出大致的判断，无法详细划分出其中刚性需求和投资需求的比列。在欧美等房地产发展成熟的资本主义国家，房地产空置率一般处于10和15这个区间波动，而我国从推行住房市场化改革的年份1998年开始计算到2006年为止，平均每年的空置率为2029，仍处于一个较高的水平。但我们看到一个好现象，即从2005年开始，竣工面积要小于住宅销售面积，竣工面积相比2004年增长126，销售面积相比2004年增长147，竣工面积的增长速度要低于销售面积的增长速度，但随着这几年房地产价格的快速上涨，购房者的购房需求增速在放缓，当增速放缓后，如果市场上商品房的供应仍然持续增长，则相对平衡的供需关系会被打破，因此要动态的分析房屋空置率这个指标