（运筹学与控制论专业论文）期权定价理论在专利权评估中的应用.pdf

中文摘要 随着市场经济的发展，专利权的价值评估将会对市场起着越来越重要的作 用。传统的净现值法( n p v ) 等方法虽然对于专利权的价值评估也有着非常重 要的作用，但是它们在某种程度上都存在着一定的缺陷，例如，它们都要求未 来所有的投资决策在一开始就确定下来，在项目的实施过程中，管理者不能再 更改投资决策方法，这显然不能满足市场变化的要求。而期权是在看到事件结 果出来后才做出的一种权利，在决策时期，如果事情进展的好，那么做出一个 决策，反之，则做出另一决策，这意味着期权的支付是非线性的，它将随着决 策而变化。 本文在对专利权传统估值方法进行分析的基础之上，指出了传统估值方法 在专利权评估中的局限与不足，并运用期权定价理论建立了关于专利权定价的 二叉树模型，最后还对各参数的如何取得及对专利权价值的影响作了分析说明。 本文首先介绍了期权定价理论的发展和实物期权定价理论的提出及发展； 然后又介绍了专利权评估研究的发展；接着在对专利权和期权定价的一些基本 理论进行概述之后，详细地分析了专利权的期权特征，并针对专利权传统估值 方法的不足，把专利权看作带有红利支付的美式看涨期权，并运用二叉树方法 在每一期都对红利率进行调整；最后通过事例说明了模型的具体算法步骤，并 分析了相关参数变化对专利价值的影响。 关键词：实物期权，专利权，美式看涨期权，二叉树模型，红利率 a b s t r a c t a st h em a r k e te c o n o m ya d v a n c e s ，i ti si n c r e a s i n g l ys i g n i f i c a n ti nm a r k e tt h a t a s s e s s i n gt h ev a l u eo fp a t e n t a l t h o u g ht r a d i t i o n a lm e t h o d ss u c ha sn p vp l a ya n i m p o r t a n tr o l ei na s s e s s i n gt h ev a l u e ，t h e s em e t h o d sh a v es o m ec o n s t a n td e f i c i e n c i e s f o ri n s t a n c e ，t h e yd e m a n dt h a ta l lt h ei n v e s t i n gd e c i s i o n ss h o u l db ed e t e r m i n e df r o m t h eb e g i n n i n g a n dm a n a g e r sc a nn o tc h a n g et h em e t h o d so fi n v e s t i n gd e c i s i o n s d u r i n gt h ep r o j e c t ，w h i c ha p p a r e n t l yd o e s n tm e e tt h er e q u i r e m e n to fm a r k e tc h a n g e s b u to p t i o ni sak i n do fr i g h t , w h i c hi sm a d ea l t e rk n o w i n gt h er e s u l to ft h ee v e n t i f t h em a t t e r sa r eg o i n gw e l l ，w em a k ead e c i s i o n o t h e r w i s e ，w em a k et h eo p p o s i t e i t m e a n st h a tt h ep a y m e n to fo p t i o ni sn o n l i n e a r , w h i c hw i l lc h a n g ew i t ho u rd e c i s i o n s b a s e do nt h et r a d i t i o n a lm e t h o d so fp a t e n ta s s e s s m e n t , t h ep a p e rp o i n t so u tt h e l i m i t a t i o n sa n ds h o r t c o m i n g so ft r a d i t i o n a lm e t h o d s ，a n de s t a b l i s h e st h eb i n o m i a lt r e e m o d e lo fp a t e n tp r i c i n g a tl a s t , i ti l l u s t r a t e st h ew a yo fo b t a i n i n gt h ep a r a m e t e r sa n d t h ei n f l u e n c eo ft h ev a l u eo fp a t e n t f i r s to fa l l ，t h ep a p e ri n t r o d u c e st h ed e v e l o p m e n to fo p t i o np r i c i n gt h e o r y , r e a l o p t i o np r i c i n gt h e o r ya n dt h es t u d yo ft h ep a t e n ta s s e s s m e n t a f t e rs u m m a r i z i n gs o m e b a s i ct h e o r i e so fp a t e n ta n do p t i o n ，w ea n a l y z ed e e p l yt h eo p t i o n sc h a r a c t e r i s t i c so f p a t e n t a n dt h e n ，a c c o r d i n gt ot h es h o r t a g e so ft r a d i t i o n a lv a l u a t i o nm e t h o d , w es e e m p a t e n ta sa m e r i c a nc a l lo p t i o n ，a n da p p l yt h eb i n o m i n a lt r e em e t h o dt oa d j u s tt h e d i v i d e n dr a t ea te v e r ys t a g e f i n a l l y , w et a k ea ne x a m p l et oe x p l a i nt h es t e p so ft h e a l g o r i t h m , a n da n a l y z et h ei n f l u e n c eo fr e l e v a n tp a r a m e t e r s c h a n g e so nt h ev a l u eo f p a t e n t s k e yw o r d s ：r e a lo p t i o n ；p a t e n t ；a m e r i c a nc a l lo p t i o n ；b i n o m i n a lt r e em o d e l ； d i v i d e n dr a t e 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得 的研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经 发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得苤盗盘鲎或其他教育机构的学 位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已 在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 学位论文作者签名：蔓秀缎 签字同期： 五o o m 易月 1 同 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解丕盗盘堂 有关保留、使用学位论文的规定。 特授权苤鲞盘堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数扼库进行检 索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供台阅和借阅。同意学 校向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者签名： 吨秀铋翩虢彬乱 签字同期：乙。卵年f 月乙月 签字同期：z 。d 7 年( 月乙同 第一章综述 第一章绪论 经典的期权定价理论随着金融产品的不断创新、品种的越来越多样化，其 应用越来越广泛。将期权的定价方法应用于更为广泛的金融衍生产品和经济领 域是现在的热门研究之一。例如，某些派生于其他期权的复式期权，可转化债券 等等，可以通过对经典期权定价模型进行改造，也可能需要重新构建新的模型 进行研究。实物期权是金融期权理论对实物( 非金融) 资产期权的延伸，它是 标的资产为非金融资产的期权。近几年实物期权方法在项目投资决策中得到了 越来越多的应用，尤其适合于高不确定性项目的投资决策，因为以净现值法为 代表的传统投资决策方法没有考虑投资机会的价值，所以使用传统的投资决策 方法往往会低估其潜在的价值，甚至误导投资者的决策，丧失高不确定性项目 可能带来的巨大收益，而实物期权方法能够弥补这一缺陷，使得决策更科学、 更准确。传统的净现值法( n p v ) 等方法由于受到本身评价思路的局限，不能 对未来潜在报酬进行评价，也无法对投资过程中的应变决策提供支持。但在现实 世界里，只要未来的投资现金流是随机的，管理者就可以根据新出现的信息改 变运营战略，以使未来潜在收益最大或者减少损失管理者的这种灵活性 比如说延迟、缩小、扩大或放弃其运营战略，增加了期望现金流现值的价值。但 在实物期权投资和估价分析中所遇到的期权通常是实物资产，它们的形式更为 复杂，所以在理论界和实务界至今尚未形成适合我国实际情况的通用的实物期 权定价模型，简单套用b l a c k s c h o l e s 模型会使某些无形资产价值偏离实际， 所以怎样和如何建立更符合实际的实物期权定价模型，是现在的热门研究之一。 随着我国科技进步的不断发展，专利技术在国民经济建设中发挥着越来越重要 的作用。专利权的价值评估是专利技术转让过程中的核心问题，在当前已有众 多公司企业认识到专利权在企业发展中的重要作用。因此，专利权的价值评估 在市场经济的发展过程中起着越来越重要的作用。传统n p v 等方法对于专利权 的价值评估有着非常重要的作用，但是它们在某种程度上都存在着一定的缺陷。 本文正是基于此研究如何建立更适合专利权的期权定价模型。 1 1 期权定价理论 期权( o p t i o n ) 是持有者在支付一定的期权费之后所获得的，在未来某一特 第一章综述 定时间( 欧式期权) 或未来某一特定时间内( 美式期权) 买卖一定数量的基础资 产( u n d e r l y i n ga s s e t s ) 的选择权。在期权合约签订后，期权的价格会随着市场 供求等新的信息的出现而发生变化，并直接决定投资者的盈亏状况。因而，期权 定价问题是期权交易的核心问题。在1 9 0 0 年法国金融专家劳雷斯巴舍利耶发 表了第一篇关于期权定价的文章。随后，各种经验公式或计量定价模型纷纷面 世，但都因各种各样的缺陷而难以获得突破性进展。1 9 7 3 年布莱克( f i s c h e r b l a c k ) 和斯科尔斯( m y r o ns c h o l e s ) 发表了期权定价和公司债务1 1 1 一文， 同年默顿( r o b e r tm e r t o n ) 也发表合理的期权定价理论【3 l 】一文。这两篇文 章为非线性金融衍生工具的合理定价奠定了基础，是期权定价理论研究中的里 程碑工作。他们建立的期权定价模型就是著名的b l a c k s c h o l e s m e r t o n 模 型。1 9 9 7 年的第二十九届诺贝尔经济学奖就授给了默顿( r o b e r tm e r t o n ) 和斯 科尔斯( m y r o ns c h o l e s ) ，当时布莱克( f is c h e rb l a c k ) 已故。瑞士皇家科学协 会( t h er o y a ls w e d i s ha c a d e m yo fs c i e n c e s ) 赞誉他们在期权定价方面的研 究成果是今后2 5 年经济科学中的最杰出贡献。 现在金融衍生证券的定价已被推广到为其他各种金融衍生产品的定价，如 期货、股票指数期权、债券、可转换债券、利率掉期、认股权证、外汇期权等， 并广泛应用于包括公司债券、可变利率抵押、抵押贷款、保险和税法在内的金 融证券和合同的广阔领域。该理论和方法不仅适用于衍生证券市场的资产定价， 也适应于证券市场的风险分析。它的应用已受到各国政府的重视，为西方国家 金融创新提供了有力的指导，而且取得了很好的实效。 特别是针对企业债券而言，期权定价技术将信用债券、可转换债券、认股 权证、优先股、普通股等各种混合证券看作带红利支付的衍生证券，为他们提 供统一的定价设计分析框架。由于该定价理论不要求所要估价的特定工具交易 的历史情况，所以它同样也适合于对创新环境下公司发行的新型金融工具定价。 1 2 现代期权定价理论的发展 19 7 3 年，b l a c k - s c h o l e s 发表了关于期权定价的里程碑文章期权定价和 公司债务【l 】。文中利用套利推导证明了欧式看涨期权定价，该定价公式是期 权定价理论发展史上的里程碑，它为期权乃至其他未定权益的定价打下了坚实 的基础，使得原本空洞的期权定价在理论上有了依据。但是此公式是在一系列 假设的基础上提出的，后来的学者对b l a c k s c h o l e s 公式所基于的完备市场进 行了修正，主要研究成果有：m e r t o n ( 19 7 3 ) 伫】推广了考虑股利和随机利率的 模型；c o x 、r o s s ( 19 7 6 ) 口】和m e r t o n ( 19 7 3 ) p 】考虑了股票价格公式展开中 第一章综述 不具有连续样本路径的期权定价问题；l e l a n d ( 19 8 5 ) 【5 】考虑了有交易成本的期 权定价模型。2 0 世纪8 0 年代以前的研究一般都假定期权所依赖的基础资产的 价格为连续随机过程，市场也是“完善 的，在这些比较理想化假设条件下， 推导出各种期权的定价模型。近十多年来，得益于计算机技术的快速发展，期 权的定价理论研究在以下两个方面得到深化，取得了大量研究成果：一是研究 不完备市场条件下如何确定期权价格问题：二是认为期权所依赖的基础资产的 价格服从“跳一扩散过程”的条件下，研究期权的定价问题。 1 3 实物期权的提出和发展概况网 受金融期权的启发，人们提出了与金融期权这种虚拟资产相对应的概念一 一实物期权，开始将期权思想和方法应用于金融期权市场以外的实物资产投资 与管理领域，比如矿产资源开发、研究与发展、项目投资评估等。实物期权的 概念最初由斯图尔特迈尔斯( s t e w a r tm y e r s19 7 7 ) 提出，他指出一个投资方 案产生的现金流量所创造的利润不仅来自于目前所拥有资产方案产生的现金流 量所创造的利润，还来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机 会的选择。一家拥有现实选择权的企业拥有权利而不是义务去形成能增加公司 价值的决策，从此意义很容易理解实物期权的概念。在相关文献中与实物期权 类似的概念是管理期权( m a n a g e r i a lo p t i o n ) 、“在不确定条件下的投资” ( i n v e s t m e n tu n d e ru n c e r t a i n t y ) 等概念。詹姆斯范霍恩( j a m e sc v a n h o m e ) 、约翰瓦霍维奇( j o h nm w a c h o w i c z ，j r ) 给出的管理期权定义是： 所谓管理期权是指管理人员进一步作出决策来影响一个项目的预期现金流量、 项目寿命或未来是否接受的灵活性。美国普林斯顿大学经济学教授迪克西特 ( a v i n a s hk d i x i t ) 和美国麻省理工学院经济学教授平狄克( r o b e r tp i n d y c k ) 19 9 4 年合著的在不确定条件下的投资一书，提出了“在不确定条件下的投 资”这个概念。他们详细论述了在不确定条件下不可逆投资的基本理论，强调 了投资机会中类似于期权的特征，分析了如何能根据从金融市场中发展出来的 期权定价方法获得最优投资规则，说明了企业在提供满足未来条件的灵活性程 度不同的投资类型间的选择等问题。为强调与金融资产期权的相似之处，迪克 西特和平狄克指出，获得实际资产的机会经常被称做“实物期权 。因此，“在 不确定条件下的投资”这个概念也就是“投资中的实物期权方法”。从学术渊 源的角度上看，实物期权、管理期权、“在不确定条件下的投资”等概念在本 质上并无区别，因为这些概念有着共同的学术基础，即布莱克、斯科尔斯、默 顿奠定的现代金融期权定价理论。 第一章综述 实物期权有两种类型：研发活动( r & d ) 、品牌开发、合并和收购、租赁 或开发地产等发展期权，使公司能够扩展它在将来的业务；另一方面，灵活期 权使公司能够更改他们的计划。实物资产投资可用类似评估一般期权的方式进 行评估，原因有- -一是任何情况都可以调整为或有投资决策损益的形式；二 是它反映了实物资产蕴含风险的本质。对实物投资的基本评价方法是n p v 法， 它为投资决策提供了量化分析的依据，但忽视了管理者根据环境变化调整项目 的弹性，往往导致对价值的低估，实物期权则充分考虑了经营灵活性和战略成 长性价值。实物期权是一种思维方法，它认为如果管理者能有效管理投资计划 的不确定性，则不确定性将大大提高资产价值。但是实物期权并不是对n p v 法的彻底否定，而是在其基础上运用动态评价技术，增加了投资的科学性和合 理性。当决策者面临不确定环境，利用传统的投资决策方法不能够很好的解决 所面临的问题，并且需要进一步更为详细的考虑投资决策时，实物期权方法能 提供一些帮助。但当没有期权或虽有期权但几乎没有不确定性因素时，传统的 投资决策方法能很好地发挥作用。 实物期权是近年来为人们所广泛关注和研究的新理论，目前研究较为深入 的是在资本预算和项目投资决策等方面的应用。在国际上，关于实物期权分析 方法已有下面的共识：实物期权是价值评估分析的工具，是战略评估和解析评 估相结合的评估工具，是现金流折现评估的有力补充工具，实物期权方法已经 成为一种投资决策的参考方法。在国外，实物期权已广泛运用在自然资源投资、 海上石油租赁、柔性制造系统等涉及资本预算的研究领域。而我国由于金融期 权尚不存在，从现有文献来看大都是国外研究的中译本，研究并不深入而且内 容趋同。上世纪九十年代，国内一些学者开始将期权定价理论引入到投资决策 之中。朱玉旭把具有随机执行价格的期权定价模型应用到序列投资项目的评估 之中，并证明传统的净现值法低估了序列投资价值1 。高佳卿等人在分析传统 投资决策分析方法缺陷的基础上，运用期权理论构建了一种新的投资分析框架 州。范龙振讨论了经营柔性对投资决策的影响，并通过一个投资时间选择模型 研究了投资时间选择期权的价值吲。近期的理论研究也出现了一些亮点，如许 民利和张子刚应用实物期权评价了r & d 项目并建立了应用模型u 叫；韩隽等人用 实物期权研究了融资结构对r & d 项目期权价值的影响；谭跃和何佳研究了实 物期权在中国3 g 牌照的价值分析纠；黄健柏和钟美瑞分析了实物期权理论的 发展趋势州；朱东辰和余津津则对实物期权理论在我国的实际应用前景作出分 析 1 4 1 。 第一章综述 1 4 专利权及我国专利权评估研究的发展 专利权是国家知识产权局依法授予发明创造的专利申请人对其发明创造在 法定期限内享有的专有权利，包括发明专利权、实用新型专利权和外观设计专利 权。随着知识经济的蓬勃发展，专利权在促进科技进步、推动国民经济的发展等 方面发挥着越来越重要的作用。专利权是无形资产的重要组成部分，对权利人 或企业而言，它同有形的固定资产一样是一笔巨大的财富，可为权利人或企业 未来提供不确定的经济效益。 企业专利权是企业的一种十分重要的无形资产，也是企业知识产权的重要 组成部分。在企业经营中，它比有形资产可以带来更大的价值。在相当多的场 合，有必要对企业专利权价值进行评估。通过评估企业专利权，对于促进企业 专利技术资本化，促进专利技术流通与交换，促进企业对专利权的利用等方面 都有十分重要的意义。 企业专利在市场经济条件下，不仅是智力创造的成果，而且是一种具有价 值与使用价值的、非物质形态的商品。不过，这种商品与一般的有形商品相比 有其独到之处。从”价值”的角度看，一般有形商品价值可以根据所花费的社会 必要劳动时问来确定，而专利具有很强的探索性、非重复性和一定的风险性， 构成专利技术价值的因素很多，所以用一般的社会必要劳动时间衡量比较困难。 而从”使用价值”角度看，专利从信息状态转变成商品，要经过研究开发、产品 销售、市场开发的过程，而一旦被社会所接受，就会产生巨大的效益。专利使 用价值表现出非直接性、区别性特点。对企业专利价值进行评估，就应根据这 些特点，就企业专利在市场供求、价格均衡规律中的若干具体问题展开分析， 寻求专利发明创造内涵的价值，并由此建立一种可以量化的计算方法。这样， 就应当寻求企业专利在市场中的货币价值量，而不是仔细去测算该项专利所内 含的劳动量。企业专利技术评估主要应解决两方面的问题，一是考虑哪些因素 对评估存在影响，这种影响的程度有多大，二是采用何种可以量化计算的方法。 企业中的专利权通常具有实物期权的特点，m e r t o n ( 1 9 7 3 ) 习认为公司的市 值可以看作所有已估资产的看涨期权，其中已估资产包括企业的有形资产和专 利权。d a m o d a r a n q 认为高新技术的价值在于有机会获得未来的现金流，或者 说是未来发展潜力的价值，这相当于在未来支付投资获取收益的实物期权可以 视作看涨期权进行估价。f l u n r a m 和k u l a t i l a k a ( 1 9 9 9 ) uq 分析了技术风险和市场 风险分别作用下的初创企业运用实物期权方法进行估价的案例，认为资产评估 的对象主要是蕴涵成长机会的专利权。 第一章综述 我国每年要产生上万个专利权，并且有部分专利权转换成实际生产力，所 以专利权的价值估价在我国的经济发展过程中更起着重要的作用。对专利权的 估值，不是评定该专利技术水平的高低或先进程度，也不是评价它在技术进步 中的作用或带来的社会效益，而是判定为企业增加收益的多少，从而来对其价 值进行评估。对专利权的科学、正确的评估，是专利权交易市场的呼唤，它一方 面能帮助专利权人正确对待自己的专利权价值，又能为交易双方提供理性、公允 的价格依据，对规范专利交易市场、推动专利权交易市场的健康发展起着不可估 量的作用。 张国旺和刘沛军( 1 9 9 7 ) 对专利权的应用领域、作用方式与结果以及评估 方法等重要问题进行了探讨，提出了将专利权直接作用结果转化为增量收益的 测算方法u q ，但他们所讨论的都是传统评估方法。于乃书，刘兆波等( 1 9 9 9 ) 提出专利权和欧式看涨期权同构，把未使用专利时企业的价值看作期权的执行 价格，把专利权经济寿命期末企业价值的现值看作股票的现在价格u 。齐贵祥 ( 1 9 9 9 ) 对影响专利权价格因素进行了分析，并对专利权价格传统评估模型进 行讨论概括m q 。范龙振，唐国兴( 1 9 9 9 ) 提出产品专利价值评价的期权定价方 法，指出期权定价方法可以充分考虑产品进行投资生产带来的期望现金流的不 确定性m “。杨春鹏，伍海华( 2 0 0 2 ) 把投资者购买专利权看成是投资者在将来 的某一时间内实施专利权并生产专利产品的一种扩张实物期权m ，把项目的投 资费用看作执行价格，把项目现金流收益的现值看作股票的现在价格。刘军， 龙韬( 2 0 0 5 ) 指出专利权是典型的美式看涨期权，利用b l a c k s c h o l e s 模型框 架推导出一个类似模型，用的迭代法求解例。贺武、刘平( 2 0 0 5 ) 也是把专利 权看成美式看涨期权，他们把专利权价值看成是时间和预期收益流两个变量的 函数，但该模型没有求出解析解，只是分析相关条件变化对专利价值的影响例。 1 5 本文所研究的内容 随着市场竞争日益全球化，技术进步日新月异，投资领域的风险性大大增 加，特别像专利这种无形资产的定价的不确定性越来越高。这种不确定性，要 求投资者使用更为灵活适用的方式评价和考虑风险。传统的n p v 等方法只适用 那些未来确定可以产生稳定现金流或增长率接近于整个经济体系增长水平的公 司，但大多数专利不满足这一条件，往往是具有一定的期权价值。而正是这种 期权性质给价值创造了灵活性，使决策者在面临不确定性时，重视等待的价值， 根据变化的市场环境和竞争对手的竞争策略，在最有利的时机执行期权，从而 获得更大的收益。近年来，实物期权的理论发展非常迅速，是评估具有不确定 第一章综述 投资项目价值的一个有利工具。本文旨在探讨利用实物期权的定价理论来研究 专利权价值的评估问题，建立专利权的期权评估模型。从上述可以看出，我国 对专利权估值方法研究的论文并不是太多，而且进展缓慢。本文所做的是在定 价理论的基础上，先分析专利的期权特征，然后通过改造现有的模型建立更合 适的专利权定价模型对专利投资的定价进行研究。 投资者在购买某项专利权后，要投资该专利权的产品，只是在一定程度上 解决了所要生产专利产品的技术风险，但在具体实施专利权和生产专利产品的 过程中都存在着某种程度的不确定性和一些风险，这包括产品生产过程中的管 理风险和产品投放市场后的市场风险，所以投资者购买专利后并不一定会马上 实施生产专利。本文也把专利权看作美式看涨期权，由于延迟投资会产生成本， 这就是投资者在等待专利权实施期问里所丧失的专利产品的净现值收入，又因 为未来现金流不确定，可高可低，所以所丧失的专利产品的净现值收入也是不 确定的。这里把投资者在等待专利权实施期间所丧失的专利产品收益占整个预 期收益的比率看作红利率。这样每一期红利率都有个调整，通过建立二叉树期 权定价模型来对专利权进行估值。文献很多把红利率看为专利有效期的倒数， 是个定值，本文认为不是太合理，因为未来产生的现金流具有很大的不确定性， 延迟投资成本也会随着未来现金流的变化而变化，所以红利率也应该是个变量。 1 6 本文章节的组织结构 本文主要对关于专利权评估方法的问题进行了总结、研究，总结介绍了近 几年来我国对专利权评估方法研究进展作了一下总结介绍，并回顾了期权定价 理论和期权定价模型，提出了用二又树期权定价模型对专利权进行估值。具体 内容安排如下： 第一章先简单介绍了期权，进而引入实物期权的概念，介绍了实物期权的 提出和发展，还指出实物期权相对于传统决策方法的优越性。最后介绍了专利 权和专利权评估研究的发展及本文研究内容和章节安排。 第二章具体介绍了关于专利权和期权定价的有关基本理论，为第三章的建 模提供了理论基础。 第三章首先介绍了专利权传统估值方法，指出其缺陷，通过分析专利权的 期权特征，建立了适合专利权定价的二叉树期权定价模型。 第四章指出专利权评估中应当考虑的因素，通过事例说明了模型的具体算 法步骤，然后分析了相关参数变化对专利权价值的影响。 第一章综述 第五章是全文的总结，指出了本文的改进和创新之处及研究专利权定价的 必要性。 第二章理论研究 2 1 专利权圆 2 1 1 专利权的概念 第二章理论研究 专利权是指专利权人在法定期限内对其发明创造成果享有的专有权利。其 主要体现在以下两个方面：第一，专利权人依法对发明创造享有制造、使用、 销售的独占实施或者许可他人实施的权利等。第二，专利权人有权对未经其允 许而以经营为目的的使用其专利的行为起诉，要求侵权人停止侵害、赔偿损失。 ( 1 ) 专利权的主体 专利权的主体是指有权依照专利法申请专利并被授予专利权的单位和个 人。 中华人民共和国专利法规定，发明人、设计人及其合法受让人有权获 得非职务发明的专利权；单位有权获得职务发明的专利权，外国人也可在我国 申请和获得专利权。专利权人拥有的权利包括独占实施权、转让权、许可权、 标记权以及放弃权等。 ( 2 ) 专利权的客体 专利权的客体，也称专利法保护的对象，是指可以取得专利权的发明创 造。中华人民共和国专利法规定的发明创造是指发明、实用新型和外观设 计。中华人民共和国专利法所称的发明，是指对产品、方法或者其改进所 提出的新的技术方案，分为产品发明和方法发明。实用新型，是指对产品的形 状、构造或者两者的结合所提出的、适于实用的新的技术方案。外观设计，是 指对产品的形状、图案、色彩或者其结合所做出的富有美感并适于工业上应用 的新设计。 ( 3 ) 专利权的法律效力 专利权的法律效力分为积极效力和消极效力。积极效力是指专利权在一定 期限内专有实施其发明成果的权利，即享有一定期间合法的独占权。消极效力 则是专利权人具有专有性、排他性的权利，他人若违法实施发明，专利权人有 权要求其排除侵害，如有损失构成侵权行为时，可要求损害赔偿。 2 1 2 专利权的特征 专利权作为一种无形的知识产权，具有以下的特征。 第二章理论研究 ( 1 ) 专有性 专有性也称独占性，是指专利权人对其发明创造享有独占性的制造、使用、 销售和进口的权利。也就是说，其他任何单位或个人未经专利权人许可不得为 生产经营目的制造、使用、许诺销售、销售、进口其专利产品，否则，就是侵 犯专利权，侵权人将承担法律责任。由此可见，法律赋予的独占实施权是专利 权人的基本权利。 ( 2 ) 时间性 时间性是指专利权人对其发明创造拥有法律赋予的专用权只是在法律规定 的时间内有效，期限届满后，专利权人对其发明创造就不再享有制造、使用、 销售和进口的专有权。至此，原来受法律保护的发明创造就成为社会的公共财 富，任何单位或个人都可以无偿地使用。专利权的期限是由专利法规定的，如 中华人民共和国专利法规定，发明专利权的保护期限为2 0 年，实用新型专 利权和外观设计专利权的保护期限为l o 年，均自申请之日起计算。 ( 3 ) 地域性 地域性是指一个国家依照其本国专利法授予的专利权，仅在该国法律管辖 的范围内有效，对其它国家没有任何约束力，外国对其专利权不承担保护的义 务。如果一项发明创造只在中国取得专利权，那么专利权人只在中国享有专有 权。如果要在其他国家取得专利权，那就需要按照这些国家的法律规定，分别 得到这些国家的批准。 ( 4 ) 可转让性 专利权可以转让，由当事人订立合同，并经原专利登记机关或相应机构登 记和公告后生效。专利权一经转让，原发明者不再拥有专利权，购入者继承专 利权。 2 1 1 专利权的种类 我国中华人民共和国专利法保护三种专利，即发明专利、实用新型专利 和外观设计专利。 ( 1 ) 发明专利 发明专利是指以发明为保护客体的专利权。发明是指对产品、方法或者改 进所提出的新的技术方案。发明一般分为产品发明和方法发明两类。产品发明 是指人们通过研究开发出来的关于各种新产品、新材料、新物质等的技术方案， 如电子计算机、超导材料等。方法发明是指人们为制造产品或者解决某个技术 课题而研究开发出来的关于操作方法、制造方法以及工艺流程等技术方案，如 汉字输入方法、无铅汽油的提炼方法等。 第二章理论研究 ( 2 ) 实用新型专利 实用新型专利是指以实用为客体的专利权。实用新型是指对产品形状、构 造或者其结合所提出的适于实用的新的技术方案。实用新型具有如下特征：1 实用新型是一种新的技术方案。2 实用新型仅限于产品，不包括方法。3 实用 新型要求产品必须是具有固定的形状、构造的产品。气态、液态、凝胶状或颗 粒粉末状的物质或者材料，不属于实用新型的产品范围。 ( 3 ) 外观设计专利 外观设计专利是指以工业品外观设计工作为保护客体的专利权。外观设计 是指对产品的形状、图案或者其结合以及色彩与形状、图案的结合所做出的富 有美感并适于工业应用的新设计。外观设计具有如下特征：1 外观设计必须与 产品相结合。外观设计是产品的外观设计，外观设计必须以产品的外表为依托， 构成产品与设计的组合。2 外观设计必须能在产业上应用。外观设计必须能够 用于生产经营目的的制造或生产。如果设计不能用工业的方法复制出来，或者 达不到批量生产的要求，就不是专利法意义上的外观设计。3 外观设计富有美 感。外观设计包含的是美术思想，即解决产品的视觉效果问题，而不是技术思 想。此外，在其他国家还设有植物专利、产品专利、方法专利、改进专利、独 立转利、从属专利、输入专利等。 2 2 期权及其期权定价理论概述2 6 1 2 2 1 期权及期权的发展 期权是指持有者在支付一定的期权费之后获得的，以某固定的执行价格在 未来某一特定时间或特定时间段内，买卖一定数量的某种基础资产的选择权。 期权的价值等于内在价值和时间价值之和。其中，期权的内在价值是指期权盈 价的金额，期权的时间价值是期权中包含的灵活性价值，它源于期权买方根据 市场情况作出有利于自己抉择的权利。 期权的概念在古希腊时代已经形成。在哲学家亚里士多德的政治学书 中就记载了古希腊哲学家塞尔斯( t h a l e s ) 利用天文知识预测第二年橄榄的收 成，再以极低的价格取得第二年当地的橄榄榨机使用权以牟利的史实。在西方， 大量使用期权形式是17 世纪的荷兰郁金香球茎的交易，但是由于当时这种期 权交易是没有任何保障机制的，因此，当郁金香球茎价格暴跌，卖权的买方向 卖权的卖方交割郁金香时，卖权的卖方拒绝交割，郁金香交易发生了崩盘事件， 这几乎导致荷兰经济崩溃。在以后相当长的时间内，期权交易一直被人们视同 赌博。18 世纪在伦敦开始了有组织的期权交易，但在历史上也曾几次因被禁止 第二章理论研究 而中断。期权的快速发展到2 0 世纪5 0 年代以后才开始，真正标准化的场内期 权交易还只有不到3 0 年的历史。 由于期权具有良好的规避风险、风险投资和价值发现等功能，并且其表现 出灵活性和多样性的特点，因此近2 0 年来，特别是2 0 世纪9 0 年代以来，期 权成为最有活力的衍生金融产品，得到了迅速的发展和广泛的应用，期权市场 已经成为了国际金融市场的一个主要部分。很多国家和地区建立了正式的期权 交易所，还有许多国家将期权纳入了未来资本市场发展的计划。 2 2 2 期权的类型 ( 1 ) 按期权的买方所拥有的权利不同划分为看涨期权( 买权) 和看跌期权( 卖 权) a 看涨期权，是指期权的买方有权利按事先约定的价格和规定的时间，向期 权卖方买入一定数量的标的资产，期权买方拥有的是权利而不是义务，可以执 行也可以不执行。 b 看跌期权，是指期权的买方有权利按事先约定的价格和规定的时间，向期 权的卖方卖出一定数量的标的资产，但没有必须卖出的义务。 ( 2 ) 按期权的买方行使权利时间的不同划分为美式期权和欧式期权 a 美式期权，是指在规定的有效期限内的任何时间都可以行使权利。 豢欧式期权，是指在规定的合约到期日方可行使权利。期权的买方在合约到 期日之前不能行使权利，但过了期限，期权合约也会自动作废。 ( 3 ) 按标的资产类型不同划分为金融期权和实物期权 a 金融期权的标的资产是金融资产，通常以标准化的期权合约出现，并在金 融市场上( 如芝加哥期权交易所) 进行交易。 b 实物期权是金融期权理论在实物资产领域的扩展。尽管金融期权能够在期 权合约中得到详细的说明，但战略投资中的实物期权则必须加以辨别和进行特 别的说明。从金融期权向实物期权转化需要一种思维方式，这就是要把金融市 场的规则引入到企业内部战略投资决策中，帮助管理者利用他所拥有的机会来 规划和管理战略投资。 2 2 3 影响期权价格的因素 期权价格是由和标的资产及金融市场相关的许多变量决定的。影响期权价格 的主要因素有：标的资产的市场价格；标的资产的价格波动率：标的资产的收益； 期权的执行价格；期权的有效期；无风险利率。 ( 1 ) 标的资产的市场价格 第二章理论研究 标的资产的市场价格的变动会影响到与它相关的期权的价格。因为看涨期 权的买方有权利按事先约定的价格和规定时间，向期权的卖方买入一定数量的 标的资产，所以标的资产市场价格的上升就会使看涨期权的价格上升。而看跌 期权的买方是有权利按事先约定的价格和规定的时间，向期权卖方卖出一定数 量的标的资产，所以标的资产市场价格的上升就会使看跌期权的价格下跌。 ( 2 ) 标的资产价格的波动率 标的资产价格的波动率是用来衡量标的资产未来价格不确定性的指标，随 着波动率的增加，标的资产价格上升很高或下降很低的机会也就随着增加。对 于标的资产持有者来说，这两种变动趋势相互抵消。但对于看涨期权或看跌期 权的持有者来说则不同。看涨期权的持有者从标的资产价格上升中获利，当标 的资产价格下降时，其最大损失就是期权费。同理，看跌期权的持有者从标的 资产价格下降中获利，当标的资产价格上升时，仅有有限的损失。随着波动率 的增加，看涨期权或看跌期权的价值都会增加。 ( 3 ) 红利 由于标的资产分红付息将减少标的资产的价格，而执行价格并未进行调整。 红利的发放使得标的资产的价格降低，这对于看涨期权的持有者来说，是一个 不好的消息，而对于看跌期权的持有者来说，则是一个好消息。因此，看涨期 权的价值与预期红利的大小成反向变动，而看跌期权的价值与预期红利的大小 成正向变动。 ( 4 ) 期权的执行价格 对于看涨期权而言，持有者获得了以固定价格购买标的资产的权利，期权 价值随着执行价格的上升而降低；对于看跌期权而言，持有者获得了以固定价 格出售标的资产的权利，期权价值随着执行价格的上升而上升。 ( 5 ) 期权的有效期 通常有效期越长，标的资产风险就越大，期权卖方亏损的风险也越大，其 期权价格也就越高。对于美式期权而言，由于买主有权在期权的有效期内的任 何一天行使买卖的权利，有效期越长，期权买方获利机会越大，而且，有效期 长的期权包含了有效期短的期权的所有执行机会，因此，有效期越长，期权价 格也越高。对于欧式期权而言，由于买方只有在期权到期日方能行使权利，有 效期长的期权就不一定包含了有效期短的期权的所有执行机会，这就使欧式期 权的价值并不一定随着有效期的增加而增加，从而使欧式期权的有效期和期权 价格之间的关系更为复杂。 ( 6 ) 无风险利率 第二章理论研究 无风险利率对期权价格的影响是间接的，并且是建立在其他变量保持不变 的基础上。当整个经济中的利率增加时，标的资产价格的预期增长率倾向于增 加，而期权持有者收到未来现金流的现值将减少。这两种影响都将减少看跌期 权的价值。因此随着无风险利率的增加，看跌期权的价格将减少。而对于看涨 期权来说，前者将增加看涨期权价格，而后者将减少看涨期权的价格。但对于 看涨期权来说，前一种的影响是主要的，也就是随着无风险利率的增加，看涨 期权的价格总是随着增加。 2 2 3 经典的期权定价理论 ( 1 ) 路易巴斯里耶( l o u i sb a c h e l i e r1 9 0 0 ) c ( s t ) = s n ( 等) - 删丽s - x ) + a 4 f n ( - 筹) 2 - 1 ) 19 0 0 年，法国学者l o u i sb a c h e l i e r 在其博士论文( t h et h e o r yo f s p e c u l a t o r ) 中首次利用随机游动的思想给出了股票价格的随机模型，该论文假设股票价格 是一个没有漂移和每个时间单位具有方差的绝对布朗运动，并由此出发给出看涨 期权的预期价格。路易巴斯里耶的研究成果为后人指引了方向。但是他所建的 模型存在三个缺陷：第一，假设股票价格服从正态分布，使得股价出现负值的概 率大于0 ；第二，认为买权价值在离到期日足够远的时候价值可能大于标的股票 的价值；第三，假设股票的期望收益为零。这三点都与实际情况不符合。这是最 早的期权定价模型，在期权理论和整个金融经济学史上都占有先驱地位。 ( 2 ) 斯普伦克莱( s p r e n k l a1 9 6 1 ) c ( s r ) = e 1 7 洲4 ) 一( 1 一彳) 删( 畋)( 2 2 ) 其中：西= 杀( 1 0 9 导+ ( p + 专仃2 ) 丁) ，d ：= 吐一仃歹，式中，p 为股票价格的 平均增长率，a 为对应的风险厌恶程度。 斯普伦克莱提出了“股票价格服从对数正态分布”的基本假设， 价发生随机漂移的可能性，但其模型中含有主观参数a 。 ( 3 ) 博内斯( b o n e s s1 9 6 4 ) c ( s 7 ) = 驯( 4 ) 一x e ”r n ( d 2 ) 其中：吐= 丽1 ( 1 0 9 要地+ 互1 盯2 m ，d ：= 吐一仃打。 肯定了股 ( 2 - 3 ) 第二章理论研究 博内斯将货币时间价值的概念引入到期权定价过程中，但没有考虑期权和 标的股票之间风险水平的差异。 ( 4 ) 萨缪尔森( s a m u e l s o n1 9 6 5 ) c ( s 7 ) = s e 咖”r n ( d , ) - x e 讲( 吐) ( 2 - 4 ) 其中：4 = = 万1 ( 1 0 9 妻+ ( p + j 1 仃2 ) r ) ，破= 4 一仃歹，式中，口为期权价格的 平均增长率。 萨缪尔森将前人的研究成果统一在一个模型中，但仍然含有主观参数。这 些公式与后来出现的b l a c k - s c h o l e s 公式有很多相似的地方，但是这些公式中 都有一个或多个主观参数依赖于投资者对风险或收益率的偏好等。尽管如此它 们的提出还是推动了期权定价理论的发展，为后来b l a c k - s c h o l e s 公式奠定了 基础。 2 2 4 两个重要的期权定价模型 一般地，期权定价方法有数值分析法、解析方法及近似计算法三类。数值 分析法有二项式期权定价模型( b o p m ) 、蒙特卡罗模拟法等；解析方法主要有 b l a c k s c h