城镇化背景下四线城市商业地产发展机会研究报告95p.pptx

城镇化背景下四线城市商业地产发展机会研究研究报告 正略钧策咨询总监 董莹,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,美日韩城市化发展研究,中国城市化发展研究,城市化进程造就了房地产和商业行业的广阔商机，行业整体发展趋势取决于人口在时间和空间上的分布,城市化率 = 城镇人口 / 总人口 100% 城市化是一个城市文明不断发展并向农村渗透和传播的过程，是人的整体素质不断提高的过程,城市化是人口从农村向城市不断聚集的过程,1,工业化进程决定了城市化的必然趋势,2,城市化进程决定了商业地产的发展,3,城市化是产业结构转变的过程。劳动力从第一产业的转向第二产业，造就了人口向城市聚集，产生了很多新城市。随着产业结构逐步升级转换，第二产业和第三产业的比重不断提升，城市规模在增大，城市也在升级,城市化是居民收入水平不断提高的过程。城市化使得大批低收入居民群体转变为高收入居民群体，因此城市化过程又是一个市场不断扩张、对投资者吸引力不断增强的过程 城市化必然导致商业升级。人口流动是城市化的推动因素，随人口流动将形成不同的城市形态，从而创造出不同的消费需求，进而形成新的商业规划与布局,国际经验表明，城市化率在30%-70%之间时，城市化进程处于快速发展阶段，工业化驱动城市化发展，工业化的必然趋势导致城市化率必然提升,世界不同国家人均gdp与城市化率,城市化率30%以前，发展缓慢 城市化率30%-70%，加速发展，房地产需求强劲 30%-50%，住宅地产增速巨大 50%后，商业地产开始蓬勃发展 城市化率达到70%以后，平稳发展,人均gdp能够较好的反映一国的工业化水平，工业化推动了人口的聚集，产业机构从一产向二产，向三产的升级，即导致了城市化的必然趋势 人口聚集，产业升级的城市化加速发展进程中，必然催生住宅和商业地产行业的快速增长和繁荣发展,中国目前城市化率51.3%,资料来源：联合国世界城市发展展望1996，世界城市发展展望2007，正略钧策研究,美国的城市化发展进程表明，推动城市化进程的主要驱动力是工业化，人口密度只是辅助因素,1920年，美国城市化率达51.2% 1940年，美国城市化率56.5%，工业化发展，产业发展，各类城市规模增长 1970年，美国城市化率73.6%，成为一个郊区化的国家，大城市郊区人口超过城市人口。就业结构服务化，第三产业发达 1990年，美国人口超百万的大都市区占全国人口的比重达到53.4%，大都市圈不断发展，以纽约、芝加哥和洛杉矶为核心的三大都市圈不断延伸，形成了范围巨大的大都市延绵带，农村和城市相互融合,美国城市化发展进程,美国的人口密度仅为全球平均水平的64%，城市化率仍然达到很高水平，说明工业化主导的人口聚集是城市化的主要推动力量，城市化率70%以前，第二产业的发展主导了程式化进程，之后，服务业的发达以及服务业向郊区延伸造就了大城市郊区化的发展趋势，城市和农村已经融合,数据来源：美国历年统计资料概要，正略钧策研究,日本、韩国的城市化发展进程表明，城市化加速发展的阶段，就是经济发展最快的阶段，期间大城市、小城市均快速发展,日本、韩国的城市化发展符合s型发展规律 1947年以前，城市化高度集中，但二战期间人们为躲避战火离开城市，城市化率下降 战后日本在创造举世瞩目的经济高增长奇迹的同时，也创造一个至今无人打破的城市化发展纪录：1947 年到1965 年，仅仅18 年的时间，日本城市化率由33.1%提高到68.1%，核心城市、小城市等各类城市快速发展 1965年以后，城市化率平稳上升，且人口继续向三大都市圈集中，都市圈出现了郊区化发展趋势,日本城市化发展进程,韩国城市化发展进程,1960年韩国经济开始腾飞，当时城市化率28%，到50%用了15年时间，达到74%又用了15年，30年间小城市、大城市规模均加速扩大 韩国城市化率78.5%以后才进入稳步发展阶段，主要是由于韩国人口密度太高 1980年以后韩国城市发展进入大都市圈时代 ，首尔都市圈和釜山都市圈形成了大量的卫星城,数据来源：日本、韩国历年统计资料概要，正略钧策研究,城市发展一般要经历四个阶段，不同级别的城市在不同发展阶段的发展有其自身特点，形成与之相应的商圈，小城市的发展可能扩张至出现城市副中心，也可能平稳扩张，城市核心区商业升级,小城市发展,城市扩张,大城市郊区化,大都市圈形成,城市化率30%-50%时，农村人口迁入城市是城市化的主流方式 新增大量的小城市,当城市人口超过50%之后，城市之间的移动成为城市化的重要方式 人口由农村向小城市迁移，而小城市向大城市迁移，各级别城市规模扩张，商业升级,当城市人口超过70%之后，出现大量大城市 人口迁移以大城市城区人口迁入大城市郊区为主,人口继续向郊区迁移 郊区功能由居住扩展至工商业，郊区演变为中小型城市，与原来的城市城区形成大都市圈,城市核心区,城市核心区 城市副中心,城市核心区 城市副中心 近城郊区,城市核心区 城市副中心 近城郊区 卫星城核心区,发展阶段,人口流动 城市形态,该阶段 主流城市热点商圈,从世界范围来看，在城市化率30%-70%的加速发展期，人口快速流动，主流是农村人口到城镇、低一级城市向高一级城市的流入，各级别的城市都会呈现规模扩张、商业升级的特征,农村人口城镇化 乡村人口流向乡镇县镇 县城人口迅速增加，县城工厂少，人们从事一些“商业服务性”工作，从而迅速形成新的县城商业中心与新的商业街区,地区性城市中心化 县城(“有钱人”)流向：地级城市 地级城市人口每年有8%-10%以上的增长速度，是中国流动最快的人流导向 人口重新聚集，必然会形成新的地区商业中心，形成新的商业需求，从而使地级商业布局重新洗牌。商业街、商业中心、购物广场、步行街、文化生活广场应运而生,区域性城市中心化 地级城市人口流向：省会城市 这使原来的省会城市人口迅速攀升，形成新的区域中心，省会城市将从普通城市向国际化城市迈进 这必然使省会级城市形成更加现代的国际型城市商业新格局，必然出现各类全新的商业业态。大量商业中心重新规划与建设,全国、世界各地人口流向：超级都市 成为国际化大型都市，从而使商业规划与布局面临全新的要求与挑战 当超级都市城市化率超过70%，出现人口郊区化趋势，出现诸多卫星城，形成都市圈、都市带，城市与郊区一体化发展,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,美日韩城市化发展研究,中国城市化发展研究,城市商业地产发展研究,中国目前正处于城市化发展的加速时期，经历了过去二十年的快速城市化进程，中国城市化仍将有至少二十年的快速发展，城市人口持续流入,第一阶段：.城镇化起步发展阶段(19491957年) 遭受战争严重破坏的国民经济逐渐得到恢复，城镇化水平由10.64%提高到15.39% 第二阶段：城镇化剧烈波动阶段（19581965年）大跃进、经济调整令城市化水平剧烈波动，1965年城镇化水平恢复到18% 第三阶段：城镇化徘徊停滞阶段(19661978年) “文革”导致 第四阶段：城镇化恢复发展阶段(19791992年) ，城镇化水平从18.96%提高到27.46% 第五阶段：城镇化加速发展阶段（19932012年） 城镇化水平加速攀升，从27.99%提高到51.3%,1990-2010年20年间，城市化率由约30%提升至约50%，城市新增近1倍人口，由3亿增加到6.2亿，预测未来20年，还将新增3亿城市人口，城市化率提升至70%，目前，加速城市化进程远未结束,数据来源：中国历年统计公报，正略钧策研究,中国的城市化，同样呈现出明显的由农村到小城市、低级别城市到高级别城市流动的特征,农村人口主要迁移方向为小城镇、县级城市，因此，对于四线城市而言，大规模的农村和乡镇人口流入，城市规模扩大，城市发展 地缘特征明显，人口流动主要体现为向所属的高级城市流动 只有一线城市，直接大规模吸纳全国各地、各级别城市与农村的人口流入，很快形成超级都市，但目前我国超级都市由于各种原因往往已经不堪重负，所以，国家政策鼓励发展小城市,中国的城镇化建设，以政府引导或主导为主，而且李克强总理多次强调城镇化在未来发展的战略意义，传递出本届政府把城镇化作为工作重心的声音,中国的城市化率达到51.3%，住宅需求增速趋缓，商业升级需求明显；从住宅向商业、从销售向销售持有并重转型，已成为意在可持续发展的开发商的共识,国际经验表明：商业地产起步期较晚，但持续期很长 第一阶段起步期：人均gdp3000-8000美元 第二阶段加速发展期：人均8000-20000美元 第三阶段成熟发展期：人均20000美元之后 其中，起步期时，新增供应增速往往最快 中国正处于起步期，而一线城市已步入加速发展期 未来十年，人均gdp3000-8000 美元的城市数量将从200 座增加至320 座，而人均gdp8000美元以上城市将从28 座猛增至177座,我国大陆商铺和写字楼均价增长速度均低于gdp增长，我国商铺价格被低估，预期未来将有很大的增长潜力 适龄购房人口比重下降，未来住宅需求递减 “国十条”等限购政策出台，房地产市场面临“史上最严厉的调控”，房地产投资与住宅投资都呈现增速放缓的趋势，商业地产价格与住宅价格的差异将逐步拉大,起步期,加速发展期,成熟发展期,房地产市场发展规律示意图,适龄购房人口占比（25-45岁）,资料来源：中华人民共和国2011年国民经济和社会发展统计公报，正略钧策研究,基于商业地产开发空间广阔，商业物业未来增值空间大等因素，大型房企纷纷加大商业地产比重,低级别城市房地产市场尤其是商业地产市场表现出巨大的发展潜力，开发商“向下走”的趋势非常明显，万达也开始在镇区建设万达广场,资料来源：中国城市化率调查报告，中国商业联合会调查数据，正略钧策研究,2010年中国城市化发展水平,国际规律显示：城市化进程在50%-70%阶段时，是城市商业地产发展的黄金阶段 中国很多城市刚好跨入50%的关口，而一线城市早已经进入这一阶段 相对于一线城市商业成熟度高市场竞争激烈，50%城市化率的城市正处于商业地产发展的黄金期,中国城市购物中心数量示意图,根据有关统计，2010年底我国开业购物中心约2800家，其中一线城市、二线强城市、三线城市分别共计821家、752、544家，一线城市趋于饱和，低级别城市平均数量少，市场空间很大 万达目前在建的39 家城市综合体中，分布在三、四线城市的数量占比接近40%，而在镇区建设的东莞长安镇万达广场、绍兴县齐贤镇柯桥万达广场已开业，这些镇区经济辐射力很强，产业发达,80%以上,约50%,约35%,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,美日韩城市化发展研究,中国城市化发展研究,城市商业地产发展研究,国际规律表明，人均gdp和城市化率提升必然导致城市商业业态升级，人均gdp达到4000美元的城市都会产生购物中心业态，可进行城市综合体开发,城市化率,人均gdp,出现业态,30%以下,30%-50%,50%-70%,70%以上,$1500以下,$1500-4000,$4000-5000,$5000-8000,集市 沿街商业,百货 批发市场,大型综合超市 零售购物,都市mall,主题mall,$8000-10000,$10000以上,多业态一站式mall,郊区mall,业态丰富阶段,业态替代阶段-综合商业形式,传统形态阶段,中国大部分城市人均gdp区间,敏感因素,升华转型,消费者价格敏感,多选择自由购物空间,体验式的购物需求，购物习惯改变，人们单纯购物的时间明显缩短，融合休闲、娱乐与购物的业态将迅速发展，注重品质和文化情感需求,个性消费,商业形态,商业形态摆脱了了农业时代的地摊、 集贸市场，商品为城市生活提供基本保 障,商业形态出现飞 跃，多样化、规模化的现代商业出现，如大型百货、综合超市、 专卖店、精品店等,超越传统商业范畴的广义商业形态出现， shoppingmall、大型购物中心、旅游商业 地产、物流等综合型商业形态出现,主题购物公园、lifestyle小型生活中心等极具个性的消费场所,而和国际一般规律相比，中国更高的人口密度（消费数量）推动商业形态发展具备一定的超前性，在较低人均gdp水平上便产生了商业升级的需求,中国整体距离发达国家 gdp 水平有明显差距，但仍然具备购物中心发展条件，主要因素： 在于人口密度高，消费总量决定大型商业地产的市场潜力 中国近年汽车消费增长很快，2010 年末家庭汽车保有率已达到 14% ，为购物中心的发展创造了有利条件,消费总量因素 亚洲国家人口密度远大于欧美国家，消费总量大,对比国际上人口20-50万规模城市的商业形态，我国中小城市的商业形态还明显落后，随着经济发展必定会升级换代，综合体和购物中心也必将出现,与发达国家相比，我国中小城市商业形态比较单一，而且传统的社区商业与专业市场（各类集贸市场）占了很大一部分 随着经济的发展我国中小城市的商业形态也终将升级，传统的社区商业、专业市场将逐步衰退，购物中心、综合体等现代商业形态将逐步出现并占据主流位置,资料来源：正略钧策研究,当市场已成熟时： 风险低，但效益不高，竞争难度大 企业进入这个市场太晚，机会已经被挖掘，竞争激烈，发展成本很高，难度大,已有少数开发商嗅到商机，率先布局四线城市发展综合体项目，得以迅速发展壮大，但总体来说，在四线城市发展城市综合体还未成为市场追逐热点，目前时点布局四线城市城镇综合体项目，可以实现风险和效益的平衡,当市场刚起步时： 溢价高，但周期长，风险大 企业进入这个市场太早，培育期太长，需要等候市场成熟，对资金、资源、人力的占压会形成巨大压力，机会成本高昂,平衡,时机,市场起步期,市场成熟期,市,场,上,升,期,市,场,上,升,期,目前时点，四线城市商业地产发展正在上升，此时进入可以实现风险和效益的平衡,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,中国的城市化是人类历史上最大规模的城市化进程，根据中国的特征，一般意义上可以将中国的城市划分为四个层级,一线城市,二线城市,三线城市,一般行政级别,人口规模,经济发达的直辖市 北上广深,人口超过1500万的超级都市,省会城市及计划单列市,人口在500-1500万之间,地级市,人口在50-500万之间,县级市，县城 经济较发达的镇区,人口在20-50万之间 人口在5-20万之间,四线城市,本次研究选取样本城市,上海、深圳,成都、南京,东莞、扬州、盐城、泰州、南通、镇江、常州,高邮、大丰 泰兴、海安、姜堰 丹阳,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,中国的一线城市经过了向心聚集、离心分散、离心聚集的商业格局发展阶段，目前已经形成市级、区域级、社区级商业多层次覆盖,北上广深几个一线城市都经历了商业地产三个阶段，目前都形成了多个离心聚集的商业中心 一般的二、三线城市随着城市规模扩大和城市化率提升，商业也开始向外围发展，出现城市副中心和新区中心 对于城市化程度不高，经济发展程度还不高的四线城市来说，向城市的几何中心聚集还是主流方式,中国一线城市的商业目前处于饱和状态，人均商业面积高于发达国家国际化都市的水平，综合体数量多，而且地价高昂，成本巨大，竞争激烈，进入门槛高,资料来源：搜房网，正略钧策研究,国内外一线城市人均商业面积对比,北上广深四个一线城市的人均商业面积高于发达国家的国际化都市，说明商业趋于饱和 一线城市各种档次的综合体数量都比较多。品牌开发商云集，竞争压力大,中国一线城市2011年商用物业土地价格,中国一线城市商业地产开发进入门槛很高，据统计，平均一幅地块（主要是住宅用地）的总价大约是4亿元，楼面地价高达18853元/平方米，需要的投资额巨大,一线城市综合体项目众多，很多都称得上是行业标杆，从万达的发展轨迹来看，也是将一线城市的项目作为重要的标杆性项目,26,a版,b版,b版,c版,c版,一线及经济发达的二线城市,市中心,中等水平的二三线城市,三线城市,副中心,根据城市地理位置结合城市等级，打造不同档次、不同规划设计和建造标准的万达广场 a版：一线及主要二线城市的城市核心区，如北京cbd万达广场、广州白云万达广场； b版：一线城市的新城区、二三线城市的城市中心的城市综合体； c版：二三线城市的商业副中心以及满足万达最低标准的城市中心；,区位标准示意图,中心,副中心,万达广场是一二线城市综合体的领先者，近年来万达广场主要在二三线城市进行复制，目前已经是商业地产综合体开发的龙头企业,2010年开业的15家万达广场情况,总投资 均在60亿以内,总建面 低于40万的4个 50万左右的3个60-75万的5个 90万以上的3个,数据来源：赢商网、搜房网,2010年开业的万达广场中，一线城市副中心、二线城市中心5个项目 二线副中心、三线10个项目，二线城市项目一半位于市中心，三线、四线城市项目三分之二位于市中心，呼和浩特项目距市政府也仅1.4公里,万达集团能够取得如今的巨大成功，规模迅速扩张，很大程度上是得益于“现金流滚资产”模式,在万达商业模式中，销售回款占据了核心作用 对现金流的支撑，万达的内部定位是“销售指标的完成是万达集团的生命线，关系着万达集团发展战略的持续性和长远性。”,集团资金池,城市综合体,只租不售 购物中心,销售部分：住宅、写字楼、商铺,租金收益,资产溢价,资产抵押贷款 经营性物业抵押贷款,万达现金流平衡模式的成型，与产品的演变密不可分，第一代产品的散售成为后续经营的死穴，而第二代产品的“只租不售”又让万达饱尝资金紧张之苦,万达集团的商业地产迄今为止共经历了三代，三代产品的演变遵循了一元到多元化，小面积到大面积，二三线城市到一线城市等规律,直至第三代产品，住宅、写字楼及非核心商铺的销售现金流支持核心商业的发展，逐步形成了成熟的“现金流滚资产”模式,第二代产品只租不售的运营模式让万达饱尝资金紧张之苦；在第三代的商业产品中，开发了万千百货、五星级酒店、住宅等进行配套，以住宅、写字楼、公寓的销售回流现金，以持有核心商业,万达的第三代产品实现了质的变化，所谓万达城市综合体，一般由高层酒店、高档写字楼、酒店式公寓（或soho）、大型综合购物中心（shoppingmall）、独立商铺及街区、市民广场及大型高档居住社区组成,万达在“现金滚资产的模型中”，重点为三次的现金流入，确保项目的资金平衡,开发贷款：要确保银行贷款的顺畅 销售收入：抵消土地款和建设资金，模式成功的关键是可售部分的销售速度和销售总价能抵消前期投入 商业资产抵押：要确保商业物业增值，成为可抵押资产，有合理估值,建设资金27,5亿,万达“现金流滚资产”模式成功的关键在于：高周转、多回款、标准化、好资产,通过出售住宅、公寓、写字楼、临街商铺获得的现金流部分用以支持商业物业的持有，实现快速扩张。有住宅配比的项目，可售物业比重在70%以上。无住宅配比的项目（商业金融用地），可售物业（写字楼、公寓、soho等）比重约30%-45%,万达“现金流滚资产” 模式的快速复制和迅速成功,现 金 流,资 产,高周转：万达广场做到快速开发、快速销售、同步开业，周转速度快,数据来源：搜房网，正略钧策研究,购物中心：拿地至开业一般15-18个月，无五星级酒店或不同期开业的最快10个月，快速开发降低财务成本，提前收取租金 五星级酒店：红色城市酒店与商业同期开业，一方面提升人气、确立项目高端形象，另一方面作为节税杠杆，以充抵销售物业利润 销售物业：最快开工2-4个月预售，先期回收现金，理想情况下面积较小的首次预售后6-16个月清盘，独立的甲级/5a写字楼销售较晚，住宅面积超大的分几期销售,万达2010年开业的15个项目周期,数据来源：赢商网、万达内部资料，正略钧策研究,可售部分资金回流（通过业态配比与可售占比）， 2010年开业的15个项目中，主要依靠写字楼soho、公寓、室外步行街及底商的销售回收现金： 面积低于40万平米的，可售面积45-50% 面积50万平米左右的3个项目中，可售面积约80% 面积60-75万平米的5个项目中，可售面积约70% 面积90万平米以上的3个项目，可售面积75-80%,多回款：一方面通过合理分期减少资金集中投入，另一方面通过合理业态配比加快可售部分资金回流,减少资金集中投入的两种方式：,武汉菱角湖万达广场销售物业推盘情况,部分万达广场销售回款情况,数据来源：搜房网、万达广场项目经济测算汇总表（内部资料）,多回款：万达广场多业态销售面向不同客群，回款快、销售额占比高,多业态面向不同客群的快速回款；以武汉菱角湖万达广场为例，可售面积高达31.1万平米（计容积率面积），在首次开盘9个月内、商业开业1个月内全部实现清盘，全部销售周期不超过14个月,占比高：,业态标准化：可售业态多元，持有单一，起到了去化快，风险小的作用,第三代万达广场业态组合情况,数据来源：万达内部资料，正略钧策研究,万达广场标准化建筑形态：盒式+街区+高层，高度模块化，其中商业和酒店模块化程度最高，办公业态（含soho、公寓）其次，住宅最低,建筑规划标准化：保证了万达广场的建设速度，也压缩了成本,万达开始大规模染指房地产 信托融资，信托产品中，大部分为股权信托，其中部分产品披露的信托规模在5-10亿元，10只信托产品共募集资金78亿元 2009年，万达两轮私募共筹集超过40亿资金,万达依赖增值后的自持物业可以很容易的进行抵押贷款，早在2008年，王健林就说：“上市融资80亿或者100亿，可能我现在拿出2-3个项目去银行抵押就能够拿到这些钱”，底气十足 万达已分别与中行、建行、 农行签订了总对总授信协议 每家给万达的授信高达几十亿,好资产：万达在合适的时点低价拿地，随着城市发展，租金上涨，自持物业增值，增值后的大规模自持物业成为抵押贷款以及各种融资运作方式的重要基础,2011年租金收入34.3亿的租金收入，为万达提供了稳定的现金流 虽然万达自持物业的租金坪效不高，但增长的势头明显，2010年租金坪效最低的几个万达广场2011年租金上涨幅度最大,地方政府对万达广场需求度 高，会在融资上“挺身而出” 泰州海陵万达广场注册资本只有1亿元，达不到融资要求，为了帮助万达广场尽早实现运营，泰州工商局安排专人提供全程跟踪服务，指导企业在增资的同时准备股权质押登记，一天就办理了两项登记，顺利融资6亿元,租金收入不断上涨，提供稳定现金流,不动产银行抵押贷款是万达最重要的融资来源,大力经营核心自持物业，获得地方政府融资支持,信托等多种融资方式空间大,万达持有资产的投入不高，增值却高： 1、在城市还未受到热烈追捧的时候拿地，成本不高，城市发展租金和物业升值 2、自有资金投入不高，订单地产，有20%的投资额是由主力店企业如沃尔玛，经营系统自行设计投资,好资产：要选择商业发展潜力大的城市和地块，而更重要的是拥有丰富、稳定的商业资源，依赖这些资源真正提升持有物业资产的价值,借心,造心,依赖丰富稳定的商业资源，具备了“造心”能力 促进了持有物业的增值，形成“好资产”的关键,“万达广场已经发展了三代。2005年之前是一、二代产品，2005年之后是三代产品。一、二代万达广场还要更多的依靠于城市眼珠子地带，借助商圈的力量来发展。”-王健林,“但发展到第三代，万达广场已经能够依靠自己的商业模式，独立创造出城市新中心、新的商圈。”-王健林 2005年之后的第三代产品，可以依赖强大的商户资源带动力，在城市副中心或新区的中心再造商圈,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,城市综合体在二三线城市，进入大规模开发阶段，总量的急剧增加，以及经营上的未验证性，蕴藏的投资风险不容忽视,截止2015年全国20个重点城市综合体项目的新增预估,增量至2015年，20个重点城市新增入市体量将达到16437万平方米 区域未来3-5年城市综合体增量主要以中西部城市为主 风险大规模开发，但经济支撑能力有限,案例：西部城市综合体激增 2011年成都主城区人口530万人，综合体存量523万平米；2012年将达到1061万平米，规模实现翻倍。届时，成都的人均商业面积数值将接近一线城市水平,启 发 由于一线城市泛地产开发空间有限，前几年很多开发商转战二三线城市，进行扩区域拓展。但二三线城市进入大规模开发之后，人口消费能力支撑有限，因此投资风险不容忽视,近年来，受益于商业地产良好的发展环境，中国一、二三线城市商业营业用房新开工面积剧增，供应井喷，市场竞争激烈，开发商不断进行下沉,09年以来40个大中城市商业营业用房累计新开工面积及其2011年社会消费品零售总额,社会消费品零售总额（亿元）,商业营业用房新开工面积（万平方米）,数据来源：统计局，creis中指数据,从重点城市商业营业用房的供应情况来看，部分城市近几年新开工规模显著，存在较大的供过于求风险 一二线城市日趋饱和的竞争格局，将挤压房企下沉三四线城市，目前布局四线城市，还具有先发优势,以常州为例，二十余座城市综合体在常州井喷，保守统计总建面近700万平米，商业面积至少168万平米，竞争激烈可见一斑,数据来源：搜房网、各公司网站，正略钧策分析,在二、三线城市开发城市综合体的门槛越来越高，地价不断攀升，由于竞争激烈，几乎没有什么优惠条件和谈判空间，并且需要的投资额巨大,典型二、三线城市2010年人均商业面积对比,很多二三线城市的人均商业面积直逼一线城市，综合体开发存在过剩迹象 诸多大牌开发商进入二三线城市竞争激烈，如南京在建综合体面积达331万平方米，建成后人均商业面积将达2平方米 二三线城市地方政府出让优质商用地块条件苛刻，支持力度小，几乎没有谈判空间,典型二、三线城市2011年商用物业价格,二三线城市土地成本高，如南京的土地成本接近一线城市水平 在二三线城市开发城市综合体需要投资额大，如万达广场2010年开业的15个项目总投资额基本在50个亿左右，对资金要求高,宝龙集团实际上以三四线城市作为布局城市综合体的主战场，在城市布局上表现出明显的区域聚焦特征，主要集中于经济比较发达的省份,2009年宝龙集团上市前项目分布情况图,2003年，宝龙集团董事局主席许健康赴北京参加两会期间，看到城镇化发展前景，将精力集中于二、三、四线城市的商业地产开发，实现了跨越式发展 宝龙集团号称复制“二三线城市综合体”，实际上是以二三线城市为先锋，在三四线城市新区快速扩张城市综合体,大本营福建：福州、厦门、武夷山,山东：青岛、烟台、泰安、淄博,江苏：苏州、无锡、宿迁、盐城、常州,河南郑州、洛阳、新乡,四川成都、安徽蚌埠,宝龙集团城市布局，以福建为大本营，表现出明显的区域聚焦特征，主要集中在福建、江苏、山东等省,宝龙集团在运作模式上延续了现金流滚资产的思路，实现了规模的快速扩张，沉淀了资产，但与万达相比自持比例偏大，对现金流造成较大压力,宝龙坚持在二三四线城市待发展区打造新商圈，与地方政府有良好合作契合点,促进新区区域增值,休闲娱乐综合商业以及五星级酒店迎合了地方政府对城市发展的想象 大型商业稀缺，商业供求关系在良性状态,推动当地商业升级,提升城市形象,引进国际品牌，提升城市形象 长期持有物业使地方政府相信，带来的税收收入是长期的，商城进驻解决了大量城镇人口就业问题，拉动税收,拉动消费税收，促进就业，增加增长点,宝龙城市广场的建设和复制，迎合了二三四线城市发展的需要，得到当地政府的大力支持,数据来源：2012年宝龙集团参评蓝筹地产评选提供数据,宝龙集团依赖“现金流滚资产”在三四线城市布局了多个宝龙广场，以安徽蚌埠宝龙城市广场为例，前期成本压力小，后期销售回款基本可以实现现金流平衡，商业自持高达70%，物业租金基本与抵押贷款利息平衡,1.9亿土地出让金分六次支付,05年12月拿地,06年6月开盘,06年5月开工,07年初首期封顶,商业一期07年5月开盘 商业二期07年10月开盘,2009年5月开业,资金支出压力小,资金支出高峰期销售回款,09年初销售回款5.7亿元 可销售部分总回款可实现9.7亿元 总投资约10亿元,自持商业面积高达70%，成本约3-4亿元 据高通智库数据，自持商业部分09年市值估值约18亿元,蚌埠“宝龙城市广场”项目现金流平衡图,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会研究 四线城市商业地产城市选择模型,城市级别定义,一线城市商业地产,二、三线城市商业地产,四线城市商业地产,在城市化进程、国家政策鼓励、产业带动等几个因素的影响下，未来经济发展前景较好的四线城市的人口规模仍将继续增长,人口增长,城市化推动,政策支持,产业带动,“严格控制大城市规模，合理发展中等城市，积极发展小城市”是中国城市发展的基本方针 “土地流转”有望逐步解决新型城镇化的长期资金来源问题，农村仅宅基地的市场价值就高达20万亿元，土地流转将释放出巨大财富 户籍制度改革, 逐步解除人口流动的绊脚石,我国工业化率远超城市化率，工业化将加速城市化进程 城市化水平越高，城市的聚集人流的能力也不断增强，人口流动与城市化互为动力 部分四线城市城市化率达50%，聚集力不断增强，人口将加速流动,产业化带动城市化是一个必经阶段，四线城市的产业发展是带动城市发展的巨大动力 四线城市是国家产业升级过程中劳动密集型产业转移的主阵地，能大量吸收周边农村剩余劳动力,典型样本城市的分析表明，四线城市的人口数量增速较快，并且近年来有加快趋势,资料来源：正略钧策研究,中国各级别城市2011年人口数量平均增速,四线城市人口数量增速较快 不同的城市间的差异较大，尤其是城市人口较少的高邮、大丰，人口增长迅速，城市化进程较快,中国各级别城市近五年人口数量增速,四线城市近年来人口剧增，增速不断加快，近年来有超越高级别城市的趋势，成为人口增长最为迅速的城市,典型样本城市的分析表明，四线城市的gdp增速高于全国平均水平，也高于一线城市，说明经济发展的势头良好,一线城市的gdp增速较慢，基本上处于8%-9%，经济发展趋于稳定 二三线城市的gdp增速和gdp总量都处于高位，是当前我国经济发展最为迅速的城市 四线城市的gdp总量虽小，但gdp增速直追二线城市，经济发展势头良好，潜力巨大,盐城、泰州、南通、常州,丹阳、泰兴、姜堰、海安、高邮,gdp总量,gdp增速,四线城市人均可支配收入增长快于平均水平，且增速不断加快,资料来源：正略钧策研究,各级别城市2011年人均可支配收入增长,四线城市人均可支配收入增长快于平均水平，基本位于14%以上，城市购买力增加十分迅速,中国各级别城市近五年人均可支配收入增长,四线城市的人均可支配收入增速较大，且逐渐增加，于2007年后逐渐超过二三线城市，成为中国购买力增加最为迅速的地区 二三线城市人均可支配收入增速呈现递减的趋势，是因为生活成本增速超过收入增速所致,四线城市社会零售总额增长速度快于高级别城市，目前的较发达四线城市如同5年前的二线城市，2-3年前的三线城市一样，正步入人均收入快速增长、城镇化水平加速提高的商业黄金发展期,资料来源：正略钧策研究,四线城市的社会消费品零售总额增长速度较快，年均增速在20%左右 这一方面是因为四线城市收入增长迅速，另一方面四线城市房价较低，也使得有更多的资金可以转化为消费需求,一线城市由于社会零售总额基数高、居民收入增速放缓，其社零增速在近5年一直相对落后，年均增长14%左右； 二三线城市社零增速在07 年之前一直处于领先，而四线城市自07年起取代前者，成为社零增速最快的区域,四线城市的房价收入比相对合理，未来发展潜力大,一线城市房价收入比高，投资投机需求占据市场较多，挤占了较多的个人收入 二三线城市的房价收入比也较高 四线城市房价收入处于合理水平，居民购买力较为充裕，而且房价和收入上涨空间比较大，综合体项目发展潜力大,资料来源：正略钧策研究,说明：房价收入比=2011年商品房均价*人均居住面积35平方米/城镇居民人均可支配收入,四线城市楼面地价/房价处于较低水平，利润空间相对大，并且楼面地价的绝对值低，地块总价低,资料来源：正略钧策研究,各级别城市2011楼面地价/房价比,四线城市的楼面地价/房价处于较低水平，利润空间最大 二三线城市的楼面地价/房价最高，利润空间最小 一线城市多为高层建筑，拉低了楼面价，因此楼面地价/房价处于较低水平,中国各级别城市楼面地价比较,四线城市的楼面地价远远低于其他级别的城市，处于500-1000元/平方米，拿地成本低廉,从四线城市社会零售普及度来看，四线城市优质零售供给缺乏，这一不对等现状表明了四线城市商业发展的巨大空间,城市零售普及度指标：当地限额以上零售企业（年销售额500万元以上）销售额/当地社零总额，用来判断当地零售供给的成熟度,我们用实地调研限额以上零售企业销售额进行估算，丹阳这一数值仅为7.88%，高邮仅为4.3% 三线以下城市社零总量巨大（占全国67%），而三线城市优质零售供给缺乏（普及度低于30%），这一不对等的现状恰恰表明了三四线零售市场的巨大发展空间,从四线城市典型门店来看，由于成本比较低，坪效只需达到6000元，即可实现盈亏平衡，而目前四线城市成熟门店的坪效基本都在10000元以上，当前形势下回报丰厚,四线城市典型门店盈利能力测算,零售企业在进驻时，其门店物业成本（含土地、土建、装修、设备等）普遍较低，在3500-4500 元/平左右，而坪效普遍在1 万以上，净利润2-3 千万量级，净利率5%以上 典型的四线城市门店：建筑面积5万平米，经营面积3.5万平米，物业成本4000元/平，其中土地1200元/平,区域零售龙头企业已经不约而同的渠道下沉，跑马圈地，将快速抢占经济发达地区四线城市市场作为扩张战略之中的重中之重,其偏好于选择自建和收购物业方式，说明零售龙头企业判断四线城市核心物业有较大升值空间,区域零售龙头的未来发展战略,区域零售龙头企业进入四线城市一般采取收购、自建、租赁三种方式 文峰等实力强或背靠房地产经营经验大股东的企业以自建商场为主 而以单体百货业态为主的公司往往选择租赁方式，一旦遇到合适的核心商圈物业，多数会选择收购 在经济发达地区，多选择5-10万平米的城市综合体，在相对不发达地区，选择2-3万平米的单体百货和小型mall,资料来源：华泰联合证券研究所报告,四线城市的商业生态发展，符合一般规律，以泰兴为例，目前经济较发达的四线城市已经到了出现大量购物中心城市综合体的节点,本阶段以传统的老百货和沿街散铺为主 产品供应类型相对单一 商业市场供应主要集中在社区底商，以线形、满足小区内部及周边居民的日常生活消费为主 区位分布相对分散，大型多功能的商业物业项目不足,出现大量规模不等的超市 泰兴第一家真正意义上的超市业态农工商超市于2001年开业，正式拉开了泰兴消费升级的序幕 2002年乐天玛特超市于开业 2003年，泰兴的中高端百货业态鼓楼购物中心也开始出现，五星电器也开张营业。同期开业还有苏果（加盟店）和华联，以及本地一家连锁超市,综合性的百货商业占据主流地位，零售性质的超市逐渐衰落 2006年开业、位于新区的大润发一家独大，吸收了大部分的人流 苏果超市由于管理不善外加规模难以上去，目前已经倒闭，华联超市的生意也逐渐冷清 2011年华地旗下的大统华超市入驻泰兴，规模与大润发不相上下，位于老城商业中心，区位优势更明显，与大润发分庭抗礼,阶段特征,萌芽阶段（2000年前）,兴起阶段（2001-2005）,集购物、娱乐、休闲、餐饮为一体的商业综合体业态萌芽 在建的佳源新天地商业综合体项目，为20万方吃喝玩乐购一站式商业中心 凤凰传媒商业综合体也进入拆迁阶段 佳源威尼斯南区也将打造一个30万方的商业综合体佳源中心广场，将引入主力百货、连锁影院、国美电器，建立健身会所和风情商业街,调整阶段（2006-2010）,升级阶段（2011年后）,经济条件,人均gdp小于$700 城市化率20%,人均gdp$24006000 城市化率40%51%,人均gdp$10002300 城市化率25%40%,人均gdp$6200 城市化率53%,四线城市存在着比较明显的商业升级需求，经济较发达四线城市高端百货、城市综合体已经出现，而经济发展相对一般的四线城市业态升级需求也非常明显,丹阳华地百货,丹阳华帝百货,姜堰东方不夜城,海安文峰大世界,大丰人民商场,大丰永泰新天地,经济发达城市，如丹阳,经济较发达城市，如泰兴姜堰海安,经济相对一般城市，如高邮大丰,经济发达四线城市城市综合体项目并不鲜见，如丹阳金鹰购物广场在城市核心区总体量36万平米，华地二期8万平米的综合体 高端百货也已经司空见惯，且经营已经比较成熟，如丹阳华地百货，国内高端品牌较多，约3万平米，年营业额可达到7亿,经济较发达城市刚开始或者即将产生了对购物中心和城市综合体的需求，如泰兴，在建和待建两个规模较大的城市综合体项目，凤凰传媒地块和佳源新天地地块。再如海安已建的文峰大世界综合体项目，姜堰已建的佳源不夜城综合体项目,经济相对一般的城市，百货业态升级，以及对购物中心的需求明显，如高邮人民商场建筑老旧，商业档次不高，当地有明显的升级需求 大丰整体商业档次不高，但城市核心区也有浙江开发商建设的永泰新天地城市综合体项目在建,四线城市对综合体的需求与高品质商业项目供应之间还存在错位，抓住历史机遇，将享受到土地优惠、政策支持、物业升值、占据蓝海多重利好，而失去这种时机，未来再进入将面临开发商激烈竞争,土地优惠力度大,政策支持多，谈判空间大,物业升值空间大,目前一般四线城市政府引入品牌开发商开发综合体的意愿较强烈，在土地出让上给出极具吸引力的优惠条件,在土地款支付周期、开发周期、税费减免、批复速度、拆迁配合、融资支持等各方面支持力度大，与政府的谈判空间也大,目前大多数四线城市商业物业还未开始大规模上涨，估值合理，未来上涨的可能性和上涨空间大,占据市场蓝海地位,目前大多数四线城市存在一定的市场空白点，高水平商业运作将挖掘市场蓝海，市场机会多，价值空间大,土地价格升高,政府对开发商一视同仁,物业已升值，红利消失,市场利润空间小,嘉兴佳源在四线市场就先行一步，通过在长三角经济发达的四线城市积极布局，契合城市化发展步伐，实现了规模的快速扩张，2011年销售额近80亿,62,佳源集团历经十余年的发展，已经从总部所在的浙江省嘉兴市走向全国。布局26个城市。开发区域覆盖浙江、江苏、上海、安徽、四川、湖南、广东、广西、云南等省、自治区、直辖市的二十余个城市，开发产品涵盖住宅、商业、酒店等各类物业，累计开发面积近千万平方米，2011年销售金额近80个亿 佳源集团确立了“以长三角为中心，以拓展三线城市为方向”（佳源实际进入的城市，绝大多数为此分析报告中的“四线城市”）的发展战略；2010年年度工作会议上,又进一步明确了将以长三角为中心，大力拓展嘉兴二小时交通经济圈内各城市及所辖县、区、镇的发展战略 目前，已经在嘉兴五个县市及昆山布点设立了项目公司或筹备组,佳源集团看到新农村建设、城镇化发展的巨大机遇，2010年开始加剧了战略下沉的步伐和程度，开始向长三角乡镇布局开发城镇综合体,2009年的中央经济工作会议提出，要“统筹城乡区域协调发展与推进城镇化结合起来，大力拓展发展空间” 2007年浙江出台关于加快推进中心镇培育工程的若干意见，提出集约发展水平高的小城镇,中央和地方的鼓励和支持,在激烈的市场竞争和压力下，为了生存与发展，佳源集团去新市镇开发商业综合体，寻找到了价值洼地，是目前房地产业发展的一个突破口,城镇商业市场蕴藏巨大潜力,商业综合体有这样一个好处，可以为房地产企业留下一些资金。,商业资产平衡政策风险,嘉兴佳源迫于竞争的压力和市场、政策的拉力，2010年提出8-10年内将在长三角地区布局开发50个新市镇商业综合体,注：佳源集团开发的新市镇商业综合体统一命名为佳源中心广场,嘉兴佳源大举布局四线城市，得以迅速发展，究其原因，是以品牌、品质和商业故事迎合了政府需求，低成本撬动优质土地，实现规模化发展,佳源模式的核心竞争力,重点发展全国来说经济指标和消费需求理念和水平靠前的新市镇城市，且当地市场上还未出现大规模高水平的商业综合体项目 看准中国四线城市发展的市场空间，积极布局，规模复制，形成以四线城市为主战场的 “佳源”模式,作为全国房地产百强企业进军四线城市商业地产，给经营者、投资者和政府信心。与地方政府合作时具有极强的议价能力，可以争取到政府的多种优惠政策包括地价、付款方式、城建配套、企业税费减免等,注重招商投入和招商经验积累，能 够基本支持项目开业，注重商业运 营以及度过后续孵化期。万博汇商务管理有限公司对于商业经营有实际经验，招商和销售团队成熟。战略联盟单位形成”标志性业态群”，配合招商和销售工作,商业项目的设计理念在当地是先进 的，规划布局科学，以一站式商业中心为主导，规划强调商业街区的多重复合，通过良好的动线设计从而实现人流、车流、物流动向的流畅、安全和互动 ，多数商业项目成为当地的名片 住宅项目品质在当地属标杆项目，树立良好形象,以四线城市复制为模式核心,以佳源品牌为议价筹码,以商业经营能够维持为底线,以产品品质和实力为保障,佳源中心广场向下走，布局乡镇时，选址倾向于长三角一带经济较为发达、人口比较稠密的乡镇，重点为“中心镇”或者试点小城市,佳源集团在四线城市运作城市综合体项目一般采取商业中心综合体地块与新区大体量住宅地块同时拿地的方式，以极低价格拿到大量新区住宅用地,泰兴、姜堰佳源项目估计（此表中数据均为根据实地访谈各方人士粗略估计）,商业升级： 较发达四线城市地方政府引入品牌商业发展商开发高档次、形象好的综合体需求强烈 新区低价土地补偿，新区开发： 政府以新区土地低价主让的方式补偿，吸引投资和商业资源 地方政府新区土地出让缺少规划,政府的诉求,佳源的策略,影响分析,城市综合体开发，出售占比多： 佳源集团在多地成功开发综合体，但是，姜堰项目分割出售占比太多，集中商业仅6000平米，内街太多，分割太小，有急功近利之嫌 品质较好住宅大盘开发： 佳源集团新区大盘品质在当地市场属上佳,口碑和经验积累获取下一个项目： 佳源集团在多地成功开发综合体，模式得以复制 但是姜堰项目做法显然未能满足政府需求，不利于口碑 利润空间大，但开发周期过长： 地价很低，住宅开发利润空间大 但是开发周期漫长，资源占压多,与万达、宝龙相比，嘉兴佳源集团做城镇综合体项目住宅开发的痕迹更重，正略钧策认为，在四线城市商业开发机会好，新区住宅用地规模大的情况下，快速滚动，高水平运作，自持物业享受增值的现金流滚资产模式更佳,万达、宝龙,佳源,中外城市化发展研究 四线城市商业地产发展机会