财务管理chp 5资本结构决策

1、第5章 资本结构决策,5.1 资本结构的理论 5.2 资本成本的测算 5.3 杠杆利益与风险的衡量 5.4 资本结构决策分析,5.1 资本结构理论,一、资本结构的含义 二、资本结构的价值基础 三、资本结构的理论观点（了解）,一、资本结构的含义,资本结构，是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。资本结构是企业筹资决策的核心问题。企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中继续保持。资本结构问题总的来说是负债资本的比例问题，即负债在企业全部资本中所占的比重。 广义资本结构：全部资金（包括长期资金、短期资金）的结构 狭义资本结构；长期资本结构。（本章观点）,二、资本

2、结构的价值基础,（1）账面价值结构 指企业资本按会计账面价值基础计量反映的资本结构。 评价：账面价值反映企业的历史情况，不适于企业资本结构决策。 （2）市场价值法 企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构。 评价：比较适应于上市公司资本结构决策。,（3）目标价值法 企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构。 评价：适合企业未来资本结构决策。,5.2 资本成本,一、资本成本的含义 二、个别资本成本率的测算 三、综合资本成本率的测算,一、 资本成本的概念和分类,概念,资本成本（cost of capital）是指公司为筹集和使用资本而付出的代价。,使用资本而承付的费用，是经常性的，随使用资本数

3、量和时期长短而变动，例如： 向债权人支付的利息 分配的股利,筹资时一次性全部支付，固定性成本。例如： 银行的借款手续费 发行股票和债券的发行费用,一、 资本成本的概念和分类,资本成本种类（相对数） 个别资本成本 综合资本成本 边际资本成本,二、个别资本成本,计算原理,K资本成本 D用资费用 P筹资数额 f筹资费用 F筹资费用率,长期借款资本成本,Kl长期借款成本率 Il长期借款年利息额 T企业所得税税率 L长期借款本金 Fl长期借款筹资费用率 Rl借款年利率,注意补偿性余额,长期借款资本成本,【例长期借款】 某企业取得长期借款150万元，年利率10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。

4、筹措这笔借款的费用率为0.2。企业所得税率33。求这笔借款的成本？,长期借款资本成本,【答案】： 如果筹资费用可以忽略不计的话，则有 如果存在补偿性余额，企业可动用的借款 筹资额应扣除补偿性余额。,K10.8（133）7.24,长期债券资本成本,Kb债券资本成本率 Ib债券年利息 B债券发行额 Fb债券筹资费用率,按照发行价格确定,长期债券资本成本,【例长期债券】 某公司发行总面额为400万元的债券，票面利率12，发行费用占发行价格的5，所得税率33，求： （1）发行价格为450万元时债券成本 （2）发行价格为400万元时债券成本 （3）发行价格为360万元时债券成本,长期债券资本成本,【答案

5、】： （1） （2） （3）,普通股资本成本率,特点 股利不固定，股利随企业经营状况的变动而变动； 有价证券中普通股承担的风险最大，因此要求的收益率最高。 计算方法 股利折现法 资本资产定价法 债券收益加风险收益率法。（了解）,普通股资本成本率,Kc普通股成本率 D每年股利 Pc普通股筹资额 Fc筹资费用率,股票发行价格,股利折现法 固定股利 股利固定增长,普通股资本成本率,【例普通股】 Y公司增发新股，发行价格15元，发行费率2%，预定第一年分派现金股利1元，以后每年增长3%，测算其资本成本率。,【答案】：,普通股资本成本率,资本资产定价法,【例普通股】 已知某股票的值为2，市场报酬率12%

6、，无风险报酬率8%。测算该股票的资本成本率。,答案,优先股资本成本,Kp优先股资本成本率 Db优先股每年股利 Pp优先股筹资额 Fp筹资费用率,按照发行价格确定,特点： 定期按固定股利率向持股人支付股利，但股利是在所得税后支付,优先股资本成本,【例优先股】 某公司发行优先股，每股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利0.5元。其资本成本率为：,【答案】：,留存收益资本成本,特点：留存收益是股东留在企业未进行分配的收益，它属于机会成本，应该等同于股东在其它相同风险的投资项目上所获得的收益，不同之处在于留存收益不必花费筹资费用。 计算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。,总结,（1）负债

7、筹资（债券和长期借款），其利息费用可以获得税收优惠；权益筹资（优先股、普通股和留存收益），利息是税后支付，不能获取税收优惠。 （2）各类资本相同之处在于各类资本均表示投资者提供资本所要求的最低收益率，各类资本成本都可以表现为预期现金流量的折现率 （3）不同之处：各类成本比较：借款债券留存收益普通股,三、综合资本成本,决定综合资本成本率的因素 是指企业全部长期资本的成本率，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故也称加权平均资本成本。 个别资本成本率、长期资本的比例 测算,权数确定方法,（1）账面价值法 此法依据企业的账面价值来确定权数。 优点：数据易于取得，

8、计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。 缺点：市价与账面价值严重背离时，计算结果不符合实际，不利于作出正确的决策。,权数确定方法,（2）市场价值法 此法以股票、债券的现行市场价值确定权数。 优点：能真实反映当前实际资本成本水平，利于企业现实的筹资决策。 缺点：市价随时变动，数据不易取得，且过去的价格权数对今后的指导意义不大。,权数确定方法,（3）目标价值法 此法以股票、债券预计的目标市场价值确定权数。 优点：利于企业今后的筹资决策。 缺点：证券市场价格走势较难预测，权数不易确定。,【例单选题】 在下列各项中，不能用于加权平均资金成本计算的是（）。 A.市场价值权数B.目标价值权数 C.账面价值

9、权数D.边际价值权数,【答案】D,【例计算题】 某企业拟筹资4000万元。其中，按面值发行债券1000万元，筹资费率2%，债券年利率为5%；普通股3000万元，发行价为10元/股，筹资费率为4%，第一年预期股利为1.2元/股，以后各年增长5%。所得税税率为33%。计算该筹资方案的加权平均资金成本。,【答案】债券比重100040000.25 普通股比重300040000.75 债券资本成本=1000*5%*（1-33%）/1000*(1-2%)*100%=3.42% 普通股资本成本=1.2/10*（1-4%）*100%+5%=17.5% 加权平均资金成本0.253.42%0.7517.5%13.

10、98%,三、边际资本成本,概念：是指资金每增加一个单位而增加的成本，需要用加权平均的方法计算。 注意 （1）追加筹资的资本成本 （2）采用加权平均法计算，并假设企业始终按照目标资本结构追加资金。 计算：边际资本成本=追加某种筹资的资本成本*追加该种资本的来源构成（追加筹资的资本结构）,三、边际资本成本,边际资本成本率规划：P224例6-15 （1）确定公司最优资本结构（即目标资本结构）：考试时属于已知条件。 （2）确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资金成本；（3）计算筹资总额分界点。 （4）计算边际资金成本。根据计算出的分界点，可得出若干组新的筹资范围，对各筹资范围分别计算加权平均资金成本，

11、即可得到各种筹资范围的边际资金成本。,5.3 杠杆利益与风险,一、杠杆分析的基本假设 二、营业杠杆利益与风险 三、财务杠杆利益与风险 四、联合杠杆利益与风险,财务管理中的杠杆效应，是指由于特定费用（如固定成本或固定财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。它包括经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆三种形式。,杠杆分析的基本假设,基本假设 公司仅销售一种产品，且价格不变 经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在相关范围内保持不变,杠杆分析的基本符号,基本符号 Q-产品销售数量； I-利息费用； P-单位产品价格； T-所得税率； S-销售额 V-单

12、位变动成本； D-优先股股息； F-固定成本总额； N-普通股股数； EBIT-息税前利润（Earnings Before Interest and Tax） EPS-普通股每股收益（Earnings Per Share） EBIT=Q( P-V )-F,杠杆分析的框架,二、 营业杠杆利益与风险,营业杠杆（operating leverage ）含义 是指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。反映销售量与息税前收益之间的关系。公司仅销售一种产品，且价格不变 两者间的关系:EBIT = Q( P-V )-F = Q(MC)-F 营业杠杆利益分析P227 营业杠杆风险分析P227,二、 营业

13、杠杆利益与风险,产生的原因 是由于与经营活动有关的固定成本而产生的 单位EBIT= P-V -F /Q 当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量的变动率。,二、 营业杠杆利益与风险,营业杠杆的衡量-营业杠杆系数（DOL） 含义:息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数 理论公式：DOL=（EBIT/EBIT）/（ Q/Q） 简化公式：DOL=基期边际贡献/基期息税前利润 =Q（P-V）/Q(P-V)-F =（S-C）/（S-C-F） 说明：（1）经营杠杆系数不是固定不变的（2）运用上期的资料计算出的经营

14、杠杆系数，是下期的经营杠杆系数。（3）DOL越大，营业杠杆和营业风险越高。,二、 营业杠杆利益与风险,影响营业杠杆利益与风险的其他因素 产品供求的变动 销售量：与EBIT同方向 与DOL反方向 单位价格：与EBIT同方向 与DOL反方向 单位变动成本：与EBIT反方向 与DOL同方向 固定成本：与EBIT反方向 与DOL同方向,【例多项选择题】 在其他因素一定，且息税前利润大于0的情况下，下列可以导致本期经营杠杆系数降低的是（）。 A.提高基期边际贡献 B.提高本期边际贡献 C.提高本期的固定成本 D.降低基期的变动成本,三、 财务杠杆利益与风险,财务杠杆（financial leverage

15、 ）含义 是指企业在筹资活动中对资本成本中固定的债权资本的利用。对股份公司，考察这些固定费用对每股收益的影响；对非股份公司，考察固定费用对税后总利润的影响。以股份公司为例 两者间的关系:EPS = （EBIT-I）（1-T）/N 财务杠杆利益分析P231 财务杠杆风险分析P232,三、 财务杠杆利益与风险,产生的原因 是由于固定筹资成本的存在而产生的 在企业资本规模和资本结构一定的条件下，企业从EBIT中支付的债务利息相对固定，当EBIT增多时，每一元EBIT所负担的债务利息会相应降低。扣除所得税后，分配给企业股权资本所有者的利润就会增加。,三、 财务杠杆利益与风险,财务杠杆的衡量-财务杠杆系

16、数（DFL） 含义：普通股的每股收益变动率相当于息税前收益变动率的倍数 理论公式：DFL=（EPS/EPS）/ （ EBIT/EBIT） 简化公式：DFL=基期EBIT/（基期EBIT基期利息） =Q(P-V)-F /Q(P-V)-F-I =EBIT/（EBIT-I）,三、 财务杠杆利益与风险,说明 通过计算公式可以看到，假如利息为零，那财务杠杆系数就是1，没有财务杠杆作用，每股收益变动率等于息税前利润变动率；否则，分子要比分母大，表明每股收益的变动幅度会超过息税前利润的变动幅度。 运用上期资料计算出的财务杠杆系数，是本期的财务杠杆系数。 影响DFL的因素有：资本规模、资本结构、债务利率和息税

17、前利润等。,【例单项选择题】 某企业本期财务杠杆系数1.5，上期息税前利润为450万元，则上期实际利息费用为（）。 A.100万元B.675万元C.300万元D.150万元,【例多项选择题】 在事先确定企业资金规模的前提下，吸收一定比例的负债资金，可能产生的结果有（）。 A.降低企业资金成本 B.降低企业财务风险 C.加大企业财务风险 D.提高企业经营能力,联合杠杆（Total leverage ）含义 是营业杠杆和财务杠杆的综合，由于固定成本（指的是固定生产经营成本）和固定财务费用的共同存在而导致的普通股每股收益变动率大于产销量变动率的杠杆效应。 EPS = 【(QP-QV-F-I)(1-T

18、)-D】 /N,四、 联合杠杆利益与风险,四、 联合杠杆利益与风险,产生的原因 它是由于存在固定生产成本和固定财务费用而产生的。由于存在固定生产成本、产生经营杠杆效应，使息税前利润的变动率大于销售量的变动率；由于存在固定财务费用，产生财务杠杆效应，使公司每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。 销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。,四、 联合杠杆利益与风险,联合杠杆的衡量-联合杠杆系数（DTL） 含义：普通股的每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数 理论公式：DFL=（EPS/EPS）/ （ Q/Q） 简化公式：DFL=Q(P-V) /Q(P-V)-F-I =DOL*

19、DFL 说明：“边际贡献”、“息税前利润”和“利息”也都是“基期”的。,【例计算题】 某企业2007年资产总额是1000万元，资产负债率是40%，负债的平均利息率是5%，实现的销售收入是1000万元，变动成本率30%，固定成本是220万元。如果预计2008年销售收入会提高50%，其他条件不变。 （1）计算2008年的财务杠杆、经营杠杆和复合杠杆系数; （2）预计2008年每股收益增长率。,【例单项选择题】 当边际贡献超过固定成本后，下列措施有利于降低复合杠杆系数，从而降低企业复合风险的是（）。 A.降低产品销售单价B.提高资产负债率 C.节约固定成本支出D.减少产品销售量,【例多项选择题】 在

20、边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合风险的有（）。 A.增加产品销量B.提高产品单价 C.提高资产负债率D.节约固定成本支出,5.4 资本结构决策分析,一、资本结构的含义 二、资本结构的影响因素 三、资本结构的决策方法,企业财务目标 企业发展阶段 企业财务状况 投资者动机 债权人态度 经营者行为 税收政策 行业差别分析,一、资本结构的影响因素,资本结构决策是要确定最佳资本结构，最佳资本结构是指在适度的财务风险条件下，使预期的综合资本成本率最低，同时使企业达到预期利润或价值最大的资本结构。 资本成本比较法 每股利润分析法 公司价值比较法,二、资本结构的决策方法,资本成本比较

21、法 ：计算各方案加权平均资金成本，并根据加权平均资金成本的高低来确定最佳资本结构的方法。最佳资本结构亦即加权平均资金成本最低的资本结构。 初始筹资的资本结构决策：测算各方案加权平均资本成本率，P205例题 追加筹资的资本结构决策：计算各方案加权边际资本成本率或者新结构下的综合资本成本率P206例题,三、资本结构的决策方法,每股利润分析法 利用每股利润无差别点进行的决策方法。 每股利润无差别点是指两种或两种以上的筹资方案下，普通股每股利润相等时的息税前利润。 不同筹资方式怎样影响每股收益P209例题 计算步骤：将方案两两对比，计算每股收益并令其相等，解出EBIT。可画图给出结论。,三、资本结构的

22、决策方法,三、资本结构的决策方法,每股利润分析法,决策依据 当实际或预期息税前利润大于每股利润无差别点时，选择债务资金筹资方式。 当实际或预期息税前利润小于每股利润无差别点时，选择权益资金筹资方式。 当实际或预期息税前利润等于每股利润无差别点时，债务权益资金筹资方式均可。,【计算题一】 企业拟筹资2000万元建一条生产线，其中发行债券700万元，票面利率10%，筹资费率2%，所得税率35%，发行优先股筹资300万元，股息率14%，筹资费率3%，发行普通股1000万元，筹资费率5%，预计第一年股利率12%，以后每年按6%递增。 要求计算：（1）债券资本成本。（2）优先股资本成本。（3）普通股资本

23、成本。（4）综合资本成本。,第五章 练习题,练习题一答案,【计算题二】 某企业计划筹集资金1000万元，所得税税为35%。有关资料如下： a.向银行借款300万元，期限10年，年利率为 6%，利息于每年年末支付，第10年末一次还本，假设不考虑筹资费， 银行要求公司保持10%的无息存款余额。 b.按溢价发行债券筹资400万元，债券面值为1 000元，溢价发行价格为1500元，票面利率12%，10年到期的公司债券，其筹资费率为5%，每年付息一次，到期一次还本。,第五章 练习题,c.发行优先股100万元，每股面值50元，预计年股利率6%,假设市场上投资者对同类优先股要求的收益率为8%，优先股的发行费

24、用为发行额的3%。 d.发行普通股200万元，每股发行价格40元，筹资费率2%，发行后第一年的每股股利为0.864元，以后预计每年股利增长率为8%. 要求：（1）计算个别资本成本 （2）计算该企业加权平均资本成本。,第五章 练习题,2、答案：(1) a.长期借款资本成本：rd=3006%(1-35%)/300(1-10%)=4.33% b.债券的资本成本：rb=100012%(1-35%)/1500(1-5%)=5.47% c.优先股的发行价格为：（506%）/8%=37.50元 优先股的资本成本：rp=（506%）/37.50(1-3%)=8.25% d.该普通股的资本成本（rs）为：rs=

25、0.864/40(1-2%)+8%=10.2% （2）加权平均资本成本 rw=4.33%300/1000+5.47%400/1000+8.25%100/1000+10.2%200/1000=6.35%,练习题二答案,【计算题三】 某公司目前发行在外普通股100万股（每股面值1元），已发行10%利率的债券400万元。该公司打算为一个新的投资项目融资500万元，新项目投产后公司每年息税前利润增加到200万元。现有两个方案可供选择：按12%的利率发行债券（方案1）；按每股20元发行新股（方案2）。公司适用所得税率40%。 要求：（1）计算两个方案的每股盈余； （2）计算两个方案的每股盈余无差别点息税

26、前盈余。,第五章 练习题,答案：（1）两个方案的每股盈余： EPS1=（200-400*10%-500*12%）（1-40%）/100=0.6（元/股） EPS2=（200-40）（1-40%）/（100+500/20）=0.77（元/股） （2）两个方案的每股盈余无差别点息税前盈余： （EBIT-40-60）（1-40%）/100=（EBIT-40）（1-40%）/125 EBIT=340（万元）,练习题三答案,【计算题四】 4.E公司2007年度的销售收入为1000万元，利息费用100万元，实现净利润（息后税后）100万元，2007年末发行在外普通股股数为200万股，不存在优先股。2008年公司为了使销售收入达到2 000万元，需要增加资金200万元。这些资金有两种筹集方案：（方案1）通过增加借款取得，利息率为12；（方案2）通过增发普通股股票取得，预计发行价格为10元/股。假设固定生产经营成本可以维持在2007年125万元/年的水平，变动成本率也可以维持2007年的水平，