股权分置改革中的若干会计与财务问题研究

股权分置改革中的若干会计与财务问题研究我国股票发行和上市溢价的成因我国股票发行市场定价（包括首次公开发行、发行新股等）以及二级市场股价一般高于公司每股净资产的账面价值。这其中既体现正常证券市场的基本特征，也归因于我国A股市场的特殊因素。归纳起来，股票发行及上市流通溢价（以下简称股票溢价）主要包括以下部分：(1)公司可辨认资产的公允价值超过净资产账面价值的溢价；(2)创业商誉导致的溢价，包括营销网络、品牌形象、客户资源、管理团队、领导人能力等方面；(3)流通A股（以下简称流通股或A股）的流通权溢价。其中，前两部分溢价实质上是企业整体公允价值超过各项资产负债账面价值的溢价，可统称为公允价值溢价，其来源于会计原则的局限性。第三部分则是我国A股市场股权分置格局下的流通股的特殊溢价。分别具体讨论如下：一、公允价值溢价：源于会计准则的局限性1.历史成本原则的限制。现行会计仍然承袭了历史成本原则，历史成本是将取得资产时实际发生的成本作为资产的入账价值，有客观依据，便于查核，因此也容易为利益各方面所接受。但在历史成本原则下，资产负债表中的大部分资产（厂房、设备、无形资产等）反映为过去交易成本，或尚未分摊的资产成本的余额。一些资产的升值无法在会计账面及时反映，例如固定资产和存货升值、证券投资的价格上涨、汇率变动形成的折算调整等。2.运用稳健原则的后果。稳健原则要求，当会计人员在不确定性条件下进行会计处理时，于资产计价时从低，于负债估计则从高，不预计任何可能的收益，但若有合理的基础可以估计时，即应预计可能发生的损失。在现行会计规则中，稳健原则俯拾皆是：(1)资产计价中的成本与市价/可变现净值孰低原则，该原则作为对历史成本计价的一种修正，但这种修正是不对称的，即对历史成本的调整仅限于资产市价或可变现净值低于成本的情况，当市价或可变现净值高于成本时，仍恪守历史成本原则，不予以调整账面价值。(2)或有事项会计，强调只确认较可能发生的或有损失、不确认任何或有收益。(3)对于研发支出的会计处理，一般都规定会计上全部列作当期费用，不作为无形资产入账。3.遏制利润操纵导向的会计准则。我国企业会计制度和新会计准则（指2001年以来新增或修订的）出于遏制上市公司利润操纵的目的，对一些经济业务事项的处理尽量回避了“公允价值”计量。例如对于非货币性交易，新会计制度规定均以换出资产的账面价值加上相关税费作为换入资产的入账价值。考虑到我国上市公司在资产重组、改制上市等过程中发生的资产置换，一般情况下是以劣质资产换取控股股东及其关联方的优质资产的现实情况。在这种情况下按照换出资产的账面价值入账，经常低估入账资产的价值，从而低估净资产的价值。4.一些本质上属于负债和利润混合体的项目，在现行会计下列入负债。例如，预收账款(AdvancePayments)和递延贷项(DeferredCredits)按照会计制度需列入资产负债表的负债方，但这些项目主要是权责发生制会计程序的结果，其本质上属于负债和利润的混合体，统统列入负债实际上造成高估企业负债和低估净资产的后果。5.合并报表编报规则的问题。按照我国《合并会计报表暂行规定》(财会字［1995］11号)，少数股东权益性质单独列示在负债与股东权益之间。这实际上是在合并报表的几种理论之间折衷的做法。从股权估值的角度，不可避免造成净资产数字对企业集团股权价值的低估。事实上，公司（母公司）虽然仅持有子公司的部分股权，并不在法律意义上拥有子公司的全部资产，但通过行使控制权，母公司有权支配子公司的全部资产和经营、财务决策。目前合并报表中的净资产值仅反映公司（母公司）在法律上拥有的经济资源，没有反映控制权的价值，从而低估了公司（母公司）股权的价值。6.创业和经营过程中形成的自创商誉。企业创业和运营过程中造就了诸多无形资产，包括营销网络、品牌形象、客户资源、管理团队、领导人能力等，这些都是企业成功的重要因素甚至决定要素，这些因素由于难以辨认和计量，未能纳入现行会计体系。越是在市场上占有有利地位、资产维护好、具有超额盈利能力的企业，其净资产账面价值越会严重低估真实价值，股票市场给予这些企业较高的溢价，也就不难理解了。二、流通权溢价：我国股权分置格局下的特殊问题1．流通权溢价的政策成因流通权溢价是我国A股市场的特殊现象，其根源在于证券市场的股权分置格局。所谓股权分置，即指A股市场的上市公司股份按能否在证券交易所上市交易，被区分为非流通股和流通股。尽管我国《公司法》、《证券法》以及有关法规都没有明文规定上市公司的部分股份不能上市流通，但对于公开发行前的发起人股份（不论国有股份还是社会法人股、自然人股等非国有股份），实践中作出“暂不流通”的安排，并在招股说明书、上市公司书中予以载明。而通过配股、送股、资本公积转增股等孳生的股份，仍然根据其原始股份是否可以流通划分为非流通股和流通股。由于在A股市场上只有向社会公众发行的股票具有上市流通权，事实上造成社会公众股与发起人股“同股不同权”。“同股不同权”相应地造成“同股不同价”。首先，体现在股票发行市场，发起人股不流通造成供给相对不足，投资者的购买股票决策包含了只有社会公众股可上市流通的预期，因此乐意为此支付溢价。第二，体现在股票交易市场，流通股的竞价交易与非流通股的协议转让相比，交易成本低，流动效率高，交易机制透明，投资者也愿意为此支付溢价。2．流通权溢价的计量之惑在政策上和实践中承认流通权溢价的存在，接下来的问题是如何计量流通权溢价的金额。如果每只股票的流通权溢价能够精确计量，那么股权分置改革中支付多少“对价”的问题自然迎刃而解。最直截了当的方法是发行溢价追溯法，即追溯到当初如果处于全流通环境，能够获得的正常发行市盈率，以股权分置条件下的实际发行市盈率减去正常市盈率，得到超额市盈率，超额市盈率与每股收益的乘积即得到流通权溢价。尽管这种方法的逻辑较完善，但在实践中存在不少问题。首先，模拟全流通环境中的发行市盈率必然掺杂若干主观假设，导致流通权溢价的计算在一定程度上失去可靠性。其次，我国股权分置条件下的新股发行，在很长时期内被监管部门的计划市盈率（一般为15-20倍）所控制，其发行市盈率并非市场化的市盈率。同时，在计划市盈率的控制下，我国股票上市首日高涨幅成为普遍现象，如何厘清上市首日收益率中包含的流通权溢价因素，实际上也难以操作。最后，有些公司历经首次公开发行、配股、增发等，要界定每次发行的流通权溢价，并加总作为支付对价的依据，无疑是一项艰巨的任务。鉴于每家公司流通股的流通权溢价难以精确计量，在股权分置改革试点中，探索出了“统一组织、分散决策”的道路，政策上明确非流通为获得流通权必须向流通股东支付对价，监管部门制定和维护规则、程序，但对具体方案不采取“一刀切”，不统一划定流通权溢价的价值，支付多少对价、采取何种形式支付对价，由非流通股东与流通股股东通过股东大会机制协商解决。执行对价安排及其会计处理一、“对价”的政策含义及会计处理需考虑的问题在股权分置的市场环境中，非流通股“暂不流通”是投资者作出投资该公司流通股决策最为重要的条件之一，是招股说明书“合同”的重要条款。依照《合同法》第77条：只有当事人协商一致，才可以变更合同。非流通股股东要改变“暂不流通”的合同条款，就必须与合同的另一方——流通股股东协商。非流通股股东与流通股股东通过协商取得一致，以对价方式平衡股东利益，成为实践中改变合同条款的可行途径。中国证监会等五部委联合发布的《指导意见》以政策文件的形式肯定了以对价方式协商解决股权分置的做法。经过股权分置改革实践摸索，非流通股东向流通股“送股”的做法成为主流，同时，“缩股”（上市公司以零价格收购非流通股东的部分股份并注销）、“扩股”（上市公司资本公积金转股或派发股票红利后，非流通股东将获得的股份转送给流通股东）也能够取得与“送股”相同或相似的效果，另外，以支付现金、权证或“准”权证作为对价也不乏其例。对于上市公司的非流通股股东，特别是第一大股东，如何对支付“对价”进行会计处理成为一个非常重要的问题。尤其对于国有控股股东，适当会计处理甚至影响到国有资产保值增值以及有关负责人的考核。同时，目前上市公司的非流通股东亦为上市公司的情况不在少数（沪深两市192家境内上市公司为另外178家境内上市公司的非流通股股东，其中37家为控股股东，这还不包括纯境外上市公司控股境内上市公司的情况）。如果股权分置改革带来业绩压力，也会抑制这类股东参与改革的积极性。由此可见，会计规则制定在“如实反映”经济现实的基础上，不得不考虑其所产生的“经济后果”。关于“送股”（含“缩股”、“扩股”）“对价”会计处理，目前存在两种观点，一种是确认为一项费用，直接纳入利润表反映；另一种是作为资产，计入资产负债表。我们支持后一种观点，具体讨论如下。二、执行对价安排的会计处理1．“违约赔偿观”及其会计费用化费用化会计处理实际上基于“违约赔偿观”。这种观点认为，实施股权分置改革，非流通股股东获得上市流通权构成违约行为，给流通股股东造成了损害，自然依法应当承担违约责任，责任的形式就是支付违约金。非流通股股东向流通股股东支付违约金具有弥补流通股股东损失的性质。我国《企业会计制度》规定，企业因违约而向对方支付的违约金以“营业外支出”列支。这显然形成一项费用。我们认为，“违约赔偿观”不但在政策上存在较大风险，也难以实际操作。首先是赔偿给谁的问题：是应该赔偿给认购新股的股东，还是新股上市日从二级市场购入股份的投资者？应该赔偿给目前持有股份的股东，还是曾经用脚投票已经离去的股东？其次是赔偿多少的问题：是补偿股票下跌给投资者带来的全部损失，还是甄别出其中的由于股权分置造成的系统性风险部分？这些都是计较不清的现实问题。2．“流通权对价”资产的确认和后续处理从非流通股东单位的角度，支付对价获得流通权符合会计上确认资产的条件。首先，根据定义，资产的实质在于能够带来未来经济利益（未来现金净流入）的能力。股权分置改革以“对价”方式承认流通权的价值，契合资产的定义。其次，对价具有可计量性，无论何种形式的对价（股份、现金等），都直接具有明确的金额或具备量化的条件。具体的做法，可以在“长期股权投资”项目增设“流通权对价”明细科目，或将其作为一级科目。待获得流通权的股票实现流通（减持）时，结转进入投资成本，与减持实现的收入相配比，相应确认减持收益。确认对价“资产”与支付违约“费用”相比，在政策后果方面更容易接受。资本化会计处理避免了国有资产单位出于保值增值考核考虑而对股权分置改革积极性不高的现实问题，也可以防止对其他非流通股股东（包括上市公司）的业绩产生不良影响。另外，减持股份时结转“流通权对价”的会计处理还可以构成国有资产保值增值的约束性条件，只有当市场价格超过当初持股成本与支付对价成本之和时，国有股权减持才能够实现保值增值。国有股权的会计核算和业绩考核国有股权管理包括保值增值考核和国有股权转让管理两个方面。较长时间以来，国有资产保值增值考核和国有股权转让定价以每股净资产值为基本依据。这主要是因为在股权分置格局下，国有股无法上市流通，不具备市场价格，只存在净资产账面价值这个相对客观标准；股权分置改革后，证券市场价格发现功能得以恢复，国有股与其他所有股份同样获得市场估值和公允定价。国有股权转让定价可以以交易所竞价交易的价格为主要依据，以净资产账面值、评估值等为参考因素。但在国有资本的保值增值考核方面，应该区分国有股东对上市公司持股地位和最低持股底线的具体情况，适当引入市场价格作为参考因素。目前有种观点认为，股权分置改革后，会计核算和业绩考核可以全面采取市场价格方法。我们认为，这种观点有失片面，甚至是对国际惯例的误解。按照国际会计准则或美国会计准则，专业投资机构（证券自营和经济机构、基金公司、养老金机构等）的证券投资采用公允价值会计。对于一般企业，首先按照持股目的和性质区分不同情况。如果通过持股单位对被投资单位实施了“控制”、“共同控制”或施加“重大影响”，则采用权益法核算，即以历史成本入账，并根据被投资单位的期间损益相应调整投资的账面价值，如果达到“控制”程度，还要将被投资单位纳入持股单位的合并报表。对于持股未达到“控制”、“共同控制”或施加“重大影响”的，如果股票不存在市场价格，采用成本法核算；如果股票在交易所挂牌交易，就采用公允价值会计，根据市场价格随时调整投资账面价值，并将价格变动导致的尚未实现的损益（unrealizedgainsandlosses）计入利润表或资产负债表。具体地说，这类股票又按照减持意愿分为交易性(trading)证券和可供销售(available-for-sale)证券两类。其中交易证券是短期持有，随时准备卖出的证券，类似于我国会计准则界定的短期投资。对于交易性证券，不但采用市场价格核算，并且将市场价格变动导致的未实现收益或损失直接计入利润表。可供销售证券主要是准备长期持有的证券，但也不排除近期出售的可能。其会计计量也采纳公允价值（市场价格），但市场价格变动导致的未实现收益或损失不作为收益或损失，而是作为所有者权益的单独项目反映。结合我国实际情况，持有上市公司股票的国有单位（包括国有资产管理部门或国有企业），性质上显然不同于专营证券买卖的专业投资机构，因此对国有股权的核算和考核不应全面采纳公允价值。具体区分三种情况：(1)对于国有控股的上市公司，其具有绝对和相对控股地位的国有股东的会计核算仍应按照现行会计规则适用权益法，并编制合并会计报表；股票市场价格仅作为计提长期投资减至准备的参考依据。相应地，对这类国有股东的考核，市场价格仅仅作为参考因素，而非主导因素；(2)对于虽不具有控制权，但国有单位通过保持一定持股比例或其他方式对上市公司具有重大影响的，也应采用权益法核算和考核；(3)对于对上市公司不存在控制和重大影响力的国有股东（通常以持股比例低于20%为标准，并结合其他情况进行判断），因股改后的股份已是可流通股，具有在证券交易所的竞价交易价格，因此可以引入公允价值导向的会计核算和绩效考评机制。后股权分置时代的股票估值股权分置改革后，不论国有股、法人股还是自然人股都获得上市流通权。股票全流通市场的价格发现功能开始得以恢复，公司大小股东、管理层的价值取向在一定程度上统一到公司价值最大化目标上来，客观上为权益估值的国际接轨提供了实践可行的土壤。国外成熟市场的估值理论与实践存在多种方法并存的局面。我们在此概括为三大类：基于未来现金流量的估值模型（CashFlowBasedValuation），基于市场可比价格的乘数定价法(Market-basedValuation,orPriceMultiplesValuation)，以及基于会计账面价值的综合调整法（AdjustmenttoAccountingStatementValue）。一、基于现金流量的估值模型资产的实质在于能够带来未来经济利益。企业作为一系列资产的整合体，其价值可以表示为产生的未来现金净流量的折现值。从企业整体的角度，未来现金流量具有三种形式：股利(Divident)、自由现金流(FreeCashFlow)、剩余收益（ResidualIncome），相对应三种股权估值模型：股利折现模型(DividentDiscountModel,DDM)，权益自由现金流模型(FreeCashFlowtoEquity,FCFE)或公司自由现金流模型（FreeCashFlowtoFirm，FCFF），剩余收益模型（ResidualIncomeModel）。这些模型形式各异，但在理论推导上殊途同归，在实践运用可以因地制宜，扬长避短的选择最合适的模型。上述模型尽管理论完备，但实践中仍面临诸多困难，主要包括：1、未来现金流量（股利、自由现金流或剩余收益等）难以精确预测；2、要求报酬率的计算误差不可避免，因为计算要求报酬率通常需要运用资本资产定价模型（CAPM）或者套利模型（APT），这些模型在前提假设、输入变量、或系数的合理性和准确性方面都不确定。鉴于此，根据股利折现模型或其他衍生模型计算的股权价值通常作为股权估值的参考方案。二、基于市场可比价格的乘数定价法乘数比较法由于方法简便、直观、实用，是国外投资银行界最常使用的方法之一。所谓乘数，包括市盈率(price-to-earning)、市净率(price-to-equity)、市价-息、税、折旧前利润(price-to-EBITDA)等相对指标。我国股权分置改革完成后，我国上市公司与国际市场同类公司的可比性增强，基于市场可比价格的乘数定价法将得到广泛应用。三、会计账面调整法会计账面调整法以净资产账面价值为估值出发点，为克服现行会计原则的缺陷相应进行一些调整，这是金融分析师在阅读财务报告时经常采取的做法。如前所述，现代会计仍是以历史成本为基本计量属性，资产负债表中的大部分资产（厂房、设备、无形资产等）反映为过去交易成本，或尚未分摊的资产成本的余额。但现行会计并非完全排斥现时价值和未来价值取向。例如，现行成本（主要是重置成本）、现行市价、可实现的净值（清算价值）等计量属性在短期投资、应收款项、存货等项目的计量中得以应用，或者作为与资产历史成本相比较判断是否计提减值准备时使用。同时，未来现金流折现值开始应用在涉及衍生金融工具的金融资产、金融负债等方面。这种奉行历史成本，兼顾各种计量方法的做法体现了会计规则制定机构在会计报告的可靠性与相关性之间的取舍与折衷。但其后果正如一些批评指出，使得资产负债表各项目的汇总就像“苹果加香蕉”一样，净资产成为意义含混的余额数字，在一定程度上丧失了有用性。因此，会计账面调整法的主要做法，就是以决策相关为目的对资产负债的账面价值进行调整。根据我国会计准则和企业经济业务的特点，常见的调整事项包括：(1)对于企业集团编报的合并报表，将“净资产”与“少数股东权益”两项数额合计，作为净资产账面价值；(2)短期投资、存货、商业性质的房产、土地使用权等具有市场价格或存在可比价格的，按照市场价值进行调整；(3)预收账项的处理方法为：考虑到预收账项实际上由成本和利润两部分组成，应将成本部分调整为负债，而利润部分则应作为未实现收益调整为资产负债表的权益项目。作为简化处理，如果成本占预收账项的主要部分，就可将预收账项总额视为负债；如果成本只占其中的很小比重，则应将预收账项总额作为股东权益的一个项目；(4)将经营品牌、营销网络、优越地缘、卓越管理等商誉评估计价；(5)将会计上作为费用性支出的研发费用等进行资本化，计入无形资产账面价值并在此基础上摊销至以后若干受益年度；(6)将符合下述条件的或有事项确认为资产：①很可能给企业带来经济利益；②能够可靠预计经济利益的金额。这项调整是为了纠正稳健原则对或有资产和或有负债的不对等会计处理；(7)对于具有流通在外的可转换公司债券（简称可转债）的上市公司，根据实现转股的可能性予以考虑：①股票价格远远高于可转债的转股价格，则将可转债视为股东权益；②股票价格远远低于可转债的转股价格，则将可转债作为一项负债；③股票价格与转股价格比较接近，则采用期权定价模型等方法，分离出权益和负债的价值；(8)对递延所得税负债的调整，区分能否转回的情况：①如果预计递延所得税负债在未来若干时期能够转回，由于会计上以未经折现的账面值记录，因此应调整为现值；②如果预计无法转回，则将递延所得税负债从资产负债表中的负债方转移至权益项目。另外，在发生税率变更的会计年度时，所得税会计采用递延法的，应调整为债务法。这项调整是为递延所得税负债或递延所得税资产符合资产负债的经济意义和会计定义。执行对价安排造成持股比例下降引发的会计问题随着股权分置改革的推进，送股（包括缩股、扩股等类似方式，以下统称送股或送股类方案）成为主流。送股类方案简单明了，易于理解、可比性和可参照性强。但会造成大股东（以及其他非流通股东等）的持股比例下降，由此产生送股是否会引起合并报表范围变化，或者导致会计核算从权益法转为成本法核算等问题（