诺瓦星云(301589)深度研究：视频显控领军引领MLED纪元！(光电显示行业系列深度之十)-240604-申万宏源

报告原因：首次覆盖 4.18LED屏厂产值扩张；视频显示高清化，视频处理设备核心化，成本占比提升。我们在《LED显控：三轴成长，推荐国产双寡-/-诺瓦星云沪深300指数诺瓦星云沪深300指数l投资分析意见：首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计公司24-26年实现收入.....公司深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共42页简单金融成就梦想 7 7 7 13 23 364.1收入端： 4.3费用率： 39请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共42页简单金融成就梦想图1：公司发展脉络 8图2：诺瓦星云产品矩阵 8图3：诺瓦星云2018-2023营业收入 9图4：诺瓦星云2018-2023归母净利润 9图5：诺瓦星云2020-2023产品构成 9图6：显示控制位于LED产业链下游 图7：显示控制产业链 图8：公司的服务原则体现了奋斗为本的文化 图9：显示控制行业三轴成长模型 图10：显示控制系统工作原理 图11：显示屏在技术更迭中持续成长 图12：2020Q1-2023Q2中国大陆小间距LED显示屏市场季度均价走势 图13：100英寸以上专显的下游应用 图14：小间距LED市场前景广阔 图15：LED显示上中下游产能与需求关系（单位：万KK/月） 图16：2022-2023RGB器件产能变化（单位：万KK/月） 图17：2023年MLED相关项目封顶、完工、投产动态 图18：核心LED显示屏厂商的海外收入占比较高 图19：MLED构成未来核心增量（单位：百万美金） 图20：控制显示系统功能复杂化 图21：点间距和像素密度关系 图22：点间距和像素数量关系（4K分辨率） 图23：视频处理设备属于超高清产业链设备层一环 图24：XR应用现存问题及对LED系统的要求 20图25：XR虚拟拍摄全链路拓扑 20图26：2020-2023年全球LED虚拟拍摄市场规模及预测（单位：亿美金） 20图27：“全球网红”拉斯维加斯MSGSphere 21图28：科威特之眼 21图：专业主控的分区显示 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共42页简单金融成就梦想图30：制造沉浸式体验感的LED显示屏配备 21图31：2020-2023年接收卡毛利率 24图32：2020-2023H1接收卡单价（单位：元/张） 24图33：2020-2023年发送器毛利率 24图34：2020-2023H1发送器单价（单位：元/张） 24图35：绑定屏厂核心逻辑 25图36：诺瓦星云的客户同类采购占比较高 25图37：视频处理设备构成多元化 27图38：视频处理设备核心产品单价（单位：元/台） 27图39：2020-2023显控/LED厂商营收增速情况 28图40：2015-2027年全球物联网设备连接规模及预测（单位：十亿个） 28图41：Taurus系列云联网播放器 29图42：屏精灵提供高效信息发布平台 图43：屏老板提供LED显示屏一站式服务管理平台 图44：从算法到算力，诺瓦星云“核心算法”助力MLED批产 图45：MLED显示量产核心挑战 图46：公司的MLED显示控制/高速接口芯片 图47：高速接口芯片内嵌功能 图48：传统方案与诺瓦高速接口芯片方案对比 表1：诺瓦星云的核心管理人员 表2：管理文化是公司极致服务能力、互助团队风格、强大研发实力的内核 表3：国产厂商研发优势已有端倪 表4：每次分辨率升级，像素密度扩大四倍 表5：显示控制系统成本占比测算 22表6：核心视频处理设备厂商概况 22表7：全球视频处理设备静态空间测算 22表8：显示控制系统代表产品 23表9：不同应用场景下产品构成代表性案例 26表10：诺瓦星云视频处理设备具备性价比 27表11：云平台放大云联网播放器价值 29请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共42页简单金融成就梦想表12：诺瓦星云的五大核心技术 表13：核心检测设备助力MLED产业化 表14：FPGA和ASIC对比 表15：诺瓦星云在芯片领域相关布局 表16：收入分拆表（单位：百万元，%） 表17：期间费用率拆分假设（单位：百万元，%） 表18：可比公司估值表 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共42页简单金融成就梦想诺瓦星云的成长可以分为两个层面：1）β-行业规模的提升：本质是LED显示屏产值在显控环节的价值量再分配。一方面是LED屏厂产值扩张，核心驱动为降本、扩产、出海，核心增量源自MLED。另一方面是显示控制成本占比提升，核心驱动为视频显示高清化，视频处理设备核心化，视频解决方案多样化；2）α-市占率的提升：本质是显控厂商综合竞争力的体现。公司内核为高稀缺的公司管理文化，通过产品矩阵扩张接力成长，提前布局MLED创新业务，预计在MLED普及趋势中享受红利。总图：诺瓦星云的全文分析框架全球知名的视频显控全链路领军。诺瓦星云2008年在西安成立，聚焦视频和显控核心算法研究及应用超过15年，软硬并举，针对不同客户应用需求构建综合性产品矩阵与解决方案，实施“基于西安，围绕北京与深圳，辐射全球”的全球化布局，配合“7×24小时”全天候服务，全球客户超过4,000家。产品应用于中华人民共和国成立70周年大会、中央电视台春节联欢晚会、卡塔尔世界杯、北京冬奥会等大型活动，具备全球知名度。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共42页简单金融成就梦想资料来源：公司年报，招股说明书，公司官方网站显示控制系统、视频处理系统、基于云的信息发布与管理系统三大产品线，拓展智能装备、控制与接口芯片两项新业务（并入显示控制系统），引领行业发展。资料来源：公司官方网站，招股说明书，申万宏源请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共42页简单金融成就梦想疫情后业绩迎来反弹，视频处理系统成为中流砥柱。2020年受到疫情影响，公司业绩有所下滑，2021年迎来反弹。公司营业收入从2020年的9.85亿元增长至2023年的30.54亿元，2020-2023CAGR45.8%，归母净利润从2020年的1.11亿元增长至2023年的6.07亿元，2020-2023CAGR76.3%。诺瓦星云的视频控制器、视频拼接器、视频切换器等产品线有效满足小间距LED显示高要求，受益于小间距和LED屏厂出海趋势，公司视频处理系统需求不断扩大，2023年收入占比达42%，同比2020年提升约17pct。00201820192020 2022显示控制系统基于云的信息发布与管理系统.配件及其他视频处理系统其他业务请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共42页简单金融成就梦想1.2链址：显示核心，陕西“链主”LED显示领域核心环节，陕西省新型显示产业链主。显示控制系统位于LED下游显示领域，厂商主要完成视频图像控制算法产品设计、程序编写及烧录、LED整机组装等流程，将上游电子元器件、机箱结构件等材料整合，向下游显示屏生产商和代理商销售，并提供安装调试、技术支持等服务，最终应用在会展、广告、媒体、文娱业、信息发布等场景。根据陕西省工业和信息化厅，由于在LED显示控制系统领域的突出表现和领先地位，诺瓦星云选为陕西省新型显示产业链“链主”。资料来源：艾比森招股说明书，前瞻产业研究院，申万宏源请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共42页简单金融成就梦想核心团队源自西电，初心质朴因学而商。公司实控人为董事长袁胜春和副总宗靖国，均为西安电子科技大学的学者，副教授职称。两人研究集中在LED显示领域，技术背景深厚。王伙荣和杨城分别担任公司总工程师和首席科学家，已在公司深耕技术十余年，同为西安电子科技大学物理电子学硕士，研究涉及光学、物理电子等交叉学科，高度契合行业需求。袁先生和宗先生以“找一群优秀的年轻人，做一件对行业、对社会有益事情”为初心，共同创立诺瓦星云。肩负“还原真实视界，让世界更美好”使命，将学术成果转化为商业应用，推动行业发展。--价值分配系向奋斗者，保障企业持续发展。诺瓦星云倡导“以客户为中心、集体奋斗、以奋斗者为本”的价值观，同时提供业内具有竞争力的薪酬水平，吸引“良禽择木”。微观层面，书写一部部员工成长的奋斗史，研发、销售、支持等条线均有体现。宏观层面，汇聚为公司极致的服务能力、互助的团队风格、强大的研发实力。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共42页简单金融成就梦想表2：管理文化是公司极致服务能力、互助团队风格、请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共42页简单金融成就梦想我们在《LED显控：三轴成长，推荐国产双寡头！》已经探讨，行业成长路径为“提升性能-降低成本-场景扩张”，行业市场空间本质为LED显示屏产值在显控环节的价值量再分配（显示控制行业市场空间=LED显示屏产值*显示控制成本占比1归纳为三轴成LED屏幕的大脑和神经系统，与像素点数密切相关。显示控制系统负责将外部的视频输入信号转换成数字信号供LED屏幕识别，完成人机交互、屏体控制、图像数据处理与传输等功能。主要由接收卡和发送器组成，发送器将视频信号转换并传送给接收卡，再由接收卡驱动点亮LED屏幕。接收卡和发送器的控制单位均为像素点，如果超出单卡带载能力，需要更高规格版本或者多卡拼接。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共42页简单金融成就梦想LED显示屏产值扩张，行业驱动拆解为降本、扩产、出海：l降本：制约小间距LED普及的成本关键因素逐渐消除，拓展千亿级市场。根据洛图科技，2020Q1-2023Q2，小间距LED屏幕均价降幅高达66%，随着显示技术持续精进和生产成本下降，小间距LED在商用和民用市场渗透率快速提升。1 ——小间距LED均价（万元/㎡）请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共42页简单金融成就梦想政府及公安能源交通广电及通信工商业资料来源：立鼎产业研究院，申万宏源研究资料来源：立鼎产业研究院，洛图科技，申万宏源研究l扩产：LED中上游积极投产，像素点数快速提升。LED中上游供给过剩，压制RGB器件价格。根据行家说Display，2023年LED上游的RGB芯片产能约为15~16万KK/月，中游的RGB器件产能和COB产能约为19万KK/月，下游LED显示屏像素点数需求约为14万KK/月。上游RGB芯片产能满足中游约80~85%产能需求，并且仍有资源实现扩产，中游封装约75%产能即可满足下游显示屏需求。RGB器件持续扩产，LED加速渗透。根据行家说Display，2023年以前，RGB封装厂商四类产能梯队分列3万KK级、2万KK级、1万KK级、千KK级。2023年，梯队产能台阶普遍上升1万KK级，产能最大的封装厂商超过4万KK级，第二、三类产能分别达到3万KK级、2万KK级。各个厂商为维持市场份额，预计2024年仍有扩产，带动LED价格下行，LED渗透率有望加速提升。20188642上游RGB芯片产能中游产能（RGB器件+COB）下游LED显示屏需求图16：2022-2023RGB器件产能变化（单86422022产能扩张的企业u产能不变的企业u产能收缩的企业请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共42页简单金融成就梦想MLED扩产同样火热，多款项目扩充新产能。2023年，电视、显示器、大尺寸显示屏、AR/VR、车载显示等终端显示产品闪烁积极信号，LED企业开启新一轮MLED技术扩产。为促进经济回暖，多地政府加大招商引资力度，MLED项目投产加速。根据LEDinside（LED在线）不完全统计，2023年京东方华灿、洲明科技等20家企业MLED相关项目正式开工，项目投资规模总和约676亿元，项目数量是2022年的3倍之多。此外，前期12款MLED项目也进入封顶、完工、投产状态，即将扩充新产能。l出海：海外市场重要增量，根植国家竞争优势。1）LED高端显示领域北美、欧洲等发达国家地区起步较早，市场应用范围较广、需求旺盛，是海外收入主要来源；2）国外客户对于产品的质量、性能要求较高，产品采购以单价较高产品为主；3）境外客户较分散，单个客户采购量较小，导致境外销售价格相对较高；4）国外客户对于价格敏感度较低，境外市场上同类产品的价格水平较高。软件层面：工程师红利，国产厂商研发优势已有端倪。2022年，研发人员占比方面，诺瓦星云和卡莱特均高于Barco（巴可）。Barco人均创收是诺瓦星云和卡莱特两倍以上，但是人均创利基本持平，预示中国工程师高效率的积极信号。研发人员数量研发人员占比研发费用研发费用营收占比人均创收人均创利请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共42页简单金融成就梦想硬件层面：产业链配套，LED显示屏厂商出海加速。2003年，科技部全国启动“国家半导体照明工程”，我国LED产业发展转入快车道。根据洲明科技2022年报，整体而言，中国占全球LED显示屏产能90%以上。基于产业链整体领先，国产LED在品质、参数、性能方面有硬实力优势，并铺设海外渠道补齐软短板，凭借高溢价赢得当地市场。根据投影时代，我国正形成世界领先的LED显示产业集群，预计未来5年部分领先品牌海外市场占比可能提升到7成左右。预计国产显控厂商“近水楼台先得月”，携手LED显示屏厂商出海获得更多份额。艾比森洲明科技利亚德长期来看，替代和出海代表行业增长的长期路径和趋势。根据未来资源咨询预测，2027年全球LED市场空间将超过1455亿元，2022-2027年全球LED显示屏市场规模CAGR将达到17.4%。短期来看，屏厂中上游供给端充足且持续扩产，LED面临降价压力，实际像素点增速高于表观行业增速，行业高景气有望持续。5000普通LED(≥2.6mm)单色/三色LED请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共42页简单金融成就梦想显控成本占比提升，行业驱动拆解为视频显示高清化、视频处理设备核心化、视频解决方案多样化：l高清化：视频处理设备需求提升。视频图像控制算法巧妙调配海量灯珠的电致发光组合，屏幕画面越精细，视频控制算法功能越丰富，产品价格越高。资料来源：百姓网，卡莱特官方网站，诺瓦星云官方网站，申万宏源信息供给端：视频图像技术经历标清、高清到4K超高清、8K超高清的发展历程，每次分辨率升级，像素密度扩大四倍。信息呈现端：LED显示屏像素密度快速提升。根据行家说Display，2021年LED显示屏平均像素密度约16万颗/㎡，预计2024-2026年，LED显示屏平均像素密度有望达约44万颗/㎡。我们按照2026年测算LED显示屏平均像素密度增速，2021-2026CAGR23%。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共42页简单金融成就梦想3232核心化：超高清大潮来临，视频处理设备地位提升。近年产业重磅政策频发，明确超高清发展趋势。2019年，《超高清视频产业发展行动计划（2019-2022年）》提出按照“4K先行，兼顾8K”总技术路线。2023年，工信部等七部门要求实施4K/8K超高清入户行动。超高清产业链分为设备、服务、应用三层，视频处理设备属于设备层一环。超高清是分辨率、动态范围、色深、色域、音频、帧率六个技术维度的硬核提升，传统计算机架构受到硬件架构和软件系统限制，需要视频处理设备提供更强大的视频图像显示能力。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共42页简单金融成就梦想l多样化：新生场景拉动解决方案价值量。虚拟拍摄冲击传统实景和绿幕，市场容量不断拓宽。XR（扩展显示技术集VR（虚拟现实）+AR（增强现实）+MR（混合现实）为一体，通过计算机图像渲染引擎，将虚拟场景实时显示在LED大屏幕，配合相机跟踪和快门适配等技术，在有限空间内表现出无限画面感，解决传统方式考验演技、后期制作成本高、拍摄效率一般等问题。虚拟拍摄在视觉创意、电视电影拍摄等领域应用越来越广泛，根据TrendForce（集邦咨询）预估，虚拟拍摄将成为LED显示企业新增长极，2020-2023年全球虚拟拍摄市场规模复合增长率达73%，2023年全球市场规模有望超过6亿美金。76543210202020212022请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第21页共42页简单金融成就梦想打造娱乐地标拉动经济，视频处理设备功能进化。沉浸式LED以大屏幕为显示媒介，创造身临其境的震撼体验，引流激发商业活力，产生区域经济增益效果。例如，2023年9月，耗时五年，花费达23亿美元的世界级沉浸式娱乐建筑MSGSphere2正式完工。爱尔兰摇滚乐队U2曾在此进行首演，演唱会视频“破圈”传播，Sphere成为拉斯维加斯“新地标”，提升当地旅游消费热度。沉浸式LED存在多屏幕安装角度、拼缝、视频同步、高清信号源各异等问题，一般需要配备专业主控将画面设置成分区显示（立体沉浸式），打造逼真视觉效果。我们在《LED显控：三轴成长，推荐国产双寡头！》分析了行业的长期成长潜力。根据诺瓦星云招股说明书，当前显示控制系统成本占比约7%，预计2030年小间距LED在商用市场、民用市场普及，LED显示屏单位面积价格接近小间距普及价格区间（即“百平米百万价”，即约1429美金/㎡），假设约1500美金/㎡。由于功能复杂化，假设显示控制和视频处理系统单位面积价格提升至约300美金/㎡，测算2030年显示控制系统成本占比约20%。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第22页共42页简单金融成就梦想短期来看，全球视频处理设备静态仍有百亿空间。根据诺瓦星云招股说明书，视频处理设备领域主要竞争对手为Barco（巴可）和Extron（爱思创）。根据巴可和爱思创官方网站，两家公司的整体定位、研发人员数量、全球办公室地区数量相近。由于爱思创未上市，假设公司研发人员数量为1000人，按照巴可的人均收入换算，预计2023年爱思创视频处理设备收入约51亿元。按照巴可和爱思创收入体量测算，预计2023年全球视频处理设备规模下限约105亿元。,我们假设为1000资料来源：巴可官方网站，巴可2023模资料来源：巴可官方网站，爱思创官方网站，申万请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第23页共42页简单金融成就梦想诺瓦星云以LED显示控制系统为基础，不断积累研发经验和市场口碑，逐步向新兴领域延伸：1）基于显示控制系统粘性，拓展视频处理及播放领域，实现产品矩阵升级和市场扩张。2）布局MLED智能设备和芯片业务，创造行业新生β,引领行业步入MLED纪诺瓦星云的发送器包括130万、1080P、4K带载系列，接收卡包括Armor、AT、MRV、DH系列，覆盖各类应用场景和需求。①支持4K超高清分辨率和自定义分辨率，单台设备载载①定位高端显示模组应用，具有小尺寸、模块化、高可靠性等接收卡AT①定位中低端显示模组应用，具有小尺寸、模块化、高可靠性等优点；②单卡最请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第24页共42页简单金融成就梦想毛利率显著领先，成本端价格下降。近年，诺瓦星云的显示控制业务毛利率较高，根据公司公告，主要系公司客户结构更为分散，对于单一客户依赖程度更小；同时，基于持续研发形成的技术优势，诺瓦星云新产品迭代速度更快。例如，诺瓦星云发送器高端系列占比较高3，因此单位售价和毛利率均有优势。2020-2022年由于芯片价格提升，公司策略性调价赢得更多潜在市场，毛利率有所下滑。2023年随着芯片价格回调，显控产品毛利率逐渐上升。7872202020212022诺瓦星云诺瓦星云请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第25页共42页简单金融成就梦想注：诺瓦星云未披露2023年发送器毛高度绑定下游屏厂，拓展音视频大市场4。1）接收卡是视频显控入口产品，主要依靠高市占率形成的规模化收益，新入者可能面临多年亏损。2）发送器和接收卡需要配对使用，不同显控厂商之间产品搭配存在兼容性问题，即LED屏幕配置接收卡产品，可以提前锁定部分发送器/视频处理设备采购需求。3）校正系统能够抓取每块LED屏幕独一无二的校正系数，没有校正系数的显控系统效果可能大打折扣；4）显控厂商的数据协议、软件习惯、体系服务等不同，更换供应商意味着高昂转换成本；5）根据公司公告，2019-2021年，诺瓦星云下游核心客户的视频显控采购市占率普遍在70%以上。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第26页共42页简单金融成就梦想公司视频处理设备产品矩阵齐全，包括控制器、拼接器、切换器、处理器、服务器、控台等，覆盖LED、LCD、DLP等多种终端，用于视频图像质量的提升及显示屏幕的灵活），①配合视频切换器使用，集视频控制、预监、回器③支持多图层任意布局，在进行切换时呈现无缝直切、淡入诺瓦星云视频处理设备具备性价比。例如，诺瓦星云“HDRMaster4K”视频处理器与巴可“ImagePRO4K”视频处理器均为核心产品，两款产品性能接近。根据阿里巴巴、亚马逊、PSSL（超级灯光和照明）官方网站，诺瓦星云“HDRMaster4K”国内外售价均低于巴可“ImagePRO4K”40%以上。依托产品性价比，预计公司与LED屏厂/海外经销商合作均具备较强竞争力，有望加速显控系统出海进程。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第27页共42页简单金融成就梦想资料来源：亚马逊，阿里巴巴，PSSL（超级灯光和照明），申万注：假设人民币：美金汇率为7：1贯彻“All-in-one”理念，“二合一”强化产品线竞争优势。集成化方案直接通过视频处理设备向接收卡传输信号，解决设备兼容性问题，降低传输失真可能性、更换成本、硬件适配故障率。诺瓦星云坚持集成化创新方向，推出发送与视频处理（大型带载+HDR功能，迭代发送器）、控制与拼接（演播室、控制室、指挥大厅等重要场合应用）、处理与切换（配合控台全方位控制舞台）等多款集成化产品，借助显示控制系统业务粘性，提升视频处理设备产品线竞争力。202020212视频控制器视频拼接器视频切换器.视频处理器控台多媒体服务器视频控制器视频拼接器视频切换器请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第28页共42页简单金融成就梦想第二曲线展现抵抗周期能力，软件产业链话语权提升。显示控制景气度和LED显示屏景气度较相关，2022-2023年，外部环境复杂，全球通胀等因素扰动下，国内LED显示屏市场需求下滑，厂商库存水涨船高，面临终端去化，利亚德和洲明科技收入增速分别为-7.9%/-6.6%和-2.1%/+4.7%。相比之下，受益小间距普及和高清化趋势，诺瓦星云通过推广视频处理设备等高性能、高附加值产品，分别实现37.2%和40.5%收入增长，显著高于下游屏厂增速。60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0% 利亚德yoy洲明科技yoy诺瓦星云yoy卡莱特yoy显示领域已进入万屏互联时代，云端管理成为显示“刚需”。“万物互联”是未来趋势，根据IoTAnalytics（物联网咨询2022年全球活跃物联网设备连接数约144亿个，2027年预计增长至约297亿个，2022-2027CAGR约16%。“万物互联”即是“万屏互联”，显示屏连接用户与数字世界，是信息交互和智能处理的重要媒介。云联网播放器和云显示服务，互联、互通、互控LED显示屏，解决行业客户方案规划效率低、显示屏集中管理难等痛点。50请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第29页共42页简单金融成就梦想软硬件搭配交付，顺应“万屏互联”。公司信息发布与管理系统，包括软件交付的屏精灵、屏老板，以及硬件交付的多媒体播发器，两者搭配使用，为行业客户提供安全、高效、自主的显示屏云服务解决方案，全面提升显示屏价值，步入LED云管理时代。l多媒体播发器。通过4G、5G、Wi-Fi、有线网络等多种通讯方式，以集群的方式管理远端设备。通过在云平台制作播放内容并发布到远端设备，实现了多屏幕、多业务、跨区域的信息发布，以及远端设备及显示屏的云端监控、故障预警。1云联网播放器支持远程管理，使得广告内容的更新和2345性l屏精灵：专注运营环节，解决行业客户显示屏分布离散、规格不标准、集中管理难、发布效率低等问题，为不同行业领域的客户提供便捷高效的显示屏集中管理和信息发布云平台。l屏老板：专业的显示屏云服务平台，覆盖售前、施工、售后全流程运维管理，提升服务口碑，降低服务成本。1）规划阶段：通过自动化方案算法快速提供准确售前配置，提高整体方案专业度和准确度，大幅降低工作难度及人力成本。2）施工阶段：打通上游厂商-下游建设方施工交付环节流程衔接，大幅提升施工交付的效请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第30页共42页简单金融成就梦想率和质量。3）运维阶段：显示屏状态实时监控，通过预警-诊断-恢复等服务，实现显示屏运维“1分钟告警、1小时派员、1天恢复”。诺瓦星云“核心算法”助力MLED批产。MLED高清化和微缩化趋势，应用规模的巨量增长，芯片封装形式发生变化，灯珠混光现象更加严重，硬件层面或遭遇瓶颈。公司已在LED发光机理及特性等关键技术维度拥有800多项专利，将15年深耕进化的核心算法同步融入芯片和智能装备中，智能设备和MLED芯片分别为助力MLED标准化量产和标准化应用的关键。在生产端，大幅提升MLED显示面板的良率和效率，助推生产标准化。在应用端，带来更好的显示效果，全链路提升MLED产品高品质管理。显控领军赋能或为MLED产业化的突破口，预计在MLED普及趋势中享受红利。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第31页共42页简单金融成就梦想技术名称色度校正色度造工艺限制大屏幕需要多次拼接亮色度不一致;重新拼接后均需二次校正适用先进封装;高亮色度一致性;单模组逐全灰阶实化，不同灰阶亮色度非线性传统校正算法校正，低灰阶的均匀性远低于校正灰阶，无法真实显示色彩进行校正示屏画质引擎提升显示屏的灰度效果低灰阶暗部画面细节模糊，锐利度大幅下降色彩管理可避免地存在偏差(ΔE）应调节解决亮度和视力损害以及功耗消矛理同步性视频处理跨接口图保证跨图层接口数量和接口拼接融层处理经常横跨多个接口合消除接口之间的拼接缝隙全系统同步锁相技术严格同步理及超分辨率重建全链路兼容，确保高动态范围视频信息的正确呈现彩重建技术般的效果，充分发挥显示屏显示潜力进行缩放处理提供缩放处理，并且保留原有细节请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第32页共42页简单金融成就梦想准度故障智能识别-提供及时准确地获取显示屏的故障l智能装备：全流程智能化，助力MLED量产。MLED显示屏由数以百万计的微型LED像素组成，每个像素的缺陷都可能影响整个显示屏的显示效果，MLED显示屏的制造过程对精度和质量控制也有极高要求。当前MLED显示模组产线自动校正的设备稀缺，并且多用于点亮测试环节。诺瓦星云“MLED全自动返修装备”，“MLED显示Demura系统”“多角度检测系统”“墨色分档系统”等核心装备，实现MLED显示屏点亮、检测、校正、返修等全流程闭环智能化管理。设备集成深耕多年的逐点亮色度校正算法，幕均匀性和表面缺陷，快速调校亮色度偏差（mura在产线上即可实现显示屏亮度色度表达的均匀性性光芯片显示异常问题，继而通过机械、电气、视光等多领域核心技术的融合创新，实现对异常灯速替换，实现高精度、高品质、高效率的返修，节节多角度检测系统，通过多视角高精度亮色度采诺瓦人眼感知智能算法，优化显示侧视角效果请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第33页共42页简单金融成就梦想lMLED芯片：内生外延并举，推动MLED应用。1）MLED显示ASIC控制芯片：由于MLED发光芯片尺寸更小，光学问题更严重，需要更复杂的算法支撑。传统方案限于成本与功耗，无法完美适配MLED的这种需求，而传统方案芯片化，可以在更低功耗和成本的情况下，实现更多的显示算法。诺瓦MLED首款显示ASIC控制芯片，将深耕多年的控制逻辑与核心算法在芯片中固化，兼顾性能与成本，满足未来MLED大规模商用与消费级需求。2）MLED显示高速接口芯片：解决传统MLED显示模组中布线密集、空间不足、EMI辐射干扰、维护复杂等多项行业难题。设计极简，大幅减少显示屏内部信号线，系统更稳定，功能更易扩展；CDR传输方式，有效提升数据传输的速度和稳定性，降低数据传输过程中的EMI辐射，显示信号更加稳定可靠；芯片内嵌监控模块，支持模组级通信误码率、温度/电压、灯珠状态监测，实现问题的快速、精准定位和维护。校正系数、配置文件、模组信息一芯储存，提升显示屏生产及维护效率，降低售后成本。又称”万能芯片“，通过编程方式改变内部逻加法器、比较器等基本单元分开，速度一般资料来源：智能计算芯世界，芯司机，申万请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第34页共42页简单金融成就梦想资料来源：公司年报，招股说明书，公司官方网站，申请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第35页共42页简单金融成就梦想内生+外延整合产业链，公司陆续投资国内诸多半导体公司，培育LED重要环节能力。数模混合全系列核心厂商,具备全系列产品研具备从外延到芯片完整的技术产品开发能力及丰富器采用轻压缩及创新的自适应均衡技术，可实现超高资料来源：各公司官方网站，招股说明书，天眼查，申万宏源请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第36页共42页简单金融成就梦想1）显示控制系统：包括接收卡、发送器、智能装备、MLED芯片。其中，接收卡和发送器是基础显示控制产品，公司处于全球领军位置，规模效应显著，预计收入增速高于行业增速5。发送器逐渐集成至视频处理设备当中，预计表观销量低于行业增速，非集成产品通常有定制化需求并且性能更佳，价格有上升潜力。智能装备已经在兆驰产线应用，校正系统应用有前移趋势，MLED芯片首创ASIC显示控制和高速接口产品，预计伴随MLED较快放量。预计显示控制系统快速成长，2024-2026年收入增速28%/27%/26%。2)视频处理设备：包括视频控制器、拼接器、切换器、处理器、控台、服务器。受益于疫后复苏，LED显示控制下游核心应用场景开放，例如演艺舞台、竞技赛事、庆典活动、创意显示等。高清化也在呼唤更强大的处理能力、可扩展性、稳定性、可靠性，进一步提升视频处理设备的价值量。同时，国内是全球LED显示屏生产中心，成本优势明显，LED显示屏厂商正在通过子品牌等方式补齐软实力短板。公司工程师效率卓越，有望伴随国内屏厂出海获得更多份额。预计视频处理设备高速成长，2024-2026年增速51%/45%/40%。3）基于云的信息发布与管理系统：包括云联网多媒体播放器和诺瓦云服务。“万物互联”也是“万屏互联”，随着全球物联网设备连接数增加，对云联网播放器的需求也将迅速提升。诺瓦云服务，核心目标为降低显示屏物联网化应用门槛，促进显示屏云端自动化、智能化、信息化管理的发展进程，公司对部分诺瓦云服务产品由收费服务转变为免费服务，预计收入总体水平较低。预计基于云的信息发布与管理系统稳步成长，2024-2026增速24%/24%/24%。4）配件及其他：包括光电转换器、温度探测器、音频处理器等。子公司嗨动视觉致力于成为全球领先的专业音视频解决方案供应商，逐渐拓展业务至音视频领域，并且2021年收购京能物业扩大办公场地，为拓展音视频领域奠定基础。预计配件及其他业务加速成长，2024-2026年增速35%/45%/55%。1）显示控制系统：接收卡和发送器的核心主营成本为芯片，2020年-2022年全球芯片供应紧缺，呈现整体性涨价，叠加疫情抑制显控需求，公司策略性调低产品售价扩大市占率。2023年，芯片供给改善，下游需求回暖，公司产品价格回升，带动毛利率上涨，预计毛利率伴随公司产品迭代保持稳定。智能装备业务和MLED芯片基于公司多年算法迭代，具备一定首创性，毛利率相对发送卡更高，随着创新业务占比增加，显示控制系统毛利率提升（2025年为发送器集成化影响）。预计显示控制系统2024-2026年毛利率41%/40%/43%。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第37页共42页简单金融成就梦想2)视频处理设备：视频处理设备的核心主营成本为芯片和机箱等装配材料，成本端变化和显示控制系统类似。北美洲、欧洲等海外地区对视频处理设备需求旺盛，海外客户对产品性能和质量要求高，价格敏感度和议价能力较低，毛利率相对国内更高。近年，公司海外收入保持高增速，直接海外收入占比初具规模。同时，公司下游LED屏厂普遍将海外市场作为重要增长点，通过子品牌间接出货海外，公司终端海外收入占比有望增加，视频处理设备毛利率提升。预计视频处理设备2024-2026年毛利率62%/63%/64%。3）基于云的信息发布与管理系统：云联网多媒体播放器为硬件交付形态，核心主营成本为芯片和机箱等装配材料，成本端变化和显示控制系统类似。2023年，公司产品成本结构优化，使得毛利率有所提升，预计后续保持稳定。诺瓦云服务为纯软件交付形态，获客阶段收入基数低，业务毛利率变化趋势由云联网多媒体播放器主导。预计基于云的信息发布与管理系统2024-2026毛利率54%/54%/54%。4）配件及其他：基于在视频控制方面竞争优势，公司切入音视频领域。成长初期，产品销量的重要性可能高于产品价格，因此可以考虑降低毛利率提升市占率。预计毛利率稳中略降，2024-2026毛利率66%/64%/62%。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第38页共42页简单金融成就梦想当前阶段，视频显示控制行业对人力较为倚重，特别是公司强调极致的服务体验，构建体系化的售前、售中、售后服务团队；公司需要在算法、智能装备、芯片等方面投入大量的研发工程师，满足前瞻技术创新，引领MLED趋势；公司拥有奋斗文化，倡导员工通过不懈努力和持续创新来实现公司长期目标，合理的薪酬是留住人才的前提。预计公司2024-2026员工数量快速扩张，期间同比增速保持约+21%（剔除生产人员）。预计2024-2026销售费用同比增长+36.0%/+33.9%/+31.5%，销售费用率13.0%/12.8%/12.5%。预计2024-2026管理费用同比增长+53.5%/+26.8%/+23.3%，管理费用率5.2%/4.9%/4.5%；预计2024-2026研发费用同比增长+38.3%/+34.6%/+32.2%，研发费用率14.5%/14.4%/14.2%。首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计公司24-26年实现收入42.05/57.12/76.69亿元，同比+