冰轮环境研究报告制冷压缩设备龙头布局碳捕集及氢能增长极

冰轮环境研究报告：制冷压缩设备龙头，布局碳捕集及氢能增长极冰轮环境：温控设备龙头，掌握核心技术冰轮环境技术股份有限公司前身为成立于1956年的“公私合营烟台机械修配厂”，起家于制冷压缩机，掌握“全压力、宽温区、多工质”制冷压缩机技术，公司致力于在气温控制领域为客户提供系统解决方案。公司围绕制冷压缩机产品不断通过自主开拓、合资发展、并购整合等方式实现应用场景的延伸，业务涵盖低温冷冻、中央空调、环保制热、能源化工装备、精密铸件、新事业板块（碳捕集、氢能装备等）等六大产业集群。公司本部主要从事冷链物流相关设备供应和集成服务，营收占比持续提升，2021H1达到50%左右；全资子公司烟台冰轮集团(香港)有限公司体内主要资产为顿汉布什中央空调业务，2021H1营收占比约30%；控股子公司华源泰盟主营城市集中供热和工业余热利用，营收占比从此前的13%左右降低至2021H1的5%。此外，碳捕集封存利用和氢能相关装备业务目前在营收中占比较小，但未来增长潜力较大。公司营收稳健增长，2021年创历史新高，达到53.83亿元，同比增33.1%，增速较“十三五”期间明显提升。其中受工商制冷领域景气度影响较大，制冷压缩设备营收同比增约53%，为营收增长的主要驱动力；中央空调和节能制热业务营收分别同比增约10%和9%，平稳增长。2021年实现归母净利润3.01亿元，同比增35.2%，2021年受原材料涨价影响毛利率同比下降4.45pct，但公司费用管控较好，期间费用率降低5.52pct，净利率同比略升。另外，2019年公司归母净利润达到4.55亿元，同比增61.2%，其中来自万华化学股权的公允价值变动净收益约2.59亿元（计入“其他非流动金融资产”）；

而在2020年公司将该会计处理调整为“其他权益工具投资”，公允价值变动不再影响当期损益，业绩同比降幅较大；预计未来随着主业的发展和净利率的回升，归母净利润将实现稳健增长。冰轮环境实控人为烟台市国资委，国资委旗下烟台冰轮控股有限公司和烟台国盛投资控股有限公司分别持有公司13.78%和9.56%股权；烟台远弘实业为冰轮集团员工持股平台，股东包括冰轮环境董事长、董秘、副总经理等高管。其中，股东红塔创新自2017年初（持股比例9.662%）开始陆续实施减持，目前仍持有5.4596%，受减持规定约束，预计红塔创新的减持将不会对股价构成较大压力。冰轮环境拥有冷链系统集成技术，能够生产全系列螺杆压缩机，具备从产品设计、制造、安装到项目总承包和为客户提供系统解决方案的能力。产品体系完整：公司为国内唯一拥有螺杆制冷压缩机自主知识产权的企业，也是行业内冷链设备经营规模最大的企业之一；基于多年技术研发实力和项目经验积累，可为客户提供覆盖-271℃~200℃温度区间、0Mpa~45Mpa压力范围、包含NH3/CO2/HC类/He/H2O等环保工质的全系列服务。技术水平国内顶尖：公司拥有矩阵式的大技术体系和高素质研发团队；自主研发的螺杆式压缩机荣获国家科技进步奖、国家技术发明奖两项国家级奖励，先后荣获中国制冷学会科技进步特等奖、山东省科技进步一等奖等省部级科技成果奖励192项；拥有国家认定企业技术中心等5个国家级科技创新平台及山东省节能环保制冷设备重点实验室等14个省级科技创新平台；

2021年被认定为国家级工业技术中心（代表我国工业设计最强创新能力和最高先进水平）。业务全球化布局：公司拥有遍布全球40多个国家的生产基地、科研中心及营销服务机构。传统主业：景气度向上，市占率领先制冷压缩设备：制冷系统集成龙头，食品冷链方兴未艾在低温冷冻产业，公司为我国制冷设备行业的领军企业，为食品加工、环境模拟、建筑骨料冷却、探凿作业等提供国际领先水平的制冷装备和系统解决方案。公司核心产品包括螺杆及活塞式制冷压缩机组、单体速冻及真空冻干设备装置、工艺冷却机组、船用制冷装备、制冷辅助设备等系列产品千余种型号制冷产品；可为客户提供从方案咨询、工程设计、设备集成、工程安装、系统调试、工程交付到维护保养、技术培训、系统诊断升级、节能服务、合同能源管理等一站式服务。冰轮环境已经成为国内工商制冷行业产品种类最齐、制造能力最强的企业之一；规模优势是的公司的产品在数量、成本、品种等方面都领先于一般的竞争对手，优势产品冷链设备市占率高。压缩机为制冷系统心脏部件，开启螺杆式应用广泛制冷系统是由制冷压缩机、冷凝器、蒸发器、节流阀4个基本部件组成的。液体制冷剂在蒸发器中吸收被冷却的物体热量之后，汽化成低温低压的蒸汽，被压缩机吸入并压缩成高压高温的蒸汽后排入冷凝器，在冷凝器中向冷却介质（水或空气）放热，冷凝为高压液体，经节流阀节流为低压低温的制冷剂，再次进入蒸发器吸热汽化，达到循环制冷的目的。从发展趋势来看：（1）家用/商用方向的空调压缩机受经济下行和房地产市场降温影响，整体趋势已较为平稳；热泵压缩机受地产限购和煤改电项目萎缩影响市场正在经历一定的回调；受冷链物流行业景气度提升影响，冷藏冷冻方向的压缩机还保持着较高的增速，例如2020年半封螺杆式压缩机（冷冻冷藏）实现销售量1.75万台，十三五期间复合增速达到15.9%。（2）工业制冷压缩机近年保持较高景气度，2020年我国内销工业制冷压缩机9257台，其中开启螺杆式压缩机销量7284台，占比79%；我国内销工业制冷压缩机约40%用于石油化工，该领域的需求相对稳定，开启螺杆式压缩机的增量主要出现在食品加工处理和冷库领域。随着我国经济发展水平的提高和人均可支配收入的增加，居民对生活品质日益重视，食品安全重视程度提升，带动蔬果、肉类、水产、乳制品冷冻冷藏需求增加，食品处理和冷库领域工业制冷压缩机的数量随之增加。十四五顶层设计重磅加码，冷链物流景气度向上冷链物流是指产品从生产、运输、仓储、分拣、配送等环节均处于合适的低温环境中，保障产品质量，降低损毁。产业链包括上游冷藏车制造、冷库建设、制冷剂等设备制造，中游运输环节、仓储环节、包装和分拣等环节，下游食品、医疗、化工、花卉等需求方。冷链物流的主要设施包括冷库或低温物流中心、生鲜食品加工中心（包括中央厨房）、冷藏运输车、超市陈列柜等。而在冷链物流的所有环节中，冷库是最核心的设施，其投资在冷链建设的占比中也是最高的。食品冷链物流市场规模保持高速增长。2020年我国食品冷链物流需求总量达到2.65亿吨，同比增13.7%，十三五期间CAGR约20.3%；食品冷链物流市场规模达到3832亿元，同比增13.0%，十三五期间CAGR约16.3%。冷链物流基础设施发展迅速。2020年我国冷藏车数量28.7万辆，冷库容量7080万吨（折合1.77亿立方米），较十二五末期分别增长2.1倍、0.9倍，十三五期间复合增速达到25.1%、13.6%。我国已初步形成产地与销地衔接、运输与仓配一体、物流与产业融合的冷链物流服务体系。为进一步完善我国冷链物流基础设施，近年来我国对冷链物流相关的政策出台密集度大幅上升，进一步提升工商制冷设备领域景气度。政策方向主要集中在发展规划、基础建设、绿色发展、人才体系、疫情防控等，根据中物联不完全统计，仅2021年1-8月，国家层面出台的冷链相关政策、规划超过52项，其中涉及冷链疫情防控超过13项，涉及基础设施建设超过31项。2021年12月国务院办公厅印发《“十四五”冷链物流发展规划》，对“十四五”时期冷链物流发展作出全面部署，是推动当前和今后一个时期冷链物流高质量发展的顶层设计和系统指引。《规划》提出到2025年布局建设100个左右国家骨干冷链物流基地，其中我国已在2020年发布首批17个国家骨干冷链物流基地名单；基本建成以国家骨干冷链物流基地为核心、产销冷链集配中心和两端冷链物流设施为支撑的三级冷链物流节点设施网络；建设“四横四纵”8条国家冷链物流骨干通道，串接农产品主产区和19个城市群，形成内外联通的国家冷链物流骨干通道网络。2022年2月发布的《全国供销合作社“十四五”公共型农产品冷链物流发展专项规划》计划“十四五”期间组织实施

“612”工程，即建设600个县域产地农产品冷链物流中心、100个农产品冷链物流枢纽基地、200个城市销地农产品冷链物流中心。我们对冷链物流基地带动的投资需求进行测算。根据案例统计，单吨冷库对应的投资需求平均为9386元，假设单个国家骨干冷链物流基地配置的冷库容量分别为20/30/40万吨，设备投资在项目总投资中占比35%，而作为制冷系统核心环节的压缩设备投资在设备投资中占比50%，测算全国100座国家骨干冷链物流基地对应的制冷压缩设备投资规模约328-657亿元，年化投资规模为66-131亿元（实际情况下并非均匀释放需求）。假设县域产地和城市销地冷库单吨投资为8000元，则600个县域产地冷链中心对应总投资额约168亿元，200个城市销地冷链中心对应总投资额约56亿元。此外，各地农产品集配中心、乡镇村级产地等也有新增冷库建设需求，存量冷库已有更新改造需求，因此“十四五”期间我国冷库制冷压缩设备实际需求量将超过上述测算总值。高端制冷技术门槛高，行业集中度高工商制冷设备行业，尤其是工业制冷设备行业属于技术密集型产业，其研发和生产过程涉及制冷、焊接、低温材料应用、流体、自动控制等多领域技术，对生产企业的技术储备、研发能力、工艺水平、质量控制等都有较高要求。其技术难度主要体现在两个方面：

1）产品研发设计：中高端制冷设备为非标准化产品，需要根据客户需求单独设计，设计过程依赖强大的人才团队和丰富的行业经验，设计水平影响产品质量和成本；

2）产品生产制造：生产过程涉及制冷、钣金加工、焊接、金属切削加工、液压、气动、电气自动化等多种技术，其生产过程需要一定的信息系统进行自动化控制与协调。冰轮环境的工商制冷业务营收在2020年超过冰山冷热，且在2021年继续保持强劲增长势头，同比增速达到55.6%，而冰山冷热同比增速为24.8%，冰轮环境的市占率进一步提升，成为行业第一龙头。一站式冷链系统集成技术，诸多高含金量奖项认可冰轮环境拥有冷链系统集成技术，能够生产全系列螺杆压缩机，具备从产品设计、制造、安装到项目总承包和为客户提供系统解决方案的能力。公司基于多年技术研发实力和项目经验积累，可为客户提供覆盖-271℃~200℃温度区间、0Mpa~45Mpa压力范围、包含NH3/CO2/HC类/He/H2O等环保工质的全系列服务。公司拥有遍布全球40多个国家的生产基地、科研中心及营销服务机构。冰轮环境拥有工业冷冻行业技术实力领先的控股子公司鲁商冰轮和神州制冷。（1）鲁商冰轮建筑设计有限公司（原山东省商业设计院）成立于1976年，是一家专业的商业工程设计咨询为主要业务的现代化国家级高新技术企业，冰轮环境持有其80%股份。（2）山东神舟制冷设备有限公司设立于1989年，是冰轮环境旗下（持股比例51%）以制冷设备研发、制造、销售、施工、调试以及运维服务为一体化的制冷系统解决方案服务商，2021年9月被评为专精特新“小巨人”。研发费用比较：持续的研发投入保证了公司在压缩机和制冷领域技术的领先性。2011-2020年冰轮环境累计投入研发费用10.1亿元，高于冰山冷热的7.7亿元和雪人股份的6.4亿元，2020年冰轮研发费用在营业收入中的比重达到4.3%。冰轮环境

1966年便自行研制生产出中国第一台活塞式4AV-12.5制冷压缩机，1973-1974年联合设计完成中国第一台螺杆式制冷压缩机。公司自主研发的LG螺杆制冷压缩机组拥有10余项自主知识产权，综合指标达到同类产品国际先进水平；公司产品荣