投资银行第七章公司并购

第七章公司并购本章概要详细分析了公司并购的含义、类型以及投资银行等中介在公司并购中的作用;介绍了公司并购的一般流程，以及公司并购中比较特殊的杠杆收购、管理层收购;介绍了公司并购中主要的反收购方式和策略。本章掌握收购概念分类作用理解收购原因理论收购流程了解管理层收购与反收购策略延伸至我国第一节

公司并购概述一、公司并购的基本概念是一个复杂的企业行为，是企业扩展型重组的重要表现形式。（一）兼并并收购的概念（二）兼并和收购的主要区别第一节

公司并购概述（一）兼并并收购的概念1、兼并(mergers)是指公司之间的相互吸收或者融合，由两个或更多个公司实体形成一个新经济实体的交易。公司合并可采取吸收合并或者新设合并。并购：并购是兼并与收购的简称。兼并一般指两家或两家以上公司的合并，组成一个新的企业。收购：指一家企业购买另一家企业的资产、股票等，从而居于控制地位的交易行为。第一节

公司并购概述吸收合并是指两个或两个以上企业合并中，其中一家企业吸收了其他企业而成为了存续公司的合并形式，公式表示：A+B=A新设合并是指两家公司或两家以上的企业结合后全部都不存在，在原来企业资产的基础上创建一家新企业，公式表示：A+B=C控制权转移

A购买B的股权或资产，获得对B的控制，收购后两个企业仍为两个独立法人。第一节

公司并购概述2、收购(acquisitions)是指获取特定财产所有权的行为。通过收购行为，一方获得目标公司部分或全部财产，目的是取得企业的经营控制权。第一节

公司并购概述（二）兼并和收购的主要区别（1）收购完成后，通常被收购企业的法人实体依然存在；兼并后，被兼并企业的法人实体不复存在。（2）收购后，收购方成为目标公司新股东，以掌握的股份为限承担有限责任；兼并后，兼并方承担被兼并企业的全部资产和负债；第一节

公司并购概述（3）兼并是以现金购买、债务转移为交易条件的；而收购则是以所占有企业股份额达到控股为依据，进而实现对被收购企业的所有权占有。第一节

公司并购概述二、公司并购的类型（一）按企业成长方式划分1、横向并购是指收购双方处于同一行业，生产和销售相同或相似产品的商业竞争对手之间的并购。企业横向并购案例篇1：万邦达出价6.81亿元收购昊天节能装备股份有限公司。昊天节能主要产品为预制直埋保温管道，主要客户包括电力投资集团公司、华能集团公司等在内的多家公司。万邦达与昊天节能的重点客户均集中于电力、热力、石化等行业，下游客户群体具有较强的重叠性，交易完成后实现客户资源叠加，交叉销售和项目规模的快速增加。企业横向并购案例篇2：

2003年，12月10日，北京王府饭店。欧莱雅中国总裁盖保罗与丽斯达日化(深圳)有限公司董事长李志达签下了关于收购小护士的协议。这是欧莱雅集团作为世界第一大化妆品公司在中国的首次收购行为，此举曾在业界引起巨大反响。第一节

公司并购概述2、纵向收购是指生产过程或经营环节相互连接、密切联系的上下游企业之间，具有纵向协作关系的专业化企业之间的并购。行业背景17中国牛奶人均占有量变化情况预测历年产奶量历年奶牛数乳制品净进口2007年行业简介182000-2007年乳制品加工企业基本情况（500万元以上）国内共有奶牛1470万头，农户210万户，产量3684万吨。企业1600家，其中产值500万以上的700家，加工能力9000万吨。原奶供应70%为奶贩子。行业简介37各产品情况规模以上乳品企业加工能力19三聚氰胺事件20蒙牛－－每天一杯奶21蒙牛乳业于1999年成立，总部设在内蒙古呼和浩特的和林格尔县在短短9年的发展历程中，蒙牛乳业由中国乳业第1116位上升为数一数二的领头羊，创造了举世瞩目的“蒙牛速度”和“蒙牛奇迹”；从无市场、无工厂、无奶源、无品牌的不知名企业，发展成为在全国拥有20多个生产基地，拥有液态奶、冰淇淋、奶品、奶粉、奶酪五大系列200多个品项的乳品集团蒙牛乳业发展至今，已成为中国乳品行业内发展最快、最具潜力的大型企业集团，在中国乃至东南亚市场上都有着广泛的品牌影响力2008年销售额牛根生牛根生，伊利创始团队成员，蒙牛集团创始人，老牛基金会创始人、名誉会长，被誉为“全球捐股第一人”，入选“影响中国生活方式10大人物”。1958年，出生于呼和浩特。1978年，参加工作，成为一名养牛工人1983年—1999年，在伊利集团工作。从基层干起，直至担任伊利集团生产经营副总裁，成为“中国冰淇淋大王”。1999年，创立蒙牛。后用短短8年时间，使蒙牛成为全球液态奶冠军、中国乳业总冠军。22危机？23万言书产业整合大幕拉开2008年10月初一次企业家的聚会上，联想的柳传志、中海油的傅成玉、宽带资本的田溯宁、阿里巴巴的马云、复星的郭广昌、新东方的俞敏洪等。他们一致的问题是：你老牛对此事到底知不知情。作为这个行业的领袖，牛根生对业界是否添加三聚氰胺，必定会受到众人的拷问。牛根生在谈话中告诉大家，蒙牛正在遭受前所未有的危机，在遭受牛奶下架、股价暴跌的连续打击之后，抵押给大摩的股份大幅缩水，可能被外资恶意收购，说到动情之处，老牛哭了。有媒体报道，现场的柳传志等企业家当场就表示愿意出手相救，因为他们相信老牛的企业，相信老牛的为人。2005年，在老牛基金会成立之后，牛根生将其拥有的中国蒙牛和内蒙蒙牛所获现金红利的49%，全部捐给老牛基金会，其中就包括牛根生当时拥有的蒙牛乳业约4.5%股份，以及内蒙蒙牛8.2%的股份。以当时蒙牛300亿元港币的市值计算，4.5%的股权市值在13.5亿元左右。罗磊告诉记者，这部分的股权所获得的贷款数额应该小于13.5亿元，“应该贷到不超过12亿元港币，人民币也就10亿元左右”。但9月16日，蒙牛被卷入三聚氰胺事件，形势急转直下。9月17日停牌前，蒙牛乳业股价为每股20港元。9月23日，蒙牛复牌开盘即暴跌66%。11月3日，蒙牛乳业收于6.65港元。外资收购疑云事实上，目前境外机构所持蒙牛乳业股权已经不容小觑。摩根大通加上借出在内的所有股权为9.78%，花旗为8.8%，而未来资产环球投资(香港)则持有4.54%。瑞银，在蒙牛复牌之后逆市增持，目前持股比例达到12.23%。上述几所机构持股份额已经达到了46%左右。“在我们看来，外资公司不大可能收购蒙牛。”摩根大通分析指出，大部分外资并购中国本土的食品和饮料企业，都需要解决两大问题，即本地原料的采购和产品分销。而在蒙牛的这个案例中，外资明显缺乏对原料的控制力度，而且蒙牛依靠批发商进行分销。管理无效率假设增长一资源不平衡假设价值低估假设——市盈率和市净率公司的规模交易成本股权结构分散第一大股东持股比例不高

中粮战略之选——全产业链25粮油食品贸易公司转变的原因：宁高宁中国食品业：加值能力不足，整体水平有待提高食品行业的企业规模偏小，以中小型企业居多农产品加工程度低、原料损耗严重食品安全问题：需要国企的努力中国领先的农产品、食品领域多元化产品和服务供应商致力打造从田间到餐桌的全产业链粮油食品企业中粮产业之选——乳业宁高宁：“从中粮的产业发展来讲是一个自然的延伸，从中国的食品行业，乳业类的发展现状来讲也是一个非常好的时机”世界食品业巨头：达能：世界最大的鲜乳制品生产商雀巢：奶制产品从婴幼儿、孕妇、中老年等全覆盖中国食品安全问题：乳业迫不及待！26豆奶中毒 2000年安徽阜阳，劣质奶粉 …2004年湖南省婴儿奶粉导致营养不良，奶粉袋苯超标10倍 …2005年三聚氰胺事件 …2008年淀粉勾兑中老年奶粉，砷超标 …2006年乳业优选——蒙牛宁高宁：中粮在乳业方面只靠蒙牛发展，不会再走别的方式。整个奶制品行业都受到了三聚氰胺的影响，例如“伊利”虽然身为A股乳品行业老大，但伊利股份还是被三聚氰胺“折磨”得苦不堪言：股价从14元跌至最低不足7元，短短一个月内跌幅高达50%。伊利股份总股本为7.99亿股，其中7.27亿股为流通股，第一大股东持股比例仅占总股数的10.5%。流通股比例过大，股权过于分散，使伊利股份被并购的可行性增大。25%——并购危机红线27体制考虑：民企→奶源控制好朋友：私人关系好投资：蒙牛霸主地位123好朋友28结果对牛根生本人、蒙牛管理文化、管理团队的认同是双方谈判如此迅速的原因据了解，宁高宁不仅曾去蒙牛参观，还曾在牛根生家中做客。同样乐于表达与宁高宁的良好关系。“我们都是中国企业家俱乐部的会员，宁总是荣誉主席，我是轮值主席。去年，我们的交流比较频繁，所以能一拍即合。”近水楼台先得月！宁高宁牛根生好投资——蒙牛霸主地位宁高宁：“从蒙牛公司自身当然是给中粮提供了一个非常好的投资机会。”伊利：2008年营业收入：216.6亿元，利润总额：-19.6亿元蒙牛：2008年营业收入：238.6亿元，利润总额：-9.5亿元29此次并购的预期效果30把相关资金用于资源优化和产业整合，把握上游行业整顿和奶制品行业的发展而带来的机会，譬如加强奶源建设和新产品开发，进一步拓宽渠道，提升蒙牛的品牌竞争力。中粮集团拥有央企背景，雄厚的整体实力与良好信誉，可以提振消费者信心。中粮集团将为蒙牛带来丰富的行业经验、全球客户网络和成熟的食品安全措施等各方面的资源，这样，对蒙牛来说真是如虎添翼。与中粮联姻，势必会推动蒙牛的“三化进程”，即原料市场更趋一体化、食品安全更趋国际化和战略资源配置更趋全球化对蒙牛：缓解财务危机，提振消费者信心对中粮：全产业链策略中粮集团致力成为“全产业链粮油食品企业”，一直锐意进入乳制品这一重要食品行业。此次以入股蒙牛作为其进入行业的最高起点，直接获得蒙牛在乳制品行业的品牌优势和丰富的市场经验。中粮集团可进一步丰富现有产品品类，做大食品品牌，实现价值链前移带来更大的发展空间，入股蒙牛可以说如获至宝。视频/v_show/id_XMTExMzkwNzEy.html第一节

公司并购概述3、混合并购又称复合并购，是指收购双方之间既非竞争对手，又非现实的或潜在的供应商或客户的收购，即一家企业有意地并购另一家完全不同行业的企业行为。

第一节

公司并购概述类型含义产品扩张型指一家企业以原有产品和市场为基础，通过并购其他企业进入相关产业的经营领域，达到扩大经营范围、增强企业实力的目的市场扩张型指生产同种产品，但产品在不同地区的市场上销售的企业之间的并欧股，以此扩大市场，提高市场占有率。纯混合型指在生产和职能上没有任何联系的两家或多家企业的并购。第一节

公司并购概述（二）按并购的对价支付方式来划分1、现金购买资产2、现金购买股票3、股票购买资产4、股票交换股票5、资产收购股份或资产第一节

公司并购概述(三)按并购动机划分

1、善意收购在善意收购中，并购者也被形象地成为“白衣骑士”，善意收购的双方可以共同磋商购买条件、购买价格、支付方式和收购后企业的地位及被收购企业人员的额安排等，并就上述内容签订收购要约。第一节

公司并购概述2、敌意收购又称为恶意收购，是指收购公司事先未经目标公司董事会允许，在不管对方是否同意的情况下，所进行的收购活动。在某些情况下由于代理问题的存在，当企业的多数管理人员反对任何并购协议而大股东乐于接受合理价格的并购时，敌意收购者就可以利用管理层和股东之间的分歧，避开管理层的反对而实施收购。第一节

公司并购概述（四）按对象划分

1、协议收购是指直接与目标公司股东取得联系，通过反复磋商，在征得董事会和管理层同意的情况下，达成协议，按照协议规定的条件、价格、收购期限以及其他约定事项收购目标公司股份的一种收购方式。第一节

公司并购概述一般是善意的收购行为，其过程短、法律手续简单，不易产生纠纷，并且多涉及股份的场外转让，交易成本较低。目前，在我国证券市场尚不成熟，不规范的情况下，协议收购时一种比较常见的并购方式。第一节

公司并购概述2、要约收购是指通过证券交易所的买卖交易使收购者持有目标公司股份达到法定比例（30%），若继续增持股份，必须依法向目标公司所有股东发出全面收购要约，按照规定的价格以货币或其他支付形式购买股票，以获取上市公司股权的一种收购形式。要约收购无须事先征求目标公司董事会及管理层的同意，多用于敌意收购。三、收购兼并的作用促进产业结构提高经济效益增强一国经济第二节公司并购的动因与作用一、公司并购的动因为了通过取得目标公司的控制权而最终获取利润。具体来说，企业并购的动因可以分为以下几个方面：

效率理论、公司发展战略理论、市场势力理论、价值低估理论以及代理问题。第二节公司并购的动因与作用（一）效率理论1、经营协同效应指通过企业并购使企业的生产效率得到提高。来源如下：（1）企业并购使企业达到规模效应。（2）实现优势互补。（3）可能获得某一领域的纵向一体化，大大降低交易费用。第二节公司并购的动因与作用2、财务协同效应指企业并购后，由于税法、会计处理和证券市场投资等方面的作用产生的一宗纯账面的收益。（1）公司并购可以帮助企业合理避税。（2）降低融资成本。（3）预期效应。第二节公司并购的动因与作用（三）市场势力理论指企业对市场的控制能力。核心观点是增大企业规模将会增强企业势力。行业内并购：可以有效地减少竞争对手的数量，增强企业对经营环境的控制，获得垄断利润；横向并购：并购方可以实现规模经济来提高行业集中度，以保持在同行业市场中的控制力；第二节公司并购的动因与作用纵向并购：企业将关键性的投入-产出关系纳入企业控制范围，以提高企业对市场的控制能力。第二节公司并购的动因与作用（四）代理问题股东和企业管理者的目标通常并非完全一致，股东追求的是股东财富最大化，而管理层追求的往往不是股东财富化而是谋求企业的快速扩张，这一可以给管理者自身带来更好的收入、地位和声誉，表现为有些公司管理层存在过高估计自身的管理能力，热衷于并购活动的现象。第二节公司并购的动因与作用二、公司并购的效应对我国来说，跨国并购使一把双刃剑，它既能推动我国改革开放、社会主义建设，也会造成国有资产流失、民族品牌消亡等一系列问题。除此之外，并购行为往往有可能带来大规模的裁员，增加失业率，影响社会的稳定。第三节公司并购的基本流程并购是公司实现迅速成长的一种发展战略，也是一种资本运营方式，涉及许多的金融交易行为。企业并购要经过分析阶段、发起阶段、订立阶段、评估阶段、订位阶段等复杂的操作确定一个合理有效可行的并购程序。一般在投资银行、会计师事务所等中介机构的帮助下完成其并购活动。第三节公司并购的基本流程企业并购的一般操作流程：1、收集信息对目标企业进行筛选2、评估企业并购交易风险和规模3、谨慎制定并购计划4、对目标企业进行评估第三节公司并购的基本流程5、与目标企业接洽签署并购意向书6、尽职调查7、融资安排8、签署并购协议和实施并购9、整合第四节杠杆收购与管理层收购杠杆收购（leveragedbuy-out，LBO）管理层收购（managementbuy-outs，MBO）起源美国，20世纪80年代特殊的一种杠杆收购定义指公司或个体利用自己的资产作为融资担保，并通过收购成功后出售目标企业的资产或者目标企业的未来收益来偿还债务。指公司的管理层在投资银行的帮助下，利用借贷融得资本或股权交易收购本公司的一种行为以改变公司所有制结构。特点收购方为了进行收购，大规模融资借贷去支付大部分的交易费用。管理层收购时主体这一特点而使管理层收购与一般意义的杠杆收购大有不同。第四节杠杆收购与管理层收购杠杆收购(leveragedbuy-out，LBO)是公司并购的一种特殊形式，20世纪70年代在美国兴起，80年代开始风行。一般认为杠杆收购有两个突出的特点：一是收购资金主要来自市场融资，不是自己的资金，这里“主要”的含义是绝大部分，甚至是90%或95%的意思，即运用了很高的财务杠杆，以至于人们将这种并购称为“杠杆收购”。二是收购的目的不是一般意义上的战略收购，也不是传统意义上的横向联合、纵向联合或多元化，而是为了以更高的价格出售收购的公司或公司的股票。

第四节杠杆收购与管理层收购杠杆收购与一般并购的重大区别：杠杆收购的买是为了卖。因此，时时刻刻萦绕在收购方头脑中的除了如何借到钱、怎样经营好之外，还有用什么办法可以将公司卖个好价。许多杠杆收购的收购方在收购之前就开始考虑出售公司的方案。因为只有将公司卖个好价，才能实现杠杆收购的真正目的，使投资赢利，并能兑现赢利。将购进的公司出手，实现赢利，可供选择的方法并不多。实际上，可行的办法只有几种：(1)通过公开市场使公司的股票发行上市。(2)将公司私下卖给新的买主。(3)新买主也可能是外国公司。

第四节杠杆收购与管理层收购一、杠杆收购（一）特点（1）高杠杆性。（2）高风险性与高收益性。（3）投资银行等中介机构的作用明显。（4）杠杆收购要求以发达的资本市场为基础。第四节杠杆收购与管理层收购（二）杠杆收购的条件（1）目标公司经营比较稳定。（2）良好的管理团队。（3）企业财务状况比较良好。（4）有合理健全的企业长期发展计划。第四节杠杆收购与管理层收购（三）杠杆收购的操作流程阶段一：杠杆收购的涉及准备阶段。阶段二：融资阶段。阶段三：并购方以筹集到的资金购入达到控制被

收购公司的股份。阶段四：对并购的目标企业进行整合。阶段五：将公司上市或出售，实现收益。第四节杠杆收购与管理层收购二、管理层收购主要特点：（1）管理层收购的主要投资者是目标公司的经理和管理人员，是公司全方位信息的拥有者，并有很强的经营管理能力。公司只有在具有良好的经济效益和经营潜力的情况下，才会成为管理层的收购目标。（2）通过管理层收购，管理层的身份由单一的经营者角色变为所有者与经营者合一的双重身份。第四节杠杆收购与管理层收购（3）管理层收购主要通过发行债务来完成，因此，管理层收购的财务由优先债、次级债与股权三者构成。（4）通常发生在拥有稳定的现金流量的成熟行业，管理层收购有利于发挥管理人员对目标企业的熟悉优势，减少收购成本。（5）收购成功后，投资银行通常不干预企业的正常经营。关于新浪MBO成功的分析一、收购背景股权分散导致的经营者和所有者分离的问题，已经困扰了新浪16年。一系列的并购和融资极大地稀释了王志东等初创者的股权，他们的地位越来越弱。2000年，新浪登陆纳斯达克时，前5大股东的股权只剩下39.9%，特别是时任CEO的王志东，作为新浪网的实力派人物，其股权从21%稀释为6.3%，降幅最大。由此出现一个尴尬局面：王志东在董事会没有主导权，沦为职业经理人。

二、曹国伟领衔的新浪管理层是一个团结的团队，领导者之间目标一致，有很好的合作心态。管理层在企业管理岗位上的工作年限较长，经验丰富。

三、由于新浪实现MBO之前的股权分散情况，新浪第一大股东普莱斯基金公司的股权比例较低，仅为9.84%，这样使得收购的费用不是特别高，有利于管理层控股，也利于MBO的实现。

四、合适的融资渠道。MBO是杠杆收购方式的一种，而杠杆收购的特点决定了融资在整个收购过程中将扮演举足轻重的角色。以曹国伟为首的新浪六人管理团队出资5000万美元，曹国伟抛售50万股个人持有的新浪股票，套现2251万美元；三家私募基金出资7500万美元；美林证券提供5800万美元贷款。新浪的成功融资为其实现MBO提供了有力的支持。为什么要实施反收购？反收购的原因主要有以下几种：控股股东不愿意失去控股地位；公司现股价低估了公司的实际价值，买方的收购条件不合“等价交换”法则，不利于公司股东；通过反收购以便提高收购价格，为公司现股东争取更优惠的股权转让条件；认为收购袭击者是在做Greenmail（绿色勒索），无收购诚意；认为收购无助于公司状况的改善或不利于公司的长远发展；管理层为保住其个人职权地位、薪酬待遇，或为了面子尊严而反收购；员工及工会为保护员工利益而反收购（比如员工及工会担心收购会导致裁员而使部分员工失业，或担心收购会导致公司前景暗淡而使员工前途渺茫等等）。

72主要反收购措施经济手段提高收购者的收购成本，如金色降落伞；降低收购者的收购收益或增加收购者风险，如毒丸计划。法律手段诉讼；73反收购措施预防性的反收购措施为预防其他公司的收购，事先就采取的反收购措施。这些措施的目的在于在敌意收购完成前改变公司的某些价值特征（比如，稳定的高现金流、低负债水平、低于资产价值的股票价格等），降低攻击者想要获得目标公司的财务动机。主动性的反收购措施主动性反收购是指发现其他公司收购时，立即采取相应措施阻止其进一步收购。74预防性的反收购措施早期预警系统分析所有者的构成；监控交易量的变化；反收购措施（驱鲨措施，SharkRepellant）“毒丸计划”（PoisonPill）目标公司发行的用以降低企业在敌意收购方眼中价值的新证券；修订公司条款；金色降落伞（GoldenParachute）一种补偿协议，它规定在目标公司被收购的情况下，公司高层管理人员无论是主动还是被迫离开公司，都可以得到一笔巨额安置补偿费用，因此使收购方的收购成本增加。建立合适的股权结构第五节反收购的策略一、并购发生前的反收购-防御性策略（一）毒丸计划1、优先股计划2、突然逆转毒丸计划3、突然生效毒丸计划4、后期权利计划5、兑换毒债计划76盛大新浪攻防术2005年2月19日上午，在历时一个月、利用四家关联公司出手购股后，盛大在其网站及纳斯达克官方网站同时发布声明，称截至2月10日，已经通过公开交易市场购买了新浪19.5%的股权，并根据美国相关法律规定，向美国证券交易委员会(SEC)提交了13-D文件。盛大在13-D中明确表示，此次购买新浪股票的目的是一次战略性投资，可能进一步“通过公开市场交易，以及私下交易或者正式要约收购和交换收购等方式”增持新浪股票，并“寻求获得或者影响新浪的控制权，可能手段包括派驻董事会代表”。此外，盛大还表示，可能出售全部或部分所持的新浪股票。77针对盛大的敌意收购，摩根士丹利被新浪急聘为财务顾问，并迅速制定了购股权计划：对于3月7日记录在册的新浪股东，他所持每一股股票，都能获得一份购股权。如果盛大继续增持新浪股票致使比例超过20%时或有某个股东持股超过10%时，这个购股权将被触发，而此前，购股权依附于每股普通股票，不能单独交易。一旦购股权被触发，除盛大以外的股东们，就可以凭着手中的购股权以半价购买新浪增发的股票。购股权的行使额度是150美元，以3月7日每股32美元计算，一半的价格就是16美元，新浪股东可以购买9.375股。78毒丸计划的后果：新浪总股本为5048万股，除盛大所持的19.5%（984万股）外，能获得购股权的股数为4064万股，一旦触发购股权计划，那么新浪的总股本将变成43148万股（4064万股×9.375＋4064万股＋984万股）。这样，盛大持有984万股原占总股本的19.5%，一经稀释，就降低为2.28%。如果盛大停止收购，新浪董事会可以以极低的成本（每份购股权0.001美元或经调整的价格）赎回购股权。段永基：“如果没有反收购措施，美国投资股东会起诉我！”第五节反收购的策略（二）董事轮换制（三）绝对多数条款（四）“牛卡”计划（五）相互持股计划（六）员工持股计划80董事轮换制StaggeredBoardElection指在公司章程中规定，每年只能更换三分之一（或其他比例）的董事（这种类型的董事会有时被称为分级董事会），这意味着即使并购者拥有公司绝对多数的股权，也难以获得目标公司董事会的控制权。美国现在有70％以上的上市公司采用了董事轮换制。一般来说，敌意并购者至少要经历两次董事会选举，才能赢得多数席位来控制董事会。在大多数情况下，在第二次股东会议召开前，恶意并购者不是迫使目标公司达成友好协议，就是放弃并购企图。总的来看，董事轮换制是一种对股价影响较小而又比较有力的反并购策略。81绝对多数条款Super-majorityProvision也称超级多数条款，是指在公司章程