养殖行业之立华股份研究报告

养殖行业之立华股份研究报告1

重点公司分析：国内第二大黄羽鸡企业全国第二大黄羽鸡养殖企业，2021

年黄羽鸡出栏

3.7

亿只。立华股份成立于

1997

年

6

月，是一家集科研、生产、贸易于一身、以优质草鸡养殖为主导产业的一体化农业企业，

截止

2021H1

下设全资子公司

58

家，截止

2021H1

范围覆盖江苏、安徽、浙江、山东、

广东、河南、四川、湖南、贵州、江西、云南十一个省份。2020

年公司上市优质肉鸡约

3.23

亿只，猪

18.42

万头，商品鹅

126.68

万只，其中黄羽鸡出栏市占率约为

7.3%，预

计

2021

年市占率有望进一步提升。目前公司收入、利润主要由黄羽鸡养殖业务与生猪养殖业务贡献：黄羽鸡养殖业务：公司的黄羽鸡养殖业务涵盖从育种、种鸡饲养与繁育、商品肉鸡

孵化与养殖、饲料生产、商品肉鸡屠宰等一系列环节，黄羽肉鸡养殖业务上实行紧

密的“公司+合作社+农户”合作模式，在销售端大部分商品肉鸡由批发商经屠宰后

通过农产品批发市场或农贸市场、商超等终端销售给消费者，一部分由全资子公司

立华食品自行屠宰加工成冰鲜鸡和冰冻鸡肉产品后，经下游批发商、电商、商超或

公司经营的生鲜门店进行线上线下销售。生猪养殖业务：公司目前在生猪养殖业务方面已经形成了涵盖种猪自繁、商品猪养

殖、饲料生产的完整产业链。公司采取“公司+基地+农户”的合作养殖模式，即将

农户集中在公司建设的大型养殖基地，公司对农户进行集中管理。公司商品猪的饲

养周期为

150

天左右，其中在商品猪基地的饲养周期为

110-130

天。公司所养殖的

商品猪直接销售给屠宰加工企业或通过批发商销售给屠宰加工企业。1.1

股权及组织架构：创始人行业经验丰富，持股比例集中股权较为集中，程立力及沈静持股合计

66.7%。公司实际控制人为程立力先生及其妻

子沈静女士，截止

2021Q3

两人通过个人持股及员工持股平台共同控制的股权比例约为

66.7%，两人合计穿透持股约

43.14%，持股比例较为集中。实控人行业经验丰富，引领公司实现高效发展。公司创始人程立力先生是江苏农学院农

学学士，华南农业大学动物营养专业硕士。曾供职于江苏省家禽科学研究所，1991

年开

始创业从事肉鸡养殖，1997

年筹资创办武进立华畜禽有限公司，凭借

20

余年从业经验

程立力先生带领公司在产品与商业模式上持续创新高效发展。程立力先生拟对公司定增

16

亿元，充分彰显发展信心。2021

年

10

月

19

日公司发布特

定对象发行股票预案，拟以

22.7

元/股发行数量不超过

7045.35

万股，募集资金总额不

超过

16

亿元，公司实控人程立力先生认购本次发行的全部股票，本次定增主要投为黄

羽鸡养殖业务的扩张、继续向下游屠宰及食品等布局方向延伸以及总部基地项目和补充

流动资金。实控人全额定增充分体现公司未来发展信心，若考虑本次定向增发形成的股

本增加，预计程立力先生与沈静女士合计控制股权比例或有望超过

70%。1.2

财务表现：业务规模快速增长，运营效率优秀营收规模跟随养殖规模快速增长，利润水平受销售价格影响较大。随着黄羽鸡养殖规模

持续扩张，以及

2011

年逐渐切入生猪养殖业务，公司收入规模快速扩张，2020

全年实

现营收

86.2

亿元，同比小幅下降

2.8%，主要由于

2020

年上半年疫情影响活鸡调运，

上半年行业整体鸡价低迷；2021Q1~Q3

实现营收

79.8

亿元，同比增长

36.1%，

2012~2020

年收入增长

CAGR为

14.6%。归母净利润方面，2012~2019

年呈现快速增

长趋势，

2019

年实现归母净利润

19.6

亿元，2020

年受疫情影实现归母净利润

2.5

亿

元，2021

年主要受猪价下行影响生猪业务深度亏损，2021Q1~Q3

亏损

6.0

亿元。黄羽鸡业务为主生猪逐渐起量，由华东向全国进军。从业务线构成看，目前公司收入贡

献仍以黄羽鸡为主，黄羽鸡销售收入

2020

年占比

86.1%，生猪业务经历

2018

年非洲猪

瘟大幅波动后在

2020

年收入占比重回增长趋势增至

9.9%，2021

年上半年占比

9.9%，

销售收入占比未提升主要受猪价下行影响。此外食品及其他销售收入在

2020

年全年占

比提升至

3.0%，2021

年上半年为

2.3%，主要受益于公司积极向下游屠宰及食品领域

布局。从区域布局看，公司起家于华东，在华东市场基础持续夯实的同时，通过分子公

司的形式快速向全国范围扩张，华南、华中、西南营收占比在

2020

年分别达到

11.8%、

7.9%、5.3%。销售呈现季节性波动，三四季度销售旺季密集。由于公司目前主要销售模式为活禽畜销

售，黄羽鸡下游消费主力主要为家庭消费与中高档餐厅食材消费，消费节奏与节假日分

布有一定相关性，Q3

与

Q4

包含暑假、中秋、国庆等消费较为密集的重要节假日，因此公司业绩通常在每年

Q3、Q4

表现更佳。利润端由于成本刚性等因素，上半年与下半年

表现呈现更大差异。分业务毛利率受养殖行业周期波动影响，整体运营管理效率表现优异。分业务线看，各

业务板块毛利率跟随养殖行业周期呈现较大波动，黄羽鸡养殖毛利率在

2014~2019

年

稳健提升至

30.1%，2020

年受新冠疫情影响，全年毛利率降至

8.34%，而生猪养殖毛

利率在

2018、2019

年受非洲猪瘟影响转负，在

2020

年毛利率恢复至

12.1%。而费用

构成方面，公司销售费用率始终低于

1.5%，管理费用率亦处于

3%~6%之间，

2021Q1~Q3

销售费用率与管理费用率分别为

1.4%和

4.7%，充分体现公司运营管理效

率处于较高水平。盈利水平随下游养殖周期波动，资产负债水平优于行业。受益于公司黄羽鸡养殖规模逐

渐扩张，规模效应持续体现，2014~2019

年公司毛利率净利率均处于稳步提升趋势，2019

年公司整体毛利率、净利率分别为

27.9%、22.1%，而

2020

年受新冠疫情影响毛利率、

净利率出现较大幅度下滑，2021

年受黄羽鸡行业下行影响，前三季度净利润呈现亏损状

态。公司黄羽鸡主要采用“公司+合作社+农户”相对轻资产的运营模式，现金流周转良

好，资产负债率处于优于行业的水平，FY2019

ROE与资产负债率分别为28.8%、20.3%，

此后

FY2020

受新冠疫情影响、2021Q1~Q3

受黄羽鸡行业低迷影响

ROE水平出现较大

波动。1.3

经营数据：合作农户与养殖规模快速增长合作养殖农户数量持续增长。公司黄羽鸡养殖采用“公司+合作社+农户”模式，生猪养

殖采用“公司+基地+农户”模式。黄羽鸡养殖合作农户数量呈现稳健增长态势，截止

2021H1，公司共有黄羽鸡合作农户

6570

户，其中

2017

年农户数量小幅下降主要由于

2017H1

受禽流感影响；生猪养殖合作农户数量

2018~2019

年受非洲猪瘟影响较大出现

下滑，2020

年快速恢复，截止

2021H1

公司共有生猪养殖合作农户

247

户。黄羽鸡出栏规模持续增长，生猪出栏规模受非洲猪瘟影响波动较大。近年来公司黄羽鸡

养殖与出栏规模均呈现持续增长趋势，2021