华东医药研究报告“医美+工微”双轮驱动成长步入新台阶

华东医药研究报告：“医美+工微”双轮驱动，成长步入新台阶一、核心观点：医药工业企稳，医美及工业微生物发展步入新台阶华东医药成立于1993年，于1999年12月在深交所上市，目前业务覆盖医药工业、医药商业、医美业务、工业微生物四个板块。公司过去几年由于药品集中采购和医保谈判，传统的仿制药品种遭遇逆风，业绩承压，经过3年的创新转型后，公司在三大领域（制药工业、工业微生物、医美领域）中均有多产品线布局。当前公司制药工业领域集采压力逐步减轻，已重回正常增长通道，医美及工业微生物领域处于快速发展期，预计未来2-3年将贡献较大业绩弹性。（一）医药工业企稳，2022年二季度开始重回正常增长通道2022年中美华东核心子公司积极克服集采、医保谈判降价以及疫情的影响，生产经营继续保持稳定向好趋势，二季度开始核心产品销售均保持增长，业绩重回正常增长通道。据公司2022年中报披露数据，中美华东2022H1实现营业收入55亿元，同比增长1.4%；实现扣非净利润10.6亿元，同比下降4.3%（第一季度同比下降13.41%），扣非归母净利润10.64亿元，同比下降3.7%，相较第一季度已实现大幅收窄。其中第二季度实现营业收入27.1亿元，同比增长16.2%；实现归母净利润5.4亿元，同比增长16.5%，实现扣非归母净利润4.9亿元，同比增长12%，已扭转下降趋势，业绩逐渐进入增长通道。（二）医美板块非手术类产品线布局完备，板块即将步入收获期医美方面，2018年以来公司通过外延并购及合作已快速形成非手术类医美综合化产品集群，近年来收入快速提升，板块即将步入收获期。截至2022年H1，医美板块收入由占比由2018年的0.25%上升至4.41%，扣除商业板块后收入占比由2018年的0.97%上升至13.34%。国内市场依托拳头产品伊妍仕快速打通终端医美机构渠道，外延并购产品国内注册上市工作有序进展中；海外市场方面，Sinclair、HighTech、Viora三家全资子公司均有在售产品，并计划在世界多个国家及区域加快产品上市进程。医美板块有望成为公司未来业绩增长的重要支撑。（三）工业微生物产业基础强大，覆盖领域快速拓展中工业微生物板块依托公司强大的产业基础，聚焦“高创新性、高技术壁垒、高附加值”工业微生物产品线，是公司未来发展战略的重要组成部分。据公司2021年年报披露，工业微生物板块2021年实现收入4.18亿元，同比增长69.20%，截至2022年H1工业微生物板块同比增长31%。当前公司工业微生物产业布局已覆盖医药原料药及中间体、特殊功能化学品、大健康及医美原料、生物材料及酶制剂和微生物创新药物等，储备项目已超百项，并通过外延并购及成立合资公司等方式快速拓展产业化布局，预计未来2-3年收入及利润将实现快速增长。二、医美业务：国内医美业务快速增长，海外医美业务利润弹性较大（一）通过外延并购及合作，已形成非手术类医美综合化产品集群公司医美业务开始于2013年控股子公司华东宁波（已于2021年12月31日终止经营）和韩国LG签订的就伊婉透明质酸钠注射剂的中国独家代理协议，自2018年开始，公司通过全资孙公司华东医美完成对英国专业医美公司SinclairPharmaplc的全资收购，此后，通过外延扩张不断扩充医美产品线，目前已经具备较为完整的产品布局。目前公司在全球范围内拥有“无创+微创”医美领域产品36款，产品组合覆盖面部填充、埋线、面部清洁护理、皮肤管理、身体塑形、脱毛、私密修复等主流非手术类医美领域，已形成综合化产品集群。（1）2013年华东宁波与韩国LG合作获取LG旗下伊婉透明质酸钠注射剂的10年中国独家代理权。（2021年12月31日华东宁波终止经营后，伊婉代理权协议随之终止。）（2）2018年11月5日，华东医药完成对英国专业医美公司SinclairPharmaplc的全资收购。Sinclair拥有Ellansé伊妍仕少女针、Silhouette铃铛线、Perfectha透明质酸钠注射剂等医美产品。（3）2019年公司参股美国R2Dermatology公司（持股34%），并获得其医疗器械F1（冷冻祛斑仪器）、F2（全身美白仪器）及其未来改进型在中国大陆、日本、韩国等34个亚太国家的独家分销权。R2Dermatology研发团队同时是艾尔建旗下酷塑CoolSculpting（冷冻溶脂仪）的创始人。（4）2020年8月公司控股子公司华东宁波与韩国上市公司Jetema就其A型肉毒素产品签订中国独家代理权协议（2021年12月31日华东宁波终止经营，该协议能否存续尚在谈判进程中），10月Sinclair完成对瑞士医美研发机构KylaneLaboratoriesSA的股权投资（持股20%），获得其后续研发产品（MaiLi系列高端透明质酸钠产品等）的优先谈判权。（5）2021年2月10日公司全资子公司Sinclair收购西班牙HighTech100%股权。HighTech旗下冷冻溶脂系列产品在EMEA地区塑形和紧肤设备市场占有率位列第二。HighTech已上市冷冻溶脂仪器包含医疗机构用设备Cooltech系列产品及美容院用设备Crystile。（6）2021年9月公司全资子公司Sinclair与比利时KiOmed签署产品独家许可协议，获得其4款在研的全球创新型KiOmedine壳聚糖医美产品（3款填充剂、1款皮肤动能素）以及后续开发的全部壳聚糖相关医美产品于除美国以外全球其他区域的独家许可。（7）2022年2月公司全资子公司Sinclair全资收购Viora，Viora公司成立于2005年，总部位于美国纽约，在全球60多个国家/地区开展销售业务，全球机构用户超过10,000家，已上市产品主要有5个系列，覆盖激光、强脉冲光、射频、高压喷射、微晶磨皮等细分领域，产品应用范围覆盖抗衰老、身体及面部塑形等领域。Viora公司在全球60多个国家/地区开展销售业务，全球机构用户超过10000家。（8）2022年5月12日Sinclair与爱尔兰EMAAethetics签署产品独家许可协议，获得能量源设备PreimeDermaFacial于除德国、英国外的全球分销权。从产品类别来看，海外Sinclair自有产品主要集中于注射剂及埋植线产品。目前海外Sinclair共有5款产品在售，分别是：（1）Ellánse伊妍仕再生类注射剂；（2）Perfectha系列双相透明质酸钠注射剂；（3）Silhoutte埋植线；（4）Laluma聚左旋乳酸胶原蛋白刺激剂；（5）MaiLi含利多卡因单相透明质酸钠。其中，前三款为公司14年开始形成销售的产品，后两款为2021年4月在欧洲获批上市产品。EBD能量源产品主要由以下几部分组成：

（1）R2冷冻技术色素调节系列产品：酷雪F0（生活美容机构用美白设备）、医疗器械F1（冷冻祛斑仪器）、F2（全身美白仪器）及其未来改进型（目前F0已在国内市场上市）。（2）Hightech旗下身体塑形及脱毛产品

：（1）身体塑形产品：Cooltech系列为三类医疗器械产品，其中Cooltech为第一代冷冻溶脂产品，含2个手柄及6个探头，CoolTechDefine为第二代冷冻溶脂升级产品，含4个手柄及9个探头，Crystile为生活美容类冷冻溶脂设备，以上三款产品均已在海外上市，形成收入。据Medicalinsight行业报告显示，2019年全球身体塑形和紧肤市场规模约15.1亿美元，2018-2023年复合增长率13%左右，预计2023年增长至24.7亿美元，其中冷冻塑形产品市场占比40%以上，市场前景广阔。（2）脱毛产品：目前共有三款产品在海外上市销售，分别是Primelase、PrimelasePro、Elysion。据Medicalinsight估计，2019年全球脱毛市场规模约3.6亿元，能量源皮肤表面修复设备市场占比约19%。（3）Viora产品覆盖激光、强脉冲光、射频、高压喷射、微晶磨皮等细分领域，产品应用范围覆盖抗衰老、身体及面部塑形等领域。公司设备类产品中竞争格局较佳、潜力较大的品类的为美白类及冷冻溶脂类产品，据新氧《2021年医美白皮书》数据，美白嫩肤、冷冻溶脂项目成为2021年消费增速最快的项目，同比增速分别高达416%、300%。至此，华东医美完成包含多SKU透明质酸钠注射剂（Perfectha、MaiLi）、再生类注射产品（Ellánse伊妍仕）、埋植线（Silhouette）及EBD能量源设备的医美产品线布局，其中多项产品具备较强的市场竞争力，上市后有望助力华东医美国内业务的快速发展。（二）海外医美业务收入端维持快速增长，利润率仍有较大爬坡空间海外医美业务近年来收入及EBITDA快速增长。公司海外医美业务主要由Sinclair自有产品、Sinclair全资子公司西班牙HighTech及Viora共同构成，其中Sinclair在售及合作研发产品主要聚焦于注射针剂及埋植线产品，HighTech及Viora则主要聚焦于EBD能量源设备产品。公司海外医美业务自2019年开始对公司形成正向利润贡献，据公司2019年年报披露数据，Sinclair2019年实现收入5.09亿元，净利润1.20亿元，净利率为23.5%。2020年受全球范围疫情影响，公司海外医美业务收入下滑37.32%至3.19亿元，实现净利润1.09亿元，其中包含向高德美出让Sculptra西欧地区市场经销权益，确认资产处置收益3.04亿元，扣除后处于亏损状态。2021年Sinclair全资收购西班牙HighTech能量源设备公司，同时海外疫情较2020年有所好转，2021年实现营业收入6.65亿元，同比增长108.51%，其中Sinclair自身营收增长79.24%，全年实现666万英镑EBITDA，经营情况持续向好；实现净利润-1.34亿元，主要系收购HighTech产生的一次性中介费用和其他费用计提以及新上市产品前期推广费用投入较大所致。2022年Sinclair全资收购Viora，前三季度实现营业收入7.9亿元，同比增长79.7%，实现EBITDA1736万英镑，同比增长254.9%。据公司2022年中报披露，Sinclair2022年H1仍然处于亏损状态，前三季度Sinlair利润情况暂未披露。我们判断，海外医美业务净利率有望快速提升，为板块贡献较大利润弹性，主要原因如下：（1）公司于2018年全资收购Sinclair，2019年Sinclair扭亏为盈，实现净利率23.5%。（2）Sinclair于2021年全资收购西班牙Hightech能量源公司。（3）Sinclair及HighTech为公司海外医美业务的主要组成部分，在2020年海外疫情对公司经营造成较大负面影响之前本身具备较强盈利能力，且2021-2022年收入端及EBITDA均维持快速增长态势。（4）疫情对海外医美业务经营的负面影响渐进尾声。综上，我们认为海外Sinclair通过进一步的研发管线及销售渠道整合，有望快速实现盈利，且净利率具备较大爬坡空间，为板块贡献较大利润弹性。（二）国内医美业务：伊妍仕处于快速放量期，设备类产品蓄势待发伊妍仕处于快速放量期，是国内医美业务增长的重要引擎。据公司2021年年报披露，公司国内医美业务2021年实现营业收入3.67亿元，其中包括欣可丽美学自营产品收入（目前仅有伊妍仕一款产品在国内上市销售）、公司医药商业代理医美产品收入及自有减肥OTC产品收入三个部分。伊妍仕2021年8月在中国正式上市，是国内首款获得NMPAⅢ类医疗器械认证的进口再生类医美产品，凭借即时填充、长效维持、自然代谢等多重优势效果满足求美者升级的塑美需求，受到终端机构、医生及求美者的高度认可，上市当年即实现收入1.85亿元，截至2021年底已覆盖280家终端医美机构，覆盖超过500个医生。根据公司财报披露，2022年前三季度已实现销售收入4.4亿元。当前伊妍仕覆盖终端机构数量及医生人数仍在不断拓展中，我们预计未来2-3年将继续维持快速增长态势。设备类产品蓄势待发，预计2023年将产生收入贡献。根据公司2022年一季报披露，公司引进美国R2公司的冷触美容仪酷雪GlacialSpa（F0，冷冻祛斑医疗器械的生活美容版本）已正式进入中国市场，并于2022年3月在国内五大城市的首批合作机构展开销售和服务，同时在天猫商城开设线上“glacial旗舰店”，同步开启线下机构和线上销售。在商业模式上，酷雪开创DTC（DirecttoCustomer，厂家直供）模式，由消费者线上购买护理项目后选择线下签约合作机构提供具体服务。目前公司尚未公开披露相关销售数据。此外，据公司2022年三季报披露，目前有多款医美产品的国内注册申报工作正在有序进行中，其中Viora公司国内已上市产品Reaction（用于身体及面部塑形、皮肤紧致）及爱尔兰EMA旗下PréimeDermaFacial（面部皮肤管理产品）预计将于2023年在国内市场上市开始形成正向销售贡献。三、战略规划工业微生物板块，勾画公司医药制造板块第二增长曲线（一）深耕40余年，产业基础深厚公司在工业微生物领域已深耕40余年，有着深厚的产业基础，成功开发和制造了多种微生物药物，构筑了微生物产品研发和生产的关键技术体系，现有微生物发酵产品规模和技术水平均处于业内领先水平。2021年公司医药工业全年经营指标阶段性下降，但整体经营趋势保持稳步向好，公司战略性规划并布局整合工业微生物板块，成立了结构完整、独立运营的工业微生物事业部，配备了国内一流的工业微生物技术团队，截至2022年三季报披露数据，工业微生物事业部共有研发人员363人，其中博士15人，硕博占比21%，已拥有授权专利23项，在审专利59项。公司拥有中美华东、珲达生物和珲益生物三个微生物研发平台，杭州祥符桥、钱塘新区、江苏九阳、美琪健康、美华高科五个产业基地，拥有目前浙江省内最大规模的发酵单体车间和行业领先的微生物药物生产能力，研发能力覆盖菌种构建、代谢调控、分离纯化、酶催化、合成修饰等微生物工程技术各个阶段，已形成微生物项目研发、中试、商业化生产、工程和公用系统保障的完整制造体系。（二）管理架构清晰，储备项目已超百项以珲达生物为核心研发创新平台，通过外延并购快速拓展产业布局。2021年，公司基于深耕工业微生物产业40多年构筑的微生物产品研发和生产的关键技术体系以及在该领域国内领先的深厚技术积淀和产业优势，制定了工业微生物板块的战略规划。控股子公司浙江珲达生物科技有限公司作为国内工业微生物领域头部研发企业，聚焦于高技术壁垒、高附加值微生物来源产品开发，以合成生物学和多尺度微生物代谢调控技术为基础，形成微生物构建、代谢产物表达和纯化修饰体系平台，已经在抗体偶联药物毒素、mRNA药物用修饰核苷、海洋新型微生物药物、健康和个护功能产品等领域形成国内领先的研发管线，同时实现毒素和修饰核苷商业化开发，已成为全球主要mRNA药物用修饰核苷制造商，是公司工业微生物发展的核心技术基础和研发创新平台。珲达生物自2020年成立以来经营呈现快速增长态势，已与多家国内外知名医药企业建立业务关系，其中海外业务占比超过90%，已取得技术创新和商业拓展双丰收，为未来业务可持续地发展打下良好基础。（1）美琪健康——大健康业务运营平台。2021年11月，中美华东联合珲达生物与湖北安琪生物集团有限公司共同出资2.5亿元成立合资公司——湖北美琪健康科技有限公司，已于2022年正式开工建设，预计2023年进入产业化阶段。美琪健康是公司工业微生物除医药领域以外首个产业化平台，集大健康产品研发、生产和销售于一体，是公司横向布局工业微生物领域的重要里程碑。据公司2022年三季报披露，美琪健康作为公司工业微生物领域大健康业务运营平台，其投资的功能性健康产品绿色制造项目即将开工建设。在项目建设的同时，已完成维生素K2、依克多因等多个产品的委托生产及销售，预计2023年将为公司工业微生物板块带来新的业绩增量。（2）美华高科——聚焦核苷系列产品，同时拓展其他药物产业化。2021年12月，中美华东与安徽美华高科（原华昌高科）管理人国厚资产管理股份有限公司签署了附条件生效的《重整投资协议》，华昌高科在破产重整后由中美华东收购其100%股权。继美琪健康之后，华昌高科将成为公司工业微生物领域又一个全新的产业化平台，聚焦于核苷系列产品、微生物来源半合成抗寄生虫药物及其他药物的产业化。全资收购的安徽美华高科（原华昌高科）已于4月底正式试生产，目前正在进行核苷产品的承接生产和内部原料药转移生产整合。今后美华高科将成为公司工业微生物领域全新的产业化平台，将以核苷类产品为核心，兼顾公司上下游产业链布局，打造符合国际标准的特殊功能化学品、医药原料药以及高端中间体的产业化基地。（3）珲益生物——合成生物学技术发展平台。公司于2022年5月投资成立全资子公司珲益生物，珲益生物公司拥有较强的合成生物学技术水平，通过对酵母、大肠杆菌、枯草芽孢杆菌等高效工程菌株的基因构建与改造，实现生物技术在制药工程、精细化工、新型生物材料等领域的广泛应用。珲益生物拥有微生物细胞工厂构建平台、生物酶的筛选与进化平台、发酵及产物分离纯化平台，已建成包含所有七大酶系的酶库资源，业务包括工业酶制剂研发、发酵过程优化技术研发、生物基材料技术研发等。（4）华仁科技——聚焦小核酸药物和诊断试剂用核苷原料市场。公司全资子公司中美华东于2022年8月8日收购华仁科技60%股权。根据公司公告披露数据，华仁科技2021年实现营业收入9228万元，净利润2697万元。未来华仁科技将主要面向小核酸药物和诊断试剂用核苷原料市场，以修饰核苷、亚磷酰胺单体、dNTP等为主要产品，此外，美华高科也将助力华仁科技的规模化生产，承担修饰核苷、单体及上游原料的生产功能。至此，公司在合成生物技术、酶催化、化学合成修饰和分离纯化等领域已形成核苷板块所必需的完整技术布局，利用华仁科技、美华高科等生产基地，形成核酸药物和诊断上游原料的全面生产布局。此外，2022年7月公司全资子公司中美华东、杭州市拱墅区人民政府、浙江工业大学三方共同组建华东合成生物学产业技术研究院，将以合成生物学为基础，聚焦营养与医药化学品、医美生物、生物材料及健康代糖品四大领域开展技术创新研究及产业转化研究。据公司2022年三季报披露，当前公司工业微生物领域研发项目共有总项目45项，包括特殊功能化学品7项，医药原料药和高端中间体23项，大健康和医美原料12项，生物材料3项；其中，特殊功能化学品有5项为系列项目，共有50余个子项目；医药原料药和高端中间体有2项系列项目，共含近10个子项目；所有项目累计已超100项。工业微生物板块收入端快速增长，有望成为公司医药制造板块第二成长曲线。2021年公司工业微生物板块合计实现收入4.18亿元，同比增长69.2%；2022年上半年受国内疫情影响，部分销售合同延迟履行的情况下板块整体收入继续保持良好发展态势，22H1收入端同比增长31%；2022年第三季度由于下游国际市场对核苷类原料的需求下降，以及公司生产工厂因受海外认证导致交货延迟，工业微生物Q3增速较上半年有所放缓，预计四季度整体业务将逐步恢