2022年宏观经济专题分析 六大视角看后续降准空间、空间测算、内外环境及后续效果分析

2022年宏观经济专题分析

六大视角看后续降准空间、空间测算、内外环境及后续效果分析一、金稳委会议后的货币政策：降准降息可期2022年3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，刘副总理表示“切实振作一季度经济，货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长”。自2017年后，我国金融监管架构由原来的“一行三会”演变为“一委一行两会一局”。金融委设立的目的在于协调监管，稳定预期。历史上，2018-2019年“稳增长”阶段，刘副总理也在央行多次降准但宽信用未见起色的2018年10月进行过类似讲话。2020年爆发后，金融委在1个月时间内（4月7日-5月4日）召开了三次会议，稳定市场和中小企业信心。在此次金融委会议后，央行、银保监会相继表示将传达会议精神。央行方面，在“货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长”的基础上，再多增“大力支持中小微企业，坚定支持实体经济发展，保持经济运行在合理区间”表述。这意味着往后财政、货币、监管政策将统一发力。叠加上此前政府工作报告中首次提出要“扩大新增贷款规模”，我们认为，后续货币政策将把“稳增长”和“宽信用”（特别是“扩信贷”）作为两大最重要目标，货币政策宽松将会进一步加码。二、六大视角看后续降准空间2.1.视角一：不能简单国际比较，我国存准率仍有调降空间和效果从国际比较来看，我国存款准备金率处于中等水平。发达国家存准率低至0%或者1%，甚至加拿大、澳大利亚直接取消。一是因为各国准备金政策有所差异，二是因为发达国家超额准备金率较高。我们利用“（基础货币-M0）/（M2-M0）”来近似估算各国的总准备金率，发现中国目前在9.6%附近，而欧美的总准备金率可以达到12%，日本甚至超过30%。公式中“基础货币/M2”即为货币乘数的倒数，由此反映出我国的货币乘数相较于发达国家更高，相较之下我国银行的信用派生能力比发达国家更大。但即便是从总准备金率的角度看，发达国家准备金率与我国也不具有很强的可比性，因此，我们不能简单用发达国家极低的存准率来线性外推地认为“我国未来的降准空间较大”。以美国、日本为代表，发达国家在金融危机后进行量化宽松，直接向金融机构提供流动性，投放了大量基础货币。而我国尚未使用非常规货币政策，2013年外汇占款回落后，我国央行扩表速度大幅减缓，影响准备金率大小的分子部分——基础货币，这一变量远没有发达国家大。因而，观察发达国家货币政策松紧常常看价格政策——加息或者降息，以及缩表或者扩表。而观察我国货币政策，除了观察利率指标外，还有降准或者升准。2.2.视角二：从发展阶段看，近年存准率调整空间反而有所打开从发展中国家的发展阶段看，由于发展中国家对资本流动更为明显，所以常保持较高的准备金率，使得调整准备金率可以更好调节货币市场流动性。目前我国资本流动已经不再“大开大合”，特别是资本流入对国内流动性的影响不断减弱，这使得虽然我国近些年存准率在下降，但相较于2013年前外汇占款释放过多流动性而言，反而有更多的调降空间。而类比同样处于发展中的国家看，俄罗斯、越南、印度、印尼等国的平均法定准备金率可以调整至5%左右，相较于我国目前8.4%的平均法定存款准备金率还有约3.4个百分点的空间。2.3.视角三：从“三档两优”框架看，存准率虽空间变小，但仍充足此外，目前存款准备金实行“三档两优”的框架。该框架于2019年5月6日建立，并自5月15日开始实施。而在2021年两次全面降准之后，小型银行优惠后的准备金率已经触及准备金下限5%（2021年两次全面降准公告中公开表示“不含已执行5％存款准备金率的金融机构”），因此，后续降准空间变小，主要是指区域性中小银行的空间比较有限。从我国自身准备金制度发展阶段看，5%也是存款准备金的下限。若进一步突破5%，则需要调整“三档两优”的框架。2.4.视角四：从海外收紧节奏看，国内降准空间受外部影响较小通常认为，在联储加息预期发酵的过程中，国内货币政策宽松可能受到制约。事实上，回顾最近两轮中美呈现“内松外紧”式分化的阶段（2014年9月至2016年3月、2018年5月至2018年12月），我们发现，两轮均出现在联储开启加息后，国内“停降息，但降准仍不止”。背离一（2014年9月至2016年3月）：国内货币政策在2014-2015年的宽松节奏是1）先定向降准、2）再降准降息交替、3）集中连续降息、4）回到降准降息交替并且5）最后于2016年2月以降准收尾。该轮中，美联储于2015年12月首次加息，而国内降息止步于2015年10月24日（2016年初MLF调降是属于政策利率“存贷基准利率”向“MLF、OMO利率”转换而引起的跟随式调降）。背离二（2018年5月至2018年12月）：我国在2019年8月之前只进行降准而没有降息，由于2019年8月美联储开启降息，海外货币政策转向宽松，我国降息窗口也随之打开。由此可见，虽然海外货币政策收紧对我国国内利率调降可能存在制约，但对降准影响并不大。2.5.视角五：从银行负债端看，LPR等利率加点压降需降准支持降准可以帮助节约银行资金成本，并提供长期稳定资金，缓解当前缺少稳定负债端来源的现象。若希望银行可以压缩LPR与终端贷款利率的加点来降低实体融资成本，则银行负债端的成本空间需要进一步打开。目前银行净息差已经处于历史低位，且缺乏稳定的负债端资金来源。虽然此前，存款利率自律上限机制的改革——改为与LPR一致的“存款基准利率+加点”在一定程度上降低了银行负债成本，但这一机制影响更多是大额存单的利率，对银行边际上带来的成本改善并不大，且这是一个循序渐进的过程。银行成本端若要看到因此带来的明显降成本效果，仍需要大约2个季度时间。在我们的测算中，2021年以来的两次降准也分别每年节约了银行280亿元的资金成本，已经给银行提供了5BP的调降空间，也正因为这一降准效果，2021年12月LPR在MLF未调整的情况下调降了5个BP。我们认为，后续降准，可以在“保留政策利率调降空间”的前提下，通过银行负债端的成本下降，来打开市场化利率（LPR、终端贷款利率）的调降空间，最终实现实体融资成本的降低。在存款利率自律上限机制改革尚未带来明显成本压降效果时，负债端反而更加缺少稳定的资金来源。这主要是因为存款加点改革后，银行较难通过大额存单来进行“高吸揽储”。叠加上2021年对结构性存款的监管以及2022年2月对“协议存款”的指导，银行的稳定负债较往年有所减少。并且在“宽信用第一阶段”，信贷结构中的融资需求集中为短贷和票融，这部分贷款项目派生存款的能力也较弱。因此，我们看到，近日存单利率与票据利率背道而驰，存单利率明显上行也侧面反映了银行可能为了补充负债来源而发行较长期限的同业存单，进而导致同业存单的供给压力。而降准释放的资金稳定性较强，可以有效缓解银行缺少稳定负债端来源这一问题。2.6.视角六：从降准效果看，虽“货币如绳”，但降准不能缺席从降准效果看，降准之后，“宽信用”效果如何还取决于是否实体经济有融资需求、银行愿意进行信贷投放。当银行自由支配的“钱”（超储）超过“项目”（信用载体）时，银行保留超储而不是信贷投放，总准备金率下降到一定程度就不会再下降。具体而言，当信用载体缺失时，由于实体融资需求不足，超储阻滞在银行间市场，甚至可能出现“闲置”。这种情况下，由于银行倾向于保留超储，则虽然法定存准率下降，但超额存准率上升，总准备金率下降幅度有限，进而对货币乘数的提高也有限。比如，2017年12月至2019年，我国进行了多次降准，即便是考虑了降准置换MLF的体量，也净释放了超2.5万亿的流动性，但法定准备金率降低的同时，超储率也出现了抬升，说明银行并没有充分将降准释放的资金进一步传导至信用端，没有进行信贷投放，降准支持信贷的效果有所折扣。从2018年社融表现来看，存量同比增速震荡向下，央行“宽货币”并没有实现“宽信用”。这背后是因为在2017年打击影子银行等金融去杠杆后，地产、城投平台以及民营企业——传统的“宽信用”载体都受到了冲击，2018年甚至发生了规模最大的“民企债违约潮”。货币如绳，2018年的信用格局着实体现了“用绳推车”的效果并不好。回顾历史，在这种情况下，鉴于我国常规货币政策调节尚有空间，我国央行尚且不会像发达国家那样采用非常规工具，只会进一步保证流动性宽松，并在这一基础上尽可能疏通传导机制，由此，我们看到了在2018年首次降准后，进行了连续降准，并在2019年开启了降息。对比当下，本轮宽信用与2018年-2019年类似，甚至更甚，缺少了地产、城投这类传统愿意承担较高融资利率的信用载体。在银行净息差处于历史低位的当下，若后续不进行再度降准，则宽信用实现的可能性更低，银行向政府支持的制造业企业发放信贷的意愿可能不足。因此，若我们假设后续地产也仍是“因城施策”式放松、针对地方政府隐性债务的监管、非标融资的监管也较难看到明显放松，则结合目前经济仍在探底、“宽信用”正处于第一阶段的基本面，我们认为，央行货币政策可能重现2018年的连续降准节奏，为实现全年5.5%的经济增长目标以及与之相匹配的社融增速保驾护航。三、后续降准空间测算：幅度最多可达100BP根据最新的政府工作报告，2022年的实际GDP增长目标将达到5.5%。我们认为最终实际GDP增速将为5.4%，结合我们对于2022年CPI中枢达到1.8%、PPI中枢达到4.3%，GDP平减指数达到1.9%的判断，为达到央行所表态的“货币供应、社融规模增速同名义GDP增速基本匹配”目的，M2增速在2022年年底至少将保持9%。我们仍利用“（基础货币-M0）/（M2-M0）”即“（基础货币-M0）/（M2-M0）”来近似估算我国的总准备金率，鉴于我国超储率在2010年之后稳定在1~3%之间，并且总准备金率的波动与法定存准率的波动也在2010年之后几乎一致。我们直接用“总准备金率的变动”来近似代表“法定准备金率”的变动。基准情形下，我们假设2022年基础货币与2021年保持一致（主因近年来基础货币投放在央行的投放调控下基本保持稳定），而M0每年以5%左右的速度增长，在2022年有望达到9.5万亿。由于“货币供应量=基础货币×货币乘数”，而降准不直接影响基础货币，而是影响货币乘数，进而影响M2。我们测算得到，2021年12月的货币乘数降至7.23。货币供应量为238万亿，基础货币为32.9万亿（238万亿=7.23*32.9万亿）。12月M2同比9%，货币乘数同比9.28%（与降准直接相关），基础货币余额同比-0.28%，分别贡献M2增长的103%、-3%。基准情形下，如果至2022年底广义货币供给M2维持2021年末9.0%的年度增速，那么在基础货币量维持不变的情况下，货币乘数则需要扩张到7.91倍，对应法定存款准备金率还需要调降1个百分点左右。即便是考虑了央行上缴结存利润之后，降准也还有50BP~100BP的空间。并且由于降准目的在于给银行投放流动性、发力“稳增长”，而不是定向支持某一领域和企业，大概率仍将分两次、以全面降准50BP的形式落地，不排除一次调降100BP的可能性。从降准的角度看，虽然上半年MLF到期量不大，但下半年从8月开始，MLF到期量就从1000~2000亿元的状态直接调升至6000亿元。从2021年降准先释放，后续连月缩量续作MLF的经验来看，不排除在上半年的窗口期再次进行降准来提前平衡潜在的资金面波动。因为虽然我们认为年中附近是货币政策的分水岭，但鉴于下半年经济仅仅是弱复苏，“稳增长”的政策目标可能贯穿全年，这一过程中，虽然货币端在上半年更为宽松，但下半年也不会明显收紧，2022年货币政策并不出现明显扭转，下半年也将呈现稳中偏松的状态。四、对比历史，后续降息最多能有多少空间？有何效果？4.1.形式一：LPR加点压缩、终端贷款利率加点压缩空间较足我们前期认为降息空间仍有，二季度均是窗口期。一是我们仍需观察发展以及一季度经济数据以及3月社融情况，二是当前终端贷款利率中除了房贷利率较高外，企业端一般贷款加权利率已经位于历史低位。往后看，降息可能以两种方式落地：一是，通过压缩LPR与终端企业贷款利率、居民房贷利率的加点来实现，这种刺激方式可以在不调降MLF和LPR的基础上实现。LPR改革之前，银行通常以贷款基准利率的0.9倍作为隐性下限，而在改革之后，即便LPR和MLF都不发生变动，但是企业与银行之间的议价能力也得到明显提升，在宽货币叠加宽信用初期，由于有效需求仍不足，企业议价能力更高。因此，在LPR和MLF都不调整的状态下，实体的融资成本也可以得到下降。考虑到目前各地房贷利率加点普遍仍较高，比如广州地区在调降之后首套房利率仍为5.4%，二套仍为5.6%，距离央行规定的下限（首套房下限为5年期LPR4.6%，二套房为加点60BP，即5.2%）尚有80BP和40BP的距离。4.2.形式二：以史为鉴，MLF调降空间可达20BP左右另一种降息形式就是直接调降政策利率。我们借鉴2014-2015年的降息周期，对2022年全面降息的最大空间进行测算，发现2022年全年：简单对比2019-2020年、2014-2015年两轮降息周期，前者MLF共调降25BP，对比当下，考虑2022年1月降息后，后续还有15BP空间，后者降息达到165BP，2015年单年度降息达到125BP。2015年国内基准利率为存贷款基准利率，调整幅度基本以25BP为步长。虽然从银行端面临的政策利率看，我们可以将改革前的存贷基准利率一次调降25BP直接等同于改革之后MLF调降25BP。但改革之后，LPR锚定MLF，利率传导更为顺畅，目前MLF、LPR等利率的一次调整步长为5BP。简单地用步长类比，2015年连续降息5次，整个2014-2015年共调降7次，这意味着政策利率调降空间可以打开25BP~35BP的调降幅度，对应次数约3~4次。考虑到2022年1月已经调降1次MLF10BP，简单估计预计后续还有15~25BP空间，对应次数为2~3次。4.3.20BP左右的降息幅度，能带来多大程度的融资成本压降？而进一步地，若降息20BP政策利率，这一空间最终能产生多大的效果呢？换言之，最终能实现终端融资成本多大程度的压降？我们利用政策利率与LPR、终端贷款利率进行回归看，即从政策利率降息在改革前后调降传导至终端贷款利率的效果进行评估，我们发现，改革后MLF调降10BP对终端贷款利率的影响与改革前调降贷款基准利率25BP基本相当。以此类推，2015年5次贷款利率调降25BP意味着2022年“稳增长”的最大空间可以达到50BP。考虑了2022年1月份的调降之后，还有约40BP的最大调降幅度，对应调降4次。具体而言，通过回归，我们可知：2019年8月之前，1年期贷款基准利率每下降10BP，1年期一般贷款加权平均利率将会下降7BP，变动幅度小于贷款基准利率变动，每次贷款基准利率下调一个步长，即25BP，则意味着可以降低1年期贷款加权平均利率约17.5BP。事实上，2015年5次调降之后终端贷款利率下调了153BP至5.24%。在LPR改革后，贷款终端加权利率不在基准利率基础上浮动，而是在LPR基础上加点，而LPR又锚定MLF。我们计算得到1年期MLF每下降10BP，都会引起1年期LPR下降约13BP；而1年期LPR变动10BP，则将引致一般贷款加权利率变动13BP，由此可以估计得到1年期MLF下调10BP，会最终导致终端贷款利率变动17BP，这约等于在以贷款基准利率为政策利率的时代里，贷款基准利率调降了24.2BP。由此，贷款基准利率调整25BP对终端贷款利率的影响与MLF调降10BP相当。考虑了2022年剩余月份MLF还有20BP左右的调降空间，对应终端利率有34BP的下降空间。2021年终端加权利率为4.76%，考虑到1月份已经调降MLF10BP，2022Q1终端利率预计至4.6%，再叠加未来34BP的下降之后，2022年年底终端贷款利率有望达到4.3%附近的低位，对企业融资需求有较强的提振作用。4.4.20BP左右的降息幅度，约对GDP产生多大的拉动？那么更进一步，这一融资成本的压降，对后续GDP有多大影响？我们发现2010年之后的三轮降息周期中，终端利率先见顶，随后经济指标触底，意味着融资成本的下降的确对经济有提振作用。PMI最快在一个季度左右见底（2011-2012年），最慢在17个月后见底（2014-2016年）；实际GDP增速最快在是三个季度内见底，最慢的情况，也出现过2018-2019年持续下行，并没有企稳。由于贷款利率对GDP增速至少具有2个季度的领先性，我们将一般贷款加权平均利率的每季变动与滞后2期的实际GDP同比变动进行回归，发现，终端贷款利率每下降10BP，即每季变动为-0.1%，则对实际GDP同比的拉动在0.06个百分点。比如，2015-2016年降息周期内，终端贷款利率共下降128BP，根据回归系数，这一程度的终端利率下降将对GDP增速有0.76个百分点的拉动。而该轮中GDP从2014年底的7.4%下行至2016年9月的6.8%，若根据贷款利率下降的刺激效果，该轮GDP可能提升0.16%个百分点（0.76%-（7.4%-6.8%））至6.96%，而该轮真实的GDP顶部增速为7.00%。同样，2018年三季度至2019年二季度降息期间，终端贷款利率下降了14BP，意味着对GDP的拉动在0.084%。该轮中GDP最终没有出现反弹，于2019年四季度企稳在6.00%附近。由此，粗略简单评估，后续20BP的降息空间，将引起终端贷款利率下行34BP，则对应着对GDP增速的拉动约在0.2个百分点。图26：终端贷款利率每下降10BP，对实际GDP同比的拉动五、当前内外环境如何？是否制约降息空间？5.1.本轮稳增长的特殊性：需分“两波走”，降息是抓手2月PMI数据内部结构不佳，小企业与大企业的差距进一步拉大，而金融数据又“总量、结构”均远不及预期，居民中长贷15年来首次转负。作为当前货币政策最有力的宽松工具——调降政策利率（MLF等）的必要性明显提升。相比于降准，降息能够更直接作用于企业融资成本，进而对内需融资需求不足的提振更为有效。尽管从历史维度看，2021年四季度公布的企业贷款利率已经降至4.61%，为40余年历史低点，但从全球视角以及当前PPI-CPI的剪刀差看，目前我国企业的融资成本仍然偏高，下游企业的利润较低。在信用扩张主体的三大部门来看，房地产行业对资金成本最为敏感。最新2月社融数据显示，目前房地产相关链条（房企开发贷、居民房贷、房企发债以及房企表外融资）的融资并没有因为前期纠偏政策而明显改善，信用风险也没有得到缓释。由于房地产销售是房地产投资的领先指标，也是居民中长贷的领先指标，我们用销售数据和政策利率两者结合来考察降息对地产的刺激效果。我们发现，无论是政策利率是哪一种，即是贷款基准利率还是MLF利率，降息预期发酵和落地过程中，房地产销售均会明显回暖，而地产销售的回暖会带动居民中长贷的企稳。因此，我们认为，后续稳地产，特别是居民中长贷的企稳回升，可能需要进一步降息来刺激。5.2.本轮中美周期错位的特殊性：利差收窄对国内宽松掣肘有限海外联储加息对后续国内降息空间形成一定掣肘，但“以我为主”的大方向并没有改变，上半年降息窗口不会明显缩窄。与欧美等发达国家不同，我国货币政策目标之一为国际收支平衡，即存在外部风险是否会引起汇率和资本异常流动的担忧。在美联储下半年加息步伐存在不确定时，从维护外部均衡角度看，央行需要将国内利率保持在一定水平。因此，此时降息，可能会导致中美利差收窄，进而增加汇率贬值、资本外流的压力。单纯从历史操作看，2018年-2019年的货币宽松周期中，我国多次降准但始终没有降息，直到2019年8月美联储开启降息，海外货币政策转向宽松，也为我国降息打开空间。央行随后在2019年9月宣布调降LPR、MLF、SLF利率。可见，国内利率调整至今尚未出现与美联储操作相反的历史。对比当前中美利差走势，我们认为本轮中美利差收窄同样对国内货币政策有所制约，但触发国内货币政策的阈值可能相比过往几轮历史都偏低，甚至可能容忍利差出现倒挂。我们认为，利差收窄不一定就会导致汇率贬值以及资本外流。若对后续汇率贬值、资本外流影响不大，则利差收窄，甚至倒挂都是“纸老虎”。当前有几大新的变化是历史几轮都没有出现的：1）贸易顺差下的积压结汇对冲利差影响，人民币较以往有更厚的安全垫，目前汇率距离7还比较远。2）从微观境外机构而言，利差值得顾虑的阈值就在于“利用利差进行套息得到的收益是否可以覆盖买入掉期进行汇率对冲的成本”。目前外汇对冲后的名义利差已经出现了走扩。3）中美实际利差并没有明显收窄，不需要名义汇率跟随贬值，此外，这也挡住了部分资本外流。4）从避险的角度考虑，本轮中美利差收窄的外部环境中出现了俄乌冲突，中国资产安全性相对较高。5）长期看，在人民币国际化过程中，境外机构配置人民币资产的总资产规模在不断提升。中债发行利率将向美债的低利率趋同，中美利差的舒适区自然而然就收窄。对比当前汇率走势，自2021年以来，人民币对美元以及CFETS指数都表现强势，与历史上两次中美货币政策同样呈现“内松外紧”式分化格局时的汇率表现有所不同。在过去的两次“内松外紧”的分化中，人民币汇率均出现贬值，并且伴随资本流出。其中2014年9月至2016年3月（背离一）资本流出量较大，超过千亿美元，而2018年5月至2018年12月期间资本流出比较缓和。而对比当前，2022年上半年，出口仍有韧性，人民币汇率虽然可能由于中美利差的收窄而朝着贬值方向演绎，但贬值幅度不会太大，甚至可能被前期积压结汇等因素对冲而稳住，进而为国内的政策利率降息提供了空间。但若联储在2022年下半年超预期加快加息节奏，则国内降息空间将相应有所压缩，下半年降息的概率会有所降低。此外，汇率这一因素的约束，央行可以通过降低“外汇存款准备金率”来进行对冲，以此争取更多的降息空间。在2021年6月和12月，央行两次提高外汇存准率。彼时外汇准备金调升的目的在于抑制人民币过快升值，维持人民币的双向波动。因此，若下半年，即使由于外围联储收紧压力，压缩了国内二季度之后的降息空间，则我国央行也可以通过降低“外汇存款准备金率”来缓解人民币贬值压力。从历史上人民币贬值的警戒水位“7”来看，仍然具有一定空间，这也给国内降息以较厚的安全垫。结合利差和汇率情况，我们预估，本轮中美利差影响国内货币政策的阈值可能在30~0BP之间，这意味着当美债利率上行至2.7%附近时，中债利率至多可以下行至2.4%~2.7%附近，对应国内政策利率仍然有10~30BP的降息空间。从汇率角度看，即便是按照最保守估计，中美利差还有50~60BP的压缩空间。对比历史上人民币汇率自6.3左右贬值至7的最快速度，并且假设人民币汇率从即日起结束单边升值趋势，则当前的汇率站位还有9个月左右的贬值“安全垫”，对应中美利差大约有60BP下行空间至0附近（2018年汇率从6.28贬值至7附近，中美利差收窄60BP至24BP）。从外汇成本对冲后的中美利差推算，目前这一对冲后的利差为-80BP，而历史阈值为-182BP。按此估计，后续还有100BP压缩空间，对应中美名义利差可以压缩至-30BP。5.3.本轮通胀的特殊性：优先级靠后，难以构成制约目前国内通胀为降息打开了不小空间。回顾历轮“稳增长”阶段的降息操作，降息均是在通胀压力不大的情形下进行，并且当全面通胀维持在低位时间越长，则降息空间越大。2014年-2015年降息频次达6次，贷款基准利率调降幅度达到165BP（存款基准利率调降150BP），是近三轮降息周期中幅度最大，频率最高的。CPI长达18个月维持在2%以下的低位，PPI更是长达4年多处于负区间，在2015年下半年甚至达到-5.9%的显著通缩状态。而目前2月的CPI已至0.9%，PPI连续回落4个月至8.8%，并且我们判断CPI全年中枢为1.8%。在较悲观情形下，全年CPI高点在三季度会突破货币政策关键阈值3%，PPI会明显回落。但稳增长是2022年最主要矛盾，这一水平的通胀显然优先级相对靠后。我们认为至少2022年上半年，国内降息空间仍然较充足，下半年也难以因为通胀带来紧缩。六、同为货币宽松政策，后续谁更有效？以上降准降息空间的判断根源在于我们对“降准和降息区别”的理解。虽然降准和降息同为宽松政策，但本质上两者有较大区别。那么，面对未来的经济下行压力和联储变数，降准、降息，谁更适合当下的宏观图景呢？6.1.降准是常规宽松，面临“类流动性陷阱”时，效果容易打折扣降准本质是释放了原本被冻结在央行账户上的银行准备金，增加了银行可以自由支配的流动性，对银行间市场是直接的流动性注入，属于央行数量调节工具。在身处“类流动性陷阱”的边缘时，降准的效果更容易打折扣。这主要是因为，降准之后，“宽信用”效果如何还需要看实体经济融资需求强弱、银行进行信贷投放的意愿。对银行来说，当银行本身缺少稳定负债，而信用载体又缺失，没有优质的信贷项目时，银行可能倾向于保留超储