资产证券化介绍

第六章资产证券化第六章资产证券化第一节资产证券化概述第二节资产证券化的运作流程和主要技术第三节资产证券化的意义第四节资产证券化的基本类型第五节国外资产证券化的发展与操作模式第六节资产证券化的风险管理第七节国内资产证券化的实践与探讨第一节资产证券化概述一、资产证券化的概念解析二、资产证券化的起源与发展三、资产证券化的特征第一节资产证券化概述一、资产证券化的概念解析Gardener(1991)：资产证券化是储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程或工具。在这里，开放的市场信誉（通过金融市场）取代了由银行或其他金融机构提供的封闭市场信誉。融资证券化—一级证券化广义目前资本市场上所称的资产证券化—二级证券化第一节资产证券化概述美国证券和交易委员会：资产证券是指主要有现金流支持的，这个现金流是由一组应收账款或其他金融资产构成的资产池提供的，并通过条款确保资产在一个限定的时间内转换成现金以及拥有必要的权力，这种证券也可以是由那些能够通过服务条款或者具有合适的分配程序给证券持有人提供收入的资产支持的证券。“证券化之父”的美国耶鲁大学法博齐教授：资产证券化可以被广泛地定义为一个过程，通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他不流动的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的带息证券。

第一节资产证券化概述狭义的资产证券化（assetsecuritization）是指将缺乏流动性但可以产生稳定的可预见未来现金流的资产，按照某种共同特征分类，形成资产组合，并以这些资产为担保发行可在二级市场上交易的固定收益证券，据以融通资金的技术和过程。第一节资产证券化概述二、资产证券化的起源和发展（一）资产证券化的起源

1968年，美国政府国民抵押协会首次发行抵押担保证券，标志着资产证券化的问世。（二）资产证券化的发展

20世纪80年代以来，资产证券化在美国迅速发展。至今，证券化的资产已遍及租金、版权、专利费、信用卡应收账款、汽车贷款、公路收费等广泛领域。除美国之外，欧洲是资产证券化发展最快的地区。英国是欧洲资产证券化发展最快的国家。法国在欧洲资产证券化市场的排位仅次于英国。除欧洲市场以外的其他地区，如加拿大、拉美，亚洲等地区的资产证券化发展速度也很快。

第一节资产证券化概述图6-1美国资产担保证券的发行额资料来源：/research/ABS0300.pdf第一节资产证券化概述

三、资产证券化的特征（一）证券化资产的特征1、资产必须具备一定的同质性，未来产生可预测的且稳定的现金流量，或有明确约定的支付模式，这种约定必须是契约性质的；2、有良好的信用记录，违约率低；3、本息的偿还完全分摊于整个资产存续期间；4、资产的债务人或贷款的借款人有广泛的地域和人口统计分布；5、资产的抵押物有较高的清算价值或对债务人的效用很高；6、有可理解的信用特征。资产的合同标准规范，条款清晰明确，避免不合规范的合同和因合同条款缺乏有效性、完备性而造成利益上的损失；7、资产的平均偿还期至少为一年。第一节资产证券化概述（二）资产证券化融资方式的特点1、一种结构型的融资方式对证券化的基础资产进行分解：按照资产的期限、利率等特点，对资产进行分解、组合和定价，并重新分配风险与收益对银行的中介功能进行分解：将过去由银行一家承担的发放贷款、持有贷款、监督贷款使用和回收贷款本息等业务转化为多家机构共同参与的活动第一节资产证券化概述2、一种收入导向型的融资方式资产证券化的融资方式是凭借进行证券化的基础资产的未来收益来融资投资者在决定是否购买资产担保证券时，主要依据的是基础资产的质量、未来现金收入流的可靠性和稳定性3、一种表外融资方式资产证券化融资一般要求将证券化的资产从资产持有者的资产负债表中剔除第一节资产证券化概述4、一种低成本的融资方式资产证券化运用成熟的交易架构和信用增级手段，改善了证券发行的条件；较高信用等级的资产担保证券在发行时不必通过折价销售，或者提高发行利率等增加成本的手段来吸引投资者的投资意愿。一般情况下，资产担保证券总能以高于或等于面值的价格发行，支付的手续费也比原始权益人发行类似证券低。

5、一种低风险的融资方式有别于产权融资的资产融资：资产担保证券权益的偿还不是以公司产权为基础，而仅以被证券化的资产为限分散借贷：通过资产证券化，发起人持有的金融资产转化为证券在市场上交易，实际是发起人最初贷出去的款项在市场上交易，这样就把原来由发起人独家承担的资产风险分散给多家投资者承担，从而起到了降低借贷风险的作用第二节资产证券化的运作流程及主要技术一、资产证券化的主要参与主体二、资产证券化的运作流程及主要环节三、资产证券化的主要理论和技术支持第二节资产证券化的运作流程及主要技术一、资产证券化的主要参与主体（一）发起人发起人（originator）又称原始权益人，它是资产证券化的最初需求者，是推动资产证券化的始动因素。职责：确定证券化的基础资产，并真实出售给SPV发起人主要有金融公司、商业银行、储蓄机构、计算机公司、航空公司、制造企业、保险公司和证券公司等第二节资产证券化的运作流程及主要技术（二）特殊目的机构（SPV）专门为资产证券化设立的一个特殊实体，它是资产证券化的关键性主体和标志性要素。SPV从发起人手中购买支持证券化的资产，然后对这些资产进行分组、打包等技术处理，组成资产池，再以资产池中的资产为支持发行证券即ABS证券。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（三）信用增级机构SPV在发行证券之前对资产进行信用增级。信用增级机构由信誉好、信用级别高、有实力的金融机构充当。（四）信用评级机构资产证券化发行的证券要达到一定的信用等级，因此也要进行信用评级。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（五）投资银行投资银行起重要作用，如为SPV提供发行、承销、上市安排等服务。（六）专门服务机构SPV委托专门机构对发行证券的基础资产（未到期资产）进行管理，通常由原始权益人担任。（七）托管人资产池资产产生的现金流要由专门服务机构存入SPV指定的托管人账户，由托管人负责向公众清偿。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（八）投资人

投资资产担保证券的投资者一般有：银行、保险公司、养老基金、投资基金、其他公司以及少数的散户投资者（九）其他参与者对发行资产担保证券提供咨询和相关服务的会计师事务所、律师事务所等机构第二节资产证券化的运作流程及主要技术二、资产证券化的运作流程及主要环节（一）选择确定证券化资产（二）组建特殊目的机构SPV在资产证券化融资结构中起核心作用。设立SPV的目的就是实现被证券化的资产与原始权益人其他资产之间的“风险隔离”。因此，SPV要被设计成为没有破产风险的独立实体，为此，组建SPV有限制条件。第二节资产证券化的运作流程及主要技术1、业务限制SPV不能用来从事资产证券化交易以外的任何经营业务和投融资活动。2、保持分立性特设目的机构虽然只是一个壳公司，但在法律和财务上必须保证严格的分立性要求：独立的财务记录和报表；产权明晰；以自己单独的名义从事业务；无关联交易；不担保或承担债务及抵押；不与他方合并或转让原始权益。第二节资产证券化的运作流程及主要技术3、设立独立董事SPV应设一名或以上独立董事，独立董事对SPV的章程修订和重大事项具有否决权。4、其他禁止性要求（1）SPV不能豁免或减轻任何当事人在合约中规定的义务；（2）在未征得有关当事人同意的情况下，不能修改经营合同和章程；（3）除了根据证券化交易规定、在指定银行开立的账户外，不能开设其他银行账户；（4）不应设立证券化交易规定以外的附属机构；（5）不能自聘任何工作人员；（6）所有开支必须符合证券化交易的规定。第二节资产证券化的运作流程及主要技术由于SPV的严格约束条件，选择设立SPV的地点很重要，一般要考虑三个因素：1、法律规范而监管宽松；2、要有较低的税负；3、政治、经济、法律结构稳定，能够获得资本市场的普通认同因此，实践中百慕大、开曼群岛以及美国的一些州是比较理想的SPV注册地。SPV法律形态的确定是我国资产证券化的当务之急

我国已经开始了资产证券化方面的尝试，并且已经有了数个成功的证券化案例。但在这些案例中，发起人都是在境外设立特殊目的机构，其主要原因就在于现行的法律制度未能对特殊目的机构的法律形式有明确规定。如何通过法律建立适合我国国情的SPV法律形式，就成为我国开展资产证券化的当务之急。

参照各国的资产证券化实践和相关立法，SPV的法律形态主要有信托、公司、有限合伙三种。2002年6月中国人民银行颁布的《信托投资公司管理办法》第9条规定：“信托投资公司不得发行债券，也不得举借外债。”。另外，《信托法》并未承认受托人对受托财产的法定所有权。债权可否作为信托财产，《信托法》对此并无明文规定，《公司法》对公开发行股票、债券规定了严格的条件。而特殊目的机构的净资产一般很难达到我国公司法的要求。特殊目的公司发行的资产化证券的种类、性质、发行和承销程序等目前尚无法律规定，也需要由法律加以确认。

我国已经于1997年颁布了《合伙企业法》。提交全国人大常委会审议的《合伙企业法》（草案）中曾规定有限合伙，但审议中以“问题比较复杂”等理由否定了关于有限合伙的规定。所以，以此形式设立特殊目的机构在目前的中国没有法律依据。我国SPV法律形态的选择

从长远角度，我国可以允许当事人自由选择信托型、公司型和有限合伙型的特殊目的机构。因为，再慎密的制度都无法防止机会主义的发生，法律不能代替当事人选择最合理的模式，单一的模式不能满足各方面的需求。而且市场鼓励自由和创新，各种模式在各自的发展中会不断的出现问题，同样也会找出不同的解决办法来完善自我。

第二节资产证券化的运作流程及主要技术（三）资产的真实出售证券化资产从原始权益人向SPV的转移必须是“真实出售”，只有“真实出售”，才能实现“破产隔离”。所谓“破产隔离”是指原始权益人破产与否与证券化的资产没有一点相关性，也就是说，如果原始权益人进行破产程序，出售给SPV用以支持证券化的资产不能列入清算范围，原始权益人的债权人对证券化的资产没有追索权，同时，SPV的债权人（ABS证券持有者）对原始权益人的其他资产也没有追索权。第二节资产证券化的运作流程及主要技术“破产隔离”使证券化的资产质量与原始权益人自身的信用水平分离开来，投资者就不会再受到原始权益人的信用风险的影响。判断真实出售的规定：1、当事人的意图；2、资产负债表已处理3、出售资产不得附加追索权；4、资产售价不钉住贷款利率；5、出售的资产通过信用提高进行信用分离第二节资产证券化的运作流程及主要技术（四）信用增级信用增级（Creditenhancement）是资产证券化得以开展的一个重要的基础条件。信用增级可以提高所发行证券的信用级别，使证券在信用质量、偿付的时间性与确定性等方面能更好的满足投资者的需要。第二节资产证券化的运作流程及主要技术信用增级的方法分为内部信用增级和外部信用增级。内部信用增级包括：1、划分优先/次级结构；2、在银行开立现金担保账户；3、超额抵押。外部信用增级主要是通过金融担保来实现的。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（五）信用评级信用增级后，发行人聘请评级机构对该资产支持的证券进行评级。资产评级的重点不是发行债券的主体的偿债能力，而主要是融资结构安排，包括基础资产的真实出售、与发起人的破产隔离、发起人及第三方的信用增级等。结构融资资信评级成为资信评估学新分支。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（六）发售证券并向发起人支付资产购买价款信用评级后，SPV委托投资银行进行证券发行和承销。证券出售后，承销商将发行款项划归SPV，SPV按约向承销商支付发行费用。然后，SPV向发起人（原始权益人）支付资产的购买价格，发起人实现融资目的。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（七）管理资产池SPV作为发起人，要以资产池所产生的现金流收益偿还资产证券，因此要对资产池进行管理。一般由原始权益人担任管理资产池的服务商。当然SPV也可以委托第三方充当资产管理服务商。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（八）资产证券的清偿按照证券发行说明书的约定，在证券偿付日，SPV委托托管人按时、足额地向投资者偿付本息。当证券本息全部偿付完毕之后，如果资产池产生的现金流还有剩余，那么这些剩余的资产将交还SPV，按照约定的比例和分配方法在各机构之间进行分配。第二节资产证券化的运作流程及主要技术三、资产证券化的主要理论和技术支持（一）资产证券化的理论基础—大数定律和资产组合原理首先，大数定律的含义：在概率论，一切论述一系列（数目很大）相互独立的随机变量的平均值几乎恒等于一个常数的定理都被称为大数定律。第二节资产证券化的运作流程及主要技术运用在资产证券化，就是发行人在发行资产支持证券前，要购买一定数量的资产，这些资产来源于一家银行或企业，但更多的是从多家银行或企业收购，组成一个资产池。资产池的资产从总体上来说属于同质性资产，具有稳定的现金流。但这些资产的原始债务人成千上万，每一个借款人情况各不相同，或来自不同的企业或来自不同的地域，往往又是都不相互关联的，没有人可以肯定的说这些资产中不会出现违约现象，使某笔资产不能提供稳定的现金流。但是对发起人来说，平均每个借款人的违约额恒等于一个常数。从而这些资产总体上却是可以保证未来稳定的现金流的（几乎可以说是必然性事件，概率极大）。第二节资产证券化的运作流程及主要技术其次，资产组合原理资产组合原理，就是将各种资产通过特定模型、数学计算、合理的比例进行搭配，达到一种风险和收益最优的组合状态。SPV发行证券就是把购买的一定数量的资产，然后把资产通过分拆、重组等手段，组成一个资产池。从而使收购的许多单个资产形成一个整体，这样单个资产的违约风险就变得微弱，甚至可以忽略，这样就可以保证资产支持证券的偿还得以保证，从而也使资产证券化过程顺利实现。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（二）资产证券化的核心原理—现金流分析资产证券化就是以资产支持发行证券的过程。资产之所以能转化为可以公开买卖的证券，主要依靠于基础资产所产生的稳定的现金流。基础资产未来可以预期的现金流构成证券化的真实基础。因此，从某种意义上说，资产证券化是以可以预期的现金流为支持而发行证券的过程，可预期的现金流是进行证券化的先决条件。整个资产证券化的过程和融资结构的安排，都取决于对基础资产预期现金流的分析和预算，基础资产现金流的分析是资产证券化的核心原理。第二节资产证券化的运作流程及主要技术对基础资产现金流的分析主要有三个方面：1、对资产进行正确的估价根据现值原理，资产的价值就是它未来产生的现金流价现的现值。2、资产的风险与收益分析资产证券化过程实际上也是收益和风险进行分离和重组的过程。因此，资产的收益与风险分析是证券化投资者进行投资分析的主要方面之一。第二节资产证券化的运作流程及主要技术3、资产的现金流结构分析ABS证券的清偿资金完全来源于基础资产所产生的流金流，因此，基础资产所产生的现金流在期限和流量上的不同特征，直接影响到以其为支撑的证券的期限和本息的偿付问题。只有清楚基础资产的现金流结构，才能设计出既符合基础资产的现金流结构特征，又能满足市场投资者需求的证券化产品。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（三）资产证券化的主要技术—破产隔离和信用增级1、破产隔离资产证券化针对传统金融的缺陷，创造了破产隔离技术，是资产证券化具有的一个重要创新特征，并且为资产证券化的其它创新提供了基础条件，它对资产证券化过程中的信用风险管理起到了重要作用。作为资产证券化重要创新内容的破产隔离具有下面两层基本含义。

第二节资产证券化的运作流程及主要技术（1）资产证券化基础资产与发起人的破产相隔离。在资产证券化的交易结构中，发起人必须通过“真实出售”的方式向SPV转让适宜于证券化的、同质的、独立的基础资产。在这种交易结构安排下，发起人必须将资产的所有权合法地过让给发行人，发行人对受让资产拥有完全的产权，发起人对所转让资产没有追索权。因此，既使发起人因为各种原因而破产，也不能追索基础资产，不得对基础资产进行清算，基础资产所创造的现金流仍然按照资产证券化交易契约支付给投资者。资产证券化因此实现了基础资产与发起人的破产相互隔离，投资者的权益因不会受到发起人破产的株连而得到有效的保护。当然，ABS证券的持有人对发行企业也没有追偿权。第二节资产证券化的运作流程及主要技术（2）资产证券化的发行人与破产相隔离。为了保护投资者的权益，同时也是为了提升资产支持证券的信用等级，资产证券化对特殊目的载体的组织模式、经营范围以及运作程序都严格地进行界定，从经济基础上保证SPV远离破产，进一步强化资产证券化破产隔离的技术特征。部分国家还通过立法，强制性地规定SPV不得破产。第二节资产证券化的运作流程及主要技术经过破产隔离处理以后，资产证券化的基础资产不仅与发起人的破产相隔离，而且通过SPV的刻意设计，保持了与其它经济实体的隔离，使基础资产非常独立。正是因为基础资产得到有效隔离，才能有效实现针对基础资产的信用增级，用较低廉的成本达到有效提升资产支持证券信用级别，降低资产支持证券信用风险的目的。第二节资产证券化的运作流程及主要技术2、信用增级传统金融工具的评级，主要取决于发行主体综合偿债能力。而ABS评级重点放在了证券化融资结构的偿债能力上，所以信用增级成为完善证券化融资结构的重要一环。作用：（1）提高信用级别；（2）风险转移；（3）完善交易结构；（4）增强吸引力；（5）发行更顺利；（6）降低发行人的发行成本。第三节资产证券化的意义一、资产证券化对原始债权人的意义二、资产证券化对投资者的意义三、资产证券化给金融市场带来深刻变化第三节资产证券化的意义一、资产证券化对原始债权人的意义原始权益人是资产证券化的最大受益人（一）资产证券化为企业创造了一种新的融资方式可以消除传统融资方式带来的不利影响：1、股票融资会改变股权结构，影响公司经营管理的稳定性，资产证券化不会；2、债权融资会改变企业财务结构和财务状况，资产证券化以自身某些资产为基础，不增加自身负债，不影响财务状况；第三节资产证券化的意义3、资产证券化融资可以突破传统融资方式对企业的限制。如：股票和债券发行的高要求和银行借债的综合信用能力的要求。而资产证券化融资只要有优质的资产就可以操作；4、资产证券化融资还可以延长融资期限。传统融资的最长期限根据企业的信用状况而定，一般不超过7年。证券化融资吸引新投资者可能有高信用及长期投资需求。另外资产支持证券本身的期限结构可以设计成复合的多期限结构。第三节资产证券化的意义（二）资产证券化是企业改善财务指标的一个有效途径主要是提高资产收益率和自有资本充足率。以银行为例：众所周知，银行目前面临的金融风险，很大程度上源于短期存款和长期贷款之间的风险不对称。利率波动使银行承担巨大的市场风险。过去银行用规模控制的行政手段来控制风险，银根收紧时好企业也贷款无门，银根放松时差企业也有便车可搭，宏观行政控制的代价是牺牲了市场效益。06年出现利率互换。国开行和光大银行完成了首笔人民币利率互换交易，协议的名义本金为50亿元人民币、期限10年，光大银行支付固定利率、开发银行支付浮动利率(1年期定期存款利率)。如果利用资产证券化的方式，将信贷风险以证券的形式“分类包装”出售给风险偏好更大的投资者，不仅降低了银行风险，改善了银行资产质量，提高了资产收益率，也通过基础资产的出售提高了资本充足率。第三节资产证券化的意义（三）资产证券化有助于发起人进行资产负债管理证券化融资技术为发起人的中长期应收账款、贷款等资产提供了相匹配的负债融资来源，这种融资可以在期限、利率和币种等多方面帮助发行人实现负债与资产的相应匹配，使得发起人可以和不同情形的债务人开展更大量的业务。第三节资产证券化的意义（四）资产证券化增加了发起人的收入，提高了资本收益率这个要从证券化的运作流程来看发起人将证券化的资产出售给SPV，SPV通常又将资产委托给发起人进行管理，所以资产证券化使发行人获得了管理服务费用，而且发行人还能获得基础资产产生的剩余收入。第三节资产证券化的意义二、资产证券化对投资者的意义（一）资产证券化为投资者提供了一种更安全的投资方式1、通过真实出售和破产隔离技术，使投资者持有的证券的风险和原始债权企业的风险相脱离；2、信用增级技术为支持证券发行的资产提供了第二道保障，通过信用增级，即使资产池的资产出现违约现象，也会通过增级技术条款使投资者得到补偿。并且，根据大数定律和资产组合原理，即使个别债务违约也不会影响ABS整体信用。第三节资产证券化的意义（二）资产证券化使投资者容易突破某些投资限制作为一种创新品种，资产证券化在相应的政策和制度上尚未有明确的规定，从而扩大了投资者的操作空间。在我国当前银行利率较低的情况下，大量的闲置资金迫切寻求盈利和安全并存的投资方式，资产证券化因其“破产隔离”的特质，无疑为广大投资者提供符合要求的选择，而且资产证券化产生的资产组合一般都包含多种风险与利益分配模式，期限上也各有不同，投资者可以根据自己的实力和喜好，加以选择，这样既有利于其提高收益率，也能帮助投资者分散风险，丰富理财渠道。第三节资产证券化的意义三、资产证券化给金融市场带来深刻变化（一）资产证券化为金融市场提供了一类新的重要的金融产品。资产证券化所产生的产品—资产支持证券，既不同于股票，又不同于一般的债券。这种新的金融产品，它不是基于发行者的信用，而是基于某一资产池所产生的收益或者说现金流，而且这种现金流是稳定并大体确定的，从这个意义上说，资产支持证券的风险要比股票小得多，因为股票的未来收益依股份公司经营状况而定，而股份公司的经营状况具有很大的不确定性。它也许表现很好，从而使持有人获取很大的收益；但也可能遇到很大的问题，从而使股价猛跌，使持有人蒙受重大损失，因此，这是一种高风险高收益的金融产品。第三节资产证券化的意义债券的情况与之相反，债券的收益率较低，但相对来说风险也较低（垃圾债券除外），是一种低风险低收益的金融品种。如果说这两者是两个极端，那么资产支持证券正好是介于两者中间的一种金融产品。它属于固定收益类产品，决定收益的现金流比较稳定，不象股票那样忽高忽低，风险也不象股票那样相对较大；证券化产品的市场风险与其他债券差不多，它的信用风险高于国债、金融债券，但低于一般的公司债券。与此相联系，总体上说，其收益会高于一般债券。

第三节资产证券化的意义对于金融市场来说，金融产品的多样化是十分必要的，它可以使投资者有更多的选择，满足投资者的不同需求，因而可以使更多的资金进入金融市场；也可以使筹资者有更多的融资工具，满足不同的筹资需求。在美国，资产证券化产品的数量达到固定收益类产品的40%左右，已是一种非常重要的金融产品。

第三节资产证券化的意义（二）资产证券化优化了金融市场上资源的配置传统的融资方式下，金融市场上资金的流向取决于资金需求方的综合信用水平。因此，综合资信水平好的企业所拥有劣质资产可能会比综合资信水平欠佳的企业所拥有的优质资产获得更大的资金支持，这显然有悖于资源优化配置的原则。第三节资产证券化的意义证券化融资使资金流向与原始权益人的综合资信水平关系不大，而主要取决于基础资产的收益预期，优质资产和劣质资产通过资产证券化来竞争资金支持。这样，资金会更精确地流向优质资产，促进资产之间的优胜劣汰，使金融市场上的资源得到优化配置。所以说，资产证券化是一种更富有效率的融资方式。第三节资产证券化的意义（三）资产证券化的出现将使金融活动出现强市场化融资趋势传统金融理论认为，市场是不完善的，银行融资这种间接融资方式资产证券化进一步推动了直接融资的发展，深化了通过证券市场的融资活动，使银行“脱媒”现象、“非中介化”危机加剧。第四节资产证券化的基本类型一、住房抵押贷款证券化与资产支撑证券化二、过手型证券化与转付型证券化三、其他类型的资产证券化第四节资产证券化的基本类型分类依据资产证券化的基本类型基础资产住房抵押贷款证券化与资产支撑证券化现金流处理与偿付结构过手型证券化与转付型证券化借款人数单一借款人型证券化与多借款人型证券化金融资产的销售结构单宗销售证券化与多宗销售证券化发起人与SPV的关系以及由此引起的资产销售次数单层销售证券化与双层销售证券化贷款发起人与交易发起人的关系发起型证券化与载体型证券化证券化载体的性质政府信用型证券化与私人信用型证券化证券构成层次基础证券与衍生证券基础资产是否从发起人资产负债表中剥离表内证券化与表外证券化表6-1资产证券化的基本分类第四节资产证券化的基本类型一、住房抵押贷款证券化与资产支撑证券化根据基础资产的不同类型，资产证券化可以分为住房抵押贷款证券化（MBS）和资产支撑证券化（ABS）（一）住房抵押贷款证券化与资产支撑证券化MBS是最早出现的证券化类型。一方面MBS可以把银行等金融机构持有的流动性低的长期住房抵押贷款转化为流动性高的证券，并且不增加这些机构的负债率；另一方面MBS受投资者青睐。第四节资产证券化的基本类型（二）资产支撑证券化除了住房抵押贷款，还有很多资产也能够产生可预期的、稳定的现金流，因此它们也可以证券化。较成熟的有三类：一是汽车贷款证券化；二是信用卡应收账款证券化；三是贸易应收账款证券化。此外还有：基础设施收费证券化、设备租赁费证券化、学生贷款证券化、知识产权证券化等。第四节资产证券化的基本类型二、过手型证券化与转付型证券化根据现金流的处理方式和证券偿付结构的不同来划分的。（一）过手型证券资产组合实现了真实销售，其所有权属于投资人。它不再属于发起人的债务义务，不在其资产负债表上反映，而是进行表外处理。过手证券的一个主要特点是：资产池中的资产组合可以被债务人不受惩罚地在到期日之前的任何时间提前偿还，从而使得过手证券的现金流具有不确定性。第四节资产证券化的基本类型第四节资产证券化的基本类型（二）转付型证券化转付型证券与过手证券的最大区别在于它根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好，对基础资产组合产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金和利息的偿付机制发生了变化。转付型证券的购买者是债权人。目前最广泛使用的转付型证券化产品有抵押担保债券（CMO）第四节资产证券化的基本类型第四节资产证券化的基本类型转付证券是SPV的负债，支持资产的收入在法律上仍归SPV所有，因此，SPV可根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好对支持资产现金流进行重新安排和分配，并据以发行在利率、期限和本息支付方式等各方面都进行了档次划分的系列证券。而当支持资产现金流不足以支付当期证券本息时，SPV或其他义务人（如证券信用增级的提供者）有义务以其它资金予以补足；当支持资产现金流量大于当期证券应付本息时，受托管理人应按证券发行契约的规定将多余部分现金进行合规投资，以补充日后支持资产现金流的不足。因此，转付证券交易结构中支持资产现金流在偿付证券本息前可受到很大程度的调节，以确保证券本息按证券化交易设想得到偿付。转付证券受偿现金流的稳定度和可预测性等也因此比过手证券要好得多。第四节资产证券化的基本类型CMO的创新品种IO债券和PO债券。由于本息分离后，IO和PO对利率的敏感性不同，两种证券截然相反的风险收益特性满足了投资者的不同偏好，并且，由于IO和PO证券的价格对利率的敏感性和普通债券的价格利率敏感性呈现相反或不同的特点，因此，这两种证券经常成为金融机构套期保值的对冲工具。第四节资产证券化的基本类型三、其他类型的资产证券化（一）单一借款人型证券化与多借款人型证券化根据基础资产卖方数量的多寡来划分。这里的借款人是指基础资产的卖方，即原始权益人，而不是原始债务人。如果证券化基础资产是来自单一卖方，这将增大集中度风险。这一划分的目的是要提醒投资者注意风险。第四节资产证券化的基本类型（二）单宗销售证券化与多宗销售证券化根据基础资产销售结构的不同划分。在单宗销售证券化交易中，卖方一次性地将基础资产出售给买方；而在多宗销售证券化交易中，随着原始债务人对债务本息的不断偿付，基础资产池的未清偿余额也就不断下降，资产规模不断缩小。第四节资产证券化的基本类型（三）单层销售证券化与双层销售证券化根据发起人与SPV的关系以及由此引起的资产销售的次数来划分。当母公司是基础资产卖方，子公司是SPV时，如果子公司和母公司合并报表就要进行双层销售。第四节资产证券化的基本类型（四）发起型证券化与载体型证券化按贷款发起人与交易发起人的关系。当资产证券化的贷款发起人同时又是证券化交易的发起人时（即由原始权益人自己来构造交易结构，设立SPV并发行证券，完整地参与整个证券化过程），这种证券化结构被称为发起型证券化。如果贷款发起人只发起贷款，然后就将这些资产出售给证券化载体，由载体进行证券化交易，这就是载体型证券化。第四节资产证券化的基本类型（五）政府信用型证券化与私人信用型证券化根据证券化载体在性质上的差异来划分私人信用型证券化的载体是专门购买和收集基础资产，并以自己的名义将其以证券形式出售的融资中介，它们一般是大银行、抵押贷款银行或证券公司的分支机构。政府信用型证券化的载体是政府信用机构。第四节资产证券化的基本类型（六）基础证券与衍生证券按照证券产生过程和层次的不同进行划分。以抵押贷款或应收款等基础资产为支撑发行的证券统称为基础证券。衍生证券是指以这些基础证券组合为支撑所发行的证券。衍生证券反映了资产证券化未来的发展趋势，即不断进行产品创新，满足投资者需求。第四节资产证券化的基本类型（七）表内证券化与表外证券化按照基础资产是否从发起人的资产负债表中剔除为依据来划分。一般的证券化都是表外证券化。表内证券化较少见。主要是欧洲大陆的金融机构以其所持某资产组合为担保，通过发行抵押关联债券来筹集资金的行为。表外处理和表内处理带来的财务影响

两种会计确认方法将带来不同的财务影响：表外处理将流动性较差的证券化资产在从资产负债表中转出的同时确认损益，通常可以降低发起人的资产负债率，改善其资本结构，有利于发起人再融资，且有积极的财务影响；表内处理将证券化资产保留在资产负债表中，将获得的资金确认为借款，通常会提高发起人的资产负债率，不利于发起人再融资，具有消极的财务影响。

表外处理和表内处理带来的财务影响以上观点可以通过比较资产证券化业务前后的资产负债表来说明。发起人在进行资产证券化业务之前、采用表外处理和表内处理之后的简易资产负债表如下:

资产证券化业务之前的资产负债表

资产金额负债及所有者权益金额应收款1800借款1080所有者权益720合计1800合计1800表外处理和表内处理带来的财务影响作为表外处理的基本会计分录为

借:现金1000

贷:应收款900

销售利得100

采用表外处理的资产负债表

资产金额负债及所有者权益金额现金1000借款1080应收款900所有者权益820合计1900合计1900表外处理和表内处理带来的财务影响资产金额负债及所有者权益金额现金1000借款2080应收款1800所有者权益720合计2800合计2800作为表内处理的基本会计分录为

借:现金1000

贷:借款1000

采用表内处理的资产负债表

表外处理和表内处理带来的财务影响可以计算得出，资产证券化之前发起人的资产负债率为1080÷1800＝60%；资产证券化之后，采用表外处理方法的资产负债率约为1080÷1900＝57%，采用表内处理方法的资产负债率约为2080÷2800＝74%。实践中，资产证券化的目的在于将流动性差的资产转变成现金收入，且多数公司关心财务报表的负债水平，希望保持适度的财务杠杆比率。而金融机构为提高资本充足率，也希望减少风险资产的总额，因此发起人都倾向于将证券化作为销售处理。如果作表内处理，将带来不利的财务影响。第五节国外资产证券化的发展与操作模式一、国际资产证券化的发展二、典型国家资产证券化的运作模式与特点三、国际资产证券化运作模式的比较分析第五节国外资产证券化的发展与操作模式一、国际资产证券化的发展截至2004年底，美国的资产证券化规模已达7万亿美元，2005年第三季资产证券化产品约占美国固定收益证券市场总规模的30%。资产证券化在欧洲、亚洲都发展的很迅速第五节国外资产证券化的发展与操作模式二、典型国家资产证券化的运作模式与特点（一）美国模式先进的制度设计和政府的信用支持，使得美国发行的抵押贷款证券不但规模大，而且安全性高，受到世界范围投资者的青睐。第五节国外资产证券化的发展与操作模式（二）欧洲模式（表内证券化）欧洲各国抵押贷款证券的推出没有受到政府的支持，所以证券化的信用等级较低，市场的发展长期落后于北美国家。由于抵押放款机构依靠表内方式融资，因而抵押债券的持有人对整个发行机构享有追索权，而不对发行机构中的特定资产享有追索权。第五节国外资产证券化的发展与操作模式（三）加拿大模式政府的宏观调控以及住房二级市场的健全和完善是加拿大住房金融市场成功的关键。加拿大住房金融每一个阶段的发展都是在政府的宏观调控的指导下完成的。加拿大抵押和住房组织（CMHC）作为专门的政府部门对全国的抵押市场进行规范和管理，为加拿大住房抵押金融的成功发展起到了关键性的作用。CMHC的主要功能：1、为全国的个人住房提供资金，为低收入家庭提供住房补贴；2、为住房抵押贷款提供全额担保；3、发行抵押支持证券，实施证券化。第五节国外资产证券化的发展与操作模式（四）日本模式日本真正的资产证券化始于1973年的住宅贷款债权信托。80年代后，以企业所有的债权为基础进行筹资的债权流动化的发展有增加趋势。日本也开展了以租赁公司、信用卡公司等为中心的债权流动化，主要方式有转让方式、担保方式和信托方式。日本1993年施行的《特定债权事业规制法》大大推动了流动化的过程。2000年日本将《特定目的公司法》改为《资产流动化法》，在资产证券化的基本结构上采用双轨制，同时引进特定目的公司制度及特定目的信托制度。第五节国外资产证券化的发展与操作模式（五）韩国模式亚洲地区金融危机后，除日本外，以韩国的资产证券化发展最快。亚洲金融危机导致的大量不良债权是韩国实施资产证券化最直接的原因。为了应对危机，阻止企业连续破产以及由此产生的金融机构不良债权的激增。政府从法律制度入手，进行推动资产证券化的各项工作。第五节国外资产证券化的发展与操作模式（六）澳大利亚模式澳大利亚的各商业银行为了解决抵押贷款期限不匹配以及资产流动性问题，在政府的大力推动下发展了住房抵押贷款。麦格里证券化有限公司是麦格里银行的全资子公司，公司主要通过证券化筹集资金，它发行的住房按揭债券多为3A级，高信用等级源于完善的运作机制。第五节国外资产证券化的发展与操作模式该机制的特点：一是贷款由证券化公司发放；二是住房贷款发放标准化；三是严格的信用审核制度和健全的保险制度；四是有效的债券信用增级措施；五是管理者费用最后支付制度。贷款发放标准化和严格的信用审核制度保证该行的的资产最优；保险制度、利率互换机制、过手债券的结构设计及信用机构的严格检讨和评估等使证券化中遇到的各类风险得以转移和化解；对常规贷款的保险、超额抵押、风险准备基金等信用增级措施和管理者费用最后支付制度则增加了投资者的信心。第五节国外资产证券化的发展与操作模式三、国际资产证券化运作模式的比较分析目前，国际上信贷资产证券化的代表性的模式有三种：一是美国模式，也称表外模式，即在银行外部设立SPV用以收购银行资产，实现资产的真实出售；表外融资模式重在改善银行的监管指标，比如资本充足率。第五节国外资产证券化的发展与操作模式二是欧洲模式，也称表内业务模式，即在银行内部设立一个机构，由这个机构运作证券化业务，资产的所有权仍然属于银行，保留在银行的资产负债表中；其主要目的是解决银行流动性问题。三是澳大利亚模式，也称准表外模式，是原始权益人成立全资或控股子公司作为SPV，然后把资产“真实出售”给SPV，子公司不但可以购买母公司的资产，也可以购买其他资产，子公司购得资产后组建资产池发行证券。第五节国外资产证券化的发展与操作模式国外资产证券化实践表明，资产证券化必须具备如下环境：一是法律环境。二是会计环境。三是税务环境。四是信用环境。第六节资产证券化的风险管理一、资产证券化的风险与风险识别二、资产证券化风险的控制第六节资产证券化的风险管理一、资产证券化的风险与风险识别（一）提前偿付风险借款人不受惩罚地提前偿还贷款，贷款人因许可这种提前支付的权利而承受的风险。评估方法包括有条件的提前偿付率（conditionalprepaymentrate，CPR）和美国公共证券业协会（thepublicsecuritiesassociation，PSA）提前偿付基准。第六节资产证券化的风险管理CPR是一种年度化的提前偿付率，取决于基础资产组合的性质以及当前的和预期的未来经济环境。为估计每月的提前偿付情况，需要把CPR转换为月度化的比率，一般称为每月提前偿付率(single-monthlymortalityrate，SMMR)。转换公式是：SMMR=1－

(1－CPR)1/12PSA提前偿付基准假设新发起的抵押贷款的提前偿付率较低，而随着时间的推移，提前偿付率将递增。具体而言，PSA基准假设对于30年期抵押贷款来说，其第一个月的CPR为0.2%，在前30个月内，CPR每月增加0.2%，直到达到每年6%为止，其后则一直保持为每年6%。这一方法称为“100%PSA”或“100PSA”。因此，更慢或更快的提前偿付率则称为PSA的某一百分比。比如，“60PSA”表示是PSA基准提前偿付率的60%，而“200PSA”

则表示是PSA基准提前偿付率的两倍。第六节资产证券化的风险管理PSA方法下的CPR可以用转换公式转换成SMMR，其中t表示时间，以月衡量：当1≤t≤30时SMMR=1―(1―6%*(t／30))1/12当t>30时SMMR=1―(1―6%)1/12=0.00514造成提前支付行为的因素最主要的是抵押利率的变动。抵押利率的变动对提前支付行为的影响在国内外有所区别，国外，当市场利率下降时，就会导致借款人提前偿付，转而借入利率更低的贷款，但是国内借款人由于缺少其他融资模式，市场利率下降并不会导致大规模的还贷，反而是当市场利率上升时，国内借款人倾向于提前还贷。此外还有经济周期和季节性因素的影响。第六节资产证券化的风险管理（二）信用风险（三）证券化风险1．第三方风险（1）发起人风险如果资产的出售者提供资产管理服务（即同时充当服务人），可能存在的风险是发起人的整体业务和用作证券化的资产之间存在高度相关性，发起人有可能出现不利于投资者利益的行为。发起人的信用级别对资产担保证券的发行具有间接的影响，如果同时兼任服务人，则其信用级别更会对证券化的风险产生影响。

（2）信用增级机构风险由于信用增级机构的参与，将信用增级机构自身的风险带进了证券化交易结构中（3）受托管理人风险受托管理人的行为会影响已经被收集起来的的由资产池产生的现金流的安全和传递到投资者手里的时间顺序。第六节资产证券化的风险管理2．法律风险交易合法是一个最基本的前提。在分析资产证券化交易时，最基本的法律问题主要有：SPV的破产隔离；SPV对于抵押资产的毋庸置疑的所有权；投资者对于抵押资产的权益和权力；反映达成协议的法律文件的正确性。

(1)破产隔离要保证破产隔离的实现，就必须有相应的法律、法规保证发起人与SPV之间资产的真实出售。(2)SPV对抵押资产的所有权SPV对抵押资产保持控制权的关键取决于资产被转移给SPV的方法。一般，资产的转移有两种方法：一种是法律意义上的转移；另一种是平衡法。

法律意义上的转移需要得到债务人的允许和同意。通过法律意义上的转移，债务人支付的现金流合法地属于SPV。平衡法转移没有在SPV和债务人之间创造一个直接的合同关系。所以，当资产的出售者（即发起人）发生破产时，债务人支付的现金流可能就要被留在发起人那里，从而使SPV向投资者支付的资金发生短缺。第六节资产证券化的风险管理二、资产证券化风险的控制资产证券化涉及到发起人、债务人、SPV、保证人或信用增级机构、受托管理人、投资者等多个当事人，从而将传统的贷款功能分散给几个有限责任的承受者，这就使资产证券化中的风险呈现连续性和复杂性，也使证券化风险的控制十分棘手。第六节资产证券化的风险管理（一）资产重组资产重组是资产证券化风险控制的第一道防线。资产重组是建立在对基础资产现金流分析和评估的基础上的，利用资产重组来防范和控制风险一般应遵循以下原则：最佳化原则、利益均衡原则、成本最低原则和优化配置原则通过资产重组，SPV可以根据资产的历史数据，利用各种模型来推算资产组合中资产的违约率，然后根据违约率来对风险进行定价，从而使风险更容易被测算，以利于控制风险。第六节资产证券化的风险管理（二）风险隔离机制风险隔离机制是指在构造资产证券化的交易结构时，证券化结构应能保证发起人的破产不会影响证券化融资交易的正常运营，不会影响对资产担保证券持有人的按时偿付。风险隔离机制包括两个方面：“真实销售”和建立特殊目的实体SPV

1．资产从卖方（发起人）向买方（发行人，SPV）的转移必须构成一项“真实销售”。判断真实销售的主要标准是出售后的资产在原始权益人破产时不作为法定财产参与清算

2．SPV是一个特殊目的实体。如果SPV是一个单一从事资产证券化业务的机构，其资本化程度必须很低，资金全部来源于发行证券的收入。作为单一从事资产证券化业务机构的SPV，其活动在法律上受到严格的限制。

第六节资产证券化的风险管理（三）信用增级机制信用增级是用于确保发行人按时支付投资收益的各种有效手段和金融工具的总称，它可以使投资者不能获得偿付的可能性达到最小。在实际操作过程中，要切实保障信用增级机制的作用，其基本要求：一是信用增级机构必须具有较高的信用等级，从而才能使资产担保证券获得高信用等级；二是必须保证信用增级机构与发行人达成的信用增级协议以及发行人自行提供的信用增级形式的有效性。第七节国内资产证券化的实践与探讨一、我国资产证券化的初始案例20世纪90年代中期以来，我国的学界和业界对资产证券化进行了深入的研究和不懈的探索，与此同时，我国资产证券化的实践活动也逐步开始尝试。案例一：我国最早进行资产证券化尝试是海南省三亚市开发建设总公司发行的地产投资证券。第七节国内资产证券化的实践与探讨1992年，三亚市以三亚市丹州小区800亩土地为发行标的物，发行了总额为2亿元人民币的地产投资证券，所筹资金用于该片土地的后续开发。证券发行由市政府下属的三亚市开发建设总公司为该投资证券的发行人，它提供土地进行开发建设。投资管理人由海南汇通国际信托投资公司担任，它负责向发行人支付发行收入，同时监督发行的开发及开发后的地产销售。本次证券化已具某些资产证券化的特征。第七节国内资产证券化的实践与探讨案例二：1996年8月，珠海市人民政府在开曼群岛注册了珠海高速公路有限公司，成功地根据美国证券法律的144a规则发行了资产担保债券，该债券的国内策划人为中国国际金融公司，承销商为世界知名投资银行摩根·斯坦利公司。该债券以当地机动车的管理费及外地过往机动车所缴纳的过路费为担保，发行收益用于广珠铁路和高速公路建设。交易特点是国内资产境外证券化。第七节国内资产证券化的实践与探讨美国证监会1990年采纳的144A条例允许将某些符合条件的证券出售给合格机构投资人，而不需履行证券法的披露义务。但与144A条例关联的交易必须符合基本条件：（1）该证券必须只能出售给合格机构投资人；（2）证券发行时，该证券不能与在美国的任一证交所交易或是在如纳斯达克的券商询价系统报价的证券属同一种类；（3）卖家和未来的买家必须有权利获得发行公司的一些从公众渠道尚未得知的信息；（4）卖家必须确认，买家知道卖家可以依据144A条例来免除证券法的登记要求。144A条例还规定了合格机构投资人的条件。合格机构投资人通常包括美国银行、信用社和注册券商。

第七节国内资产证券化的实践与探讨案例三：中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司与荷兰银行在深圳签署了总金额为8000万美元的贸易应收账款证券化项目协议。见书本的P232-P234实证第七节国内资产证券化的实践与探讨案例四中国建设银行发行首例MBS

交易结构

第七节国内资产证券化的实践与探讨

与MBS发行有关的机构第七节国内资产证券化的实践与探讨MBS层次设计第七节国内资产证券化的实践与探讨

“资产池”基本情况区域结构分布第七节国内资产证券化的实践与探讨

“资产池”中“抵押贷款”总体特征分析资产池中的按揭贷款的抵押物来自上海、无锡、福州、泉州四地。这些贷款均为建行在2000年1月1日到2004年12月31日之间发放，单笔贷款金额最高为200万元，贷款期限在5到30年之间。在这些贷款中，大部分的贷款期限在20年之内，贷款人年龄大部分在30－35岁，贷款金额在20万元到30万元以及50万元到100万元之间的比例最高。其中，抵押物在上海的个人按揭贷款余额为16.94亿元，占所有贷款余额的比例为56.17％，平均每笔贷款余额为28.9万元。按照建行2004年12月31日的统计，建行按揭贷款的不良贷款率为1.23％，另外，根据建行上海长宁支行、徐汇支行、普陀支行、浦东支行，江苏无锡分行、福建广达支行和福建泉州分行进行的预期贷款统计数据表明，一般拖欠1－3个月的贷款本金余额在整个贷款本金余额中的比例在8％左右。一般逾期6个月的贷款，才会进行起诉、仲裁等法律行动。但建行的数据也表明，拖欠6个月以上按揭款的比例远小于1%。总的来说，按揭贷款的坏账率很低。A级证券票面利率在2.52％左右，这一资金成本比银行从市场可以融到的资金成本高。对建行来说，短期来看，发行MBS所得收益可能并不如持有这些按揭贷款收益高，但从长远看，将按揭贷款证券化，为银行提供了经营上的另外一种盈利模式。第七节国内资产证券化的实践与探讨存在的一些问题和不足资产池的加权平均利率与MBS的基准利率不相匹配。一是前者是个人住房抵押贷款利率，一年调整一次。反映的是较长期限的利率水平；而后者是7天回购的加权平均利率，反映的是货币市场短期利率水平。两者的调整频率不一致，反映的利率期限不同，将两者匹配起来是否合理有待商榷。二是可流通的MBS规模过小，根据规定，只有A、B档债券可在银行间市场流通，两者合计规模仅有28.7亿。第七节国内资产证券化的实践与探讨案例五：国家开发银行首例ABSABS基本情况

第七节国内资产证券化的实践与探讨第七节国内资产证券化的实践与探讨第七节国内资产证券化的实践与探讨资产池情况资产池项目行业分布第七节国内资产证券化的实践与探讨资产池项目地域分布第七节国内资产证券化的实践与探讨资产池一、二类资产分布税收政策

2006年2月20日，税务总局颁布《国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》（财税[2006]5号）（以下简称通知），落实了资产支持证券的税收政策。体现了以下特点:一是充分考虑资产证券化业务环节多，操作复杂的特点，税收上力求中性，避免重复征税；二是充分考虑与现行税法的衔接和资产证券化业务发展的需要，政策上维护了税法的一贯性，也充分考虑了资产证券化各环节税收负担；三是充分考虑税收征管需要，有利于堵塞征管漏洞。

印花税信贷资产证券化的发起机构转让信贷资产将实施信贷资产证券化的信贷资产信托授予受托机构时，双方签订的信托合同，受托机构委托贷款服务机构管理信贷资产时双方签订的委托管理合同暂不征收印花税。发起机构、受托机构在信贷资产证券化过程中，与资金保管机构、证券登记托管机构以及其他为证券化交易提供服务的机构签订的其他应税合同，暂免征收发起机构、受托机构应缴纳的印花税。受托机构发售信贷资产支持证券以及投资者买卖信贷资产支持证券，发起机构、受托机构因开展信贷资产证券化业务而专门设立的资金账簿暂免征收印花税。

营业税对受托机构从其受托管理的信贷资产信托项目中取得的贷款利息收入应全额缴纳营业税。在信贷资产证券化的过程中，贷款服务机构取得的服务费收入、受托机构取得的信托报酬、资金保管机构取得的报酬、证券登记托管机构取得的托管费、其他为证券化交易提供服务的机构取得的服务费收入等，均应按现行营业税的政策规定缴纳营业税。对金融机构投资者买卖信贷资产支持证券取得的差价收入征收营业税；对非金融机构投资者买卖信贷资产支持证券取得的差价收入，不征收营业税。

所得税对信托项目收益在取得当年向机构投资者分配的部分，在信托环节暂不征收企业所得税；在取得当年未向机构投资者分配的部分，在信托环节由受托机构按企业所得税的政策规定申报缴纳企业所得税；在信托项目暂不征收企业所得税期间，机构投资者从信托项目分配获得的收益，在投资者环节按照权责发生制的原则确认应税收入，按照企业所得税的政策规定计算缴纳企业所得税。此外，通知还对在信贷资产证券化的过程中，发起机构转让、赎回、置换信贷资产等涉税业务，贷款服务机构、受托机构等资产证券化过程所涉及的机构的所得税政策问题予以明确。同时，通知还对信贷资产证券化业务涉及的税收管理问题做出了具体规定。

第七节国内资产证券化的实践与探讨二、我国开展资产证券化的意义（一）赋予了传统的金融资产一定的流动性，解决了银行或其他金融机构的再融资问题。我国商业银行产权结构单一，资金来源有限，大大限制了商业银行资产业务的开展，通过金融资产证券化的运作，则可以盘活银行的大量资产，提高银行的信贷能力和资产周转率。第七节国内资产证券化的实践与探讨（二）分散金融机构的经营风险。金融资产证券化以后，商业银行可将贷款收回的不确定性通过证券市场分散转移给投资者，从而降低整个金融体系的风险。（三）促进商业银行经营效率的提高。金融资产证券化作为一种新型的金融工具，一方面通过资本市场的调节，使资金流向生产力最高的部门；另一方面促进商业银行提高资产的营运效率。第七节国内资产证券化的实践与探讨（四）有助于商业银行存短贷长的矛盾银行抵押贷款期限长，如住房抵押贷款期限长达20～35年，而存款负债最长仅2～5年，资产与负债