老百姓-医药连锁-广泛布局的连锁标杆创新推动持续增长

究报告评级说明究报告老百姓(603883)公司研究/公司深度投投资评级：买入(首次)收盘价(元).34近12个月最高/最低(元).80/40.47总股本(百万股)流通股本(百万股)99.56%总市值(亿元)流通市值(亿元)7/222235%7/222214%-28%-49%老百姓沪深300分析师：谭国超执业证书号：S0010521120002tangc@分析师：李昌幸执业证书号：S0010522070002qcom企业之一。后，公司营业收入与净利润持续较快增长，主要原因是兼务收入增长。营业收入从2015年的45.68亿元上升确定性趋势。下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+看，2023年的内生增长逐步恢时告2告2/27老百姓(603883)新零售实配门店的高效物流网络续增事中政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。位:百万元主要财务指标2021A2022E2023E2024E1569618856229802790212.4%20.1%21.9%21.4%66977094011107.8%15.1%22.0%18.0%.3%每股收益(元)1.641.321.611.9030.1131.3925.7221.794.634.563.873.2910.6911.528.698.62报告3报告3/27老百姓(603883)正文目录1老百姓：行业龙头，布局领先 62药店行业：长中短期逻辑推动持续发展 112.1零售药店是不可或缺的医疗终端 112.2.长期趋势：连锁率提升进行时 112.3中期增量：政策加持，处方外流走上快车道 122.4短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期 142.5日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，药店行业开启集中化、专业化与多元化之 3精细化革新和数字化转型进行时 173.1四马车并驾齐驱，精细化深根布局 173.2人、场、货的专业化和数字化转型 193.3新品种引药，新零售赋能 214盈利预测与投资建议 224.1盈利预测与估值分析 224.2投资逻辑与建议 23 财务报表与盈利预测 26报告4报告4/27老百姓(603883)图表1老百姓旗下公司 6图表2老百姓大药房发展历史 7图表3老百姓股权结构及主要控股子公司(2022半年报) 8图表4老百姓2022年股权激励实施具体条件 8图表5老百姓2022年股权激励已顺利实施 8图表62016年-2022年前三季度营业收入与归母净利润及增长情况 9图表72015年-2021老百姓主营收入结构(万元) 10图表82015年-2021老百姓各业务毛利率(%) 10图表92016年-2021老百姓各区域收入(万元) 10图表102021老百姓区域收入占比 10图表112011-2021年老百姓毛利率及净利率 11图表122011-2021年老百姓费用率情况 11图表13三大药品终端市场销售额占比情况 11图表14三大药品终端销售额增速比较 11图表15中国零售药店数量(家)及增速 12图表162017-2021年中国百强连锁药店行业集中度变化 12图表17中国药店连锁率有很大提升空间 12图表18处方外流相关政策梳理 13图表192020年中国医药市场RX贡献率 14图表202019-2021年零售端处方药销售份额逐年增长 14图表21零售渠道进一步受到重视 14图表222019-2022Q3药店行业收入、利润增速以及核心财务指标情况 15图表23药店板块季度收入增速 15图表24药店板块季度净利润增速 15图表25日本医药分离发展进程 16图表26日本医药分离发展进程 16图表27日本药店龙头WELCIA&鹤羽的破局之道 16图表282013-2021年中国实体药店和网上药店(含药品和非药品)销售额占比 17图表29各级城市O2O规模占比(2021Q1) 17图表302017-2022H1老百姓门店总数变化情况 18图表3117H1-22H1老百姓直营门店总数变化 18图表3220Q1-22Q2老百姓直营门店单季度增加数 18图表3317H1-22H1老百姓加盟门店总数变化 19图表3420Q1-22Q2老百姓加盟门店单季度增加数 19图表35“七统一”高标准管理模式 19图表3619-22H1老百姓加盟配送收入增长情况 19图表37老百姓DTP药房与处方药业务增长情况 20图表38老百姓特殊门诊数量变化 20图表39老百姓物流信息圈 20报告5报告5/27老百姓(603883)图表40老百姓各类型门店日均平效(含税，元/平方米)概况 21图表41老百姓线上渠道销售情况(亿元) 22图表42老百姓O2O门店数量 22图表43业绩拆分(百万元) 22图表44可比估值 23报告6报告6/27老百姓(603883)的大型医药连锁企业之一。公司主要通过自有营销网络从事药品及健康相关商品的销售，经营商品包括中西成药、中药饮片、养生中药、健康器材、健康食品、普通图表1老百姓旗下公司2007年：发展初期店，年达医药物流(湖南)有限公司和药圣堂(湖南)制药有限公司相继成立，完成从研发、2008-2015年：资本助力，改制上市报告7报告7/27老百姓(603883)团年并购步伐，相继收购甘肃、湖北、江苏、河南、天津、湖南、广西、内蒙古、北京陕图表2老百姓大药房发展历史%。报告8报告8/27谢子龙香港中央结算公司泽星投资老百姓医药集团8%老百姓(谢子龙香港中央结算公司泽星投资老百姓医药集团8%图表3老百姓股权结构及主要控股子公司(2022三季报)陈秀兰陈秀兰70%30%70%阿阿布达比投资局8.398.39%7%老老百姓大药房连锁股份有限公司、图表4老百姓2022年股权激励实施具体条件授授予价格(元)授予日对象7名高管+314名核心7.27万股%于图表5老百姓2022年股权激励已顺利实施人数人数限制性股票数量(万股)76总裁1.26副总裁1副总裁1副总裁1副总裁1副总裁1董事会秘书171报告9报告9/27老百姓(603883)27部分3.27图表62016年-2022年前三季度营业收入与归母净利润及增长情况80.0060.0040.0020.00%Q营业总收入(亿元)归属母公司股东的净利润(亿元)主营业务结构层面，高毛利的主营业务是公司保持利润稳步增长的基础。公司主1中药报告10报告10/27002012201320142015201620172018201920202021药品图表72015年-2021老百姓主营收入结构(亿元)图表82015年-2021老百姓各业务毛利率(%)00%00%00%00%00%2012201320142015201620172018201920202021nd各区域营收上看，公司针对不同城市实施“直营+星火(并购)+加盟+联盟”的形、%、9.84%、11.24%、图表92016年-2021老百姓各区域收入(亿元)图表102021老百姓区域收入占比0201620172018201920202021华北地区华中地区西北地区nd年强报告11报告11/27销售费用率(%)管理销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%)整体费用率(%)图表122011-2021年老百姓费用率情况图表1图表122011-2021年老百姓费用率情况50nd药店行业：长中短期逻辑推动持续发展2.1零售药店是不可或缺的医疗终端售药端销售额进一步减少，而药店端重要性得到凸显，2021年药店销售额占比提升至26.9%。速领图表13三大药品终端市场销售额占比情况图表14三大药品终端销售额增速比较100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%6.6%7.4%6.6%7.4%8.1%8.3%8.7%9.1%9.4%9.7%10.0%9.7%9.6%.4%26.3%26.9%6%64.0%63.5%201120122013201420152016201720182019202020210.0%20112012201320142015201620172018201920202021%0.0%0.0%20112012201320142015201620172018201920202021公立医院零售药店基层医疗机构期趋势：连锁率提升进行时、跨区域连锁发展期、集中度提高期、报告12报告12/27老百姓(603883)图表15中国零售药店数量(家)及连锁率图表162017-2021年中国百强连锁药店行业集中度变化0连锁药店数量(家)连锁率.00%.00%%%借鉴美日药店的发展经验，可以看出零售药店连锁化是药品零售行业的大势所有且集中度上，中国十强连锁的市占率仅为25.2%，远不及日本长空间。图表17中国药店连锁率有很大提升空间%25.2%18.9%2017中国CR102020中国CR102017美国CR42020日本CR10处方外流是指医院对外开放处方单，从而患者可以凭借处方单在零售药店购买推进医药分开，经过多年的发展，处方外流相关政策不断，主要都是集中在明确禁鼓励电子处方三大方向推动处方外流。报告13报告13/27老百姓(603883)颁布时间颁布主体《国务院办公厅关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的若干意见》统筹推进取消药品加成、调整医疗服务价格、鼓励到零售药店购药，门诊患者可以自主选医疗机构或零售药店购药，医疗机构不得限制门诊患者凭处方到零售药店购药《电子病历应用管理规范(试行)》始推动医药分开和电子处方外流《关于全面推开公立医院通知》入)中消耗的卫生材料降到20元以下。《深化医疗卫生体制改革试行零售药店分类分级管理，鼓励连锁药店发展，探索医疗机构处方信息，医保结信息与时共享员会《关于促进医药产业健康发展的指导意见重点工作工方案》禁止医疗机构限制处方外流，并且要求医疗机构应当按照药品通用名开具处方，主动向患方+医疗健康”发展的意见》符合条件的第三方机构配送。探索医疗卫生机构处方信息与药品零售消费信息互联互通、实时《关于印发深化医药卫生制定零售药店分类分级管理的指导性文件，支持零售药店连锁发展，允许门诊患者自主选医疗机构或零售药店购药。《国家组织药品集中采购件》在试点地区公立医疗机构报送的采购量基础上，进行带量采购，量价挂钩、以量换价，形成药品集中采购价格，试点城市公立医疗机构或其代表根据上述采购价格与生产企业签订局《关于加快药学服务高质的意见》《国务院办公厅关于印发治理高值医用耗材改革方材“零差率”《关于印发加强医疗机构药事管理促进合理用药意坚持公立医疗机构药房的公益性，公立医疗机构不得承包、出租药房，不得向营利性企业《关于推进新冠肺炎疫情符合要求的互联网医疗机构为参保人提供的常见病、慢性病线上复诊服务，各地可依规纳防控期间开展“互联网+”入医保基金支付范围。互联网医疗机构为参保人在线开具电子处方，线下采取多种方式灵《零售药店医疗保障定点定点零售药店可凭定点医疗机构开具的电子外配处方销售药品。定点零售药店可以申请纳国务院办公厅关于建立健全职工基本医疗保险门诊济保障机制的指导意见将符合条件的定点零售药店提供的用药保障服务纳入门诊保障范围，支持外配处方在定点，充分发挥定点零售药店便民、可及的作用。报告14报告14/27带量采购：降价保量确保量价流通商直接协商老百姓(603883)带量采购：降价保量确保量价流通商直接协商图表192020年中国医药市场Rx贡献率图表202019-2021年零售端处方药销售份额逐年增长城市药店城市药店68%18.8%201920202021院的补充角色。作为药店营收主体的成药由于药店议价能力弱、厂家不重视，导致以不得不仍然要上架这些负利润药品，再从其他产品中填补利润。而如今集采加上“零加成”等政策将之前的平衡格局打破。图表21零售渠道进一步受到重视学术推广+商业推广多级流通商期报告15报告15/27%%%%%%%% 9A0A1A2021Q1-Q32022Q1-Q387%85%92%3.33%37.12%%%%79%5.75%3%5.33%.51%费用率52%7.32%29.15%89%49%费用率67%81%24.18%22%3.75%线下药店(申万)板块收入增速恢复具有持续性，2022Q2、Q3收入增速分别兑现。上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。但在行业大逻辑支撑下，图表23药店板块季度收入增速图表24药店板块季度净利润增速00%%%%%nd启集中化、专业化与多元化之路报告16报告16/27老百姓(603883)日本同样走过一条从“以药养医”到“医药分离”的漫长道路。日本医药分离5亿张。图表25日本医药分离发展进程图表26日本医药分离发展进程0000080.00%60.00%40.00%20.00%0.00%日本处方数量(张)日本医药分离比(右轴)971亿美元(6506导，也来自医院门口和百米之内开设的药店(院边药店)而牵引的。面对医药改革，图表27日本药店龙头WELCIA&鹤羽的破局之道报告17报告17/2750%00%00%50%00%00%00%00%00% %Top10Top11-20Top21-30其他的市场规O图表282013-2021年中国实体药店和网上药店(含药品和图表29各级城市O2O规模占比(2021Q1)非药品)销售额占比中国实体药店中国网上药店%201320142015201620172018201920202021受益是自建、并购还是加盟的方式，依靠资本和品牌加速拓展大有可为。疗3精细化革新和数字化转型进行时驾齐驱，精细化深根布局报告18报告18/27017H12017H1201718H1201819H1201920H1202021H1202122H1直营门店(自建与并购)总数直营门店增长率2年图表302017-2022H1老百姓门店总数变化情况00201720182019202020212022H1斥资6.8亿元收购内蒙古第二大医药连锁赤峰人川大药房全部股权，与老百姓前期的连锁药店企业。图表3117H1-22H1老百姓直营门店总数变化图表3220Q1-22Q2老百姓直营门店单季度增加数020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2直营门店(自建与并购)单季度增加数老百姓运用强大的品牌影响力、专业的运营管理能力、先进数字化和新零售实盟门报告19报告19/2700201718H1201819H1201920H1202021H1202122H1加盟总数加盟门店增长率图表3317H1-22H1老百姓加盟门店总数变化图表3420Q1-22Q2老百姓加盟门店单季度增加数020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老百姓秉承“总部管理专家”和“药店经营管家”的角色定位，运用强大的品牌影响力、专业的运营管理能力、先进的新零售转型实力发展多元化加盟业务。让务图表3619-22H1老百姓加盟配送收入增长情况86420201920H1202021H120212022H1加盟配送收入同比增长3.2人、场、货的专业化和数字化转型，店报告20报告20/27老百姓(603883)图表37老百姓DTP药房与处方药业务增长情况图表38老百姓特殊门诊数量变化020192020H120202021H120212022H1DTP药房数DTP与处方药销售占比020192020H120202021H120212022H1特殊门诊数据与数字化决策极大程度降低了库存成本，提升了物流效率。长沙物流中心连续多年被中国仓储与配送图表39老百姓物流信息圈究所老百姓快速应对疫情带来的新挑战和新变化，通过整合内外部培训资源，重构报告21报告21/27老百姓(603883)学服务核心专业储才培养，2021年成功考取执业(中)药师资格证书近366人。长、经理和员工“三位一体”人才梯队，加强会员营销，优化门店空间布局提高经营效沉市场平效稳定。图表40老百姓各类型门店日均平效(含税，元/平方米)概况017H1201718H1201819H1201920H1202021H1202122H1旗舰店大店中小成店合计究所数字化赋能采购成本运营体系提升门店周转率和经营效率，通过数据治理、数字工具和数仓建设提升门店、商品、人事等基础数据的质量，夯实数字化转型的数据基3.3新品种引药，新零售赋能供用药指导、健康自测等服务。基于此，老百姓慢病药、原研药等各类药品品种数在持续增加。老百姓也在积极开展电商模式。老百姓利用线下门店布局优势，积极发展线上社区服务能力。在线下服务的基础上，增加线上销售渠道抢占市场份额，拓展门店报告22报告22/2700583144849021H1202122H1O2O服务门店24小时门店86420202021H1202122H1线上渠道销售额线上渠道同比增长台在全国名列前茅；私域方面，老百姓基于用户找药场景，打造“一键搜购”小程序功能，利用全国门店网络布局，力求全时全域全品满足用户需求。同时，公司积4盈利预测与投资建议4.1盈利预测与估值分析策调整，后续药店行业逐步恢复到疫情前增长水平，预计未来零售板块增速在⚫加盟及批发业务：公司未来重点发展的方向之一，未来增速在20%~25%图表43业绩拆分(百万元)2020A2021A2022E2023E2024E13,96715,69618,85622,98027,902(+/-%)19.8%12.4%20.1%21.9%21.4%932.1%32.1%32.2%32.3%32.3%售业务15824,529YOY17.4%14.2%19.6%22.2%21.7%87.7%87.9%成本7,8349,00110,72113,10315,944毛利4,2464,7905,772.77,055.28,585.3YOY13.6%12.8%20.5%22.2%21.7%毛利率35.2%34.7%35.0%35.0%35.0%32783,214报告23报告23/27老百姓(603883)YOY38.4%0.0%25.0%20.0%20.0%11.7%11.5%成本1,569.71,575.11,964.02,356.82,828.1毛利215.5210.3267.8321.4385.7YOY35.3%-2.4%27.3%20.0%20.0%毛利率12.1%11.8%12.0%12.0%12.0%102119131144159ind，华安YOY毛利16.4OY究所10.0%91.9101.143.139.443.347.736.1%30.0%30.0%票票净利润(亿元)称(亿元)021A022E023E024E021A022E023E024E9.SH房433.8823.SH27.SZ9.229.896.SH佳14.10.09.SZ民501值值603883.SH99.404.2投资逻辑与建议构，形成全产业链经营模式，持续提升公司整体竞争实力。报告24报告24/27老百姓(603883)中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中店连锁率提升是确定性趋势。处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随疫2022年上半年疫情的持续干步整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替精细化革新和数字化转型进行时四马车并驾齐驱，精细化深根布局。老百姓“自建、并购、加盟、联盟”四驾有优势区域实现强强联合。另外，老百姓运用强大的品牌影响力、专业的运营管理人、场、货的专业化和数字化转型。老百姓重视医院周边布局，高标准建设的院边店以及丰富的上游合作厂家资源，使公司在“双通道”政策下拥有更多竞争优医药物流服务体系，打造以长沙为全国物流枢纽，西安、合肥、杭州、天津为区域物流中心辐22个省级配送中心直配门店的高效物流网络连锁企业，老百姓慢病药、原研药等各类药品品种数在持续增加。并且在中药、电商等新领域持续发力，旗下药圣堂科技主要从事中药饮片和中成药生产，持续布局长20.1%/21.9%/21.4%，归母净利润分别为7.7/9.4/11.1亿元，分别同比增长报告25报告25/27老百姓(603883)示：⚫政策调整不及预期：医药行业受到较多政策影响，作为下游企业，上下游链的政策可能冲击连锁药店。处方外流规模不及预期：处方外流是国家