保险巨灾风险证券化浅析

PAGEV广东金融学院本科毕业论文（设计）保险巨灾风险证券化浅析摘要保险巨灾风险证券化是国际上分散巨灾风险的一项金融保险创新。保险巨灾风险证券化的理论基础为可保风险泛化理论和风险管理整合理论，与传统的再保险相比，保险巨灾风险证券化具有承保方面的优势和投资吸引力。众多衍生品中，巨灾债券应用最为广泛。目前，保险巨灾风险证券化发展存在许多障碍，建立巨灾保障体系应分阶段、分步骤发展保险巨灾风险证券化，政府与保险结合来累积巨灾基金，并由政策性巨灾再保险公司发行巨灾证券产品，以便进一步筹集巨灾偿付资金。关键词：巨灾风险；证券化；再保险；巨灾债券

AbstractCatastrophicinsurancerisksecuritizationisaninsurancefinancialinnovationofcatastrophicrisk-spreading.Catastropheinsurancerisksecuritizationisbasedontheinsurableriskofgeneralizationtheoryandtheintegrationofriskmanagementtheory.Comparedtothetraditionalreinsurance,catastrophicinsurancerisksecuritizationismoreattractivetotheinvestors.CatastropheBondisthemostwidelyusedofthederivatives.Thispaperanalyzestheidiographicobstaclesindevelopingcatastrophicinsurancerisksecuritizationandputsforwardthatourcountryshoulddevelopcatastrophicinsurancerisksecuritizationingradingandconstructstepbystep.Cumulatecatastrophicfundbothbygovernmentandinsurance,andissuecatastrophicsecuritizationproductbyapolicy-relatedreinsurancecompanytoraisecompensationcapital.Keywords：Catastropherisk；Securitization；Reinsurance；Catastrophebond

目录一、保险巨灾风险证券化的理论概述………1(一)保险巨灾风险证券化的定义及分类…………………11.保险连接型固定收益证券………………12.交易所的巨灾期权………13.保险连接型资本融资证券………………1(二)保险巨灾风险证券化的理论基础……21.可保风险泛化理论………22.风险管理整合理论………2(三)保险巨灾风险证券化的运作机制……31.巨灾风险证券化的参与方………………32.保险巨灾风险证券化的运作过程………3二、巨灾风险与传统的再保险……………4(一)巨灾风险与传统的再保险……………41.巨灾风险的界定与特点…………………42.传统再保险存在的主要问题……………4(二)保险巨灾风险证券化对传统再保险的影响…………51.保险巨灾风险证券化的发展潜力巨大…………………52.保险巨灾风险证券化与再保险相互补充………………5三、保险巨灾风险证券化的衍生产品……6(一)巨灾期货…………………6(二)巨灾期权…………………7(三)巨灾互换…………………7(四)巨灾债券…………………8(五)或有资本票据……………8(六)巨灾风险证券化主要产品的比较及选择………………9四、发展保险巨灾风险证券化的思考………9(一)巨灾风险的现状分析……………………91.巨灾风险的现状…………92.巨灾风险管理模式………10(二)发展保险巨灾风险证券化的思考……101.发展保险巨灾风险证券化的障碍……102.发展保险巨灾风险证券化的路径选择………………12参考文献……………………15致谢……………………16广东金融学院保险巨灾风险证券化浅析17-保险巨灾风险证券化浅析一、保险巨灾风险证券化的理论概述(一)保险巨灾风险证券化的定义及分类保险证券化是指利用金融证券产品的创造来将承保风险转移到资本市场。广义的保险证券化，实际上包含以下两方面的内容：其一，是指保险资产证券化，它同其他形式的资产证券化并没有太大的区别，它指的是把保险公司的缺乏流动性、但具有预期未来稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池(FundPool)，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融资的过程。其实质是将保险公司的现金流转换为可以交易的金融证券；其二，指的是保险风险证券化，它是保险市场上风险的再分割和出售过程。保险市场上的风险交易很早就存在，再保险就是一种风险出售的交易行为。本文研究的保险巨灾风险证券化就属于风险出售行为。从当今国际金融市场上看，就有关保险证券化或再保险证券化的商品发展而言，主要的证券化类型有以下三种:1.保险连接型固定收益证券(insurance-linkedfixedincomesecurities)如巨灾债券(CATBond)，是指所发行的公司债券，对于未来债券本金或利息的偿还与否，完全根据巨灾损失发生的情况而定，也就是将债券的未来偿债或利息支付情况与承保事故的发生与否联系在一起。2.交易所的巨灾期权(exchange-tradedoptions)如CBOTPCS巨灾期权，是将巨灾风险发生的损失指数作为交易标的物(instrument)，在交易所中进行各种衍生性金融商品的买卖，使风险转移者能够通过巨灾期权的避险操作，对巨灾发生所致的损失进行套期保值，达到稳定损失的效果。3.保险连接型资本融资证券(insurance-linkedsurplusfinancing)如或有资本票据(contingencysurplusnotes)、巨灾股权卖权(catastropheequityputs)等，都是以巨灾风险或保险风险的发生与否，作为未来公司资本发行或股权转移的条件，以资本发行或股权转移方式，在巨灾发生后立即提供现金流量，解决短期现金短缺或资本降低的窘境。至于真正证券化商品的开始，可以追溯到1992年12月11日，美国芝加哥交易所推出第一宗巨灾保险期货为开始。巨灾保险期货是首宗通过资本市场证券化的程序，将保险损失率作为期货合同的标的物，在资本市场上，巨灾保险期货以标准化的合同公开进行交易，通过引进资本市场的庞大资金，解决传统巨灾再保险承保容量不足的困难，成为保险市场与资本市场结合的范例，打开了保险证券化的第一页。(二)保险巨灾风险证券化的理论基础1.可保风险泛化理论可保风险理论主要由两部分组成，即传统性可保理论与扩展性可保理论。所谓可保风险，是指可以被保险公司所接受的风险，或者可以向保险公司转嫁的风险。可保风险的要件由以下几个部分组成：（1）风险不能是投机的；（2）风险必须是偶然的；（3）风险必须是意外的；（4）风险必须是大量标的均有遭受损失的可能性；（5）风险应有发生重大损失的可能性。因此，地震、飓风、洪水等都属于非常风险而难以成为可保风险。以上观点属于传统可保风险理论的范畴。可保风险的泛化主要体现为扩展性可保理论，其含义包含三个方面：（1）可保风险的界定是相对的；（2）巨灾风险等纯粹风险也是可保的；（3）可保风险的界限可以扩展，但仍然是有界限的。扩展性可保理论认为，可保风险的范围超出传统的可保风险的标准，并将巨灾等纯粹风险都纳入可保的范围，因为可保风险并没有绝对的界限，而是一个相对的概念。可保风险的泛化是巨灾保险风险证券化的理论基础之一。2.风险管理整合理论风险管理整合理论可归纳为以下四个不同的层次：第一层次的风险管理整合：在给定资本结构下的市场内进行风险管理的整合。此类整合不能跨越两个不同的市场，保险市场上出现过的承保不同种类风险的多险种统括保单就属于此类风险管理的整合。第二层次的风险管理整合：在给定资本结构下的跨市场整合。此类技术整合了保险市场和资本市场的风险。目前市场上出现的是同时涵盖利率风险和保险风险的产品，如万能寿险。第三层次的风险管理整合：变化的资本结构下的跨市场整合。此类技术可以单独或综合地运用于保险市场风险和资本市场风险的管理中，有限风险再保险就属于第三层次的风险管理整合方案。第四层次的风险管理整合：变化的市场结构下的跨市场整合。该方案需要保险市场与资本市场都发生结构变化才能实现经济上的可行性与可操作性。本文研究的保险风险通过证券化的方式构造的保险衍生品就属于此类风险管理的整合方案。（三）保险巨灾风险证券化的运作机制保险巨灾风险证券化的基础资产具有特殊性和专业性，所涉及的参与方范围广泛，运作过程也比一般证券化机制复杂。1.巨灾风险证券化的参与方保险巨灾风险证券化一般涉及到投保人、发起人、特殊目的再保机构（SPRV）、投资者和信托机构。（1）投保人：投保人是向保险公司购买保险的个人和企业，是巨灾风险证券化中的原始债务人。这里的投保人也可以是保险公司本身，此时，他们投保的保险人就是再保险公司。（2）发起人：巨灾风险证券化的发起人一般为保险公司或再保险公司，发起人将保单出售给投保人或原保险人，同时从SPRV处购买再保险。（3）特殊目的再保险机构（SPRV）：巨灾风险证券化的SPRV是一个独立的、靠负债为其融资的组织，该组织向保险公司提供巨灾风险的再保险保障，接受发起人分出来的巨灾风险及相对应的再保险保费，并以此为基础来设计、发行巨灾风险证券化产品。SPRV的发行收入构成向保险公司提供巨灾风险再保险保障的资金来源，如果特定巨灾事件发生、合同生效时，这些资金将用来支付SPRV再保险合同所承担的赔偿责任。（4）投资者：投资者是指购买巨灾风险证券化产品的市场交易者，由于巨灾风险证券化产品结构的复杂性，投资者一般为机构投资者，包括养老基金、失业保险基金、证券投资基金、寿险公司、非寿险公司、再保险公司和银行机构等。（5）信托机构：SPRV把发行巨灾证券化产品所获得的资金和发起人所缴纳的再保险费存入信托机构，这些资金是保障巨灾风险的准备金。信托机构只能将这些资金用来支付保险公司的索赔或投资者购买巨灾产品的收益，而不能用作它途。2.保险巨灾风险证券化的运作过程保险巨灾风险证券化的运作过程可以下面的流程图来表示。证券承销商信用评级机构证券承销商信用评级机构特殊目的再保险机构信托机构发起人投资者①②③④⑤在流程图中，①代表承保巨灾风险的发起人以签订再保险合约的形式向SPRV转移需要证券化的巨灾保险风险，并向SPRV支付再保险保费，从而获得在指定巨灾发生后获得巨灾赔付资金的承诺，将巨灾风险转移给SPRV；②表示SPRV把巨灾风险设计成可以进行交易的巨灾证券化产品，并在信用评级机构评级后，通过证券承销商将其销售给投资者；③表示SPRV将它通过流程①获得的再保险费和过程②获得的投资者购买巨灾证券化产品的本金交由信托机构管理；④如果保险到期后指定的巨灾风险没有发生，过程③的资金只能用来支付投资者购买巨灾证券化产品的本金和利息；⑤如果在时期内指定的巨灾风险发生，过程③的资金将首先用来支付发起人的再保险索赔，投资者的收益将减少。二、巨灾风险与传统的再保险（一）巨灾风险与传统的再保险1.巨灾风险的界定与特点（1）巨灾风险的界定巨灾风险是指可能“突然发生的严重灾害或灾难，它将带来巨大的损失”。保险界通常把地震、洪水等严重的自然灾害视为巨灾风险。美国保险业界把巨灾定义为：“造成超过500万美元的财务损失且同时影响到多位保险人与被保险人，通常是指突发的、无法预料的、无法避免的、而且严重的灾害事故”（2）巨灾风险的特性巨灾风险一般具有以下三个方面的征：第一，其发生频率极低且几乎无法预测；第二，其所造成的巨大损失带来极大的风险，同时也带来了市场机会；第三，发生频率极低造成其历史资料与数据的参考价值极低；此外，由于建筑环境、技术、商业结构、资产评估以及人口分布等的变化，历史资料无法完全适用于现代社会。现代巨灾风险具有不断扩大的趋势。2.传统再保险存在的主要问题具体而言，传统的再保险交易存在的固有缺陷包括:（1）信用风险，即再保险人可能发生违约、不能按合同规定向保险人支付约定赔款的风险。由于再保险合同通常规定一个自留额，超过自留额部分的损失由再保险人承担，因此，再保险人的赔款责任隐含的风险远远高于原保险人，从而在发生巨灾事故后，再保险人破产的概率非常高。（2）道德风险，再保险合同道德风险包括事前和事后风险两种。事前道德风险是指，由于再保险合同的签订，原保险人没有采取措施降低保险索赔的风险。产生这种风险的主要原因是，再保险人无法时刻监控原保险人的行为，并及时调整再保险合同的条件和条款，原保险人可能因此不严格执行承保程序、不重视承保风险的分散或放松对新业务的实施勘查等。事后道德风险是指，由于再保险合同的签订，原保险人放松理赔标准，赔偿承保范围以外的损失，并将该赔偿责任转嫁给再保险人的风险。而且，再保险合同的存在减弱了对原保险人控制理赔的激励。原保险人可能为了降低理赔的交易成本，或者有意大方赔款，借以搞好与投保人的关系，实质是慷再保险人之慨，增强本公司的商誉。（3）传统再保险合同的签订很大程度上取决于双方能否对特定的保险责任形成相似的预期损失分布。如果预期差别过大，就难以达成通常的再保险交易。此外，再保险市场经营风险能力不足的情况日益明显。近年来，随着巨灾发生的频率加快，数额增大，保险业与再保险业自身承保能力的局限已经成为业界关注的话题。(二)保险巨灾风险证券化对传统再保险的影响1.保险巨灾风险证券化的发展潜力巨大保险风险证券化通常是出于两个原因：承保能力与投资。巨灾风险可能对财产与责任保险行业带来严重的资本损失(也许能达到2500亿美元)，在保险行业看来可能是对行业清偿能力的一个威胁，而对证券市场来说，则不过是轻而易举的小事。同时，如果投资巨灾风险能带来与其标的风险相对应的高收益，那对于资本市场来说是具有十分的吸引力的。这些都是证券化具备而再保险所无法比拟的优势。2.保险巨灾风险证券化与再保险相互补充保险巨灾风险证券化和再保险各自有其优越性，又各有局限性，二者具有很强的互补性。这决定了它们之间不是一方压倒另一方的关系，而是相互补充、相互借鉴、共同发展的关系。从保险公司的角度来看，中小型保险公司运用再保险更为合适，大型保险公司比较适合运用巨灾保险证券化。（1）大型保险公司承担的巨灾风险比较大，仅靠再保险未免显得力不从心。（2）大型保险公司承保面比较宽，它们的巨灾损失状况和整个行业的巨灾损失比较一致，它们运用巨灾保险证券化面临的基差问题要较中小型保险公司小得多；（3）大型保险公司运用巨灾保险证券化的交易成本比中小型保险公司小。（4）大型保险公司资力雄厚、信誉卓著，更容易为资本市场所认可。从巨灾保险证券化对保险的意义来看，巨灾保险证券化对再保险的发展有着积极的重要意义。巨灾保险证券化的发展促使保守的再保险业把注意力转向蓬勃发展的资本市场，使再保险和资本市场融合起来，实现再保险的创新。而且再保险业也可以利用巨灾保险证券化来分散其风险，使整个再保险业更为稳定。从实践的角度来看，保险公司可以把巨灾保险证券化和再保险结合起来运用。对于特大巨灾风险，保险公司可以把自留、再保险、巨灾保险证券化三者有机地结合起来，各自的比例和具体运作方式根据风险程度、各种工具的成本来确定，以达到最优组合，实现最佳的投入产出效果。三、保险巨灾风险证券化的衍生产品（一）巨灾期货(CatastropheFuture)早在1985年芝加哥贸易学院就推出了世界上第一种巨灾风险期货，随后的1990年6月，美国商品期货交易委员会通过由芝加哥期货交易所(CBOT)提出的两种有关健康保险和汽车碰撞险的保险期货合约。巨灾期货是一种套期保值工具，其交易价格一般与某种巨灾的损失率或损失指数相连结。这种期货合同通常设有若干个交割月份，在每个交割月份到期前，保险公司和投保人会估计在每个交割月份的巨灾损失率大小，从而决定市场的交易价格，而市场对巨灾损失率的普遍预期也会对期货交易价格产生影响。例如，保险公司预计第四季度巨灾损失率要上升，为控制该季度赔款，买入一定数量的12月份期货合约，如果届时巨灾确实发生而且导致公司损失率上升，则第四季度后，在期货交易价格随市场预期损失率上升而上涨时，公司通过签订同样数量的卖出期货合约取消期货义务，获得期货买入卖出之间的差价，并用抵消因实际损失率超过预期造成的额外损失。当实际损失率低于预期时，保险公司虽然在期货市场上遭受一定损失，但可以保险方而的收益得到弥补。（二）巨灾期权(CatastropheOption)巨灾期权是以巨灾损失指数为基础而设计的期权合同,包括看涨期权和看跌期权。它将某种巨灾风险的损失限额或损失指数作为行使价,而涉及的损失风险既可以是某家保险公司的特定承保风险,也可以是整个保险行业的特定承保风险。如果保险公司买入看涨巨灾期权,则当合同列明的承保损失超过期权行使价时,期权价值便随着特定承保损失金额的升高而增加。此时如果保险公司选择行使该期权,则获得的收益与超过预期损失限额的损失正好可以相互抵消,从而保障保险公司的偿付能力不受重大影响。而巨灾期权的卖方事先收取买方缴纳的期权费用,作为承担巨灾风险的补偿。巨灾期权有场内交易和场外交易两种形式。场外交易可以比较容易地根据保险公司所要转移的风险情况,安排适合公司承保风险状况的期权合同,但交易方违约的风险较大。场内交易必须符合期货交易所规定的各种标准交易条件,期权合同含有的风险通常是整个保险业的某项巨灾风险,不一定适合单个保险公司分散风险的个性需求。（三）巨灾互换(CatastropheSwaps)互换是合约双方约定在未来某一期间内相互交换他们认为具有等价经济价值的资产或现金流的交易。巨灾互换利用资本市场的参与者作为交易对手，将保险人潜在的巨灾赔偿责任与交易对手的支付现金流进行互换。通过巨灾互换，保险人可以用固定的现金流出锁定未来不可预期的现金流出。因为不同地域会有不同种类的巨灾风险，所以参与者还可以通过互换交易调整自己面临的风险种类，即通过在国内不同地区交换保单而达到分散风险的目的。在巨灾互换中用来交换的单位是标准化的等量风险，风险根据地点和风险种类的不同而分类。互换需要报告不同风险间的比例关系，叫做“相关性”。虽然期权价格可以反映整个行业的巨灾风险，但是互换相关性表现出更详尽的巨灾风险。例如，一个单位的洛杉矶地震风险可能等于两个单位的长岛暴风风险。相关性由各种风险的需求和供给决定。（四）巨灾债券(CatastropheBond)最早出现的巨灾债券是1984年日本发行的可赎回地震债券。目前巨灾债券多是关于地震、飓风、暴风雪等自然灾害的，如加利福尼亚地震债券，美国海湾和东海岸飓风债券，暴风雪债券等。在巨灾债券交易过程中，一个特设机构（SPV）与保险公司签定再保险合同，同时在资本市场上向投资者发行巨灾债券。如果事先确定的巨灾事件没有发生，投资者将收回他们的本金和利息，作为使用他们资金及承担风险的补偿。反之，如果巨灾事件发生了，那么投资者就会损失利息、本金或者全部，特设机构（SPV）将筹集资金转给保险公司来兑现再保险合同。这里，特设机构（SPV）是一个典型的独立所有信托，它可以是一家在离岸地注册法律意义上的再保险公司，从事与证券化相关业务。特设机构（SPV）的存在可以避免保险公司在资产负债表中增加负债，同时使得保险公司在计算净保费盈余率时扣除再保险费用。对投资者来说，如果保险公司由于某些原因破产的话，那么特设机构（SPV）仍然有义务兑现巨灾债券，从而减轻投资者所承担的保险经营信用风险。与到期还本付息一类的公司债券不同，巨灾债券具有违约风险，违约风险由债券契约中事先确定的巨灾事件触发和控制。衡量巨灾事件的触发标准可以是特定保险公司的巨灾保险赔偿额度，财产和伤害保险行业损失，特定的巨灾指标或巨灾事件的某项参数等。通常情况下，巨灾债券的触发标准比较严格，较高的触发值一方面可以促使保险公司谨慎地进行经营和风险管理，增强投资者投资巨灾债券的信心;另一方面，使巨灾债券具有与高自留额超额损失再保险相仿的减轻巨灾风险作用，这样一来，巨灾债券就如同是资本市场与保险公司之间签定的一份再保险合同，有利于保险公司利用较为成熟的再保险方面经验进行市场操作。（五）或有资本票据(ContingentSurplusNotes)或有资本票据(CSNs)指的是特定事件发生后，保险人有权发行给特定中介机构或投资者的资本票据。或有资本票据的发行结构是这样的：保险人安排金融中介机构设立或有资本票据信托基金，该信托基金可以投资于政府债券或其它风险较低的流动性资产，如果所约定的不确定事件发生(例如公司遭受巨灾损失达到约定金额)，保险公司有权向金融中介机构发行资本票据以募集现金或其它流动性资产。保险人支付给金融中介机构承购费，作为中介机构承诺购买保险人资本票据的报酬；同时，金融中介机构支付给信托基金一笔费用，作为信托基金承诺从金融中介机构处购买资本票据的报酬。如果巨灾事故发生，保险公司可以向金融中介机构发行资本票据以募集现金或其它流动性资产，这样就增加了保险人的盈余，增强了其支付索赔的能力。金融中介机构则将资本票据与信托基金持有的证券互换，信托基金的投资标的转换成资本票据。保险人按期支付资本票据的本金和利息给信托基金，信托基金转而支付给投资者。（六）巨灾风险证券化主要产品的比较及选择在上述五种巨灾风险证券化工具中，应用最广的是巨灾债券，其次是交易所交易的巨灾期权，而其它三种工具的应用范围相当狭窄。其原因主要是因为巨灾债券和巨灾期权属于标准化的产品，可以在交易所进行交易，交易对象是不特定的，这就大大降低了寻找成本和交易成本，相应地交易规模可以比较大，降低了流动性风险。而其它三种产品属于非标准化的产品，应用条件要求较高。保险公司和再保险公司必须资金寻找交易伙伴，然后跟交易对手一起磋商设计产品，这使得寻找成本和交易成本都远远高于标准产品，由于特定交易对手自身偿付能力及资信状况的限制，交易规模不可能安排得很大，这使得融资的单位成本进一步提高，流动性风险也较大。就巨灾债券和巨灾期权而言，巨灾期权的发展目前还处于相对初级的阶段，还面临者很多技术问题，其交易量远远小于巨灾债券。目前国际市场上在交易所的巨灾期权产品仅有针对美国地区的巨灾期权产品。四、发展保险巨灾风险证券化的思考（一）巨灾风险的现状分析1.巨灾风险的现状我国是世界上自然灾害类型多、发生频繁且损失严重的国家之一，自然灾害具有种类多、高频率、强度大、范围广、地区差异性大和灾害损失严重的特点。随着全球自然条件恶化的加剧，我国自然灾害的发生频率和强度也大大增强，如北方地区的沙尘暴、沿海地区和沿江流域因台风或暴雨侵袭造成的洪涝灾害等，都有突发性强、危害严重的特点。本世纪以来，我国共发生8级以上地震9次，7-7.9级地震100余次。至于洪水，则不论是南方还是北方，年年都发生，而且损失巨大。进入90年代，洪灾发生的周期越来越短，频率越来越高，范围越来越广。90年代以前，我国的自然灾害平均年损失为500多亿元，而现在每年仅水灾造成的损失就达数百亿元以上。1976年唐山大地震造成直接经济损失达100多亿元，1991年夏季，江淮大水造成仅江苏一地的直接经济损失就达233亿元人民币。1995年夏季，仅吉林一省因水灾造成的经济损失就达282亿元。据统计，2007年我国年各类自然灾害共造成经济损失达2300多亿元，造成约4亿人（次）不同程度受灾，因灾死亡2325人，紧急转移安置1499万人（次）；农作物受灾面积7.3亿亩，其中绝收面积8620万亩；倒塌房屋146万间。2.巨灾风险管理模式从各国的实际情况来看，对巨灾所造成的损失的补偿方式主要有社会救济(包括国际援助)、财政补偿和保险补偿三种，并以后两者为主。但是，我国目前巨灾风险管理的方法和手段仍然十分单一，巨灾之后损失的补偿主要依靠国家财政救济，保险赔付所占的比例非常低。2008年春节前后，南方地区遭遇了大面积的低温雨雪冰冻灾害，截至2008年3月3日，已有20个省（区、市、兵团）不同程度受灾，因灾死亡107人，直接经济损失1516.5亿元人民币，而保险赔款仅仅只有20亿元。由于受灾的不是保险大省，雪灾造成的经济损失只有2％能获得保险赔偿。相比之下，2005年8月美国遭遇“卡特里娜（二）发展保险巨灾风险证券化的思考1.发展保险巨灾风险证券化的障碍通过第二章与再保险的对比可知，保险业转移巨灾风险时，运用巨灾风险证券化无疑具有很大的优势，但同时也要求有相应的外部环境。目前，我国在保险市场、资本市场以及法律法规等外部环境方面就存在很多制约保险巨灾风险证券化发展的障碍。（1）保险市场方面其一，国民投保意识不强国民投保意识低是保险市场普遍存在的一个问题，居民都倾向于将收入中的大部分作为储蓄存款或手持现金，对保险的投入非常少，而且购买保险时倾向于储蓄性保险，企事业单位和居民家庭通过保险转移和化解风险的动机严重缺乏。今年春节期间南方大部分地区先后出现的四次大范围低温雨雪冰冻过程，造成全国20个省（区、市）受到不同程度的影响，因灾造成直接经济总损失约1516.5亿元。截至3月3日，在这场雪灾中，保险业已付灾害赔款近20亿元，占比不到雪灾总损失的2％。而在国外，保险赔款在灾害损失中占比：发达国家平均比例为36％，发展中国家为5％。低投保率导致雪灾赔付有限，保险损失补偿作用没有得到很好的发挥，雪灾造成的损失大部分由国家和人民来承受。相比之下，车险赔付占比高达45%，这与交强险实施以来较高的车险投保率密切相关。可见，提高国民的投保意识，需要政府的大力支持。其二，险种不利于证券化我国自建国以来到1995年基本上采用原苏联的一揽子责任保险，各种财产保单和人身意外伤害保单项下的基本责任都包括了地震、洪水风险责任。也就是说被保险人只要投保了财产保险，就同时投保了巨灾保险。1995年颁布的《保险法》把地震、洪水从财产保险的基本责任中剔除，洪水作为财产保险的综合责任，地震作为附加责任单独承保。商业保险公司(主要指财险公司)提供的各类险种中没有专门针对自然灾害损失设立的险种，只是在部分险种(如家财综合险、机动车辆险、金牛家财投资险等)中对于由于雷击、暴风、龙卷风、暴雨、洪水、海啸、地陷、崖崩、雹灾、泥石流、滑坡所引致的保险标的损失进行赔付，其余险种则将自然灾害引起的损失作为免赔责任。地震则被所有险种都列为免赔范围，只有在建工险中要求强制性投保，但很多小的工程项目并不购买地震险。这样，保险巨灾风格根本无法转移。（2）资本市场方面其一，资本市场不完善与发达国家相比，我国的资本市场还不够完善，市场主题相对缺乏，监管制度和信息披露规则等基础性建设尚待完善。我国金融衍生品市场处于起步阶段，保险与再保险公司在资本市场上的参与程度也很低，这在很大程度上阻碍了巨灾保险风险证券化的推广应用。其二，投资者约束机构投资者是巨灾保险风险证券化市场需求的最终力量，在巨灾风险证券化比较发达的欧美市场，机构投资者占主导地位。而在我国，虽然机构投资者队伍不断壮大，但是目前市场投资者绝大多数还是资金量不大的个人投资者，和水平有待提高的机构投资者，这种现状制约了我国保险巨灾风险证券化的发展。其三，缺乏有权威的信用评级机构保险巨灾风险证券化的发起人必须通过信用评级机构向投资者传达可以信赖的信息。目前中国的资信评级机构近百家，却没有一家非常权威的信用评级机构。（3）外部环境方面监管、法律、税收和会计原则等制度因素对一项金融创新能否成功起着关键的作用。在会计方面，传统再保险交易在会计上有助于改善许多监管及评级机构用以评估保险公司偿付能力的财务比率，而证券化交易则不能达到此目的；在税收方面，再保险费可以计入经营成本，在缴纳所得税前扣除，而期权费在平仓前不能计入成本，因此也不能产生低税效应，从而在一定程度上影响了巨灾保险风险证券化的吸引力。此外，巨灾保险风险证券化涉及保险、巨灾、证券的多方面知识，比其他证券化产品更为复杂，要取得这些知识技能需花费大量的成本。因此，世界上许多大的（再）保险公司和投资银行都专门成立了自己的巨灾证券专家或部门，投入大量的研究支出用于巨灾证券的研究。我国保险业对这一领域的投入还很有限，在此领域的人才也及其缺乏。2.发展保险巨灾风险证券化的路径选择建立巨灾保障体系应充分借鉴国外成功的经验，并结合我国的实际情况，分步骤、分阶段的发展巨灾保险机制。在初期，应以政府为主，吸收商业资本参与经营，成立以政府为主、巨灾保费收入为辅的巨灾基金，并由政府设立的政策性巨灾风险再保险公司管理基金，巨灾再保险公司可以通过向其它再保险公司分保以及运用巨灾风险证券化手段发行巨灾产品的方式进一步筹集巨灾偿付资金。在这个阶段，政府应发挥主导作用，在基金建设以及基金规模上发挥主要作用。在巨灾保障基金正常运转之后，应转变为以巨灾保费收入为主、政府拨款为辅的巨灾基金，政府可以不再直接向基金注资，而是通过优惠政策的手段提高居民购买巨灾保险的积极性，并进一步提高通过巨灾保险风险证券化所筹集资金的比重。在这一过程中，巨灾再保险公司应加强和巨灾防御体系的其它部门合作。在分阶段建立巨灾风险保障体系过程中，应注意以下几个方面的建设：（1）主体建设政府机制和市场机制各有利弊，将两种机制有效的结合，形成政府和市场相结合的混合机制，特别是在中国资本市场不发达的情况下，能够在很大程度上弥补不足，发挥两种机制的优点。美国开办的国家洪水保险由国家出资，但借助私人保险运作；法国采用政府资助商业保险的形式来推动灾害保险事业的发展；日本家庭财产地震保险由民间保险公司承保，再保部分向再保险公司分保，超出再保险公司与直接承保限额的部分由国家承担最终赔偿责任。雪灾过后，全国政协委员、中国再保险（集团）股份有限公司董事长刘京生向人大提交了《关于建立巨灾保险制度，有效提升保险在国家灾害救助体系中地位》的提案。刘京生委员表示，在构建巨灾保险制度时，政府应在政策支持、资金支持和模式选择等方面发挥积极作用。因此，在建立的巨灾风险保障体系中，可以考虑运用证券化技术，由国家立法支出建立政府和市场相结合的巨灾保障体系。前期政府应定期向基金注入资金，在一些试点地区推广巨灾险种，例如在南方大部分地区发展暴雨洪灾险或在东部沿海地区发展台风险，在地震频发区域如四川、云南发展地震债券。后期基金的资金筹集将主要通过商业手段，政府可以通过优惠政策的手段提高居民购买巨灾保险的积极性。（2）法制建设巨灾证券的发展需要相关政策法规的认定和保障。由于巨灾证券涉及的领域已突破保险业，故不能简单地适用于当前的保险政策及法规,应将保险的自身行业特点和资本市场的特性相结合,在现有的政策法规基础上,调整、补充相关规定,特别是要明确其管辖权、交易主体、交易规则等重要问题。另外,在会计处理和税务问题上,要注重发挥会计制度和税收政策对巨灾证券的推动作用,参照国际保险业的一般准则规定,制定和完善我国的会计准则和税收制度。（3）资金运营巨灾风险可能带来巨额赔付需求，因此，巨灾保险基金应确保有稳定有效的资金积累来源，并且尽可能多的创造资金筹集途径，才能构建一个多层次多渠道的巨灾保险基金累积体系。巨灾保险基金的来源包括巨灾保费收入和国家财政拨款两个部分。在资金运用时，巨灾再保险公司可以利用离岸SPRV公司参与国际资本市场的风险证券化运作，把巨灾风险打包出售给风险投资者，从而增加巨灾基金的积累。（4）证券产品选择从以上分析可知，在现存的巨灾保险风险证券化工具中，应用最广的是巨灾债券，其次是在交易所的巨灾期货。就我国目前的情况而言，应选择巨灾债券优先发展。我国债券市场已经取得一定的发展，涉及巨灾债券时可以借鉴我国企业债券的成功经验。在我国进行巨灾债券尝试的初期，由于我国大陆地区资本市场不够完善，因此，可以利用香港较为完善的资本市场。香港资本市场有雄厚的资金实力、充沛的金融创新人力资源，而且各项法律法规健全，证券交易制度成熟，因此可以作为我国发展巨灾保险风险证券化的试点市场。最初进行证券化尝试时，巨灾再保险公司可以发行本金保护型巨灾债券，在巨灾事件发生时，巨灾再保险公司可以利用巨灾基金的其它来源，如政府拨款，再保险赔付等，负担