第三章 外汇市场与外汇交易

第三章外汇市场与外汇交易

第一节外汇市场第二节外汇交易第三节外汇风险管理本章阅读：1.克鲁格曼、奥伯斯法尔德：《国际经济学（下册：国际金融部分）》（中译本第8版）第13章和第17章相关内容，中国人民大学出版社2011年版。2.戈登斯坦、特纳：《货币错配：新兴市场国家的困境与对策》（中译本），社会科学文献出版社2005年版。3.艾特曼等：《跨国公司金融》（中译本第9版）第6章、第7章、第8章和第9章，北京大学出版社2005年版。4.莫菲特：《国际金融案例》中国人民大学出版社2006年版。伊藤隆敏等:《日本企业的计价货币选择和汇率风险管理》,载《比较》2010年10月，总第49辑。课后作业:查阅相关文献,了解国外发达国家对外汇市场干预的基本做法,并通过中国案例说明中央银行对外汇市场的干预及其有效性问题。第一节外汇市场一、外汇市场的概念：外汇市场是指投资者、进出口商和银行买卖外汇以及清算国际间债权和债务的市场。简言之，外汇市场是指提供国际间各种货币相互交换的场所。关于外汇市场概念的把握要注意以下几点：

1.外汇市场交易的外汇仅指外国货币，不包括外汇表示的票据和有价证券，如汇票和支票以及外国债券和股票等。

2.外汇市场买卖双方并非一定在一个固定时间集中于固定场所进行外汇买卖，买卖双方可以通过电话、电传或电报以及其他通讯系统等各种不同的方式进行外汇买卖。

3.外汇市场买卖双方可以在几个市场上通过现代通讯工具进行外汇交易，买卖双方不受时间和地点的限制。

4.当今外汇市场交易的币种比较集中，交易量十分巨大。交易币种主要是美元、英镑、欧元、日元以及瑞士法郎等；日交易量近2万亿美元，其中伦敦外汇市场交易量达5000亿美元。浮动汇率制为外汇市场的发展提供了市场基础。金融自由化和全球化使得外汇市场向深度和广度迅速发展。计算机和通讯网络的广泛运用，为外汇市场的发展奠定了物质基础。外汇市场迅速发展的主要原因：外汇市场依据其发展程度、市场参与者、交易方式、交割时间和有无场所等可分为如下类型：1.地区性的外汇市场和国际性外汇市场二、外汇市场的类型：地区性外汇市场指外汇银行和当地居民进行交易的场所。其交易币种仅限本国货币与少数国际货币，交易量小，如曼谷与汉城外汇市场。国际性外汇市场指外汇银行与境内外居民进行外汇交易的市场。其交易方式现代化，交易币种多，交易量大。主要有伦敦、纽约等市场。

2.广义的外汇市场与狭义的外汇市场

广义的外汇市场又称客户市场，指银行与客户之间的外汇买卖市场。客户市场是零售市场，以零星交易为主，交易量小，成本较高。狭义的外汇市场又称银行间市场，指外汇银行为了轧平其外汇或资金头寸，从事抛补交易或金融性交易的市场。这种交易量大，交易成本低。银行间市场是外汇市场的主流。3.即期市场、远期市场和掉期市场

即期市场指外汇交易后的第二个银行营业日进行交割的外汇市场。远期市场指外汇交易合约成立时，双方无需进行实际外汇支付，而是约定在未来某一时间按照合约规定的汇率办理外汇交割的市场。掉期市场指同时买入和卖出等额的外汇而交割日却不同的外汇交易市场。

4.大陆式外汇市场和英美式外汇市场

大陆式外汇市场又称有形外汇市场，指有固定地点和固定交易时间集中交易的场所，如巴黎、布鲁塞尔以及上海等外汇市场。英美式外汇市场又称无形外汇市场，指没有固定地点集中进行外汇交易，如伦敦、纽约等。

5.管制外汇市场和自由外汇市场

管制外汇市场指政府对外汇的买卖、外汇资金出入国境以及汇率水平进行了严格规定的市场。如目前中国的外汇市场。自由外汇市场指政府对外汇的买卖、外汇资金出入国境以及汇率不进行任何限制的市场。目前发达国家的外汇市场即属此类。三、外汇市场的参与者：1.中央银行：

中央银行是外汇市场重要的参与者，其参与外汇买卖活动的目的是稳定外汇市场及本币汇率，使本币汇率朝着有利于本国经济发展的方向变动，而不是出于盈利目的。中央银行既是外汇市场的参与者，又是外汇市场的管理者。

中央银行干预外汇市场通常通过外汇经纪人或指定的外汇银行进行，根据市场的情况作出冲销或非冲销操作以影响外汇市场。

附：“冲销”(英文是sterilization，又译为“冻结”)是指中央银行进行数量相等而方向相反的国外和国内资产的交易，以抵销外汇交易对国内货币供给的影响。就广义而言，“冲销”措施包括开放市场、限制信贷增长、提高银行的法定存款准备金比率、公开市场业务和限制再贴现，等等。

2.外汇银行：外汇银行又称外汇指定银行，指由各国中央银行指定或授权经营外汇业务的银行，是外汇市场最主要的参与者，外汇交易大部分都是通过它来进行的。

外汇银行主要有三种类型：一是专营外汇业务的本国银行；二是兼营外汇业务的本国银行；三是在本国设立的外国银行分支机构。外汇银行在外汇市场中的经济功能主要是：

(1)为客户提供外汇买卖的金融服务，如外币存贷业务、汇兑业务以及外汇信用证业务等；

(2)从事银行间的外汇调整交易，以便轧平因与客户外汇交易产生的外汇超买或超卖，避免汇率和流动性风险；

(3)充当造市者，形成对客户交易的汇率，以及在造市过程中进行套汇与套利投机，以便获得利润。

3.外汇经纪人：

外汇经纪人是指外汇管理当局指定的外汇经纪商，他们是撮合外汇买卖的媒介者，从中赚取外汇买卖的佣金。他们本身并不介入外汇买卖，因而一般不需要拥有外汇头寸，也不承担外汇买卖中因汇率变动带来的风险。

外汇经纪人的经济功能主要是：

(1)沟通外汇买卖双方的关系，便于交易，从而有助于降低交易成本；

(2)提供有关汇率变动的信息，促进外汇交易顺利进行；

(3)其目的是赚取外汇交易的佣金，并不承担汇率变动的风险。

4.顾客：

外汇市场的顾客包括进出口商、国际投资者、旅游者、保值性的外汇买卖者和投机性的外汇买卖者。顾客类参与主体进行交易的主要目的是：(1)满足进出口收付款项的需要；(2)清算对外投资产生的外币债权债务；(3)证券买卖及红利和股息的收回；(4)避免汇率风险或其他风险；(5)利用各金融中心的价格不平衡获取利润；(6)捐赠。

从交易目的不难发现，顾客是外汇市场的最初供应者和最终需求者，他们参与市场的内容和项目几乎涵盖了国际收支经常账户和资本金融账户的全部。四、外汇市场的功能与特征：

1.外汇市场的功能：

外汇买卖的中介平衡外汇供求干预的渠道保值及投机的场所

2.外汇市场的特征：

(1)全球性外汇市场具有时间上的连续性和空间上的统一体。以北京时间为参照，每天早晨8点正，东京开市，9点中国香港和新加坡相继开放，欧洲则在14-15点，先是法兰克福、苏黎世市场开市，16点伦敦开市，21点纽约开市，直至次日凌晨5点，纽约市场收市，这时惠灵顿开市，接着7点悉尼开市，8点又回到东京开市。

(2)外汇交易规模加速增长和交易币种集中。交易币种主要是美元、英镑、欧元、瑞士法郎和日元等几种主要国际货币。其中美元占有80%以上的交易量，这与美元在各个市场上被作为基础货币有关。(3)各个市场之间的汇率差价缩小。

由于现代通讯网络的高度发达，各个市场的汇率细微变化都可能招致游资冲击，引起各市场汇率及时调整。同时，各市场开市与收市相互连接，使得一个市场收市汇价往往是另一个市场开市参考汇价。这也造成了各市场汇差缩小。(4)央行对国际外汇市场的干预日益频繁。(5)外汇市场金融产品创新层出不穷。五、主要国际外汇市场与外汇交易系统：

1.世界主要外汇市场概述：

(教材P98-103)2.世界主要外汇交易系统目前，运用最广泛的有以下三种系统：路透社终端、美联社终端和德励财经终端。三大系统在服务内容和方式上大同小异。德励财经资讯系统隶属美国道·琼斯公司，于1969年创设电子金融信息市场，即时同步提供全球最新经济金融信息，其总部设在中国香港。路透社交易系统是目前银行间外汇交易的主要工具，是世界上影响最大、使用最广泛的金融资讯系统，于1973年创立电子化外汇信息市场。该系统的信息来源于世界上90多个国家和地区，170家证券和外汇交易所以及2000多家银行和非银行金融机构。在中国北京、上海和广州等20多个省市设有路透社资讯系统。路透社终端由英国路透新闻社推出，路透社利用分散于全球各地和金融中心的新闻记者，广泛采集有关政治、经济、金融、贸易等信息，并通过卫星、交易机等先进的通讯工具，以最快捷的速度向用户提供服务。

路透社交易系统有4大特点：

安全性。交易双方均有书面记录，可避免因交易后产生的纠纷。

交易速度快捷。系统采用专线通讯线路，且系统中的终端机有大量的储存信息以及临时介入等功能，非常适合瞬息万变的外汇市场交易。

交易成本随交易量递增而递减。

系统终端机上有多项有关汇率方面的信息，能保证交易员可由此获得相关汇率变动的情况。

路透社终端提供的服务主要有：

即时新闻信息各国货币汇率行情市场汇率走势外汇买卖和技术图表分析第二节外汇交易

外汇银行从事即期外汇交易的主要动因是：(1)向进出口商和其他客户提供国际汇兑业务；(2)满足本身资金调整和头寸平衡需要；(3)从事外汇投机。即期外汇交易是指交易双方以当天外汇市场的价格成交，并在当天或两个营业日内进行交割的外汇交易形式。一、即期外汇交易：币种长余头寸短缺头寸汇率风险英镑马克法郎日元SF600(＄400)￥37500(＄250)￡200(＄400)DM500(＄250)￡1=＄2＄1=DM2＄1=SF1.5＄1=￥150升值升值贬值贬值总头寸＄650＄650某银行在某营业日结束后的头寸状况（外汇头寸指银行的外汇持有额，表示一种资金状况。）二、远期外汇交易：远期汇率的升水、贴水及其计算。远期外汇交易是相对于即期外汇交易而言的，是指外汇交易合同签定后，双方并不进行外汇或本币的实际收付，而是约定在将来某一时间，以约定的价格进行交割的外汇交易。1.远期外汇交易及远期汇率的计算：（1）不同标价法下远期汇率与即期汇率的关系：直接标价法：

远期汇率=升水：远期汇率＞即期汇率即期汇率＋升水贴水：远期汇率＜即期汇率即期汇率－贴水间接标价法：

远期汇率=升水：远期汇率＜即期汇率即期汇率－升水贴水：远期汇率＞即期汇率即期汇率＋贴水远期汇率升、贴水的原因是多方面的，利率水平的差异、对某种外汇远期供求状况以及有关货币汇价的变化趋势等都会影响远期汇率水平。而其中，最主要的原因是不同货币之间的利率差异。在正常情况下，一般来说，利率高的货币远期汇率往往有贴水，利率低的货币远期汇率往往有升水。（2）不同标价法下远期报价及计算：2.远期外汇交易产生的原因：避免风险为了投机以赚取利润银行为调整外汇头寸（持有额）而进行远期外汇交易三、外汇期权交易：

所谓期权就是在一特定时期内按一定汇价买进或卖出一定数量外国货币的权利，也称外币期权交易。买方期权是指合约持有者在合约到期时的任何时间，按协议价格购买一定数量外汇的权利。由于合约持有者往往在市场汇率高于协定汇率(即外币升值)时，才执行合约，所以买方期权又称看涨期权。履约价格指外汇期权合同中预先规定的在行使期权时所使用的汇率，它由市场机制自发形成。卖方期权是指合约持有者在合约到期时的任何时间，按协议价格(协定汇率)卖出一定数量外汇的权利。因为合约持有者往往在市场汇率低于协定汇率(即外币贬值)时，才执行合约，故卖方期权又名看跌期权。期权价格指期权合同的价格，即由期权买方付给期权卖方的一笔费用或保险费，亦称期权费。无论是买方期权还是卖方期权，期权买者都必须支付一定的期权保险费。例：某美国进口商要在2个月内向法国出口商支付60万法国法郎货款。为避免风险和固定成本，该进口商购买一份买方期权。假定履约价格为1＄=6.00FF，期权价格为0.002＄/FF。问：2个月后出现以下三种情况，美国进口商如何操作？

(1)美元对法国法郎的市场汇率不变；

(2)美元升值，1＄=6.10FF；

(3)美元贬值，1＄=5.90FF。期权交易的优点：与远期外汇交易相比，期权交易的优点是：

1.它比现有的远期外汇交易具有更大的灵活性。

2.外币期权可以选择不同的协定汇率，而远期外汇交易合约规定只能选择照即期汇率按一定的贴水或升水买进或出售。

3.在外汇交易不肯定的情况下，期权可以避免汇率方面的风险。期权与远期合同的一个重要差异是合同风险－回报的不对称特征。在远期合约下，合约到期日即期汇率高于（低于）远期合同中约定的汇率1美分，合约下的买方就赚得（赔掉）1美分。这表示买卖双方的损益是完全对称的。相反，期权合约下，期权持有者的最大损失为期权保险金，这也是期权卖方的最大收益。但期权持有者的潜在收益却可能是无限的，相应地，期权卖方的潜在损失也可能是无限的。这一特征令期权非常受到投机者的青睐，因为投机者拥有可以以有限的成本（保险金）谋得无限潜在短期利润的可能。－甘道尔夫：《国际金融与开放经济的宏观经济学》，上海财经大学出版社2006年，第21页。四、套汇交易：套汇交易是传统外汇市场上常见的外汇投机业务。套汇主要指地点套汇，是利用两地或三地之间的汇率差异，通过套算汇率，在两个或三个市场上同时低买高卖，从中赚取汇率差价的外汇交易。一般而言，套汇必须具备三个条件：(1)存在不同外汇市场的汇率差异；(2)套汇者必须拥有一定数量的资金，且在主要外汇市场拥有分支机构或代理行；(3)套汇者必须具备一定的技术和经验，能够判断各外汇市场汇率变动及其趋势，并根据预测采取行动。直接套汇也称两角套汇或两点套汇，是在低价市场上买进，在高价市场上卖出的交易。间接套汇亦称“多边套汇”或“三角套汇”，是指套汇者利用三个不同外汇市场中三种不同货币之间交叉汇率的差异，同时在这三个外汇市场贱买贵卖，从中赚取差额利润。例1：法兰克福市场汇率：DM1=￡0.2，

纽约市场汇率：DM1=＄0.4，

伦敦市场汇率：￡1=＄1.9

问：现有一外汇投机商拥有190万美元，应如何进行套汇？例2：纽约:USD1=DEM1.9200/80

法兰克福:GBP1=DEM3.7790/800

伦敦:GBP1=USD2.0040/50问：现有10万美元投入外汇市场，如何套汇？（1）先判断是否可以套汇及套汇方向如何，将汇率转换成同一标价法。纽约：USD1=DEM1.9200/80

法兰克福：DEM1=GBP(1/3.7800)/(1/3.7790)

伦敦：GBP1=USD2.0040/50

汇率相乘(用中间价)：

[(1.9200+1.9280)/2]×[(1/3.7800+1/3.7790)/2]×[(2.0040+2.0050)/2]=1.0204，不等于1，有套汇机会。（2）大于1，套汇方向是先将美元在纽约市场兑换成马克(1.9200)，再在法兰克福市场兑换成英镑(1/3.7800)，再在伦敦市场兑换成美元，减去投入的美元，即为套汇收益。

100000×1.9200×1/3.7800×2.0040-100000=0.4381美元套汇收益很少,理论上有套汇机会,实际上无利可图。例3：伦敦：GBP1=USD1.6980/1.6995

巴黎：GBP1=¢1.8025/1.8040；纽约：USD1=¢1.2010/1.2030。若用100万美元套汇，求套汇路线及利润。解：（1）先判断套汇的机会和套汇的方向。将三个市场转换成同一标价法(间接标价\直接标价均可)

伦敦：GBP1=USD1.6980/1.6995

巴黎：¢1=GBP(1/1.8040)/(1/1.8025)

纽约：USD1=1.2010/1.2030

汇率相乘(用中间价)：

[(1.6980+1.6995)/2]×[(1/1.8040+1/1.8025)/2]×[(1.2010+1.2030)/2]=1.13不等于1，有利可图。（2）因为大于1，100万美元套汇应该从纽约市场开始。套汇路线：将美元在纽约市场兑换成欧元(价格:1.2010)，将兑换到的欧元在巴黎市场兑换成英镑(价格:1/1.8040)，再将英镑在伦敦市场兑换成美元(1.6980)，减去投入的本金,即为套汇收益。1000000×1.2010×1/1.8040×1.6980-1000000=130431.26美元。有关套汇交易有几点需要说明：(1)套汇交易涉及一些成本，套汇交易的净利润取决于汇率差异和套汇成本两个因素；(2)套汇有利于汇率的稳定；(3)更确切地说，套汇活动并非一直进行到各外汇市场报出的汇率完全一致为止；(4)由于科技的发展，各市场之间的汇率差异日益减少。五、套利交易：套利交易按套利者在套利时是否做反方向的交易来轧平头寸，可分为抵补套利和非抵补套利两种形式。套利交易又称利息套汇，指在既定的汇率预期基础上，投资者利用两个金融市场短期存放款利率的差异进行谋利性质的转移资金所派生出来的外汇交易。抵补套利是指在现汇市场买进一国货币对外投资的同时，在期汇市场上出售与投资期限相同、金额相当的该国货币的远期，借以规避风险的套汇活动。非抵补套利指没有采取保值措施的套利交易。例：设纽约市场上年利率为8%，伦敦市场上年利率为6%，即期汇率为￡1=＄1.6025/35，3个月汇水为30-50点。求：

(1)3个月的远期汇率，并说明汇水情况；

(2)若投资者拥有10万英镑，应投放在哪个市场上有利？可获利多少？如何操作？六、互换交易：第三节外汇风险管理狭义的外汇风险即汇率风险，是指一定时期的国际经济交易当中，以外币计价的资产(或债权)与负债(或债务)，由于汇率的变动而引起其价值涨跌的不确定性。外汇风险有广义和狭义之分。广义的外汇风险包括汇率风险、利率风险、信用风险、流动性风险以及国家风险等；狭义的外汇风险仅指汇率风险。理论界和实际操作中所说的外汇风险，通常是指狭义上的外汇风险，即汇率风险。一、外汇风险的含义与种类：(一)外汇风险的含义：外汇风险概念的表述，强调以下观点：(1)风险是资产或负债的不确定性；(2)不确定性产生于汇率的频繁变化；(3)风险是损失与收益的统一；(4)风险的承担者包括直接和间接从事国际经济交易的企业、银行、个人和政府及其他部门，即国际收支当中所说的居民；(5)外汇风险由货币因素和时间因素构成。从国际外汇市场外汇买卖的角度来看，买卖盈亏未能抵消的那部分，就面临着汇率变动的风险。该部分外汇风险的外币金额，称为“受险部分”或“外汇敞口”，包括直接受险部分和间接受险部分。直接受险部分是指实体或个人参加以外币计价结算的国际经济交易而产生的，其所承担的外汇风险金额是确定的；间接受险部分指因汇率变动，通过经济状况变化及经济结构变化的间接影响，使那些不使用外汇的部门及个人也承担风险，承担风险的金额是不确定的。外汇风险实例：外汇风险案例1：

1979年中国政府开始利用日本政府贷款，根据双方协议，日元贷款每年支付一定数额，非一次性支付，利率因年而异，一批贷款分若干年付清，还款是还日元。由于人民币盯住美元，日元对美元的不断升值，对日元贷款偿还极为不利。从1990年起，第一批日元贷款进入还本付息阶段。截止1994年，已支付日元贷款本息合计2821.51亿日元，按签约时的汇率计算折14.79亿美元，但按每年实际还本付息时的汇率计算折21.98亿美元。日元大幅度升值，使中方损失了7.19亿美元。外汇风险案例2：

2003年6月18日某市《青年时报》报道，当地48家纺织企业2002年年底从意大利、德国等国家进口约15亿欧元的纺织设备，因缺少外汇风险方面的意识和知识，轻易地接受了对方提出的终止美元支付的惯例，转为以欧元计价结算且外方还开出同意延期付款的“优厚条件”，而到2003年5月份付款时由于欧元升值，该市纺织企业白白多支付了2.37亿元人民币。(二)外汇风险的种类：目前普遍的方法是按照风险发生的时间阶段，将外汇风险分为三类：

折算风险

交易风险

经济风险1.折算风险：虽然这种损益是会计性质的账面损益，不涉及实际的现金流量，但却会影响到企业、银行向股东和社会公开财务报告的结果。折算风险又称会计风险或转换风险，是指由于汇率变化而引起海外资产和负债价值的变化，是经济主体在会计处理和外币债权、债务决算时，将必须转换成本币的各种外币计价项目加以折算时所产生的风险。也就是说，将外币债权、债务折算成本币时，由于使用的汇率与当初入账时的汇率不同而产生的事后账面损失的可能性。例如：美国某公司在英国的子公司的往来账户余额为200万英镑。年初时￡1=＄1.6000，美国母公司在英国子公司账户余额是320万美元。年末时英镑贬值，美元升值，￡1=＄1.5500，则年末时英国子公司账户余额折算成美元只有310万，英镑余额价值降低了10万美元。根据美国的会计制度规定，这笔损失记在母公司收益的损失上，或通过一个备抵账户直接冲销股东收益。折算风险主要存在于跨国公司的外币报表结算之中。跨国公司在编制合并会计报表时，需要将海外分公司的财务报表按照一定的会计准则转换为本国货币来分析子公司在汇率波动后账面的损益状况。同一般企业相比，跨国公司所面临的折算风险更为复杂。一方面，母公司将货币入账子公司、编制会计报表时，面临折算风险，另一方面，子公司向总公司上报会计报表时，也面临着货币的折算风险。特别是那些海外资产和销售收入很多的跨国公司更加重视汇率折算风险。案例：折算风险对跨国公司重要吗？2.交易风险：交易风险是指未来现金交易价值受汇率波动的影响而使经济主体蒙受损失的可能性。只有从事外币业务的买卖、借贷，以及签订以外币定价的合同时，才会产生交易风险。交易风险又可进一步分为外汇买卖风险和交易结算风险。交易风险度量的是那些以外币计价的已经发生的金融负债由于汇率的变动的所可能产生的收益或损失。交易风险主要来源于：(1)价格以外币计价时，赊销或赊购商品和劳务；(2)对外资本借贷：借入或借出必须以外币进行清偿的资金；(3)作为未执行外汇远期合约的一方；(4)获得以外币计价的资产或负债。交易风险最通常的例子来源于公司具有以外币计价的应收或应付账款。如下图所示：买卖未平仓合约(对外商品与劳务贸易)