五洲新春：风电滚子国产化龙头新能源产业布局有望持续发力

五洲新春：风电滚子国产化龙头，新能源产业布局有望持续发力投资要点关键假设风电滚子业务：风电滚子具备较高的技术及进入壁垒，公司率先实现风电滚子批量生产和进口替代，解决了行业“卡脖子”难题。公司风电滚子产品进展顺利，下游客户开拓持续推进，叠加公司产能扩张稳步进行，预计风电滚子业务将迎来快速增长。预计2022-2024年公司风电滚子业务收入分别为2.03/4.06/7.22亿元，同比+238.3%/100.0%/77.7%，毛利率分别为39.6%/38.6%/38.7%。轴承业务：轴承行业市场规模持续扩张，公司轴承磨前技术行业领先，轴承套圈及成品轴承产品定位下游头部客户，收入有望稳健增长，盈利能力有望保持稳健。预计2022-2024年公司轴承套圈及成品轴承业务合计收入分别为20.26/23.55/27.39亿元，同比+52.7%/16.2%/16.3%，毛利率分别为17.3%/17.2%/17.2%。汽配产品业务：公司汽车配件产品研发实力强，重点发力新能源汽配领域，配套下游头部企业，有望持续受益汽车电动化快速发展趋势。预计2022-2024年公司汽配产品业务收入分别为4.08/5.10/6.13亿元，同比+25.0%/25.0%/20.0%，毛利率分别为20.0%/21.0%/21.0%。空调管路业务：家用空调需求增长稳健，新能源汽车空调管路市场空间弹性大，公司空调管路业务需求有望持续增长。预计2022-2024年公司空调管路业务收入分别为7.53/9.04/10.39亿元，同比+20.0%/20.0%/15.0%，毛利率分别为20.0%/20.0%/20.0%。区别于市场的观点股价上涨催化剂风电滚子订单饱满，风电平价趋势下轴承及滚子国产化进度有望加速。由于成本、大型化等因素考量，外资及内资风电轴承企业均有由自制滚子向外采滚子转变的意愿及趋势。公司风电滚子产品技术实力行业领先、成本优势明显，已获得多个下游头部客户订单，滚子业务有望保持快速增长。新能源汽车客户开拓顺利，有望充分受益汽车电动化发展趋势。公司轴承、套圈、安全气囊发生器钢管及空调管路等产品均已开拓下游头部客户，公司大力发展新能源汽车领域业务，有望持续受益汽车电动化趋势带来的需求增长。一、磨前产品领先企业，业务领域不断拓宽1.1深耕行业二十余载，业务版图不断扩张公司深耕精密制造行业23年，实现产业纵向一体化。浙江五洲新春集团股份有限公司成立于1999年，于2016年10月在上海证券交易所主板正式挂牌上市。公司深耕精密制造技术二十余载，主营业务为轴承、精密机械零部件和汽车安全系统、热管理系统零部件的研发、生产和销售，是国内少数涵盖精密锻造、制管、冷成形、机加工、热处理、磨加工、装配的“纵向一体化”轴承、精密零部件全产业链企业。我们将公司历史沿革分为四个阶段：

1999-2004年，确立主营发展方向。1999年新昌县五洲实业有限公司成立，成员企业包括有新春、富信、盘龙轴承、新春实业、新昌明泰等八家企业。2002年五洲新春集团成立，公司进行了结构调整，深入贯彻“总成本领先，后向一体化”的经营理念，积极探索开拓国际市场，把发展轴承套圈车件作为主攻方向。2005-2010年，轴承产业布局完善。2005年公司充分利用新昌轴承之乡的产业基础，以专业化、低成本和创新服务的优势迅速占领了市场，成为SKF、舍弗勒等世界前五大轴承公司的车件供应商。并且不断关注成品轴承的发展趋势，实现持续增长。2010年五洲新春提出“以轴承产业为核心，做强价值链，实现跨国经营，借用资本平台，做行业强者”的发展战略，启动企业上市工程。2010年公司销售收入达13.8亿元，进入中国轴承行业销售十强，成为国内最大的轴承套圈生产和出口基地。2011-2016年，拓展成品轴承领域，成功上市。公司成功完成了从一家传统的车加工套圈企业到轴承全产业链各环节均掌握核心技术企业的转变，整个装备的自动化、智能化水平都有很大提升，开始从“车件做大”到“成品做强”转型,使企业成为中国轴承行业磨前

技术领先者，成品轴承进口替代最具潜力企业。2012年公司更名为浙江五洲新春集团股份有限公司。2014年收购合肥金昌轴承有限公司。2016年10月，五洲新春在上海证券交易所主板正式挂牌上市。2017年至今，收入规模持续增长，业务领域持续扩张。2017年公司收购美国ACT公司，2018年收购浙江新龙实业有限公司和捷姆轴承集团有限公司，开拓空调管路业务。2021年公司在成品轴承、套圈以及汽车配件等业务方面都实现了营业收入增长，并且收购了波兰轴承销售公司FLT，进一步拓展海外市场。随着公司研发能力增强，产品不断转型升级，各项业务协同发展。2017-2021年，公司营业收入由11.46亿元增长至24.23亿元，CAGR达20.58%；归母净利润由0.99亿元增长至1.24亿元，CAGR为5.79%。2022年公司提出了“绿能发展计划”，公司将在做强原有轴承业务的基础上，围绕新能源产业布局，风电滚子、新能源汽车轴承、汽车安全件、汽车热管理系统零部件是今后三至五年公司业务新的增长点。1.2公司股权结构清晰，子公司分工明晰公司股权结构清晰。公司实际控制人为董事长/董事张峰及董事俞越蕾夫妇，截至22年3月底，分别直接及间接持有公司27.61%/7.97%；副董事长/董事王学勇及浙江五洲新春控股有限公司与公司实际控制人为一致行动人，合计持有公司16.45%的股份。公司股权结构较为集中。子公司架构合理，分工明晰。截至22年3月底，五洲新春共拥有12家控股子公司。其中，富立钢管、富盛轴承、富日泰、森春机械、富迪轴承负责轴承套圈和成品轴承生产的各前道工序；公司的轴承事业部和合肥金昌负责生产成品轴承；新泰实业以租赁方式向集团提供生产经营所需的部分厂房土地；五洲销售、五洲香港和五洲上海作为集团的销售贸易子公司；另外，公司新收购了五洲耐特嘉、新设了富进机械两控股子公司实施募投项目。此外五洲新春还参股了2家公司，分别持有浙江新昌浦发村镇银行股份有限公司4%的股权和浙江新昌农村商业银行股份有限公司2.98%的股权。五洲新春与其控股子公司架构合理、分工明晰，共同组成了一个完整的轴承生产销售产业链。1.3公司收入主要来自轴承及空调管路业务，风电业务有望高增公司业务可分为四大板块，业务抗震结构不断加强。公司主营业务可分为四大板块，分别为轴承（成品轴承及轴承套圈）、空调管路、汽配产品及风电滚子，21年收入占比分别为

54.78%/25.89%/13.48%/2.48%。随着公司业务领域不断拓展，公司轴承业务收入占比由16年的88.73%下降至21年的54.78%，公司业务抗震结构持续增强。轴承产品和空调管路是公司目前主要利润来源，风电滚子有望持续贡献业绩。2021年公司轴承、空调管路、汽配产品及风电滚子毛利润占比分别为

50.28%/20.83%/13.38%/4.58%，其中轴承及空调管路业务是公司主要利润来源，16-21年毛利润占比保持在70%以上。随着毛利率较高的风电滚子收入快速增长，有望持续为公司贡献业绩增量。1.4公司上市后共进行两次募资，定增有望助力公司长远发展公司上市后共进行两次募资。自公司上市后，分别于2018年及2020年进行两次资金募集。2018年，公司以定增的方式发行普通股股票约2920万股，以购买新龙实业77.50%的股权，股权价值约4.63亿元。2020年，公司通过发行可转债共募集资金3.30亿元，用于智能装备及航天航空等高性能轴承建设项目、技术研发中心升级项目及流动资金补充。公司拟定增加码风电滚子、汽配等产能，有望进一步增强公司核心竞争力。2022年5月公司发布2022年度非公开发行A股股票预案，拟发行股份数量不超过9036.87万股，占比不超过发行前总股本的30%，拟募集资金总额不超过5.5亿元。本次非公开发行致力于提高公司在风电机组精密轴承零部件、新能源汽车零部件、汽车热管理系统零部件、家用空调管路等下游应用领域的研发实力和生产能力，同时优化公司财务状况，进一步增强公司核心竞争力。二、21年业绩显著改善，期间费用控制良好2.121年业绩显著改善，风电滚子收入快速增长21年公司业绩改善。2016-2021年，公司营业收入分别为10.73/11.46/13.74/18.18/17.54/24.23亿元，CAGR达17.69%；归母净利润分别为

0.89/0.99/1.02/1.02/0.62/1.24亿元，CAGR达6.86%。其中20年公司业务受国内外疫情双重拖累，叠加子公司新龙实业未完成该年度业绩承诺，公司计提商誉减值损失约0.23亿元。2021年公司克服疫情反复、原辅材料价格上涨、限电限产等不利影响，订单饱满，各项工作进展顺利，营业收入和归母净利润实现同比大幅增长。2.221年公司净利率同比提升，风电滚子盈利能力领先公司毛利率略有下降，净利率同比实现增长。2016-2021年公司综合毛利率分别为

23.15%/23.04%/22.91%/22.18%/20.13%/19.89%，同比-1.87/-0.11/-0.13/-0.73/-2.05/-0.24pct，其中2020年公司毛利率同比小幅下降，主要由于新会计准则下运输费专列主营业务成本所致。2016-2021年公司净利率分别为8.44%/8.75%/7.43%/5.77%/3.60%/5.39%，同比-0.80/+0.31/-1.32/-1.66/-2.17/+1.79pct。其中2021年公司净利率同比小幅回升，主要由于公司商誉减值计提同比减少。轴承业务20-21年盈利能力小幅波动。由于公司自2019年起将轴承套圈及成品轴承合并披露，为了保证毛利率数据的连续性和可比性，我们将2016-2018年轴承套圈及成品轴承毛利率合并计算。2016-2019年，公司轴承套圈及成品轴承业务毛利率保持在21%以上；

20年受会计准则调整叠加疫情产生的影响，毛利率同比下降4.41pct；21年毛利率同比回升1.53pct。16-18年成品轴承毛利率低于轴承套圈5-10pct，主要由于成品轴承生产过程中外购套圈、保持架、钢球等半成品金额较大，导致成品轴承成本中直接材料占比较高。汽配产品盈利能力持续提升，风电滚子毛利率相对较高。2018-2020年，空调管路业务毛利率维持在23%以上，21年受铜、铝等原材料价格上涨影响，下降7.50pct至16.00%。随着公司安全气囊气体发生器销量持续增长，公司汽配产品毛利率由18年的8.71%增长至21年的19.74%。风电滚子产品壁垒较高，20-21年毛利率分别为39.08%/36.75%，随着公司风电滚子出货量持续增长，公司整体盈利能力有望不断优化。2.3公司期间费用控制良好，研发投入保持稳定销售费用率略有波动，管理费用率较为稳定。2016-2019年，公司销售费用率保持在3%左右，低于行业平均0.40-0.80pct；20年由于公司会计准则调整，将运输费用计入营业成本，销售费用率同比下降1.60pct至1.48%；21年由于公司销售人员薪酬由管理费用转列至销售费用，销售费用率同比增加0.33pct至1.81%。扣除研发费用后，2016-2021年公司管理费用率较为稳定，保持在6%左右。研发投入保持稳定，财务费用率随收购及融资活动小幅上升。公司注重研发投入，先后成功研发高端风电轴承滚子、汽车安全气囊气体发生器部件等，解决了行业“卡脖子”难题。16-21年，公司研发费用率保持在3%左右。2019-2021年，公司财务费用率分别同比+0.68/+0.83/-0.16pct，主要由于公司收购新龙实业、捷姆轴承，叠加可转换债券利息计提所致。2.4公司负债率及现金流处于合理水平偿债能力处于合理水平。2016-2021年，公司资产负债率由26.63%上升至51.56%，主要由于业务量增加叠加发行可转债，导致应付账款、应付债券等负债增加，但仍处于合理水平。2016-2021年，公司流动比率、速动比率分别由2.40/1.40下降至1.25/0.79。预计公司定增方案落地后，财务结构有望进一步优化。公司现金流处于健康水平，回款能力受疫情影响有所下降。2016-2021年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为

1.14/0.91/1.35/2.34/2.30/0.81亿元，同比-18.05%/-20.14%/+16.38%/+73.79%/-1.57%/-64.71%，21年公司经营活动产生的现金流量净额出现同比减少，回款能力出现下降，主要系原材料涨价、备货，因疫情影响物流受限产品延期发货，及随销售增加存货相应增加等所致。2016-2021年公司主营业务收现比保持在90%-108%区间内，高于行业平均22pct以上，公司现金流情况维持在健康水平。三、风电滚子国产化龙头，技术实力行业领先3.1风电行业需求持续景气，十四五装机量有望快速增长22年以来风电招标需求持续景气。据我们不完全统计，22年1-5月国内风机招标量达45.18GW，同比增长105.22%。其中陆上风机招标量为37.98GW，同比增长72.51%；

海上风机招标量为7.20GW。受益于双碳目标推动，叠加风机大型化降本带来的风电项目经济性不断提升，国内风机招标需求持续旺盛。22-25年国内风电新增装机量有望快速增长。考虑到国内风电招标需求持续景气，叠加新能源大基地等建设稳步推进，我们预计22-25年国内风电新增装机将迎来较快增长。预计22-25年国内风电新增装机有望达58/75/91/103GW，同比增长22%/29%/21%/13%，CAGR达21%。3.2风电轴承滚子技术壁垒高，国产化亟待推进滚动体是轴承的核心部件，主要分为球和滚子。轴承滚动体主要分为球和滚子，装配于轴承中，是决定轴承精度、转速、使用寿命的核心部件。滚子属于轴承滚动体的主要种类之一，滚子在生产加工过程中所需加工的面较多，检测的项次较多，且加工装备、工艺技术的复杂程度以及人员的技术要求略高于钢球。滚子主要可分为圆锥滚子、圆柱滚子、球面滚子等，主要应用于轨道交通、盾构机、风电主轴、重卡等领域。目前仅部分风电轴承实现国产化。风电轴承主要包括风电主轴轴承、偏航轴承、变桨轴承、齿轮箱轴承、发电机轴承等。每台风力发电机组的核心轴承通常包括：调心滚子主轴轴承2套、回转支承偏航轴承1套，回转支承变桨轴承3套，深沟球、圆柱滚子发电机轴承3套，此外根据不同的风机技术路线，平均还需要搭配齿轮箱轴承约18套。由于风电机组对运行可靠性及使用寿命（20-25年）有较高要求，叠加工况环境较为恶劣，相较于一般通用轴承，风电轴承对于产品质量及生产工艺要求更高。目前偏航及变桨轴承及小兆瓦主轴轴承已基本实现国产化，大兆瓦主轴轴承、发电机轴承及齿轮箱轴承由于技术壁垒较高，仍未实现国产化。平价背景下风电轴承国产化亟待推进。随着国内风电项目迎来平价时代，整机商对于成本敏感性增加，叠加国内轴承及零部件厂商技术实力不断提升，风电轴承国产化有望加速。据三一重能披露数据，2020年三一重能向SKF采购2.5/3.0/4.0MW主轴承均价较向洛轴采购均价分别高1.37/1.66/2.32万元/MW，价差随着单机功率提升进一步扩大。风电滚子具备较高的技术壁垒。风电滚子是风电轴承的核心部件，包括圆柱滚子、圆锥滚子、调心滚子三大类。滚子属于非标准件定制加工，生产过程中所需加工的面较多，检测的项次较多，对于生产装备、工艺技术、操作人员技术的要求较高。具体来看，风电滚子有以下四点技术难度：（1）滚子精度等级需要达到II级及以上，对长度公差、端跳等的精度有较高要求；（2）滚子表面轮廓为对数曲线，滚子凸度需达到0.15；（3）在材料的热处理方面有较高要求，滚子寿命主要由热处理决定，滚子表面到芯部硬度需要依据风电滚子工况实现合理的梯度控制，并需要严格控制滚子工作表面残奥含量，热处理表面无游离铁素体，零脱碳。（4）圆锥滚子球基面R散差需控制在1%以内。风电轴承企业由自制转向外采滚子。早年滚子产品主要以轴承公司自产自用为主要模式，滚子工厂一般规模较小且各公司产品之间存在一定差异。近年来，随着专业化生产的推进，国内外知名轴承制造商调整战略模式，从自行生产模式向专业滚子供应商模式转变。外资轴承企业外采滚子主要由于轴承国产化趋势下成本压力较大，外采国产滚子成本较外资企业自制滚子成本低35%-40%；内资轴承企业外采滚子主要由于专业滚子供应商批量化生产具备规模化优势，外采成本较内资企业自制滚子低5%左右，且专业滚子供应商技术迭代更快，可以更快响应风机大型化需求。国内风电轴承滚子供应商稀缺，具备进口替代潜力。目前国内风电轴承滚子的参与者包括天马轴承、瓦轴等自产滚子的风电轴承企业，以及五洲新春、力星股份等少数专业滚子供应商。考虑到风电轴承企业之间的竞争关系，我们认为专业滚子供应商在客户开拓方面更具备优势。随着内资滚子企业产能不断扩张、产品认证不断推进，看好内资企业进口替代潜力。25年全球风电滚子市场空间有望达87亿元。据我们测算，21年3/6MW风机单位滚子价值量分别为4.08/5.10万元计算，假设大型化趋势下风电滚子价值量每年增长5%，叠加我们对于22-25年全球风电新增装机量的预测，预计22-25年全球风电滚子市场空间为46/58/72/87亿元，CAGR达23.67%。3.3风电滚子业务迅速发展，技术水平领先公司风电滚子业务发展迅速，盈利能力保持较高水平。公司依托行业领先的热处理、磨加工等核心技术，积极拓展、研发风电滚子产品，目前公司已研发并投产高精度圆柱滚子、圆锥滚子和球面滚子，应用于风电变桨轴承、齿轮箱轴承、主轴轴承和轨道交通轴承等。受益于下游风电行业滚子进口替代需求旺盛，叠加公司产品研发进展顺利，公司风电滚子业务收入由19年的约0.06亿元快速增长至21年的0.60亿元，CAGR达209.71%，20-21年毛利率维持36%以上，分别高于力星股份

35.75/26.68pct。公司风电滚子技术水平行业领先。公司生产的风电滚子技术水平行业领先，具备以下技术特点：1）滚子精度等级达到I级精度，尤其长度公差0.01，端跳0.004这两项精度高于I级滚子精度。2）所生产滚子表面轮廓为对数曲线，凸度达0.15，曲线完美程度达国内、国际领先水平。3）热处理工艺技术实现突破，解决了淬透性及芯部网状问题，表面到芯部硬度，依据风电滚子工况实现合理的梯度控制，严格控制滚子工作表面残奥含量，热处理表面无游离铁素体，零脱碳。4）滚子产品该散差控制在1%以内，达到国际先进水平。公司下游客户开拓顺利。公司凭借领先的技术水平以及成本优势，叠加轴承行业多年渠道积累，已成功开拓蒂森克虏伯、德枫丹、斯凯孚、罗特艾德等外资风电轴承制造商，并承接了新强联、瓦轴、洛轴、轴研科技等国内风电轴承企业滚子订单，同时成功配套远景能源、金风科技、明阳智能等终端整机企业。公司滚子产能有望持续放量。公司积极推进滚子产能扩张，在建一家年产2200万件风电滚子、产值5.5亿的专业滚子分厂，争取未来达到10亿的高端精密轴承滚子产值。预计22-23年底，公司滚子产能分别有望达3/5.5亿元，销售收入分别有望达2/4亿元，同比+233%/100%。四、轴承市场空间广阔，公司套圈及成品轴承协同发展4.1轴承行业市场空间广阔，竞争格局集中滚动轴承一般由三部分构成。滚动轴承一般由套圈（内圈与外圈）、滚动体（球或滚子）及保持架组成，即在内圈和外圈间配置数个滚动体，通常内圈与轴配合，外圈与轴承座配合，由保持架使滚动体相互保持一定的间距，互不接触，实现平稳滚动运动的结构。滚动轴承的制造工序一般分为套圈毛坯成形、套圈机加工、套圈热处理、套圈磨加工、轴承装配，其中磨加工之前工序为轴承套圈制造工序，生产出的产品为轴承套圈或称为“磨前产品”，相关技术统称为“磨前技术”。全球轴承市场空间广阔，下游应用领域广泛。轴承是机械传动轴的支撑，是主机性能、功能和效率的重要保证，是工业领域重大装备的核心部件之一。据GrandViewResearch数据，2020年全球轴承市场规模达1187亿美元，同比增长10.50%，预计2021-2028年CAGR将达8.50%。据中国轴承工业协会数据显示，我国轴承行业营业收入从2015年的1567亿元增长至2021年2278亿元，CAGR为6.43%，其中2020年汽车、电工、机床为国内轴承的前三大应用领域，占比分别为40%/15%/10%，其他还包括工程机械、风电、冶金等应用领域。轴承行业竞争格局集中。据华经产业研究院统计数据，全球八大跨国轴承公司——瑞典斯凯孚、德国舍弗勒、日本NSK、日本NTN、日本美蓓亚、日本不二越、日本捷太格特及美国铁姆肯，21年合计收入达570亿美元。据华经产业研究院数据，2020年全球八大轴承企业合计市场份额达70%，竞争格局较为集中。轴承企业专注产品设计及销售，套圈以外采为主。成品轴承的生产需要专业化产业链分工，国际八大轴承公司专注于轴承的设计、销售，主要从事磨装等生产环节；轴承套圈的制造则通常采用对外采购，形成了巨大的国际轴承套圈市场。随着中国经济获得了巨大的发展，国际轴承公司陆续到中国办厂，得益于劳动力素质相对较高，生产工艺稳定，八大轴承公司大量向中国企业采购轴承套圈。近年来随着我国战略新兴产业的快速发展，对高端轴承的需求强劲，相应的高端轴承套圈市场需求稳定，并随着经济的发展每年有一定的增长。但低端市场由于产能过剩，市场竞争激烈。以轴承套圈平均价值量占成品轴承成本的30%-35%、成品轴承毛利率25%计算，叠加GrandViewResearch对于全球轴承市场空间的预测，预计2028年全球轴承套圈市场规模有望达513-598亿美元。目前国内轴承套圈行业主要参与者包括五洲新春、金沃股份等。4.2深耕轴承及套圈领域多年，磨前技术行业领先公司专业生产轴承及套圈产品。公司轴承业务产品包括轴承套圈和成品轴承二大类，其中套圈分为汽车轴承套圈、非汽车轴承套圈（主要为等）两大类；成品轴承分为精密汽车轴承、精密电机轴承、其他轴承（主要为精密数控机床轴承、高速精密纺机轴承、轴连轴承、机器人谐波减速器柔性轴承等）三大类。轴承业务规模不断增长。受益于下游客户资源稳步扩张，公司轴承业务（包含轴承套圈和成品轴承）收入由16年的9.52亿元增长至21年的13.27亿元，CAGR为6.86%。其中2020年收入同比下滑13.76%主要受国内外疫情影响，21年受益于疫情缓解、行业需求增长以及FLT并表（21年11-12月）等因素，公司成品轴承和套圈业务收入分别同比增长57.11%/22.95%。由于公司成本品轴承外购零部件成本占比较高，成品轴承毛利率低于轴承套圈。随着公司成品轴承销售额占比逐步提升，轴承业务毛利率由16年的23.32%下降至21年的18.26%，其中20年毛利率降幅较大主要受轴承钢价格上涨影响。一体化布局叠加多年工艺积累，磨前产品技术行业领先。公司磨前技术产业链完整，是国内少数同时拥有高速锻、多工位热锻、高档轴承冷辗专用钢管制造、套圈粗精冷辗、可控气氛淬火等技术及设备的轴承套圈生产企业，具有锻造装备数字化、过程控制自动化，车加工“自动化、信息化、智能化”，高品质精密钢管研制能力领先，套圈冷辗技术先进，热处理综合技术全面等磨前技术优势。受益于完整的“一体化”产业链布局，公司可根据客户要求与产品结构进行多工艺优化组合，更具有产品质量与成本竞争优势。轴承套圈客户合作稳定。公司轴承套圈产品主要定位高端客户，21年成功开发日本不二越业务，实现销售约5000万元，目前产品稳定供应于斯凯孚、舍弗勒、捷太格特、铁姆肯等全球排名前七大轴承制造商，其中SKF为北美特斯拉配套的驱动电机轴承套圈定点

五洲新春生产。公司重视国内优质客户的开发，21年瓦轴集团业务实现增长105.29%，慈兴集团套圈业务开发成功，公司的套圈业务实现了国际国内双循环，未来几年保持稳中有增。成品轴承产品不断升级，配套下游头部客户。成品轴承方面，随着公司研发能力增强，产品不断转型升级，公司的客户结构发生了质的变化，实现了自主品牌销售，并逐步进入全球工业和汽车主流配套体系。其中转向管柱四点角接触轴承已经配套北美宝马汽车；第三代球环滚针轴承国内配套万向集团、向隆传动等企业，并已向丰田、福特等多个海外汽车客户提供批量配套。21年公司成品轴承销售前六大客户为德国BPW、意大利邦飞利、美国德纳、英国吉凯恩、意大利卡拉罗、中国万向集团，均为全球行业领先的工业和汽车系统制造商，终端配套用户为欧洲主流工业主机，汽车整机品牌菲亚特、宝马、丰田及国内的比亚迪、蔚来等新能源汽车。五、汽配市场空间广阔，公司在细分领域持续突破5.1汽配行业规模持续扩张，竞争格局相对分散汽车零部件行业规模持续扩张。随着中国汽车行业的高速发展、汽车保有量的增加以及汽车零部件市场的扩大，我国汽车零部件行业迅速发展。据中国汽车协会统计数据显示，我国汽车零部件的销售收入从2016年3.46万亿元增长至2021年的4.90万亿元，CAGR为7.21%，预计2022年销售收入达5.20万亿元，同比增长6.12%。据均胜电子

2021年年报预测，汽车安全气囊的数量也将随着整车厂和消费者对于安全的重视逐渐提高，预计汽车安全产品的全球市场规模将从210亿美元逐步提升至300亿美元左右。汽车零部件贸易顺差扩大，具备出口潜力。2016-2021年国内汽车零配件进出口金额均呈现增长趋势。2021年中国汽车零配件进口金额为376.44亿美元，同比增长16.02%，16-21年进口金额CAGR为4.68%；21年出口金额为755.68亿美元，同比增长33.71%，16-21年出口金额CAGR达10.63%。2016-2021年我国汽车零配件行业均实现贸易顺差，贸易顺差由16年的177.51亿美元上升至21年的379.24亿美元，21年同比增加138.53亿美元，出口金额大幅增长，贸易顺差持续扩大。5.2安全气囊钢管实现进口替代，汽配业务盈利能力持续提升公司重点发展新能源汽车细分零部件产品。公司汽车零部件业务产品在传统汽车和新能源

汽车可以通用，公司重点发展新能源汽车领域。公司汽车零部件业务可细分为三个板块：

汽车安全气囊气体发生器部件、新能源汽车动力驱动装置（变速器、减速器齿轮、齿坯、齿套、传动轴等）及新能源汽车驱动电机零部件（电机主轴和电机壳体）。安全气囊钢管壁垒高，汽车电动化带来发展新机遇。安全气囊发生器钢管属于高精密钢管，其功能是贮存压缩惰性气体，当汽车发生碰撞时通过引爆把压缩气体迅速推出，是汽车安全气囊中的一个关键零部件，可靠性要求达到20年以上。该产品目前全球仅意大利特纳瑞斯、日本住友和五洲新春三家企业可以生产，每辆汽车用到4-6支，全球市场规模25-30亿。由于该产品单车价值量占比低、安全可靠性要求高，传统汽车厂商更换供应商意愿较低，公司有望在新能源汽车领域持续发力，目前已通过奥托立夫配套特斯拉、蔚来等国内新能源汽车，并成为比亚迪的一级供应商。21年公司该产品销售8100万元，22年收入有望达1.5亿元。驱动装置产品种类多，驱动电机主轴及壳体未来有望放量。新能源汽车动力驱动装置主要包括变速器、减速器齿轮、齿坯、齿套、传动轴等，主要客户有舍弗勒、GKN、双环传动

和南京泉峰等。新能源汽车驱动电机零部件包括电机主轴和电机壳体，是公司新研发产品，随着客户开拓不断推进，未来出货有望放量。汽车配件业务盈利能力增强。公司汽车配件业务收入由16年的0.82亿元增长至21年的3.27亿元，CAGR达31.87%。其中20年公司实现工艺突破，产品质量和销量都有所提升，营业收入大幅增加。分产品来看，汽车齿坯、传动轴凸轮片/汽车安全气囊气体发生器部件收入由16年的0.43/0.39亿元增长至21年的2.46/0.81亿元。汽车齿坯、传动轴凸轮片16年毛利率为24.56%，期间有所波动，21年为20.79%；汽车安全气囊气体发生器部件毛利率由16年的3.49%提升至21年的16.56%。随着公司安全气囊气体发生器部件出货量及成材率不断提升，盈利能力有望进一步提升。六、空调管路需求双轮驱动，新能源市场有望迎高增6.1家用空调需求稳定，新能源汽车管路市场有望高增国内家用空调市场规模保持稳定。随着我国经济水平及人均收入的不断提升，叠加我国家庭规模趋于小型化，家用空调需求量及产业规模不断扩大。据产业在线数据，国内家用空调销量由16年的10817.3万台增长至21年的15259.4万台，CAGR为7.12%，总体保持稳健增长。新能源汽车销量快速增长，空调管路单车价值量有望提升。汽车电动化趋势下，我国新能源汽车产业快速发展，国内新能源汽车销量由16年的30.71万辆增长至21年的322.36万辆，CAGR达61.02%。与传统燃油车相比，新能源汽车将增加一定数量管路；同时增加新的管路支路对管路的工艺制作，如铝管的管端成型、密封槽的旋压、管件弯曲、管间密封焊接技术提出了更高的要求，在产品售价方面新能源汽车空调管路与传统燃油汽车相比单车价值量更高，汽车热管理系统的价值量从燃油车的1910元提升到新能源汽车的8000元左右，大约占总车成本的5%。25年新能源汽车空调管路市场规模有望超千亿。据我们预测，22-25年国内新能源汽车销量分别有望达

562.02/786.83/1022.88/1278.60万辆，同比+69%/40%/30%/25%。以新能源汽车空调管路单车价值量8000元计算，22-25年新能源汽车空调管路市场规模将达450/629/818/1023亿元。汽车空调管路进入壁垒高，外资企业份额高。汽车热交换系统管路产品主要包括汽车空调管路、热交换系统连接硬管和热交换系统附件。汽车热交换系统管路在整车使用寿命中一般不进行更换，因此对性能和强度具较高要求，具备产品开发周期长、型号更迭快等特点。近年来，整车制造商从质量、技术、资金规模等各方面对汽车空调厂家要求更加严格，很多规模较小、市场竞争力弱的汽车空调企业关闭，行业集中度提高，国内汽车空调主要由法雷奥、电装等外资厂商提供。汽车空调市场竞争开始趋于平稳，各大汽车空调生产企业拥有较为稳定的客户群和市场。据华经产业研究院数据，2020年全球汽车热管理系统市场份额前三的企业分别为电装（28%）、翰昂（13%）及法雷奥（12%）。6.2收购新龙实业拓展空调业务，定增助力产能扩张收购新龙实业拓展空调管路业务。2018年，公司通过发行股份和支付现金结合的方式收购新龙实业100%的股权，将主营业务板块拓展至汽车空调和家用、商用空调管路件的制造。新龙实业是中国汽车空调管路、家用