波司登研究报告：国潮起波澜羽化而登峰

波司登研究报告：国潮起波澜，羽化而登峰公司分析：匠心打造羽绒龙头，聚焦主业二次腾飞基本概况：羽绒服为核，引领行业发展公司是一家以羽绒服为主的多品牌综合服装经营集团，主要从事自有羽绒服品牌的开发、设计、生产及销售，此外，还拥有羽绒服贴牌加工管理、女装、多元化服装等非核心业务。公司成立于1976年，最初以服装生产为主，1994年公司完成企业制改革并将时装化的设计理念引入羽绒服装行业，成功引领羽绒服休闲化和时装化的消费潮流，进入快速成长期，2007年公司在香港主板上市。2009年公司提出“品牌化、四季化、国际化”的三化战略，一方面向女装、男装以及童装发展，收购杰西、科里亚诺等服装品牌，另一方面向国际化发展，进军英国、美国、意大利等海外市场，并成为Nike、BOSS、GAP等国际品牌的羽绒服代工合作伙伴。但多元化业务发展也导致公司主品牌投入不足、面临老化，收入同比下滑、门店收缩。2018年公司重新聚焦羽绒服主业，精准定位中高端羽绒服赛道，不断提升产品的功能性和时尚性，助力品牌提价和产品升级，推动公司收入恢复快速增长。公司羽绒服业务拥有定位中高端市场的波司登、中端市场的雪中飞、主打高性价比的冰洁等品牌，满足不同客户群体需求，此外还拥有女装品牌杰西、邦宝、柯利亚诺、柯罗芭，校服品牌飒美特。公司经营羽绒服贴牌加工管理业务，与Adidas、PVH、Nike等国际知名品牌合作，利用淡季闲置产能进行加工生产。自2007年公司上市以来，业绩总体呈现波动增长的态势。2018年以来公司战略升级效果显著、收入持续上升，主要受益于羽绒服业务收入的增长，2021财年公司实现营业收入135.17亿元，同增10.9%，归母净利17.1亿元，同增42.09%。经过多年发展公司成长为全球羽绒服行业龙头，欧睿国际数据显示2020年波司登羽绒服销售额、销售量均位列全球第一，行业优势地位显著。发展历程：公司战略升级，聚焦主业助力二次腾飞2007年公司上市后的发展历程主要分为以下3个阶段：多元化扩张推动业绩快速增长阶段（2007年-2013年）2009年公司提出“品牌化、四季化、国际化”战略，立足于羽绒服行业向女装、男装、童装等细分行业拓展，先后收购摩高、杰西、邦宝等品牌，门店数量迅速增长，业绩快速提升。公司门店数量由2007财年的6844家上升至2013财年的14435家，营业收入由2007财年的56.33亿元上升至2013财年的93.25亿元，年均复合增速8.76%。产品及渠道调整阶段（2014年-2017年）2012-2014年国内经济增速逐年放缓，服装等基础消费品需求进入低速增长阶段，叠加公司前期四季化服装业务快速扩张埋下的隐患，公司面临产能过剩、库存积压、门店扩张过度、品牌形象老化等问题，营业收入出现上市以来的首次下降，2013-2016财年公司营收共下降37.94%至57.87亿元。在此期间公司开始去库存调整，一方面通过减少生产、打折促销以清理库存，另一方面大量关闭低效门店，收缩业务规模。因此公司羽绒服收入及门店数量均出现大幅下滑，羽绒服品牌业务收入由2013财年的93.25亿元降至2016财年的57.87亿元，门店数量共减少8325家至6110家。重新聚焦主航道及主品牌战略发力阶段（2018年-至今）2018年公司提出“聚焦主航道，聚焦主品牌”的新战略，重新聚焦羽绒服主业，保留女装及校服业务，逐步剥离男装等其他业务，2018-2021年公司羽绒服业务收入恢复快速增长，多元化收入占比显著下降。公司专注羽绒服领域，不断强化品牌设计、研发、供应链等投入，主品牌波司登成功升级跃升为服装国货代表，门店数量、收入恢复增长。女装业务公司继续优化品牌运营，强化行业竞争优势，应对疫情压力。多元化服装业务中公司重点拓展校服业务，与知名教育集团、学校合作，提升营业收入，扩大市场覆盖率。羽绒服业务方面，公司聚焦核心品牌波司登，强化渠道运营能力，雪中飞发力线上渠道，重点拓展线上品牌授权分销及直播新零售业务，冰洁大力收缩线下代理渠道、门店，转型发展线上渠道。因此公司不断提升直营店和主品牌门店占比，2017财年至2021财年直营店占门店总数比例由34.67%上升至46.70%，主品牌门店占比由66.90%提升至79.66%。公司在线下渠道收入快速增长的同时发力线上渠道，拓展直播、小程序等新零售模式，2021财年公司线上收入为35.83亿元，同增52.8%，占总收入比重26.5%。公司股价增长与发展阶段基本一致，上市后股价增长2.9倍2007年公司上市后股价波动与发展阶段基本保持一致：1）2013年前公司业绩处于快速增长期，公司估值相应较高，业绩增长驱动股价、市值保持增长。2）2014-2017年受经济增速放缓，以及前期粗放式扩张策略留下的隐患，公司收入、利润持续下降，股价表现受到影响。3）2018-2021年公司转变战略方向，实施“聚焦主航道，聚焦主品牌”的新战略，回归羽绒服主业，产品设计和品牌形象力不断提升，业绩显著改善，公司股价恢复快速增长，2021年下半年受消费环境疲软、部分局域疫情反复、港股整体出现调整等影响，公司股价也有所调整。财务分析：羽绒服业务推动业绩稳健增长2016-2021财年公司收入由57.87亿元增至135.17亿元，年均复合增速18.49%，近年来由于新冠肺炎疫情影响，公司收入增速有所减缓但仍保持在较高水平。2021财年公司营业收入为135.17亿元，同增10.88%，主要由于主业羽绒服业务贡献收入增量，2021财年公司羽绒服收入为108.89亿元，同增14.46%，占公司总收入的80.5%。2022上半财年公司收入同增15.70%至54.17亿元，羽绒服主业保持稳健增长。羽绒服业务分品牌来看，主品牌波司登是收入增长的主要驱动力，2021财年主品牌波司登实现收入99.94亿元，同增18.93%，占羽绒服业务比重提升至91.80%。公司注重羽绒服品牌高质量发展，自2018年战略转型以来，不断优化门店质量，推动店效提升，波司登直营门店数量不断增长，雪中飞、冰洁等品牌门店数量收缩。公司不断拓展线上销售渠道，线上收入保持快速增长，2021财年公司在原有天猫、唯品会等线上销售渠道的基础上拓展抖音等新电商直营渠道，线上销售收入达到35.83亿元，同增52.79%。毛利率方面，2014-16财年公司毛利率持续下降，主要由于持续清理库存、羽绒服业务处于调整期。近年来公司毛利率稳步提升，主要由于波司登品牌势能不断增强、产品提价且库存清理完成，2021财年公司总体毛利率为58.6%，同增3.6PCT，主要受益于羽绒服业务毛利率的提升。分业务来看，2017-2021财年公司羽绒服业务毛利率由51.1%增至63.7%，主要系波司登品牌形象升级、自营门店销售占比提升以及加强成本管控能力。贴牌加工管理业务2017-19财年毛利率下降，主要由于人工、原材料等成本增加，公司通过多种措施严格控制成本及费用支出，2020财年后毛利率持续提升。女装业务2020财年后受疫情影响毛利率有所下降，整体仍保持较高水平。费用率方面，2015-18财年销售费用率持续下降，主要由于公司减少传统媒体广告投放、线下门店收缩等因素，2019财年后公司销售费用率保持上升趋势，主要由于品牌升级营销投入增加、渠道结构升级、员工薪酬支出增加等影响。近年来公司管理费用率、财务费用率基本保持稳定，2021财年公司授予员工及第三方股权产生费用导致管理费用率有所提升。净利润方面，2015-16财年公司受销售、管理费用率提升以及收购资产计提商誉减值等影响，利润处于低位，2018财年公司战略调整效果显现，收入持续快速增长，叠加毛利率同比提升、盈利能力改善，推动归母净利呈现快速增长态势，2015-2021财年公司归母净利年均复合增速达到53.25%，2022上半财年公司归母净利同增31.36%至6.38亿元。存货方面，2018年后公司存货规模持续增长，主要由于主品牌升级后业务规模持续扩大，公司不断强化柔性化供应链能力，库存周转率保持较高水平。2020年后新冠肺炎疫情爆发导致产品周转速度有所下降，公司进一步加强库存管理能力，及时调整生产计划应对疫情影响，库存规模处于健康水平。公司治理：实控人持股比例高，管理层运营经验丰富公司股权结构集中，实控人家族掌控能力强。公司创始人、董事长高德康和董事梅冬夫妇共同直接持有公司0.03%股权，并通过盈新国际投资有限公司、康博投资有限公司、豪威企业有限公司、康博发展有限公司间接持有公司70.38%股权，合计持股比例为70.41%，对公司整体掌控能力较强。公司积极实施员工股权激励，高管芮劲松先生、黄巧莲女士分别持有1.26%、0.26%的股权。此外，公司在2020年向第三方顾问君智咨询授予1亿股期权，深度绑定优质咨询团队，助力公司及时调整优化经营战略。公司创始人、实际控制人高德康先生担任董事局主席兼首席执行官，负责制定公司的发展战略、整体管理，梅冬女士担任董事兼执行总裁，负责公司的运营管理工作，芮劲松先生担任董事、高级副总裁，负责核心业务板块波司登品牌的设计、生产、营销等工作，高晓东先生担任董事、副总裁职务，负责多元化服装业务，黄巧莲担任董事、副总裁，负责波司登品牌设计业务，具有丰富服装设计经验及行业影响力。公司高管团队运营经验丰富，且多数由内部选拔，团队保持稳定，具有较强的战略执行力。行业分析：行业发展潜力大，国潮升级趋势明显行业复盘：市场规模稳步增长，羽绒服行业仍有发展空间20世纪70年代羽绒服进入中国市场，最初国内主要进行羽绒服贴牌加工业务，1975-2000年陆续出现双羽、鸭鸭、大羽、杰奥、波司登等国产羽绒服品牌，羽绒服产业链发展逐渐完善。在这一时期公司率先将时装化理念引入羽绒服设计，引领行业时装化、休闲化的潮流。2000-2012年，在羽绒服品牌群形成之后，国内羽绒服逐渐普及，消费者需求扩大，羽绒服市场规模逐年扩张，进入快速发展阶段。各企业迅速抢占空白市场，通过经销模式开设渠道、覆盖全国市场。与发达国家相比，中国的羽绒服消费水平仍处于较低水平，中国服装协会数据显示，2021年中国羽绒服人均消费额110.58元，低于全球羽绒服人均消费额166.07元。2021年中国羽绒服人口渗透率仅为10%左右，而欧美发达国家能够达到30-70%。未来中国羽绒服市场还存在较大发展空间，行业渗透率有望进一步提升。行业格局：一超多强竞争格局，波司登独占鳌头羽绒服行业参与者主要为国际羽绒服品牌、国内羽绒服品牌以及四季服装品牌，其中国际羽绒服品牌主要定位高端奢侈品市场，，国内羽绒服品牌定位中高端及低端市场，四季服装品牌推出羽绒服产品全方位参与竞争。从羽绒服产品定价来看，加拿大鹅、盟可睐等国际奢侈品牌定位高端市场，定价多在8000元以上；波司登、哥伦比亚、北面、耐克等品牌羽绒服定位中高端市场，产品价格多处于800-3000元区间，主要满足中高端消费需求；大众市场主要由杰克琼斯等四季服装品牌和艾莱依、雪中飞、鸭鸭等本土羽绒服品牌占据，定价多在800-2500元区间，低端市场由冰洁、坦博尔等本土品牌瓜分，定价在800元以下。从国内羽绒服行业的市占率来看，近年来行业集中度逐渐提升，本土品牌占据主导地位，其中波司登收入和市占率远超其他品牌，稳居行业龙头地位。居民消费持续升级，头部品牌竞争力增强。随着消费者需求逐渐升级，品质优良，品牌形象良好的头部品牌更加受到消费者欢迎，国内羽绒服行业集中度不断提高。根排名前列的品牌包括波司登、坦博尔、雪中飞、雅鹿等专业品牌，其市场品牌综合占有率合计为40.47%，同比增加4.36个百分点，环比增长2.95个百分点。2021年中国羽绒服市场总规模为1562亿元，其中波司登独占6.97%市场份额，羽绒服市场呈现一超多强的格局。未来趋势：国潮消费崛起持续，电商助力行业发展随着2016年以后羽绒服行业逐渐复苏，国际高端羽绒服品牌进入中国市场，消费需求逐渐升级，羽绒服的时尚化、功能化和价值化需求快速增长，产品平均售价提升。2020年全国重点大型企业羽绒服销售单价为656元，较2015年的432元提升了51.85%。2021年中华全国商业信息中心发布的《2021年11月羽绒服销售品牌分析》报告显示，平均价格在500元-1000元之间品牌综合占有率同比增长4.28个百分点，平均价格3000元以上的品牌综合占有率同比增长1.22个百分点。消费者更加关注羽绒服的时尚度和功能度，羽绒服均价有望进一步提升。年轻群体成为消费主力以及国潮趋势崛起带动本土品牌竞争力提升。年轻消费者普遍不存在固化的国际品牌优质印象，随着年轻群体成为消费主力以及国潮趋势的逐渐崛起，本土品牌在羽绒服市场拥有越来越强的竞争力。一方面，近年来国产品牌迅速发展，在创新研发、品质提升、设计创意、宣传营销等方面表现突出，越来越多的国货品牌受到消费者的认可，据知萌咨询机构调研数据显示，2021年42.5%的消费者相比上一年增加了对国货产品的消费。另一方面，随着Z时代群体成为当前的消费主力，他们对于国产品牌的认可度普遍更强，更愿意选择优秀的国产品牌，同时年轻群体受到新媒体营销的影响更大，而本土品牌相比国际品牌更擅长新媒体营销推广，因而在年轻群体中拥有更大的影响力。随着新冠疫情爆发影响线下客流以及电商产业链的不断完善，羽绒服行业的线上销售额不断提升。天猫官方数据显示，2021年双十一期间天猫成交额超过1亿元的服饰品牌达到69个，双十一期间波司登线上全渠道销售额为27.8亿元，同增53%。与此同时，由于智能算法、机器学习等技术的发展，购物网站能够提供更加个性化的推广和服务，数字营销的精准度和效率会逐步提升，推动电商销售数据持续增长，电商渠道成为羽绒服等服装行业发展的重要助推力。历史复盘：破茧而出，羽化功能性服饰龙头服装行业进入产品为王的低速增长阶段，其中功能性服饰核心竞争要素为产品功能性，公司作为羽绒服行业龙头，多年积累成为行业龙头，我们从产品、公司两大维度分析，复盘公司成功的核心竞争优势。1）产品方面，公司作为行业领军者，注重产品研发、设计、生产，羽绒服产品具有保暖御寒、防跑绒、防水防风等优势，性能处于业内领先水平。产品功能性优势奠定公司品牌升级基础，因此公司不断提升设计、营销水平，成为国潮代表。2）服装行业面临较大库存周期波动风险，公司较早布局柔性化产业链，快速反应能力业内领先，应对行业需求波动风险，公司积极拓展线上线下渠道，推动收入稳步增长。产品优势：品质为基，设计、营销全方位提升1）品质优势：研发创新、生产工艺优势积累，匠心品质全球领先公司多年来专注于羽绒服研发、设计、生产和销售，拥有优质的原料、面料、核心技术以及研发机构等优势资源，在羽绒服研发生产方面经验丰富。作为功能性服装品牌，公司注重羽绒服材料的研发创新，将科研技术创新作为供应链核心战略和竞争力来源。1996年公司成立设计中心，2013年成立波司登工业设计中心，2019年升级为工信部认定的国家级工业设计中心，2021年在世界工业设计大会上被授予全国“十佳企业设计中心”、成为纺织服装行业中唯一获得该荣誉的企业。公司工业设计中心下设上海产品中心、常熟产品中心、技术中心、博士后工作站等部门，并设有面料开发、信息、制版等支持科室，软硬件设施设备一流，拥有工业设计人员136名，软硬件配置业内领先。内部研发方面，公司在羽绒、面料、版型、工艺等方面不断创新，洞察、分析消费需求，提升产品品质、保暖、防跑绒、防风防水等效果。1）原材料方面，公司深度研发面料、羽绒，在防水防污面料、蓄热升温里料、生态抑菌羽绒等功能性原材料研发方面实现突破，并延伸至面料染整、丝织物改性处理等上游产业的高附加值领域。2）产品方面，公司进行大数据分析，建立数字化、协同化、数字化的产品数据库，从系列、色彩、面料、款式、细节等方面开展商品企划及产品研发设计，提供符合市场需求的产品。3）标准方面，公司建立、完善技术标准体系，研制结合自主知识产权的技术标准，推动标准与研发、专利结合，引领羽绒行业赶超国际先进标准。外部研发方面，公司积极与知名院校、机构、企业、政府等合作，强化产品竞争力。1）公司与美国Gore公司合作，推出采用Gore-Tex面料、欧洲进口鹅绒的高端户外系列羽绒服，提升产品功能性和定位。2）公司与国家登山队、南极科考队、中国北斗定位等百余位专家合作，共同研发推出登峰2.0系列，保暖度提升15%，适合极寒地区与户外爱好者使用，代表行业领先研发水平。3）2019年公司与江南大学达成产学研深度合作，共同成立高端羽绒产品研发中心，2021年与江南大学校企合作共建loT联合实验室，在计算机边缘技术应用、AMR设备等方面进行研发。因此公司内外部共同发力，打造产品研发优势，确保产品在功能性方面保持领先。2018年后公司取得专利技术数量显著增加，2022上半财年承接南极科考、登峰系列等技术，申报专利112项，取得之前年度申请专利证书28份，并掌握应用无异味羽绒核心技术。生产方面，公司经过多年加工生产及自有品牌研发经验积累，掌握成熟的羽绒服加工技术方法。目前公司为TheNorthFace、始祖鸟、阿迪达斯等诸多知名品牌提供代加工服务，具有全球领先的羽绒服尤其高端羽绒服产品的生产经验。公司拥有世界上技术先进、规模领先的羽绒服装生产自有基地，早在2010年公司投入近亿元从国外引进智能化生产线，此后相继引入ETON智能吊挂生产线、川田智能模版机等多项先进生产设备，保证产品生产效率和标准化质量。公司积极应用自动充绒机、断布机、开袋机、吊挂流水线等大型机器，提高生产效率。公司对产品品质严格要求，确保每件羽绒服都能经过1万5千次以上的面料摩擦测试、1万次的拉链拉滑和24小时零下30度极寒材料三重测试，保障产品的卓越品质。2）设计优势：设计升级，赋能产品系列化、时尚化、品牌化公司在不断提升产品品质和技术创新的同时，强调羽绒服的时尚度和设计感，以设计赋能产品系列化、时尚化、品牌化。公司1996年成立设计中心，下设时尚创意中心、上海产品中心、电商设计部等多个部门，并设有面料开发、平面图案、信息、制版等支持科室，负责开展自主品牌的产品设计、创意、研发与应用，并开展中国秋冬防寒服流行趋势专题研究，主导流行趋势及时尚主题发布，持续拓展设计服务领域等工作。公司设计中心拥有近三十年的发展历史，以“政产学研”融合发展模式整合产业链设计人才、信息、资源，自主创新能力和设计水平不断提升。公司整合国际化优势资源，打造具有国际化与国潮相结合气质的新时尚。2018年波司登品牌携手RalphLauren设计总监TimCoppens、山本耀司名徒EnnioCapasa、前路易威登、纪梵希主设计师AntoninTron等在内的美国、法国及意大利三大国际设计师，发布“波司登国际设计师联名系列产品”；2019年，波司登品牌联手国际品牌KENZO创始人，殿堂级设计大师高田贤三在海南电影节发布联名系列，将电影与时尚完美融合；2019年、2020年公司两度联手爱马仕黄金时代缔造者高缇耶合作发布联名系列新一代羽绒服，成为中国服装品牌和国际殿堂级设计大师合作的代表。此外公司与迪士尼、漫威等知名IP进行合作开发联名系列产品，推动产品年轻化和时尚化发展。2021年10月27日波司登发布首创的风衣羽绒服系列，由曾任职于Armani、Prada等国际知名品牌的意大利著名设计师PietroFerragina主刀，由Burberry前设计RussellDelaney提供灵感，在设计、面料、工艺、版型等方面有所突破。该系列结合风衣和羽绒服两个经典服饰品类的优势，兼具时尚性和保暖性，满足高端商务人士的冬日穿衣需求。风衣羽绒服开售1小时实现销售额破1000万、24小时单款销售突破1600件，并获得天猫女装单品日销TOP1、抖音全服饰单品销售TOP1、抖音尖货首发—品牌全渠道销售额TOP1，受到年轻用户群体认可。3）营销优势：品牌影响力不断扩大，成功跃升国潮代表公司围绕全球领先的羽绒服专家战略发展方向，坚持品牌引领的发展模式，围绕品牌事件打造、势能媒体和新媒体投放以及优质品牌内容建设等方面持续升级品牌形象。2017年以来，公司采取多元化、全方位的营销手段不断推动品牌形象提升，成功打造羽绒服知名品牌形象，知名度远超其他同类品牌。BrandFinance公布的2022全球最具价值服饰品牌排行榜单50强中，波司登排名第48，连续第二次入选该榜单，在中国品牌中仅次于周大福、安踏、老凤祥和李宁。加大营销投入，积极借势新媒体平台。传统营销方面，出于央视广告对各线城市的长尾覆盖及品牌背书能力，以及电梯广告对于一二线城市的高覆盖率，公司选择央视、分众传媒等优质营销平台，矩阵式投放核心城市、核心商圈、户外高铁、楼宇电梯等，提高对城市重点目标客户群体的触达频率。新媒体营销方面，公司积极借助微博、抖音、小红书、热门综艺等平台，扩大品牌在年轻群体影响力。2017年后波司登通过在微博上发布网红探店视频、在小红书、抖音等平台上发布营销推广视频、带货直播等方式推广品牌系列产品，提升品牌关注度。2017年公司推出极寒系列羽绒服后，与爱奇艺合作打造综艺节目《翻滚吧！地球》，与产品宣传点契合，提升极寒系列羽绒服的口碑和知名度，2017年极寒系列羽绒服售罄率高达90%。签约头部明星，联名热门IP，借助粉丝营销提升品牌形象力。2019年起公司邀请流量明星杨幂担任品牌设计师系列形象代言人，此后签约陈伟霆、肖战等头部明星为设计师系列代言人或品牌代言人，凸显品牌时尚调性，提升品牌形象力。公司与迪士尼、漫威等知名IP联名，推出合作产品系列，借助粉丝营销扩大年轻群体影响力。公司全面覆盖抖音、微博、快手等新媒体社交平台，精准触达Z时代人群，打造羽绒服时尚品牌的形象。参与国际时装周，通过事件营销，强化品牌高端形象。波司登

2018年首度亮相纽约时装周，成为当年唯一在主场走秀的中国品牌，此后品牌连续登陆米兰、伦敦时装周，展现品牌专业实力和设计实力，并邀请妮可·基德曼等国际明星及肯达尔·詹娜等国际名模参与，受到全球消费者的关注。2021年10月公司在上海成功举办中国首个沉浸式主题大秀“首创波司登风衣羽绒服”，体现风衣羽绒服在功能性和时尚性上的结合，提升品牌影响力。公司优势：柔性供应链业内领先，线上线下全渠道拓展1）全方位构建柔性供应链，打造快速反应能力公司不断提升供应链对于终端需求变化的敏捷程度，持续改善供应链管理运营效率。为减少库存积压的风险，公司实施期货/现货相结合的商品运营模式，首期订单控制在40%以内，剩余订单会持续根据市场反应在销售旺季滚动下单，通过拉式补货、快速上新及小单快反的形式实现更快的周转速度和效率。生产方面，公司打造“羽绒服装智能制造示范工厂”，把新一代的数字技术和羽绒服传统的生产模式结合，实现小批量、多批次的快速反应生产，解决供需不匹配造成的库存积压和结构型缺货等关键问题。在智能生产工厂内，公司利用拥有先进数控技术的全自动模版机、智能吊挂系统等全自动/半自动系统实现模版制作、缝制、中间服装运输转场等各项环节的效率提升。2021年波司登智能生产车间自动化水平达到50%～60%，比2017年的20%显著提升，降低人力成本，提高生产效率。物流方面，公司通过和阿里云合作打造“零售云平台”，将分散的仓库、门店库存等数据整合统一，建立智能配送中心服务于全国所有线下直营、经销门店以及电商O2O业务，通过管理平台对直营9大仓和经销12小仓统一进行管理和就近调货。公司结合市场实际的销售状况，对产品入库、分拣上架、配送等进行管理，优化库位配置。通过智能配送中心，公司在2021年双十一当天出货超180万件，快速满足消费需求。2022年公司在物流方面使用新的ACR解决方案，借助智能算法使用机器人自动化完成订单拣选和搬运装卸，拣选准确率高达99.99%，出库效率提升150%。此外，公司利用自主研发的智能拉式补货iSCM系统、物流WMS系统、工控WCS系统搭建“数据网”，实时采集线下门店零售数据、线上平台销售数据，基于门店消费者地理位置，自动匹配商品最近库存地点，自动下发自动触发设备运作，快速出库的同时无缝对接，调度快递公司资源，最快速送达消费者和门店。数字化管理方面，公司全面制定IT产品下线、升级整合、重构、新建的三年实施计划，2021年成功实现办公移动化、业务在线化、运营数字化以及决策智能化，为数字化转型提供基础解决方案。公司拉通端到端的价值链管理，在销售协同、计划规划、周期管理、滚动补料、精准匹配等方面进行系统升级，销售旺季中下单周期由2周压缩为1周，从而实现精准、快速销售。因此公司通过打造柔性供应链，快速提升库存周转效率，库存处于较为健康水平。2017年后公司库存周转率显著提升，且优于四季新服装品牌，公司严格执行生产规划，应对新冠肺炎疫情、限电限产政策等冲击，加强成本控制、库存管理能力。2）线上线下全渠道发展，提升运营能力2017年公司提出升级渠道力的战略，重点拓展符合品牌定位的主流渠道，确保渠道高质量结构性升级。公司持续加大对终端店铺和加盟商的支持力度，改造升级终端店铺，提升消费者的购物体验，促进线上线下融合发展。线下方面，2014年以来，公司不断关闭低效门店，提升直营店在门店总数中的比例，促进线下渠道质量的提升。公司终端门店由2013财年的14435家降至2021财年的4627家，直营店占比由2013财年的24.76%提升至2021财年的46.7%。公司注重渠道结构的稳步升级，不断提升在重点城市以及购物中心等主流渠道的门店数量，通过对终端店铺形象的迭代升级，推动店效水平持续增长。在终端店铺升级上，一方面波司登通过数字化转型提升响应顾客和市场需求的速度，另一方面通过提供定制服务、开设快闪店等方式提升顾客的购物体验。线上方面，公司把握电商行业红利，在头部传统电商平台和新兴互联网平台同时发力，不断推进线上销售渠道发展。一方面，公司与阿里巴巴等平台加强战略合作，2021年主品牌在天猫平台拥有会员488万人，其中30岁以下会员占比为43.2%、同比明显增长，会员复购金额占会员购买总额比例为38.8%。公司不断增加线上引流投入推动收入增长，并利用阿里数据中台建立顾客标准，实现在访客拓展、数据支持、创新工具应用等多方面合作。因此公司持续增加线上投入，近年来羽绒服、女装线上收入保持较快增长。公司2021年全品牌线上销售收入为35.83亿元，同增52.8%，其中羽绒服业务线上收入34.89亿元、同增54.27%，女装业务线上收入0.77亿元、同增21.77%。未来展望：增长势能持续，量价驱动长期成长成长核心：打造优势产品，占位全球领先如我们此前框架所述，看好中国功能性服饰行业发展，消费者在选购羽绒服时最看重保暖功能性，而中国作为纺织服装产业供应链大国，在生产端具有丰富积累和完善的产业链配套，服装产品在功能性方面具有优势。波司登作为羽绒服行业龙头，材料研发、生产工艺、质量检测等方面处于国内乃至全球领先的水平，产品品质、保暖效果均为业内领先。因此即使在品牌老化的发展低潮期，公司产品功能性仍受到消费者认可，为品牌重塑升级奠定基础。此外对于功能性服饰而言，设计、价格、品牌形象等方面也逐步成为重要的竞争要素，近年来安踏、李宁、波司登等国产品牌均在原有功能性优势基础上，不断提升设计、品牌形象、门店形象等要素，从而获得年轻消费者认可，成为优质国潮代表。在Chnbrand发布的2021中国顾客满意度指数羽绒服/棉衣排行榜单中，主品牌波司登得分84.8分，排名第一，连续两年位居榜首，成为消费者首选品牌。2021年公司竞争战略由“全球热销的羽绒服专家”

升级为“全球领先的羽绒服专家”，并获得欧睿认证“羽绒服销售量、销售额世界第一”的行业地位。价格驱动：品牌升级持续，中高端消费韧性更足近年来随着加拿大鹅、盟可睐等国际高端羽绒服品牌进入中国市场，羽绒服产品的高端属性得到消费者认可，价格天花板进一步提升。公司积极把握行业消费升级趋势，在设计、品质、营销、渠道等方面不断优化，带动主品牌产品持续提价，推动羽绒服收入快速增长。2017财年波司登品牌羽绒服均价在1000元左右，2020财年提升至约1600元。2021财年主品牌波司登羽绒服线上收入中单价超过1800元的产品销售收入占比达到31.8%，同增4.3PCT。国内中高端消费市场发展空间较大，中高收入人群基数高，由2020年新冠疫情影响来看，高端消费韧性较强、率先在疫情后快速恢复。因此2022Q1国内疫情发生后，短期消费市场受到较大影响，但羽绒服销售旺季主要在下半年、受本次疫情冲击相对较小，目前国内疫情已基本控制，线下客流、居民消费逐步恢复，整体消费市场将进一步分化，中产及富裕群体收入、财富受影响更低，疫情后消费信心更快复苏，中高端消费有望率先恢复增长。中长期来看，随着我国产业经济结构升级、居民收入提升，羽绒服需求有望持续升级，产品均价将进一步提升。公司不断推出高端系列产品，未来价格提升将继续成为收入增长的重要驱动力。目前国内羽绒服高端市场主要由国际品牌占据，本土品牌影响力、溢价能力相对较弱，产品价格天花板有限。而随着中高端人群对国产品牌认可度、公司品牌形象不断提升，高端产品线有望填补行业中高端市场空白，带动产品均价保持增长。2021年12月公司推出的登峰2.0系列羽绒服，部分产品定价过万元，风衣羽绒服系列采用高端面料、精细化工序，产品定价普遍在2000元以上。因此公司未来有望提升主品牌均价至2000元以上，瞄准行业2000-7000元的价格区间，抢占空白市场。销量驱动：国潮崛起持续，品类扩张打开成长空间从量的角度，公司品牌升级成功以来目标客户群体快速扩张，产品销量同样成为收入增长的重要动力。我们认为，当前年轻群体国潮消费趋势仍在持续，叠加公司品类扩张，将进一步推动公司销量增加，整体收入保持增长。1）随着消费者文化意识的觉醒、国货品质提升以及年轻群体成为消费者主力，国潮热度持续发酵。京东消费及产业发展研究院发布的《2022年轻人国货消费趋势报告》显示，在形成一定销售规模的品牌中，95后国货用户数占比同比提升11%，购买国产商品与进口商品的用户数总体比值为1.7，而这一数字在2021年同期为1.3。环球舆情调查中心数据显示，国内消费者在食品、乳品饮料、家居、服装等品类更倾向于选择国货品牌，消费者对国产品牌的认知、接受度持续提升。抖音等新兴媒介平台助推国产品牌发展。一方面，新媒体具有快速传播、创作形式灵活、参与性强等特征，对年轻群体影响大，提高其对传统文化、国潮流行趋势的接受度。另一方面，直播电商等新模式为国货提供触达年轻消费群体的新渠道，通过兴趣电商、个性化推荐释放潜在消费需求，相比于国际品牌，国货品牌营销手段更为灵活，能够快速把握新渠道流量红利，推动线上收入增长。根据抖音电商数据显示，国货消费群体中18-30岁年轻群体占比接近40%，其中24-30岁用户占比超过四分之一，且国货消费偏好度明显高于其他年龄组用户。年轻人在消费上回归理性，不再盲目追求大牌，对于本土品牌的认识度和接受度相应更高。抖音国货消费用户的学历、收入均处于较高水平，月收入在5000元以上的用户占比达49.1%，其中5000-1000元用户占比为33.3%。在抖音平台中，成熟品牌在国货消费中占据重要力量，其中服饰鞋包领域最为热门，抖音电商数据显示，2021年4月-2022年3月期间，平台销售额TOP300中成熟品牌数量占比约35%，订单量同比增长469%，支付人数同比增长473%，服饰鞋包领域的品牌数量占比达到45.6%。波司登作为羽绒服领域国货代表，近年来不断强化国潮设计元素，产品获得更多年轻消费者认可，销量持续提升。公司一方面将继续把握国潮发展机遇，聚焦研发创新、时尚设计，打造领先羽绒服产品吸引更多消费群体。另一方面公司线上打破原有“二选一”限制，积极拓展京东、抖音直播电商等渠道，进一步扩大中高收入、年轻化用户。2021财年波司登品牌天猫平台30岁以下消费者占比为27.4%，同比提升11.1PCT。因此公司将持续强化羽绒服行业领军地位，推动产品销量增长。2）公司在羽绒服行业优势基础上，不断推出更多功能性服装品类，提高客户连带率，推动整体销量增长。HYPERLINK"/S/03998?from=status_stock